Raport specjalny o sytuacji gospodarczej w Rosji Ostatnia zmiana: 2014-11-14 12:56:54 Eksperci Euler Hermes przygotowali analizę sytuacji ekonomicznej w Rosji i jej wpływu na europejskie gospodarki. Ekonomiści skorygowali w dół prognozy wobec wzrostu gospodarczego w Rosji do -0,6% w 2014r. i +1% w 2015r. Skorygowaliśmy w dół nasze prognozy wobec wzrostu gospodarczego w Rosji do -0,6% w 2014r. i +1% w 2015r. Rosyjskie branże, które są zagrożone i wymagają uwagi dostawców to: przemysł gazowy, naftowy, hutniczy, górniczy, transportowy i telekomunikacyjny. Szczególnie narażone na ryzyko ze względu na ich zależność od importu z Rosji ropy i gazu oraz silnych połączeń handlowych są: Finlandia, Słowacja, Litwa, Estonia oraz Republika Czeska. Wśród największych krajów europejskich najbliższe więzi z Rosją posiadają Niemcy, Holandia i Belgia, czego dowodem jest strata przez nie 0,2-0,3 pp (a Polska nawet 0,4-0,5pp ) tempa rocznego wzrostu PKB ze względu na efekty uboczne embarga w wymianie handlowej. Przemysł metalurgiczny (maszynowy), chemiczny, rolno-spożywczy są najbardziej narażonymi na straty sektorami europejskiej gospodarki, jednakże samo zagrożenie pozostaje na umiarkowanym poziomie. Scenariusz eskalacji sankcji może mieć miejsce w wypadku bezpośredniego zaangażowania militarnego Rosji na dużą skalę na Ukrainie (30% prawdopodobieństwa). Mogłoby to wywołać silną recesję w Rosji (-1,8% w 2014 i -4,5% w 2015r.) oraz obciąć roczny wzrost PKB UE o 1pp. Negatywny wpływ na liczbę upadłości przedsiębiorstw w ciągu roku mógłby być prawdopodobny (+1,5pp) w Niemczech i we Francji, gdzie odpowiednio dodatkowo około 350 i 850 firm byłoby z tego powodu zagrożonych upadłością). Rosja zdąża ku recesji, gdy Zachód rozszerza sankcje Rzeczywisty PKB Rosji wzrósł zaledwie o +0,1% k/k w I kwartale, hamowany poprzez tonące inwestycje brutto (inwestycje w dobra trwałe, produkcyjne i zapasy) oraz osłabienie handlu zagranicznego. Konflikt pomiędzy Zachodem i Rosją na skutek jej zaangażowania w kryzys na Ukrainie ponownie uległ nasileniu wraz z wprowadzaniem dodatkowych sankcji na Rosję przez USA i UE, nazywane sankcjami 3 stopnia. Rosja odwzajemniła się w sierpniu zakazem importu narzuconym na produkty spożywcze z USA i UE. Podczas gdy całościowy wpływ zakazu na zachodnie gospodarki pozostaje ograniczony (aczkolwiek będzie mieć ujemny wpływ na przedsiębiorstwa działające w tym sektorze), to prawdopodobnie zwiększy inflację w Rosji (wynoszącą 7,5% r/r w lipcu) i skutkować będzie dalszym zacieśnianiem polityki pieniężnej (Rosja jeszcze w lipcu, przed wspomnianą 3 fazą sankcji podniosła stopy procentowe o 50 punktów bazowych do 8%, ostatnio osiągnęła już 9,5%). W wyniku znacznego odpływu kapitału następuje spadek wartości rubla, wzrost kosztów kredytu dla rosyjskich banków i spółek oraz zmniejszenie wpływów z wymiany handlowej z krajami zachodnimi, EH przewiduje, że aktywność gospodarcza w Rosji znacznie zmniejszając się w 2 półroczu wpłynie na obniżenie PKB w ujęciu rocznym w 2014 r. o -0,6%. Prognoza na 2015r. została skorygowana w dół do +1%. 1/5 2018-12-15 03:38:59
Znaczny wpływ na Zachód w wypadku eskalacji konfliktu: redukcja całorocznego wzrostu PKB UE nawet o 1 pp. Przeniesienie kryzysu gospodarczego w Rosji na resztę świata przebiega na dwóch poziomach w postaci: (i) bezpośrednich efektów wynikających z recesji w Rosji i (ii) pośrednich efektów, wynikających z bieżących i przyszłych sankcji we wzajemnych relacjach. Efekt bezpośredni nr.1 Spadek wymiany handlowej jest pierwszą drogą do bezpośredniego przeniesienia zagrożenia do UE: w efekcie odczujemy spadek o - 0,2pp rocznego wzrostu PKB UE w wypadku podstawowego scenariusza (trwania obecnej sytuacji) do -0,6pp w wypadku eskalacji konfliktu (i zaostrzenia sankcji). i. Rosja odbiera 2,8% całkowitego eksportu UE (158 mld USD), co stanowi mniejszą wartość niż w wypadku USA (6,5%) lub Chin (3,4%). Istotnie, Rosja jest bardziej uzależniona od UE niż UE od Rosji, jako że 44% jej całkowitego eksportu skierowane jest do UE (266 mld USD). ii. Spadek wartości rubla (EH oczekuje, że spadnie o 15% w stosunku do koszyka USD i EUR w ciągu całego 2014r.) spowalnia wewnętrzny popyt i może się przełożyć na niższy import w Rosji. Największy wpływ odczują kraje Europy Wschodniej. W Europie Zachodniej, najbardziej narażonym na efekt tego zjawiska krajem jest Finlandia (roczna strata -0,6pp wzrostu PKB), a tuż za nią Niemcy, Belgia i Holandia, z których każde straci -0,3 pp rocznego wzrostu PKB. iii. Sektory, które najbardziej odczują efekt opisywanej sytuacji to przemysł wyrobów z metali (m.in. maszyn), chemiczny, produktów spożywczych oraz rolny. Bezpośredni efekt nr 2 - Niewypłacalność oraz upadłości rosyjskich przedsiębiorstw - odbiorców europejskich towarów Po pierwsze, poprzez wydłużenie wskaźnika obiegu należności w Rosji (DSO) czyli wprost - jeszcze wolniejsze regulowanie zobowiązań przez rosyjskie firmy: z 52 miejsca na świecie w 2010r. Rosja spadła na 58 w 2013r. i trend ten będzie kontynuowany w roku 2014 na tle zaostrzającej się recesji. Po drugie, poprzez wzrost wartości niespłaconych transakcji i co za tym idzie wzrost liczby upadłości w Rosji - nawet większy, niż wcześniej przewidywaliśmy w naszym podstawowym scenariuszu (+2% w 2014). Jako efekt upadłości rosyjskich firm-odbiorców europejskiego eksportu straty ich dostawców osłabią tempo wzrostu PKB Niemiec i Francji odpowiednio o 0,8pp i 0,4pp. Spodziewamy się też wzrostu o 1,5pp liczby upadłości przedsiębiorstw, co zmniejszy tempo poprawy pod tym względem - odpowiednio zagrożonych dodatkowo będzie około 350 i 850 firm z tych krajów. Bezpośredni efekt nr 3 - Powiązania finansowe Ich efekt będzie minimalny w scenariuszu kontynuacji obecnej sytuacji, natomiast w przypadku eskalacji konfliktu pociągać za sobą będą spowolnienie o kolejne -0,1 pp wzrostu PKB UE. i. Wpływy inwestycyjne. Wpływ na BIZ (bezpośrednie inwestycje zagraniczne) mógłby pozostać na 2/5 2018-12-15 03:38:59
stosunkowo niskim poziomie, biorąc pod uwagę to, że BIZ z Rosji stanowią tylko 0,2 % PKB Strefy Euro. Kraje, które są najbardziej narażone z tego tytułu to Holandia i, w mniejszym zakresie, UK, Niemcy i Austria. ii. Udziały kapitałowe. Sektory, które wydają się być najbardziej uzależnione od Rosji, poprzez posiadane udziały kapitałowe, to przemysł energetyczny (BP, Total), samochodowy (Renault), telekomunikacyjny (szwedzki TeliaSonera, norweski Telenor). Pośredni efekt nr 1 - Banki i. Francuskie banki posiadają największą pulę wierzytelności względem rosyjskich firm - 47 mld USD oraz około 11 mld USD dodatkowych środków obarczonych ryzykiem (np. gwarancje i zobowiązania kredytowe) wg. stanu z I kwartału 2014r. Odpowiada to mniej niż 1% wszystkich francuskich aktywów bankowych ale, biorąc pod uwagę aktualną presję na poprawę struktury aktywów i głównych wskaźników, jest to wielkość znacząca. ii. W UK bezpośrednie roszczenia względem rosyjskich pożyczkobiorców wynoszą tylko 16 mld USD plus dodatkowe 34,5 mld USD obarczonych ryzykiem aktywów, z czego 31,5bln to udzielone gwarancje. Prawdopodobnie są to umowy z zakresu swapów ryzyka kredytowego podpisane przez międzynarodowe banki na rosyjskie aktywa, które z założenia są w mniejszym stopniu narażone na działania odwetowe. Dodatkowo, Londyn jest głównym centrum dla rosyjskich fuzji i akwizycji, które mogą okazać się gorzką pigułką w świetle obecnych wydarzeń. Pośredni efekt II - Ceny energii i surowców energetycznych. Obecnie jesteśmy świadkami odwrotnej sytuacji - spadku cen ropy, ale w wypadku potencjalnego 10-20% wzrostu ich cen (jako efekt eskalacji konfliktu - zamierzonych lub nie ograniczeń dostaw) obniżyłoby to roczny wzrost PKB UE nawet o -0,4pp. i. Najbardziej uzależnione od importu energii z Rosji są kraje środkowej i wschodniej Europy (m.in. kraje nadbałtyckie, Słowacja, Węgry, Bułgaria, Czechy) i niektóre kraje Europy Zachodniej takie jak Finlandia, Niemcy i Belgia. Wykres: Zależność energetyczna od Rosji w UE ii. Ryzyko związane z zaangażowaniem się Rosji w eksport ropy i gazu poza Europę (co zdywersyfikuje jej eksport - częściowo uniezależni od europejskich odbiorców) wzrośnie ze względu na nowe umowy podpisane z Chinami. Jednakże wartość eksportu z tego tytułu powinna pozostać na dość niskim poziomie w ciągu kolejnych pięciu lat, jako że infrastruktura jest wciąż niewystarczająco rozwinięta dla transportu gazu pomiędzy Rosją i Chinami. Co więcej, rosyjski gaz prawdopodobnie będzie sprzedawany Chinom z 5-10% dyskontem. Pośredni efekt III - Rosyjskie sankcje wykraczające na inne surowce strategiczne niż ropa i gaz i. Rosja jest drugim w kolejności największym odbiorcą produktów spożywczych z UE. Żywność i surowce 3/5 2018-12-15 03:38:59
stanowią 10% całego eksportu UE do Rosji (i 56% całkowitego importu produktów spożywczych Rosji). Zakaz nałożony na import produktów spożywczych z UE dotyka więc wymiany handlowej na kwotę 5mld EUR, z czego 90% tej kwoty dotyczy 10 krajów UE: Litwy, Polski, Niemiec, Holandii, Danii, Hiszpanii, Belgii, Finlandii, Francji i Włoch. Duża, negatywna skala problemu dotyczy tylko trzech z nich: Litwy (920 mln EUR), Finlandii (270 mln EUR) oraz Polski (840 mln EUR), dla których zakaz wynosi odpowiednio: 20%, 8% i 5%, ich całościowego eksportu produktów spożywczych. ii. Rosja jest głównym światowym producentem palladu (40% globalnej produkcji), metalu wykorzystywanego do produkcji katalizatorów w przemyśle samochodowym. Afryka Południowa jest jego drugim na świecie producentem (36% globalnej produkcji), jednak częste tam strajki w tym sektorze wpłynęły na produkcję na początku tego roku. Gwałtowne przerwanie dostaw z Rosji (chociaż to niewielkie prawdopodobieństwo) przyniosłaby dramatyczny wpływ na światową produkcję przemysłu samochodowego. Rosja jest również głównym producentem niklu metalicznego (jest drugim na świecie producentem - 15% globalnej produkcji, za Chinami z 32% udziałem) oraz minerału niklu (trzeci na świecie producent - 10% globalnej produkcji, przed Australią, jednak za Indonezją i Filipinami: obydwa po 18% światowej produkcji). Jak sytuacja może rozwijać się dalej? Bezpośrednie zaangażowanie militarne na znaczną skalę Rosji w Ukrainie, mogłoby zapoczątkować scenariusz eskalacji rozwoju konfliktu handlowego (30% prawdopodobieństwa), w ramach którego Zachód mógłby nałożyć nowe sankcje, które mogłyby przyjąć następujący kształt: rozszerzenie zakazu eksportu selektywne środki nakierowane na rosyjski sektor bankowy (dalsze restrykcje z zakresu dostępu do zachodnich rynków kapitałowych) selektywne środki nakierowane na rosyjski sektor energetyczny (niektóre restrykcje dotyczące importu energii z Rosji) sankcje podobne do tych stosowanych względem Iranu nakierowane na rosyjski system bankowy (zakaz na międzybankowy system płatności Swift) i sektory energetyczne embargo handlowe W takim wypadku odpowiedzią Rosji mogą być następujące sankcje: zakaz korzystania z przestrzeni publicznej dla lotów międzynarodowych zakaz importu na ubrania i tekstylia zakaz importu na inne drugorzędne dobra konsumenckie konfiskata zachodnich aktywów w Rosji restrykcje nałożone na eksport energii do UE (jeżeli wcześniej ten element nie stanowił części sankcji po stronie UE) restrykcje nałożone na transakcje kapitałowe z Zachodem (jeżeli wcześniej ten element nie stanowił części sankcji zachodnich) W wypadku tego scenariusza, zakładając, że przepływ handlu i inwestycji pomiędzy Rosją a Zachodem mógłby spaść o połowę, a ceny nośników energii wzrosnąć o około 20% (ograniczenie dostaw, zima) potencjalny wpływ na rosyjską gospodarkę mógłby być znaczny. Rzeczywisty PKB prawdopodobnie mógłby się zmniejszyć o około -1,8% w 2014r. i -4,5% w 2015 (zob. tabela 1). Bardziej ostry spadek wartości rubla o 20-30% rocznie 4/5 2018-12-15 03:38:59
mógłby zwiększyć inflację do przynajmniej 12%, a tempo wzrostu wydatków konsumenckich spadłoby do +1% w 2015r. Inwestycje stałe znacznie się zmniejszą, a zwiększone wydatki publiczne rozdmuchają deficyt budżetowy do 5% PKB w 2015r. Odpływy kapitału netto może podnieść się do szacowanych 150 mld USD w ciągu całego 2014r. i 200 mld USD w 2015r. W rezultacie rosyjskie rezerwy walutowe spadną do około 200 mld USD do końca 2015r., aczkolwiek wciąż mogłyby wystarczyć na około 7,7 miesięcy znacznie ograniczonego importu. Patrząc na sektory gospodarki w Rosji, zewnętrzne ryzyko finansowe znajduje się powyżej średniej w wypadku przemysłów: gazowego, wydobycia i przetwórstwa ropy naftowej, hutniczego, górniczego, transportowego oraz telekomunikacyjnego. Większość firm tych sektorów jest wysoce zadłużona w obcych walutach i z tego powodu są zależne od ciągłego dostępu do zewnętrznych rynków finansowych w celu spłacenia swojego walutowego długu. Jednakże, bazowanie na euroobligacjach, do których dostęp został ograniczony w trzeciej fazie sankcji jest na ogół mniejsze i przekracza 50% całościowej struktury kapitałowej w zaledwie kilku spółkach (wśród których znajdują się Lukoil, Severstal, Gazprom, VimpelCom). Odkąd największe spółki w wyżej wymienionych sektorach również przynoszą zyski w walutach obcych w wyniku ich działalności za granicą i/lub eksportu, całościowe ryzyko finansowania zewnętrznego wydaje się być ograniczone od krótkiego okresu, jednak może gwałtownie wzrosnąć w wypadku postępującej eskalacji sankcji nałożonych przez Zachód (łącznie ze środkami, które mogłyby uderzyć np. w rosyjski eksport). Wykres: Eksport produktów spożywczych do Rosji Sektory rosyjskiej gospodarki, w których BIZ (bezpośrednie inwestycje zagraniczne) generują największe wpływy to handel hurtowy i detaliczny, przemysł naftowy i gazowy, samochodowy i maszynowy. Biorąc pod uwagę związek między BIZ a realizowanym obrotem, to także przemysły drzewny, elektryczny i elektroniczny są również znacznymi ich odbiorcami. Jeżeli zachodnie sankcje zostaną poszerzone, te sektory prawdopodobnie również odczują ich wpływ. 5/5 2018-12-15 03:38:59