Przetwórstwo mięsne. Data raportu (14 pkt.)

Transkrypt

1 Przetwórstwo mięsne r. Dobry rok W niniejszym raporcie aktualizujemy prognozy wyników spółki oraz jej wycenę. Podtrzymujemy rekomendację KUPUJ oraz wyznaczamy cenę docelową na dzień 31/12/216 na poziomie 3,97 PLN za akcję. W świetle bardzo dobrych wyników pierwszego kwartału 216r., realizacja prognozy Zarządu, który spodziewa się osiągnięcia w 216r. przychodów na poziomie 1,3 mld PLN oraz 1,7 mld PLN w 218r., wydaje się być coraz bardziej prawdopodobna. W pierwszej połowie roku spółka zapowiadała rozpoczęcie działań związanych z akwizycją. Biorąc pod uwagę ambitne plany dotyczące dynamiki eksportu, który zgodnie z zapowiedziami w 216r. ma wynieść 8% z prognozowanego 1,3 mld PLN czyli ok. 14 mln PLN (+11% r/r), przewidujemy, iż celem inwestycyjnym może być podmiot skupiony na sprzedaży eksportowej lub jak wcześniej zapowiadano firma dystrybucyjna na terenie UE. Data raportu (14 pkt.) Wyniki 1Q16 wysokie dynamiki przychodów, poprawa rentowności, pozytywne CFO Spółka zaprezentowała bardzo dobre wyniki za 1Q16 - dynamika przychodów została utrzymana na dwucyfrowym poziomie przy stabilnych marżach i dodatnim CFO. Kwartalne przychody odnotowały wzrost o 18% r/r do poziomu 242,7 mln PLN dzięki dalszemu rozwojowi w sieciach handlowych oraz w mniejszym stopniu dzięki sprzedaży eksportowej. Kwartalne marże EBITDA i EBIT wzrosły o odpowiednio,4pp i,3pp r/r do 7,3% i 6,6%, głównie dzięki: przeprowadzonej optymalizacja produkcji oraz sprzyjającemu otoczeniu surowcowemu. Przepływy pieniężne z działalności operacyjnej w 1Q16 wyniosły 13,3 mln PLN, w tym m.in. zmiana kapitału obrotowego kształtowała się na poziomie +4,2 mln PLN. Emisja obligacji o wartości 5 mln PLN W czerwcu 216r. spółka wyemitowała obligacje serii F o wartości 5 mln PLN, które mają być przeznaczone na zasilenie kapitału obrotowego. Papiery zapadają 29 czerwca 219r. i są oprocentowane według zmiennej stopy równej stopie WIBOR 3M+45 pb. Wycena W oparciu o metodę DCF i analizę porównawczą (5/5) dokonaliśmy wyceny spółki ZM Henryk Kania szacując jej wartość na 468,3 mln PLN, co przekłada się na cenę docelową na dzień 31/12/16 na poziomie 3,97 PLN. Biorąc pod uwagę pozytywną ocenę perspektyw spółki, oraz naszą wycenę przewyższającą aktualną wycenę rynkową (premia w wartości 84,8%) rekomendujemy kupno akcji ZM Henryk Kania. Aktualnie walory spółki są wycenianie przy wskaźniku 216P P/E = 5,5 x oraz 216P EV/EBITDA = 5,8x. Niniejsza wycena nie uwzględnia zapowiadanej przez Zarząd akwizycji, niemniej jednak wskazujemy, iż ewentualne przejęcie może stanowić potencjał wzrostu wyników w latach P. Rekomendacja KUPUJ Cena docelowa na 31/12/216 (PLN) 3,97 Poprzednia cena docelowa (PLN) 4,9 Premia/dyskonto 84,8% Cena aktualna na 3/6/216 (PLN) 2,15 Kapitalizacja (mln PLN) 269,1 Cena max (52 tyg.) 2,94 Cena min (52 tyg.) 1,75 Śr. dzienny obrót (m PLN),13 Akcjonariat Bogden Limited 6,4% Dalmairena 12,7% Pozostali 26,9% 3,5 3, 2,5 2, 1,5 cze 15 wrz 15 gru 15 mar 16 cze 16 Kania Profil Spółki: WIG relatywny Przedmiotem działalności ZM Henryk Kania jest przetwórstwo mięsne. Produkty są sprzedawane pod markami: Henryk Kania, Polskie Snaki, Kabanoski, Maestro i pod markami własnymi sieci, z którymi Spółka współpracuje. Głównymi odbiorcami są sieci handlowe min. Biedronka, Lidl, Netto, Kaufland i Makro. Adrianna Kocięda Analityk adrianna.kocięda@nwai.pl tel: Przychód (m PLN) EBITDA (m PLN) EBIT (m PLN) Zysk netto (m PLN) Dług netto (m PLN) EPS (PLN)* BVPS (PLN) P/E (x)* P/S (x) P/BV (x) Informacje dotyczące powiązań NWAI Dom Maklerski ze spółkami, będącymi przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.25 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu. EV/ EBITDA (x)* Dług netto/ EBITDA (x) ,1 1,2 32,1,8 3,2 2,6 4, ,3 1,4 11,4,4 2, 9,4 2, ,3 1,8 6,5,3 1,2 6,7 3, 216P ,4 2,1 5,5,2 1, 5,8 2,7 217P ,5 2,6 4,7,2,8 4,9 2,2 218P ,5 3,1 4,,2,7 4,2 1,8

2 KANIA Wskaźniki P 217P 218P Rekomendacja KUPUJ P/E (x) 11,4 6,5 5,5 4,7 4, Cena docelowa (PLN): 3,97 P/E skor. (x) 11,4 6,5 5,5 4,7 4, Cena aktualna (PLN): P/BV (x) 2, 1,2 1,,8,7 2,15 EV / EBITDA (x) 9,4 6,7 5,8 4,9 4,2 84,8% EV / EBITDA skor. (x) 9,4 6,7 5,8 4,9 4,2 Potencjał wzrostu Poprzednia cena docelowa (PLN) 4,9 EV/Sprzedaż,6,5,4,3,3 Zmiana ceny docelowej -2,9% FCF Yield (%) -5,1% -4,4% 9,5% 12,4% 19,8% DY (%),%,%,%,%,% Bloomberg ticker liczba akcji (mln) Kapitalizacja (mln PLN) Dług netto na 31/12/15 (PLN) EV (PLN) KAN PW Wskaźniki finansowe P 217P 218P Marża EBITDA 6,5% 6,9% 7,% 6,9% 6,7% Marża netto 3,7% 4,% 4,% 4,% 4,1% Capex / Przychody (x),,,,, 125 Dług netto / EBITDA (x) 2,9 3, 2,7 2,2 1,8 269 EBITDA / Odsetki (x) 8,1 8,4 3,7 3,6 4, 211 ROE 19,2% 2,8% 2,% 19,2% 18,8% 48 ROA 6,9% 7,5% 7,4% 7,6% 8,2% Rachunek zysków i strat (mln PLN) P 217P 218P Akcjonariat Przychody Bogden Limited 6,4% % zmiana 4% 21% 2% 17% 15% Dalmairena 12,7% Zysk na sprzedaży Pozostali 26,9% % zmiana 87% 38% 2% 17% 15% % marża 5,4% 6,2% 6,2% 6,2% 6,2% Amortyzacja Analityk EBITDA Adrianna Kocięda % zmiana 83% 28% 2% 15% 12% % marża 6,5% 6,9% 7,% 6,9% 6,7% adrianna.kocieda@nwai.pl EBIT % zmiana 15% 31% 21% 17% 13% % marża 5,7% 6,2% 6,2% 6,2% 6,1% Struktura przychodów w 215 Saldo finansowe (9) (11) (16) (19) (18) Zysk brutto Podatek Działalnosć zaniechana Zyski mniejszości Eksport Zysk netto % Zysk netto skor Przychody (mln PLN) Krajowa 95% P 217P 218P EPS (PLN),3,3,4,5,5 EPS skor. (PLN),3,3,4,5,5 DPS (PLN),,,,, Wskaźnik stopy wypłat dywidendy % % % % % liczba akcji (mln) 125,2 125,2 125,2 125,2 125,2 Rachunek przepł. pieniężnych (mln PLN) P 217P 218P Zysk brutto Amortyzacja Pozostałe niegotówkowe (3) Przepływy gotówkowe Zmiany w kapitale obrotowym (45) (84) (72) (45) (46) Przepływy z działalności operacyjnej (1) (23) CAPEX (1) (6) (12) (12) (12) Akwizicje Pozostałe Przepływy z działalności inwestycyjnej (1) (6) (12) (12) (12) Wpływ z tyt. emisji akcji Kredyty i pożyczki (1) (15) Dywidenda / buyback Odsetki zapłacone (7) (8) (23) (27) (27) Pozostałe Przepływy z działalności finansowej 1 31 (2) (37) (42) Przepływy pieniężne netto () Rentowność 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % P 217P 218P Bilans (mln PLN) P 217P 218P Aktywa Rzeczowe aktywa trwałe WNIP Zapasy Należności handlowe Srodki pieniężne Pasywa Kapitał Długoterminowe zobowiązania finansowe Krótkoterminowe zobowiązania finansowe Zobowiązania handlowe EBITDA netto Dlug netto

3 Podsumowanie wyników za 1Q16 ZM Henryk Kania po raz kolejny zaprezentowały bardzo dobre wyniki kwartalne. Spółka nie tylko utrzymała dynamikę przychodów na dwucyfrowym poziomie przy stabilnych marżach, ale również drugi kwartał z rzędu pokazała dodatnie przepływy pieniężne z działalności operacyjnej. Dodatkowo spółka weszła w proces stopniowego obniżania poziomu długu, co przełożyło się na niewielką poprawę wskaźników zadłużenia. Przychody Kwartalne przychody odnotowały wzrost o 18% r/r do poziomu 242,7 mln PLN głównie dzięki dalszemu rozwojowi w sieciach handlowych oraz w mniejszym stopniu dzięki sprzedaży eksportowej. (i) Kwartalna sprzedaż do największego kontrahenta (Biedronka) wyniosła 136,9 mln PLN (+26,1% r/r) (ii) Sprzedaż eksportowa w 1Q16 wyniosła 14,5 mln PLN vs. 13,5 mln PLN w 1Q15. Rentowność W 1Q16 marże EBITDA i EBIT wzrosły o odpowiednio,4pp i,3pp r/r do poziomów 7,3% i 6,6%. Podobnie jak ostatnich kwartałach na poprawę rentowności wpłynęły głównie: przeprowadzona optymalizacja produkcji oraz sprzyjające otoczenie surowcowe. Przepływy pieniężne 1Q16 był drugim z rzędu kwartałem, kiedy spółka pokazała dodatnie przepływy pieniężne z działalności operacyjnej w wysokości 13,3 mln PLN obejmujące min. zmianę kapitału obrotowego na poziomie +4,2 mln PLN (zmiana stanu zapasów -14,9 mln PLN; zmiana stanu należności +4,1 mln PLN; zmiana stanu zobowiązań +15,1 mln PLN). Zadłużenie - Dług netto na koniec 1Q16 wyniósł 25, mln PLN (+2% r/r; -3,% q/q). Wskaźnik dług netto/ebitda obniżył się do 2,75x na koniec 1Q16 z 2,96x na koniec 4Q15. Wskaźnik ogólnego zadłużenia spadł do 63% na koniec 1Q16. mln PLN 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 r/r q/q Przychody 26,3 259,4 35, 256,7 242,7 18% -5% Koszty działalności operacyjnej 193,7 242, 285,7 242,4 226,8 17% -6% Zysk ze sprzedaży 12,6 17,4 19,3 14,3 15,9 26% 12% marża brutto 6,1% 6,7% 6,3% 5,6% 6,6% EBITDA 14,5 18, 19,6 19,1 17,7 22% -7% marża EBITDA 7,% 6,9% 6,4% 7,5% 7,3% EBIT 12,5 16, 16,9 17,9 15,8 26% -12% marża EBIT 6,1% 6,2% 5,5% 7,% 6,5% Zysk netto 8,8 6,5 1,9 15,3 9,6 1% -37% marża netto 4,2% 2,5% 3,6% 5,9% 4,% Przepływy z działalności operacyjnej -5,1-3,9-34,2 19,9 13,3 Przepływy z działalności inwestycyjnej,2-2,2 1,5-5,1-4,9 Przepływy z działalności finansowej 4,9 6,1 32,8-12,5-11, Przepływy pieniężne netto,1,,1 2,4-2,6 Dług netto 171,2 185,5 222,9 21,9 25, 2% -3% Dług netto/ EBITDA 2,93 2,91 3,29 2,96 2,75 Wskaźnik ogólnego zadłużenia,64,65,67,64,63 3

4 ZM Henryk Kania - kwartalne wyniki finansowe (wykres lewy); Ceny skupu żywca wieprzowego (wykres prawy) mln PLN ,7 242, ,6% 7,% 7,1% 7,5% 6,9% 7,3% 6,5% 1 6,4% 5,4% 5 14% 12% 1% 8% 6% PLN ,5 Cena za kg. żywca wieprzowego w skupie -2,2% -7,7,% -4,1% 4,44 4,38 3,96 4,1 4,2 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 4% Styczeń Luty Marzec Przychody marża EBITDA Źródło: GUS, Maklerski, ZM Henryk Kania S.A., Szacunki NWAI Dom ZM Henryk Kania - kwartalne zmiany w kapitale obrotowym (wykres lewy); kwartalne przepływy pieniężne (wykres prawy) Zmiany w kapitale obrotowym Przepływy pieniężne mln PLN Zmiana stanu zapasów -14,9-9,7-21, ,1 3,4 4,1 Zmiana stanu należności 8 13,7-3, 15,1 Zmiana stanu zobowiązań mln PLN ,9 6,1 CFO -2,2 CFI -4,9 CFF -5,1-12,5-11, -34,2 19,9 13,3 1,5 32,8 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 4

5 Podsumowanie inwestycyjne Wycena W oparciu o metodę DCF i analizę porównawczą (5/5) dokonaliśmy wyceny spółki ZM Henryk Kania szacując jej wartość na 468,3mln PLN, co przekłada się na cenę docelową na dzień 31/12/16 na poziomie 3,97PLN. Biorąc pod uwagę pozytywną ocenę perspektyw spółki, oraz naszą wycenę przewyższającą aktualną wycenę rynkową (premia w wartości 84,8%) rekomendujemy kupno akcji ZM Henryk Kania. Aktualnie walory spółki są wycenianie przy wskaźniku 216P P/E = 5,5 x oraz 216P EV/EBITDA = 5,8x. Niniejsza wycena nie uwzględnia zapowiadanej przez Zarząd akwizycji, niemniej jednak wskazujemy, iż ewentualne przejęcie może stanowić potencjał wzrostu wyników w latach P. Metoda Waga wyceny Wartość Spółki (mln PLN) Wycena 1 akcji (PLN) Cena docelowa 1 akcji na 31/12/216 (PLN) DCF 5% 457,1 3,65 3,88 Porównawcza 5% 479,5 3,83 4,7 468,3 3,74 3,97 Cena aktualna 2,15 Premia/dyskonto do ceny docelowej 84,8% Źródło: Prognozy NWAI Dom Maklerski Wycena metodą porównawczą W oparciu o metodę porównawczą oszacowaliśmy wartość spółki na 479,5 mln PLN, co przekłada się na cenę docelową na dzień 31/12/16 w wysokości 4,7 PLN za akcję. Wycenę metodą porównawczą oparliśmy na medianach wskaźników EV/EBITDA, P/E oraz P/BV spółek prowadzących podobną działalność do ZM Henryk Kania. Wskaźniki skalkulowaliśmy bazując na konsensusie prognoz rynkowych na lata P. Metodzie porównawczej w całkowitej wycenie wartości spółki ZM Henryk Kania nadaliśmy wagę 5%. Wycena metodą porównawczą Ticker P/E EV/EBITDA P/BV Kurs Kapitalizacja Waluta Bloomberg 216P 217P 218P 216P 217P 218P 216P 217P 218P Tarczyński TAR PW 12, 136,2 PLN 7,3 7, 6,1 5, 4,9 4,6,9,8,7 HKScan OYJ-A HKSAV FH 3,1 165,2 EUR 18,4 7,8 7,5 4,1 3,6 3,4,4,4,4 Hilton Food Group HFG LN 5,1 37,6 GBp 16,3 14,9 14, 6,8 6,6 6,5 4,9 4,2 3,7 Bell AG BELL SW 368, 1 472, CHF 14,1 13,9 13,8 6,9 6,6 6,6 1,6 1,5 1,4 TER Beke SA TERB BB 119,2 26,5 EUR 16,2 14,9 12,7 7, 6,7 5,4 1,8 1,7 1,6 Atria PLC ATRAV FH 8,9 249,7 EUR 1,7 9,8 8,9 5,4 5,2 5,,6,6,6 Mediana 15,1 11,8 1,8 6,1 5,9 5,2 1,3 1,2 1,1 ZM Henryk Kania KAN PW 2,2 269,1 PLN 5,5 4,7 4, 5,8 4,9 4,2 1,,8,7 Wycena 1 akcji ZM Henryk Kania (PLN) Cena docelowa na 31/12/16 (PLN) 3,83 5,9 5,4 5,8 2,3 2,9 3, 2,7 3, 3,4 4,7 Cena aktualna (PLN) 2,15 Premia / dyskonto 89,2% Źródło: Szacunki NWAI Dom Maklerski, Bloomberg 5

6 Wycena DCF W oparciu o metodę DCF dokonaliśmy wyceny spółki ZM Henryk Kania szacując jej wartość na 457,1 mln PLN, co implikuje cenę docelową na dzień 31/12/16 na poziomie 3,88 PLN oraz premię w wartości 8% w stosunku do aktualnej ceny rynkowej na poziomie 2,15 PLN. Metodzie DCF w całkowitej wycenie wartości spółki ZM Henryk Kania nadaliśmy wagę 5%. Kania - model DCF (mln PLN) 216P 217P 218P 219P 22P 221P 222P 223P 224P 225P Przychody zmiana r/r 2,% 17,% 15,% 3,% 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% 2,% EBIT 76,4 89,3 11,1 12, 1,6 99,1 97,5 99,4 12,5 13, marża EBIT 6,2% 6,2% 6,1% 6,% 5,8% 5,6% 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% Efektywna stopa podatkowa 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% NOPAT 61,9 72,3 81,9 82,6 81,5 8,3 78,9 8,5 83, 83,5 + Amortyzacja 9,4 9,5 9,7 9,9 1,1 1,2 1,4 1,6 1,8 11,1 - CAPEX (11,5) (11,8) (12,2) (12,6) (12,7) (12,8) (12,9) (13,1) (13,2) (13,3) - Zmiana w kapitale obrotowym (71,5) (44,5) (46,1) (26,7) (22,5) (23,3) (24,1) (23,3) (22,3) (21,1) FCFF (11,8) 25,5 33,3 53,3 56,4 54,4 52,3 54,7 58,2 6,2 61,1 Stopa wolna od ryzyka 3,% 3,% 3,% 3,% 3,% 3,% 3,% 3,% 3,% 3,% Premia za ryzyko inwestycji w akcje 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% Beta odlewarowana 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 Beta lewarowana 1,9 1,7 1,6 1,4 1,3 1,3 1,3 1,3 1,3 1,3 Koszt kapitału 12,4% 11,6% 1,9% 1,1% 9,6% 9,5% 9,4% 9,4% 9,4% 9,3% Waga kapitału 53,4% 59,3% 65,3% 73,8% 8,1% 82,6% 83,2% 83,8% 84,2% 84,6% Koszt długu przed podatkiem 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% Efektywna stopa podatkowa 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% 19,% Koszt długu po podatku 4,1% 4,1% 4,1% 4,1% 4,1% 4,1% 4,1% 4,1% 4,1% 4,1% Waga długu 46,6% 4,7% 34,7% 26,2% 19,9% 17,4% 16,8% 16,2% 15,8% 15,4% WACC 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% Wartość bieżąca FCFF (11,3) 22,5 27,1 4, 39, 34,7 3,7 29,6 29, 27,6 Wartość bieżąca FCFF (216-25P) 269,1 Okres rezydualny Stopa wzrostu w okresie rezydualnym 1,5% Wartość rezydualna 868,3 WACC w okresie rezydualnym 8,5% Wartosć bieżąca w okresie rezydualnym 398,8 EV 668, Dług netto na koniec 215r. 21,9 Inne korekty, Wycena DCF 457,1 Liczba akcji (mln) 125,2 Wycena 1 akcji (PLN) 3,65 Cena docelowa na 31/12/16 (PLN) 3,88 Cena aktualna (PLN) 2,15 premia / dyskonto do ceny docelowej 8% Źródło: Szacunki NWAI Dom Maklerski Analiza wrażliwości 3,88,5% 1,% 1,5% 2,% 2,5% 6,9% 3,47 3,68 3,92 4,2 4,53 7,4% 3,46 3,67 3,91 4,19 4,51 WACC 7,9% 3,44 3,65 3,89 4,17 4,5 8,4% 3,43 3,64 3,88 4,16 4,48 8,9% 3,42 3,63 3,87 4,15 4,47 9,4% 3,41 3,62 3,86 4,13 4,45 9,9% 3,4 3,6 3,84 4,12 4,44 Źródło: Szacunki NWAI Dom Maklerski g 6

7 Założenia do prognoz finansowych Zmiany w prognozach Po przeanalizowaniu wyników za 1Q16 oraz uwzględnieniu emisji obligacji o wartości 5 mln PLN mającej miejsce w czerwcu 216r. dokonaliśmy rewizji wybranych założeń do prognoz. Większość zmian w naszych szacunkach wynika głównie ze zmian w poziomie prognozowanego zadłużenia netto oraz wynikających z tego kosztów finansowych. Przychody Prognozy przychodów pozostawiamy na niezmienionym poziomie w stosunku do ostatniego raportu. W 1Q16 spółka zaprezentowała 18% dynamikę wzrostu, nasza prognoza na cały 216r. zakłada 2% wzrost przychodów. Rentowność W 1Q16 marża EBIT wyniosła 6,5% co było poziomem wyższym niż poprzednio prognozowane przez nas 6,%. Biorąc pod uwagę spadek kosztów wartości sprzedanych materiałów i towarów w przychodach ogółem, prognozowane przez nas poziomy marż operacyjnych nieznacznie wzrosły. Dług netto W czerwcu 216r. spółka wyemitowała obligacje o wartości 5 mln PLN, które mają być przeznaczone na zasilenie kapitału obrotowego. W związku z tym prognozowany poziom długu netto w 216P wynosi 231 mln PLN vs. 26 mln PLN poprzednio; w 217P wynosi 219 mln PLN vs. 196 mln PLN poprzednio oraz w 218P wynosi 196 mln PLN vs. 163mln PLN poprzednio). 216P 217P 218P Aktualna Poprzednia Zmiana Aktualna Poprzednia Zmiana Aktualna Poprzednia Zmiana Przychody ,% ,% ,% EBIT ,2% ,8% ,2% marża EBIT 6,2% 6,% 6,2% 6,% 6,1% 5,9% EBITDA ,3% ,9% ,6% marża EBITDA 7,% 6,7% 6,9% 6,7% 6,7% 6,4% zysk netto ,% 57 57,1% ,7% marża netto 4,% 3,8% 4,% 4,% 4,1% 4,3% dług netto ,2% ,8% ,1% Źródło: Szacunki NWAI Dom Maklerski Przychody prognoza DM NWAI nie uwzględnia akwizycji Oczekujemy, iż ZM Henryk Kania, będąc w fazie dynamicznego rozwoju, w najbliższych latach skokowo zwiększy sprzedaż. Prognozowany przez nas CAGR przychodów na przestrzeni lat P wynosi 17,3%. Według prognozy Zarządu przychody w 216r. osiągną poziom 1,3 mld PLN (+26% r/r). Na wzrost sprzedaży ma pozytywnie wpłynąć min. wyższa dynamika eksportu, który ma stanowić w 216r. ok 8% (ok. 14 mln PLN). Biorąc pod uwagę, iż wcześniej zapowiadano ewentualną akwizycję na terenie Niemiec, prawdopodobnym scenariuszem jest, iż czynnikiem wzrostu dla tak wysokiej dynamiki przychodów eksportowych może być przejęcie. W naszych prognozach nie uwzględniamy go dopóki ten scenariusz się nie zmaterializuje. Ze względu na brak wiedzy dotyczącej potencjalnej akwizycji nasze szacunki obejmują wartość przychodów możliwą do osiągnięcia poprzez wzrost organiczny i zakładają wzrost przychodów o 2% do poziomu 1,233 mln PLN. Główne czynniki wpływające na wysoką dynamikę sprzedaży to: (i) wprowadzenie nowej kategorii produktowej parówek; (ii) rozszerzenie asortymentu o produkty plastrowane sprzedawane w opakowaniach o wysokiej gramaturze; 7

8 (iii) (iv) Rentowność dalsza ekspansja sieci dyskontowych, głównie Biedronka, Lidl i Netto, z którymi spółka prowadzi ścisłą współpracę; rozwój sprzedaży w kanale tradycyjnym spółka rozpoczęła dostawy produktów do krajowego dystrybutora artykułów spożywczych obsługującego największą liczbę sklepów spożywczych w Polsce. Prognozujemy, iż wraz z rozszerzeniem skali działalności Spółka korzystając z efektu skali będzie w stanie poprawić rentowność. Nasze szacunki na 216r. zakładają marże EBITDA, EBIT i netto na poziomach odpowiednio: 7,%; 6,2% i 4,%. W kolejnych latach prognozujemy niewielkie obniżenie marż operacyjnych oraz poprawę marży netto. Obok kosztów surowca najistotniejszymi czynnikami mającymi wpływ na rentowność spółki będą: (i) oszczędności związane z reorganizacją produkcji; (ii) koszty finansowania. Przychody i rentowność P mln PLN P/14CAGR=17,3% P 217P 218P 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 6,5% 6,9% 7,% 6,9% 6,7% 5,1% 5,% 5,7% 6,2% 6,2% 6,2% 6,1% 3,7% 3,9% 3,7% 4,% 4,% 4,% 4,1% 2,5% 1,7% P 217P 218P marża EBITDA marża EBIT marża netto Zadłużenie Na koniec 1Q16 zadłużenie finansowe spółki wynosiło 25, mln PLN. Uwzględniając środki pieniężne w wartości,1 mln PLN, dług netto spółki wyniósł 24,9 mln PLN. Struktura zadłużenia na 31/3/16, dług netto i koszty finansowe (mln PLN) 4% 25, mln PLN 47% % Kredyty bankowe Zobowiązania z tytułu leasingu finansowego Dłużne papiery wartościowe P P 217P 218P dług netto koszty finansowe Inwestycje Nakłady inwestycyjne prognozowane w okresie P oscylują na przedziale 11,5-12,2 mln PLN rocznie. Zakładamy, iż Spółka będzie przeznaczać środki na zwiększanie mocy produkcyjnych w zależności od potrzeb oraz na nakłady odtworzeniowe. W prognozach nie uwzględniamy ewentualnych wydatków na zapowiadaną przez Zarząd akwizycję. 8

9 Dane finansowe Rachunek zysków i strat (mln PLN) P 217P 218P Przychody zmiana r/r (%) 54,8% 4,% 21,2% 2,% 17,% 15,% Amortyzacja Zużycie materiałów i energii Usługi obce Wynagrodzenia Pozostałe koszty rodzajowe Wartość sprzedanych towarów i materiaów Koszty operacyjne Zysk netto na sprzedaży marża netto na sprzedaży 4,1% 5,4% 6,2% 6,2% 6,2% 6,2% Pozostałe przychody /koszty operacyjne EBIT marża EBIT 3,9% 5,7% 6,2% 6,2% 6,2% 6,1% EBITDA marża EBITDA 5,% 6,5% 6,9% 7,% 6,9% 6,7% saldo finansowe zysk brutto podatek dochodowy zysk netto marża netto 2,5% 3,7% 4,% 4,% 4,% 4,1% Bilans (mlnpln) P 217P 218P Aktywa trwałe Rzeczowe aktywa trwałe WNIP Wartosć firmy Udziały i akcje 18 Aktywa z tytułu podatku odroczonego Aktywa obrotowe Zapasy Należności handlowe Należności budżetowe Rozliczenia międzyokresowe 2 Środki pieniężne Inne Aktywa razem Kapitał Długoterminowe zobowiązania i rezerwy Długoterminowe pożyczki i kredyty Pozostałe zobowiązania finansowe Rezerwy Rozliczenia międzyokresowe Krótkoterminowe zobowiązania i rezerwy Krótkoterminowe pożyczki kredyty Dłużne papiery wartościowe Pozostałe zobowiązania finansowe Zobowiązania handlowe Rozliczenia międzyokresowe Pozostałe Pasywa razem

10 Rachunek przepływów pieniężnych (mln PLN) P 217P 218P Zysk brutto Amortyzacja Zmiana w kapitale obrotowym Gotówka z działalności operacyjnej inwestycje (capex i akwizycje) Gotówka z działalności inwestycyjnej Gotówka z działalności finansowej Zmiana gotówki netto Środki pienięzne na początku okresu Środki pieniężne na końcu okresu Czynniki ryzyka Konkurencja rynek wędlin jest konkurencyjnym rynkiem na którym funkcjonuje kilku silnych graczy. W ostatnich miesiącach spółka Pini Polska działająca głownie w segmencie uboju i rozbioru rozpoczęła rozwój w segmencie przetwórstwa mięsnego. Wejście nowego gracza na rynek może stanowić zagrożenie zarówno dla ZM Henryk Kania jak i dla innych przetwórców. Jednocześnie podkreślamy, że wypracowane przez Spółkę relacje z sieciami handlowymi, zaplecze technologiczne oraz silna rozpoznawalność wśród konsumentów powinna wesprzeć silną pozycję rynkową produktów ZM Henryk Kania. W naszej ocenie ryzyko prób ekspansji rynku przez zakłady Pini Polska nie stanowią istotnego ryzyka dla rozwoju ZM Henryk Kania w średnim terminie. Wahania cen surowca - Marże operacyjne osiągane przez przetwórców mięsnych są skorelowane z ceną surowca. Szacunki Agencji Rynku Rolnego zakładają ceny żywca wieprzowego w skupie na koniec września 216r. w przedziale 4,1-4,3 PLN za kg oraz ich wzrost do poziomu 4,2-4,5 PLN za kg w grudniu 216r. Istotne wahania cen surowca mogą przełożyć się w istotnym stopniu na poziomy marż operacyjnych. Ekspozycja walutowa Zgodnie z oczekiwaniami Zarządu, ZM Henryk Kania w 216r. ok. 8% z prognozowanych 1,3 mln PLN powinno pochodzić ze sprzedaży eksportowej (ok. 14 mln PLN). W przypadku zmaterializowania się tego scenariusze, zwiększy się ekspozycja walutowa w spółce. 1

11 Objaśnienie używanej terminologii fachowej ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) BOOK VALUE - wartość księgowa Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży NWAI Dom Maklerski opiera się następujących metodach wyceny: metoda porównawcza (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobny-mi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor oraz analizą wybranych czynników uznanych za istotne), metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (metoda DCF) oraz wskaźnik Altmana EM-Score. Zaletą stosowanej metody porównawczej jest znacząca liczba wykorzystywanych wskaźników oraz innych czynników, co umożliwia porównanie spółki lub jej instrumentów pod względem wielu aspektów. Wadą stosowanej metody porównawczej jest wrażliwość na dobór przyjętych wskaźników finansowych oraz subiektywność przy ocenie bezpośrednio niemierzalnych czynników, jak również brak możliwości bezwzględnej oceny analizowanych instrumentów czy emitenta. Metoda DCF jest uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu. Zaletą wskaźnika Altmana EM-Score jest jego powszechne stosowanie, które ułatwia interpretację wyników oraz umożliwia bezwzględną oceny aktualnej zdolności kredytowej emitenta. Do wad należy zaliczyć niewielką liczbę wskaźników, ich wrażliwość na różnego rodzaju przeszacowania oraz brak uwzględniania specyfiki branży. Należy zwrócić uwagę, że obie metody są niezależne od bieżących wycen rynkowych. Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji Analitycy wymienieni na stronie tytułowej są osobami, które przygotowały i sporządziły niniejszy raport. Zgodnie z wiedzą Analityków, przedstawiciele NWAI Dom Maklerski S.A. nie zasiadają w zarządzie, radzie nadzorczej spółki będącej przedmiotem niniejszego raportu. Inwestorzy powinni zakładać, że NWAI Dom Maklerski ma lub będzie miał zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy niniejszy raport. Niniejszy raport został sporządzony przez NWAI Dom Maklerski S.A. na zlecenie Emitenta na podstawie zawartej umowy o świadczenie usługi płatnego researchu. NWAI Dom Maklerski S.A. za przygotowanie niniejszego raportu otrzymał wynagrodzenie od Emitenta oraz będzie otrzymywał wynagrodzenie w przyszłości. NWAI Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla instrumentów finansowych wyemitowanych przez ZM Henryk Kania S.A. i z tego tytułu otrzymuje wynagrodzenie od spółki. Ponadto, NWAI Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego dla obligacji spółki ZM Henryk Kania S.A. i otrzymał z tego tytułu wynagrodzenie od Spółki. NWAI nie posiada akcji Spółki, w łącznej wielkości stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Analityk sporządzający niniejszy dokument nie posiada instrumentów finansowych opisywanych w tym raporcie, ani jakichkolwiek instrumentów pochodnych z nim związanych. Pomiędzy analitykiem i jego osobami bliskimi a spółką, której raport dotyczy nie występują jakiekolwiek powiązania. NWAI jego akcjonariusze i pracownicy, w zakresie nieujawnionym w niniejszym raporcie i dopuszczalnym przez prawo, mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitenta lub innych instrumentach finansowych wyemitowanych przez emitenta. Pozostałe klauzule Niniejsza rekomendacja została sporządzona przez NWAI Dom Maklerski S.A. wyłącznie w celu informacyjnym i nie jest próbą reklamy ani oferowania papierów wartościowych, a zaprezentowane w nim opinie i oceny są niezależne. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody NWAI Dom Maklerski jest zabronione (również poza granicami kraju siedziby NWAI Dom Maklerski, a w szczególności na terenie Australii, Kanady, Japonii i USA). Podmiotem sprawującym nadzór nad NWAI Dom Maklerski w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Analitycy wymienieni na stronie tytułowej są osobami, które przygotowały i sporządziły niniejszy raport. Data wskazana w prawym górnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Szczegółowe warunki sporządzania Rekomendacji określa Regulamin sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczących transakcji w zakresie instrumentów finansowych. Niniejsza rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak NWAI Dom Maklerski nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania rekomendacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Analitycy sporządzając niniejszą rekomendację 11

12 działali z należytą starannością. Analiza Spółki i instrumentów finansowych zawarta w niniejszym raporcie jest oparta o osobiste opinie Analityków. W pozostałym zakresie informacje zawarte w niniejszym dokumencie stanowią opinie NWAI, w szczególności dotyczące prezentowanych wycen i prognoz danych finansowych spółki Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez NWAI Dom Maklerski bez uzgodnienia ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Informacji dotyczących wyceny/prognoz wyników finansowych zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzanych przez Spółkę. Opinie zawarte w niniejszym dokumencie są wyłącznie opiniami NWAI. NWAI nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. NWAI zastrzega sobie prawo do zmiany poglądów wyrażonych w niniejszym raporcie, a także do aktualizacji tych informacji w dowolnym czasie i bez powiadomienia.. Aktualizacja niniejszej rekomendacji dokonywana jest w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Rekomendacje wydawane przez NWAI Dom Maklerski obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy NWAI wydał 3 Rekomendacje, tj. 3 W ciągu ostatnich 12 miesięcy, w ramach świadczenia usługi płatnego researchu, NWAI Dom Maklerski S.A. sporządził i opublikował w dniu r. aktualizację raportu analitycznego z ceną docelową 3,88 PLN, podczas gdy cena bieżąca wynosiła 2,79 PLN; w dniu r. aktualizację raportu analitycznego z ceną docelową 4,3 PLN, podczas gdy cena bieżąca wynosiła 2,7 PLN; w dniu r. aktualizację raportu analitycznego z ceną docelową 4,9 PLN, podczas gdy cena bieżąca wynosiła 2,19 PLN, w dniu r. aktualizację raportu analitycznego z ceną docelową 3,97 PLN, podczas gdy cena bieżąca wynosiła 2,15 PLN. NWAI Dom Maklerski S.A. nie wyklucza, że w okresie kolejnych 12 miesięcy zostaną opublikowane kolejne aktualizacje raportu analitycznego, za które otrzyma on wynagrodzenie. Niniejsza rekomendacja została w zamierzeniu przygotowana i przeznaczona do udostępnienia klientom profesjonalnym w rozumieniu Ustawy z dnia 29 lipca 25 roku o obrocie instrumentami finansowymi (tj. Dz. U z 214 r, poz. 94, z późn. zm.), może być także dystrybuowana za pomocą środków masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa. NWAI Dom Maklerski nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Odbiorca niniejszego dokumentu powinien przeprowadzić własną analizę informacji zawartej lub przytoczonej w niniejszym dokumencie, jak również ocenę merytoryczną oraz ocenę ryzyk związanych w inwestowaniem w instrumenty finansowe, których niniejszy dokument może nawiązywać. NWAI Dom Maklerski informuje, że inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. NWAI Dom Maklerski zwraca uwagę, że na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m.in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne lub polityczne. Decyzja o zakupie jakichkolwiek instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. 12