* 2012P 2013P 2014P 2015P

Transkrypt

1 REDUKUJ WYCENA 84,9 PLN (POPRZEDNIO: REDUKUJ) 26 CZERWCA 212 wchodzi w okres słabych wyników 2-4Q 12 (efekt wysokiej bazy oraz gorszej sytuacji makro). Oczekujemy, że 2Q 12 przyniesie 2,1 mld PLN przychodów ze sprzedaży (-11,1% r/r) oraz jedynie 325 mln PLN EBIT (-47,5%); w całym 212 roku przychody=8,8 mld PLN (-6,2% r/r), a EBIT=1,7 mld PLN(-35,7% r/r). Dodatkowo, podobnie jak w 1Q 12, spodziewamy się, że do końca 212 roku spółce przyrastać będą intensywnie zapasy (aż 1,844 mln ton eop 12). Implikacje tego zdarzenia spowodują i) niższą produkcję zarówno w 212 roku oraz w 213 roku (oczekujemy obecnie 13,3 mln ton) jak również ii) przesunięcie o 2-3 lata dojścia do docelowego poziomu produkcji ponad 14, mln ton. Wciąż silną stroną jest bilans (ponad 2,3 mln PLN gotówki netto po 1Q 12) oraz ponad 5,5% div yield (5,38 PLN/akcję). Spółka nie powinna mieć dodatkowo żadnych problemów z realizację zapowiadanego capexu (CFO 12-15=8,8 mld PLN). W okresie gorszych wyników oraz słabego otoczeniu makro (do maja produkcja stali w Niemczech -6,% r/r, w UE -4,7%, PMI największych gospodarek UE poniżej 5 pkt., produkcja przemysłowa w Eurolandzie poniżej zera) może okazać się to jednak zbyt mała zachęta dla inwestorów do trzymania akcji spółki. Decydujemy się podtrzymać nasze poprzednie zalecenie REDUKUJ dla akcji wyznaczając jednocześnie nową cenę docelową na poziomie 84,9 PLN/akcję. W 1Q 12 negatywnie rozczarował silny wzrost zapasów węgla. Spółka wyprodukowała ponad 14% więcej węgla kamiennego r/r (3,7 mln ton), jednak prawie cały dodatkowo wypracowany wolumen (13,8% całości, 512 tys. ton) trafił na przykopalniane zwały. W 2Q 12 spodziewamy się, że spółka wyprodukuje jedynie 3,2 mln ton węgla (zgodnie z planem techniczno-ekonomicznym zawartym w sprawozdaniu finansowym 211, niemniej w całym roku poniżej poziomu 13,6-13,7 mln ton zapowiadanych przez zarząd). Zwracamy uwagę, że w obecnej sytuacji makroekonomicznej nasze założenie może okazać się zbyt optymistyczne i może mieć, podobnie jak w 1Q 12, problemy z plasowaniem wolumenu na trudnym rynku. Dlatego zakładamy również, że w 2Q 12 oraz w pozostałych kwartałach 212 roku spółka ponownie będzie musiała zwiększyć zapasy; szacujemy na koniec 212 roku iż poziom zwałów będzie równy 1,844 mln ton (14,4% produkcji). Oczekujmy, że w 2Q 12 przychody w grupie wyniosą mln PLN, a w segmencie węglowym 945 mln PLN. Szacujemy EBIT w koksie na zero za sprawą wyższego wolumenu sprzedaży (zakładamy zejście z zapasów o 13 tys. ton do poziomu 35 tys. ton). Zwracamy uwagę, że założenie to może okazać się jednak zbyt optymistyczne, jeśli koksownie grupy zrealizują ceny sprzedaży niższe niż nasze szacunki. Oczekujemy, że EBIT grupy będzie równy 325 mln PLN (-47,5% r/r), a zysk netto wyniesie 251 mln PLN (-45,7% r/r). Wycena DCF [PLN] 82, Wycena porównawcza [PLN] 87,7 Wycena końcowa [PLN] 84,9 Potencjał do wzrostu / spadku -14,7% Koszt kapitału 11,% Cena rynkowa [PLN] 99,5 Kapitalizacja [mln PLN] Ilość akcji [mln szt.] 117,4 Cena maksymalna za 6 mc [PLN] 112,5 Cena minimalna za 6 mc [PLN] 83,15 Stopa zwrotu za 3 mc 1,8% Stopa zwrotu za 6 mc 13,5% Stopa zwrotu za 9 mc 9,9% Struktura akcjonariatu: Skarb Państwa 56,17% Pozostali 43,83% Krzysztof Zarychta zarychta@bdm.com.pl tel. (-32) Dom Maklerski BDM S.A. ul. 3-go Maja 23, 4-96 Katowice WIG znormalizowany * 212P 213P 214P 215P Przychody [mln PLN] EBITDA [mln PLN] EBIT [mln PLN] Zysk netto [mln PLN] P/BV 1,2 1,2 1,1 1,1 1, 1, P/E 6,1 8,5 1,6 11,2 1,8 1,8 EV/EBITDA 2,9 3,6 3,9 3,9 3,7 3,7 EV/EBIT 3,9 5,7 6,8 7, 6,7 6, lip 11 sie 11 wrz 11 paź 11 lis 11 gru 11 sty 12 lut 12 mar 12 kwi 12 maj 12 cze 12 wyniki i mnożniki adj. Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających raport. Informacje, o których mowa w Rozporządzeniu Ministra Finansów z dnia 19 października 25 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów znajdują się na ostatniej stronie Raportu.

2 SPIS TREŚCI: WYCENA I PODSUMOWANIE... 3 WYCENA DCF... 4 WYCENA PORÓWNAWCZA... 8 GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA... 9 WYNIKI 1Q PROGNOZA 2Q 12 I PROGNOZY WYNIKÓW NA LATA RYNEK WĘGLA KOKSOWEGO RYNEK AZJATYCKI I BENCHAMRKI OTOCZENIE MAKRO W EUROPIE RYNEK STALI I WĘGLA KOKSOWEGO W EUROPIE RYNEK KOKSU RYNEK WĘGLA ENERGETYCZNEGO... 3 DANE FINANSOWE

3 WYCENA I PODSUMOWANIE Wyceny dokonaliśmy w oparciu o metodę zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF). Oceniając wartość spółki wykorzystaliśmy także metodę porównawczą do zbliżonych profilem działalności spółek zagranicznych. Wycena porównawcza, oparta na prognozach na lata dała wartość 1 akcji spółki na poziomie 87,7 PLN, z kolei wycena metodą DCF sugeruje wartość 1 akcji na poziomie 82, PLN. Wycena końcowa jest średnią arytmetyczną z tych metod i wynosi 84,9 PLN. Podsumowanie wyceny w przeliczeniu na 1 akcję Waga Wycena Wycena 1 akcji modelem DCF [PLN] 5% 82, Wycena 1 akcji metodą porównawczą [PLN] 5% 87,7 Ostateczna wycena 1 akcji [PLN] 84,9 Źródło: Dom Maklerski DM BDM S.A. Zarówno produkcja stali w Niemczech oraz w Unii Europejskiej spada w ujęciu r/r od października 211 roku. W okresie styczeń-maj 12 w Niemczech wyprodukowano 18,2 mln ton, a w UE 73,9 mln ton stali). Perspektywy dla branży pozostają w 212 roku słabe. W sytuacji kryzysu finansowego banki nie są zainteresowane bowiem zwiększaniem akcji kredytowej dla przedsiębiorstw oraz finansowaniem wydatków na zakupy nieruchomości (budownictwo mieszkaniowe). Dodatkowo ograniczenia budżetów państw UE oraz cięcia wydatków infrastrukturalnych także wywołają presję na spadek konsumpcji stali w bieżącym roku. Według prognoz Eurofer, zarówno drugi oraz trzeci kwartał 212 roku zapiszą się ujemną dynamiką zużycia stali. Powolna poprawa klimatu inwestycyjnego spodziewana jest od 4Q 12. Produkcja, sprzedaż oraz zapasy węgla w [tys. ton] ,1% 4,2% ,8% 9,% ,9% ,3% ,% 14,4% Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12 2Q'12P 3Q'12P 4Q'12P 16,% 14,% 12,% 1,% 8,% 6,% 4,% 2,%,% produkcja sprzedaż ogółem zapasy % produkcji Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka Produkcja przemysłowa w Europie cze 6 paź 6 lut 7 cze 7 paź 7 lut 8 cze 8 paź 8 lut 9 cze 9 paź 9 lut 1 cze 1 paź 1 lut 11 cze 11 paź 11 lut 12 Niemcy Hiszpania UE Włochy Francja Wielka Brytania Źródło: Dom Maklerski DM BDM S.A. PMI w Europie lip 6 lis 6 mar 7 lip 7 lis 7 mar 8 lip 8 lis 8 mar 9 lip 9 lis 9 mar 1 lip 1 lis 1 mar 11 lip 11 lis 11 mar 12 Nimecy Francja Wielka Brytania Włochy Źródło: Dom Maklerski DM BDM S.A. Podsumowując, podtrzymujemy nasze poprzednie zalecenie REDUKUJ wyznaczając jednocześnie nową cenę docelową na poziomie 84,9 PLN/akcję. 3

4 WYCENA DCF Wyceny akcji metodą DCF dokonaliśmy na podstawie 1 letniej prognozy free cash flow (FCF). Koszt kapitału własnego w naszym modelu opiera się na rynkowych stopach wolnych od ryzyka (rentowność 1 letnich obligacji na poziomie 5,2%). Premię za ryzyko ustaliliśmy na poziomie 5%. Przy wycenie zastosowaliśmy współczynnik Beta równy 1,2 (akcje cechują się większą zmiennością niż rynek). Główne założenia modelu (szczegółowe założenia znajdują się w osobnych rozdziałach): Zakładamy stopniową aprecjację PLN w stosunku do EUR oraz USD w kolejnych latach naszej prognozy; Oczekujemy, że produkcja węgla w w 212 roku zgodnie z planem techniczno-ekonomicznym zawartym w sprawozdaniu finansowym 211 będzie równa 13,3 mln ton, niemniej będzie to poziom niższe od wolumenu=13,6-13,7 mln ton zapowiadanego przez zarząd, ze względu na trudną sytuację makro oraz wysokie zapasy w spółce (po 1Q 12 1,333 mln ton, 9% produkcji). Implikacje związane z wysokim poziomem zapasów powinny także przełożyć się na przyszłoroczny wolumen produkcji (zakładamy również 13,3 mln ton). Tym samym obecnie oczekujemy, że zwiększy produkcję dopiero od 214 roku, a docelowy wolumen fedrunku uzyska w roku 219 (14,2 mln ton); Zakładamy spadek przychodów spółki w 212 roku o 6,1% ze względu na niższe zrealizowane ceny oraz wolumen sprzedanych produktów, będące pochodną znacznie trudniejszej sytuacji w przemyśle stalowym w Europie. Oczekujemy, że zapasy spółki na koniec 212 roku wyniosą ponad 1,844 mln ton (+124,5% r/r, stan po 1Q 12=1,333 mln ton, +151,5% r/r); Od 213 roku zakładamy stopniowe zmniejszanie się zapasów w spółce co powinno wywierać presje na niższe zrealizowane ceny sprzedaży. Niemniej za sprawą wyższego wolumenu sprzedaży zewnętrznej (spadek zapasów o 3 tys. ton) spółka w naszej ocenie poprawi przychody. W 216 roku zakładamy uzyskanie docelowego poziomu deprecjacji EUR oraz USD na poziomie odpowiednio 3,95 oraz 3,9 PLN. Wraz z mniejszym zakładanym wolumen sprzedanego węgla z zapasów wpłynie to na niższe przychody r/r; Zakładamy systematyczny spadek marży EBIT ze względu na przyrost kosztów stałych w spółce (przede wszystkim wzrost płac oraz amortyzacji). Wzrost marży operacyjnej w roku 215 wynika z zakładanego wzrosty marży brutto na sprzedaży w segmencie koksowym (8%, długoterminowy poziom segmentu) przy jednoczesnym wzroście przychodów wynikającym z wyższej zakładanej produkcji oraz sprzedaży zewnętrznej węgla; Zakładamy wzrost średniej pensji w od 3Q 12 o 4% (konsenus pomiędzy oczekiwaniami związków zawodowych oraz zarządem). Na pozostałe lata naszej prognozy zakładamy wzrost płac na poziomie 2,5% rocznie. W przypadku nagrody z zysku netto zakładamy od 213 roku stały poziom równy 5% zysku netto (w latach współczynnik ten był równy 13,8% oraz 6,4%). Zwracamy uwagę, iż nasze założenia mogą okazać się zbyt optymistyczne w przypadku istotnej presji strony społecznej; Oczekujemy spadku net cash cost w 212 roku do poziomu 34 PLN/t (-3,1% r/r) ze względu na wyższy wolumen produkcji; W naszej ocenie w 1Q 12 wydrążyła blisko 2 km wyrobisk, co implikuje roczny poziom ok. 8 km. Zakładamy, że spółka utrzyma ten wynik w kolejnych latach naszej prognozy; Szacujemy nakłady inwestycyjne spółki w 212 roku na poziomie 1,723 mld PLN; Na 212 rok zakładamy wypłatę dywidendy na poziomie 31% zysku netto z roku 211, a na pozostałe lata naszej prognozy na poziomie 5%; Wzrost wolnych przepływów pieniężnych (FCF) po okresie szczegółowej prognozy ustaliliśmy na poziomie %. Zwracamy uwagę, że dzięki wykorzystaniu techniki strugowej oraz rozwoju technologii górniczych różnica pomiędzy zasobami operatywnymi a przemysłowymi (ok. 1,5 mld ton, nominalnie ponad 1 lat wydobycia), wyrażona poprzez tzw. straty eksploatacyjne, najprawdopodobniej ulegnie zmniejszeniu, co powinno wydłużyć żywotność kopalń. 4

5 Założenia produkcji, sprzedaży oraz zapasów w [mln ton] 17, 15, 13, 11, 9, 7, 5, 3, 1, -1, 13,3 13,9% 12,6 13,3 13,3 13,5 13,6 13,8 13,9 14,1 14,1 14,2 14,2 14,2 13,1 13,6 13,8 14, 14, 14,1 14,2 14,2 14,2 12,4 12,3 14,% 12,% 12,% 1,% 9,2% 8,% 6,5% 6,6% 6,% 5,1% 4,7% 3,5% 3,5% 3,5% 3,5% 4,% 3,5%,82 1,84 1,59 1,24,68,89,64,49,49,49,49 2,%, ,% 16,% produkcja sprzedaż ogółem zapasy % produkcji Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. Ponadto zakładamy: W okresie rezydualnym zakładamy, że CAPEX będzie równy amortyzacji z roku 221. Wycena została sporządzona na dzień roku. Metoda DCF sugeruje wartość spółki na poziomie mln PLN, a w przeliczeniu na 1 akcję 82, PLN. 5

6 Model DCF Przychody ze sprzedaży [mln PLN] EBIT [mln PLN] Stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% Podatek od EBIT [mln PLN] NOPLAT [mln PLN] Amortyzacja [mln PLN] CAPEX [mln PLN] Inwestycje w kapitał obrotowy [mln PLN] FCF [mln PLN] DFCF Suma DFCF [mln PLN] 4557 Wartość rezydualna [mln PLN] 7961 Zdyskontowana wart. rezydualna [mln PLN] 2941 wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym: % Wartość firmy EV [mln PLN] 7498 Dług netto [mln PLN] Wartość kapitału własnego [mln PLN] 9632 Ilość akcji [mln] 117 Wartość kapitału na akcję [PLN] 82, Przychody zmiana r/r -6,1% 1,3% 2,3%,7% -1,1%,% -,2%,7%,%,% Produkcja węgla [tys. ton] USDPLN śr 3,25 3,15 3,1 3,5 3, 3, 3, 3, 3, 3, EURPLN śr 4,21 4,1 4,5 4, 3,95 3,95 3,95 3,95 3,95 3,95 EBIT zmiana r/r -35,8% -18,4% -5,3% 3,% -6,2% -2,3% -4,4% -3,% -2,9% -3,3% FCF zmiana r/r -69,6% 22,6%,4% -11,4% 16,2% 7,7% 5,8% -5,1% -,1% -,5% Marża EBITDA 31,% 27,4% 26,3% 27,1% 26,8% 26,6% 25,9% 25,4% 25,1% 25,% Marża EBIT 19,5% 15,7% 14,5% 14,8% 14,1% 13,7% 13,2% 12,7% 12,3% 11,9% Marża NOPLAT 15,8% 12,7% 11,8% 12,% 11,4% 11,1% 1,7% 1,3% 1,% 9,6% CAPEX / Przychody 19,6% 16,8% 16,5% 16,3% 15,4% 14,3% 13,2% 13,1% 13,1% 13,1% CAPEX / Amortyzacja 169,6% 143,% 139,6% 133,7% 121,1% 111,4% 13,8% 13,6% 12,7% 1,4% Zmiana KO / Przychody -4,9% 1,2% 1,6% -,3%,3%,%,%,%,%,% Zmiana KO / Zmiana przychodów 75,3% 94,7% 72,1% -36,5% -24,2% -24,2% -24,2% -24,2% -24,2% -24,2% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. Kalkulacja WACC Stopa wolna od ryzyka 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% Premia za ryzyko 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% 5,% Beta 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 Premia kredytowa 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% Koszt kapitału własnego 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% 11,2% Udział kapitału własnego 96,8% 96,9% 97,% 97,1% 97,2% 97,3% 97,4% 97,4% 97,5% 97,6% Koszt kapitału obcego po opodatkowaniu 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% 5,4% Udział kapitału obcego 3,2% 3,1% 3,% 2,9% 2,8% 2,7% 2,6% 2,6% 2,5% 2,4% WACC 11,% 11,% 11,% 11,% 11,% 11,% 11,% 11,1% 11,1% 11,1% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. 6

7 Wrażliwość modelu DCF: beta / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym -3,% -2,% -1,5% -1,%,% 1,% 1,5% 2,% 3,%,7 87,1 86,1 86,8 87,5 89,3 91,6 93, 94,6 98,7,8 85,9 84,7 85,3 86, 87,6 89,5 9,7 92,1 95,4 Beta,9 84,8 83,4 84, 84,6 86, 87,7 88,7 89,8 92,6 1 83,8 82,3 82,8 83,3 84,5 86, 86,9 87,8 9,2 1,1 82,8 81,3 81,7 82,2 83,2 84,5 85,3 86,1 88,1 1,2 81,9 8,3 8,7 81,1 82, 83,2 83,8 84,6 86,3 1,3 81,1 79,4 79,7 8,1 81, 82, 82,5 83,2 84,7 Źródło: BDM S.A. Wrażliwość modelu DCF: beta / premia za ryzyko beta,7,8,9 1, 1,1 1,2 1,3 1,4 1,5 2,% 99,7 98,5 97,3 96,1 95,1 94, 93,1 92,2 91,3 3,% 95,6 94, 92,6 91,3 9,1 88,9 87,9 86,9 85,9 premia za ryzyko 4,% 92,2 9,5 88,9 87,5 86,2 85,1 84, 82,9 82, 5,% 89,3 87,5 85,9 84,5 83,2 82, 8,9 79,9 79, 6,% 86,9 85,1 83,4 82, 8,7 79,6 78,5 77,5 76,7 7,% 84,8 82,9 81,3 79,9 78,7 77,5 76,5 75,6 74,8 8,% 82,9 81,1 79,6 78,2 76,9 75,9 74,9 74, 73,2 Źródło: BDM S.A. Wrażliwość modelu DCF: premia za ryzyko / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym -3,% -2,% -1,5% -1,%,% 1,% 1,5% 2,% 3,% 2,% 87,9 89,6 9,5 91,6 94,1 97,4 99,4 11,9 18,4 3,% 84,6 85,8 86,5 87,2 89, 91,2 92,5 94,1 98, premia za ryzyko 4,% 81,9 82,8 83,3 83,8 85,1 86,6 87,6 88,6 91,1 5,% 79,6 8,3 8,7 81,1 82, 83,2 83,8 84,6 86,3 6,% 77,7 78,3 78,6 78,9 79,6 8,4 8,9 81,4 82,7 7,% 76,1 76,5 76,8 77, 77,6 78,2 78,6 79, 79,9 8,% 74,7 75,1 75,3 75,5 75,9 76,4 76,7 77, 77,6 Źródło: BDM S.A. 7

8 WYCENA PORÓWNAWCZA Wycenę porównawczą oparliśmy na porównaniu spółki do podobnych profilem działalności podmiotów produkujących węgiel koksujący metodą głębinową w oparciu o prognozy na lata Dla wszystkich lat przypisaliśmy równe wagi. Wycenę oparliśmy na dwóch wskaźnikach: P/E oraz EV/EBITDA. Ostatecznie wycena porównawcza wskazuje na wartość spółki na poziomie 1,298 mld PLN, czyli 87,7 PLN/akcję. Wycena porównawcza P/E EV/EBITDA P 213P 214P P 213P 214P NWR 6,7 16,5 16,4 15,3 2,8 4,5 4,6 4,5 Walter Energy 4,5 7,8 8,7 8,7 2,3 3,5 3,5 3,4 Raspadaskaya 7,8 7, 7, 7, 3,7 4, 3,6 3,5 Mediana 6,7 7,8 8,7 8,7 2,8 4, 3,6 3,5 6,1 8,5 1,6 11,2 2,9 3,6 3,9 3,9 Premia/dyskonto do spółki -8,9% 9,3% 22,7% 29,1% 2,9% -11,3% 9,6% 11,6% Wycena wg wskaźnika [PLN] 88,8 79,1 75,1 17,5 89,9 88,8 Waga roku 33% 33% 33% 33% 33% % Wycena wg wskaźników [PLN] 81, 94,4 Waga wskaźnika 5% 5% Wycena spółki [tys. PLN] 1298 Wycena 1 akcji [PLN] 87,7 Źródło: BDM S.A., Bloomberg vs. mining ETF 1-1 lip 11 sie 11 wrz 11 paź 11 lis 11 gru 11 sty 12 lut 12 mar 12 kwi 12 maj Mining NYSE ETF Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg vs. porównywane spółki lip 11 sie 11 wrz 11 paź 11 lis 11 gru 11 sty 12 lut 12 mar 12 kwi 12 maj Raspadaskaya Walter Energy NWR Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg cze 12 cze 12 Zwracamy uwagę na zachowanie się notowań kursu akcji oraz globalnego ETF grupującego spółki wydobywcze. Do maja 212 wskaźnik korelacji pomiędzy oboma wykresami wynosił ponad 88%. Od połowy maja możemy obserwować oderwanie notowań od ETF Mining, głównie za sprawą intensywnego odreagowania kilkumiesięcznych spadków na GPW (WIG2 zyskał od tego czasu ponad 9%).Nie dostrzegamy obecnie przesłanek, które mogłyby by spowodować kontynuację tego trendu i oczekujemy powrotu notowań do silnej korelacji z globalnym ETF spółek wydobywczych. 8

9 GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA Ryzyko zmian cen stali oraz węgla koksowego. W przypadku głębszej recesji w Europie od naszych założeń oraz spowolnienia gospodarczego w Chinach nasze szacunki dotyczące cen produktów spółki mogą okazać się zbyt optymistyczne, co może mieć odzwierciedlenie w wynikach oraz notowaniach akcji; Ryzyko WUG. Od 2H 12 wejdą w życie nowe, restrykcyjniejsze, przepisy Wyższego Urzędu Górniczego. W przypadku dalszych obostrzeń związanych z wietrzeniem korytarzy od metanu zmniejszeniu mogą ulec zakładane przez nas poziomy produkcji spółki; Ryzyko podwyżek płac. Założone w modelu podwyżki płac dla pracowników mogą okazać się zbyt małe, również poziom wypłaty nagrody z zysku, co może w przyszłości negatywnie wpłynąć na uzyskiwane przez spółkę marże i wyniki; Ryzyko importu węgla ze wschodu. W przypadku przegrzania chińskiej gospodarki i zmiany kierunku exportu rosyjskiego węgla na rynek chiński, może nastąpić znaczna podaż surowca na rynek polski, co spowoduje spadek cen węgla oferowanego przez polskie kopalnie; Ryzyko CO2. Rynek energetyczny w Polsce oczekuje obecnie na przyznanie limitów dotyczących praw do emisji dwutlenku węgla, które będą obowiązywać od 213 do 22 roku. Niewątpliwie stanowi to o większym ryzyku budowy bloków energetycznych, dla których trudno obecnie oszacować prawidłową rentowność; Ryzyko opóźnienia w pracach przygotowawczych. W przypadku opóźnienia harmonogramu prac udostępniających zmniejszeniu mogą ulec zakładane poziomy wydobycia w 212 roku oraz pojawić się dodatkowe koszty, co może mieć wpływ na osiągane przez spółkę przychody i wyniki; Ryzyko wprowadzenia dodatkowego podatku. Po miedzi, MF może rozważyć wprowadzenie podatku od wydobycia węgla kamiennego. Uważamy jednak, że ryzyko to jest mniejsze niż w przypadku miedzi ze względu na ewentualną silną presje strony społecznej na Śląsku. 9

10 WYNIKI 1Q 12 Wyniki 1Q 12 uważamy za dobre, niemniej negatywnie rozczarował silny wzrost zapasów węgla. Spółka wyprodukowała ponad 14% więcej węgla kamiennego r/r (3,7 mln ton), jednak prawie cały dodatkowo wypracowany wolumen (13,8% całości, 512 tys. ton) trafił na przykopalniane zwały. W rezultacie przychody r/r pozostały na zbliżonym poziomie (1,957 mld PLN, -1,4% r/r; gorszą dla spółki strukturę sprzedaży hard/soft/steam zrównoważyły wyższe zrealizowane w PLN ceny r/r za sprawą słabej złotówki). Główne pozycje kosztów rodzajowych wzrosły (amortyzacja, świadczenia i wynagrodzenia skutek ubiegłorocznej podwyżki płac, zużycie materiałów i energii, usługi obce) niemniej za sprawą wzrostu zapasów oraz wyższej ujemnej wartości świadczeń wytworzonych na potrzeby własne cała pula kosztów rodzajowych obniżyła się r/r o 2% do poziomu 1,287 mld PLN. Wyższy wolumen produkcji przełożył się z kolei na niższy jednostkowy koszt produkcji, który wyniósł 3 PLN/t (-3,8% r/r). Wyniki na poziomie jednostkowym [mln PLN] 3 5% 25 43% 43% 43% 45% 45% 45% 2 4% 4% 15 36% 35% % 3% 25% 1H'1 3Q'1 4Q'1 1Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12 2% Przychody marża EBITDA Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka Zrealizowane ceny w PLN/t [lewa skala] oraz wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton; prawa skala] 1 1, , , , ,8,6,4 1,2 1Q'1 2Q'1 3Q'1 4Q'1 1Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12, hard vol soft vol steam vol hard PLN soft PLN steam PLN Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka 1

11 Wyniki na poziomie jednostkowym [mln PLN] 1Q'11 1Q'12 zmiana r/r * zmiana r/r Przychody ,4% ,% sprzedaż wewnętrzna ,% ,7% sprzedaż zewnętrzna ,1% ,8% Koszty działalności operacyjnej ,% ,6% amortyzacja ,% ,5% zużycie materiałów i energii ,4% ,6% usługi obce ,7% ,2% świadczenia i wynagrodzenia ,9% ,7% podatki i opłaty ,4% ,7% pozostałe ,1% ,4% wartość sprzedanych materiałów ,% ,8% wartość świadczeń na potrzeba własne ,6% ,% zmiana stanu zapasów ,1% ,1% Zysk na sprzedaży ,2% ,6% Saldo pozostałej dz. operacyjnej ,9% ,% EBITDA ,3% ,4% EBIT ,3% ,6% Saldo z dz. finansowej ,5% Wynik brutto ,% ,3% Wynik netto ,8% ,% Wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton] hard 1,4,98-3,% 4,6 4,37-5,% soft,8,16 92,3%,6,51-14,2% energetyczny,92 1,1 9,3% 4, 3,51-12,2% Wolumen sprzedaży wewnętrznej [mln ton] hard,77,83 7,5% 2,7 2,82 4,6% soft,24,16-35,2%,9,91 1,6% energetyczny,8,9 9,7%,3,29-3,7% Cena sprzedaży [PLN/t] hard ,6% ,9% soft ,5% ,5% energetyczny ,6% ,5% Marża EBITDA 43,% 44,6% 36,% 41,7% Marża EBIT 34,7% 34,7% 24,7% 33,1% Marża zysku netto 27,4% 28,% 18,8% 25,3% net cash cost [PLN/t] ,8% ,1% zapasy węgla [tys. ton] ,5% ,6% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka 11

12 Na poziomie grupy przychody skonsolidowane wzrosły o 3,9% r/r (2,356 mld PLN). Na wzrost wpłynęła wyższa sprzedaż w segmencie koksowym (kontrybucja koksowni Victoria; koks odlewniczy), która w 1Q 12 wyniosła 156,3 mln PLN. Podobnie jak w segmencie węglowym, w skali roku istotnie wzrósł poziom zapasów koksu w grupie (+242,5%, 363 tys. ton). Podobnie jak w 4Q 12, segment koksu wypracował stratę na poziomie EBIT równą 45 mln PLN. Jednostkowy koszt konwersji kosztu wzrósł do poziomu 146 PLN/t (+12,3% r/r). Według naszych szacunków średnie wykorzystanie mocy produkcyjnych w segmencie koksowym wyniosło ok. 7% (ponad 8% w 211 roku), co jest poziomem zbyt niskim z punktu widzenia BEP EBIT. Przy porównywalnym wyniku segmentu węglowego r/r, słaby wynik w koksie został zrównoważony poprawą EBIT w segmencie pozostałe (głównie SEJ, kontrybucja przejętego PEC). Grupa zakończyła 1Q 12 silnym, ponad 636 mln PLN CFO, i po uwzględnieniu CFI oraz CFF gotówka spółki wzrosła do poziomu 2,771 mld PLN (+182 mln PLN, dług netto= -2,3 mld PLN). Wyniki na poziomie skonsolidowanym [mln PLN] 3 5% 25 47% 44% 45% % 37% 33% 38% 34% 38% 4% 35% % 3% 25% 1Q'1 2Q'1 3Q'1 4Q'1 1Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12 2% Przychody marża EBITDA Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka Zrealizowane ceny w PLN/t [lewa skala] oraz wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton; prawa skala] 16 1, , ,8,7 173,6 8, ,4,3,2,1 1Q'1 2Q'1 3Q'1 4Q'1 1Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12, koks wielkopiecowy vol koks odlewniczy vol koks wielkopiecowy koks odlewniczy Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka 12

13 Wyniki na poziomie skonsolidowanym [mln PLN] 1Q'11 1Q'12 zmiana r/r * zmiana r/r Przychody ,9% ,6% węgiel ,6% ,8% koks ,5% ,7% pozostałe ,4% ,8% Koszty działalności operacyjnej ,2% ,9% Zysk na sprzedaży ,2% ,3% Saldo pozostałej dz. operacyjnej ,1% EBITDA ,1% ,6% EBIT ,% ,9% węgiel ,6% ,2% koks ,7% ,3% pozostałe ,3% ,9% wyłączenia Saldo z dz. finansowej ,2% Wynik brutto ,5% ,% Wynik netto ,6% ,8% Wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton] hard 1,4,98-3,% 4,6 4,37-5,% soft,8,16 92,3%,6,51-14,2% energetyczny,92 1,1 9,3% 4, 3,53-11,7% koks wielkopiecowy,75,75 1,1% 2,5 3,2 2,8% koks odlewniczy -, Cena sprzedaży [PLN/t] hard ,6% ,9% soft ,5% ,5% energetyczny ,6% ,5% koks wielkopiecowy ,1% ,4% koks odlewniczy Marża EBITDA 43,6% 37,8% 38,% 37,4% Marża EBIT 34,8% 26,8% 26,7% 28,4% Marża zysku netto 26,8% 21,% 2,% 21,5% net cash cost [PLN/t] ,8% ,1% coke conventory cost [PLN/t] ,3% ,4% zapasy [tys. ton] węgiel ,5% ,6% koks ,5% ,3% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka, *bez one off 13

14 PROGNOZA 2Q 12 i 212 Oczekujemy regresu przychodów oraz wyników w 2Q 12. Przede wszystkim spodziewamy się, że spółka wyprodukuje 13,3 mln ton węgla (zgodnie z planem techniczno-ekonomicznym zawartym w sprawozdaniu finansowym 211, niemniej istotnie poniżej poziomu 13,6-13,7 mln ton zapowiadanych przez zarząd). Zwracamy uwagę, że w obecnej sytuacji makroekonomicznej nasze założenie może okazać się zbyt optymistyczne i może mieć, podobnie jak w 1Q 12, problemy z plasowaniem wolumenu na trudnym rynku. Dlatego zakładamy również, że w 2Q 12 oraz w pozostałych kwartałach 212 roku spółka ponownie będzie musiała zwiększyć zapasy; szacujemy na koniec 212 roku iż poziom zwałów będzie równy 1,844 mln ton (14,4% produkcji). Produkcja, sprzedaż oraz zapasy węgla w [tys. ton] ,4% ,% ,8% 16,% 14,% 12,% ,% ,9% ,1% 4,2% ,3% 277 1Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12 2Q'12P 3Q'12P 4Q'12P 1,% 8,% 6,% 4,% 2,%,% produkcja sprzedaż ogółem zapasy % produkcji Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka Prognozujemy, że sprzedaż zewnętrzna wyniesie 945 mln PLN (-28%), a wewnętrzna 614 mln PLN (- 18,8%), na co wpływ będą mieć niższe zrealizowane wolumeny oraz ceny węgla (2Q 11 był rekordowym pod względem cen w historii spółki). Po stronie kosztowej oczekujemy niższego poziomu kosztów wynagrodzeń oraz świadczeń pracowniczych ze względu na niższy tegoroczny poziom nagrody z zysku (13 mln PLN vs. 16 mln PLN w 2Q 11) oraz prawdopodobnie wypłacony deputat (szacujemy 8 mln PLN w 2Q 12; -6 mln PLN r/r). Częściowo koszty rodzajowe zamortyzuje również ujemna zmiana stanu zapasów. Mimo to spodziewamy się istotnego regresu wyników spółki. Szacujemy EBIT=298 mln PLN (-5,7% r/r) oraz zysk netto=239 mln PLN (-46,9% r/r). Na poziomie skonsolidowanym również spodziewamy się istotnego spadku zarówno przychodów oraz wyników r/r. W segmencie koksowym spółka również powinna odnotować niższe ceny koksu r/r (szacujemy wielkopiecowy na poziomie 137 PLN/t). Zakładamy, że spółka może zrealizować nieco wyższy wolumen sprzedanego koksu ze względu na możliwe przesunięcie w realizacji części dostaw w poprzedniego kwartału. Oczekujmy, że przychody w grupie/segmencie węglowym/segmencie koksowym/pozostałe wyniosą odpowiednio 2 218/945/168/115 mln PLN. Szacujemy EBIT w koksie na zero za sprawą wyższego wolumenu sprzedaży (zakładamy zejście z zapasów o 13 tys. ton do poziomu 35 tys. ton). Zwracamy uwagę, że założenie to może okazać się jednak zbyt optymistyczne, jeśli koksownie grupy zrealizują ceny sprzedaży niższe niż nasze szacunki. Oczekujemy, że EBIT grupy będzie równy 325 mln PLN (-47,5% r/r), a zysk netto wyniesie 251 mln PLN (-45,7% r/r). 14

15 Prognoza wyników spółki na 2Q 12 na poziomie jednostkowym [mln PLN] 2Q'11 2Q'12P zmiana r/r 211* 212P zmiana r/r Przychody ,6% ,1% sprzedaż wewnętrzna ,8% ,5% sprzedaż zewnętrzna ,% ,6% Koszty działalności operacyjnej ,8% ,9% amortyzacja ,7% ,5% zużycie materiałów i energii ,7% ,4% usługi obce ,% ,3% świadczenia i wynagrodzenia ,3% ,6% podatki i opłaty ,7% ,3% pozostałe ,3% ,% wartość sprzedanych materiałów ,2% ,7% wartość świadczeń na potrzeba własne ,3% ,% zmiana stanu zapasów ,4% ,2% Zysk na sprzedaży ,1% ,% Saldo pozostałej dz. operacyjnej ,2% ,4% EBITDA ,% ,1% EBIT ,7% ,2% Saldo z dz. finansowej Wynik brutto ,7% ,1% Wynik netto ,9% ,2% Wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton] hard 1,1,9-18,1% 4,37 3,95-9,6% soft,16,1-39,1%,51,49-4,8% energetyczny,69,9 3,2% 3,51 3,71 5,5% Wolumen sprzedaży wewnętrznej [mln ton] hard,67,71 6,% 2,82 2,98 5,3% soft,21,23 7,8%,91,92 1,% energetyczny,6,6,%,29,27-7,3% Cena sprzedaży [PLN/t] hard ,2% ,5% soft ,% ,9% energetyczny ,7% ,6% Marża EBITDA 36,4% 31,4% 41,7% 35,8% Marża EBIT 29,2% 19,1% 33,1% 24,5% Marża zysku netto 21,7% 15,3% 25,3% 19,7% net cash cost [PLN/t] ,8% ,1% zapasy węgla [tys. ton] ,6% ,5% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka 15

16 Prognoza wyników spółki na 2Q 12 poziomie skonsolidowanym [mln PLN] 2Q'11 2Q'12P zmiana r/r 211P 212P zmiana r/r Przychody ,1% ,2% węgiel ,% ,6% koks ,1% ,2% pozostałe ,3% ,8% Koszty działalności operacyjnej ,2% ,2% Zysk na sprzedaży ,9% ,% Saldo pozostałej dz. operacyjnej ,2% ,4% EBITDA ,1% ,% EBIT ,5% ,7% węgiel ,6% ,1% koks 57-1,% ,% pozostałe ,5% ,6% wyłączenia Saldo z dz. finansowej ,4% ,7% Wynik brutto ,4% ,9% Wynik netto ,7% ,9% Wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton] hard 1,1,9-18,1% 4,37 3,95-9,6% soft,16,1-39,1%,51,49-4,8% energetyczny,69,9 3,2% 3,53 3,71 4,9% koks wielkopiecowy,69,83 19,4% 3,2 3,26 7,9% koks odlewniczy -,8 - -,37 - Cena sprzedaży [PLN/t] hard ,2% ,5% soft ,% ,9% energetyczny ,7% ,6% koks wielkopiecowy ,2% ,4% koks odlewniczy Marża EBITDA 33,5% 27,4% -18,1% 37,4% 31,1% Marża EBIT 25,9% 15,3% -41,% 28,4% 19,5% Marża zysku netto 19,3% 11,8% -38,9% 21,5% 15,2% net cash cost [PLN/t] ,8% ,1% coke conventory cost [PLN/t] zapasy [tys. ton] węgiel ,6% ,5% koks ,3% ,% Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka 16

17 PROGNOZY WYNIKÓW NA LATA Prognoza wyników spółki na poziomie jednostkowym [mln PLN] 1Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12 2Q'12P 3Q'12P 4Q'12P P 213P 214P 215P Przychody sprzedaż wewnętrzna sprzedaż zewnętrzna Koszty działalności operacyjnej amortyzacja zużycie materiałów i energii usługi obce świadczenia i wynagrodzenia podatki i opłaty pozostałe wartość sprzedanych materiałów wartość świadczeń na potrzeba własne zmiana stanu zapasów Zysk na sprzedaży Saldo pozostałej dz. operacyjnej EBITDA EBIT Saldo z dz. finansowej Wynik brutto Wynik netto Wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton] hard 1,4 1,1,92,95,98,9,99 1,8 4,6 4,37 3,95 5,27 5,26 5,3 soft,8,16,14,13,16,1,11,12,6,51,49,46,4,4 energetyczny,92,69,88 1,4 1,1,9,9,9 4, 3,51 3,71 3,22 3,29 3,37 Wolumen sprzedaży wewnętrznej [mln ton] hard,77,67,76,62,83,71,71,72 2,7 2,82 2,98 3,15 3,32 3,34 soft,24,21,24,22,16,23,27,27,9,91,92 1,16 1,23 1,24 energetyczny,8,6,8,7,9,6,6,6,3,29,27,3,3,3 Cena sprzedaży [PLN/t] hard soft energetyczny Marża EBITDA 43,% 36,4% 42,6% 44,9% 43,9% 56,% 39,1% 26,6% 36,% 41,7% 35,8% 29,2% 27,8% 27,8% Marża EBIT 34,7% 29,2% 34,1% 34,4% 34,7% 19,1% 27,3% 15,2% 24,7% 33,1% 24,5% 18,1% 16,3% 16,% Marża zysku netto 27,4% 21,7% 27,3% 25,1% 28,% 15,3% 21,8% 11,9% 18,8% 25,3% 19,7% 14,2% 12,9% 12,7% net cash cost [PLN/t] zapasy węgla [tys. ton] Źródło: DM BDM S.A., Spółka 17

18 Prognoza wyników spółki na poziomie skonsolidowanym [mln PLN] 1Q'11 2Q'11 3Q'11 4Q'11 1Q'12 2Q'12P 3Q'12P 4Q'12P P 213P 214P 215P Przychody węgiel koks pozostałe Koszty działalności operacyjnej Zysk na sprzedaży Saldo pozostałej dz. operacyjnej EBITDA EBIT węgiel koks pozostałe wyłączenia Saldo z dz. finansowej Wynik brutto Wynik netto Wolumen sprzedaży zewnętrznej [mln ton] hard 1,4 1,1,92,95,98,9,99 1,8 4,6 4,37 3,95 5,27 5,26 5,3 soft,8,16,14,13,16,1,11,12,6,51,49,46,4,4 energetyczny,92,69,88 1,4 1,1,9,9,9 4, 3,53 3,71 3,22 3,29 3,37 koks wielkopiecowy,75,69,89,7,75,83,84,84 2,5 3,2 3,26 3,4 3,55 3,6 koks odlewniczy ,1,8,9,1 - -,37,45,5,5 Cena sprzedaży [PLN/t] hard soft energetyczny koks wielkopiecowy koks odlewniczy Marża EBITDA 43,6% 33,5% 38,4% 34,3% 37,8% 27,4% 34,4% 24,4% 38,% 37,4% 31,1% 27,4% 26,3% 27,1% Marża EBIT 34,8% 25,9% 29,7% 23,2% 26,8% 15,3% 22,4% 12,8% 26,7% 28,4% 19,5% 15,7% 14,5% 14,8% Marża zysku netto 26,8% 19,3% 23,3% 16,5% 21,% 11,8% 17,5% 9,6% 2,% 21,5% 15,2% 12,% 11,1% 11,5% net cash cost [PLN/t] coke conventory cost [PLN/t] zapasy [tys. ton] węgiel koks Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Spółka 18

19 RYNEK WĘGLA KOKSOWEGO RYNEK AZJATYCKI I BENCHAMRKI Światowy popyt na węgiel koksowy lut 9 mar 9 kwi 9 maj 9 cze 9 lip 9 sie 9 wrz 9 paź 9 lis 9 gru 9 sty 1 lut 1 mar 1 kwi 1 maj 1 cze 1 lip 1 sie 1 wrz 1 paź 1 lis 1 gru 1 sty 11 lut 11 mar 11 kwi 11 maj 11 cze 11 lip 11 sie 11 wrz 11 paź 11 lis 11 gru 11 sty 12 lut 12 mar 12 kwi 12 Światowe żuzycie węgla koksowego Dynamika r/r 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% Światowa konsumpcja węgla koksowego wyniosła w 211 roku 929 mln ton co oznacza wzrost r/r o 5,4%. W pierwszych czterech miesiącach 212 roku łącznie zużyto 32 mln ton (+2,9% r/r). Po mocnej zwyżce konsumpcji węgla koksowego pod koniec 29 roku obecnie dynamika ustabilizowała się na poziomie ok. 3%. Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg Struktura geograficzna popytu na węgiel koksowy [mln ton] 1% 9% 8% 7% 6% 39 5% 4% 3% 2% % % gru maj paź 1 mar 2 sie 2 sty 3 cze 3 lis 3 kwi 4 wrz 4 lut 5 lip 5 gru 5 maj 6 paź 6 mar 7 sie 7 sty 8 cze 8 lis 8 kwi 9 wrz 9 lut 1 lip 1 gru 1 maj 11 paź 11 mar 12 Systematycznie od 2 roku rośnie udział Chin w zużyciu węgla koksowego. W 211 roku kraj ten zgłosił zapotrzebowanie na 54 mln ton surowca (+7,2% r/r). W pierwszych pięciu miesiącach 212 roku było to 191 mln ton (+4% r/r) Oceania Azja bez Chin Afryka Bliski Wschód Pozostała Europa EU Północna Afryka Chiny Inne Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg Rynek eksportowy węgla koksowego [mln ton] P 212P Europa Środkowo-Wschodnia WNP Ameryka Azja Australia Inne Suma eksportu Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., CRU niemniej kluczową rolę w kształtowaniu cen benchmarkowych węgla koksowego odgrywa rynek eksportowy i zgłaszany popyt Japonii (największy importer) na węgiel z Australii (największy eksporter). W 21 roku Japonia zaimportowała 53 mln ton węgla, a cały kontynent azjatycki 149 mln ton. 19

20 Międzynarodowe ceny węgla koksowego [mln ton] Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Polski Koks Cena w USD/mt FOB Australia hard Q' Q'1 4Q'1 1Q' Q'11 Cena w USD/mt FOB Australia soft 3Q' Q' Q' Q'12 3Q'12P Po dynamicznej zwyżce w 1H 11(efekt koniunktury oraz zakłócenia podaży węgla z Australii przez powodzie) do 2Q 12 ceny węgla koksowego na międzynarodowym rynku eksportowym znajdowały się w regresie. Benchmarki na 3Q 12 wskazują na cenę hard=225 USD/t (+7,1% q/q) oraz soft=163 USD/t (1,8% q/q), co oznacza pierwszy wzrost cen od ponad roku. Eksport węgla z Australii [mln ton] Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg % 8% 6% 4% 2% % -2% -4% -6% Cały 211 rok zapisał się ujemną dynamiką eksportu australijskiego węgla. Pierwsze dwa miesiące 12 przyniosły silny wzrost, jednak jest to efekt niskiej bazy z początku 211 roku (powodzie w stanie Queensland). W marcu widoczna jest już stabilizacja eksportu na poziomie 1,6 mln ton (-3% r/r, tyle samo co w 21 roku), a w kwietniu wzrost do poziomu 11,65 mln ton (+13% r/r) Produkcja stali w Japonii 12 8,% 6,% 1 4,% 8 2,% 6,% 4-2,% 2-4,% -6,% sty-7 mar-7 maj-7 lip-7 wrz-7 lis-7 sty-8 mar-8 maj-8 lip-8 wrz-8 lis-8 sty-9 mar-9 maj-9 lip-9 wrz-9 lis-9 sty-1 mar-1 maj-1 lip-1 wrz-1 lis-1 sty-11 mar-11 maj-11 lip-11 wrz-11 lis-11 sty-12 mar-12 maj-12 Produckja [tys. ton] Średnia [tys. ton] Dynamika r/r a produkcja stali w Japonii odbija po słabym 2H 11. Wysoka dynamika w marcu oraz kwietniu jest częściowo zniekształcona przez trzęsienie ziemi z przełomu 1-2Q 11, niemniej ostatnie trzy odczyty wolumenów produkcji (3,4,5 12) przekroczyły poziom 9 mln ton miesięcznie i znajdują powyżej pięcioletniej średniej Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., WSA 2

21 Produkcja przemysłowa w Japonii r/r cze 6 sie 6 paź 6 gru 6 lut 7 kwi 7 cze 7 sie 7 paź 7 gru 7 lut 8 kwi 8 cze 8 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg sie 8 paź 8 gru 8 lut 9 kwi 9 cze 9 sie 9 paź 9 gru 9 lut 1 kwi 1 cze 1 sie 1 paź 1 gru 1 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 również produkcja przemysłowa w Japonii w pierwszych miesiącach 212 roku zachowywał się stabilnie (wysoka dynamika w marcu i kwietniu to efekt niskiej bazy sprzed roku). Produkcja przemysłowa w Japonii m/m cze 6 sie 6 paź 6 gru 6 lut 7 kwi 7 cze 7 sie 7 paź 7 gru 7 lut 8 kwi 8 cze 8 sie 8 paź 8 gru 8 lut 9 kwi 9 cze 9 sie 9 paź 9 gru 9 lut 1 kwi 1 cze 1 sie 1 paź 1 gru 1 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 W ujęciu miesięcznym odczyty z marca i kwietnia były równe odpowiednio,2% i 1,3%. Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg PMI dla Japonii cze 6 sie 6 paź 6 gru 6 lut 7 kwi 7 cze 7 sie 7 paź 7 gru 7 lut 8 kwi 8 cze 8 sie 8 paź 8 gru 8 lut 9 kwi 9 cze 9 sie 9 paź 9 gru 9 lut 1 kwi 1 cze 1 sie 1 paź 1 gru 1 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 Stabilnie przedstawiają się także odczyt PMI dla Japonii. Ostatni, z maja 212, jest równy 5,7 pkt. Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg Produkcja stali w Chinach sty-7 mar-7 maj-7 lip-7 wrz-7 lis-7 sty-8 mar-8 maj-8 lip-8 wrz-8 lis-8 sty-9 mar-9 maj-9 lip-9 wrz-9 lis-9 sty-1 mar-1 maj-1 lip-1 wrz-1 lis-1 sty-11 mar-11 maj-11 lip-11 wrz-11 lis-11 sty-12 mar-12 maj-12 5,% 4,% 3,% 2,% 1,%,% -1,% -2,% W przypadku Chin produkcja stali w marcu, kwietniu i maju przekroczyła poziom 6 mln ton i znajduje się obecnie na historycznie rekordowych poziomach Produkcja [tys. ton] Dynamika r/r Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., WSA PMI dla Chin niemniej słabiej przedstawiają się odczyty PMI dla Chin. Ostatni, z maja 212, jest równy 5,4 pkt. niemniej wciąż utrzymują się powyżej linii 5 pkt. 35 cze 6 sie 6 paź 6 gru 6 lut 7 kwi 7 cze 7 sie 7 paź 7 gru 7 lut 8 kwi 8 cze 8 sie 8 paź 8 gru 8 lut 9 kwi 9 cze 9 sie 9 paź 9 gru 9 lut 1 kwi 1 cze 1 sie 1 paź 1 gru 1 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg 21

22 Prognoza zużycia stali na Świecie [mln ton] P 213P 11/1% 12/11% 13/12% UE ,4-2,5 2,6 Pozostałe Europa ,3 6,2 6,1 CIS ,1 4,1 5,1 NAFTA , 5,2 5,1 Ameryka ,9 6,8 6,7 Afryka ,5 1,9 12,2 Bliski Wschód ,7 3,5 6,4 Azja i Oceania ,3 3,7 4, Suma ,6 3,6 4,5 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., WSA Prognozy zużycia stali WSA na świecie z kwietnia 212 roku zakładają wzrost produkcji stali w bieżącym roku do 1,4 mld ton (+3,6%). Podsumowując uważamy, że obserwowane spadki cen węgla koksowego wyczerpały swój potencjał i oczekujemy stabilizacji cen benchmarkowych na poziomie 225 USD/t od 3Q 12 (163 USD/t w przypadku węgla soft). Produkcja stali w największych gospodarkach Azji znajduje się na stabilnych poziomach, dodatkowo na równowagę na rynku wskazuje także obecny poziom eksportu węgla koksowego z Australii. Główne zagrożenie dla naszej oceny upatrujemy w twardym lądowaniu chińskiej gospodarki (obecnie PMI jest już bliskie przebicia linia 5 pkt.). Prognoza BDM banchmarków węgla koksowego Q'12 2Q'12 3Q'12P 4Q'12P 212P 213P hard soft Źródło: Dom Maklerski BDM S.A. 22

23 OTOCZENIE MAKRO W EUROPIE Sentyment ekonomiczny w UE cze 6 sie 6 paź 6 gru 6 lut 7 kwi 7 cze 7 sie 7 paź 7 gru 7 lut 8 kwi 8 cze 8 sie 8 paź 8 gru 8 lut 9 kwi 9 cze 9 sie 9 paź 9 gru 9 lut 1 kwi 1 cze 1 sie 1 paź 1 gru 1 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 Jeszcze w styczniulutym sentyment ekonomiczny w krajach Unii Europejskiej się poprawiał, regres wskaźnika został jednak odnotowany zarówno w marcu oraz w kwietniu 212 roku Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg Zaufanie konsumentów UE Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg Produkcja przemysłowa w Europie cze 6 sie 6 paź 6 gru 6 lut 7 kwi 7 cze 7 sie 7 paź 7 gru 7 lut 8 kwi 8 cze 8 sie 8 paź 8 gru 8 lut 9 kwi 9 cze 9 sie 9 paź 9 gru 9 lut 1 kwi 1 cze 1 sie 1 paź 1 gru 1 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 cze 6 sie 6 paź 6 gru 6 lut 7 kwi 7 cze 7 sie 7 paź 7 gru 7 lut 8 kwi 8 cze 8 sie 8 paź 8 gru 8 lut 9 kwi 9 cze 9 sie 9 paź 9 gru 9 lut 1 kwi 1 cze 1 sie 1 paź 1 gru 1 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 impuls do wzrostów miał przyjść z rynków finansowych (LTRO i pakiet 1 bln EUR), niemniej obecnie są one dodatkowym katalizatorem spadku zaufania konsumentów i osłabienia popytu wewnętrznego (rozlewający się kryzys PIGGS oraz widmo ograniczenia wydatków budżetowych krajów UE). Indeks zaufania konsumentów znajduje się na poziomie -2 pkt. a produkcja przemysłowa (r/r) w całej UE oraz w jej największych gospodarkach systematycznie spada. Zwracamy uwagę, że sprzedaje 2% swojego eksportu do Niemiec oraz 18% do Austrii. Niemcy Hiszpania UE Włochy Francja Wielka Brytania Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Bloomberg Prognozy makro UE [%] P 213P PKB 2, 1,5, 1,4 Konsumpcja prywatna,8,2 -,3,8 Wydatki rządowe,7,1 -,1, Inwestycje,3 1,1-1,1 2,8 Inwestycje w konstrukcje -3,9-1,4-2,1,8 Stopa bezrobocia 9,7 9,5 1,1 1,1 Produkcja przemysłowa 7,3 3,3 -,7 2,1 Eksport 11, 6,2 2, 5,1 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Eurofer 23

24 Według prognoz Eurofer poszczególne składowe PKB europejskiej gospodarki zanotują regres, a stopa bezrobocia wzrośnie do poziomu 1,1%. Podsumowując, otoczenie makroekonomiczne w Unii Europejskiej jest słabe, a niski sentyment inwestycyjny związany z kryzysem krajów peryferyjnych Eurolandu nie będzie sprzyjać zwyżce konsumpcji stali oraz rozwojowi branży. W pierwszych pięciu miesiącach 212 roku produkcja stali w UE wyniosła 73,9 mln ton (-4,7% r/r). RYNEK STALI I WĘGLA KOKSOWEGO W EUROPIE Dekompozycja konsumpcji stali w Unii Europejskiej 3% Konstrukcje stalowe 12% 27% Prace strukturalne Inżynieria mechaniczna 1% 12% 4% 16% 14% 11% Automotive AGD Statki Rury Wyroby metalowe Pozosotałe Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Eurofer Główne sektory zużywające stal w Europie są związane z branżą budowlaną (konstrukcje stalowe, infrastruktura, inżynieria mechaniczna), automotive oraz produkcją rur. Perspektywy dla tej branży są jednak w 212 roku słabe. W sytuacji kryzysu finansowego banki nie są zainteresowane zwiększaniem akcji kredytowej dla przedsiębiorstw oraz finansowaniem wydatków na zakupy nieruchomości (budownictwo mieszkaniowe). Dodatkowo ograniczenia budżetów państw UE oraz cięcia wydatków infrastrukturalnych także przełożą się na spadek konsumpcji stali w bieżącym roku. Zgodnie z przedstawioną prognozą Eurofer, zarówno drugi oraz trzeci kwartał 212 roku zapiszą się ujemną dynamiką zużycia stali. Powolna poprawa klimatu inwestycyjnego spodziewana jest od 4Q 12. W całym 212 roku łączne zużycie stali (ważone udziałami sektorów) zmniejszy się o,6%. Dynamika zużycia stali w poszczególnych segmentach rynku [%] 211 1Q'12 2Q'12 3Q'12 4Q' Q'13 2Q'13 3Q'13 4Q' Konstrukcje stalowe 3,7-5,1 1,,9 1,2 -,2 4,5 1,5 2,3 2,8 2,6 Prace strukturalne 3,7-4, -2,2-1,1 -,1-1,8 1,9 1,6 1,8 2, 1,8 Inżynieria mechaniczna 1,7 3,1 -,6 -,2 1,2,9 1,9 3,3 3,8 3,7 3,2 Automotive 1,8 2,5,7 -,6 -,7,5-3,,8 3,1 4,4 1,2 AGD -5,2-4,9-1,3-1,9,7-1,8 2,6 2,3 1,9 2,1 2,2 Statki -5,4-2,5-5,2-3,5-2,9-3,5-5,9 -,5 2,6 2,7 -,6 Rury 1,2-13,6-3,6-2,2 3,9-4,2 4,3 2,1 2,2 2, 2,6 Wyroby metalowe 8,4, -1,,8 1,8,4 2, 2,9 3,1 3,2 2,8 Pozostałe,5-2,6-3,2 -,3 1,7-1,1 2,5 2,8 3,9 3,1 3,1 Suma 6,4-2,6 -,6 -,2 1,1 -,6 2, 2, 2,7 3, 2,4 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Eurofer 24

25 Produkcja stali w Niemczech 5 12,% 45 1,% 4 8,% 35 6,% 3 4,% 25 2,% 2,% 15-2,% 1-4,% 5-6,% sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty-8 kwi-8 lip-8 paź-8 sty-9 kwi-9 lip-9 paź-9 sty-1 kwi-1 lip-1 Produckcja stali [tys. ton] Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., WSA Produkcja stali w UE 25 paź-1 sty-11 kwi-11 Dynamika r/r lip-11 paź-11 sty-12 kwi-12-8,% 8,% Zarówno produkcja stali w Niemczech oraz w Unii Europejskiej spada w ujęciu r/r od października 211 roku. W okresie styczeń-maj 12 w Niemczech produkcja wyniosła 18,2 mln ton, a w UE była równa 73,9 mln ton). Od początku roku łączny wolumen produkcji w UE spadł o 4,5%. 2 6,% 4,% 15 2,% 1,% -2,% 5-4,% -6,% sty-7 kwi-7 lip-7 paź-7 sty-8 kwi-8 lip-8 paź-8 sty-9 kwi-9 lip-9 paź-9 sty-1 kwi-1 lip-1 paź-1 sty-11 kwi-11 lip-11 paź-11 sty-12 kwi-12 Produkcja [tys. ton] Dynamika r/r Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., WSA Spadek produkcji stali w Niemczech oraz całej UE dobrze wpisuje się w prognozę WSA zniżki jawnej konsumpcji stali w pierwszych dwóch kwartałach 212 roku. Według WSA w 2Q 12 obniżka zużycia wyniesie 5,5%. W całym 212 roku należy spodziewać się konsumpcji równej 153 mln ton (-2,7%). Zużycie stali w UE [mln ton] P 213P Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Eurofer Prognoza zużycia stali w UE 211 1Q'12 2Q'12 3Q'12 4Q' Q'13 2Q'13 3Q'13 4Q' Dynamika r/r 6,2-1,5-5,5,2 7,5-2,7 2,1 3,3 2,2 2,3 2,5 Źródło: Dom Maklerski BDM S.A., Eurofer 25