Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa. na przykładzie przedsiębiorstw z branży przetwórstwa drzewnego. Working paper

Transkrypt

1 A. Grzybek, Wroclaw University of Economics K. Kluczniak, Wroclaw University of Economics Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstw z branży przetwórstwa drzewnego Working paper JEL Classification: A10 Słowa kluczowe: Zarządzanie wartością i ryzykiem przedsiębiorstwa, Zarządzanie należnościami, Wartość przedsiębiorstwa Streszczenie: This paper describes the strategy for debt management in enterprises for wood industry and other products of wood and cork. Its objective is to identify solutions that lead to increased business value through the appropriate management of receivables.

2 1. Wstęp Podstawowym celem zarządzania przedsiębiorstwa jest maksymalizowanie jego wartości. 1 W osiągnięciu tego celu niezbędna jest ustalenie, co dokładnie rozumiemy pod kategorią maksymalizacji, a także analiza wszystkich składników wpływających na wartość przedsiębiorstwa. Maksymalizowanie wartości przedsiębiorstwa natomiast związane jest z systematycznym generowaniem jego wzrostów w taki sposób, aby inwestorzy osiągali przynajmniej minimalną wymaganą stopę zwrotu. 2 Uzyskanie właśnie takiej stopy zwrotu jest jednoznaczne z osiągnięciem oczekiwanego zysku, a tym samym wartości dodanej dla właścicieli. Wartość przedsiębiorstwa definiowana jest jako wartość oczekiwanych przepływów pieniężnych odpowiednio zdyskontowanych. Poddając analizie wartości przepływów pieniężnych przedsiębiorstwa, można wysunąć wnioski, że są one zależne od generowanych przez firmę przychodów oraz ponoszonych przez nią kosztów, a bardziej precyzyjnie ich wartość jest skorelowana z poszczególnymi składnikami majątku. Koszt finansowania z kolei jest powiązany z kosztem pozyskania zarówno kapitału własnego, jak obcego. Długość funkcjonowania firmy natomiast związany jest z zachowaniem przez nią płynności. Ponadto poddając analizie wartości przepływów pieniężnych przedsiębiorstwa, można wysunąć wnioski, że są one zależne od generowanych przez firmę przychodów oraz ponoszonych przez nią kosztów, a bardziej precyzyjnie ich wartość jest skorelowana z poszczególnymi składnikami majątku. Koszt finansowania z kolei jest powiązany z kosztem pozyskania zarówno kapitału własnego, jak obcego. Długość funkcjonowania firmy natomiast związany jest z zachowaniem przez nią płynności. Celem niniejszej pracy jest analiza zarządzania wartością dwóch wybranych przedsiębiorstw oraz zaproponowanie strategii wzrostu ich wartości. W kolejnych rozdziałach zostały opracowane teoretyczne i praktyczne aspekty decyzji związanych ze wzrostem wartości przedsiębiorstwa poprzez zarządzanie składnikiem kapitału obrotowego netto, którym są należności. 1 Karpuś P., Węcławski J., Problemy rozmowy rynku finansowego w aspekcie wzrostu gospodarczego, Michalski G., Wpływ decyzji w zakresie strategii zarządzania kapitałem obrotowym netto na wartość przedsiębiorstwa, UMCS, Lublin Nowak E., Controlling w działalności przedsiębiorstwa, Nita B., Controlling w zarządzaniu wartością przedsiębiorstwa, Polskie wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2004.

3 2. Teoretyczne podejście do zarządzania wartością przedsiębiorstwa poprzez zarządzanie należnościami Należności oznaczają sprzedaż z odroczonym terminem płatności o charakterze rozliczeniowym lub kredytu kupieckiego. 3 Zarządzanie należnościami polega m.in. na monitorowaniu dotrzymywanych przez kontrahentów terminów, ustaleniu wartościowych limitów należności dla poszczególnych odbiorców, ustaleniu odsetek zwłokę oraz procedur windykacyjnych. 4 W kontekście budowania wartości przedsiębiorstwa zarządzanie należnościami wpływa na: Przepływy pieniężne poprzez koszty oraz zmianę kapitału pracującego netto, Koszty finansowania przedsiębiorstwa, Okres działania przedsiębiorstwa. 5 Jak już wcześniej wspomniano należności należą do kapitałów obrotowych netto (Net Working Capital NWC). Jest to taka część aktywów bieżących, która finansowa jest kapitałami stałymi, a wiąże się przede wszystkim z brakiem synchronizacji pomiędzy formalnym powstawaniem przychodów ze sprzedaży a rzeczywistym wpływem środków pieniężnych. 6 Można zatem wysunąć wniosek, że w kreacji wartości przedsiębiorstwa rolę odgrywa moment wystąpienia kosztu, a zatem wydatku związanego ze spłatą zobowiązania, oraz wpływu środków pieniężnych, czyli wpłaty należności. Istotą kapitału pracującego netto jest fakt zamrożenia środków przeznaczonych na jego tworzenie. Oznacza to, że przy wzroście produkcji, a zatem przy wzroście zapasów, środków pieniężnych oraz należności, część aktywów bieżących będzie finansowana pasywami bieżącymi, natomiast aktywa tworzące kapitał pracujący netto przez inne, alternatywne i droższe finansowanie działalności przedsiębiorstwa, w wyniku którego zmianie ulega jego wartość. Odroczona sprzedaż oznacza dla przedsiębiorstwa również koszty oferowania takiego rozwiązania dla kontrahentów. Są to przede wszystkim koszty należności utraconych i przeterminowanych, koszty finansowania alternatywnego dalszej działalności, koszty monitorowania ryzyka i windykacji. Wzrost sprzedaży z odroczonym terminem płatności, powoduje zatem wzrost kosztów obsługi należności. Ryzyko takiej transakcji 3 Dziawgo D., Zawadzki A., Finanse przedsiębiorstwa. Istota, narzędzia, zarządzanie, Wyd. Stowarzyszenie Księgowych w Polsce,Instytut Certyfikacji Zawodowej Księgowych, 2011, s Ibidem. 5 Bernaś B., Pluta W., Zarządzanie finansami firm teoria i praktyka, Michalski G., Elementy teorii portfela w zarządzaniu należnościami, Wyd. Akademii Ekonomicznej im. Oskara Langego we Wrocławiu, Wrocław 2007, s Ibidem.

4 wiąże się natomiast z wystąpieniem strat, co w długiej perspektywie czasu może oznaczać niewypłacalność samego przedsiębiorstwa i jego upadłość. Efektywne zarządzanie należnościami powinno zatem opierać się na zapewnieniu ciągłości, przeciwdziałaniu sezonowości oraz zdynamizowaniu sprzedaży, zmniejszaniu stanów magazynowych produktów, minimalizacji kosztów utrzymania należności, zarządzaniu ryzykiem kredytowym. 7 Wśród strategii zarządzania należnościami wyróżnić można: strategię defensywną, strategię ofensywną, strategię umiarkowaną. 8 Strategią defensywną charakteryzują się przedsiębiorstwa o stosunkowo dużych należnościach na tle branży, stosujące łagodne metody zawierania kontraktów i sposobów jego rozliczania, obarczone dużym ryzykiem kredytowym przy niskim zabezpieczeniu. Przedsiębiorstwa te charakteryzują się długim cyklem rotacji należności. Strategia ofensywna oparta jest na stosunkowo małym udziale należności w sumie bilansowej na tle branży. Przedsiębiorstwo przestrzega się przed ryzykiem kredytowym, stosując zabezpieczenia, krótkie terminy wywiązywania się z kontraktu. Strategia umiarkowana łączy strategię ofensywną z defensywną. Przedsiębiorstwo realizujące właśnie taką strategię wybiera kontrahentów o małym ryzyku kredytowym, oferuje średnie terminy wywiązywania się ze zobowiązania i stosuje łagodne podejście w ściąganiu należności. Przy stosunkowo niskim poziomie ryzyka kredytowego nie wymaga zabezpieczeń przy sprzedaży odroczonej. Zarówno w strategii ofensywnej jak defensywnej zalecane jest monitorowanie należności, a dopuszczalne oferowanie upustów. 3. Zastosowanie wybranych strategii zarządzania Spółki badane przez nas w zakresie procesu zarządzania należnościami to spółki branży 16, zajmujące się szeroko pojętym przemysłem drzewnym. Na podstawie sprawozdań finansowych z lat poddano analizie szereg wskaźników finansowych odnoszących się bezpośrednio do utrzymywanego z firmie poziomu należności wynikających z dostaw i usług. Porównanie tych spółek między sobą, a także porównanie niektórych wartości wskaźników z wartościami optymalnymi dla branży pozwoli na ocenę efektywności procesu zarządzania należnościami w tych przedsiębiorstwach, a tym samym na wysunięcie wniosków i rad, które mogłyby być pomocne w celu poprawy sytuacji i przyczynić się do wzrostu wartości spółek. 7 Szymański P., Zarządzanie majątkiem obrotowym w procesie kreowania wartości przedsiębiorstwa, wyd. Biblioteka Nauki, Łódź 2007, s Ibidem.

5 Tabela 1 wybrane wskaźniki zarządzania należnościami Spółka 1 Spółka dział należności w aktywach ogółem 0,06 0,08 0,20 0,20 Udział należności w majątku obrotowym lub aktywach 0,25 0,30 0,43 0,38 obrotowych Udział należności przeterminowanych w należnościach 0,13 0,08 0,57 0,50 ogółem Przeciętna sprzedaż roczna 32,01 42,84 540,11 620,11 Rotacja należności 8,73 9,93 10,36 Należności przeciętne 1 765,85 zł ,50 zł ,00 zł Średni okres inkasowania należności 41,79 36,75 35,24 porównanie trendów w sprzedaży i należnościach 0,86 1,07 0,94 Porównanie trendów w dochodach i należnościach 0,87-0,12-26,48 Porównanie trendów w przepływach operacyjnych netto 0,27 0,76 0,62 i należnościach DSO (liczba dni sprzedaży za którą nie zainkasowano brak brak 42,00 38,00 gotówki) informacji informacji Źródło: opracowanie własne, por. P.Szymański, Zarządzanie majątkiem obrotowym w procesie kreowania wartości przedsiębiorstwa, wyd. Petros, Łódź Technicznie zostały policzone wskaźniki dotyczące należności dla omawianych spółek, których głównym przedmiotem działalności jest produkcja drewna i komponentów drewnianych, które generują w tych spółkach największą część przychodów. W tym opracowaniu skupimy się na najważniejszych wskaźnikach, które dają nam największy zasób informacji dotyczących sytuacji spółki w kwestii zarządzania należnościami. Wskaźniki przedstawiają nam stosunkowo sprzeczne informacje, które ukazują dobrą sytuację w jednej dziedzinie, a w innej wręcz przeciwnie, ukazując braki w umiejętnościach zarządzających spółkami. Wskaźnik udziału należności przeterminowanych w należnościach wprost informuję, jak kształtuję się sytuacja terminowości spłat należności w spółkach, co pozwala określić grono klientów ryzykownych i niepewnych. W spółce 1 poziom należności przeterminowanych spadł na przestrzeni analizowanych lat i utrzymuję się na niskim poziomie, który świadczy o dużej płynności aktywów spółki. Porównywalnie w spółce 2 sytuacja ta prezentuję się dużo gorzej, gdzie aż połowa należności nie jest spłacana w terminie, chociaż poziom tego wskaźnika sukcesywnie spada. Kolejną porównywalną wartością jest wskaźnik średniego okresu inkasowania należności, który dla branży wynosi średnio 36,66 dnia, natomiast odpowiednio dla spółki 1-41,79 a dla spółki 2-35,24 dnia. Implikuje to wniosek, że w tej dziedzinie zarządzania należnościami spółki dają sobie doskonale radę, a ich polityka w tej kwestii nie powinna ulegać zmianie-ten poziom pozwala na bezpieczny rozwój spółki, utrzymanie kontrahentów, ale brak zagrożenia utraty płynności. Następnie porównałyśmy trendy w sprzedaży i należnościach, które obrazują, która z tych wartości ma szybszy przyrost. Zarówno w spółce 1, jak i spółce 2 wartość ta jest poniżej 1 (odpowiednio 0,86 i 0,94). Oznacza to problemy z finansowaniem działalności i

6 konieczność szukania alternatywnych źródeł. Porównanie trendów z dochodach i należnościach i również powinien być większy od 1. W spółce 1 wynosi on 0,87 i może wynikać z polityki spółki, która dla zwiększenia sprzedaży stosuje obniżenia marży własnej. Jednak w spółce 2 wskaźnik ten wynosi -26,48 i wynika z poniesionej przez spółkę w 2010r. straty. Poziom ten jest jednak zastraszający i powinien zmusić kadrę zarządzającą do zastanowienia się nad przyczynami takiego stanu rzeczy. Porównanie trendów w przepływach operacyjnych netto i należnościach jest wymiernym wskaźnikiem pokazującym, czy ilości kontrahentów płacących w terminie wzrasta czy spada; poziom poniżej 1 wskazuje na tendencję negatywną. W obu spółkach poziom ten jest stanowczo zbyt niski w analizowanym okresie roku i wykazuje nadmierne kredytowanie odbiorców oraz ich nierzetelność w kwestii spłat należności wobec spółek 1 i 2. W obu przypadkach występuję ujemny przyrost poziomu należności. 4. Podsumowanie Praca została poświęcona odpowiedniemu zarządzaniu należnościami w przedsiębiorstwie. Dopasowana struktura należności zapewni wzrost wartości tych spółek. Biorąc pod uwagę wszystkie informacje, jakie daje nam analiza wskaźnikowa możemy stwierdzić, że spółka 1 do tej pory stosowała ofensywną strategię, jednak ulega to zmianie w kierunku wydłużania okresów spłaty oraz udziału należności w ogóle aktywów czyli strategii umiarkowanej. Ujemny przyrost poziomu należności zarówno w 2010, jak i w 2011 roku implikuje spadek poziomu NWC, a tym samym wzrost przepływów pieniężnych będących podstawą wyceny spółki metodą dochodową. Chociaż spółce 1 wiele brakuje do osiągnięcia optymalnych wartości, ważne jest zwrócenie uwagi na wewnętrzną sytuację spółki 1, na którą składa się stosunkowo niedawny debiut na rynku New Connect, z czego może wynikać obniżanie marży, otwarta polityka na odbiorców odzwierciedlająca się w stanie i strukturze należności. Natomiast spółka 2 prezentuje odmienną strategię, mianowicie strategię defensywną, chociaż porównując lata 2010 i 2011 udział należności sytuacja ta poprawia się. Głównym problemem spółki jest nieefektywne zarządzanie należnościami przejawiające się w bardzo dużym (ok. 50%) udziale należności przeterminowanych. W 2010r. poziom należności się zwiększył, ale już w następnym drastycznie spadł przy jednoczesnym wzroście przychodów, co daje w ostateczności niższy poziom NWC i wyższą wartość spółki 2.

7 Bibliografia: Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: or Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp , Available at SSRN: Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics- Zemedelska Ekonomika, 54, 5, Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work. Available at SSRN: Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava,

8 Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century - Quest for Configurations in Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec. Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research, 86, 3, Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE 62, 2, Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, Available at SSRN: or Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování, oceňování, riziko, flexibilita, Ekopress, Prague. Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb

9 in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp , Available at SSRN: Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions (December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012, Volume 7, Issue 2. Available at SSRN: or Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, Available at SSRN: Michalski, Grzegorz Marek, Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations (Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 2012(68(124)): ICID: , Available at SSRN: or MPB - Dane dla lat , Karpuś P., Węcławski J., Problemy rozmowy rynku finansowego w aspekcie wzrostu gospodarczego, Michalski G., Wpływ decyzji w zakresie strategii zarządzania kapitałem obrotowym netto na wartość przedsiębiorstwa, UMCS, Lublin Nowak E., Controlling w działalności przedsiębiorstwa, Nita B., Controlling w zarządzaniu wartością przedsiębiorstwa, Polskie wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa Dziawgo D., Zawadzki A., Finanse przedsiębiorstwa. Istota, narzędzia, zarządzanie, Wyd. Stowarzyszenie Księgowych w Polsce, Instytut Certyfikacji Zawodowej Księgowych, Bernaś B., Pluta W., Zarządzanie finansami firm teoria i praktyka, Michalski G., Elementy teorii portfela w zarządzaniu należnościami, Wyd. Akademii Ekonomicznej im. Oskara Langego we Wrocławiu, Wrocław Szymański P., Zarządzanie majątkiem obrotowym w procesie kreowania wartości przedsiębiorstwa, wyd. Biblioteka Nauki, Łódź 2007.

10 Szczepankowski P., Wycena i zarządzanie wartością przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa Nita B., Metody wyceny i kształtowania wartości przedsiębiorstwa, PWE Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Czekaj J., Dresler Z., Zarządzanie finansami przedsiębiorstw. Podstawy teorii, Polskie Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa Głowacki S., Zarządzanie należnościami w:zarzecki D., Zarządzanie finansami. Cele-organizacja-narzędzia, Wyd. Fundacja Rozwoju Rachunkowości w Polsce, Warszawa Sierpińska M., Wędzki D., Zarządzanie płynnością finansową w przedsiębiorstwie, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa Machała R., Zarządzanie finansami iw wycena firmy, Oficyna Wydawnicza Unimex, Wrocław Literatura użyta w pracy: Karpuś P., Węcławski J., Problemy rozmowy rynku finansowego w aspekcie wzrostu gospodarczego, Michalski G., Wpływ decyzji w zakresie strategii zarządzania kapitałem obrotowym netto na wartość przedsiębiorstwa, UMCS, Lublin Nowak E., Controlling w działalności przedsiębiorstwa, Nita B., Controlling w zarządzaniu wartością przedsiębiorstwa, Polskie wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa Dziawgo D., Zawadzki A., Finanse przedsiębiorstwa. Istota, narzędzia, zarządzanie, Wyd. Stowarzyszenie Księgowych w Polsce, Instytut Certyfikacji Zawodowej Księgowych, Bernaś B., Pluta W., Zarządzanie finansami firm teoria i praktyka, Michalski G., Elementy teorii portfela w zarządzaniu należnościami, Wyd. Akademii Ekonomicznej im. Oskara Langego we Wrocławiu, Wrocław Szymański P., Zarządzanie majątkiem obrotowym w procesie kreowania wartości przedsiębiorstwa, wyd. Biblioteka Nauki, Łódź 2007.