Dziennik Ekonomiczny. Hydra inflacji z otchłani deflacji. Analizy Makroekonomiczne

Transkrypt

1 Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne marca 6 Hydra inflacji z otchłani deflacji Temat dnia: Hydra inflacji z otchłani deflacji Biorąc pod uwagę coroczną rewizję struktury koszyka konsumpcyjnego (która obniżyła inflację CPI w styczniu br. o,pp do -,9% r/r), przewidujemy, że inflacja CPI pozostanie ujemna do przełomu q i q 6, po czym odbije do,6% r/r na koniec 6 r., a w q7 wzrośnie do ok.,%. W świetle naszej prognozy inflacji CPI przewidujemy, że stopy procentowe NBP w 6 r. pozostaną bez zmian, chyba że tempo wzrostu PKB spadnie poniżej %. W ślad za dalszym wzrostem inflacji w przyszłym roku prognozujemy podwyżki stóp procentowych o -pb w trakcie 7 r. Przegląd wydarzeń gospodarczych: POL: Kwestia hipotecznych kredytów walutowych powinna zostać rozwiązana, ale koszty przewalutowania nie powinny przekroczyć mld zł i powinny być rozłożone na kilka lat. (J. Gowin, wicepremier, minister nauki i szkolnictwa wyższego) [Reuters, 6--] POL: Ostatnie dane potwierdzają prawidłowość prowadzonej od roku polityki monetarnej. Główna stopa, będąca na poziomie, procent od marca r., ustalona przez RPP poprzedniej kadencji, dobrze służy polskiej gospodarce. ( ) Myślę, że stopy procentowe mogą pozostać na obecnym poziomie jeszcze przez jakiś czas. Na razie nie widzę na horyzoncie żadnych czynników, które miałyby mnie osobiście skłonić do zmiany tego nastawienia. (E. Gatnar, członek RPP) [Reuters, 6--] POL: Wynik finansowy netto przedsiębiorstw w Polsce w r. wyniósł 9, mld zł i był wyższy o,% r/r. [GUS, 6--] Dziś w kalendarzu: 9: PMI dla przemysłu Niemiec w marcu (odczyt wst.) (konsensus:,8 pkt. vs., pkt. w lutym) : indeks Ifo w Niemczech w marcu (konsensus:,9 pkt. vs.,7 pkt. w lutym) : - PMI dla przemysłu strefy euro w marcu (odczyt wst.) (konsensus:, pkt. vs., pkt. w lutym) : posiedzenie MNB (konsensus:,% vs.,%) Wykres dnia: Deflator PKB vs. inflacja CPI - %, r/r Źródło: GUS, PKO Bank Polski. Deflator PKB Inflacja CPI - q q6 q7 q8 q9 q q q q q q Główny Ekonomista Radosław Bodys radoslaw.bodys@pkobp.pl tel. 8 8 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Piotr Bujak Starszy Ekonomista Kierownik Zespołu tel. 8 Marcin Czaplicki Ekonomista (ceny, zagranica) tel. Michał Rot Ekonomista (sfera realna) tel. 8 Karolina Sędzimir Ekonomista (rynek pracy) tel Realny PKB (%),6, Produkcja przemysł. (%),9 6, Stopa bezrobocia (%) 9,8 8,9 Inflacja CPI (%) -,9 -, Inflacja bazowa (%),, Podaż pieniądza M (%) 9, 9, Saldo obrotów bieżących (%PKB) -, -, Deficyt fiskalny (%PKB)* -, -, Dług publiczny (%PKB)*,,6 Stopa referencyjna (%),, EUR-PLN,6, Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); Prognozy PKO BP (BSR); *ESA.

2 Żywność i napoje Transport Restauracje Edukacja Użytk. mieszkania Łączność Alkohol Odzież i obuwie Inne Wypos. mieszkania Rekreacja Zdrowie Dziennik ekonomiczny..6 Hydra inflacji z otchłani deflacji Dane o inflacji HICP pokazują kontynuację rozbieżności między inflacją towarów i usług. Warto zauważyc, że inflacja usług pozostawała w ostatnich miesiącach stabilna w okolicy % r/r. Jednocześnie wyniki ankiet oczekiwań sprzedawców detalicznych wskazują na odbicie cen towarów, które spadają od prawie dwóch lat. Także presja płacowa rośnie w ostatnich miesiącach. Biorąc pod uwagę coroczną rewizję struktury koszyka konsumpcyjnego (która obniżyła inflację CPI w styczniu br. o,pp do -,9% r/r), przewidujemy, że inflacja CPI pozostanie ujemna do przełomu q i q 6, po czym odbije do,6% r/r na koniec 6 r., a w q7 wzrośnie do ok.,%. W świetle naszej prognozy inflacji CPI przewidujemy, że stopy procentowe NBP w 6 r. pozostaną bez zmian, chyba że tempo wzrostu PKB spadnie poniżej %. W ślad za dalszym wzrostem inflacji w przyszłym roku prognozujemy podwyżki stóp procentowych o -pb w trakcie 7 r. Coroczna rewizja koszyka CPI obniżyła inflację o,pp, spychając styczniową inflację w dół do -,9% r/r z raportowanych wcześniej -,7% r/r (opartych na starych wagach). W lutym inflacja CPI wzrosła do -,8% r/r, ponieważ nad efektem spadków cen paliw i leków przeważył wpływ wzrostu cen żywności. Inflacja żywności przyspieszyła do,% r/r najwyższego poziomu od lat. Do -,7% r/r pogłębiła się deflacja cen energii. Ich spadek będzie kontynuowany w kolejnych miesiącach biorąc pod uwagę wpływ spadków cen ropy na ceny gazu: URE zatwierdził w zeszłym tygodniu obniżenie taryfy gazowej dla klientów detalicznych przez PGNiG (-,%), co odejmie,-,pp od ścieżki inflacji począwszy od kwietnia. Inflacja bazowa spadła do -,% r/r w styczniu i w lutym (najniższe odczyty od czerwca 6 r.) w wyniku spadków cen żywności i obuwia. Coroczne rewizje wag koszyków inflacyjnych GUS i Eurostatu doprowadziły do pogłębienia się różnicy między CPI i HICP. Inflacja HICP wzrosła do -,% r/r w styczniu i -,% r/r w lutym (vs. inflacja CPI odpowiednio -,9% r/r i -,8% r/r). Ostatnie odczyty inflacji HICP pokazują kontynuację rozbieżności między cenami towarów i usług. Inflacja usług przyspieszyła do,% r/r w styczniu i,% r/r w lutym, podczas gdy inflacja towarów pozostała głęboko poniżej zera na poziomie -,% zarówno w styczniu, jak i w lutym. Brak inflacji bazowej % r/r Inflacja bazowa Inflacja bazowa bez odzieży - sty sty sty 7 sty 9 sty sty sty Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski. Zmiany w wagach koszyka CPI (6 vs. ),,,, -, -, -, -, pp -, -, -, Źródło: GUS, PKO Bank Polski.,,,,, Prognoza inflacji i stóp procentowych na kolejne M % r/r % prognoza Inflacja towarów vs. inflacja usług 6 % r/r Prognoza - Inflacja CPI (L) - Stopa referencyjna (P) sty sty sty sty sty sty sty 6 sty 7 Źródło: NBP, GUS, Eurostat, PKO Bank Polski. - HICP towary - HICP usługi - sty sty sty sty sty sty sty 6

3 ..6 W kontekście stabilnej inflacji cen usług na poziomie ok. % r/r, warto zauważyć, że ankiety oczekiwań sprzedawców detalicznych dotyczących zmian cen sugerują wzrost inflacji towarów. Oczekiwania wiążą się z: napięciami na rynku pracy, słabym kursem złotego oraz planowanym wprowadzeniem podatku handlowego. Co ważne, w ostatnich miesiącach nasila się presja na wzrost płac. Ankieta NBP dotycząca oczekiwań na wzrost wynagrodzeń która historycznie wykazuje silną korelację z płacami wskazuje na możliwe przyspieszenie tempa ich wzrostu do poziomu ok. % w najbliższych kwartałach (por. Wykres), z,-,% w ostatnich miesiącach. Zakładając prawdopodobny wzrost zatrudnienia o -% (i brak inflacji) sugeruje to wzrost realnego dochodu do dyspozycji o ok. 6% w 6 r. W połączeniu ze wzrostem dochodów wynikającym z programu + (który zaczyna się w kwietniu) powinno to skutkować przyspieszeniem tempa wzrostu konsumpcji do potencjalnie nawet % r/r w drugiej połowie roku z % r/r obecnie, dodając,-,pp do inflacji CPI na koniec roku. Oczekujemy, że deflacja utrzyma się do q-q 6. Ilościowe modele inflacji (bazujące na analizie szeregów czasowych) pokazują zerową inflację na koniec roku. Uzupełniamy tę prognozę o następujące czynniki: () zakładamy, że wzrost składek na ubezpieczenia samochodów doda ok.,8pp do inflacji na koniec roku, () szacujemy, że podatek handlowy może podnieść ścieżkę inflacyjną o,-,pp (jeżeli zostanie wprowadzony w tym roku), () program + i rosnąca presja płacowa mogą podnieść poziom cen o,-,pp, a () potencjalny dalszy spadek cen gazu może odjąć,pp od inflacji na koniec roku. Suma ww. składowych implikuje górną granicę przedziału prognozy inflacji CPI na koniec roku na poziomie,-,% r/r. Zakładając średnią dla powyższych skrajnych szacunków inflacji, w scenariuszu bazowym oczekujemy wzrostu inflacji CPI do,6% r/r w grudniu (Tabela) i -,% średnio w całym 6 r. Nasza prognoza jest zbieżna z projekcją NBP opublikowaną tydzień temu. Z punktu widzenia polityki pieniężnej zakładana przez nas trajektoria inflacji jest spójna z brakiem zmian stóp NBP w 6 r. (chyba, że tempo wzrostu spadnie poniżej %). Oczekujemy, że w 7 r. inflacja powróci do przedziału odchyleń od celu, a wzrost PKB pozostanie silny, wspierany przez stymulus fiskalny. W związku z powyższym spodziewamy się zmiany nastawienia RPP i oczekujemy podwyżek w skali -pb w 7 r. Wzrost płac vs. oczekiwania podwyżek %, sa % r/r Procent przedsiębiorstw prognozujacych wzrost płac (L) Źródło: NBP, GUS, PKO Bank Polski. Płace mar mar 7 mar 9 mar mar mar Prognoza inflacji CPI w grudniu 6 r.: składowe i czynniki ryzyka %, pp Prognoza ilościowa^, Wyższy koszt ubezp. samochodu,8 Podatek handlowy*,-, +**,-, Silniejszy wzrost płac, Obniżki cen gazu -,8 Prognoza ilościowa + inne czynniki^^,-, Prognoza PKO BP,6 Źródło: PKO Bank Polski. ^ średni szacunek z modeli szeregów czasowych (przy założeniu stałych cen ropy), *wyższy wpływ, jeżeli mali sprzedawcy (niepłacący podatku) zdecydują się podnieść ceny równolegle do dużych sprzedawców (opodatkowanych), ** szacowany wpływ na inflację zależy od importochłonności konsumpcji oraz rozmiarów efektu przypisania. NB. wrażliwość inflacji na zmiany cen ropy: zmiana ceny ropy Brent w skali USD/b zmniejsza / zwiększa stopę inflacji CPI o,pp Inflacja towarów HICP vs. oczekiwania sprzedawców detalicznych co do cen 7 6 %, r/r HICP - towary (L) GUS (P) sty sty sty sty sty sty sty 6 Źródło: GUS, Eurostat, PKO Bank Polski.

4 ..6 Przegląd wydarzeń gospodarczych POL: Kwestia hipotecznych kredytów walutowych powinna zostać rozwiązana, ale koszty przewalutowania nie powinny przekroczyć mld zł i powinny być rozłożone na kilka lat. (J. Gowin, wicepremier, minister nauki i szkolnictwa wyższego) [Reuters, 6--] POL: Ostatnie dane potwierdzają prawidłowość prowadzonej od roku polityki monetarnej. Główna stopa, będąca na poziomie, procent od marca roku, ustalona przez RPP poprzedniej kadencji, dobrze służy polskiej gospodarce. ( ) Myślę, że stopy procentowe mogą pozostać na obecnym poziomie jeszcze przez jakiś czas. Na razie nie widzę na horyzoncie żadnych czynników, które miałyby mnie osobiście skłonić do zmiany tego nastawienia. (E. Gatnar, członek RPP) [Reuters, 6--] POL: Wynik finansowy netto przedsiębiorstw w Polsce w r. wyniósł 9, mld zł i był wyższy o,% r/r. [GUS, 6--] UE: Unia Europejska i Turcja zawarły porozumienie w sprawie ograniczenia napływu imigrantów do Europy. (B. Sobotka, premier Czech) [Reuters, 6-- 8] POL: Uważam, że w tym momencie najbardziej prawdopodobna ścieżka, jeśli chodzi o stopy procentowe w Polsce, to ścieżka stabilna. (Ł. Hardt, członek RPP) [PAP, 6--8] POL: Ja bym w dół nawet trochę opuścił [stopy NBP - PAP], ale ta przestrzeń jest niewielka. Nawet, jeśli by obniżyć o, punktu, to jakieś znaczenie będzie to miało, ale nie tu są rezerwy. Trzeba pobudzać jednocześnie wzrost oszczędności. Trzeba szukać pola do współgrania polityki pieniężnej z polityką rządu. (J. Żyżyński, powołany na członka RPP) [PAP, 6--8] POL: Sejm powołał J. Żyżyńskiego do Rady Polityki Pieniężnej, zaprzysiężenie nowego członka Rady odbędzie się prawdopodobnie marca. [PAP, 6--8] POL: Wprowadzenie ustawy podnoszącej minimalną stawkę godzinową przy umowach zleceniach do zł najwcześniej nastąpi września. (S. Szwed, wiceminister rodziny, pracy i polityki społecznej) [PAP, 6--7] POL: Pewna forma rozłożenia wzrostu kwoty wolnej od podatku w czasie jest na pewno potrzebna, aby deficyt sektora finansów publicznych nie przekroczył poziomu % PKB. (L. Skiba, wiceminister finansów) [PAP, 6--7] POL: Rozwiązania w zakresie polityki społeczno-gospodarczej w kolejnych latach będą implementowane w taki sposób, aby nie naruszyć stabilności finansów publicznych. (...) w drugiej połowie roku zostanie podjęta decyzja dotycząca możliwości obniżenia stawek podatku od towarów i usług VAT z poziomów % i 8% do odpowiednio % i 7%. (L. Skiba, wiceminister finansów) [PAP, 6-- 7] POL: Według szacunków Instytutu Ekonomicznego NBP zmiana taryfy dla PGNiG w zakresie obrotu paliwami gazowymi zatwierdzona przez URE wpłynie na niższą dynamikę CPI o około,-,7pp, a marcowa projekcja inflacji NBP już ją uwzględnia. [PAP, 6--7]

5 ..6 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Piątek, 8 marca Indeks Uniwersytetu Michigan (mar., wst.) Poniedziałek, marca Sprzedaż domów na rynku wtórnym (lut.) Wtorek, marca : USA 9,7 pkt. 9, pkt. 9, pkt. : USA,7 mln, mln,8 mln Nieoczekiwany spadek indeksu przy pogorszeniu obu komponentów: oczekiwań i oceny bieżącej sytuacji. Słabszy od oczekiwań odczyt stanowi odstępstwo od danych z rynku nieruchomości wskazujących na jego stopniowe ożywienie. PMI w przemyśle (mar., wst.) Indeks Ifo (mar.) 9: : GER GER, pkt.,7 pkt.,8 pkt.,9 pkt Osłabienie obaw o gospodarki wschodzące oraz działania głównych banków centralnych powinny się PMI w przemyśle (mar., wst.) : EMU, pkt., pkt. -- przełożyć na ocenę koniunktury w przemyśle Niemiec i strefy euro. Posiedzenie MNB : HUN,%,% -- PMI w przemyśle (mar., wst.) : USA, pkt Środa, marca Stopa bezrobocia rejestrowanego (lut.) : POL,%,%,% Konsensus wskazuje na brak zmian stóp, ale przedstawiciele MNB sugerowali, że mogą podążyć za EBC. Ostatnie odczyty wskazują na łagodne odbicie aktywności gospodarczej w amerykańskim przemyśle. Sezonowa stabilizacja i jednocześnie utrzymanie spadkowego trendu (-,6% r/r). Sprzedaż nowych domów (lut.) : USA 9 tys. tys. -- Na amerykańskim rynku budowlanym trwa umiarkowane ożywienie. Czwartek, marca Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych : USA 6 tys. 6 tys. -- Piątek, marca PKB (q, annual., ost.) : USA,% r/r,% r/r -- Rynek pracy w USA pozostaje w bardzo dobrej kondycji. Według drugiego odczytu wzrost gospodarki USA wyhamował w q do,% k/k saar (vs.,% k/k saar w q), przy spadku dynamiki konsumpcji (do,% k/k saar vs.,% k/k saar w q) i stabilizacji spadku inwestycji prywatnych (-,7% k/k saar vs. -,7% k/k saar w q). Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Reuters, PKO Bank Polski.

6 ..6 Dane i prognozy makroekonomiczne -lis -gru 6-sty 6-lut q q q q 6 Sfera realna PKB (% r/r) x x x x,7,,,9,6, Popyt krajowy (% r/r) x x x x,9,,,,, Spożycie indywidualne (% r/r) x x x x,,,,,, Inwestycje w środki trwałe (% r/r) x x x x, 6,,6,9 6,,9 Sprzedaż krajowa (% r/r)* x x x x,,,,8,7,6 Zapasy (pkt. proc.) x x x x -, -, -,, -,, Eksport netto (pkt. proc.) x x x x,9,,,, -, Produkcja przemysłowa (% r/r) 7,8 6,7, 6,7,,9, 6,6,9, Produkcja budow.-montażowa (% r/r), -, -8,6 -,,,, -,,8 x Sprzedaż detaliczna (% r/r),,9,9,9,6,,,,9 x PKB (mld PLN) x x x x Rynek pracy Stopa bezrobocia rejestrowanego^(%) 9,7 9,8,,,, 9,7 9,8 9,8 8,9 Zatrudnienie przedsiębiorstwa (% r/r),,,,,,,,,, Płace przedsiębiorstwa (% r/r),,,,9,9,,6,,, Procesy inflacyjne Inflacja CPI (% r/r) -,6 -, -,9 -,8 -, -,9 -,7 -,6 -,9 -, Inflacja bazowa (% r/r),, -, -,,,,,,, % średnia obcięta (% r/r) -, -, -,6 -, -, -,, -, -, x Inflacja PPI (% r/r) -,8 -,8 -, -, -,7 -, -, -,6 -, -, Agregaty monetarne^ Podaż pieniądza M (mld PLN),,, 8, 66, 78,9 7,,, 6, Podaż pieniądza M (% r/r) 9, 9,,, 8,8 8, 8, 9, 9, 9, Podaż pieniądza M realnie (% r/r), 9,6,9,7, 9, 9, 9,6 9,6 8,6 Kredyty ogółem (mld PLN) 76,7 77, 9,8 x,7,8 7, 77, 77,, Kredyty ogółem (% r/r) 7, 7, 6, x 7, 7,6 7, 7, 7, 6,8 Depozyty ogółem (mld PLN) 9,7 6,, x 989, 989, 6, 6, 6, 6,6 Depozyty ogółem (% r/r) 7,6 7,6 7,8 x 8,9,8 7,6 7,6 7,6 6,7 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (%PKB) -, -,,, -, -, -, -, -, -, Bilans handlowy (% PKB),,6,6, -,,,,6,6 -, Bezpośrednie inwestycje zagr. (%PKB),8,,6,6,6,,,,,7 Polityka fiskalna Deficyt fiskalny (% PKB) x x x x x x x x -, -, Dług publiczny (% PKB) x x x x x x x x,,6 Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP^ (%),,,,,,,,,, Stopa lombardowa^ (%),,,,,,,,,, Stopa depozytowa^ (%),,,,,,,,,, WIBOR M x^ (%),7,7,7,68,6,7,7,7,7,7 WIBOR M x^ realnie (%)**,,,,8,,6,,,,7 Kursy walutowe^x EUR-PLN,6,6,,6,9,9,,6,6, USD-PLN,,9,7,99,8,77,78,9,9, CHF-PLN,9,9,99,99,9,,88,9,9, EUR-USD,6,9,8,9,7,,,9,9, Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, x prognoza PKO BP BSR, *popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, **deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ^ wartość na koniec okresu. 6

7 ..6 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi J. Osiatyński - Okres stabilizacji stóp procentowych raczej przedłuża się. To będzie czas bacznego przyglądania się i zwracania uwagi na sygnały ze sfery polityki fiskalnej. Jesteśmy w trybie oczekiwania na zmiany z perspektywą zacieśniania polityki monetarnej aniżeli luzowania. (..6, PAP/Bloomberg) M. Belka - W takiej sytuacji jak dziś, nawet bym nie wspominał o obniżce stóp. Chyba nie chcemy, aby złoty nam się posypał? (9..6, PAP) J. Kropiwnicki - (...) uważam, że do zmian stopy procentowej należy w Polsce podchodzić z najwyższą ostrożnością. Moim generalnym przekonaniem jest, że nie należy poprawiać tego, co działa dobrze. ( ) Przyznam, że jestem sceptyczny, jeśli chodzi o pobudzanie wzrostu gospodarczego (za pomocą polityki pieniężnej). (..6, Reuters) M. Chrzanowski - W tej chwili powinniśmy bacznie obserwować sytuację w naszej gospodarce i jej otoczeniu, analizować docierające do nas informacje i bardzo ostrożnie podchodzić do decyzji związanej z ewentualnym obniżaniem stóp procentowych. ( ) Obecnie istnieje ryzyko, że redukcja stóp procentowych mogłaby nie przynieść efektu w postaci istotnego zbliżenia się wskaźnika CPI do celu inflacyjnego. Nasze decyzje pozostają bez wpływu na zjawiska zewnętrzne, które istotnie oddziałują na poziom cen w naszym kraju. ( ) Dodatkowo w naszym procesie decyzyjnym - poza stabilnością cen możemy brać pod uwagę osłabiający się w ostatnim czasie kurs polskiej waluty. (..6, PAP) Ł. Hardt - Obecnie jakiekolwiek luzowanie polityki monetarnej byłoby całkowicie bezzasadne. ( ) Musimy zachować pewne pole manewru na wypadek, gdyby było ono potrzebne w przyszłości. Weźmy pod uwagę, że przestrzeń do obniżek znacznie się zmniejszyła i jest bardzo niewielka. (..6, Reuters/Bloomberg)- K. Zubelewicz - Jeśli chodzi o wpływ potencjalnych nierównowag na politykę stóp procentowych, to myślę, że polityka prowadzona przez NBP będzie konserwatywna, choć na pewno zetkniemy się ze zróżnicowanymi wyzwaniami. ( ) W obecnych warunkach najbardziej właściwe wydaje się stabilizowanie polityki pieniężnej. ( ) z dużo większą ostrożnością należy obserwować wszelkie odchylenia w górę od celu, czyli powyżej,%, niż odchylenia w dół. Każde bowiem odchylenie inflacji w dół oznacza, że cel konstytucyjny jest realizowany." (..6, PAP) G. Ancyparowicz - Najnowsza projekcja NBP jest argumentem za kontynuacją prowadzonej w ostatnim czasie przez RPP polityki stabilizowania poziomu stóp procentowych ( ) Nie ma powodu do niepokoju. Wiele przesłanek i ocen wskazuje na to, że już pod koniec bieżącego roku dynamika cen będzie dodatnia, a w roku następnym bliska poziomowi referencyjnemu (7..6, PAP) E. Gatnar - Na razie nie widzę żadnych czynników, które by nas w jakiś sposób skłaniały do tego, żeby zmienić nastawienie. Jeśli obecna stopa procentowa dobrze działa, to bym jej nie zmieniał - jest ona na optymalnym poziomie ( )Przesunęliśmy moment wyjścia z deflacji na III-IV kwartał tego roku, a powrót do pasma odchyleń od celu dopiero na przyszły rok. Żyjemy z deflacją już długo, natomiast ona nie powoduje żadnych negatywnych skutków dla gospodarki, która rośnie ( ) Poza zewnętrznymi czynnikami nie widzę ryzyk - w Polsce mamy zrównoważony wzrost, wszystkie motory wzrostu działają (6..6, PAP) E. Łon - O tym czy faktycznie nastąpi kolejna obniżka stóp procentowych będą prawdopodobnie decydować w dużym stopniu czynniki zewnętrzne ( ) W obliczu powyższych uwarunkowań raczej wykluczam potrzebę poparcia przeze mnie wniosku o podwyżkę stóp procentowych w tym roku. Naturalnie mam świadomość, że prawdopodobnie ta pierwsza podwyżka kiedyś nastąpi, ale jednak za bardziej prawdopodobną obecnie uważam perspektywę obniżki stóp procentowych NBP lub ich utrzymania w tym roku na dotychczasowym poziomie niż perspektywę podwyżki owych stóp (7..6, PAP) J. Żyżyński - Ja bym w dół nawet trochę opuścił [stopy NBP - PAP], ale ta przestrzeń jest niewielka. Nawet, jeśli by obniżyć o, punktu, to jakieś znaczenie będzie to miało, ale nie tu są rezerwy. Trzeba pobudzać jednocześnie wzrost oszczędności. Trzeba szukać pola do współgrania polityki pieniężnej z polityką rządu. (8..6, PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie subiektywnej oceny wypowiedzi członków Rady (od najbardziej do najmniej jastrzębiego). Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe WIBOR M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR M za kolejne okresy, w punktach bazowych, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP. 7 M M M M M 6M 7M 8M 9M Data -mar -kwi -maj -cze -lip -sie -wrz -paź -lis -gru WIBOR M/FRA,67,6,8,,,7,6,,, implikowana zmiana (p. b.) -, -, -,6 -,7 -, -, -, -, -, Posiedzenie RPP -mar 6-kwi 6-maj 8-cze 6-lip -- 7-wrz -paź 9-lis 7-gru prognoza PKO BP*,,,,,,,,,, wycena rynkowa*,,,,,,9,6,,

8 ..6 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce,,7 % oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 8 6 %, obecnie, miesiące temu, mar- wrz- mar-6 wrz-6 WIBOR M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI - WIBOR deflowany inflacją CPI (t+) sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- sty- Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 % % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa - WIBOR M POLONIA st. referencyjna NBP sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- sty- - lip- lip- lip- lip- lip- Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF,6, - =,,,, 9 8 REER -letnia średnia krocząca aprecjacja 7 sty- sty- sty-7 sty-9 sty- sty- sty-,, EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P),8, sty- sty- sty- sty- sty- sty- sty-6 Źródło: Datastream, Eurostat, obliczenia własne. 8

9 ..6 Polska w makro-pigułce 6 Komentarz Sfera realna Wzrost PKB w 6 r. prawdopodobnie pozostanie stabilny, gdyż czynniki pozytywne (rządowa stymulacja fiskalna, wzmocnienie pozytywnych - realny PKB (%),6, trendów na rynku pracy) zostaną zneutralizowane przez czynniki negatywne (osłabienie globalnego wzrostu, a w kraju słabszy impuls kredytowy i spadek wydatków infrastrukturalnych). Bilans ryzyk dla prognozy jest wg nas lekko asymetryczny w górę. Procesy inflacyjne Oczekujemy, że deflacja utrzyma się co najmniej do końca q (w - inflacja CPI (%) -,9 -, zależności od momentu wprowadzenia podatku handlowego). Efekty niskiej bazy powinny przyczynić się do powrotu dodatniej stopy inflacji w q6 i osiagnięcia dolnego przedziału odchyleń od celu NBP w q7. Ryzyka w górę dla naszej prognozy wiążą się z politykę fiskalną i regulacyjną, a ryzyka w dół ze światowymi cenami surowców. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M (%) 9, 9, Przewidujemy utrzymanie blisko dwucyfrowego wzrostu podaży pieniądza (M), przy lekkim wyhamowaniu wzrostu gotówki w obiegu i stabilnym wzroście depozytów ogółem. Handel zagraniczny - saldo obrotów bieżących (% PKB) -, -, Mimo kontynuacji części pozytywnych trendów (niższy import ropy, zawężanie deficytu dochodów wskutek niższych płatności odsetkowych, przesunięcia wypłat dywidend i kumulacji płatności z UE) prognozujemy wzrost deficytu CAB ze względu na pogorszenie salda handlowego wobec ożywienia wzrostu importu przy silnym popycie krajowym. Polityka fiskalna Stymulus na szczeblu rządu centralnego (% PKB) zneutralizuje spadek - deficyt fiskalny (% PKB) -, -, inwestycji infrastrukturalnych (w wysokości -,6% PKB), stawiając Polskę w czołówce stymulacji fiskalnej na świecie. Wzrostu deficytu budżetowego w 6 r. prawdopodobnie nie będzie, gdyż nowe wydatki będą sfinansowane głównie przez jednorazowe wpływy (np. aukcja LTE). Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%),, W bazowym scenariuszu zakładamy, że stopy procentowe NBP pozostaną bez zmian do końca 6 r., ale jeśli pojawi się istotne ryzyko spowolnienia wzrostu gospodarczego w Polsce, to nowa RPP może wznowić obniżki stóp procentowych (ok. -% prawdopodobieństwa). Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%),, - inflacja CPI (%),, 6 Komentarz Strefa euro - realny PKB (%),,6 - inflacja HICP (%),, Chiny - realny PKB (%) 6,9 6, - inflacja CPI (%),,9 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Wzrost PKB w q zwolnił do,% k/k saar (vs.,% k/k saar w q) na skutek spadku dynamiki konsumpcji i pogłębienia spadku inwestycji prywatnych. Na grudniowym posiedzeniu FOMC podniósł stopę Fed funds o pb (do,%-,%) zapowiadając dalsze stopniowe podwyżki w 6 r. Osłabienie dynamiki PKB na przełomie roku oraz niestabilne otoczenie zewnętrzne wzmocniły gołębie i przyczyniły się do obniżki oczekiwań na wzrost stóp w 6 r. W q dynamika PKB strefy euro wyniosła,% k/k sa i,6% r/r nsa. Na marcowym posiedzeniu EBC istotnie zwiększył stymulus monetarny obniżając wszystkie trzy główne stopy procentowe, rozszerzając QE do 8 mld EUR i zapowiadając wprowadzenie programu TLTRO II z mozliwością ujemnego oprocentowania pożyczek. M. Draghi wskazał jednak, że nie oczekuje dalszych obniżek stóp procentowych. Wzrost PKB w q spowolnił nieznacznie do 6,8% r/r, nieco poniżej celu władz na 7,% r/r (wobec 6,9% r/r w q). Nadal słabnie przemysł, ale pojawiają się oznaki ożywienia w sektorze budowlanym. Poluzowanie polityki pieniężnej i fiskalnej w ostatnich kwartałach oraz polityka kursowa banku centralnego powinny pozwolić na utrzymanie spowolnienia gospodarczego pod kontrolą i uniknięcie twardego lądowania. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia kwietnia 96 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 68; NIP: REGON: 6986; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) zł. 9