FINANSOWANIE PRZEDSIĘBIORSTWA Wykład 1 ŹRÓDŁA FINANSOWANIA PRZEDSIĘBIORSTWA dr Henryk Zagórski
LITERATURA 1. Duliniec A., Finansowanie przedsiębiorstwa, PWE, Warszawa 2007. 2. Zarządzanie finansami przedsiębiorstw, pod red. P. Karpusia, Wydawnictwo UMCS, Lublin 2006. 3. Finanse przedsiębiorstwa, pod red. P. Karpusia, Wydawnictwo UMCS, Lublin 2006. 4. Finanse przedsiębiorstwa, pod red. J. Szczepańskiego i L. Szyszko, PWE, Warszawa 2007. 5. Finanse firmy; Jak zarządzać kapitałem, pod red. W. Szczęsnego, Wydawnictwo C. H. Beck, Warszawa 2007. 6. Finanse firmy; Jak zarządzać kapitałem, pod red. S. Wymysłowskiego, Wydawnictwo C.H. Beck, Warszawa 2007. 7. Bednarz J., Gostomski E., Finansowanie działalności gospodarczej, Wydawnictwo Uniwersytetu Gdańskiego, Gdańsk 2006. 8. Finansowanie działalności przedsiębiorstw, pod red. J. Stacharskiej Targosz, Wydawnictwo WSB, Poznań 2005. 9. Finansowanie działalności przedsiębiorstwa; studia przypadków, pod red. M. Panfila, Difin, Warszawa 2008. 10. Finansowanie MŚP w Polsce ze środków UE jako czynnik wpływający na konkurencyjność przedsiębiorstw, pod red. E. Latoszek, SGH, Warszawa 2008. 11. Finansowanie działalności gospodarczej w Polsce: wybrane aspekty, pod red. I. Pruchnickiej- Grabias i A. Szelągowskiej, Cedetu, Warszawa 2006. 2
Wykład 1. ŹRÓDŁA FINANSOWANIA PRZEDSIĘBIORSTWA Struktura wykładu: 1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy 1.2. Struktura terminowa finansowania przedsiębiorstwa 1.3. Wewnętrzne i zewnętrzne źródła finansowania 1.4. Źródła finansowania a źródła kapitału 1.5. Podział zysku w przedsiębiorstwie i polityka wypłat dywidend 1.6. Wprowadzanie akcji spółki do obrotu na rynku regulowanym 1.7. Ograniczenia w dostępie do źródeł finansowania 3
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy Działalność gospodarcza Zasoby majątkowe Źródła finansowania Aktywa trwałe Aktywa trwałe Aktywa obrotowe Aktywa obrotowe Kapitał własny Kapitał własny Kapitał obcy Kapitał obcy 4
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy KaŜda podjęta w przedsiębiorstwie decyzja ma wpływ na jego finanse zwłaszcza w zakresie przepływów pienięŝnych, które powstają w operacyjnej, inwestycyjnej i finansowej sferze funkcjonowania przedsiębiorstwa. Przepływy pienięŝne w przedsiębiorstwie Działalność operacyjna Działalność inwestycyjna Działalność finansowa Podstawowa działalność produkcyjna i/lub i/lub handlowa i/lub i/lub usługowa, polegająca na na wytwarzaniu i i sprzedaŝy produktów, handlu handlu towarami i i świadczeniu usług usług Działalność związana z z zakupem lub lub sprzedaŝą rzeczowych aktywów trwałych, wartości niematerialnych i i prawnych oraz oraz długo- długo-i i krótkoterminowych aktywów finansowych --lokowanie kapitału Pozyskanie źródeł źródełfinansowania dla dla działalności operacyjnej i i inwestycyjnej kształtowanie wielkości i i struktury kapitału przedsiębiorstwa 5
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy Zysk lub strata na działalności operacyjnej powstaje z porównania przychodów ze sprzedaŝy produktów i/lub towarów i/lub usług oraz kosztów związanych z tą działalnością. Od róŝnicy między przychodem i kosztem uzyskania tego przychodu zaleŝeć będzie rentowność działalności operacyjnej, a wprowadzeniu korekty związanej z działalnością finansową oraz saldem zdarzeń nadzwyczajnych a takŝe obciąŝeń podatkowych powstaje wynik (zysk lub strata) finansowy netto, który jest przedstawiony w rachunku zysków i strat (jeden z podstawowych składników sprawozdania finansowego). Przychody operacyjne i większość kosztów operacyjnych tworzą wpływy i wydatki środków pienięŝnych, ale w zdecydowanej większości z opóźnieniem. W działalności operacyjnej w wyniku odraczania terminów płatności tworzą się naleŝności od odbiorców oraz zobowiązania operacyjne (zobowiązania wobec dostawców, zobowiązania z tytułu podatków, ceł, ubezpieczeń i zobowiązania z tytułu wynagrodzeń). Zapasy, naleŝności i zobowiązania operacyjne podlegają ciągłej rotacji (jedne są spłacane lub wykorzystywane a w ich miejsc powstają nowe). Określając cykl rotacji zapasów, naleŝności i zobowiązań operacyjnych moŝna wyznaczyć cykl konwersji gotówki, który określa szybkość obiegu środków pienięŝnych w przedsiębiorstwie (rysunek 1). 6
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy Rysunek 1. Sposób wyznaczenia cyklu konwersji gotówki (cyklu operacyjnego netto) Wskaźnik finansowy nazwa Cykl rotacji zapasów (dni) Cykl rotacji naleŝności (dni) Cykl operacyjny (dni) Cykl rotacji zobowiązań operacyjnych (dni) Cykl konwersji gotówki (dni) formuła przeciętny stan zapasów x 365 dni koszt sprzedanych produktów przeciętny stan naleŝności krótkoterminowych x 365 dni przychody ze sprzedaŝy cykl rotacji zapasów w dniach + cykl rotacji naleŝności w dniach przeciętny stan zobowiązań handlowych x 365 dni przychody ze sprzedaŝy cykl operacyjny - cykl rotacji zobowiązań handlowych w dniach 7
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy Skrócenie cyklu konwersji gotówki obniŝa zapotrzebowanie przedsiębiorstwa na dodatkowe środki pienięŝne potrzebne w działalności operacyjnej przedsiębiorstwa. Szybkość obiegu środków pienięŝnych w połączeniu z terminowością wywiązywania się z zobowiązań mają istotny wpływ na poziom bieŝącej płynności finansowej. Płynność finansową moŝna zdefiniować jako zdolność przedsiębiorstwa do osiągania przepływów pienięŝnych umoŝliwiających regulowanie wymagalnych zobowiązań i pokrywanie niespodziewanych wydatków pienięŝnych.[1] Działalność operacyjna dojrzałego przedsiębiorstwa powinna generować na tyle wysokie operacyjne wpływy środków pienięŝnych aby moŝliwe było pokrycie wszystkich operacyjnych wydatków tego przedsiębiorstwa. ZaleŜność ta została schematycznie pokazana na poniŝszym rysunku. [1] D. Wędzki, Strategie płynności finansowej przedsiębiorstwa, Oficyna Wydawnicza, Kraków 2002, s. 34. 8
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy Środki pienięŝne ze sprzedaŝy gotówkowej Płatności publicznoprawne Ubezpieczenia i inne świadczenia Środki pienięŝne ze sprzedaŝy kredytowej Wynagrodzenia Gotówkowe płatności z tytułu dostaw i usług Kredytowane płatności z tytułu dostaw i usług 9
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy WaŜnym składnikiem kosztów operacyjnych jest amortyzacja powstająca w wyniku umarzania rzeczowych aktywów trwałych oraz wartości niematerialnych i prawnych. Jako niepienięŝny koszt operacyjny obniŝa ona wynik finansowy przedsiębiorstwa w danym roku obrachunkowym, jednak nie powoduje wypływu pieniądza z firmy. W wyniku tego amortyzacja tworząc fundusz inwestycyjny w przedsiębiorstwie staje się waŝnym źródłem finansowania. Dochodowa działalność operacyjna skutkuje w ujęciu księgowym (memoriałowym) dodatnim wynikiem finansowym, zaś w ujęciu pienięŝnym (kasowym) dodatnim saldem netto przepływów z działalności operacyjnej. W takiej sytuacji przy załoŝeniu, Ŝe firma dokonuje terminowo płatności tworzona jest nadwyŝka finansowa (zysk netto powiększony o amortyzację), która jest waŝnym wewnętrznym źródłem finansowania przedsiębiorstwa. Jest ona wykorzystywana głównie do finansowania działalności inwestycyjnej. 10
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy Działalność inwestycyjna Zakupy niezbędnych składników aktywów przedsiębiorstwa SprzedaŜ zbędnych składników aktywów przedsiębiorstwa Kryterium wyboru składników aktywów: rentowność inwestycji Źródła finansowania zakupów: Źródła finansowania zakupów: SprzedaŜ zbędnych składników aktywów Inne Inne wewnętrzne i i zewnętrzne źródła źródła finansowania pokrywające deficyt deficyt w działalności inwestycyjnej 11
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy DZIAŁALNOŚĆ FINANSOWA Zadanie: finansowanie działalności operacyjnej i inwestycyjnej Wpływ na strukturę zewnętrznych źródeł kapitału Przepływy środków pienięŝnych w działalności finansowej Kapitał własny: emisja akcji/zwiększenie udziałów lub dopłaty do kapitału Kapitał obcy: zaciąganie kredytów i poŝyczek, emisja dłuŝnych papierów wartościowych Wpływy: zwiększanie kapitałów ze źródeł zewnętrznych Wydatki: spłata zaciągniętych kredytów i poŝyczek, obsługa związana z kosztami zadłuŝenia, wypłata dywidend 12
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy W kaŝdej sferze działalności: operacyjnej, inwestycyjnej i finansowej powstaje saldo środków pienięŝnych przez porównanie wpływów i wydatków, które łącznie tworzą saldo przepływów pienięŝnych netto z całokształtu działalności. Przepływy te zostały schematycznie przedstawione na rysunku poniŝej. saldo (stan) gotówki strumień wpływu pieniądza strumień wypływu pieniądza 13
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy Dodatnie saldo przepływów netto moŝe być w następnych okresach źródłem pokrycia ewentualnego ujemnego salda netto przepływów ogółem w następnych okresach jako wewnętrzne źródło finansowania. Ujęte w rachunku przepływów pienięŝnych przepływy środków pienięŝnych są źródłem informacji o płynności finansowej przedsiębiorstwa oraz o ewentualnych zagroŝeniach jej utraty czy teŝ utrzymywania się stanu nadpłynności (w przypadku nadmiaru wolnych środków pienięŝnych). 14
1.1. Działalność przedsiębiorstwa i jej wymiar finansowy O źródłach i przedmiotach finansowania (finansowanie działalności) w danym okresie informują wszelkie zmiany aktywów i pasywów w ciągu okresu sprawozdawczego, tj. róŝnica między stanem na koniec okresu a stanem na początek tego okresu. Wpływy i wydatki środków pienięŝnych związane ze zmianą stanu aktywów i pasywów zostały schematycznie przedstawione na poniŝszym rysunku. Finansowanie działalności Źródła finansowania (pochodzenie środków pienięŝnych) Przedmioty finansowania (cel wydatków środków pienięŝnych) KaŜde zwiększenie pasywów KaŜde zmniejszenie aktywów KaŜde zmniejszenie pasywów KaŜde zwiększenie aktywów 15
1.2. Struktura terminowa finansowania przedsiębiorstwa Ogólna zasada finansowania aktywów przedsiębiorstwa Okres wymagalności pasywów przedsiębiorstwa musi być zsynchronizowany z okresem wykorzystania przez przedsiębiorstwo aktywów finansowanych tymi pasywami Aktywa trwałe Kapitał własny Kapitał stały Aktywa obrotowe Kapitał obrotowy netto Kapitał Zobowiązania obrotowy długoterminowe Zobowiązania krótkoterminowe 16
1.2. Struktura terminowa finansowania przedsiębiorstwa Zapotrzebowanie przedsiębiorstwa na kapitał obrotowy Porównanie stanu zapasów i stanu naleŝności (operacyjne aktywa obrotowe) z wielkością zobowiązań operacyjnych określa zapotrzebowanie na kapitał obrotowy przedsiębiorstwa, niezbędny do prawidłowego obiegu gotówki w przedsiębiorstwie. Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy przedsiębiorstwa Operacyjne aktywa obrotowe Zobowiązania operacyjne Finansowanie długoterminowe netto + Finansowanie krótkoterminowe netto Finansowanie długoterminowe netto (kapitał obrotowy netto) = Kapitał stały Aktywa trwałe Finansowanie krótkoterminowe netto = Kredyty i poŝyczki krótkoterminowe Krótkoterminowe aktywa finansowe (środki pienięŝne) 17
1.2. Struktura terminowa finansowania przedsiębiorstwa Strategie finansowania aktywów obrotowych - Strategia konserwatywna BILANS na.. AKTYWA PASYWA AKTYWA TRAWŁE KAPITAŁ WŁASNY KAPITAŁ PRACUJĄCY (+) ZOBOWIĄZANIA DŁUGOTERMINOWE AKTYWA OBROTOWE ZOBOWIĄZANIA KRÓTKOTERMINOWE KS/MT >> 1, AO/ZK >>1, KP > 0 18
1.2. Strategie finansowania aktywów obrotowych Strategie finansowania aktywów obrotowych - Strategia agresywna BILANS na.. AKTYWA PASYWA KAPITAŁ WŁASNY AKTYWA TRAWŁE ZOBOWIĄZANIA DŁUGOTERMINOWE KAPITAŁ PRACUJĄCY ( - ) AKTYWA OBROTOWE ZOBOWIĄZANIA KRÓTKOTERMINOWE KS/MT < 1, AO/ZK < 1, KP < 0 19
1.2. Strategie finansowania aktywów obrotowych Strategie finansowania aktywów obrotowych - porównanie Cechy charakterystyczne Strategia agresywna Strategia konserwatywna Finansowanie aktywów obrotowych netto (aktywa operacyjne - zobowiązania operacyjne) krótkoterminowe długoterminowe Ryzyko utraty płynności wysokie niskie Kapitał obrotowy netto ujemny dodatni NadwyŜki środków pienięŝnych brak występują okresowo Koszty finansowania niskie wysokie 20
1.3. Wewnętrzne i zewnętrzne źródła finansowania - podział Źródła finansowania przedsiębiorstwa Wewnętrznewypracowane przez przedsiębiorstwo Zewnętrzne pochodzą od innych podmiotów Zysk zatrzymany (zysk netto dywidendy) Amortyzacja Zmniejszenia stanu aktywów przedsiębiorstwa 21
1.3. Wewnętrzne i zewnętrzne źródła finansowania Zewnętrzne źródła finansowania - podział Zewnętrzne źródła finansowania Emisja akcji/ Zwiększenie udziałów Kredyty bankowe Emisja papierów dłuŝnych Leasing Kredyt kupiecki Inne zobowiązania operacyjne 22
1.4. Źródła finansowania a źródła kapitału Nie wszystkie przedstawione wcześniej źródła finansowania przedsiębiorstwa są źródłami kapitału. W skład kapitału wchodzą: kapitał własny i kapitał obcy ( tylko cześć oprocentowana). Warunkiem zaliczenia jako źródła kapitału jest bowiem decyzja wierzyciela o zainwestowaniu danego kapitału w przedsiębiorstwo przy uwzględnieniu moŝliwej do realizacji stopy zysku z takiej inwestycji. Podstawowym elementem decydującym o stopie zwrotu z inwestycji jest oprocentowanie powstającego zadłuŝenia przedsiębiorstwa. Zatem do kapitałów obcych jako źródeł finansowania przedsiębiorstwa nie zalicza się zobowiązań operacyjnych (zobowiązań nie oprocentowanych), jako krótkoterminowych zobowiązań przedsiębiorstwa powstałych z tytułu dostaw i usług, wynagrodzeń, ceł, podatków itp., podlegających zmianom proporcjonalnie do wielkości przychodów ze sprzedaŝy. Zobowiązania operacyjne powstałe jako efekt odroczenia płatności a nie inwestycji kapitałowych w przedsiębiorstwo. Zatem zgromadzony kapitał przedsiębiorstwa jest niŝszy od wartości pasywów. Zatem źródła kapitału są pojęciem węŝszym od źródeł finansowania przedsiębiorstwa. ZaleŜności te przedstawia poniŝszy rysunek. 23
1.4. Źródła finansowania a źródła kapitału Źródła kapitału Źródła kapitału własnego Źródła kapitału obcego Wewnętrzne zysk zatrzymany Zewnętrzne emisja akcji/ zwiększenie udziałów Zewnętrzne Kredyty bankowe, Emisja dłuŝnych papierów wartościowych, Leasing finansowy Zewnętrzneźródła kapitału hybrydowego/zamiennego Emisja obligacji zamiennych i innych hybrydowych papierów wartościowych 24
1.4. Źródła finansowania a źródła kapitału Zgodnie z teorią hierarchii źródeł finansowania, przedsiębiorstwo sięga do zewnętrznych źródeł kapitałów wówczas, kiedy wyczerpią się wewnętrzne źródła finansowania oraz zewnętrzne źródła finansowania, które jednak nie sąźródłami kapitału (zobowiązania operacyjne). Korzystanie z zewnętrznych źródeł kapitału wymaga kaŝdorazowo dokładnej analizy kosztu kapitału oraz innych warunków jego pozyskania. NaleŜy pamiętać, iŝ decyzje w zakresie pozyskania źródeł kapitału umoŝliwiają nie tylko pozyskanie kapitału, ale za kaŝdym razem wpływają na wartość przedsiębiorstwa. DuŜy wpływ decyzji finansowych na wartość rynkową przedsiębiorstwa jest szczególnie widoczny w przypadku spółek giełdowych, w przypadku których decyzje o emisji nowych akcji, zaciągnięciu znacznych kredytów lub poŝyczek czy obniŝeniu lub wzroście wypłat dywidend są natychmiast dyskontowane przez inwestorów na rynku kapitałowym. Przekłada się to na zmiany notowań akcji danej spółki 25
1.4. Źródła finansowania a źródła kapitału Inwestycje w aktywa trwałe i aktywa obrotowe pomniejszone o Wzrost zobowiązań operacyjnych pomniejszone o Spadek krótkoterminowych aktywów finansowych (wykorzystanie nadwyŝek środków pienięŝnych) pomniejszone o Wzrost kapitału własnego ze źródeł wewnętrznych (zysk netto wypłaty dywidend) równa się Zapotrzebowanie na kapitał ze źródeł zewnętrznych 26
1.5. Podział zysku w przedsiębiorstwie i polityka dywidend Dostępność wewnętrznych źródeł kapitału jest uzaleŝniona od rentowności prowadzonej przez przedsiębiorstwo działalności. Tylko zysk netto daje moŝliwości zwiększenia kapitału własnego ze źródeł zewnętrznych. Propozycję co do podziału zysku w przedsiębiorstwie przygotowuje zarząd, ale ostateczną decyzję podejmują właściciele (akcjonariusz/udziałowcy) na wlanym zgromadzeniu. Do czynników wpływających na podział wypracowanego zysku netto naleŝy zaliczyć: preferencje właścicieli odnośnie podziału zysku, tzw. efekt klienteli, róŝnice w opodatkowaniu wypłacanych dywidend i realizowanych zysków kapitałowych, stabilność wypłat dywidend (np. stały udział dywidend w zysku, stała dywidenda na akację itp.), regulacje prawne wpływające na podział zysku, płynność finansowa przedsiębiorstwa, rentowność planowanych przedsięwzięć inwestycyjnych, potrzeby kapitałowe przedsiębiorstwa w zakresie finansowania inwestycji rozwojowych, dostępność zewnętrznych źródeł kapitału, optymalizowanie struktury kapitału przedsiębiorstwa. 27
1.6. Wprowadzenie akcji spółki do obrotu na rynku regulowanym Zewnętrzne źródła kapitału mogą pochodzić z rynku regulowanego (rynku publicznego). Publiczne emisje akcji lub dłuŝnych papierów wartościowych są wykorzystywane przez przedsiębiorstwo do pozyskania kapitału własnego lub obcego na regulowanym rynku giełdowym lub pozagiełdowym w ramach rynku pierwotnego. Udział finansowania pochodzącego z rynku regulowanego jest uzaleŝniony w duŝej mierze od stopnia rozwoju rynku kapitałowego (giełdowego i regulowanego pozagiełdowego) oraz roli, jaką odgrywa on w systemie finansowym danego kraju. Na świecie wykształciły się modele systemu finansowego, które zostały przedstawione na schemacie poniŝej. Modele systemu finansowego w zakresie finansowania przedsiębiorstw System kontynentalny dominującą rolę pełnią banki (USA, Wielka Brytania) System anglosaski dominującą rolę pełni rynek papierów wartościowych (Francja, Niemcy, Japonia) Finansowanie pośrednie Finansowanie pośrednie Finansowanie bezpośrednie Finansowanie bezpośrednie 28
1.6. Wprowadzenie akcji spółki do obrotu na rynku regulowanym Giełdowy obrót akcjami spółki Zalety Wady Dostęp do do potencjalnie duŝych zasobów kapitału Wysokie Wysokie koszty koszty wejścia wejścia akcji akcji spółki spółki do do obrotu obrotu na na rynku rynku (np. (np. koszty koszty prospektu prospektu emisyjnego, doradztwa doradztwa finansowego i i prawnego, prawnego, sporządzania audytu) audytu) Płynność obrotu papierami wartościowymi na na rynku giełdowym, umoŝliwiająca obniŝenie kosztu kapitału Obowiązki informacyjne spółek spółek giełdowych, wymagające ujawniania wszystkich istotnych informacji dotyczących działalności Obiektywna rynkowa rynkowa wycena wycena wartości wartości przedsiębiorstwa oraz oraz bieŝąca bieŝąca weryfikacja na na rynku rynku giełdowym decyzji decyzji zarządu zarządu i i wyników wyników osiąganych przez przez spółkę spółkę Nieustanne zmiany akcjonariatu spółki giełdowej, wynikające z z obrotu akcjami spółki Zwiększenie wiarygodności i i prestiŝu przedsiębiorstwa na na rynku 29
1.7. Ograniczenia w dostępie do źródeł finansowania Nie wszystkie źródła finansowania są dostępne dla wszystkich przedsiębiorstw. Dotyczy to zwłaszcza zewnętrznych źródeł kapitału. Do występujących z tym zakresie ograniczeń moŝna zaliczyć: poziom zadłuŝenia i mała wiarygodność przedsiębiorstwa, posiadane ograniczone moŝliwości przedstawienia zabezpieczenia, wysokie koszty pozyskania kapitału (wysokie oprocentowanie kredytów, wysokie koszty emisji akcji itp.), małe rozmiary potencjalnych kapitałobiorców, niska rentowność działalności operacyjnej przedsiębiorstwa, ograniczone moŝliwości rozwoju i ekspansji rynkowej, mała rentowność inwestycji (niŝsza od kosztu kapitału) potencjalnego kapitałobiorcy, słaba koniunktura gospodarcza 30