Eurocash Przychody grupy Eurocash wzrosły w 2 kwartale 2015r. o 21% r/r do 5182 mln zł, EBIT wzrósł o 8,3% r/r do 75 mln zł, zysk netto wzrost o 4,63% r/r 52 mln zł. Dobre wyniki w 2Q 2015r. to zasługa przede wszystkim wysokich dodatnich przepływów operacyjnych, z których spółka wygenerowała 340 mln zł gotówki. Wpływ na dobre przepływy miało zmniejszenie poziomu zapasu, co przełożyło się na zmniejszenie relacji dług netto do EBITDA do poziomu 1,2 na koniec pierwszego półrocza. Biorąc pod uwagę wzrost kursu akcji od momentu wydania ostatniej rekomendacji obniżamy zlecenie z Kupuj do Trzymaj, jednocześnie podnosząc cenę docelową z 39,85 do 44 zł na akcję. Trzymaj (Aktualizacja) Cena bieżąca Cena docelowa (9M) 43 zł 44 zł Wyniki za 2 kwartał 2015 r. Przychody w 2Q15 wzrosły do 5182 mln zł (+21% r/r) dzięki konsolidacji Kolportera oraz Inmedio. EBIT w 2Q15 wyniósł 75 mln zł (+8,3% r/r) dzięki przejętym spółkom oraz organicznemu wzrostowi sprzedaży w Eurocash Dystrybucja. Zysk netto w 2Q 2015r. wyniósł 52 mln zł, co oznacza wzrost o 4,6 % r/r. Naszym zdaniem wyniki za 2 kwartał były dobre ze względu na mocny cash flow operacyjny. Poprawa kapitału obrotowego Głównym czynnikiem poprawy kapitału obrotowego i uwolnienie 403 mln zł w 1H15 było zmniejszenie stanu zapasów, głównie w sektorze alkoholu. Spółka zwiększyła poziom zapasów w 4Q 2014r. ze względu na ryzyko podwyższenia akcyzy na alkohole. Poziom rotacji zapasów na koniec 1H wyniósł 19,4 dni i oczekujemy, iż podobny stan utrzyma się do końca 2015r. Marże operacyjne W 2Q 2015r.widoczny był spadek poziomu marż operacyjnych (marża EBIT spadła 1,6% w 2Q14 do 1,5% w 2Q15), na który wpływ miała zmiana mixu sprzedażowego a w tym zwiększenie udziału w sprzedaży produktów tytoniowych (wpływ konsolidacji Kolportera). Wpływ deflacji na wyniki Deflacja na koniec 2Q osiągnęła poziom -0,9%. Największy wpływ na jej poziom miała deflacja cen żywności -2,1% w 2Q 2015r. Według naszych oczekiwań poziom deflacji na koniec roku powinien być bliski zera. Wpływ konsolidacji na wyniki 2015r. Przeciąga się w czasie konsolidacja Rogali (co ma wpływ na zmiany naszych prognoz). Uważamy, że konsolidacja będzie miała miejsce w 4Q 2015r. Według naszych oczekiwań Rogala będzie miał wpływ na wynik w wysokości ok. 30 mln zł na przychodach oraz ok. 2 mln zł na poziomie netto w 2015r. Nie zmieniamy natomiast naszych prognoz dotyczących wpływu z konsolidacji części hurtowni Kolportera oraz spółki Inmedio, które zapewnią skokowy wzrost przychodów w 2015 r. o 18 proc. r/r do 20 mld zł. Dług netto na koniec 2015 roku Sądzimy, że spółka jest w stanie obniżyć dług do poziomu ok. 1,1 x dług netto/ebitda w 2015 r. oraz do 0,6 x na koniec 2016 r. Potencjał wzrostu 2% Kapitalizacja 5 959 mln zł Free float 56,1% Śr. wolumen 6M 479 605 140 130 120 110 100 90 80 wrz 14 lis 14 gru 14 sty 15 lut 15 mar 15 kwi 15 cze 15 lip 15 sie 15 wrz 15 EUROCASH PROFIL SPÓŁKI WIG Index Grupa Eurocash jest liderem w hurtowej dystrybucji szybko zbywalnych produktów spożywczych, alkoholi i wyrobów tytoniowych oraz chemii gospodarczej (FMCG). STRUKTURA AKCJONARIATU Luis Amaral 43,9% Pozostali 56,1% WAŻNE DATY Raport za 3Q15 r. 10.11.2015 Wartość akcji grupy Eurocash oszacowaliśmy na podstawie wyceny metodami: DCF (46,6 zł) oraz porównawczą (36,1 zł), co po zważeniu powyższych wycen równymi wagami dało 9-miesięczną cenę docelową równą 44 zł. mln zł 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P Przychody ze sprzedaży 16 609 16 538 16 964 19 986 21 112 21 534 EBITDA 490 402 412 482 517 528 EBIT 377 286 287 350 377 385 Zysk Netto 250 221 183 273 295 301 EPS 1,8 1,6 1,3 2,0 2,1 2,2 DPS 0,2 0,9 0,8 0,7 1,0 1,1 P/E (x) 23,8 27,0 32,5 21,8 20,2 19,8 EV/EBITDA (x) 13,8 16,3 16,5 13,5 12,1 11,4 Jakub Rafał, Analityk akcji Jakub.rafal@noblesecurities.pl +48 22 244 13 03
WYCENA Akcje Eurocashu wyceniliśmy przy wykorzystaniu 2 metod: DCF oraz porównawczej przypisując im równe wagi 50 proc. i wyznaczając 9-miesięczną cenę docelową równą 44 zł. W tabeli poniżej prezentujemy podsumowanie wyceny: WYCENA METODĄ DCF Założenia do modelu: Podsumowanie wyceny Waga (x) Wycena 1 akcji (zł) Wycena DCF 0,5 46,6 Wycena porównawcza 0,5 36,1 Średnia ważona metod 41,3 Cena docelowa (9M) 44,0 Cena aktualna 43,0 Potencjał 2% Wartość przepływów pieniężnych dyskontowana na koniec września 2015 roku, Dług netto na dzień 31.12.2014 roku w wysokości 852 mln zł, Efektywna stopa podatkowa na poziomie 16 proc., Długoterminowa stopa wzrostu po okresie prognozy równa 2 proc., Beta na poziomie 1,0, Stopa wolna od ryzyka na poziomie 3,0 proc., premia za ryzyko w wysokości 5,5 proc. WYCENA DCF I ANALIZA WRAŻLIWOŚCI DCF 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P Przychody ze sprzedaży 19 986 21 112 21 534 21 965 22 404 22 852 23 309 23 775 24 251 24 736 NOPAT 304 328 335 342 348 355 362 370 377 385 Amortyzacja 132 140 143 146 148 151 154 158 161 164 Zmiany KON 170 71 81 82 84 86 87 89 91 93 CAPEX 180 112 114 116 119 121 124 126 129 131 FCFF 427 427 444 453 462 471 481 490 500 510 WACC 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% Współczynnik dyskonta 0,98 0,91 0,84 0,77 0,72 0,66 0,61 0,57 0,52 0,48 DFCFF 418 387 372 351 331 312 294 277 261 246 SUMA DFCFF do 2024 3 249 Wzrost FCFF po okresie prognozy 2,00% Wartość rezydualna na 2024 8 408 Analiza wrażliwości Zdyskontowana wartość rezydualna 4 061 Stopa wzrostu rezydualna Wartość Firmy (EV) 7 310 0% 1% 2% 3% 4% Dług netto 31.12.2014 852 WACC - 1,0% 40,6 47,2 56,3 69,9 91,9 Udziałowcy mniejszościowi 0 WACC - 0,5% 37,7 43,4 51,0 62,0 78,9 Wartość kapitałów własnych 6 457 WACC 35,1 40,1 46,6 55,6 69,0 Liczba akcji (w mln.) 138,6 WACC + 0,5% 32,9 37,2 42,8 50,4 61,2 Wartość na 1 akcję 46,6 WACC + 1,0% 30,9 34,7 39,6 46,0 55,0
Poniżej prezentujemy kalkulację kosztu kapitału własnego oraz WACC: WACC 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P 2024P Stopa wolna od ryzyka 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% 3,0% Premia za ryzyko 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% 5,5% Beta 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 Koszt kapitału własnego 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% 8,5% Efektywna stopa podatkowa 13,0% 13,0% 13,0% 13,0% 13,0% 13,0% 13,0% 13,0% 13,0% 13,0% Koszt długu 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% 5,50% Koszt długu po tarczy 4,79% 4,79% 4,79% 4,79% 4,79% 4,79% 4,79% 4,79% 4,79% 4,79% Dług netto/ev 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% 8,4% WACC 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% 8,2% WYCENA METODĄ PORÓWNAWCZĄ Analizę porównawczą oparliśmy o spółki zagraniczne głównie o właścicieli sieci sklepów detalicznych, dyskontowych oraz supermarketów. Z przeprowadzonej analizy z wykorzystaniem wskaźników P/E oraz EV/EBITDA na lata 2015-2017 wynika, że Eurocash na bazie naszych prognoz jest wyceniany z premią do wskaźników P/E oraz EV/EBITDA. Eurocash, jako największa spółka w sektorze oraz podmiot konsolidujący rynek od dawna wyceniany jest z premią do rynku na wskaźnikach. Nie widzimy silnych argumentów, które powinny to zmienić. Poniżej prezentujemy podsumowanie wyceny porównawczej: Spółka Cena akcji Kapitalizacja (mln PLN) P/E (x) EV/EBITDA (x) 2015P 2016P 2017P 2015P 2016P 2017P BIM 53 19 942 29,7 24,5 21,3 19,3 15,9 13,4 KILER ALISVERIS 4 630 61,8 45,4 34,0 11,7 10,8 10,1 MIGROS 17 3 655 44,0 19,3 11,9 8,0 6,7 6,1 JERONIMO MARTINS 12 30 831 22,0 19,0 16,6 10,0 8,9 7,9 TESCO PLC 166 77 612 16,1 24,1 17,0 8,0 7,9 6,9 MAGNIT PJSC-SPON 48 85 369 24,4 18,6 14,9 14,0 11,1 9,0 MASSMART HLDGS 10 688 6 267 22,9 14,7 12,1 7,8 6,5 5,5 Mediana 24,4 19,3 16,6 10,0 8,9 7,9 EUROCASH 43 5 959 21,8 20,2 19,8 13,5 12,1 11,4 Premia/dyskonto do średniej (%) -11% 5% 20% 35% 36% 44% Implikowana wartość godziwa Eurocash 48,1 41,0 35,9 30,7 31,1 29,7 Implikowana wartość godziwa Eurocash 36,1 Źródło: Bloomberg, Noble Securities, Ceny z zamknięcia 28.09.2015r. ZMIANA PROGNOZ WYNIKÓW FINANSOWYCH Po opublikowaniu danych za 2Q 2015r. zmieniliśmy prognozowane przychody z tytułu konsolidacji Rogali, która ulegnie opóźnieniu. 2015 Stara 2015 Nowa zmiana 2016 Stara 2016 Nowa zmiana Przychody 20 031 19 986 0% 21 037 21 112 0% EBITDA 486 482-1% 515 517 0% marża EBITDA 2,4% 2,4% 0% 2,4% 2,4% 0% EBIT 354 350-1% 376 377 0% zysk netto 276 273-1% 299 295-1%
GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA Ryzyko utrzymania się deflacji utrzymująca się niska inflacja lub wręcz deflacja cen żywności w długim terminie może doprowadzić do bankructw małych sklepów detalicznych oraz spadku przychodów głównie w Cash&Carry oraz sieciach franczyzowych Groszek i Lewiatan. Ryzyko wojny cenowej negatywny wpływ wojny cenowej będzie widoczny w spadku przychodów spółki oraz spadku marż ze względu na wsparcie dla franczyzobiorców, większe nakłady na reklamę oraz promocje. Rachunek zysków i strat (mln PLN) 2011 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P Przychody ze sprzedaży 9 981 16 609 16 538 16 964 19 986 21 112 21 534 Zysk brutto na sprzedaży 988 1 791 1 674 1 812 2 157 2 315 2 361 Koszty sprzedaży -601-1 083-1 104-1 217-1 466-1 577-1 609 Koszty ogólnego zarządu -187-270 -288-275 -318-336 -343 Pozostałe przychody i koszty operacyjne -8-60 4-33 -23-24 -24 EBIT 193 377 286 287 350 377 385 Koszty i przychody finansowe netto -40-93 -59-68 -25-27 -27 Zysk przed opodatkowaniem 151 282 226 219 325 351 358 Podatek dochodowy -17-32 -5-36 -52-56 -57 Zysk netto 134 250 221 183 273 295 301 Amortyzacja 73 113 116 125 132 140 143 EBITDA 266 490 402 412 482 517 528 Bilans 2011 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P Aktywa 4 691 4 679 4 826 5 361 5 290 5 433 5 591 Aktywa trwałe 1 977 1 948 2 016 2 231 2 279 2 251 2 222 Wartość firmy 1 049 1 049 1 056 1 181 1 181 1 181 1 181 Wartości niematerialne 445 423 394 376 376 376 376 Rzeczowe aktywa trwałe 406 377 418 550 598 570 541 Inne aktywa trwałe 77 99 149 124 124 124 124 Aktywa obrotowe 2 713 2 731 2 810 3 130 3 011 3 182 3 369 Zapasy 949 985 1 018 1 291 1 100 1 135 1 228 Należności handlowe 1 341 1 452 1 417 1 524 1 578 1 657 1 689 Środki pieniężne i ich ekwiwalenty 298 157 103 87 141 198 260 Inne aktywa obrotowe 125 137 273 228 192 192 192 Pasywa 4 691 4 679 4 826 5 361 5 290 5 433 5 591 Kapitał własny razem 548 777 884 1 038 1 183 1 341 1 495 Zobowiązania długookresowe 749 479 295 248 248 248 248 Kredyty, pożyczki i inne zob. finansowe 686 421 241 163 163 163 163 Inne 63 58 54 85 85 85 85 Zobowiązania krótkookresowe 3 393 3 423 3 646 4 076 3 859 3 843 3 849 Kredyty, pożyczki i inne zob. finansowe 871 535 439 777 527 327 127 Zobowiązania z tytułu dostaw i usług 2 201 2 621 2 890 3 063 3 096 3 280 3 486 Inne 321 266 317 236 236 236 236
Rachunek przepływów pieniężnych 2011 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P Zysk netto przed opodatkowaniem 151 282 226 219 325 351 358 Amortyzacja 73 113 116 125 132 140 143 Zmiana kapitału obrotowego 63 232 179-131 170 71 81 Zapłacony podatek dochodowy -27-50 -38-34 -52-56 -57 CF Operacyjny 282 670 542 246 607 540 559 CAPEX -49-101 -119-158 -180-112 -114 CF Inwestycyjny -1 115-108 -152-230 -180-112 -114 Spłaty kredytów i pożyczek -76-841 -488-200 -250-200 -200 Odsetki z tytułu umów kredytów i pożyczek -20-83 -38-26 -32-34 -35 Dywidendy wypłacone -51-25 -124-109 -92-136 -147 CF Finansowy 919-703 -445-31 -374-371 -382 CF 87-141 -55-16 54 57 62 Środki pieniężne na początek okresu 211 298 157 103 87 141 198 Środki pieniężne na koniec okresu 298 157 103 87 141 198 260 Wybrane wskaźniki 2011 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P marża zysku brutto na sprzedaży 9,9% 10,8% 10,1% 10,7% 10,8% 11,0% 11,0% marża zysku na sprzedaży 2,0% 2,6% 1,7% 1,9% 1,9% 1,9% 1,9% marża EBITDA 2,7% 3,0% 2,4% 2,4% 2,4% 2,4% 2,4% marża EBIT 1,9% 2,3% 1,7% 1,7% 1,8% 1,8% 1,8% marża netto 1,3% 1,5% 1,3% 1,1% 1,4% 1,4% 1,4% Dług netto 1 199 749 578 852 549 292 29 Dług netto/ebitda 4,5 1,5 1,4 2,1 1,1 0,6 0,1 Roczne stopy wzrostu 2011 2012 2013 2014 2015P 2016P 2017P Przychody 28% 66% 0% 3% 18% 5% 2% EBITDA 15% 84% -18% 3% 17% 7% 2% EBIT 13% 95% -24% 1% 22% 8% 2% Zysk netto 5% 86% -12% -17% 49% 8% 2%
OBJAŚNIENIE TERMINOLOGII FACHOWEJ W TEGO TYPU RAPORTACH, OPRACOWANIACH I REKOMENDACJACH PRZEKAZYWANYCH PRZEZ NOBLE SECURITIES S.A. BV wartość księgowa EV wycena rynkowa spółki powiększona o wartość długu odsetkowego netto EBIT zysk operacyjny CF (CFO) przepływy pieniężne z działalności operacyjnej NOPAT zysk operacyjny pomniejszony o hipotetyczny podatek od tego zysku EBITDA zysk operacyjny powiększony o amortyzację EPS zysk netto przypadający na 1 akcję DPS dywidenda przypadająca na 1 akcję P/E stosunek ceny akcji do zysku netto przypadającego na 1 akcję P/EBIT stosunek ceny akcji do zysku operacyjnego przypadającego na 1 akcję P/EBITDA stosunek ceny akcji do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację przypadającą na 1 akcję P/BV stosunek ceny akcji do wartości księgowej przypadającej na 1 akcję EV/EBIT stosunek wyceny rynkowej spółki powiększonej o dług netto do zysku operacyjnego EV/EBITDA stosunek wyceny rynkowej spółki powiększonej o dług netto do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację ROE stopa zwrotu z kapitału własnego ROA stopa zwrotu z aktywów WACC średni ważony koszt kapitału FCFF wolne przepływy pieniężne dla właścicieli kapitału własnego i wierzycieli Beta współczynnik uwzględniający zależność zmiany ceny akcji danej spółki od zmiany wartości indeksu SG&A suma kosztów ogólnego zarządu i sprzedaży PODSTAWOWE ZASADY WYDAWANIA REKOMENDACJI Niniejsza rekomendacja, zwana dalej Rekomendacją, wyraża wyłącznie wiedzę oraz poglądy Analityka, według stanu na dzień jego sporządzenia. Podstawą do opracowania Rekomendacji były wszelkie publicznie dostępne informacje znane Analitykowi na dzień sporządzenia Rekomendacji, w szczególności informacje przekazane przez Emitenta w raportach bieżących i okresowych sporządzanych w ramach wykonywania obowiązków informacyjnych. Przedstawione w Rekomendacji prognozy oraz elementy ocenne, jak również zalecenia i sugestie zachowań inwestycyjnych, oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka, bez uzgodnień z Emitentem ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Noble Securities S.A. ani Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Rekomendacja wydawana przez Noble Securities S.A. obowiązuje przez okres 9 miesięcy lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że zostanie wcześniej zaktualizowana. Aktualizacja jest uzależniona od sytuacji rynkowej oraz subiektywnej oceny analityka. Używane przez Noble Securities S.A. oznaczenia kierunku rekomendacji wyznaczane są oczekiwaną przez Analityka stopą zwrotu z inwestycji: KUPUJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji wynosi więcej niż +20,00% AKUMULUJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od +10,00% do +20,00% TRZYMAJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od 10,00% do +10,00% REDUKUJ oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji zawiera się w przedziale od 20,00% do 10,00% SPRZEDAJ oczekiwana strata z inwestycji wynosi więcej niż 20,00% SILNE I SŁABE STRONY METOD WYCENY STOSOWANE PRZEZ NOBLE SECURITIES S.A. W TEGO TYPU RAPORTACH, OPRACOWNANIACH I REKOMENDACJACH Metoda DCF uważana jest za najbardziej właściwą metodologicznie technikę wyceny i polega na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez oceniany podmiot; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń co do prognoz w przyjętym modelu. Odmianą tej metody jest metoda zdyskontowanych dywidend. Metoda zdyskontowanych zysków rezydualnych pozwala wskazać przedsiębiorstwa, które wykazują zyski księgowe, ale nie zarabiają wystarczająco dużo, aby pokryć koszt alternatywny zaangażowania kapitału dla właścicieli. Kluczową wadą tej metody jest oparcie analizy o dane księgowe, a nie gotówkowe. Metoda porównawcza opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży, w której działa oceniany podmiot; metoda ta lepiej niż metoda DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność związaną z wahaniami cen i indeksów giełdowych (w przypadku porównywania do spółek giełdowych) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. Metoda sum częściowych opiera się na osobnej wycenie poszczególnych segmentów ocenianego podmiotu i ich późniejszym zsumowaniu; wadą tej metody jest duża wrażliwość na zmiany założeń co do wyceny poszczególnych segmentów. POWIĄZANIA I OKOLICZNOŚCI, KTÓRE MOGŁYBY WPŁYNĄĆ NA OBIEKTYWIZM RAPORTU ANALITYCZNEGO Analityk nie jest stroną jakiejkolwiek umowy zawartej z Emitentem i nie otrzymuje wynagrodzenia od Emitenta. Wynagrodzenie przysługujące Analitykowi z tytułu sporządzenia Rekomendacji należne od Noble Securities S.A. nie jest uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Emitenta, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane. Nie można wykluczyć, że wynagrodzenie, które może przysługiwać w przyszłości Analitykowi od Noble Securities S.A. z innego tytułu, może być w sposób pośredni uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Emitenta, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane. Ponadto Noble Securities S.A. informuje, że: Emitent nie jest akcjonariuszem Noble Securities SA, Analityk nie posiada papierów wartościowych Emitenta ani papierów wartościowych lub udziałów jego spółek zależnych, jak również jakichkolwiek instrumentów finansowych powiązanych bezpośrednio z papierami wartościowymi Emitenta, jest możliwe, że Noble Securities S.A., jego akcjonariusze, podmioty powiązane z akcjonariuszami Noble Securities S.A., członkowie władz lub inne osoby zatrudnione przez Noble Securities S.A. posiadają, mogą zamierzać zbywać lub nabywać papiery wartościowe Emitenta lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi Emitenta albo papiery wartościowe emitenta (emitentów) lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi emitenta (emitentów) działającego (działających) w branży, w której działa Emitent, Noble Securities S.A. nie wykonuje czynności dotyczących instrumentów finansowych Emitenta w zakresie nabywania lub zbywania instrumentów finansowych na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe, ani Analityk, ani osoby blisko z nimi związane, o których mowa w art. 160 ust. 2 pkt 1 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity: Dz. U. z 2010 r., Nr 183, poz. 1538 z późn. zm.), nie pełnią funkcji w organach podmiotu będącego Emitentem, ani nie zajmują stanowiska kierowniczego w tym podmiocie, ani Analityk, ani Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane nie pozostają stroną umowy z Emitentem, dotyczącej sporządzenia Rekomendacji. Jest możliwe, że Noble Securities S.A. ma lub będzie miał zamiar złożenia oferty świadczenia usług na rzecz Emitenta albo podmiotów wymienionych w Rekomendacji. Zgodnie więc z wiedzą Zarządu Noble Securities S.A. oraz Analityka, pomiędzy Emitentem a Noble Securities S.A., osobami powiązanymi z Noble Securities S.A. oraz Analitykiem nie występują inne niż wskazane w treści Rekomendacji lub w zastrzeżeniach zamieszczonych pod treścią Rekomendacji powiązania lub
okoliczności w rozumieniu 9-10 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715), które mogłyby wpłynąć na obiektywność Rekomendacji. POZOSTAŁE INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA Rekomendacja jest materiałem sporządzonym zgodnie z Rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715). Rekomendujący zapewnia (zapewniają), że Rekomendacja została przygotowana z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty i informacje uznane przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak Noble Securities S.A. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne, w szczególności w przypadku gdyby informacje, na których oparto się przy sporządzaniu Rekomendacji okazały się niedokładne, niekompletne lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Noble Securities S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie rekomendacji, ani za działania i szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie Rekomendacji i informacji w niej zawartych. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte w oparciu o treść Rekomendacji ponoszą wyłącznie inwestorzy. Rekomendacja ani żaden z jej zapisów nie stanowi: oferty w rozumieniu art. 66 ustawy z dnia 23 kwietnia 1964r. - kodeks cywilny (Dz. U. Nr 16, poz. 93, z późn. zm.), podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania, publicznego proponowania nabycia instrumentów finansowych ani oferty publicznej instrumentów finansowych w rozumieniu art. 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (tekst jednolity: Dz. U. z 2009 r. Nr 185, poz. 1439 z późn. zm.), zaproszenia do subskrypcji lub zakupu papierów wartościowych Emitenta, usługi doradztwa inwestycyjnego, ani usługi zarządzania aktywami. Rekomendacja jest adresowana do inwestorów instytucjonalnych, Klientów Noble Securities S.A., potencjalnych Klientów Noble Securities S.A., pracowników Noble Securities S.A., użytkowników strony internetowej Noble Securities S.A. www.noblesecurities.pl, będzie udostępniana nieodpłatnie powyższym adresatom w drodze elektronicznej lub drodze indywidualnych spotkań lub poprzez umieszczenie jej na stronie internetowej www.noblesecurities.pl, a ponadto Noble Securities S.A. nie wyklucza również przekazania do publicznej wiadomości za pośrednictwem mediów części, skrótu lub całości Rekomendacji, w tym samym terminie co umieszczenie na stronie internetowej www.noblesecurities.pl lub w późniejszym terminie, jest przeznaczona do rozpowszechniania wyłącznie na terenie Rzeczypospolitej Polskiej, a nie jest przeznaczona do rozpowszechniania lub przekazywania, bezpośrednio ani pośrednio, na terenie Stanów Zjednoczonych Ameryki, Kanady, Japonii lub Australii, ani obszaru żadnej innej jurysdykcji, gdzie rozpowszechnianie takie stanowiłoby naruszenie odpowiednich przepisów danej jurysdykcji lub wymagało zarejestrowania w tej jurysdykcji, nie zawiera wszystkich informacji o Emitencie i nie umożliwia pełnej oceny Emitenta, w szczególności w zakresie sytuacji finansowej Emitenta, ponieważ do Rekomendacji zostały wybrane tylko niektóre dane dotyczące Emitenta, ma wyłącznie charakter informacyjny, więc nie jest możliwa kompleksowa ocena Emitenta na podstawie Rekomendacji. Na zasadach określonych w 14 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715), część opisowa przygotowywanej Rekomendacji nie została udostępniona Emitentowi w celu weryfikacji faktów prezentowanych w części opisowej Rekomendacji. Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z szeregiem ryzyk związanych m.in. z sytuacją makroekonomiczną kraju i na rynkach giełdowych, zmianami przepisów prawa i innych regulacji dotyczących działalności podmiotów gospodarczych. Wyeliminowanie ryzyk w inwestowaniu w instrumenty finansowe jest praktycznie niemożliwe. Inwestorzy korzystający z Rekomendacji nie mogą zrezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny i uwzględnienia innych okoliczności niż wskazywane przez Analityka czy przez Noble Securities S.A. UWAGI KOŃCOWE Dodatkowe informacje o Noble Securities S.A. i kwestiach związanych z ryzykami w inwestowanie w instrumenty finansowe za pośrednictwem Noble Securities S.A. oraz związanych ze sposobem zapobiegania przez Noble Securities S.A. konfliktom interesów występujących w prowadzonej działalności są zamieszczone na stronie internetowej www.noblesecurities.pl. Rozpowszechnianie lub powielanie Rekomendacji (w całości lub w jakiejkolwiek części) bez pisemnej zgody Noble Securities S.A. jest zabronione. Noble Securities S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Ostatnio wydana rekomendacja/ aktualizacja dotycząca Eurocash SA Rekomendacja/ aktualizacja Trzymaj Kupuj Data wydania 7.01.2015 9.03.2015 Kurs z dnia wydania rekomendacji 37,15 32,30 Cena docelowa 40,66 39,85 WIG w dniu wydania rekomendacji 50516,71 53415,93 Zalecenie w ostatnich 12 miesiącach Wydane rekomendacje Wydane rekomendacje dla klientów bankowości inwestycyjnej Noble Securities Liczba % wszystkich Liczba udział Kupuj 17 40% 1 6% Akumuluj 12 29% 0 0% Trzymaj 13 31% 0 0% Redukuj 0 0% 0 0% Sprzedaj 0 0% 0 0% SUMA 42 1 2%