NADPŁYNNOŚĆ POLSKIEGO SEKTORA BANKOWEGO BĘDZIE OGRANICZANA. Poziom płynności sektora bankowego mierzony wielkością emisji bonów pieniężnych NBP systematycznie spada od końca 2013 r. Jeszcze w grudniu 2013 r. wynosiła ona 122,1 mld PLN. Od tego momentu obniżyła się o ponad 40 mld PLN. Dr Mirosław Budzicki Strateg miroslaw.budzicki@pkobp.pl t: 22 521 87 94 Z naszych obliczeń wynika, że w perspektywie kolejnych kwartałów płynność sektora bankowego mierzona wartością średnich dziennych stanów bonów pieniężnych nie wzrośnie powyżej obecnych 80 mld PLN. Co więcej, dostrzegamy potencjał do dalszego spadku nadpłynności w okolice 70 mld PLN w perspektywie końca 2016 r. Spadek nadpłynności banków spowodowany będzie głównie wzrostem gotówki w obiegu. Częściowo ten wpływ zostanie zneutralizowany przez wypłatę zysku NBP do budżetu państwa. Zakładamy, że Ministerstwo Finansów będzie wymieniało środki walutowe na rynku międzybankowym, w efekcie nie wpływając na poziom płynności w systemie finansowym. Niższa płynność systemu bankowego może przekładać się negatywnie na popyt instytucji finansowych na polskie obligacje skarbowe nominowane w PLN. Jest to o tyle istotne, że w ostatnich latach to właśnie krajowe banki w większości finansują polskie potrzeby pożyczkowe. 15 września 2015 Strona 1/8
1. Spadająca nadpłynność sektora bankowego w Polsce. Poziom płynności sektora bankowego mierzony wielkością emisji bonów pieniężnych NBP systematycznie spada od końca 2013 r. W sierpniu 2015 r., uwzględniając również operacje dostrajające banku centralnego, średni dzienny stan wyemitowanych przez NBP bonów pieniężnych wynosił 80,8 mld PLN. Dla porównania wartość emisji w grudniu 2013 r. wynosiła 122,1 mld PLN. Oznacza to, że od tego momentu poziom płynności sektora bankowego obniżył się aż o prawie 41 mld PLN. Nadpłynność systemu bankowego spadła o ponad 40 mld PLN od końca 2013 r. Wykres 1 Średnia dzienna wartość emisji bonów pieniężnych NBP w poszczególnych miesiącach (w mld PLN, wg stanu na koniec sierpnia 2015 r.) 140 120 100 80 60 40 20 Wykres 2 Wartość średnich stanów dziennych emisji bonów pieniężnych w poszczególnych latach (w mld PLN, wg stanu na koniec sierpnia 2015 r.) 140 120 100 80 60 40 20 gru-08 kwi-10 sie-11 gru-12 kwi-14 0 sie-15 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 0 Źródło: NBP, PKO Bank Polski. Źródło: NBP, PKO Bank Polski. Mimo wspomnianej wysokiej nadpłynności sektora bankowego nie obserwowaliśmy istotniejszych odchyleń stawek rynku pieniężnego od stopy referencyjnej wyznaczanej przez RPP. Oznacza to, że NBP był w stanie skutecznie kontrolować sytuację na rynku pieniężnym. Poza zwykłymi operacjami otwartego rynku (z wykorzystaniem tygodniowych bonów) stabilizacji stawki POLONIA sprzyjały dodatkowo przeprowadzane przez bank centralny operacje dostrajające płynność, które efektywnie ograniczały zmienność oprocentowania dziennych depozytów, co jest szczególnie widoczne pod koniec okresu utrzymywania przez banki komercyjne rezerwy obowiązkowej. Mimo niższej płynności systemu bankowego NBP zachowuje pełną kontrolę nad oprocentowaniem depozytów rynkowych. Jedynie pod koniec sierpnia widoczny był wyraźny wzrost oprocentowania 1-dniowych depozytów. Naszym zdaniem był to jednak bardziej efekt rozliczenia operacji otwartego rynku prowadzonych przez bank centralny, a nie sygnał poważniejszej zmiany na rynku. 15 września 2015 Strona 2/8
Wykres 3 Porównanie stawki POLONIA, WIBOR3M oraz stopy referencyjnej NBP (w %) 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 paź-13 mar-14 sie-14 sty-15 cze-15 Stopa referencyjna NBP WIBOR3M Średnia POLONIA (1M) Źródło Thomson Reuters. 2. Spadek płynności sektora bankowego spowodowany jest zmianą kierunku wymiany walut. Na kształtowanie się płynności sektora bankowego w poprzednich latach wpływało bardzo wiele zmiennych, wśród których największe znaczenie miały: wzrost pieniądza gotówkowego w obiegu, z kasami banków (czynnik ograniczający płynność), operacje walutowe - transakcje skupu i sprzedaży walut obcych przez NBP (w przypadku kupna walut obcych następuje wzrost płynności sektora bankowego w złotych do 2013 r. powodowały wzrost nadpłynności, od 2014 r. powodują jej spadek), zysk banku centralnego przekazywany Ministerstwu Finansów (przekazanie zysku powoduje wzrost płynności). Tabela 1 Wybrane determinanty zmian płynności sektora bankowego w 2014 r. (w mld PLN) Determinanty zmian płynności 2014 Saldo skupu i sprzedaży walut -11,82 Wypłata zysku NBP 0,00 Dyskonto BP i oprocentowanie rezerwy obowiązkowej 3,43 Przyrost gotówki w obiegu -14,19 Wzrost rezerwy obowiązkowej -2,89 Depozyt w NBP 0,30 Operacje dostrajające (krótkie BP) 1,24 Źródło: NBP. Zmiana w zakresie płynności (emisje bonów pieniężnych) -24,27 Wskazane w powyższej tabeli czynniki wpływały na płynność sektora bankowego w 2014 r. Z danych NBP i naszych analiz wynika, że podobne kierunkowe zmiany miały również miejsce w bieżącym roku (również kierunkowo spadała płynność systemu finansowego 15 września 2015 Strona 3/8
mierzona wielkością emisji bonów pieniężnych). Większość z wspomnianych czynników można stosunkowo łatwo oszacować na bazie dostępnych informacji. Znacznie mniej transparentne są operacje walutowe. W tym przypadku NBP w raporcie nt. płynności sektora bankowego w 2014 r. wyjaśnił, że od momentu przystąpienia Polski do Unii Europejskiej i rozpoczęcia skupu walut obcych pochodzących z funduszy unijnych przez bank centralny, w 2014 r. po raz pierwszy w skali roku nastąpiła nadwyżka sprzedaży walut obcych nad ich skupem. W wyniku realizacji transakcji walutowych przez NBP nastąpił spadek płynności sektora bankowego. A ponadto, że niski (w stosunku do 2013 r.) skup walut obcych przez bank centralny był wynikiem wymiany walut obcych na walutę krajową przez MF na rynku międzybankowym za pośrednictwem BGK 3. W 2015 r. nadpłynność była ograniczana przez wzrost stanu gotówki i operacjami wymiany walut. W tym roku poziom emisji bonów pieniężnych (łącznie z operacjami dostrajającymi) obniżył się o prawie 17 mld PLN w okolice 81 mld PLN. Mimo, że duża część danych nie jest udostępniana przez MF i NBP, bądź są one prezentowane bez szerszego rozbicia/struktury, to jednak w naszej ocenie można wyodrębnić dwie główne przyczyny spadku nadpłynności. W 2015 r. poziom nadpłynności banków nadal spadała. Po pierwsze, według danych banku centralnego we wspomnianym okresie doszło do wyraźnego wzrostu wartości pieniądza gotówkowego w obiegu. W lipcu poziom gotówki wzrósł o prawie 10 mld PLN, co w prawie połowie tłumaczy spadek nadpłynności sektora bankowego. Wspomniany wzrost był trendem stałym utrzymującym się w całym roku. Po drugie, w naszej ocenie mieliśmy do czynienia z kontynuacją trendów w zakresie wymiany środków walutowych przez Ministerstwo Finansów. Precyzyjną analizę w tym zakresie utrudnia jednak fakt, że bank centralny nie udostępnia szczegółów swoich operacji. W ostatnich latach wzrost środków walutowych był determinowany przede wszystkim napływem funduszy unijnych, a także operacjami związanymi z obsługą długu walutowego MF (głównie chodziło o emisje obligacji skarbowych nominowanych w walutach obcych). Rosnący poziom środków walutowych powodował konieczność wymiany walut bądź to na rynku finansowym, bądź w banku centralnym. W tym drugim przypadku wymiana wiązała się ze wspomnianym wzrostem płynności sektora bankowego. Od końca 2013 r. ta sytuacja uległa zmianie. Naszym zdaniem wpływ na wielkości przekazywanych funduszy unijnych miała m.in. zmiana perspektywy funduszy unijnych (z 2007-2013 na 2014-2020). To mogło spowodować zmiany wielkości przekazywanych środków. W efekcie w ostatnich kwartałach spadek napływających do Polski środków skutkował niższą ich wymianą w banku centralnym. Ponadto kurs EUR/PLN od końca 2013 r. (za wyjątkiem okresu od III do V 2015 r.) kształtował się na Na przepływy walutowe w ostatnich latach wpływ mogła mieć m.in. zmiana perspektywy funduszy unijnych. 15 września 2015 Strona 4/8
podwyższonym poziomie (powyżej 4,10). W efekcie Ministerstwo Finansów mogło dokonywać wymiany walutowej za pośrednictwem BGK, a nie banku centralnego. W efekcie czego wymiana walut nie miała wpływu na wysokość płynności systemu bankowego. A dodatkowo jeszcze, zapewne ze względu na wzrost ryzyka systemowego w strefie euro w 2015 r. (przede wszystkim ze względu na niepewną sytuacji Grecji), MF zgromadziło wysoką nadwyżkę płynności ulokowaną właśnie w środkach walutowych. Na koniec lipca była to kwota 9,3 mld EUR. Dla porównania wcześniejsze płynnościowe rezerwy walutowe były znacznie niższe i oscylowały na poziomach bliższych 4-5 mld EUR. Wykres 4 Mimo, że w 2013 r. widać było lekkie wyhamowanie w zakresie przepływu środków unijnych, to już kolejne okresy podtrzymują dotychczasowy trend wzrostowy (mln EUR). 3000 2500 y = 0,4098x - 15321 R² = 0,7126 2000 1500 1000 500 0 wrz-05 kwi-07 lis-08 cze-10 sty-12 sie-13 mar-15 Źródło: Departament Analiz Ekonomicznych PKO Bank Polski, na bazie danych MF 4. Nadpłynność sektora bankowego może być nadal ograniczana. W celu określenia przyszłych tendencji staraliśmy się oszacować prawdopodobne zmiany w zakresie głównych determinantów kształtujących płynność sektora bankowego. Istotnym ograniczeniem, na jaki natrafiliśmy, był utrudniony dostęp do niektórych danych, a także brak możliwości jasnego zdefiniowania przyszłych kluczowych decyzji NBP czy MF, mających istotny wpływ na nasze prognozy. Uwaga dotyczy przede wszystkim operacji kupna i sprzedaży walut obcych dokonywanych przez Ministerstwo Finansów za pośrednictwem banku centralnego. Przyrost gotówki w obiegu Podstawowym determinantem zmian płynności sektora bankowego był w ostatnich latach poziom gotówki w obiegu. Przy projekcji przyjmujemy założenie, że ten trend utrzyma się w kolejnych latach, a jedynie zmianie może ulec jego dynamika. Szacując przyrost gotówki w kolejnych miesiącach przyjęliśmy założenie, że zależy on przede wszystkim od kilku zmiennych objaśniających: poziomu stóp procentowych banku centralnego, podaży pieniądza (którą z kolei w dużej mierze determinują zmiany w zakresie nominalnego wzrostu gospodarczego), a także poziomu ryzyka systemowego. Na potrzeby analizy przyjmujemy, że w ciągu najbliższego roku stan gotówki w O poziomie nadpłynności zdecyduje: gotówka w obiegu i operacje walutowe MF. Wzrost wartości gotówki w obiegu strukturalnie ogranicza płynność sektora bankowego. 15 września 2015 Strona 5/8
obiegu wzrośnie o kolejne 15 mld PLN, czyli w tempie niższym od tego notowanego w ostatnich kwartałach. Wykres 4 Przyrost pieniądza gotówkowego w obiegu (poza kasami banków) w ujęciu rocznym (zmiany rok do roku, w mld PLN) 20 15 10 5 0-5 lip-01 lip-03 lip-05 lip-07 lip-09 lip-11 lip-13 lip-15 Źródło: NBP Wynik NBP W 2015 r. NBP nie przekazywał zysku do budżetu państwa. Według założeń rządu w 2016 r. budżet otrzyma od banku centralnego kwotę w wysokości ponad 3,2 mld PLN (95% zysku), co będzie powiększać płynność systemu. Zapowiedziane przekazanie zysku NBP do budżetu zwiększy płynność banków. Dyskonto bonów pieniężnych i oprocentowanie rezerwy obowiązkowej Szacując wysokość odsetek od rezerwy obowiązkowej i dyskonta bonów pieniężnych przyjęliśmy założenie, że stopa referencyjna NBP zostanie utrzymana do końca roku na niezmienionym poziomie, a stan bonów pieniężnych utrzyma się na poziomie bliskim obecnemu (80 mld PLN). Obliczenia dokonujemy dla stopy rezerwy obowiązkowej na poziomie 3,5%. Przy takich warunkach brzegowych otrzymujemy przyrost nadpłynności w wysokości ponad 1 mld PLN. Z drugiej jednak strony spodziewamy się też dalszego wzrostu rezerwy obowiązkowej, co powodować będzie z kolei spadek nadpłynności (w wysokości ok. 2,0 mld PLN). Tym samym, zmiany w zakresie tych kategorii będą powodowały niewielki spadek płynności całego systemu finansowego. Operacje walutowe NBP Ta kategoria ze względu na ograniczoną transparentność jest najtrudniejsza do oszacowania, tym bardziej, że w dużej mierze zależy od kursu walutowego na rynku międzybankowym, a także autonomicznych decyzji NBP i MF. Spodziewamy się, że w najbliższych kwartałach kurs EUR/PLN nie będzie niższy niż 4,10, co w naszej ocenie determinować będzie wymianę środków walutowych bezpośrednio na rynku międzybankowym, bez wpływu na płynność sektora bankowego. Ministerstwo Finansów posiada znaczącą nadwyżkę środków walutowych na swoim rachunku - na koniec lipca 2015 r. stan środków wyniósł 9,28 mld EUR. W związku z realizacją nowej polityki finansowej Unii Europejskiej (2014-2020) spodziewać się można Zakładamy, że relatywnie słaby kurs złotego będzie determinował wymianę walut na rynku międzybankowym, bez wpływu na płynność systemu finansowego. 15 września 2015 Strona 6/8
również lekkiej tendencji do wzrost napływu środków europejskich. Nie spodziewamy się jednak, aby z tytułu ich wymiany doszło w najbliższych kwartałach do zwiększenia płynności systemu finansowego. Tym samym przyjmujemy założenie, że operacje walutowe będą miały neutralny wpływ na poziom nadpłynności banków. 5. Wartość emisji bonów pieniężnych w perspektywie końca 2016 r. jeszcze spadnie. Z naszych obliczeń wynika, że w perspektywie kolejnych kwartałów płynność sektora bankowego mierzona wartością średnich dziennych stanów bonów pieniężnych nie wzrośnie powyżej obecnych około 80 mld PLN. Co więcej, dostrzegamy potencjał do dalszego spadku nadpłynności w okolice 70 mld PLN w perspektywie końca 2016 r. W perspektywie końca 2016 r. wartość emisji bonów pieniężnych może spaść w okolice 70 mld PLN. Cały czas czynnikiem ograniczającym płynność systemu bankowego będzie przyrost gotówki w obiegu, a ten trend zostanie nieco wyhamowany dzięki przekazaniu zysku NBP do budżetu państwa w przyszłym roku (zgodnie z założeniami budżetu na 2016 r.). Ze względu na oczekiwany przez nas słabszy kurs złotego na rynku walutowym (powyżej 4,10) zakładamy, że Ministerstwo Finansów, nawet w przypadku przyrostu środków walutowych na swoim rachunku, będzie bardziej zainteresowane ich wymianą na rynku międzybankowym niż w banku centralnym. Tym samym spodziewamy się, że właściwie bez względu na wielkość napływających funduszy z UE wpływ operacji walutowych prowadzonych przez MF będzie neutralny. Niższa płynność systemu bankowego może przekładać się negatywnie na popyt instytucji finansowych na polskie obligacje skarbowe nominowane w PLN. Jest to o tyle istotne, że w ostatnich latach to właśnie krajowe banki w większości finansują polskie potrzeby pożyczkowe. Dotychczas zakładaliśmy, że wysoka nadpłynność jest czynnikiem ograniczającym ryzyko silniejszej przeceny na rynku długu. Teraz ten bufor może się wyraźnie zmniejszyć. Niższa płynność systemu bankowego, to potencjalnie niższy popyt na polskie obligacje skarbowe nominowane w PLN. 15 września 2015 Strona 7/8
KWARTALNIK RYNKOWY Analizy i Strategie Rynkowe BIURO STRATEGII RYNKOWYCH PKO Bank Polski S.A. ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa t: 22 521 75 99 f: 22 521 76 00 Dyrektor Biura Mariusz Adamiak, CFA t: 22 580 32 39 mariusz.adamiak@pkobp.pl Rynek Stopy Procentowej Dr Mirosław Budzicki t: 22 521 87 94 miroslaw.budzicki@pkobp.pl Marta Dziedzicka t: 22 521 61 66 marta.dziedzicka@pkobp.pl Rynek Walutowy Joanna Bachert t: 22 521 41 16 joanna.bachert@pkobp.pl Dr Jarosław Kosaty t: 22 521 65 85 jaroslaw.kosaty@pkobp.pl Analizy ilościowe Artur Płuska t: 22 521 50 46 artur.pluska@pkobp.pl DEPARTAMENT SKARBU Instytucje finansowe: t: 22 521 76 25 t: 22 521 76 26 Zespół Klienta Strategicznego: t: 22 521 76 43 t: 22 521 76 50 Zespół Klienta Korporacyjnego: t: 22 521 76 35 t: 22 521 76 37 Zespół Klienta Detalicznego: t: 22 521 76 27 t: 22 521 76 31 Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38, REGON: 016298263; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 PLN. 15 września 2015 Strona 8/8