Jak dokonać szybkiej i efektywnej oceny Spółki (na przykładzie firmy Elzab)
Czym Inwestorzy kierują się przy wyborze Spółki? Analiza techniczna (40%) Analiza fundamentalna (23%) Intuicja (20%) Psychologia (7%) Artykuły prasowe (5%) Opinie znajomych (3%) Inne metody (3%)
Psychologia czyli ja kupuje (sprzedaje), bo tłum kupuje (sprzedaje) Bańka internetowa Bańka biotechnologiczna Bańka biopaliwowa Bańka deweloperska Bańka budowlana Bańka na rynku IPO
Moda na nazwiska Roman Karkosik Krzysztof Moska Ryszard Krauze ElŜbieta Sjoblom
Skotan - Biopaliwa - Romana Karkosika Spółka była wyceniana na 3,9 mld zł Obecna wycena to 380 mln zł
Polnord deweloper, Ryszard Krauze Wycena sięgała 6 mld zł Obecna wycena to około 2,6 mld zł
Bioton - Biotechnologia Ryszard Krauze Wycena sięgała niemal 9 mld zł Obecna wycena to 2,5 mld zł
Masters zmiana profilu, deweloper, sprzedawca butów Kapitalizacja przekraczała 300 mln zł Dziś nie przekracza kwoty 90 mln zł
Lentex Krzysztof Moska Kapitalizacja przekraczała 1 mld zł Obecna kapitalizacja wynosi 350 mln zł
Wnioski Emocje i zachowania stadne wrogiem skutecznych inwestycji Kupowanie za kaŝdą cenę szklanych domów = duŝe prawdopodobieństwo osiągnięcia straty Błędów moŝna uniknąć stosując podstawowe zasady analizy fundamentalnej (w tym równieŝ technicznej) z uzupełnieniem o aspekty psychologiczne
Dlaczego inwestorzy rzadko stosują analizę fundamentalną? Czasochłonność Brak odpowiedniej wiedzy Lenistwo niechęć do nauki Znajomość szybszych metod oceny spółek (AT) Wiara we własną intuicję i nieomylność
Dlaczego naleŝy korzystać z analizy fundamentalnej? Znacznie minimalizuje ryzyko poniesienia straty Znacznie zwiększa szansę osiągnięcia ponadprzeciętnego zysku Pozwala na optymalny dobór spółek do portfela
Skąd czerpać informacje do analizy fundamentalnej? Raporty kwartalne, półroczne i roczne Prospekt emisyjny Strony internetowe Spółek
Kluczowe elementy Analizy fundamentalnej Analiza makroekonomiczna Analiza sektorowa Analiza pozycji rynkowej firmy Analiza finansowa spółki Estymacja przyszłych wyników finansowych dokonana na bazie perspektyw rozwoju firmy Wycena spółki
Sytuacja makroekonomiczna WciąŜ wysoki poziom PKB Kryzys na światowym rynku nieruchomości Problemy z pozyskaniem siły roboczej (emigracja zarobkowa) Rosnąca podaŝ pieniądza Rosnące koszty pracy ryzyko dla firm Rosnąca inflacja Wzrastające stopy procentowe Rosnące koszty surowców Ryzyko spadku PKB w USA, w tym równieŝ w Polsce
Koniunktura na giełdzie zaleŝy od kondycji gospodarki
Produkcja przemysłowa w Polsce 1993-2007
Inflacja w Polsce 1992-2007
Produkcja budowlano-montaŝowa
Główne czynniki wpływające na wycenę spółek Otoczenie makroekonomiczne Koniunktura na światowych rynkach akcji Koniunktura w danej branŝy BieŜące wyniki finansowe Spółki Oczekiwania przyszłych wyników finansowych Moda na daną branŝę Wycena spółek konkurencyjnych
Podstawowe informacje o firmie Elzab ELZAB SA zajmują się projektowaniem, produkcją oraz dystrybucją kas i drukarek fiskalnych, wag elektronicznych, szuflad kasowych, sprawdzarek cen oraz innych urządzeń wspierających zarządzanie sprzedaŝą detaliczną. Obok kompleksowych dostaw i instalacji sprzętu, spółka oferuje integrację systemów rejestracji sprzedaŝy, szkolenia oraz serwis gwarancyjny i pogwarancyjny. Według raportu Instytutu Rynku Elektronicznego "Rynek urządzeń fiskalnych w Polsce", w roku 2006 ELZAB SA osiągnął 20 proc. udział w rynku wśród dostawców kas i drukarek fiskalnych, a w segmencie kas systemowych ponownie utrzymał pozycję lidera z udziałem 40 proc
Podstawowe dane finansowe spółki Elzab za lata 2003-2006
Notowania akcji Elzab
Czynniki zagroŝenia dla rozwoju Spółki Brak stabilności i jasności w przepisach podatkowych w zakresie obowiązku rejestracji obrotu dla celów podatku VAT Konkurencja (produktowa i cenowa) Wzrost presji płacowej
Szanse dla branŝy Objęcie obowiązkiem posiadania kas fiskalnych m.in. lekarzy, prawników, czy teŝ doradców podatkowych Przyjęcie w Polsce waluty Euro Wejście w nowe obszary działalności o wysokiej stopie zwrotu
Polityka dywidendowa Spółki wypłata dywidendy z zysku: za 1998 za 2002 za 2004 za 2005 za 2006 dywidenda na 1 akcję 2,50 1,69 2,65 3,45 2,45 cena 1 akcji w dniu nabycia prawa do dywidendy 29,20 10,95 15,95 27,80 56,95 dywidenda na 1 akcję / cena akcji w dniu nabycia prawa do dywidendy 8,56% 15,43% 16,61% 12,41% 4,30%
Bilans Bilans jest podstawowym składnikiem sprawozdania finansowego przedsiębiorstwa Bilans to dokładna fotografia stanu przedsiębiorstwa w określonym dniu Składa się z aktywów (trwałe i obrotowe) i pasywów (kapitał własny i obcy) Aktywa są wykazem posiadanych przez dane przedsiębiorstwo majątku Pasywa zawierają informacje na temat źródeł finansowania majątku Aktywa = Pasywa
Bilans aktywa Elzab
Bilans pasywa Elzab
Rachunek zysków i strat RZiS to drugie obok bilansu podstawowe sprawozdanie finansowe Rejestruje sposób tworzenia wyniku finansowego W rachunku zysków i strat wykazuje się oddzielnie przychody i koszty, zyski oraz straty nadzwyczajne, a takŝe obowiązkowe obciąŝenia wyniku finansowego (podatki) RZiS pozwala na rozpoznanie sytuacji dochodowej przedsiębiorstwa, ułatwia analizę oraz prognozowanie wyniku finansowego
RZiS informuje o Sposobie, w jaki powstał ostateczny wynik finansowy spółki (czy w wyniku podstawowej działalności, do której została powołana spółka, czy teŝ w wyniku inwestycji finansowych lub sprzedaŝy majątku) Informuje o kluczowych tendencjach dotyczących rozwoju spółki
Jak oceniać wynik finansowy? NaleŜy analizować sposób, w jaki zostały wypracowane wyniki NaleŜy porównywać wyniki na tle spółek z tej samej branŝy NaleŜy porównywać wyniki do tych samych okresów sprawozdawczych z lat poprzednich NaleŜy oceniać dynamikę
Rachunek zysków i strat 2 kwartał 2007 vs 2 kwartał 2006 r.
RZiS cd.
Wskaźniki rentowności Podstawową wielkością, na której opierają się wskaźniki rentowności jest poziom osiągniętego przez firmę zysku. Wskaźniki te mogą słuŝyć do oceny działalności kierownictwa z punktu widzenia efektywności podejmowanych decyzji rozwojowych, czy teŝ inwestycyjnych (strategicznych), stwarzających podstawę generowania zysków firmy
Wskaźnik rentowności sprzedaŝy Określa zdolność firmy do generowania zysku przez sprzedaŝ Im niŝszy jest wskaźnik, tym większa wartość sprzedaŝy musi być zrealizowana dla osiągnięcia określonej kwoty zysku. Z kolei im wyŝszy poziom wskaźnika, tym wyŝsza efektywność osiąganych dochodów. PoŜądany jest zatem wysoki poziom tego wskaźnika. Z tego teŝ powodu naleŝy porównywać wartość tego wskaźnika w danej firmie z innymi firmami tej samej branŝy
Wskaźnik rentowności kapitału własnego Informuje o wielkości zysku netto, przypadającego na jednostkę kapitału zainwestowanego Im wartość tego wskaźnika jest wyŝsza, tym korzystniejsza jest sytuacja finansowa firmy. WyŜsza efektywność kapitału własnego wiąŝe się z moŝliwością uzyskania wyŝszej nadwyŝki finansowej, a co za tym idzie wyŝszych dywidend (dla akcjonariuszy) oraz z dalszym rozwojem firmy (www.bossa.pl)
Wskaźniki rentowności Elzab vs Novitus Wskaźniki rentowności Ostatnie 4 kw. Elzab Ostatnie 4 kw. Novitus Rentowność kapitału własnego Rentowność sprzedaŝy netto 17,4% 9,4% 11,6% 12,7% Dane do kalkulacji wskaźników rentowności Elzabu za ostatnie 4 kwartały Zysk netto 6,4 mln zł (RZiS) Przychody ze sprzedaŝy 66,6 mln zł (RZiS) Kapitał własny 36,7 mln zł (Bilans pasywa) Przykład kalkulacji ROE Elzab = (6,4 mln zł / 36,7 mln zł) x 100% = 17,4%
Wskaźniki płynności finansowej dostarczają informacji o zdolności przedsiębiorstwa do wywiązywania się z bieŝących (krótkoterminowych) zobowiązań, tzn. zobowiązań płatnych w ciągu 1 roku. Regulowanie zobowiązań bieŝących zaleŝy od stanu środków pienięŝnych oraz moŝliwości zamiany innych składników majątku obrotowego na gotówkę w krótkim okresie Jednym z warunków egzystencji przedsiębiorstwa jest zachowanie płynności finansowej, której przejawem jest terminowe regulowanie zobowiązań Brak płynności finansowej rodzi zazwyczaj dla przedsiębiorstwa wiele niekorzystnych skutków, np.: dostawcy mogą Ŝądać zapłaty wyłącznie gotówką; trudniejsze staje się uzyskanie kredytu, rośnie teŝ zazwyczaj jego cena (oprocentowanie), a w konsekwencji koszty funkcjonowania przedsiębiorstwa
Wskaźnik płynności finansowej 1 stopnia (bieŝącej płynności) Pokazuje zdolność firmy do regulowania swoich zobowiązań środkami obrotowymi Optymalna wartość wskaźnika powinna wynosić <1,2-2,0>, tzn. jest optymalnie, gdy majątek obrotowy od 1,2 do 2 pokrywa zobowiązania krótkoterminowe Gdy wskaźnik < 1 - kłopoty z płynnością, tzn. z terminowym regulowaniem zobowiązań Gdy wskaźnik > 2,5-3 - coś się w majątku obrotowym nie obraca, zalega (Np. w magazynie leŝą nie sprzedane towary, w majątku obrotowym są niespłacone naleŝności lub krótkoterminowe papiery wartościowe, których nie moŝna sprzedać)
Wskaźnik płynności 2 stopnia (szybkiej płynności) Pokazuje stopień pokrycia zobowiązań krótkoterminowych aktywami o duŝym stopniu płynności, tzn. mierzy natychmiastową zdolność firmy do spłaty długów Wartość wskaźnika powinna oscylować w okolicach 1, w praktyce jest to poziom rzadko spotykany. Dlatego za satysfakcjonujący uwaŝa się poziom od 1 do 1,2 Gdy wskaźnik < 1 - pojawia się zagroŝenie bieŝącej zdolności firmy do terminowego regulowania zobowiązań
Skutki utraty płynności Utrata elastyczności decyzyjnej Pogorszenie pozycji konkurencyjnej Pogorszenie wyników finansowych Upadłość lub ograniczenie rozwoju
Wskaźniki płynności Elzab vs Novitus w 2 kw. 2007 i 2006 r. Wskaźniki płynności 2 kw. 2007 E 2 kw. 2007 N 2 kw. 2006 E 2 kw. 2006 N BieŜącej płynności 1,87 7,29 1,73 2,33 Szybkiej płynności 0,99 5,79 0,84 1,38 Dane do kalkulacji wskaźników płynności Elzabu w 2 kw. 2007 r.: Aktywa obrotowe 27,07 mln zł (bilans aktywa) Zobowiązania krótkoterminowe 14,45 mln zł (bilans pasywa) Zapasy 12,72 mln zł (bilans aktywa) Przykład: Wskaźnik bieŝącej płynności = 27,07 mln zł / 14,45 mln zł = 1,87 E Elzab N Novitus
Wskaźniki płynności i rentowności Elzab lata 2004-2006
Wskaźniki zadłuŝenia informują o zdolności przedsiębiorstwa do wywiązywania się z całkowitego zadłuŝenia, tzn. zarówno ze zobowiązań krótkoterminowych, jak i długoterminowych. Wskaźniki te mają za zadanie pokazywać jakie jest zabezpieczenie wierzytelności w przypadku niezdolności przedsiębiorstwa do spłaty zadłuŝenia z bieŝących przychodów, a takŝe określać zdolność przedsiębiorstwa do obsługi długu.
Wskaźniki zadłuŝenia ogólnego Obrazuje strukturę finansowania majątku przedsiębiorstwa. Informuje, jaki udział w całości źródeł finansowania aktywów firmy stanowi zadłuŝenie, czyli kapitały obce. wskaźnik ten powinien oscylować w przedziale 0,57-0,67. Im wyŝszy jego poziom, tym wyŝszy poziom zadłuŝenia i wyŝsze ryzyko finansowe. Jego wysokość uzaleŝniona jest od branŝy. Wysoka wartość wskaźnika charakteryzuje banki, firmy leasingowe.
Wskaźnik zadłuŝenia Elzab vs Novitus Wskaźnik zadłuŝenia Wskaźnik zadłuŝenia ogólnego 2 kw. 2007 r. Elzab 0,39 2 kw. 2007 r. Novitus 0,38 Dane do kalkulacji wskaźnika zadłuŝenia ogólnego Elzabu w 2 kw. 2007 r. Zobowiązania ogółem 23,5 mln zł (bilans pasywa) Aktywa razem 60,2 mln zł (bilans aktywa) WZO Elzab = (23,5 mln zł / 60,2 mln zł) = 0,39
Wycena DCF Opiera się na estymacji przyszłych nadwyŝek finansowych Jest dynamiczna w przeciwieństwie do metod statycznych Najczęściej wykorzystywana w procesach fuzji, przejęć, przy nowych emisjach akcji oraz przy rekomendacjach Wycena DCF jest traktowana jako podstawowa i najczęściej stosowana metoda Jest czasochłonna i trudna Wymaga duŝej wiedzy i zmysłu analitycznego Obarczona bardzo duŝym ryzykiem błędu (duŝo wyŝszym niŝ w przypadku metody porównawczej) Wymaga kalkulacji i estymacji na okres 5-10 lat wartości zysku operacyjnego, amortyzacji, nakładów inwestycyjnych na aktywa trwałe, nakładów inwestycyjnych na aktywa obrotowe, wskaźnika beta, kosztu kapitału własnego, WACC, wartości rezydualnej, wolnych przepływów pienięŝnych, zdyskontowanych przepływów pienięŝnych
Pułapki modelu DCF Spore ryzyko błędnego estymowania wieloletnich prognoz finansowych Znaczące przeszacowanie przyszłych wyników finansowych Ryzyko niedoszacowania przyszłych nakładów inwestycyjnych, czy teŝ inwestycji w majątek obrotowy ZawyŜenie bądź zaniŝenie wartości przepływów pienięŝnych w ostatnim roku prognozy
Przykładowy Model Wyceny DCF dotyczący jednej ze spółek giełdowych
Uproszczony model wyceny DCF na przykładzie Elzabu źródło Amerbrokers
Wycena porównawcza Druga po DCF grupa metod pod względem popularności Weryfikuje wyniki wyceny metodą dochodową Wykorzystywana do wyceny spółek z rynku wtórnego, jak i pierwotnego Wykorzystywana w procesach fuzji i przejęć Metoda porównawcza jest wyceną statyczną opiera się z reguły na wynikach ekonomicznych firmy w danym momencie w czasie (w ostatnich latach obserwuje się zwiększanie dynamiki tej metody przez estymowanie parametrów na okres 2-3 lat)
Pułapki i błędy przy stosowaniu modelu porównawczego Błędny dobór spółek do porównania Błędny lub celowy dobór określonych wskaźników rynkowych Opieranie kalkulacji na wynikach, z których nie wyeliminowano zdarzeń jednorazowych Wyliczanie wskaźników na bazie wyników z jednego kwartału
ZałoŜenia do wyceny porównawczej Spółki wybrane do porównania powinny być zbliŝonej wielkości oraz z tej samej branŝy Na początek badaną polską firmę porównuje się do spółek polskich, w razie braku porównywalnych wybór pada na spółki zagraniczne Metoda ta wykorzystywana jest do rekomendacji Wykorzystywana jest, gdy szybkość wyceny jest kluczowa Jest metodą weryfikującą inne sposoby wycen Jest powszechna w Polsce
Najczęściej stosowane wskaźniki do wyceny porównawczej C/Z - cena akcji/zysk przypadający na 1 akcję C/WK - cena akcji/wartość księgowa przypadająca na jedną akcję EV/EBITDA wartość spółki/zysk operacyjny + amortyzacja [EV = kapitalizacja rynkowa spółki + dług netto (kredyty i poŝyczki oprocentowane środki pienięŝne i ekwiwalenty)] MC/EBIT kapitalizacja spółki/zysk operacyjny MC/EBITDA kapitalizacja spółki/zysk operacyjny + amortyzacja MC/S kapitalizacja/przychody ze sprzedaŝy
Proces wyceny porównawczej Odpowiedni dobór spółek (wielkość, branŝa) Dobór liczby spółek Dobór wskaźników do porównań Zestawienie danych Kalkulacje (wyliczenie mediany) dla badanej próby Porównanie średnich wskaźników rynkowych do wskaźników wycenianej firmy Przydział wag dla poszczególnych wskaźników Ustalenie wartości dla wycenianej firmy
Wycena porównawcza akcji ABG (przykład spekulacji wyceną)
Wnioski z wyceny Według metody porównawczej jedna akcja warta jest 6,59 zł Akcje są drogie w stosunku do spółek konkurencyjnych Akcje Spółki ABG są mało atrakcyjną inwestycją
Wycena porównawcza 2 akcji ABG
Wnioski z wyceny 2 Jedna akcja warta jest według metody porównawczej aŝ 13,22 zł Akcje ABG notowane są z 49% dyskontem w stosunku do firm konkurencyjnych Spółka powinna być notowana znacznie wyŝej Akcje Spółki są bardzo atrakcyjną inwestycją
Dane do wyliczenia wskaźników rynkowych dla Elzabu Liczba akcji: 1,613 mln szt Cena akcji 52 zł MC (kapitalizacja) = 83,8 mln zł Zysk netto za ostatnie 4 kwartały = 6,4 mln zł Zysk operacyjny (EBIT) za ostatnie 4 kwartały = 8,46 mln zł Amortyzacja za ostatnie 4 kwartały = 2,94 mln zł EBITDA za ostatnie 4 kwartały (11,4 mln zł) Przychody ze sprzedaŝy za ostatnie 4 kwartały = 66,6 mln zł P/E = cena akcji/zysk na akcje MC/S = kapitalizacja/sprzedaŝ MC/EBIT = kapitalizacja/zysk operacyjny MC/EBITDA = kapitalizacja/ zysk operacyjny + amortyzacja
Porównanie wyceny Elzabu do wyceny największego konkurenta
Dlaczego warto korzystać z analizy fundamentalnej? Dzięki analizie fundamentalnej ryzyko błędu inwestycyjnego jest znacząco niŝsze Akcje spółek dobrych fundamentalnie w długim okresie przynoszą zdecydowanie wyŝszą stopę zwrotu od akcji spółek słabych fundamentalnie Korzystanie z analizy fundamentalnej daje przewagę nad duŝą rzeszą inwestorów, którzy nie korzystają z tego dobrodziejstwa
www.sii.org.pl