26 lutego 2013 luty 2013 Niskie dynamiki wolumenäw i dochodäw Statyki ze cznia przyniosły pogorszenie dynamik wzrostu wolumenåw depozytåw, zaråwno w segmencie detalicznym jak i przedsiębiorstw. Nieznacznie wzrosły natomiast dynamiki portfela kredytowego. 3 2 WIG WIG20 WIG Banki W stosunku do grudnia aktywność bankåw w segmencie kredytåw hipotecznych wzrosła. W segmencie pożyk konsumpcyjnych ń przyniåsł poprawę wolumenåw w stosunku do XII, nowa sprzedaż nie pozwala jednak wciąż na odnowienie portfela. Ubiegły miesiąc przyniåsł wzrost wartości kredytåw dla firm, miesięczny przyrost portfela utrzymuje się na stosunkowo wysokim poziomie. Dynamika depozytåw w obu segmentach była natomiast niższa niż w grudniu, dynamiki roczne zauważalnie pogarszają się (w segmencie korporacyjnym są od kilku miesięcy ujemne). 1-1 -2 gru lut kwi sie paź gru Całkowite że odsetkowe w grudniu utrzymywały się na stabilnym poziomie w segmencie detalicznym, rosły w segmencie przedsiębiorstw. W dalszym ciągu pogarsza się się jakość korporacyjnych portfeli kredytowych, w segmencie detalicznym koniec roku przyniåsł poprawę jakości. Dynamika wolumenåw W czniu poziom lokat w sektorze spadł w poråwnaniu do grudnia o 0.7% (+3. r/r, na koniec XII: +3. r/r). W tym miesiącu poziom kredytåw wzråsł o 0.1% m/m, statyki roczne były wyższe niż w poprzednim miesiącu (przyrost o 2.1% r/r - na koniec XII: +0.6% r/r). Segment detaliczny. W segmencie detalicznym zaobserwowano wzrost dynamiki portfela kredytowego do poziomu 1.9% r/r (XII: +0.1% r/r). Po uwzględnieniu zmian cen walut szacujemy, że poziom sprzedaży kredytåw hipotecznych (zmiana salda) wyniåsł ok. 1.1 mld PLN (+21% r/r) i ukształtował się na poziomie wyższym niż grudniowy. Roczna zmiana wartości portfela hipotek wyniosła +3., wobec +1.1% r/r w XII. Saldo kredytåw konsumpcyjnych wyniosło ok. -0.5 mld PLN, co było lepszym wynikiem niż grudniowy spadek o prawie 900 mln PLN - portfel tego typu należności spadł w ciągu roku o 3.9% (koniec XII: -4.8% r/r). Poziom depozytåw w ub. miesiącu wzråsł o 1. m/m (grudzień: +1.9% m/m) i był wyższy o 7. r/r - w tym segmencie zaobserwowano spadek dynamiki (grudzień: +7.8% r/r). Jakość całego portfela kredytowego na koniec roku była nieznacznie lepsza, w grudniu udział kredytåw hipotecznych o sytuacji nieregularnej minimalnie wzråsł. Segment korporacyjny. Dynamika depozytåw w segmencie korporacyjnym pozostaje ujemna. W czniu statyka ta wyniosła -6. r/r wobec -7. w XII (depozyty w PLN: -.7% r/r wobec -3. r/r w XII). Poprawiła się natomiast dynamika należności - na koniec I statyka roczna wykazywała 2.7% wzrost (XII: +1.), w tym kredyty w PLN - plus 4.9% r/r (+5.1% w XII). Miesięczne saldo zmiany wartości kredytåw (po uwzględnieniu efektu walutowego) było dodatnie, wyniosło ok. 2.9 mld PLN (-2.4 mld PLN w grudniu). Jakość portfela pogorszyła się zauważalnie - saldo wzrostu kredytåw nieregularnych było najwyższe od 2 lat, w danych za grudzień widać kolejny wzrost poziomu rezerw związany z pogarszającą się sytuacją gospodarczą w kraju. Zmiany kursäw akcji bankäw 1m 3m m Alior -4.7% Bank BPH -9.1% 20. 9.1% BGŻ -5. -.3%. BH -6. -4.1% 15. BRE Bank 2. 8. 13. BZ WBK 2.7% 13. 16.9% Getin Noble -9. 13. 2.6% ING BŚK -1. -0.7% -0.7% Pekao -3. 5. 6.9% PKOBP 1.1% 0. 3.1% WIG 20-3. 2. 6. WIG Banki -1.7% 4.. Aktualne rekomendacje MDM Cena Wycena Rekomendacja Alior 71.0 * * Bank BPH 47.9 * * BGZ 54.0 * * BH 90.0 95.0 neutralnie BRE Bank 337.9 356.6 akumuluj BZ WBK 269.9 239.5 neutralnie Getin Noble 1.8 2.2 akumuluj ING BŚK 86.9 84.8 neutralnie Pekao 163.0 149.8 redukuj PKOBP 35.1 40.7 akumuluj ceny z dnia 25.02.2013, * - wycena w trakcie aktualizacji Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spåłkami, będącymi przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu. Niniejszy raport nie jest rekomendacją w rozumieniu ww. rozporzadzenia. Marcin Materna, CFA +22 598 26 82 cin.materna@millenniumdm.pl
Tendencje w sektorze bankowym Segment detaliczny Wzrost kredytäw i depozytäw - osoby fizyczne (r/r) 16% Kredyty Depozyty Kredyty w PLN 1 % 1 8% 6% - 13 Wzrost portfela poszgälnych rodzajäw kredytäw - osoby fizyczne (r/r) 3 2 1-1 13-2 -3 Kredyty przed. indywid. Kredyty hipoteczne Kredyty pozostałe Kredyty konsumpcyjne -4 Jakość portfela kredytowego - osoby fizyczne 1500 8.0 7.0 00 6.0 5.0 500 4.0 3.0 0 2.0 sie gru lut kwi sie gru 1.0-500 -00 Zmiana NPl/hipoteki Zmiana NPL % NPL hipoteczne % NPL 0.0-1.0-2.0 ŹrÅdło: NBP, Millennium DM S.A. 2
Szacowana sprzedaż (zmian sald) kredytäw hipotecznych 5 000 4 000 Kredyty złotowe Kredyty walutowe Kredyty łącznie 3 000 2 000 1 000 0-1 000 sie gru lut kwi sie gru 13-2 000 Miesięczna zmiana salda kredytäw Po skorygowaniu o efekt walutowy 000 8 000 Przed. indywid. Pozostałe Konsumpcyjne Hipoteczne Dla firm 6 000 4 000 2 000 0-2 000 gru lut kwi sie gru 13-4 000-6 000 w przypadku kredytåw hipotecznych - szacowana sprzedaż miesięczna, dla firm - zmiana salda oczyszczona z efektu walutowego -8 000 Miesięczna zmiana salda kredytäw - dynamika r/r 13 20 15 5-5 - -15-20 Kredyty hipoteczne - PLN Pożyczki konsumpcyjne Kredyty hipoteczne - całość ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw, NBP 3
Segment korporacyjny Wzrost kredytäw i depozytäw - firmy (r/r) 2 1 Kredyty Depozyty Kredyty PLN 1 - sie paź gru lut kwi sie gru lut kwi sie gru -1 Jakość portfela kredytowego - firmy 2000 14.0 1500 Zmiana NPL % NPL.0.0 00 8.0 500 6.0 0-500 sie gru lut kwi sie gru 4.0 2.0 0.0-00 -2.0 Szacowana sprzedaż kredytäw dla firm Zmiana salda po uwzględnieniu efektu walutowego 8 000 6 000 4 000 2 000 0-2 000 sie gru lut kwi sie gru 13-4 000-6 000 ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw, NBP 4
Spready Spread lokata-kredyt/wibor - osoby fizyczne % 1 Lokaty Spread lokata/kredyt konsumpcyjny Kredyt hipoteczny PLN Kredyty ROR Kredyt hipoteczny CHF 8% 6% - 09 09 Spread lokata-kredyt/wibor - przedsiębiorstwa 3. 2. Spread lokata/kredyt Spread kredyt/wibor Spread nowy kredyt/wibor Spread lokata/wibor 2. 1. 1. 0. 0. -0. 09 09 Zbiorczy wynik sektora bankowego Wyniki sektora bankowego (dane miesięczne narastająco, ostatnie m, r/r) 5 4 3 2 1-1 -2 Wynik odsetkowy Wynik prowizyjny WNB Koszty działalności Odpisy Zysk netto ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw, NBP 5
Podsumowanie Struktura kredytäw i depozytäw w bankach (mld PLN) Depozyty Firmy Os. fizyczne Kr. hipoteczne Kr. konsumpcyjne Kr. ROR, kartowe Kr. pozostałe fiz. Kredyty 0 0 200 300 400 500 600 700 800 900 Wzrost wolumenäw i wskaźnik kredyty/depozyty w sektorze Wsp. kredyty/depozyty - prawa skala, dynamiki wolumenåw - lewa skala 4 4 3 3 2 Kredyty (lewa skala) Depozyty (lewa skala) Kredyty/depozyty kredyty kredyty/depozyty 14 8 2 1 1 depozyty 6 4 2 paź 03 lut 04 04 paź 04 lut 05 paź lut paź lut paź lut lut paź lut paź lut lut 05 05 06 06 06 07 07 07 08 08 08 09 09 09 Zmiany wolumenäw w PLN - m/m Kredyty - firmy Kredyty - ludność 8% 3% Depozyty - firmy Depozyty - ludność 6% 3% 1% 1% -1% -1% gru lut kwi sie gru lut kwi sie - - -6% -8% - -1 - -% ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw, NBP 6
Rynek TFI Udział w rynku TFI % 1 8% Pioneer BZ WBK Arka PKO TFI ING TFI BPH TFI KBC TFI 6% sie gru 13 Zmiana wartości aktywäw m/m 8% 6% Pioneer BZ WBK Arka PKO TFI ING TFI BPH TFI KBC TFI sie gru 13 - - -6% Zmiana wartości aktywäw r/r 3 2 Pioneer BZ WBK Arka PKO TFI ING TFI BPH TFI KBC TFI 1 sie gru 13-1 -2-3 ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw, analizy on-line, dane szacunkowe w oparciu o średnią strukturę aktywåw, zmiany indeksåw i przyjęte stawki prowizji dla bankåw, rwiec 2008 prognoza 7
Miesięczna zmiana dochodäw prowizyjnych (dla banku) z TFI (w stos. do poprzedniego miesiąca) 1.5 Pekao BZ WBK PKO BP ING BSK 1.0 0.5 0.0-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5-3.0 Dynamika zmian dochodäw z TFI r/r w ujęciu miesięcznym 3 Pekao BZ WBK PKO BP ING BSK 2 2 1 1 - -1-1 -2-2 sie gru 13 Saldo wpłat i wypłat (mld PLN) 2.0 1.5 Saldo wpłat - całość Saldo wpłat - akcje 1.0 0.5 0.0 lut kwi sie gru 13-0.5-1.0 ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw 8
Działalność maklerska Szacowane dochody prowizyjne netto (mln PLN) 14 BH PKO BP Pekao BZ WBK BRE Bank ING BSK 8 6 4 2 0 sie gru lut kwi sie gru 13 Udział w rynku - obroty akcjami 18% 16% 1 BH PKO BP Pekao BZ WBK BRE Bank ING BSK Ipopema % 1 8% 6% sie gru lut kwi sie gru 13 Dynamika zmian dochodäw z DM r/r w ujęciu miesięcznym 8 sie gru 13 6 4 2-2 -4-6 -8 BH ING BSK Ipopema ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw, GPW szacunkowo na bazie stałych prowizji, rwiec 2008 - prognoza na bazie dostepnych danych, 9
Wskaźniki bankäw giełdowych Marża odsetkowa 6% 3% 1% IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q WspÄłczynnik koszty/wnb 9 7 5 3 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q Wynik operacyjny 2000 1800 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q 1600 1400 00 00 800 600 400 200 0 ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw, dynamiki - dane r/r
Zmiana wyniku odsetkowego 76% 38% IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q -38% -76% Zmiana wyniku prowizyjnego 4 3 2 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q -1-2 -3 Zmiana kosztäw 4 3 2 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q -1-2 ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw
Dynamika akcji kredytowej 4 3 3 2 2 1 1 - IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q -1 Dynamika akcji depozytowej 4 3 2 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q -1 WspÄłczynnik kredyty/depozyty 14 8 6 4 2 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw
Zmiana portfela kredytowego m/m 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q % 1 8% 6% - - -6% Zmiana wartości depozytäw m/m 3 2 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q 2 1 1 - -1-1 -2 Średnia dynamika wolumenäw 3 3 2 2 1 1 - IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw 13
Kapitał własny/kredyty 8 7 6 5 4 3 2 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q Jakość portfela kredytowego (NPL/należności) 2 2 1 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q Odpisy na rezerwy/portfel kredytowy Wartości dodatnie - rozwiązanie rezerw 0. 0. ING BSK BH Kredyt Bank Noble Bank IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' -0. IVQ' -1. -1. -2. IQ' IIQ' III'Q -2. -3. -3. -4. -4. ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw 14
Wskaźnik pokrycia NPL rezerwami 9 8 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q 7 6 5 4 3 2 1 Przychody/aktywa % 1 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q 8% 6% Koszty/aktywa IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q 3% 3% 1% 1% ŹrÅdło: Millennium DM, raporty bankåw 15
Zysk netto 00 00 800 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q 600 400 200 0 ROE kwartalne w stosunku rocznym 2 2 IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q 1 1 Wzrost wyniku operacyjnego r/r (przed rezerwami) 8 6 4 PKO BP BZ WBK ING BSK Kredyt Bank Pekao BRE Bank BH Noble Bank 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' III'Q -2-4 -6 ŹrÅdło: Millennium DM 16
Wskaźniki dla bankäw Wskaźniki rynkowe polskich bankäw Banki polskie Kapitalizacja (mln PLN) P/BV 20 ROE 20p ROE 2013p P/WO 20p P/WO 2013p P/WO 2014p P/E 20p P/E 2013p PKO BP 43 750.0 1.8 16% 1 6.3 6.5 6.5.6.5.7 Pekao 42 247.0 1.8 13% %.4.2.4 14.5 15.3 14.2 BZ WBK 24 990.9 2.0 1 13% 9.2 8.8 8.2 14.9 14.7.5 BRE Bank 14 027.5 1.4 1 % 7.4 7.2 7.0.7.8.0 ING BSK 318.7 1.4 % 9% 9.2 8.5 7.9 13.6 14.1.2 BH 759.3 1.6 1 % 8.8.5 9.9.1 14.4 13.4 Bank BPH 3 833.4 0.8 6% 7.9 7.3 6.5 15.0 15.1.0 Getin Noble 4 849.5 1.1 9% 1 3.4 3.0 2.8.9.4 9.2 Średnia 1.5 % % 7.8 7.7 7.4 13.3 13.5.0 ŹrÅdło prognozy Millennium DM, Bloomberg Dynamika pozycji zyskäw i strat w bankach P/E 2014p IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' Wynik odsetkowy 4553.5 4771.3 5023.3 5175.3 5145.0 5475.8 57.1 5832.8 5796.4 5692.2 5767.8 zmiana r/r.8% 17.7% 20.3% 22.3% 13. 14.8% 13.7%.7%.7% 4. 1. Wynik prowizyjny 2480.6 2623.9 2673.4 2755.2 2625.0 2725.0 2651.7 2597.0 2532.4 2619.0 2541.6 zmiana r/r 21.8% 19..8% 17. 5.8% 3.9% -0.8% -5.7% -3. -3.9% -4. WNB 7668.4 8178.2 8460.0 84.4 8302.6 9479.2 9084.1 9020.7 9175.6 9050.0 9179.0 zmiana r/r 5.7% 8. 17.3%.1% 8.3% 15.9% 7. 7.. -4. 1. Koszty 3794.8 3907.0 3985.7 4183.9 3984.0 4147.5 4175.4 43.5 4228.1 4167.5 48.4 zmiana r/r -4.9% 0.8% 7.7% 5.9% 5. 6. 4.8% 3. 6.1% 0. -1.1% Wynik operacyjny 3996.3 4506.2 4677.5 4345.4 4463.3 5455.3 5005.2 4816.5 5072.0 5015.1 5158.4 zmiana r/r 17.8% 16. 24. 17.9%.7% 21.1% 7..8% 13.6% -8.1% 3.1% Rezerwy -1315.5-1536.2-1420.6-90.5-04.0-37.3-1309.8-1325.3-36.9-1393.9-1519.6 zmiana r/r -.8% -5. 26.7% -25.8% -16.1% -26. -7.8%.3%. 22.6% 16. Zysk brutto 2687.6 2879.8 3209.0 3163.1 3332.7 4320.2 3695.6 3483.8 3836.0 3621.8 3658.6 zmiana r/r 39. 28. 20. 48. 24. 50. 15..1% 15.1% -16. -1. Zysk netto 2165.2 2281.7 2528.5 2525.9 2647.0 2904.3 2993.9 2742.5 3099.2 2896.2 2960.3 zmiana r/r 44.6% 27. 18.1% 48.3% 22.3% 27.3% 18. 8.6% 17.1% -0.3% -1.1% Dane dla Pekao, PKO BP, Getin Holding, BZ WBK, ING BSK, BH, KB, BRE Banku Wskaźniki sektora bankowego IQ' IIQ' III'Q IV'Q IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' Marża odsetkowa 3.6% 3.3% 3.3% 3. 3. 3. 3.6% 3. 3. 3.3% 3. Koszty/dochody 49.8% 48. 47.8% 50.8% 49.3% 47.9% 49.3% 50.1% 48. 49. 46.9% Odpisy na rezerwy/portfel -2. -2. -1.6% -1. -1.1% -1.1% -1. -1.1% -1. -1.1% -1.1% Kredyt/depozyty 86% 88% 89% 88% 89% 91% 9 91% 93% 9 93% ROE 13..9% 13. 13. 14. 15.6% 14.. 14.7%.9% 13.1% Średnia dla bankåw 17
Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwecyjny +22 598 26 82 cin.materna@millenniumdm.pl Dyrektor banki i finanse Radosław Zawadzki +48 22598 26 34 radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Dyrektor Adam Kaptur +22 598 26 59 adam.kaptur@millenniumdm.pl Maciej Krefta +22 598 26 88 maciej.krefta@millenniumdm.pl Wojciech Woźniak +48 22 598 26 58 wojciech.wozniak@millenniumdm.pl Łukasz Siwek +48 22 598 26 71 lukasz.siwek@millenniumdm.pl Analityk branża spożywcza, handel Analityk energetyka i deweloperzy Analityk przemysł elektromaszynowy Analityk przemysł chemiczny Arkadiusz Szumilak +48 22 598 26 75 arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marek Przytuła +48 22 598 26 68 ek.przytula@millenniumdm.pl Jarosław Ołdakowski +48 22 598 26 jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Aleksandra Jastrzębska +22 598 26 90 aleksandra.jastrzebska@millenniumdm.pl Piotr Nawrocki +48 22 598 26 05 piotr.nawrocki@millenniumdm.pl Analityk gårnictwo i budownictwo Fax: +22 598 26 99 Tel. +22 598 26 00 Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spåłki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałåw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywåw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spåłki posiadają ponad 2 potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spåłki posiadają ponad 1 potencjał wzrostu NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spåłki pozostanie stabilna (+/- 1) REDUKUJ - uważamy, że akcje spåłki są przewartościowane o -2 SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spåłki są przewartościowane o ponad 2 Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wśniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp 02-593 Warszawa Polska Stosowane metody wyceny Rekomendacje Millennium DM są sporządzone jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposåb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zaråwno samej firmy jak i jej otonia makroekonomicznego. Metoda poråwnawcza (poråwnanie odpowiednich wskaźnikåw rynkowych przy ktårych jest notowana spåłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży w ktårej działa spåłka przez inwestoråw. Wadą metody poråwnawj jest wrażliwość na dobår przyjętej grupy poråwnawj oraz poråwnywanych wskaźnikåw a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spåłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankåw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposåb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zaråwno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otonia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spåłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora dla spåłek: Cersanit, BRE Bank, od ktårych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora dla spåłek: PGE, Ciech, Hawe, Sygnity, Wielton, SkyLine, Selena, Mieszko. Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spåłek: Impel, Enel-Med, AC od ktårych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spåłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania o ktårych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÅw z dnia 19 października 2005roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentåw finansowych lub ich emitentåw, ktåre byłyby znane sporządzającemu niniejszy raport. Millennium TFI S.A., spåłka Grupy Millennium Banku posiada ponad akcji w kapitale akcyjnym spåłek Projprzem, Bumech, Rainbow Tours. Pozostałe informacje NadzÅr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły raport, informacja o stanowiskach osåb sporządzających jest zawarta w gårnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gårnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentåw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w raporcie chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści analizy. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientåw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papieråw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkåw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spåłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spåłką będącą przedmiotem analizy ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktåre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Treść raportu nie była udostępniona spåłkom będącym przedmiotem analizy przed jej opublikowaniem. Pełna treść raportåw, na ktårych oparte jest prezentowane w niniejszym rapocie rekomendacje dostępne są na stronach internetowych Millennium DM S.A. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktårych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.