PODSUMOWANIE IV KWARTAŁU 2007 I 2007 ROKU

PODSUMOWANIE IV KWARTAŁU 2007 I 2007 ROKU NA RYNKU NIESKARBOWYCH INSTRUMENTÓW DŁUŻNYCH W POLSCE Rynek papierów dłużnych Na koniec IV kwartału 2007 wartość papierów dłużnych wyemitowanych przez banki, przedsiębiorstwa i jednostki samorządu terytorialnego wyniosła 42,5 mld PLN, a więc zwiększyła się w ciągu roku o 35% (w stosunku do IV kwartału 2006). Natomiast w porównaniu do wartości odnotowanej na koniec września 2007 wzrosła o 20,6%. I kw. 2006 II kw. 2006 III kw. 2006 IV kw. 2006 I kw. 2007 II kw. 2007 III kw. 2007 IV kw. 2007 Wartość rynku PLNm 26 344,08 28 807,02 29 366,17 31 556,36 31 206,54 33 166,23 35 330,00 42 592,64 dynamika w skali roku 8,5% 15,3% 21,3% 25,7% 18,5% 15,1% 20,3% 35,0% dynamika w skali kwartału 4,9% 9,3% 1,9% 7,5% -1,1% 6,3% 6,5% 20,6% Krótkoterminowe papiery dłużne PLNm 9 308,57 10 512,76 10 887,72 12 885,18 11 636,77 12 211,51 12 402,24 13 757,83 dynamika w skali roku -8,3% 6,3% 19,8% 49,8% 25,0% 16,2% 13,9% 6,8% dynamika w skali kwartału 8,2% 12,9% 3,6% 18,3% -9,7% 4,9% 1,6% 10,9% Obligacje przedsiębiorstw (pow. 365 dni) PLNm 8 949,85 9 120,64 9 125,32 8 826,76 9 409,52 10 704,83 10 953,38 13 871,52 dynamika w skali roku 13,1% 9,5% 9,0% -1,0% 5,1% 17,4% 20,0% 57,2% dynamika w skali kwartału 0,3% 1,9% 0,1% -3,3% 6,6% 13,8% 2,3% 26,6% liczba emitentów 85 84 78 80 69 75 82 92 Obligacje banków (pow. 365 dni) PLNm 4 727,70 5 754,98 5 961,55 6 014,07 6 313,27 6 398,81 8 160,62 10 831,11 dynamika w skali roku 46,0% 56,3% 61,6% 40,2% 33,5% 11,2% 36,9% 80,1% dynamika w skali kwartału 10,2% 21,7% 3,6% 0,9% 5,0% 1,4% 27,5% 32,7% liczba emitentów 15 16 18 18 18 18 19 21 Obligacje komunalne (pow. 365 dni) PLNm 3 357,96 3 418,64 3 391,58 3 830,35 3 846,98 3 851,08 3 813,76 4 132,17 dynamika w skali roku 12,6% 10,8% 10,6% 16,2% 14,6% 12,6% 12,4% 7,9% dynamika w skali kwartału 1,9% 1,8% -0,8% 12,9% 0,4% 0,1% -1,0% 8,3% liczba emitentów 267 273 291 322 322 325 333 337 Struktura rynku papierów dłużnych wyemitowanych w IV kwartale 2007 (pow yżej 365 dni) Papiery dłużne banków 35,88% Struktura krajowego rynku nieskarbowych papierów dłużnych, stan na 31 grudnia 2007 Papiery krótkoterminowe 32,30% Obligacje przedsiębiorstw (powy żej 365 dni) 32,57% Obligacje komunalne 9,73% Obligacje przedsiębiorstw 54,38% Obligacje komunalne (powy żej 365 dni) 9,70% Papiery dłużne banków (powy żej 365 dni) 25,43% Statystyka rynku nieskarbowych papierów dłużnych, 29 grudnia 2006 31 grudnia 2007 (PLN mln) Obligacje komunalne Papiery dłużne długoterminowe banków Obligacje przedsiębiorstw KPD 45 000 40 000 35 000 30 000 25 000 20 000 15 000 10 000 5 000 0 2006-12-29 2007-01-31 2007-02-28 2007-03-31 2007-04-30 2007-05-31 2007-06-30 2007-07-31 2007-08-31 2007-09-30 2007-10-31 2007-11-30 2007-12-31 1

Emisje (powyżej 365 dni) wprowadzone na rynek i wykupione w 2007, stan na 31 grudnia 2007 I kw. 2007 PLNm II kw. 2007 PLNm III kw. 2007 PLNm IV kw. 2007 PLNm 2007 PLNm Emisje Wprowadzone Wykupione Wprowadzone Wykupione Wprowadzone Wykupione Wprowadzone Wykupione Wprowadzone Wykupione przedsiębiorstw 1 000,18 555,45 1 699,74 397,68 550,50 270,00 3 453,71 401,01 6 704,13 1 624,14 banków 370,78 11,80 337,78 170,00 1 884,26 0,00 2 278,87 63,40 4 871,69 245,20 komunalne 29,25 26,87 76,92 63,62 105,02 137,52 618,05 326,08 829,25 554,09 Suma 1 400,21 594,12 2114,44 631,30 2 539,78 407,52 6350,63 790,49 12 405,06 2 423,43 Struktura udziału organizatorów w rynku papierów dłużnych wyemitowanych w IV kwartale 2007 (pow yżej 365 dni) BGK 1,66% Bank Handlowy 2,25% PKO Bank Polski 4,15% 21,69% ING Bank Śląski 28,05% 9,72% 11,77% Deutsche Bank / HSBC Polska 20,73% Struktura udziału organizatorów w rynku papierów dłużnych wyemitowanych w 2007 roku (pow yżej 365 dni) PKO Bank Polski 4,55% 8,30% 27,34% 22,01% Bank Handlowy 5,68% Deutsche Bank / HSBC Polska 12,90% ING Bank Śląski 19,21% 2

Krótkoterminowe papiery dłużne (KPD) W IV kwartale 2007 wartość zadłużenia z tytułu emisji KPD zwiększyła się o 10,9 % (w porównaniu do poprzedniego kwartału) i na koniec grudnia 2007 wyniosła ponad 13,75 mld PLN, a w ciągu roku wzrosła o 6,9%. Organizowaniem programów i sprzedażą papierów krótkoterminowych zajmuje się 14 podmiotów, a 6 największych (wg kwot zadłużenia) posiada łącznie 84,7 % udziału w rynku. W tej grupie znajdują się: (z uwzględnieniem emisji organizowanych przez bank BPH),, ING Bank Śląski, Bank Handlowy, Societe Generale i ABN Amro. Obecnie rynek KPD stanowi 32,3% rynku nieskarbowych papierów dłużnych. Udział organizatorów w rynku KPD wg kwot zadłużenia 3,7% 21,8% 2007-12-31 17,9% 16,8% 2007-09-30 17,0% ING Bank Śląski 16,7% Bank Handlowy 15,8% 16,9% Societe Generale 7,1% 7,8% ABN Amro 5,1% 5,0% 15,3% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% Obligacje przedsiębiorstw (powyżej 365 dni) W IV kwartale 2007 wartość rynku obligacji przedsiębiorstw o zapadalności powyżej 365 dni wzrosła o 26,6% w stosunku do danych z końca września 2007, natomiast w ciągu roku, zwiększyła się o 57,2%. W IV kwartale pojawiły się emisje na łączną kwotę 3 453,71 mln PLN następujących firm: ABC Data Holding SA, BBI Development NFI SA, Boryszew S.A., BOT Elektrownia Turów, Ciech SA, Dom Development SA, Grabinex Sp. z o.o., Impexmetal S.A., JM Holdings S.a.r.l., LAMELA Sp. z o.o., Marvipol SA, MCI Management SA, MENTOR S.A., Miejskie Wodociągi i Kanalizacja w Bydgoszczy, MPK Łódź Sp. z o.o., NDI S.A., PBG, PGF SA, Polimex Mostostal SA, Południowy Koncern Energetyczny, Stream Communications Sp. z o.o., UNIHOUSE Sp. z o.o., VW Leasing, Wod-Kan Sp. z o.o., Zespół Opieki Zdrowotnej w Lubinie. Udział obligacji przedsiębiorstw w całym rynku nieskarbowych papierów dłużnych wynosi 32,57%. Udział organizatorów w rynku obligacji przedsiębiorstw wyemitowanych w IV kwartale 2007 (pow yżej 365 dni) 16,47% ING Bank Śląski 61,96% 3,68% Bank Pekao SA 12,88% Bank Handlowy 5,02% 3

Udział organizatorów w rynku obligacji przedsiębiorstw wyemitowanych w 2007 roku (pow yżej 365 dni) 28,54% 23,18% ING Bank Śląski 34,84% 8,15% Bank Handlowy 5,29% Komentarz: Arkadiusz Wicik, CFA, Dyrektor, Przedsiębiorstwa Więcej emisji obligacji przedsiębiorstw Fitch odnotowuje wzrost zainteresowania polskich przedsiębiorstw emisjami obligacji na krajowym rynku w celu dywersyfikacji źródeł finansowania. Zmniejszona płynność i wzrost marży za ryzyko widoczne na europejskim rynku obligacji od lipca 2007 roku nie miały, jak do tej pory, dużego wpływu na polski rynek obligacji, którego wartość rosła dynamicznie. W 2007 roku rynek obligacji przedsiębiorstw (o zapadalności powyżej 365 dni) wzrósł o 5 mld zł, czyli o niemal 60%, do poziomu 13,5 mld zł. Wzrost rynku był spowodowany przede wszystkim rosnącym popytem sektora korporacyjnego na finansowanie zewnętrzne w związku z wyższymi nakładami inwestycyjnymi oraz transakcjami finansowymi, takimi jak przejęcia czy refinansowanie zadłużenia. Warto podkreślić wydłużenie terminu zapadalności obligacji (5 lub 7 lat w przypadku dużych emisji obligacji lub nawet 23 lata w przypadku obligacji przychodowych) w porównaniu z sytuacją na rynku kilka lat temu. W 2007 roku było kilka dużych emisji obligacji: spółka GTC SA wyemitowała 5- i 7-letnie obligacje na kwotę 840 mln zł, PKN Orlen SA wyemitował 5-letnie obligacje o wartości 750 mln zł. Część wzrostu wartości rynku była spowodowana emisjami obligacji w ramach grupy, gdzie emisja została objęta przez inny podmiot z grupy kapitałowej emitenta a nie przez inwestorów. Przykładem jest emisja obligacji BOT Elektrownia Turów SA o wartości 1,9 mld zł objęta przez spółkę matkę, PGE Polska Grupa Energetyczna SA w ramach transakcji refinansowania zadłużenia Turowa zabezpieczonego kontraktem długoterminowym. Przedsiębiorstwa były również aktywne na rynku krótkoterminowych papierów dłużnych, którego wartość wzrosła o 7% w 2007 roku (w tym segmencie rynku są również papiery emitowane przez banki). Wśród dużych emitentów były PGE Polska Grupa Energetyczna SA, która uruchomiła rekordowy program KPD o wartości 6,2 mld zł oraz Zespół Elektrowni Dolna Odra program na 780 mln zł. Krajowy rynek obligacji stał się alternatywą dla kredytów bankowych dla części dużych emitentów poszukujących średnioi długoterminowego finansowania. Fitch spodziewa się, że w 2008 roku na rynku zostanie uplasowanych kilka dużych emisji, przede wszystkim przez firmy z sektora energetycznego, które mają programy inwestycyjne o znacznej wartości. 4

Papiery dłużne banków (powyżej 365 dni) Wartość rynku obligacji banków o terminie wykupu przekraczającym 365 dni wzrosła o 32,7% w stosunku do wartości odnotowanej na koniec września 2007. W IV kwartale 2007 pojawiły się certyfikaty depozytowe Banku BPH, a także listy zastawne u Hipotecznego i obligacje Banku Gospodarstwa Krajowego i PKO BP. W porównaniu do wartości z końca grudnia 2007, odnotowaliśmy 80,1% wzrost wartości tego segmentu rynku. Papiery dłużne banków stanowiły 25,43% rynku nieskarbowych papierów dłużnych. Udział organizatorów w rynku papierów dłużnych banków wyemitowanych w IV kwartale 2007 (pow yżej 365 dni) Bank BPH 3,86% 10,97% Deutsche Bank / HSBC Polska 70,25% 14,92% Udział organizatorów w rynku papierów dłużnych banków wyemitowanych w 2007 roku (pow yżej 365 dni) 7,08% Deutsche Bank / HSBC Polska 32,86% Bank Handlowy 7,18% 28,74% 24,14% Komentarz: Artur Szeski, Dyrektor, Instytucje Finansowe Źródła finansowania i kapitał w centrum uwagi Rok 2007 był najprawdopodobniej przełomowy z punktu widzenia struktury finansowania działalności banków. Był trzecim rokiem z rzędu, w którym przyrost portfeli kredytowych banków był znacznie szybszy niż depozytów, jednak to właśnie w ubiegłym roku po raz pierwszy w skali całego sektora wartość udzielonych kredytów przewyższyła wartość depozytów. Oznacza to, że nadpłynny dotąd polski sektor bankowy będzie zmuszony poszukiwać innych źródeł finansowania rosnącego portfela kredytowego. 5

Banki do niedawna w dość łatwy sposób mogły pozyskiwać finansowanie zewnętrzne albo wprost od swoich właścicieli (w przeważającej większości duże międzynarodowe instytucje finansowe), albo rozważać zaciąganie pożyczek lub emisję papierów dłużnych na rynkach międzynarodowych. Ograniczenie płynności na tych rynkach, z jakim mamy do czynienia co najmniej od połowy ubiegłego roku, spowodowało, że finansowanie to jest trudno dostępne i znacznie droższe. Potencjalnie może również ograniczyć skłonność właścicieli do zapewnienia finansowania ich polskim spółkom-córkom. Prawdopodobnie wzrost portfeli kredytowych banków nie będzie w 2008 roku tak szybki jak rok wcześniej, tym niemniej można oczekiwać, że oprócz aktywnego pozyskiwania klasycznych depozytów, banki poszukując źródeł finansowania będą w większym stopniu wykorzystywać emisje papierów dłużnych plasowanych na rynku krajowym. Dodatkowym czynnikiem mogącym wpłynąć na poziom emisji w 2008 roku będzie wprowadzenie Nowej Umowy Kapitałowej, co w przypadku wielu banków oznacza wzrost wymogu kapitałowego. W połączeniu z szybką kreacją aktywów spowoduje to spadek współczynników wypłacalności. W takiej sytuacji banki mogą być skłonne wykorzystywać na większą skalę możliwość poprawy wskaźników regulacyjnych poprzez emisję długu podporządkowanego. Dobrym przykładem jest emisja obligacji podporządkowanych o wartości PLN 1,6 mld przeprowadzona w 4 kwartale 2007 przez bank PKO BP. Innym instrumentem pozwalającym na poprawę płynności i redukcję wymogu kapitałowego jest sekurytyzacja aktywów. W grudniu 2007 pomimo trudnych warunków rynkowych sekurytyzację części portfela należności leasingowych o wartości do PLN 850 mln przeprowadził Bank Millennium. Obligacje komunalne (powyżej 365 dni) W IV kwartale 2007 wartość rynku obligacji komunalnych wzrosła o 8,3% (w porównaniu do ostatniego kwartału) i osiągnęła ponad 4,13 mld PLN. W ujęciu rocznym nastąpił 7,9% przyrost wartości tego segmentu. Wśród samorządów, które w IV kwartale 2007 wyemitowały obligacje na łączną kwotę 618,05 mln PLN jest 81 gmin tj. Augustów, Bełżyce, Będzin, Bielawa, Borowie, Brody, Brzeg, Brzesko, Bydgoszcz, Chełm, Chocianów, Choszczno, Cieszków, Czarne, Dolsk, Dorohusk, Garbatka-Letnisko, Głuszyca, Gołczewo, Goszczyn, Grudziądz, Inowrocław, Jabłonowo Pomorskie, Jaktorów, Jawor, Jelcz- Laskowice, Jędrzejów, Jutrosin, Kalisz, Karlino, Krobia, Krośnice, Krotoszyn, Książ Wielkopolski, Leszno, Lębork, Lipowa, Łużna, Marki, Męcinka, Mieścisko, Miłakowo, Mława, Morąg, Mszczonów, Murowana Goślina, Myślibórz, Nowa Ruda, Nowogard, Oborniki Śląskie, Olszanka, Oława, Orneta, Piła, Pokrzywnica, Poznań, Pułtusk, Pyrzyce, Rzeszów, Serock, Sędziszów, Sędziszów Małopolski, Sieciechów, Solec Kujawski, Sucha Beskidzka, Środa Śląska, Świdnica, Świerzawa, Świętochłowice, Tarnów Opolski, Trzebiatów, Trzebnica, Turek, Ustka, Wąsocz, Wołów, Września, Wschowa, Żelechów, Żmigród, Żyrardów; 17 powiatów tj. Elbląg, Góra, Grójec, Jarocin, Jawor, Kartuzy, Kluczbork, Kozienice, Milicz, Ostróda, Piaseczno, Polkowice, Sędziszów-Ropczyce, Sępólno Krajeńskie, Stalowa Wola, Wołów, Zduńska Wola; oraz województwo lubuskie i opolskie. Udział obligacji komunalnych w całym rynku nieskarbowych papierów dłużnych wyniósł 9,7%. Udział organizatorów w rynku obligacji komunalnych wyemitowanych w IV kwartale 2007 PKO Bank Polski 44,53% BGK 19,15% Dexia Kommunalkredit Bank 11,33% 9,01% 15,98% 6

Udział organizatorów w rynku obligacji komunalnych wyemitowanych w 2007 roku BGK 16,21% Bank DnB NORD Polska S.A. 12,97% PKO Bank Polski 40,19% 9,51% 21,12% Komentarz: Elżbieta Kamińska, Starszy Analityk, Dyrektor, Zespół Finansów Publicznych i Renata Dobrzyńska, Associate Director, Zespół Finansów Publicznych Niepewne perspektywy w 2008 roku Od 2004r. sytuacja finansowa polskich samorządów znacznie się poprawiła. W latach 2004-2006 1 zagregowane dochody sektora wzrosły prawie o 50%, co wynikało ze wzrostu gospodarki krajowej, zwiększonego udziału samorządów w podatkach dochodowych oraz dostępu do finansowania z UE. Ponadto, większość samorządów, mając na uwadze ogromne potrzeby inwestycyjne, zaczęła lepiej kontrolować swoje wydatki operacyjne i ograniczać ich wzrost. Mimo zwiększenia liczby zadań, które zostały przekazane samorządom przez Państwo w latach 2004-2006, wydatki operacyjne wzrosły stosunkowo niewiele, bo zaledwie o 40%. Dobra koniunktura gospodarcza (w 2006r. PKB wzrósł o 6,2%) i spadek stopy bezrobocia (z 20% w 2003r. do 11,4% w 2007r.) wpłynęły na lepsze wykonanie dochodów podatkowych oraz zmniejszenie się zapotrzebowania na pomoc społeczną. Powyższe czynniki przyczyniły się do znacznej poprawy sytuacji finansowej sektora samorządowego i istotnie zwiększyły jego elastyczność finansową. Średnia marża bieżąca (nadwyżka bieżąca w relacji do dochodów bieżących) wzrosła z 7,9% w 2003r. do 12,6% w 2006r. Fitch spodziewa się jej wzrostu również w 2007r 2. Marża ta może wynieść około 14% w roku 2007 oraz około 12% w następnych trzech latach. Ma to ogromne znaczenie, biorąc pod uwagę potrzeby inwestycyjne samorządów oraz dostępne finansowanie z UE (67,3 mld euro w okresie programowania 2007-2013), co będzie jednak wymagać współfinansowania ze strony samorządów. Wyniki budżetowe (mld zł) 16,0 14,0 12,0 10,0 8,0 6,0 4,0 2,0 0,0 Nadwyżka operacyjna (prawa oś) Marża operacyjna (lewa oś) Marża bieżąca (prawa oś) 2002 2003 2004 2005 2006 Źródło: Obliczenia Fitch na podstawie dany ch Ministerstwa Finansów (%) 16,0 14,0 12,0 10,0 8,0 6,0 4,0 2,0 0,0 Determinacja samorządów do poprawy infrastruktury lokalnej widoczna była już w latach 2002-2006. W konsekwencji zagregowane wydatki majątkowe sektora samorządowego wzrosły z 13,5 mld zł w 2002r. do 25 mld w 2006r. i na koniec tego roku stanowiły 20,8% wydatków ogółem (15,8% w 2002r.) W latach 2007-2013 spodziewany jest dalszy wzrost inwestycji lokalnych. 1 Ostatnie dostępne dane za 12 miesięcy dotyczące roku 2006. 2 Ostateczne dane dotyczące wykonania 2007r. będą dostępne w marcu 2008r. 7

W latach 2004-2006 wzrostowi wydatków majątkowych nie towarzyszył odpowiedni wzrost dochodów majątkowych. Było to w pewnym stopniu związane z procedurą refundowania wydatków poniesionych na projekty unijne, zgodnie z którą projekt lub jego etap musi zostać najpierw ukończony zanim poniesione wydatki zostaną zrefundowane przez UE. Oznacza to, że samorządy muszą posiadać środki finansowe zarówno na współfinansowanie jak i pre-finansowanie projektów unijnych. Jednak w ostatnich latach (tj. od 2004r.) zdolność polskich samorządów do samofinansowania wydatków majątkowych znacznie się poprawiła. W 2006r. samorządy były zdolne do sfinansowania 55% swoich wydatków majątkowych z nadwyżki operacyjnej, podczas gdy w 2002r. wskaźnik ten wynosił około 36%. Poprawa wyników operacyjnych pozwoliła samorządom ograniczyć ich zapotrzebowanie na finansowanie długiem, pomimo dynamicznego wzrostu zagregowanego deficytu majątkowego, który w 2006 wyniósł 16,7 mld zł (8 mld zł w 2002r.). W latach 2004-2006 zagregowane zadłużenie samorządów wzrosło o 49% do 24,7 mld zł, podczas gdy w 2002r. wynosiło 14,6 mld. Według standardów międzynarodowych zagregowane zadłużenie sektora samorządowego jest niskie. W latach 2004-2006 zagregowana średnioroczna stopa wzrostu zadłużenia wynosiła 14%, ale w relacji do dochodów bieżących zadłużenie pozostawało prawie na niezmienionym poziomie, około 23% w ciągu ostatnich czterech lat. W tym samym okresie wskaźnik spłaty zadłużenia (zadłużenie do nadwyżki bieżącej) spadł z 3,4 lat do 1,8 roku w 2006r. Zgodnie z szacunkami Fitch w 2007r. zadłużenie samorządów wzrosło o około 2 mld zł, ale nie powinno to mieć negatywnego wpływu na ich zdolność kredytową biorąc pod uwagę rosnące dochody oraz lepsze wyniki finansowe na poziomie operacyjnym. Fitch spodziewa się, że w latach 2008-2013, w związku z rosnącymi wydatkami inwestycyjnymi, zadłużenie samorządów będzie rosło. Pomimo, tego w relacji do dochodów bieżących powinno ono pozostać na bezpiecznym poziomie. Niezbędnym jest, aby samorządy generowały odpowiednie wyniki na poziomie operacyjnym, gdyż nadwyżka operacyjna powinna stanowić główne źródło spłaty zadłużenia. Zadłużenie samorządów lokalnych (mld zł) (%) 30,0 23,0 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 Zadłużenie bezpośrednie (lew a oś) Zadłużenie bezpośrednie/ Dochody bieżące (praw a oś) 0,0 2002 2003 2004 2005 2006 2007s s- szacunek Źródło: Obliczenia Fitch na podstawie dany ch Ministerstwa Finansów 22,5 22,0 21,5 21,0 20,5 20,0 19,5 19,0 18,5 18,0 Zdaniem agencji Fitch w 2008r. samorządy lokalne mogą odnotować znacznie mniejszy wzrost dochodów podatkowych niż w latach ubiegłych, m.in. ze względu pogorszenie się koniunktury gospodarczej. Fitch szacuje, że wzrost PKB wyniesie 5,5%, podczas gdy w latach 2006-2007 wynosił ponad 6% rocznie. Dodatkowo wzrost dochodów z PIT, drugiego, co do wielkości źródła dochodów samorządów, może być niższy niż w latach ubiegłych w związku z wprowadzeniem przez Państwo ulgi z tytułu wychowywania dzieci. Zgodnie z prognozami Ministerstwa Finansów w wyniku tej ulgi samorządy stracą ok. 3,4 mld zł, co stanowi ok. 16,7% ich wpływów z podatku PIT w 2006r. Jednak rosnące zatrudnienie oraz płace powinny tę stratę zrekompensować. W 2008 roku może wzrosnąć presja na wydatki operacyjne samorządów w związku z planowanym wzrostem płac nauczycieli. Wydatki samorządów lokalnych na edukację są współfinansowane przez Państwo z części oświatowej subwencji ogólnej. Jednak otrzymywane środki finansowe są niewystarczające nawet na sfinansowanie wydatków na wynagrodzenia. Różnica pomiędzy otrzymywaną subwencją oświatową, a faktycznymi wydatkami na edukację, z których ponad 80% to wydatki na wynagrodzenia, powiększa się. Presja na wydatki operacyjne oraz mniejszy wzrost dochodów podatkowych mogą spowodować pogorszenie się wyników operacyjnych samorządów. Powyższe czynniki oraz wysokie wydatki inwestycyjne w latach 2008-2013 wpłyną na wzrost zadłużenia samorządów. Pomimo tego, że co najmniej od czterech lat rozważana jest reforma finansów publicznych, rok 2008 nie przyniesie żadnych znaczących zmian w tej kwestii. Nowy rząd rozważa dalszą decentralizację zadań, ale żadne decyzje nie zostały jeszcze podjęte. 8

Komentarz: Mirosław Dudziński, Dyrektor Rozwoju Biznesu w regionie Europy Środkowej, Przedsiębiorstwa i Jednostki Samorządowe Rok 2007 rokiem przełomu Wiele wskazuje na to, że rok 2007 był ostatnim rokiem kilkuletniego cyklu hossy na giełdach papierów wartościowych oraz ostatnim rokiem łatwych i tanich kredytów. Rosnąca inflacja oraz stopy procentowe, spadek tempa wzrostu PKB i cen nieruchomości zmniejszą w 2008 roku atrakcyjność inwestowania w akcje, a w konsekwencji łatwość pozyskiwania pieniędzy z emisji akcji. Konsekwencją tego może być zwiększenie popytu na produkty dłużne. Dodając do tego wzrost wymagań i wysokości marż na rynku kredytów, możemy mieć impuls do jeszcze bardziej dynamicznego wzrostu krajowego rynku nieskarbowego długu w Polsce. Impuls pochodzić powinien również od inwestorów, którzy w poszukiwaniu bezpiecznych, ale dochodowych form inwestowania będą zwiększać popyt na nieskarbowe papiery dłużne. Ponadto, różne inicjatywy, jak na przykład projekt Giełdy Papierów Wartościowych stworzenia platformy rynku wtórnego dla obligacji nieskarbowych oraz wyraźny wzrost zainteresowania ze strony emitentów emisjami papierów o dłuższej zapadalności będą sprzyjać normalizacji krajowego rynku, co powinno przyspieszyć jego rozwój. Jedną z bolączek tego rynku jest brak lub bardzo niewielki związek między ryzykiem inwestycji a premią za nie. W miarę rozwoju rynku powinno się to zmienić i mamy nadzieję, ze ratingi będą miały w tym swój udział. W Polsce nadal niewiele podmiotów posiada rating. Okazuje się, że jednym z powodów jest mit, że rating jest drogi, ale jest to tylko mit - koszt ratingu dla przedsiębiorstw waha się bowiem od 3 do kilkunastu punktów bazowych, w zależności od wielkości emisji. Ubiegły rok pokazał jednak, że zainteresowanie ratingami wśród emitentów rośnie i coraz więcej przedsiębiorstw zamierza uzyskać rating. 9

Nabywcy W listopadzie 2007 najbardziej aktywnymi inwestorami na rynku nieskarbowych papierów dłużnych pozostawały banki. Na koniec listopada 2007 posiadały one ponad 79% wszystkich emisji komunalnych, 37% wszystkich emisji papierów bankowych (długoi krótkoterminowych) i ponad 59% emisji listów zastawnych. Przedsiębiorstwa posiadały w swych portfelach ponad 29% wszystkich emisji obligacji korporacyjnych oraz niebankowych krótkoterminowych instrumentów dłużnych, a także ponad 6% wyemitowanych bankowych papierów dłużnych. Inwestorzy zagraniczni preferowali listy zastawne, bankowe papiery dłużne i obligacje komunalne. Ponad 31% emisji listów zastawnych i 9% papierów bankowych oraz ponad 16% obligacji komunalnych znalazło się w ich posiadaniu. Fundusze emerytalne nadal w niewielkim stopniu inwestowały w pozaskarbowe papiery dłużne. Natomiast fundusze inwestycyjne posiadały ponad 17% emisji obligacji korporacyjnych oraz niebankowych krótkoterminowych instrumentów dłużnych, ponad 15% wyemitowanych bankowych papierów dłużnych oraz ponad 8% listów zastawnych. Nabywcy: nieskarbowe instrumenty dłużne w portfelu własnym banków i w portfelach ich klientów wg stanu kont na 30 listopada 2007 (na podst. danych z 13 banków) Papiery bankowe Listy zastawne Obligacje komunalne Pozostałe instrumenty dłużne Ogółem (PLNm) ogółem do 365 dni powyżej 365 dni ogółem do 365 dni powyżej 365 dni Banki 5 260,43 1 157,00 4 103,43 540,34 2 334,33 8 990,56 3 062,30 5 928,26 17 125,66 Towarzystwa ubezpieczeniowe 736,04 49,74 686,30 5,44 38,51 1 032,09 100,52 931,57 1 812,08 Fundusze emerytalne 1 041,00 0,00 1 041,00 0,00 0,00 1 150,60 0,00 1 150,60 2 191,60 Fundusze inwestycyjne 2 123,30 116,70 2 006,60 79,30 49,50 4 740,47 988,90 3 751,57 6 992,57 Przedsiębiorstwa 961,36 883,01 78,35 0,00 9,69 7 833,43 4 674,82 3 158,61 8 804,48 Podmioty zagraniczne 1 329,06 56,10 1 272,96 281,13 477,60 2 215,90 522,76 1 693,14 4 303,69 Inne instytucje finansowe 23,80 15,80 8,00 0,00 6,20 125,64 78,34 47,30 155,64 Pozostałe jednostki 2 633,21 40,41 2 592,80 0,00 10,50 805,91 569,75 236,16 3 449,62 Razem 14 108,20 2 318,76 11 789,44 906,21 2 926,33 26 894,60 9 997,39 16 897,21 44 835,34 źródło: NBP Nabywcy papierów dłużnych (długo- i krótkoterminowych), stan na 30 listopada 2007 Fundusze emerytalne 4,89% Fundusze inwestycyjne Przedsiębiorstwa 19,64% 15,60% Podmioty zagraniczne 9,60% Towarzystwa ubezpieczeniowe 4,04% Banki 38,20% Źródło: NBP na pods. dany ch 13 banków Inne instytucje finansowe 0,35% Pozostałe jednostki 7,69% Emisje zagraniczne W IV kwartale 2007 Skarb Państwa przeprowadził emisje obligacji samurajskich o łącznej wartości 50 mld JPY. Dokument został zredagowany jest przez zespół pracowników Fitch Polska S.A., adres: ul. Zielna 37, 00-108 Warszawa, tel: (+48 22) 338-62-80; fax: (+48 22) 338-62-30; e-mail: rating@fitchpolska.com.pl, http://www.fitchpolska.com.pl; Fitch Polska S.A. dołożył należytej staranności przy sporządzaniu tego dokumentu. Nasze informacje zostały uzyskane ze źródeł, które uważamy za godne zaufania, jednak ich dokładność oraz kompletność nie mogą być zagwarantowane. Fitch Polska S.A. nie będzie ponosił żadnej odpowiedzialności wobec osób trzecich za jakiekolwiek straty spowodowane lub wynikające z jakichkolwiek błędów znajdujących się w tych informacjach. Informacje zawarte w tym dokumencie nie mogą być w jakiejkolwiek formie, w całości lub w części kopiowane, reprodukowane, przechowywane przez kogokolwiek bez uprzedniej pisemnej zgody Fitch Polska S.A. Nasze raporty i ratingi stanowią opinie, a nie rekomendacje zakupu lub sprzedaży. 10