Dziennik Ekonomiczny. Podwyżka stóp Fed z jastrzębim akcentem. Analizy Makroekonomiczne. 15 grudnia 2016

Transkrypt

1 Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 1 grudnia 216 Podwyżka stóp Fed z jastrzębim akcentem Tematy dnia: Podwyżka stóp Fed z jastrzębim akcentem (str. 2): FOMC zgodnie z oczekiwaniami podniósł przedział dla stopy fed funds do,-,7 z,2-,. J.Yellen podkreśliła, że obecnie Komitet działa w warunkach podwyższonej niepewności odnośnie przyszłej polityki gospodarczej w USA, w związku z czym z ew. zmianami nastawienia chce poczekać na doprecyzowanie jej kształtu. Uważamy, że podwyżki stóp procentowych będą następowały w wolniejszym tempie niż wskazują członkowie FOMC. W 217 r. spodziewamy się dwóch podwyżek, przy czym pierwszej z nich nie wcześniej niż w połowie roku. Nadwyżka handlowa i mało funduszy z UE (str. 3): Deficyt na rachunku obrotów bieżących po październiku utrzymał się na poziomie -,7 PKB przy nieco niższej nadwyżce towarowej (, PKB). Osłabienie trendu wzrostowego eksportu powinno odwrócić się w przyszłym roku wraz z oczekiwanym odbiciem wolumenu światowego handlu. Odbicie dynamiki podaży pieniądza M3 (str. ): Dynamika podaży pieniądza M3 wzrosła w listopadzie do 9,7 r/r z,7 r/r w październiku, przy szybszym wzroście depozytów i gotówki. Dynamika kredytów (skor. o FX) nieznacznie wzrosła do,3 r/r (vs.,1 r/r w listopadzie). Przegląd wydarzeń gospodarczych: POL: Biorąc pod uwagę obecne oczekiwania względem rozwoju sytuacji gospodarczej, przyszłość - w perspektywie końca 217 r. - widzę jako okres stabilizacji w polityce monetarnej. Można powiedzieć, że będzie to nudny rok ( ) Nie wystąpią w gospodarce czynniki, które by skłaniałyby do zmiany stóp procentowych." (J. Kropiwnicki, członek RPP) [PAP, ] Dziś w kalendarzu: SWI: 9:3 decyzja SNB (konsensus i PKO: bez zmian -1,2/-,2) UK: 13: decyzja BoE (konsensus: bez zmian,2) USA: 1:3 inflacja CPI w listopadzie (konsensus: 1,7 r/r vs. 1,6 poprzednio) USA: 1:3 wnioski o zasiłek dla bezrobotnych (konsensus: 2 tys. vs. 2 tys. tydzień temu) Wykres dnia: Projekcja ścieżki stóp procentowych: FOMC vs. oczekiwania rynkowe 3, 3, 2, 2, 1, 1,, fed funds Źródło: Rezerwa Federalna, PKO Bank Polski. fed funds futures ( listopada 216) fed funds futures (1 grudnia 216) mediana projekcji FOMC, paź-16 kwi-17 paź-17 kwi-1 paź-1 kwi-19 paź-19 Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Marcin Czaplicki Ekonomista tel Michał Rot Ekonomista tel Karolina Sędzimir Ekonomista tel Emil Marinkow Stażysta tel Realny PKB () 3,9 2,6 Produkcja przemysł. (),9 2,6 Stopa bezrobocia () 9,7, Inflacja CPI () -,9 -,6 Inflacja bazowa (),3 -,2 Podaż pieniądza M3 () 9,1 9,2 Saldo obrotów bieżących (PKB) -,6 -, Deficyt fiskalny (PKB)* -2,6-2,2 Dług publiczny (PKB)* 1,1, Stopa referencyjna () 1, 1, EUR-PLN,26, Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); Prognozy PKO BP (BSR); *ESA21.^w trakcie rewizji. 1

2 Podwyżka stóp Fed z jastrzębim akcentem Federalny Komitet Otwartego Rynku (FOMC) zgodnie z oczekiwaniami podniósł przedział dla stopy fed funds do (,-,7) z (,2-,). J.Yellen podkreśliła, że obecnie Komitet działa w warunkach podwyższonej niepewności odnośnie przyszłej polityki gospodarczej w USA, w związku z czym z ew. zmianami nastawienia chce poczekać na doprecyzowanie jej kształtu. Uważamy, że podwyżki stóp procentowych będą się odbywały wolniej niż oczekuje rynek i członkowie FOMC. W 217 r. spodziewamy się dwóch podwyżek, przy czym pierwszej z nich nie wcześniej niż w połowie roku. Federalny Komitet Otwartego Rynku (FOMC) zgodnie z oczekiwaniami podniósł przedział dla stopy fed funds do (,-,7) z (,2-,). Decyzja została podjęta jednogłośnie. W komunikacie Komitet wskazał na kontynuację umiarkowanej ekspansji gospodarczej trwającej, spadek stopy bezrobocia oraz przyspieszenie inflacji połączone z silnym wzrostem rynkowych oczekiwań na jej dalszy wzrost. Pomimo podwyżki, podkreślono, że polityka Fed pozostaje akomodacyjna, a kolejne zmiany stóp będą następowały stopniowo, wraz z napływem nowych danych. Członkowie FOMC zmienili swoje projekcje ekonomiczne, podnosząc oczekiwaną ścieżkę stóp (w 217 r. oczekują 3, a nie 2 podwyżek), a po raz pierwszy w historii publikacji projekcji stóp (czyli od stycznia 212 r.) podnieśli szacunek stopy długookresowej (swoje oczekiwania podniosło jednak jedynie 3 na 16 członków). Podniesiono również oczekiwane tempo wzrostu w latach Podczas konferencji po posiedzeniu Komitetu J.Yellen podkreśliła, że od ostatniej podwyżki stóp amerykańska gospodarka uczyniła duży postęp w kierunku podwójnego celu Fed. Zwróciła uwagę, że mimo zmian, projekcje FOMC są bardzo podobne do wrześniowych. Przewodnicząca podkreśliła, że obecnie Komitet działa w warunkach podwyższonej niepewności odnośnie przyszłej polityki gospodarczej w USA, ale także innych czynników, m.in. cen ropy. Wskazała, że FOMC ma czas, żeby poczekać i zobaczyć jaki obrót przyjmą kwestie budzące największą niepewność, w szczególności, jakie będą szczegóły planu nowego prezydenta USA. J.Yellen porównała sytuację na rynku pracy do tej z 27 r.: stopa bezrobocia jest tylko nieznacznie niższa od stanu równowagi, a w przypadku stopy U-6 trochę wyższa od stanu sprzed kryzysu. Stopa partycypacji pozostaje stabilna, co jest pozytywne w obliczu starzenia się społeczeństwa. J.Yellen podkreśliła, że stopień zastoju na rynku pracy się zmniejszył i w tym zakresie interwencja ze strony polityki fiskalnej nie jest konieczna. Wskazała, że zmiany w polityce fiskalnej mogą wpłynąć na prognozy w gospodarce, ale kluczowe dla Fed będzie to, w jaki sposób zaadresowany zostanie problem spadającego tempa wzrostu produktywności. Yellen podkreśliła, że chce pozostać na stanowisku do końca swojej kadencji, czyli do lutego 21 r. Odżegnywała się również od chęci przegrzania gospodarki. Uważamy, że podwyżki stóp procentowych będą się odbywały wolniej niż oczekuje rynek ( do końca 21 r.) i członkowie FOMC (6 do końca 21 r.). W 217 r. oczekujemy dwóch podwyżek, przy czym pierwszej z nich nie wcześniej niż w połowie roku. Naszym zdaniem dalsze umocnienie kursu USD skoryguje oczekiwania na podwyżki stóp w USA. Oczekiwany* i bieżący poziom stóp procentowych w USA 1,9 1,7 1, 1,3 1,1,9,7,,3 sty 16 mar 16 maj 16 lip 16 wrz 16 lis 16 Źródło: Reuters Datastream, PKO Bank Polski. * na podstawie kwotowania kontraktów Fed funds futures. Zmiany projekcji FOMC dla ścieżki stóp procentowych, 3, 3, 2, 2, 1, 1,,, Źródło: Rezerwa Federalna, PKO Bank Polski. Zmiany projekcji FOMC dla wzrostu PKB 3, 2, 2, 1, 1,,, Źródło: Rezerwa Federalna, PKO Bank Polski. obecnie grudzień 217 grudzień 21 gru-1 mar-16 cze-16 wrz-16 gru długookresowo gru-1 mar-16 cze-16 wrz-16 gru długookresowo 2

3 Nadwyżka handlowa i mało funduszy z UE 3 Deficyt na rachunku obrotów bieżących (w ujęciu 12-mies.) utrzymał się na poziomie -,7 PKB po październiku. 12-miesięczna nadwyżka towarowa obniżyła się do, PKB (z,6 PKB we wrześniu). Osłabienie trendu wzrostowego eksportu trwające w trakcie tego roku powinno odwrócić się w przyszłym roku wraz z oczekiwanym odbiciem wolumenu światowego handlu. Saldo rachunku kapitałowego obniżyło się do,7 PKB odzwierciedlając niską absorpcję środków z UE z nowej perspektywy finansowej. Odpływ środków nierezydentów z polskich banków w październiku utrzymał się w okolicach 6 mld EUR. Przy poprawie rachunku obrotów bieżących w październiku (deficyt wyniósł -393 mln EUR vs mln we wrześniu) deficyt w ujęciu 12-miesięcznym utrzymał się na poziomie -,7 PKB. 12-miesięczna nadwyżka towarowa obniżyła się do, PKB (z,6 PKB we wrześniu), a saldo dochodów pozostało na poziomie -3, PKB. W październiku dynamika obrotów handlowych zgodnie z oczekiwaniami obniżyła się za sprawą mniejszej liczby dni roboczych niż przed rokiem. Obniżenie dynamiki eksportu było zgodne z prognozami (-3,1 r/r vs. 1, r/r we wrześniu), a spadek dynamiki importu był nieco głębszy niż oczekiwano (,2 r/r vs. 3,2 r/r we wrześniu), co w rezultacie dało nadwyżkę handlową. Trend eksportu, słabnący w trakcie 216 r., powinien odbić w przyszłym roku wraz z oczekiwanym ożywieniem wolumenu handlu światowego (por. wykres poniżej). Dane za pierwszy miesiąc q16 nieznacznie poprawiają nasz szacunek wkładu eksportu netto do PKB w ostatnim kwartale roku. Saldo rachunku kapitałowego obniżyło się do,7 PKB (i było najniższe od lipca 27 r.), odzwierciedlając niską absorpcję środków z UE z nowej perspektywy finansowej. Saldo rachunku finansowego (bez rezerw) podniosło się do 3, PKB (z 2, PKB po wrześniu, ujęcie 12m). Wyższemu saldu rachunku finansowego towarzyszyło nieco niższe saldo bezpośrednich inwestycji zagranicznych (1, PKB vs. 2,2 PKB po wrześniu, 12m). Odpływ środków nierezydentów z polskich banków w październiku utrzymał się w okolicach 6 mld EUR (ujęcie 12- miesięczne, jednocześnie z opublikowanych danych o podaży pieniądza wynika, że dynamika kredytów lekko wzrosła: w listopadzie,3 r/r, skor. o FX. vs.,1 r/r w październiku i 3,9 r/r we wrześniu). Dynamika eksportu z Polski na tle wzrostu wolumenu światowego handlu Źródło: NBP, MFW, PKO Bank Polski. Eksport z Polski (L) Wolumen globalnego handlu (MFW, P) Obroty handlowe , r/r Saldo towarowe (P) mld EUR Eksport -1 sty 11 sty 12 sty 13 sty 1 sty 1 sty 16 Eksport vs. krótkoterminowy trend 2 1 1, r/r Saldo rachunku kapitałowego Import eksport trend (mmed) - sty 12 sty 13 sty 1 sty 1 sty 16 3,3 3, 2,7 2, 2,1 1, 1, 1,2,9,6,3 PKB saldo na rachunku obrotów kapitałowych, sty sty 6 sty sty 1 sty 12 sty 1 sty 16 Finansowanie zagraniczne banków mld EUR Indeks -6 Zmiana finansowania - zagranicznego* (L) -1 STOXX Europe 6 Banki (P) sty 11 sty 12 sty 13 sty 1 sty 1 sty 16 *Zmiana zobowiązań monetarnych instytucji finansowych wobec nierezydentów (12m skum.). 1, 1,,, -, -1, -1,

4 Odbicie dynamiki podaży pieniądza i kredytów Dynamika podaży pieniądza M3 wzrosła w listopadzie do 9,7 r/r z,7 r/r w październiku. Dynamika depozytów wzrosła w listopadzie do 9, r/r vs., w październiku. Dynamika kredytów ogółem przyspieszyła w listopadzie do, r/r wobec 3,9 r/r w październiku, a w ujęciu skor. o FX lekko wzrosła do odpowiednio,3 r/r z,1 r/r. Wśród źródeł kreacji pieniądza utrzymał się największy wkład rządowego zadłużenia netto, przy wzroście udziału kredytów w kreacji pieniądza. Dynamika podaży pieniądza M3 zwiększyła się w listopadzie do 9,7 r/r (konsensus:,, PKO: 9,1) vs.,7 r/r w październiku. Dynamika depozytów wzrosła do 9, r/r vs., w październiku, przy: (1) silniejszej dynamice depozytów gospodarstw domowych (9,7 r/r vs. 9,2 w październiku) przy wcześniejszych wypłatach w WPR dla rolników i (2) mocniejszej dynamice depozytów przedsiębiorstw (7,3 r/r z 6, w październiku), pomimo wyższej ubiegłorocznej bazy odniesienia. Dynamika gotówki w listopadzie znacznie przyspieszyła (do 16, r/r vs. 1,2 r/r) m.in. wskutek niższej bazy odniesienia z 21 r., przy braku inflacji. Dynamika podaży pieniądza M3 2 r/r realnie nominalnie - sty-3 sty- sty-7 sty-9 sty-11 sty-13 sty-1 Czynniki kreacji pieniądza M3, r/r, r/r Dynamika kredytów ogółem zwiększyła się w listopadzie do, r/r wobec 3,9 r/r w październiku, przy czym: (1) dynamika kredytów dla gospodarstw domowych wzrosła (do,3 r/r vs.,6 w październiku), a (2) kredyty dla przedsiębiorstw nieznacznie przyspieszyły (do,2 r/r z, w październiku). Po korekcie o kurs walutowy wzrost kredytów ogółem w listopadzie nieznacznie przyspieszył do,3 r/r vs.,1 r/r w październiku, z czego: (1) kredyty dla gospodarstw domowych wzrosły nieco szybciej (,7 r/r vs., r/r w październiku), a (2) dynamika kredytów dla przedsiębiorstw wyhamowała (do,1 r/r vs.,6 r/r w październiku), przy (3) osłabieniu tempa spadku pozostałych kredytów (-, r/r vs. -2, r/r). Najwyższy wkład do podaży pieniądza wśród źródeł kreacji pieniądza ma wzrost rządowego zadłużenia netto (,pp vs.,3pp w październiku, por. wykresy obok). Udział kredytów w kreacji pieniądza wzrósł (,3pp vs. 3,7pp w październiku) po okresie spadku od początku roku, wskutek negatywnego wpływu obciążeń regulacyjnych i podatkowych sektora bankowego na akcję kredytową. Zadłużenie netto instytucji rządowych szczebla centralnego -1 Należności sektora bankowego (P) sty 1 lip 1 sty 1 lip 1 sty 16 lip 16 Wkład czynników kreacji pieniądza do wzrostu jego podaży 2 1 1, pp, r/r Aktywa zagr. netto Kredyty Podaż pieniądza M3 - sty 1 kwi 1 lip 1 paź 1 sty 16 kwi 16 lip 16 paź 16 Pozostałe Dług netto rządu 3 Dynamika kredytów FX-adj r/r - ogółem gospodarstw domowych przedsiębiorstw - sty-1 sty-11 sty-12 sty-13 sty-1 sty-1 sty-16

5 Przegląd wydarzeń gospodarczych POL: Biorąc pod uwagę obecne oczekiwania względem rozwoju sytuacji gospodarczej, przyszłość - w perspektywie końca 217 roku - widzę jako okres stabilizacji w obszarze polityki monetarnej. Można powiedzieć, że będzie to +nudny+ rok. ( ) Nie wystąpią w gospodarce czynniki, które by skłaniałyby do zmiany stóp procentowych." (J. Kropiwnicki, członek RPP) [PAP, ] POL: Inflacja bazowa wzrosła w listopadzie do -,1 r/r z -,2 r/r w październiku (konsensus: -,1 r/r) [PAP, ] POL: Komitet Łączności Elektronicznej nie wydał pozytywnej opinii dla aktu wprowadzającego zasady tzw. polityki uczciwego korzystania oraz mechanizmu zrównoważonego rozwoju, czyli jednej z dwóch regulacji, które miały na celu zniesienie opłat roamingowych w UE od 1 czerwca 217 r. (UKE) [PAP, ] GER: Indeks ZEW mierzący oczekiwania analityków i inwestorów co do wzrostu gospodarczego Niemiec, wyniósł w grudniu 13, pkt. wobec 13, pkt. miesiąc wcześniej (konsensus: 1, pkt.) [PAP, ] Miary inflacji bazowej r/r -1 po wyłączeniu cen administrowanych -2 po wyłączeniu cen najbardziej zmiennych po wyłączeniu cen żywności i energii -3 1 średnia obcięta sty sty 1 sty 12 sty 1 sty 16 POL: Zakładając, że spowolnienie gospodarcze ma charakter przejściowy, związany z obniżonym tempem inwestycji na skutek wchodzenia w nową perspektywę finansową Unii Europejskiej i gospodarka powróci w kolejnych kwartałach do wzrostu powyżej 3 proc., a jednocześnie inflacja zbliży się do dolnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego w następnych miesiącach, to nie widzę pola do zmian w polityce monetarnej w najbliższym czasie. ( ) Życzyłbym sobie i polskiej gospodarce, aby RPP zajmowała się kwestią podwyższenia stóp procentowych nie wcześniej niż na początku 21 roku. ( ) na ścieżkę zakładanego wzrostu gospodarczego możemy powrócić nie wcześniej niż na koniec II kwartału 217 r. (R. Sura, członek RPP) [PAP, ] POL: W planach pracodawców na kolejny kwartał nadal przeważa chęć zatrudniania niż zwalniania. Pracodawcy w Polsce pozostają umiarkowanie optymistyczni. W I kwartale 217 r. zwiększenie całkowitego zatrudnienia planuje 12 przebadanych firm, przewiduje redukcję etatów, a 73 deklaruje brak zmian personalnych. Odnotowana na podstawie deklaracji pracodawców prognoza netto zatrudnienia dla Polski przed korektą sezonową osiąga + (badanie Manpower) [PAP, ] POL: Niższe tempo wzrostu gospodarczego w 216 r. nie oznacza konieczności rewizji założeń do ustawy budżetowej na 217 r. (L.Skiba, V-ce MinFin) [PAP, ] POL: Państwowy dług publiczny na koniec III kwartału 216 r. wyniósł 939,6 mld zł, co oznaczało wzrost w III kw. o 2,61 mld zł, czyli o,3 proc. (MinFin) [PAP, ] POL: Nadwyżka w handlu zagranicznym w okresie styczeń-październik wyniosła 11,9 mln euro (GUS) [PAP, ] Zgodnie z odczytem GUS roczne dynamiki eksportu i importu w październiku pozostały ujemne (odpowiednio -3, r/r vs. -,1 r/r we wrześniu i -1,9 r/r vs. -3, r/r). Dynamika eksportu wg NBP i GUS 3 m/m GUS NBP -3 lut 11 lut 12 lut 13 lut 1 lut 1 lut 16 Źródło: GUS, NBP, Reuters Datastream, PKO Bank Polski.

6 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Piątek, 9 grudnia Inflacja CPI (lis.) 9: CZE, r/r 1, r/r 1, r/r Indeks Uniwersytetu w Michigan (gru., wst.) Poniedziałek, 12 grudnia 16: USA 93, pkt. 9, pkt. 9,pkt. Inflacja CPI (gru.) 1: POL -,2 r/r, r/r, r/r Wtorek, 13 grudnia Przyspieszenie inflacji na skutek wzrostu cen napojów alkoholowych i wyrobów tytoniowych oraz żywności. Poprawa indeksu przy wzroście obu komponentów wskazuje na pozytywne nastroje konsumentów po wyborach. Wzrost cen paliw i żywności może podnieść inflację nawet do ok., r/r w grudniu i w pobliże 1, r/r w 1q16. Inflacja HICP (lis., fin.) 1: GER,7 r/r,7 r/r,7 r/r Inflacja bazowa (lis.) 1: POL -,2 r/r -,1 r/r -,1 r/r Środa, 1 grudnia Saldo obrotów bieżących (paź.) 1: POL -999 mln EUR -73 mln EUR -393mln EUR Podaż pieniądza (lis.) 1: POL,7 r/r, r/r 9,7 r/r Decyzja FOMC 2: USA,2-,,-,7,-,7 Czwartek, 1 grudnia Decyzja SNB 9:3 SWI (-1,2;-,2) (-1,2;-,2) Decyzja BoE 13: UK,2,2 -- Inflacja CPI (lis.) 1:3 USA 1,6 r/r 1,7 r/r -- Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych 1:3 USA 2 tys. 2 tys. -- Piątek, 16 grudnia Inflacja HICP (lis., fin.) 11: EMU, r/r,6 r/r -- Wynagrodzenie w przedsiębiorstwach (lis.) Zatrudnienie w przedsiębiorstwach(lis.) Liczba pozwoleń na budowę domów (lis.) (-1,2; -,2) 1: POL 3,6 r/r 3, r/r, r/r 1: POL 3,1 r/r 3, r/r 3, r/r 1:3 USA 126 tys tys. -- Liczba rozpoczętych budów domów (lis.) 1:3 USA 1323 tys. 123 tys. -- Do wzrostu inflacji bazowej przyczyniły się: wzrost cen ubezpieczeń (w szczególności komunikacyjnych) oraz wyhamowanie spadku w rekreacji i kulturze. Słabnący trend spadkowy eksportu powinien odwrócić się w przyszłym roku wraz z odbiciem wolumenu światowego handlu. Wzmocnienie dynamiki M3 przy szybszym wzroście depozytów i gotówki. J.Yellen podkreśliła, że obecnie Komitet działa w warunkach podwyższonej niepewności odnośnie przyszłej polityki gospodarczej w USA, ale także innych czynników, m.in. cen ropy. W gołębim komunikacie SNB podkreśli gotowość do interwencji walutowych. Oczekiwane utrzymanie korzystnych tendencji na rynku pracy, przy nieco słabszym wzroście zatrudnienia i większej dynamice płac (wypłaty dodatkowe). Przewidujemy, że realny wzrost funduszu płac w wzrósł do 7,6 r/r z 7, w październiku. Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Reuters, PKO Bank Polski. 6

7 Dane i prognozy makroekonomiczne 16-sie 16-wrz 16-paź 16-lis q1 1q16 2q16 3q Sfera realna PKB ( r/r) x x x x,6 3, 3,1 2, 3,9 2,6 Popyt krajowy ( r/r) x x x x,3 3,9 2,2 2,9 3, 2,2 Spożycie indywidualne ( r/r) x x x x 3,1 3,2 3,3 3,9 3,2 3,6 Inwestycje w środki trwałe ( r/r) x x x x, -2,2 -, -7,7 6,1 -,7 Sprzedaż krajowa ( r/r)* x x x x,1 2, 1,7 1, 3,6 1,7 Zapasy (pkt. proc.) x x x x,1 1,3, 1,1 -,2,6 Eksport netto (pkt. proc.) x x x x, -,7 1, -,3,6,3 Produkcja przemysłowa ( r/r) 7, 3,2-1,3 1, 6, 3,,7 2,,9 2,6 Produkcja budow.-montażowa ( r/r) -2, -1,3-2,1-21,6-1, -11,6-13,9-1,2 2, x Sprzedaż detaliczna (realnie, r/r) 7, 6,3,6,9,,,7,9 3,7 x PKB (mld PLN) x x x x Rynek pracy Stopa bezrobocia rejestrowanego^ (),,3,2,3 9,7 9,9,7,3 9,7, Zatrudnienie przedsiębiorstwa ( r/r) 3,1 3,2 3,1 3, 1,2 2, 2,9 3,2 1,3 2,7 Płace przedsiębiorstwa ( r/r),7 3,9 3,6, 3, 3,7,,2 3,,1 Procesy inflacyjne Inflacja CPI ( r/r) -, -, -,2, -,6 -,9 -,9 -, -,9 -,6 Inflacja bazowa ( r/r) -, -, -,2 -,1,2 -,2 -,3 -,,3 -,2 1 średnia obcięta ( r/r) -,2 -,1,3, -,1 -, -, -,2 -,1 x Inflacja PPI ( r/r) -,1,2,6 1,1-1,6-1, -, -,1-2,2 -,1 Agregaty monetarne^ Podaż pieniądza M3 (mld PLN) 12,6 121,1 121, 1239,7 11, 1162,6 12,9 121,1 11, 1261, Podaż pieniądza M3 ( r/r) 1,1 9,,7 9,7 9,1 9,1 11, 9, 9,1 9,2 Podaż pieniądza M3 realnie ( r/r) 1,9 9,9,9 9,7 9,6 1, 12,2 9,9 9,6,9 Kredyty ogółem (mld PLN) 116, 1113, 111, x 177,3 1, 11,2 1113, 177,3 1121,7 Kredyty ogółem ( r/r),2,,2 x 7,,6,9, 7,,1 Depozyty ogółem (mld PLN) 1111,1 1116,2 1126,7 x 16,1 179, 113, 1116,2 16,1 1139,1 Depozyty ogółem ( r/r) 1,6, 1, x 7,6 9,1 11,6, 7,6,9 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (PKB) -,6 -,7 -,7 -,7 -,6 -, -,6 -, -,6 -, Bilans handlowy ( PKB),6,6,,,,,7,6,, Bezpośrednie inwestycje zagr. (PKB) 2, 2, 1, 1, 2,1 2,2 2, 2, 2,1 1, Polityka fiskalna Deficyt fiskalny ( PKB) x x x x x x x x -2,6-2,2 Dług publiczny ( PKB) x x x x x x x x 1,1,2 Polityka pieniężna^ Stopa referencyjna NBP () 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, Stopa lombardowa () 2, 2, 2, 2, 2, 2, 2, 2, 2, 2, Stopa depozytowa (),,,,,,,,,, WIBOR 3M x () 1,71 1,71 1,72 1,73 1,73 1,67 1,71 1,71 1,73 1,7 WIBOR 3M x realnie ()** 2,1 2,21 2,2 1,63 2,23 2,7 2,1 2,21 2,23 1,1 Kursy walutowe^x EUR-PLN,36,31,33,,26,27,3,31,26, USD-PLN 3,91 3,6 3,9,17 3,9 3,7 3,9 3,6 3,9,19 CHF-PLN 3,97 3,9,,12 3,9 3,9,7 3,9 3,9,7 EUR-USD 1,11 1,12 1,1 1,7 1,9 1,1 1,11 1,12 1,9 1, Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, x prognoza PKO BP BSR, *popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, **deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ^wartość na koniec okresu. 7

8 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi J. Osiatyński - Moim zdaniem obecnie nie ma powodów, by łagodzić politykę pieniężną z powodu osłabienia wzrostu gospodarczego. ( ) Podobnie jak prezesowi Glapińskiemu, także i mnie wydawało się, że stopy można byłoby podnieść gdzieś w 21 r. ( , Reuters) G. Ancyparowicz - W tej chwili najbardziej prawdopodobna jest stabilizacja stóp, a w dość odległej przyszłości ich powolna podwyżka. ( ) W dość odległym, to znaczy pod koniec następnego roku lub nawet na początku 21 r. ( ) Taka decyzja mogłaby zapaść wtedy, gdy +twarde+ dane pokażą, że inflacja ma charakter trwały i autonomiczny, a CPI wyraźnie zbliży się do górnej granicy celu inflacyjnego. Ale ten scenariusz wydaje się w tej chwili mało prawdopodobny. ( , PAP) E. Gatnar - Stabilizujemy stopy procentowe na najniższym w historii poziomie, co sprzyja rozwojowi, a jednocześnie nie destabilizuje sektora finansowego w Polsce. (...) Nie widzę potrzeby, aby je obniżać w celu pobudzenia wzrostu akcji kredytowej. Byłoby to nieskuteczne. (...) Niskie stopy mogą też zepsuć jakość portfela kredytowego, a także zaszkodzić małym bankom. (...) Poza tym mogłoby to zniechęcić ludzi do oszczędzania, a przecież to oszczędności pozwolą zbudować polski kapitał, (...) który jest nam bardzo potrzebny. (...) To wszystko każe mi myśleć o ich dalszej stabilizacji, przy czym uważam, że przed nami jest raczej perspektywa ich podwyższania. Moim zdaniem jest to perspektywa raczej 21 r. ( , Reuters) A. Glapiński - (...) mówiłem, że chciałbym, aby nastąpił moment, w którym Rada nad tym zacznie się zastanawiać (Reuters: podwyżką stóp), gdy wzrost będzie szybszy, a inflacja wzrośnie do poziomu, przy którym chcielibyśmy interweniować (...) ale w przyszłym roku nie zanosi się, żebyśmy zastanawiali się nad stopami. Z olbrzymim prawdopodobieństwem przewiduję, że stopy będą się utrzymywały na tym samym poziomie. ( , Reuters) J. Kropiwnicki - Biorąc pod uwagę obecne oczekiwania względem rozwoju sytuacji gospodarczej, przyszłość - w perspektywie końca 217 roku - widzę jako okres stabilizacji w obszarze polityki monetarnej. Można powiedzieć, że będzie to +nudny+ rok. ( , PAP) Ł. Hardt - Obniżka stóp procentowych jest bardzo mało prawdopodobna nawet po słabszych danych dot. dynamiki PKB w 3q16, ale nigdy nie mówi nigdy. Z drugiej strony, nie widzę żadnych czynników, które skłoniłyby mnie do rozważenia jakiegokolwiek zacieśniania polityki monetarnej w kolejnych kilku kwartałach. ( , PAP/Bloomberg) K. Zubelewicz - Moim zdaniem obecna polityka pieniężna dobrze służy polskiej gospodarce. ( ) Ponieważ obserwujemy stabilny wzrost parametrów kredytowych i monetarnych, poprawę sytuacji na rynku pracy, w tym łagodny wzrost wynagrodzeń, trudno znaleźć argumenty za zmianą stóp. (2..216, PAP) R. Sura - Zakładając, że spowolnienie gospodarcze ma charakter przejściowy ( ) i gospodarka powróci w kolejnych kwartałach do wzrostu powyżej 3 proc., a jednocześnie inflacja zbliży się do dolnej granicy odchyleń od celu inflacyjnego w następnych miesiącach, to nie widzę pola do zmian w polityce monetarnej w najbliższym czasie. ( ) Życzyłbym sobie i polskiej gospodarce, aby RPP zajmowała się kwestią podwyższenia stóp procentowych nie wcześniej niż na początku 21 roku. ( , PAP) E. Łon - Są mocne argumenty za tym, by te stopy procentowe utrzymać, ale jesteśmy elastyczni - jeżeli pojawią się jakieś niepokojące sygnały w tych czynnikach, które ja obserwuję, to będziemy jako Rada elastycznie reagować. ( ) Rada wykazuje dużą elastyczność jeżeli chodzi o prognozy, ale wierzymy w to, że po słabszych danych informacje będą się poprawiać i w 217 roku jest na to duża szansa. Między innymi przez to, że są stymulacje ze strony polityki gospodarczej rządu, m.in. efekty programu + i też są zapowiadane inwestycje. ( , PAP) J. Żyżyński - Możliwe, że te dane [dot. PKB w 3q16 - PAP] skłonią RPP do powrotu do rozmów o obniżkach stóp procentowych, nawet mimo tego, że przestrzeń na nie jest niewielka. ( , PAP/Bloomberg) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie subiektywnej oceny wypowiedzi członków Rady (od najbardziej do najmniej jastrzębiego). Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe 1M 2M 3M M M 6M 7M M 9M Data 1-gru 1-sty 1-lut 1-mar 1-kwi 1-maj 1-cze 1-lip 1-sie 1-wrz WIBOR 3M/FRA 1,73 1,71 1,72 1,72 1,72 1,73 1,7 1,7 1,7 1,77 implikowana zmiana (p. b.) -,2 -,1 -,1 -,1,,1,1,2,3 Posiedzenie RPP 7-gru 11-sty -lut -mar -kwi 12-maj 7-cze -lip -- 6-wrz prognoza PKO BP* 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1, wycena rynkowa* 1, 1,9 1,9 1,9 1, 1,1 1,1 1,2 1, WIBOR 3M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, w punktach bazowych, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP.

9 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce 2, 1,7 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 6 1, obecnie 2 1,2 3 miesiące temu 1, sty-16 lip-16 sty-17 lip-17 WIBOR 3M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI -2 WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12) sty-3 sty- sty-7 sty-9 sty-11 sty-13 sty-1 Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa 2-3 WIBOR 3M POLONIA st. referencyjna NBP sty-3 sty- sty-7 sty-9 sty-11 sty-13 sty-1-6 lip-11 lip-12 lip-13 lip-1 lip-1 lip-16 Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF 12,6, = 1 11,, 1,2 3, 9 REER -letnia średnia krocząca aprecjacja 7 sty-3 sty- sty-7 sty-9 sty-11 sty-13 sty-1, EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P) 3, sty-1 sty-11 sty-12 sty-13 sty-1 sty-1 sty-16 3, 2, Źródło: Datastream, Eurostat, obliczenia własne. 9

10 Polska w makro-pigułce Komentarz Sfera realna Wzrost PKB w 216 r. spowolni, gdyż nad czynnikami pozytywnymi (rządowa stymulacja fiskalna, wzmocnienie pozytywnych trendów na - realny PKB () 3,9 2,6 rynku pracy) przeważą czynniki negatywne (osłabienie globalnego wzrostu, a w kraju słabszy impuls kredytowy i spadek wydatków infrastrukturalnych). Procesy inflacyjne Efekty niskiej bazy powinny spowodować powrót inflacji CPI powyżej zera - inflacja CPI () -,9 -,6 przed końcem roku i zbliżenie do dolnego przedziału odchyleń od celu NBP w 2q17. Ryzyka w górę dla naszej prognozy wiążą się z polityką regulacyjną, a ryzyka w dół ze światowymi cenami surowców. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 () 9,1 9,2 Przewidujemy utrzymanie blisko dwucyfrowego wzrostu podaży pieniądza (M3), przy lekkim wyhamowaniu wzrostu gotówki w obiegu i szybszym wzroście depozytów ogółem. Handel zagraniczny - saldo obrotów bieżących ( PKB) -,6 -, Stabilizacja deficytu obrotów bieżących przy przyspieszeniu wzrostu eksportu (w szczególności motoryzacyjnego) i importu (rosnący popyt krajowy) oraz utrzymywaniu się relatywnie niskich płatności odsetkowych i wzroście transferów zarobkowych za granicę. Polityka fiskalna Ożywienie na rynku pracy i cykliczna poprawa dochodów istotnie - deficyt fiskalny ( PKB) -2,6-2,2 poprawia wynik sektora publicznego w latach Mimo znacznego wzrostu wydatków (wdrożenie programu +), wzrostu deficytu budżetowego w 216 r. prawdopodobnie nie będzie, gdyż nowe wydatki będą sfinansowane głównie przez jednorazowe dochody (np. aukcja LTE), a ograniczenie inwestycji na szczeblu samorządowym dodatkowo ogranicza deficyt sektora finansów publicznych. Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP () 1, 1, Stopy procentowe NBP pozostaną bez zmian do końca 217 r., a RPP może wznowić obniżki tylko jeśli nastąpi znaczne i trwałe spowolnienie wzrostu gospodarczego w Polsce przy wyraźnej aprecjacji złotego i utrzymywaniu się deflacji. Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB () 2,6 1, - inflacja CPI (),1 1, Komentarz Strefa euro - realny PKB () 2, 1,7 - inflacja HICP (),, Chiny - realny PKB () 6,9 6,6 - inflacja CPI () 1, 1,9 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Wzrost PKB w 3q16 przyspieszył do 3,2 k/k saar (vs. 1, k/k saar w 2q16). Spowolnieniu konsumpcji prywatnej towarzyszył wzrost eksportu i zapasów. Dynamika inwestycji pozostała ujemna, ale wzrosły zyski przedsiębiorstw. Wynik wyborów prezydenckich wzbudził oczekiwania na przyspieszenie wzrostu PKB, wzrost inflacji oraz zwiększenie skali podwyżek stóp procentowych Fed. Oczekujemy przyspieszenia wzrostu PKB w 217 r. ponownie powyżej 2 oraz kontynuacji podwyżek stóp Fed (dwie w trakcie 217 r.) W 3q16 dynamika PKB strefy euro wyniosła,3 k/k sa i 1,7 r/r sa (vs.,3 k/k sa i 1,6 r/r sa w 2q16). Na posiedzeniu w grudniu 216 r. EBC wydłużył termin programu QE do końca 217 r., jednocześnie zmniejszając (od kwietnia 217 r.) skalę skupu aktywów do 6 mld EUR i łagodząc kryteria dopuszczalności do skupu. M.Draghi zastrzegł, że program może zostać wydłużony jeżeli będzie tego wymagała sytuacja w strefie euro. Gospodarka strefy euro oraz Wielkiej Brytanii na razie wykazują dużą odporność na wynik referendum ws. Brexitu. Wzrost PKB w 3q16 nie zmienił się (6,7 r/r vs. 6,7 r/r w 2q16). Dynamika przemysłu i budownictwa ustabilizowała się na poziomie 6,1 r/r. Poluzowanie polityki pieniężnej i fiskalnej w ostatnich kwartałach oraz polityka kursowa banku centralnego powinny pozwolić na utrzymanie spowolnienia gospodarczego pod kontrolą i uniknięcie twardego lądowania, ale nadmierny i narastający dług prywatny stanowi poważny czynnik ryzyka dla długoterminowego tempa wzrostu PKB. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 196 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 263; NIP: REGON: ; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 2 zł. 1