Dziennik Ekonomiczny. Solidny wzrost zatrudnienia, rozczarowujący wzrost płac. Analizy Makroekonomiczne. 21 listopada 2016

Transkrypt

1 Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 21 listopada 2016 Solidny wzrost zatrudnienia, rozczarowujący wzrost płac Temat dnia: Solidny wzrost zatrudnienia, rozczarowujący wzrost płac Dane z krajowego rynku pracy za październik pokazały zgodny z oczekiwaniami wzrost zatrudnienia (3,1% r/r vs. 3,2% r/r we wrześniu) oraz zaskakujące spowolnienie wzrostu płac (3,6% r/r vs. 3,9% r/r we wrześniu; konsensus i PKO: 4,2% r/r). Spowolnienie wzrostu płac, obniżenie dynamiki zatrudnienia oraz płytsza deflacja wpłynęły na wyhamowanie realnego wzrostu funduszu płac do 7,0% r/r wobec 8,6% r/r w 3q16 i 8,7% w 2q16. Jeśli zaskakujące spowolnienie wzrostu płac w październiku nie okaże się przejściowe, to bez ujawnienia się efektów programu 500+ wzrost konsumpcji może nie przyspieszyć w 4q16. Przegląd wydarzeń gospodarczych: POL: Cofnięcie reformy stopniowego podnoszenia wieku emerytalnego jest negatywne dla ratingu Polski ("credit negative"), gdyż osłabia finanse publiczne, negatywnie wpływa na wzrost gospodarczy i w dalszym stopniu pogarsza wiarygodność prowadzenia polityki przez Polskę. (Moody's) [PAP, ] POL: Fitch nie jest zaniepokojony spowolnieniem polskiej gospodarki w 3q16. W tym roku spodziewamy się wzrostu w przedziale 2,5-3% raczej niż bliskiego 3%. Na 2017 r. oczekujemy wzrostu na poziomie 3,2%, częściowo ze względu na napływy funduszy unijnych. (J. McCormack, Fitch) [PAP, ] POL: Wicepremier M. Morawiecki zaprezentował Konstytucję dla Biznesu zawierającą m.in.: stosowanie zasad przyjaznej interpretacji przepisów i pewności prawa oraz wprowadzenie ulgi na start dla rozpoczynających działalność. [PAP, ] POL: Projekt zmian w OFE wg MRPiPS należy interpretować jako zgodny z wcześniejszą koncepcją tj. przekazaniem 25% aktywów OFE na Funduszu Rezerwy Demograficznej, a reszty na III filar. (MinFin/MRPiPS) [PAP, ] Dziś w kalendarzu: POL: 14:00 produkcja przemysłowa w październiku (PKO: 0,5% r/r; konsensus: 1,1% r/r vs. 3,2% r/r poprzednio). POL: 14:00 sprzedaż detaliczna w październiku (realnie) (PKO: 5,2% r/r; konsensus: 5,5% r/r vs. 6,3% r/r poprzednio). POL: 14:00 inflacja PPI w październiku (PKO: 0,3% r/r; konsensus: 0,3% r/r vs. 0,3% r/r poprzednio). 1 Wykres dnia: Skumulowana zmiana zatrudnienia w poszczególnych latach 101,5 101,0 100,5 100,0 99,5 99,0 98,5 Źródło: GUS, PKO Bank Polski. styczeń=100, sty lut mar kwi maj cze lip sie wrz paź lis gru Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Marcin Czaplicki Ekonomista tel Michał Rot Ekonomista tel Karolina Sędzimir Ekonomista tel Realny PKB (%) 3,9 2,9 Produkcja przemysł. (%) 4,9 2,6 Stopa bezrobocia (%) 9,7 8,4 Inflacja CPI (%) -0,9-0,6 Inflacja bazowa (%) 0,3-0,2 Podaż pieniądza M3 (%) 9,1 9,6 Saldo obrotów bieżących (%PKB) -0,6-0,5 Deficyt fiskalny (%PKB)* -2,6-2,2 Dług publiczny (%PKB)* 51,1 54,2 Stopa referencyjna (%) 1,50 1,50 EUR-PLN 4,26 4,40 Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); Prognozy PKO BP (BSR); *ESA2010.

2 Solidny wzrost zatrudnienia, rozczarowujący wzrost płac Dane z krajowego rynku pracy za październik pokazały zgodny z oczekiwaniami wzrost zatrudnienia (3,1% r/r vs. 3,2% r/r we wrześniu) oraz zaskakujące spowolnienie wzrostu płac (3,6% r/r vs. 3,9% r/r we wrześniu; konsensus i PKO: 4,2% r/r). Spowolnienie wzrostu płac, obniżenie dynamiki zatrudnienia oraz płytsza deflacja wpłynęły na wyhamowanie realnego wzrostu funduszu płac do 7,0% r/r wobec 8,6% r/r w 3q16 i 8,7% w 2q16. Jeśli zaskakujące spowolnienie wzrostu płac w październiku nie okaże się przejściowe, to że bez ujawnienia się efektów programu 500+ wzrost konsumpcji może nie przyspieszyć w 4q16. Zatrudnienie w przedsiębiorstwach wzrosło w październiku o 3,1% r/r vs. 3,2% r/r we wrześniu, zgodnie z przewidywaniami (konsensus i PKO: 3,1% r/r). Krótkoterminowy trend zatrudnienia (6-miesięczna średnia obcięta odsezonowanych zmian % m/m, annualizowana) wyhamował w październiku do 2,0% wobec 2,1% we wrześniu, przy nadal wysokim popycie na pracę (podwyższanym od początku br. przez oskładkowanie umów cywilnoprawnych). Przewidujemy, że w kolejnych miesiącach dynamika zatrudnienia będzie się obniżać wskutek zmniejszenia wolnego zasobu siły roboczej i efektu wysokiej bazy. Dynamika wynagrodzenia w przedsiębiorstwach obniżyła się w październiku do 3,6% r/r vs. 3,9% r/r we wrześniu, a oczekiwano przyspieszenia (konsensus i PKO: 4,2% r/r). Zaskakujące spowolnienie wzrostu płac, mimo kolejnych podwyżek w handlu i ogólnie coraz bardziej napiętej sytuacji na rynku pracy, mogło się wiązać z przesunięciami wypłat dodatkowych w niektórych sekcjach. Przyczynę pomogą ustalić pełne dane o wysokości płac wg sekcji w Biuletynie Statystycznym GUS (publikacja 25 listopada). Według najnowszego Raportu o koniunkturze NBP w 4q16 można się spodziewać dalszych podwyżek wynagrodzeń - przy zwiększeniu ich zasięgu oraz wysokości. Spowolnienie wzrostu płac, obniżenie dynamiki zatrudnienia oraz płytsza deflacja wpłynęły na wyhamowanie realnego wzrostu funduszu płac w październiku do 7,0% r/r wobec 7,8% we wrześniu i przeciętnie 8,6% r/r w 3q16 vs. 8,7% w 2q16. Jeśli zaskakujące spowolnienie wzrostu płac w październiku nie okaże się przejściowe, to bez ujawnienia się efektów programu 500+ wzrost konsumpcji może nie przyspieszyć w 4q16. Skumulowana zmiana zatrudnienia w poszczególnych latach 101,5 styczeń=100,0 Wybrane wskaźniki rynku pracy -6m -3m -1m aktualna Zatrudnienie (% r/r) 2,8 3,2 3,2 3,1 Zatrudnienie (% m/m, sa) 0,2 0,2 0,2 0,1 Płace (% r/r) 4,6 4,8 3,9 3,6 Płace (% m/m, sa) 0,4 0,7 0,2 0,3 Realny fundusz płac (% r/r) 8,7 9,2 7,8 7,0 Źródło: GUS, PKO Bank Polski. Realny fundusz płac w przedsiębiorstwach % r/r -4 sty 10 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 Źródło: GUS, PKO Bank Polski. realny fundusz płac płace (3MMA) zatrudnienie 101,0 100,5 100,0 Źródło: GUS, PKO Bank Polski. 2 99,5 99,0 98, sty lut mar kwi maj cze lip sie wrz paź lis gru

3 Przegląd wydarzeń gospodarczych POL: Cofnięcie reformy stopniowego podnoszenia wieku emerytalnego jest negatywne dla ratingu Polski ("credit negative"), gdyż osłabia finanse publiczne, negatywnie wpływa na wzrost gospodarczy i w dalszym stopniu pogarsza wiarygodność prowadzenia polityki przez Polskę. (Moody's) [PAP, ] POL: Dla osób, które zarabiają więcej, nie powinno być kwoty wolnej. Degresywny system podatkowy trzeba zmieniać w kierunku progresywnego, ale biznes nie powinien się obawiać, że rząd chce go opodatkować tak, jak pracujących na etacie. (M. Morawiecki, wicepremier, minister rozwoju i finansów) [PAP, ] POL: Wicepremier M. Morawiecki zaprezentował Konstytucję dla Biznesu zawierającą m.in.: stosowanie zasad przyjaznej interpretacji przepisów i pewności prawa oraz wprowadzenie ulgi na start dla rozpoczynających działalność. [PAP, ] POL: W rekomendacji MRPiPS dot. zmian w OFE nie ma propozycji nacjonalizacji środków z OFE, gdyż wg Sądu Najwyższego środki zgromadzone w OFE są publiczne i nie da się ich ponownie znacjonalizować. Dokument MRPiPS jest jedynie projektem i czeka na opinie innych resortów, w tym MinFin. (M. Zieleniecki, wiceminister rodziny i pracy) [PAP, ] POL: Projekt zmian w OFE wg MRPiPS należy interpretować jako zgodny z wcześniejszą koncepcją tj. przekazaniem 25% aktywów OFE na Funduszu Rezerwy Demograficznej, a reszty na III filar. (MinFin/MRPiPS) [PAP, ] POL: Komisja Europejska zatwierdziła polskie plany dotyczące udzielenia 7,95 mld zł wsparcia na złagodzenie społecznych i środowiskowych skutków likwidacji niekonkurencyjnych kopalń węgla do 2018 r. [PAP, ] POL: Fitch nie jest zaniepokojony spowolnieniem polskiej gospodarki w 3q16. W tym roku spodziewamy się wzrostu w przedziale 2,5-3% raczej niż bliskiego 3%. Na 2017 rok oczekujemy wzrostu na poziomie 3,2%, częściowo ze względu na napływy funduszy unijnych. (J. McCormack, Fitch) [PAP, ] POL: Fitch oczekuje, że polski rząd podejmie działania dostosowawcze, żeby po obniżeniu wieku emerytalnego deficyt fiskalny nie przekroczył progu 3% PKB. (A. Louis, Fitch) [PAP, ] HUN: Premier Węgier V. Orban ogłosił, że rząd chce zmniejszyć w 2017 r. podatek CIT do 9%, aby zwiększyć gospodarczą konkurencyjność kraju. Byłby to najniższy podatek korporacyjny w Unii Europejskiej. [PAP, ] EMU: Scenariusz, w którym nastąpi wzrost gospodarczy i odbicie dynamiki inflacji ciągle opiera się na bardzo sprzyjających warunkach finansowania. Dyskusja na temat zmian technicznych parametrów programu skupu aktywów nie powinna być prowadzona w oderwaniu od oceny średnioterminowej prognozy inflacji (minutes EBC) [PAP, ]. EBC wskazał, że ryzyko wystąpienia efektów drugiej rundy wcześniejszych spadków cen energii zmalało, ale jednocześnie nie dostrzega tendencji wzrostowych inflacji bazowej, wskazując dodatkowo, że dynamika płac spowolniła. Uważamy, że EBC wydłuży program skupu aktywów, jednakże dodatkowe działania związane ze zwiększeniem spektrum instrumentów dostępnych do skupu będą zależały od kształtowania się rentowności. 3

4 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Piątek, 18 listopada Zatrudnienie w przedsiębiorstwach (paź.) Wynagrodzenie w przedsiębiorstwach (paź.) Poniedziałek, 21 listopada 14:00 POL 3,2% r/r 3,1% r/r 3,1% r/r 14:00 POL 3,9% r/r 4,2% r/r 3,6% r/r Produkcja przemysłowa (paź) 14:00 POL 3,2% r/r 1,1% r/r 0,5% r/r Sprzedaż detaliczna (paź., realna) 14:00 POL 6,3% r/r 5,5% r/r 5,2% r/r PPI (paź.) 14:00 POL 0,2% r/r 0,3% r/r 0,3% r/r Wtorek, 22 listopada Decyzja MNB 15:00 HUN 0,9% 0,9% -- Sprzedaż domów na rynku wtórnym (paź.) Środa, 23 listopada 16:00 USA 5,47m 5,47m -- Spowolnienie dynamiki płac oraz wolniejszy wzrost zatrudnienia wpłynęły na wyhamowanie realnego wzrostu funduszu płac w przedsiębiorstwach w październiku do 7,0% r/r wobec 7,8% we wrześniu i przeciętnie 8,6% r/r w 3q16 vs. 8,7% w 2q16. Negatywne efekty kalendarzowe odbiją się na dynamice głównych wskaźników aktywności gospodarczej w październiku (dla rocznej dynamiki produkcji przemysłowej możliwy odczyt poniżej zera). Dodatnia inflacja PPI oraz pierwszy od 27 miesięcy dodatni odczyt inflacji HICP sygnalizują wygasanie tendencji deflacyjnych w gospodarce. Bank centralny Węgier najprawdopodobniej będzie kontynuował politykę niskich stóp z możliwością dalszego luzowania monetarnego w średnim okresie. Pomimo wzrostu cen na skutek zbyt wolnego przyrostu podaży, popyt na nowe domy nie maleje. PMI w przemyśle (lis., wst.) PMI w przemyśle (lis., wst.) 9:30 10:00 GER EMU 55,0 pkt. 53,5 pkt. 55,2 pkt. 53,4 pkt Strefa euro nie jest monolitem, również w sprawach gospodarczych i w zakresie sytuacji w przemyśle. Niemcy są motorem wzrostu (najwyższe odczyty PMI od 3 miesięcy), ale słabe dane z Francji (najniższe odczyty PMI od 3 miesięcy) stanowią zagrożenie dla ożywienia w obszarze wspólnej waluty. Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych 14:30 USA 235 tys PMI w przemyśle (lis., wst.) 15:45 USA 53,4 pkt. 53,5 pkt. -- Sprzedaż nowych domów (paź.) 16:00 USA 593 tys. 594 tys. -- Czwartek, 24 listopada PKB (3q16, fin.) 8:00 GER 3,1% r/r 1,5% r/r -- Indeks Ifo (lis.) 9:00 GER 110,5 pkt. 110,6 pkt. -- Piątek, 24 listopada Stopa bezrobocia (paź.) 10:00 POL 8,3% 8,2% 8,2% Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Reuters, PKO Bank Polski. Nie będzie łatwo osiągnąć zeszłotygodniowy rekordowy poziom wniosków o zasiłek dla bezrobotnych (najniższy odczyt od 1973 r.), niemniej wszystko wskazuje na doskonałą sytuację na rynku pracy i kolejne solidne dane. Zaskoczenie in minus w odczycie wstępnego PMI może być związane z niepewnością przedsiębiorców dotyczącą planowanej polityki handlowej prezydenta-elekta D. Trumpa. Miesięczne dane wykazują się dużą zmiennością, a sprzedaż nowych domów stanowi stosunkowo niewielką część amerykańskiego rynku nieruchomości. Niemniej, popyt na rynku mieszkaniowym nie słabnie, co powinno być widoczne w październikowym odczycie. Wzrost PKB w Niemczech znacznie spowolni (prog. 1,5% r/r nsa w 3q16 vs. 3,1% r/r nsa w 2q16), ale dane skorygowane o efekty kalendarzowe wskazują na trochę bardziej optymistyczny obraz (prog. 1,7% r/r w 3q16 vs. 1,8% r/r w 2q16). Kontynuacja wzrostu wskaźników koniunktury w strefie euro potwierdza, że negatywny wpływ brytyjskiego referendum na nastroje firm był przejściowy. Stopa bezrobocia rejestrowanego spadnie do kolejnego najniższego w cyklu poziomu, zgodnie ze wstępnym szacunkiem MRPiPS. 4

5 Dane i prognozy makroekonomiczne 16-lip 16-sie 16-wrz 16-paź 4q15 1q16 2q16 3q Sfera realna PKB (% r/r) x x x x 4,3 3,0 3,1 2,5 3,9 2,9 Popyt krajowy (% r/r) x x x x 4,5 4,1 2,4 2,1 3,4 2,6 Spożycie indywidualne (% r/r) x x x x 3,0 3,2 3,3 3,3 3,2 3,3 Inwestycje w środki trwałe (% r/r) x x x x 4,4-1,8-4,9-5,4 6,1-4,1 Sprzedaż krajowa (% r/r)* x x x x 4,4 2,8 1,6 1,9 3,6 2,0 Zapasy (pkt. proc.) x x x x 0,1 1,3 0,5 0,2-0,2 0,6 Eksport netto (pkt. proc.) x x x x -0,1-0,9 0,8 0,3 0,6 0,3 Produkcja przemysłowa (% r/r) -3,4 7,5 3,2 0,5 6,6 3,0 5,7 2,5 4,9 2,6 Produkcja budow.-montażowa (% r/r) -18,8-20,5-15,3-17,3-1,5-11,6-13,9-18,2 2,8 x Sprzedaż detaliczna (realnie, % r/r) 4,4 7,8 6,3 5,2 4,4 4,4 5,7 5,9 3,7 x PKB (mld PLN) x x x x Rynek pracy Stopa bezrobocia rejestrowanego^ (%) 8,5 8,4 8,3 8,2 9,7 9,9 8,7 8,3 9,7 8,4 Zatrudnienie przedsiębiorstwa (% r/r) 3,2 3,1 3,2 3,1 1,2 2,5 2,9 3,2 1,3 2,7 Płace przedsiębiorstwa (% r/r) 4,8 4,7 3,9 3,6 3,4 3,7 4,4 4,2 3,5 4,1 Procesy inflacyjne Inflacja CPI (% r/r) -0,9-0,8-0,5-0,2-0,6-0,9-0,9-0,8-0,9-0,6 Inflacja bazowa (% r/r) -0,4-0,4-0,4-0,2 0,2-0,2-0,3-0,4 0,3-0,2 15% średnia obcięta (% r/r) -0,3-0,2-0,1 0,3-0,1-0,5-0,4-0,2-0,1 x Inflacja PPI (% r/r) -0,5-0,1 0,2 0,3-1,6-1,5-0,8-0,1-2,2-0,1 Agregaty monetarne^ Podaż pieniądza M3 (mld PLN) 1204,0 1204,6 1210,1 1218,5 1155,4 1162,6 1200,9 1210,1 1155,4 1265,8 Podaż pieniądza M3 (% r/r) 10,7 10,1 9,4 8,7 9,1 9,1 11,4 9,4 9,1 9,6 Podaż pieniądza M3 realnie (% r/r) 11,6 10,9 9,9 8,9 9,6 10,0 12,2 9,9 9,6 9,1 Kredyty ogółem (mld PLN) 1105,9 1106,0 1113,4 x 1077,3 1080,4 1105,2 1113,4 1077,3 1122,1 Kredyty ogółem (% r/r) 5,0 4,2 4,0 x 7,0 4,6 4,9 4,0 7,0 4,2 Depozyty ogółem (mld PLN) 1101,8 1111,1 1116,2 x 1046,1 1079,5 1103,8 1116,2 1046,1 1139,7 Depozyty ogółem (% r/r) 11,1 10,6 8,8 x 7,6 9,1 11,6 8,8 7,6 8,9 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (%PKB) -0,5-0,6-0,7-0,6-0,6-0,8-0,6-0,5-0,6-0,5 Bilans handlowy (% PKB) 0,7 0,6 0,6 0,6 0,5 0,4 0,7 0,6 0,5 0,5 Bezpośrednie inwestycje zagr. (%PKB) 2,5 2,4 2,2 1,9 2,1 2,2 2,4 2,4 2,1 1,8 Polityka fiskalna Deficyt fiskalny (% PKB) x x x x x x x x -2,6-2,2 Dług publiczny (% PKB) x x x x x x x x 51,1 54,2 Polityka pieniężna^ Stopa referencyjna NBP (%) 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 Stopa lombardowa (%) 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 Stopa depozytowa (%) 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 WIBOR 3M x (%) 1,71 1,71 1,71 1,72 1,73 1,67 1,71 1,71 1,73 1,70 WIBOR 3M x realnie (%)** 2,61 2,51 2,21 2,02 2,23 2,57 2,51 2,21 2,23 1,10 Kursy walutowe^x EUR-PLN 4,37 4,36 4,31 4,33 4,26 4,27 4,43 4,31 4,26 4,40 USD-PLN 3,94 3,91 3,86 3,95 3,90 3,78 3,98 3,86 3,90 4,19 CHF-PLN 4,03 3,97 3,98 4,00 3,94 3,90 4,07 3,98 3,94 4,07 EUR-USD 1,12 1,11 1,12 1,10 1,09 1,14 1,11 1,12 1,09 1,04 Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, x prognoza PKO BP BSR, *popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, **deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ^wartość na koniec okresu. 5

6 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi J. Osiatyński - Moim zdaniem przy dzisiejszym stanie wiedzy stóp procentowych na razie nie należy ruszać. W żadną stronę. Jeśli według powszechnej opinii stopy należałoby obniżyć, to nie wydaje mi się, żebym był gotów zapisać się do tej powszechnej opinii. ( , PAP) G. Ancyparowicz - W tej chwili najbardziej prawdopodobna jest stabilizacja stóp, a w dość odległej przyszłości ich powolna podwyżka. ( ) W dość odległym, to znaczy pod koniec następnego roku lub nawet na początku 2018 roku. ( ) Taka decyzja mogłaby zapaść wtedy, gdy +twarde+ dane pokażą, że inflacja ma charakter trwały i autonomiczny, a CPI wyraźnie zbliży się do górnej granicy celu inflacyjnego. Ale ten scenariusz wydaje się w tej chwili mało prawdopodobny. ( , PAP) E. Gatnar - Stabilizujemy stopy procentowe na najniższym w historii poziomie, co sprzyja rozwojowi, a jednocześnie nie destabilizuje sektora finansowego w Polsce. (...) Nie widzę potrzeby, aby je obniżać w celu pobudzenia wzrostu akcji kredytowej. Byłoby to nieskuteczne. (...) Niskie stopy mogą też zepsuć jakość portfela kredytowego, a także zaszkodzić małym bankom, na przykład bankom spółdzielczym i SKOK-om. (...) Poza tym mogłoby to zniechęcić ludzi do oszczędzania, a przecież to oszczędności pozwolą zbudować polski kapitał, (...) który jest nam bardzo potrzebny. (...) To wszystko każe mi myśleć o ich dalszej stabilizacji, przy czym uważam, że przed nami jest raczej perspektywa ich podwyższania. Moim zdaniem jest to perspektywa raczej 2018 r. ( , Reuters) A. Glapiński - Moją opinię państwo dobrze znacie i nie nastąpiło żadne zdarzenie, które miałoby je zmienić - osobiście nie spodziewam się zmiany stóp w przyszłym roku. Mnie się wydaje, że tempo wzrostu w przyszłym roku będzie dobre, bliskie tym szacunkom rządowym. Zasadniczo wyższe niż w drugiej połowie tego roku, ale nie aż tak wysokie, żeby trzeba było zmieniać poziom stóp procentowych. (...) Inflacja będzie też pozytywna na początku roku, chociaż możliwe, że w grudniu będzie pozytywna już w związku z zakupami świątecznymi i zwiększonym popytem i w styczniu znowu spadnie. Generalnie inflacja będzie koło 1 czy 1 z kawałkiem w przyszłym roku. To też nie jest takie tempo, żeby myśleć o zmianie stóp. ( , PAP) J. Kropiwnicki - Dane o PKB w 3q16 zdecydowanie nie są powodem do zmian w polityce pieniężnej. Przede wszystkim uważam, że polityka pieniężna jest skuteczna wtedy, kiedy chodzi i hamowanie koniunktury, natomiast nie jest skuteczna, kiedy trzeba ją pobudzać. ( , PAP) Ł. Hardt - Obniżka stóp procentowych jest bardzo mało prawdopodobna nawet po słabszych danych dot. dynamiki PKB w 3q16, ale nigdy nie mówi nigdy. Z drugiej strony, nie widzę żadnych czynników, które skłoniłyby mnie do rozważenia jakiegokolwiek zacieśniania polityki monetarnej w kolejnych kilku kwartałach. ( , PAP/Bloomberg) K. Zubelewicz - Moim zdaniem obecna polityka pieniężna dobrze służy polskiej gospodarce. ( ) Ponieważ obserwujemy stabilny wzrost parametrów kredytowych i monetarnych, poprawę sytuacji na rynku pracy, w tym łagodny wzrost wynagrodzeń, trudno znaleźć argumenty za zmianą stóp. ( , PAP) R. Sura - Polityka wait and see warta jest poparcia. ( , PAP) E. Łon - Są mocne argumenty za tym, by te stopy procentowe utrzymać, ale jesteśmy elastyczni - jeżeli pojawią się jakieś niepokojące sygnały w tych czynnikach, które ja obserwuję, to będziemy jako Rada elastycznie reagować. ( ) Rada wykazuje dużą elastyczność jeżeli chodzi o prognozy, ale wierzymy w to, że po słabszych danych informacje będą się poprawiać i w 2017 roku jest na to duża szansa. Między innymi przez to, że są stymulacje ze strony polityki gospodarczej rządu, m.in. efekty programu 500+ i też są zapowiadane inwestycje. ( , PAP) J. Żyżyński - Możliwe, że te dane [dot. PKB w 3q16 - PAP] skłonią RPP do powrotu do rozmów o obniżkach stóp procentowych, nawet mimo tego, że przestrzeń na nie jest niewielka. ( , PAP/Bloomberg) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie subiektywnej oceny wypowiedzi członków Rady (od najbardziej do najmniej jastrzębiego). Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 9M Data 18-lis 18-gru 18-sty 18-lut 18-mar 18-kwi 18-maj 18-cze 18-lip 18-sie WIBOR 3M/FRA 1,73 1,72 1,72 1,73 1,71 1,72 1,74 1,72 1,74 1,75 implikowana zmiana (p. b.) -0,01-0,01 0,00-0,02-0,01 0,01-0,01 0,01 0,02 Posiedzenie RPP 09-lis 07-gru 11-sty 08-lut 08-mar 05-kwi 12-maj 07-cze 05-lip -- prognoza PKO BP* 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 wycena rynkowa* 1,49 1,49 1,50 1,48 1,49 1,51 1,49 1,51 1,52 WIBOR 3M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, w punktach bazowych, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP. 6

7 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce 2,00 1,75 % oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 8 6 % 4 1,50 obecnie 2 1,25 3 miesiące temu 1,00 sty-16 lip-16 sty-17 lip-17 0 WIBOR 3M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI -2 WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12) sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 % % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa WIBOR 3M POLONIA st. referencyjna NBP 0 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty lip-11 lip-12 lip-13 lip-14 lip-15 lip-16 Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF 125 4,6 4, = ,4 4, ,2 3, REER 5-letnia średnia krocząca aprecjacja 75 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 4,0 EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P) 3,8 sty-10 sty-11 sty-12 sty-13 sty-14 sty-15 sty-16 3,0 2,5 Źródło: Datastream, Eurostat, obliczenia własne. 7

8 Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (%) 3,9 2,9 Procesy inflacyjne Komentarz - inflacja CPI (%) -0,9-0,6 Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 9,1 9,6 Handel zagraniczny - saldo obrotów bieżących (% PKB) -0,6-0,5 Polityka fiskalna - deficyt fiskalny (% PKB) -2,6-2,2 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 1,50 1,50 Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 2,6 1,8 - inflacja CPI (%) 0,1 1, Komentarz Strefa euro - realny PKB (%) 2,0 1,5 - inflacja HICP (%) 0,0 0,4 Chiny - realny PKB (%) 6,9 6,6 - inflacja CPI (%) 1,4 1,9 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Wzrost PKB w 2016 r. prawdopodobnie spowolni, gdyż nad czynnikami pozytywnymi (rządowa stymulacja fiskalna, wzmocnienie pozytywnych trendów na rynku pracy) przeważą czynniki negatywne (osłabienie globalnego wzrostu, a w kraju słabszy impuls kredytowy i spadek wydatków infrastrukturalnych). Efekty niskiej bazy powinny spowodować powrót inflacji CPI powyżej zera przed końcem roku i zbliżenie do dolnego przedziału odchyleń od celu NBP w 2q17. Ryzyka w górę dla naszej prognozy wiążą się z polityką fiskalną i regulacyjną, a ryzyka w dół ze światowymi cenami surowców. Przewidujemy utrzymanie blisko dwucyfrowego wzrostu podaży pieniądza (M3), przy lekkim wyhamowaniu wzrostu gotówki w obiegu i szybszym wzroście depozytów ogółem. Oczekujemy stabilizacji deficytu CAB przy przyspieszeniu dynamiki eksportu (w szczególności motoryzacyjnego) i importu (rosnący popyt krajowy) oraz utrzymywaniu się relatywnie niskich płatności odsetkowych i wzroście transferów zarobkowych zagranicę. Ożywienie na rynku pracy i cykliczna poprawa dochodów istotnie poprawia wynik sektora publicznego w latach Mimo znacznego wzrostu wydatków (wdrożenie programu 500+), wzrostu deficytu budżetowego w 2016 r. prawdopodobnie nie będzie, gdyż nowe wydatki będą sfinansowane głównie przez jednorazowe dochody (np. aukcja LTE) a ograniczenie inwestycji na szczeblu samorządowym dodatkowo ogranicza deficyt sektora publicznego. Stopy procentowe NBP pozostaną bez zmian do końca 2017 r., a RPP może wznowić obniżki tylko jeśli nastąpi znaczne spowolnienie wzrostu gospodarczego w Polsce (do poniżej 3% r/r) przy wyraźnej aprecjacji złotego i utrzymywaniu się deflacji. Wzrost PKB w 3q16 przyspieszył do 2,9% k/k saar (vs. 1,4% k/k saar w 2q16). Spowolnieniu konsumpcji prywatnej towarzyszył wzrost eksportu i zapasów. Dynamika inwestycji pozostaje ujemna. Na posiedzeniu w grudniu 2015 r. FOMC podniósł stopę Fed funds o 25pb (do 0,25-0,50%). W komunikacie po posiedzeniu w październiku 2016 r. wskazano na zbilansowanie ryzyk dla perspektyw gospodarki i umocnienie przeświadczenia o bliskości podwyżek stóp procentowych. W 3q16 dynamika PKB strefy euro wyniosła 0,3% k/k sa (vs. 0,3% k/k sa w 2q) i 1,6% r/r sa (vs 1,6%r/r sa w 2q). Na posiedzeniu w marcu 2016 r. EBC znacznie złagodził politykę pieniężną, obniżając główne stopy procentowe, rozszerzając QE do 80 mld EUR i wprowadzając (od czerwca) program TLTRO II z możliwością ujemnego oprocentowania pożyczek. W grudniu EBC najprawdopodobniej ogłosi przedłużenie programu QE. Gospodarka strefy euro oraz Wielkiej Brytanii na razie wykazują dużą odporność na Brexit, niemniej ryzyka dotyczące wzrostu gospodarczego pozostają asymetryczne w dół. Wzrost PKB w 3q16 nie zmienił się (6,7% r/r vs. 6,7% r/r w 2q16). Dynamika przemysłu i budownictwa ustabilizowała się na poziomie 6,1% r/r. Poluzowanie polityki pieniężnej i fiskalnej w ostatnich kwartałach oraz polityka kursowa banku centralnego powinny pozwolić na utrzymanie spowolnienia gospodarczego pod kontrolą i uniknięcie twardego lądowania, aczkolwiek narastający dług prywatny stanowi ważny element ryzyka dla długoterminowego tempa wzrostu PKB. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS ; NIP: REGON: ; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) zł. 8