ZE PAK S.A. Trzymaj RAPORT

Transkrypt

1 RAPORT S.A. Dane podstawowe PKO BP Dom Maklerski ul. Puławska Warszawa Trzymaj Cena bieżąca (PLN) Cena docelowa (PLN) 26.7 Min 52 tyg (PLN) Max 52 tyg (PLN) Kapitalizacja (tys. PLN) EV (tys. PLN) Liczba akcji (tys. szt.) Free float 48.4% Free float (tys PLN) Śr. obrót/dzieo (tys. PLN) Bloomberg Reuters Stanisław Ozga, CFA stanislaw.ozga@pkobp.pl 30 paź 16 sty 27 mar 13 cze WIG znormalizowany ZEP PW ZEEP.WA Zmiana kursu WIG 1 miesiąc -1.7% 10.8% 3 miesiące -6.5% 9.3% 6 miesięcy -15.5% 5.1% 12 miesięcy 15.6% Akcjonariat %akcji/głosów Z. Solorz-Żak (pośrednio) 51.6% 51.6% ING OFE 11.8% 11.8% Rekomendacja poprzednia data cena doc. Sprzedaj Wydajemy rekomendację Trzymaj dla akcji z ceną docelową w perspektywie 12 miesięcy na poziomie PLN. Wg naszych prognoz jest notowany na poziomie EV/ EBITDA 3.2 na 2013r oraz 5.1 na 2014r. Spółka rozpoczęła realizację programu inwestycyjnego oraz programu restrukturyzacji zatrudnienia. Zakładane przez nas oszczędności kosztowe powinny w kolejnych okresach ustabilizowad wyniki finansowe i cash flow nawet w środowisku relatywnie niskich cen energii. Ryzykiem pozostają czynniki społeczne związane z restrukturyzacją zatrudnienia, oraz budową nowych kopalni odkrywkowych. jest wyłącznie producentem energii, dlatego jest najbardziej ze spółek giełdowych narażony na wahania cen energii. W bieżącym roku spadki cen energii są rekompensowane przez istotny wzrost przychodów z KDT oraz brak kosztów z tytułu CO2 ze względu na zapasy praw do emisji CO2 uzyskane w poprzednim okresie. Jednak w 2014r. wzrost przychodów z tytułu KDT nie będzie w stanie zrekompensowad spadku cen energii i wzrostu kosztów z tytułu CO2. Ponieważ w przybliżeniu połowę kosztów w kopalniach stanowią koszty zatrudnienia, obecnie w największym stopniu o poprawie wyniku decydowad będą efekty działao zmierzających do poprawy efektywności. Spółka rozpoczęła program zwolnieo grupowych w KWB Konin i KWB Adamów, który do kwietnia 2014r. ma objąd łącznie ok. 330 osób. Dodatkowo w wyniku nabycia praw emerytalnych z Grupy od połowy 2012r. odeszło blisko 400 osób. Grupa rozpoczęła także realizację programu inwestycyjnego, który obecnie skupia się na największym projekcie o wartości ok. 1,6 mld dotyczącym modernizacji czterech bloków w elektrowni Pątnów I. Nie zostały podjęte jeszcze ostateczne decyzje odnośnie budowy bloków gazowych w elektrowniach Konin i Adamów. PAK bada również złoże Poniec-Krobia. Czynnikami ryzyka dla spółki są utrzymujące się niskie ceny energii obniżające generowany cash flow, który będzie wykorzystany na inwestycje. Grupa kapitałowa jest największym zakładem pracy w regionie, dlatego problemami mogą byd także czynniki społeczne związane z redukcją zatrudnienia. Występują również ryzyka protestów także prawnych związanych z budową i eksploatacją nowych odkrywek. - wybrane dane finansowe tys PLN 2011PF P 2014P 2015P Sprzedaż EBITDA EBIT Zysk netto EPS (PLN) DPS (PLN) Div.Yield % 0.0% 0.0% 0.0% P/E P/BV EV/EBITDA PF -Sprawozdanie Pro Forma,P - prognoza PKO DM

2 PLN/MWh Działalnośd operacyjna. Oczekujemy, że produkcja energii będzie w 2013r. na poziomie zbliżonym do zeszłego roku i wyniesie ok. 10,3 TWh. W 2012r. problemem dla PAK było wydobycie węgla w kopalni Adamów. Kopalnia jednak zwiększyła zbieranie nadkładu i wydobycie w pierwszym półroczu 2013 powinno nieco wzrosnąd w relacji do półrocza 2012r. TWh 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 Produkcja energii elektrycznej w 2009 r r r Konin Pątnów II Adamów Pątnów I Źródło: SA, DM PKO BP (produkcja TWh netto) Kursy RDN i na rynku terminowym TGE (styczeo 2011 r. - czerwiec 2013 r.) Mies. kurs BASE (PLN/MWh) Mies. kurs PEAK (PLN/MWh) BASE_Y-12 PEAK5_Y-12 BASE_Y-13 PEAK5_Y-13 Źródło: TGE BASE_Y-14 PEAK5_Y-14 Rok 2014 będzie po 2013r kolejnym okresem spadku cen zakontraktowanej energii. Oczekujemy, że średnia cena zakontraktowana w spadnie z 203 PLN/MWh w 2012r do 184 PLN w 2013r. i 164 PLN/ MWh w 2014r. Częściową osłoną przez spadkiem marży będą wpływu z tytułu KDT, które wg naszych szacunków wzrosną z 88 mln PLN zaksięgowanych w 2012r do 143 mln PLN w 2013r. i do ok. 165 mln PLN w 2014r. Niekorzystny dla Spółki jest także spadek cen zielonych certyfikatów. Ze względu na spadek 2

3 GWh cen Spółka zawiesiła współspalanie i energia z biomasy jest produkowana tylko w bloku dedykowanym w Koninie. W 2013r. Spółka nie będzie ponosid kosztów CO2, ze względu na nadwyżki darmowych uprawnieo zgromadzone w poprzednim okresie rozliczeniowym. Od przyszłego roku jednak koszty z tego tytułu wzrosną, ze względu na koniecznośd dokupienia uprawnieo dla ok. 50% emisji. Produkcja energii z współspalania w Polsce Q12 1Q13 2Q12 2Q13 Source: Źródło: ARE UTK Dywidendy Niższy poziom generowanego cash flow wpływa na politykę dywidendową Spółki. W czerwcu br. WZA zdecydowało o przeznaczeniu zysku za 2012r. na kapitał zapasowy. Ze względu na niskie ceny energii oczekujemy także braku dywidendy w kilku następnych okresach. Program inwestycyjny Głównymi działaniami spółki podjętymi w ramach ogłoszonej strategii są program inwestycyjny oraz program poprawy efektywności. W ramach programu inwestycyjnego Spółka rozpoczęła modernizację czterech bloków energetycznych w elektrowni Pątnów I. Szacunkowa wartośd tej inwestycji wynosi 1,6 mld PLN. Pierwsze podpisane kontrakty dotyczą modernizacji kotłów 1i 2 o łącznej wartości 382mln PLN w okresie do lutego 2015r. Prace będą wykonywane przez konsorcjum Remak- Rozruch S.A. i PAK Serwis S.A. W stosunku do pozostałych inwestycji spółka nie podjęła jeszcze ostatecznych decyzji odnośnie bloków gazowych 120 MW w Koninie i 400 MW w Adamowie. Ze względu na bieżące ceny energii i ceny gazu rozpoczęcie inwestycji w Adamowie jest naszym zdaniem mało prawdopodobne. W przypadku inwestycji w blok w Koninie, który będzie pracował w kogeneracji oczekiwane jest m.in.: wyjaśnienie kwestii dalszego wsparcia dla tego typu inwestycji, po wygaśnięciu wsparcia w postaci żółtych certyfikatów. 3

4 Prace nad odkrywkami. W procesie pozyskiwania nowych odkrywek Spółka nadal posiada koncesje poszukiwawcze na złoża Dęby Szlacheckie oraz złoże Poniec-Krobia. Obie koncesje są ważne do kooca bieżącego roku. Grupa kontynuuje prace rozpoznawcze prowadzone na perspektywicznych złożach Piaski, Ościsłowo i Dęby Szlacheckie. W ramach prac przygotowawczych w odniesieniu do złóż perspektywicznych w I kwartale 2013 roku przyjęto między innymi Sprawozdanie z prac geologiczno-rozpoznawczych złoża węgla brunatnego Dęby Szlacheckie w kat. C1 ( I etap prac), do kooca bieżącego roku przewiduje się wykonanie II etapu prac geologicznych. Opracowano również ostateczną wersję Raportu o oddziaływaniu odkrywki Piaski na środowisko, opracowano także Projekt Zagospodarowania Złoża odkrywki Ościsłowo. Kontynuowane są także prace poszukiwawcze na złożu Poniec Krobia. W złożu Ościsłowo rozpoczęcie wydobycia węgla planowane jest na rok Złoże Ościsłowo stanowid będzie kontynuację wydobycia z odkrywki Jóźwin, od której złoże to znajduje się w odległości kilku kilometrów i zostanie zagospodarowane z wykorzystaniem maszyn oraz infrastruktury odkrywki Jóźwin. W zakresie złoża Dęby Szlacheckie rozpoczęcie wydobycia węgla planowane jest po roku Złoże Dęby Szlacheckie stanowid będzie kontynuację wydobycia z odkrywki Drzewce z wykorzystaniem maszyn oraz infrastruktury tej odkrywki Wydobycie węgla brunatnego w kopalniach KWB Adamów i KWB Konin w latach 1991 i KWB Adamów KWB Konin r r. r. r. r. r. r. r. r. r. Źródło: Węgiel Brunatny 4

5 PAK Zasoby i wydobycie węgla brunatnego 2012 Zasoby l.p. Nazwa złoża Stan zagosp. geologiczne Wydobycie przemysłowe bilansowe KWB KONIN 1. Pątnów IV E Drzewce E Tomisławice E SUMA Złoża badane 1 Piaski R Dęby Szlacheckie P Ościsłowo R RAZEM KWB ADAMÓW 1. Adamów E Koźmin E Władysławów E SUMA * E - złoże eksploatowane, R - złoże rozpoznane szczegółowo, P - złoże rozpoznane wstępnie Źródło: PIG Według posiadanych informacji nie ma dalszych rozstrzygnięd co do postępowania administracyjnego w sprawie decyzji środowiskowej związanej ze złożem węgla brunatnego w Tomisławicach. Dodatkowo w dniu 15 lipca 2013 roku Spółka powzięła wiadomośd o wszczęciu postępowania w sprawie stwierdzenia nieważności koncesji Ministra Środowiska z dnia 6 lutego 2008 roku nr 2/2008 dotyczącej odkrywki Tomisławice udzielonej przez Ministra Środowiska na rzecz PAK Kopalnia Węgla Brunatnego Konin S.A. Postępowanie zostało wszczęte na wniosek dwóch osób fizycznych. W opinii PAK KWB Konin nie zachodzą żadne przesłanki do stwierdzenia nieważności koncesji Ministra Środowiska dotyczącej odkrywki Tomisławice. Wg posiadanych informacji nie ma również dalszych rozstrzygnięd w sprawie postępowania jakie Komisja Europejska wszczęła przeciwko rządowi polskiemu w przedmiocie naruszenia przepisów dotyczących ochrony środowiska w związku z oceną wpływu odkrywki węgla brunatnego w Tomisławicach na obszar ochronny jeziora Gopło objęty programem Natura Restrukturyzacja zatrudnienia. PAK rozpoczął także restrukturyzację zatrudnienia w kopalniach. W 2013r. zamrożone zostały wynagrodzenia. Na niektórych stanowiskach spółka dokonywała także obniżek płac. Od 30 sierpnia br. do 30 kwietnia 2014r. mają trwad zwolnienia grupowe, w wyniku, których z kopalni odejdzie ok. 280 osób w KWB Konin i ponad 50 osób w KWB Adamów. Zwolnienia dotyczyd będą głównie pracowników służb technicznych, obsługi i remontów. KWB Konin jest największym przedsiębiorstwem w regionie. Zwolnieniom sprzeciwiają się związki zawodowe, które uczestniczą w sporze zbiorowym. Dodatkowo od okresu prywatyzacji kopalni (połowa 2012r.) z pracy odeszło na emerytury ok.400 osób. 5

6 Wycena Spółkę wyceniamy modelem DCF. Dodatkowo prezentujemy wycenę porównawczą dla spółek z sektora. W modelu zakładamy realizację bloku 120 MW w Koninie, oraz modernizacji elektrowni Pątnów I i budowę nowych odkrywek w przedstawionym przez spółkę zakresie. Zakładamy odłączenie starych jednostek w Elektrowni Konin w 2017r. i w Elektrowni Adamów w 2018r. Pątnów I wg naszych założeo będzie pracował do kooca 2028 r., a Pątnów II do 2050 r. Zakładamy również restrukturyzację zatrudnienia w kopalniach oraz zmniejszenia zatrudnienia w po wyłączeniu bloków węglowych. : model DCF tys PLN 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P >=2022P EBIT Stopa podatkowa 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% NOPLAT CAPEX Amortyzacja Zmiany w kapitale obrotowym FCF WACC 8.3% 8.1% 8.0% 7.8% 7.8% 7.9% 7.9% 8.0% 8.2% 8.2% Współczynnik dyskonta DFCF Suma DFCF Wartośd Firmy (EV) Dług netto Aktywa poza operacyjne Zobowiązania wobec pracowników Wartośd firmy Liczba akcji (mln szt.) 50.8 Wartośd firmy na akcję na Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN) 26.7 Oczekiwana dywidenda w ciągu 12 miesię 0.00 Cena bieżąca Oczekiwana stopa zwrotu 5% Źródło: prognozy PKO DM : WACC 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P Stopa wolna od ryzyka 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% Premia za ryzyko 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% Beta Premia za ryzyko długu 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% Stopa podatkowa 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% 19.0% Koszt kapitału własnego 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% 9.2% koszt długu 5.7% 5.7% 5.7% 5.7% 5.7% waga długu 20.7% 24.2% 27.2% 30.7% 30.1% WACC 8.3% 8.1% 8.0% 7.8% 7.8% Źródło: prognozy PKO DM : Kluczowe założenia do wyceny 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P Cena energii elektrycznej (PLN/MWh) Cena zielonych certyfikatów (PLN/t) Wolumen produkcji energii (TWh) Wolumen sprzedaży (TWh) Cena uprawnieo CO2 (EUR) Źródło: prognozy PKO DM 6

7 Wycena porównawcza Prezentujemy wycenę porównawczą oddzielnie dla spółek zagranicznych, a także dla spółek notowanych na GPW Nazwa spółki Kapitalizacja P/E EV/EBITDA EUR mln EDF GDF SUEZ RWE AG IBERDROLA CEZ DRAX GROUP PLC FORTUM OYJ ENEA PGE Tauron średnia premia/dyskonto do średniej -28% -642% -48% -16% wycena po uwzgl. premii/dyskonta wagi 50% 50% wycena porównawcza Źródło: Bloomberg, PKO DM 7

8 Prognozy danych finansowych. Rachunek zysków i strat (ty 2011 PF P 2014P 2015P 2016P 2017P Przychody netto ze sprzeda Koszt własny sprzedaży Zysk brutto ze sprzedaży Koszty sprzedaży Koszty ogólnego zarządu Saldo pozostałych przycho Zysk operacyjny Przychody finansowe Koszty finansowe Zysk brutto Podatek dochodowy Zysk netto Zyski (straty) mniejszości Zyski (straty) jednostki dom Bilans (tys PLN) 2011 PF P 2014P 2015P 2016P 2017P Aktywa Trwałe Wartości niematerialne i p Rzeczowe aktywa trwałe Pozstałe aktywa długoterm Aktywa Obrotowe Zapasy Należności Pozostałe aktywa krótkoter Środki pieniężne i inne akty AKTYWA RAZEM Kapitał Własny w tym kapitały mniejszości Zobowiązania Zobowiązania długotermino Kredyty i pożyczki Zobowiązania z tytułu świa Pozostałe rezerwy Zobowiązania handlowe i p Zobowiązania krótkotermin Kredyty i pożyczki Zobowiązania z tytułu świa Pozostałe rezerwy Zobowiązania handlowe i p PASYWA RAZEM Rachunek Przepływów Pien F 2014F 2015F 2016P 2017P Przepływy środków pienięż Przepływy środków pienięż Przepływy środków pienięż Wskaźniki 2011 PF P 2014P 2015P 2016P 2017P ROE 10.5% 10.6% 4.5% -0.6% -0.4% -0.2% 1.8% ROA 5.3% 6.0% 2.4% -0.3% -0.2% -0.1% 0.8% Dług netto Dług netto/ EBITDA Źródło:, P - prognoza PKO DM, dane dotyczące przepływów pieniężnych za 2011 r. dla 8

9 Biuro Analiz Rynkowych Dyrektor Artur Iwaoski Sektor wydobywczy (022) Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Sektor energetyczny, deweloperski Sektor finansowy Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne Dom Maklerski PKO Bank Polski SA ul. Puławska 15, Warszawa tel. (0-22) , fax (0-22) Telefony kontaktowe Monika Kalwasioska (022) Stanisław Ozga (022) Jaromir Szortyka (022) Włodzimierz Giller (022) Piotr Łopaciuk (022) Analiza techniczna Analiza techniczna Przemysław Smolioski (022) Paweł Małmyga (022) Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski (0-22) Piotr Dedecjus (0-22) Dariusz Andrzejak (0-22) Maciej Kałuża (0-22) Krzysztof Kubacki (0-22) Igor Szczepaniec (0-22) Tomasz Ilczyszyn (0-22) Marcin Borciuch (0-22) Michał Sergejev (0-22) Joanna Wilk (0-22) Tomasz Zabrocki (0-22) Mark Cowley (0-22) Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentownośd netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwośd takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwośd na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosowad w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależnośd w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniad prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąd na obiektywnośd sporządzonej rekomendacji Wg sprawozdania Grupy Kapitałowej na r. Bank PKO BP był uczestnikiem umowy organizacji, prowadzenia i obsługi emisji obligacji. Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładad, że DM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Pozostałe klauzule Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez uzgodnieo ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeo, które w przyszłości mogą okazad się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM może świadczyd usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.