Magyar Telekom Bloomberg: MTELEKOM HB Equity, Reuters: MTEL. Kupuj, 497 HUF Podniesiona z: Trzymaj

Transkrypt

1 Magyar Telekom Bloomberg: MTELEKOM HB Equity, Reuters: MTEL Kupuj, 497 HUF Podniesiona z: Trzymaj Édes dywidenda!* Magyar Telekom poprawił wynik EBITDA w 2015 r. o 3,4% r/r, a także zarekomendował wypłatę dywidendy w wysokości 15 HUF/akcję za 2015 r. i 25 HUF na akcję za 2016 r. W związku ze zwiększonymi oczekiwaniami na EBITDA w kolejnych latach, silniejszym bilansem, a także poprawą otoczenia makroekonomicznego na Węgrzech podnosimy swoją rekomendację do KUPUJ z ceną docelową 497 HUF na akcję. Lepsze wyniki w 2015 oraz poprawa perspektyw na 2016 i 2017 Magyar Telekom poprawił wyniki i osiągnął swój cel na EBITDA na 2017 r. już w 2015 r. Podniósł również swoje oczekiwania na zysk EBITDA na 2016 i 2017 r., a kluczową rolę w poprawię będzie miała wyższa niż wcześniej spodziewana kontrybucja segmentu usług IT (integracja systemów, konsulting IT, hosting, usługi w chmurze itp.), a także optymalizacja kosztów. Dywidenda w trendzie wzrostowym Po 2 latach bez dywidendy Magyar Telekom zaproponował wypłatę dywidendy w wysokości 15 HUF na akcję (stopa dywidendy ok. 3,5%), pomimo przekroczenia w 2015 r. docelowego wskaźnika długu netto (dług netto/(dług netto + kapitały własne)) na poziomie 30-40%. Telekom planuje rekomendować wypłatę dywidendy za 2016 r. w wysokości 25 HUF na akcję (stopa dywidendy ok. 5,8%). Wraz z poprawą bilansu i zwiększaniem się wolnych przepływów pieniężnych oczekujemy dalszego wzrostu dywidendy do 8,2% za 2017 r. i 10,5% za 2018 r.). Program zwolnień grupowych Magyar Telekom wprowadził program zwolnień grupowych, którego celem jest redukcja personelu z 11,3 tys. na koniec 2013 r. do 9,7 tys. na początku 2016 r. Oszczędności netto z tytułu spadku zatrudnienia szacowane są na ok. 15 mld HUF (bez uwzględnienia potencjalnego wzrostu wynagrodzeń). Koszty odpraw obciążyły wyniki w 2015 r. i będą miały negatywny wpływ również na wyniki w 2016 r. (łącznie koszty odpraw to ok. 12 mld HUF). Inwestycje Pokrycie siecią LTE na Węgrzech wzrosło z 78% na koniec 2014 r. do 97% na koniec 2015 r. Telekom kontynuuje program strategicznego partnerstwa z Węgrami, mający na celu zwiększenie pokrycia siecią szybkiego Internetu (>30Mbps). Spodziewamy się wskaźnika capex/przychody na poziomie 16,8% w 2015 r. i 15,1% w 2016 r., a następnie spadku do ok. 13,5%. Rekomendujemy KUPUJ z ceną docelową 497 HUF. mln HUF P 2017P 2018P Przychody 626, , , , ,904 EBITDA 181, , , , ,307 EBIT 80,574 73,517 75,714 79,442 81,523 Zysk netto 28,611 27,715 31,367 33,472 34,064 P/E P/BV EV/EBITDA EPS DPS FCF ,985 76,285 84,980 CAPEX -184, ,847-99,272-89,345-80,000 P - Prognozy DM PKO BP mln HUF * Węgr. Słodka Dywidenda! 29 lutego 2016 r. Informacje Kurs akcji (HUF) Upside 15% Liczba akcji (mn) 1, Kapitalizacja (mln HUF) 450, Free float 41% Free float (mln HUF) 183, Free float (mln USD) EV (mln HUF) 828, Dług netto (mln HUF) 378, Dywidenda Stopa dywidendy (%) 3.5% Odcięcie dywidendy - Akcjonariusze % Akcji Deutsche Telekom Poprzednie rekom. Data i cena docelowa Trzymaj Kurs akcji Magyar Telekom WIG20 WIG20 Spółka 1 miesiąc 7.7% 9.1% 3 miesiące -6.1% 5.9% 6 miesięcy -11.1% 11.1% 12 miesięcy -21.9% 13.1% Min 52 tyg. HUF Max 52 tyg. HUF Średni dzienny obrót mln HUF 16, ,3 Analityk Włodzimierz Giller wlodzimierz.giller@pkobp.pl Małgorzata Żelazko malgorzata.zelazko@pkobp.pl Adres: Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa

2 Argumenty inwestycyjne Magyar Telekom poprawił wynik EBITDA w 2015 r. o 3,4%, a także zarekomendował wypłatę dywidendy w wysokości 15 HUF/akcję za 2015 r. i 25 HUF na akcję za 2016 r. W związku ze zwiększonymi oczekiwaniami na EBITDA w kolejnych latach, silniejszym bilansem, a także popoprawą otoczenia makroekonomicznego na Węgrzech podnosimy swoją rekomendację do KUPUJ z ceną docelową 497 HUF na akcję. Lepsze wyniki w 2015 oraz poprawa perspektyw na 2016 i 2017 Magyar Telekom poprawił wyniki i osiągnął swój cel na EBITDA na 2017 r. już w 2015 r. Podniósł również swoje oczekiwania na zysk EBITDA na 2016 i 2017 r., a kluczową rolę w poprawię będzie miała wyższa niż wcześniej spodziewana kontrybucja segmentu usług IT (integracja systemów, konsulting IT, hosting, usług w chmurze itp.), a także optymalizacja kosztów. Spodziewamy się wzrostu zysku EBITDA do 190 mld HUF w 2016 r. i HUF 192 mld w 2017 r. Dywidenda w trendzie wzrostowym Po 2 latach bez dywidendy Magyar Telekom zaproponował wypłatę dywidendy w wysokości 15 HUF na akcję (stopa dywidendy ok. 3,5%), pomimo przekroczenia w 2015 r. docelowego wskaźnika długu netto (dług netto/(dług netto + kapitały własne)) na poziomie 30-40%. Telekom planuje rekomendować wypłatę dywidendy za 2016 r. w wysokości 25 HUF na akcję (stopa dywidendy ok. 5,8%). Wraz z poprawą bilansu i zwiększaniem się wolnych przepływów pieniężnych oczekujemy dalszego wzrostu dywidendy do 8,2% za 2017 r. i 10,5% za 2018 r. Dywidenda i wskaźnik długu netto 60 60% ,7% 34,1% 34,3% 43,8% 45,7% 42,9% 40,4% 38,2% 36,5% 50% 40% W 2016W 2017P 2018P Dywidenda (HUF na akcję) Źródło: Magyar Telekom, DM PKO BP W - wstępne dane spółki; P - prognoza DM PKO BP Wskaźnik długu netto 45 30% 20% 10% 0% 2

3 2,5x Dług netto do EBITDA 2,0x 1,5x 1,0x 2,2x 2,0x 1,8x 1,7x 1,6x 0,5x 0,0x P 2017P 2018P 2019P Źródło: Magyar Telekom, DM PKO BP Dekonsolidacja niskorentownego segmentu energetycznego i poprawa marży EBITDA Od stycznia 2016 r. Magyar Telekom zdekonsolidował nierentowny segment energetyczny dla klientów biznesowych. W ubiegłym roku zdecydował się również na wyjście z segmentu energetycznego dla gospodarstw domowych. Oczekujemy, że wyjście z segmentu energetycznego poprawi marżę EBITDA o ok. 2pp (szacujemy, że bez segmentu energetycznego marża EBITDA telekomu w 2015 r. wyniosłaby 30,5% zamiast zrealizowanych 28,5%). Program zwolnień grupowych Magyar Telekom wprowadził program zwolnień grupowych, którego celem jest redukcja personelu z 11,3 tys. na koniec 2013 r. do 9,7 tys. na początku 2016 r. Oszczędności netto z tytułu spadku zatrudnienia szacowane są na ok. 15 mld HUF (bez uwzględnienia potencjalnego wzrostu wynagrodzeń). Koszty odpraw obciążyły wyniki w 2015 r. i będą miały negatywny wpływ również na wyniki w 2016 r. (łącznie koszty odpraw to ok. 12 mld HUF). Program zwolnień grupowych przyczyni się do poprawy marży EBITDA w 2016 r. i 2017 r. 3

4 Marża EBITDA 40% 35% 32,2% 32,4% 32,2% 32,0% 30% 28,1% 28,9% 28,5% 25% 20% P 2017P 2018P 2019P Źródło: Magyar Telekom, DM PKO BP Inwestycje Pokrycie siecią LTE na Węgrzech wzrosło z 78% na koniec 2014 r. do 97% na koniec 2015 r. Telekom kontynuuje program strategicznego partnerstwa z Węgrami, mający na celu zwiększenie pokrycia siecią szybkiego Internetu (>30Mbps). Spodziewamy się wskaźnika capex/przychody na poziomie 16,8% w 2015 r. i 15,1% w 2016 r., a następnie spadku i ustabilizowania się na poziomie ok. 13,5%. 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 16,8% 16,8% Capex/przychody 15,1% 13,5% 13,4% 0% P 2017P 2018P 2019P Źródło: Magyar Telekom, DM PKO BP 4

5 Oczekiwania Magyar Telekom na 2016 r. i 2017 r. Zrealizowane Obecne oczekiwania na: Wcześniejsze oczekiwania na: mld HUF Przychody pomiędzy HUF pomiędzy HUF stabilne w porównaniu do 2014 z wyłączeniem segmentu energetycznego EBITDA pomiędzy HUF pomiędzy HUF przekroczenie 185 mld HUF Capex * ok. 10% spadek r/r ok. 10% spadek r/r ok. 80 mld HUF Dywidenda 15 HUF na akcję 25 HUF na akcję *z wyłączeniem inwestycji w częstotliwości Źródło: Magyar Telekom Podatek telekomowy i infrastrukturalny (ok. 5,6% przychodów w 2016 r.) Pomimo poprawy otoczenia makroekonomicznego i redukcji deficytu budżetowego na Węgrzech, szanse na zmniejszenie podatku telekomowego w najbliższym czasie oceniamy raczej na niskie, w związku z ambicją węgierskiego rządu na osiągnięcia 0% deficytu budżetowego w 2017 r. 5

6 Wycena Nasza wycena opiera się na modelu DCF. Dodatkowo prezentujemy również wycenę porównawczą innych operatorów telekomunikacyjnych z regionu. Według naszych obliczeń wartość godziwa Magyar Telekom to 497 HUF na akcję. DCF model Model DCF jest złożony z dwóch faz. W fazie pierwszej (2016P-2020P) prognozujemy wszystkie kluczowe parametry wpływające na wartość spółki. W fazie drugiej, w związku ze specyfiką biznesu operatora telekomunikacyjnego, który nie jest wzrostowy, zakładamy wzrost równy 0%. Używamy stopy dyskontującej opartej na WACC. Stopa wolna od ryzyka dla HUF jest przyjęta na poziomie 3,4% (poprzednio 4%), co odzwierciedla rentowność 10 letnich obligacji rządowych. Beta jest założona na poziomie 1,1x, co uwzględnia strukturę kapitałową spółki. Premię za ryzyko rynkowe przyjęliśmy na poziomie 5%. Dyskontujemy wszystkie wolne przepływy pieniężne dla firmy na dzień wyceny i odejmujemy dług netto (dodajemy gotówkę netto). WACC P 2017P 2018P 2019P 2020P Stopa wolna od ryzyka 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% Premia rynkowa 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Beta 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 1,1 Premia za ryzyko długu 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% Stopa podatkowa 30,0% 30,0% 30,0% 30,0% 30,0% 30,0% Koszt kapitału własnego 8,9% 8,9% 8,9% 8,9% 8,9% 8,9% Koszt długu 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% 3,4% Waga kapitału własnego 55,4% 55,7% 55,0% 62,3% 63,2% 64,3% Waga długu 44,6% 44,3% 45,0% 37,7% 36,8% 35,7% WACC 6,5% 6,5% 6,4% 6,8% 6,9% 6,9% Źródło: prognozy DM PKO BP 6

7 Model DCF mln HUF P 2017P 2018P 2019P 2020P 2020P< EBIT Stopa podatkowa 30% 30% 30% 30% 30% 30% 30% NOPLAT CAPEX ,0 Amortyzacja ,0 Zmiany w kapitale obrotowym ,0 FCF WACC 6,5% 6,5% 6,4% 6,8% 6,9% 6,9% 6,9% Współczynnik dyskonta 0,00 0,94 0,88 0,83 0,77 0,72 0,68 DFCF Wzrost w fazie II 0% Suma DFCF - Faza I Suma DFCF - Faza II Wartość Firmy (EV) Dług netto Udziały niekontrolujące Wartość godziwa Liczba akcji (mln szt.) Wartość godziwa na akcję na Cena docelowa za 12 miesięcy (HUF) 497 Cena bieżąca 432 Oczekiwana stopa zwrotu 15,1% Źródło: prognozy DM PKO BP Analiza wrażliwości Wzrost w fazie II 497,21-1,0% -0,5% 0,0% 0,5% 1,0% 5,9% ,4% WACC 6,9% ,4% ,9% Źródło: DM PKO BP 7

8 Wycena porównawcza Wycena porównawcza wskazuje, że przyjmując prognozy DM PKO BP Magyar Telekom jest notowany na 2016 r. z ok. 8-10% dyskontem w stosunku mediany EV/EBITDA dla regionu CEE + Turcja oraz z ok. 30% dyskontem w relacji do spółek z Europy Zachodniej. Spółki telekomunikacyjne: wskaźniki Stopa dywidendy EV/EBITDA Spółka P 2017P P 2017P Region CEE + Turcja: Telekom Austria 1,0% 1,6% 2,8% 4,5 4,6 4,5 O 2 Czech Republic 6,0% 6,3% 6,2% 7,8 8,3 8,4 Orange Polska 5,4% 4,2% 5,0% 3,5 3,7 3,8 Cyfrowy Polsat 0,0% 1,0% 2,2% 7,1 7,2 7,2 Netia 10,4% 8,7% 8,8% 4,6 4,6 4,8 Hrvatski Telekom 6,5% 7,0% 5,0% 3,2 3,3 3,4 Turk Telekomunikasyon AS 4,1% 8,0% 9,7% 5,6 5,2 5,0 Turkcell Iletisim Hizmetleri 4,2% 4,7% 4,8% 6,2 5,7 5,1 MEDIANA regionu CEE + Turcja 4,8% 5,5% 5,0% 5,1 4,9 4,9 Pozostali: BT Group 2,6% 2,9% 3,2% 8,7 8,4 7,1 Deutsche Telekom 3,5% 3,8% 4,2% 6,7 6,3 5,9 Orange 3,8% 3,9% 4,1% 5,9 5,7 5,7 Iliad 0,2% 0,2% 0,3% 9,7 8,5 7,5 Koninklijke 3,3% 6,2% 4,2% 8,1 8,2 8,1 Swisscom AG 4,5% 4,5% 4,5% 8,0 7,8 7,8 TDC A/S 3,4% 4,2% 4,6% 5,2 5,7 5,7 Tele2 AB 7,5% 8,0% 8,4% 7,4 8,5 7,0 Telecom Italia 0,0% 0,6% 1,0% 6,5 6,2 6,1 Telefonica 8,3% 8,2% 8,4% 7,4 7,5 7,2 Telenor 5,9% 6,1% 6,5% 5,9 5,6 5,4 TeliaSonera AB 7,6% 5,4% 5,6% 10,3 9,7 9,7 Vodafone Group PLC 5,2% 5,2% 5,3% 7,6 7,7 7,4 MEDIANA 4,2% 4,7% 4,8% 6,7 6,3 6,1 Magyar Telekom (DM PKO BP) 3,5% 5,8% 8,1% 4,7 4,5 4,4 premia/dyskonto fo regionu CEE + Turcja -28% 6% 62% -8% -8% -10% premia/dyskonto do Europy Zachodniej -17% 24% 69% -30% -28% -28% - wskaźnik powyżej Magyar Telekom -wskaźnik poniżej Magyar Telekom Źródło: Na podstawie konsensusu Bloomberg, DM PKO BP 8

9 Magyar Telekom: Podsumowanie wyceny porównawczej mln HUF P 2017P Średnia Magyar prognoza EBITDA Mediana EV/EBITDA w CEE + Turcja 5,1 4,9 4,9 Wycena Magyar (HUF/akcję) Źródło: Bloomberg, DM PKO BP 9

10 Prognozy finansowe Rachunek Rachunek zysków zysków i strat (mln i strat HUF) P P 2017P 2017P 2018P 2018P 2019P 2019P Przychody Przychody netto ze netto sprzedaży ze sprzedaży produktów, produktów, towarów towarów i materiałów i materiałów , , , , , , , , ,916.1 Zysk brutto ze sprzedaży Koszty (bez amortyzacji) 430, , , , , , , , , Zysk z działalności operacyjnej 37, , , , , , , , ,983.4 EBITDA Zysk przed opodatkowaniem 5, , , , , , , , ,961.4 Amortyzacja Podatek dochodowy , , , , , , , , ,188.4 Zysk z działalności operacyjnej Zyski (straty) mniejszości , , , , , , , , ,521.5 Zysk (strata) netto -32, , , , , , , , ,934.4 Saldo działalności finansowej Zysk przed opodatkowaniem Bilans P 2017P 2018P 2019P Podatek dochodowy Aktywa Trwałe 877, , , , , , , , ,917.2 Zyski z jednostek stowarzyszonych Wartości niematerialne i prawne , , , , , , , , ,969.2 Zyski (straty) Rzeczowe mniejszości aktywa trwałe , , , , , , , , ,149.9 Zysk (strata) Pozstałe netto aktywa długoterminowe , , , , , , , , ,798.0 Aktywa Obrotowe 220, , , , , , , , ,999.5 Zapasy 9, , , , , , , , ,919.2 Bilans (mln Należności HUF) , , , , , P 141, P 141, P 142, P 142,294.2 Aktywa Pozostałe Trwałe aktywa krótkoterminowe , , , , , , ,785.0 Wartości Środki niematerialne pieniężne i i prawne inne aktywa pieniężne , , , , , , , , ,001.2 Rzeczowe Aktywa aktywa razem trwałe ######## ######## ######## ######## ######## ######## ######## ######## ######## Środki peniężne i ich ekwiwalenty Kapitał Własny , , , , , , , , ,255.2 Pozstałe aktywa długoterminowe Zobowiązania 541, , , , , , , , ,661.5 Zobowiązania długoterminowe 286, , , , , , , , ,033.8 Aktywa Obrotowe Kredyty i pożyczki 248, , , , , , , , ,185.3 Zapasy Zobowiązania handlowe i pozostałe , , , , , , , , ,848.5 Należności Zobowiązania krótkoterminowe 255, , , , , , , , ,627.7 Pozostałe aktywa krótkoterminowe Kredyty i pożyczki 120, , , , , , , , ,500.4 Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne Zobowiązania handlowe i pozostałe , , , , , , , , ,127.3 Pasywa razem Aktywa razem ######## ######## ######## ######## ######## ######## ######## ######## ######## Rachunek Przepływów Pieniężnych P 2017P 2018P 2019P Kapitał Własny Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej , , , , , , , , ,184.0 Kapitały mniejszości Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej , ,875.0 ######## ######## -97, , , , ,000.0 Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej -93, , , , , , ,596.1 ######## -70,173.9 Zobowiązania Zobowiązania Wskaźniki długoterminowe (%) P 2017P P P Zobowiązania ROE finansowe % % % % % % % % % Pozostałe Dług netto , , , , , , , , ,684.5 Zobowiązania Źródło: krótkoterminowe prognozy DM PKO BP Zobowiązania finansowe Zobowiązania handlowe i pozostałe Pozostałe zobowiązania krótkoterminowe Pasywa razem Rachunek Przepływów Pieniężnych (mln HUF) P 2017P 2018P 2019P Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej Wskaźniki P 2017P 2018P 2019P ROE -6% 1% 5% 5% 5% 6% 6% 6% 7% Dług netto Źródło: Spółka, P - prognoza DM PKO BP 10

11 KONTAKTY Biuro Analiz Rynkowych Artur Iwański (dyrektor BAR, sektor (022) wydobywczy) Robert Brzoza (sektor finansowy, strategia) (022) Włodzimierz Giller (handel, media, telekomunikacja) (022) Monika Kalwasińska (paliwa, chemia, sektor spożywczy) (022) Piotr Łopaciuk (przemysł, budownictwo, inne) (022) Paweł Małmyga (analiza techniczna) (022) Stanisław Ozga (sektor energetyczny, deweloperski) (022) Adrian Skłodowski (dystrybucja, inne) (022) Przemysław Smoliński (analiza techniczna) (022) Jaromir Szortyka Małgorzata Żelazko (sektor finansowy) (sektor telekomunikacyjny) (022) (022) Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski Michał Sergejev Mark Cowley (director) (sales) (sales) (022) (022) (022) Krzysztof Kubacki (head of sales trading) (022) Marcin Borciuch (sales trader) (022) Piotr Dedecjus (sales trader) (022) Tomasz Ilczyszyn (sales trader) (022) Igor Szczepaniec (sales trader) (022) Maciej Kałuża (trader) (022) Andrzej Sychowski (trader) (022) INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA DOTYCZĄCE CHARAKTERU REKOMENDACJI ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA JEJ SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE Niniejsza rekomendacja (dalej: Rekomendacja ) została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (dalej: DM PKO BP ), firmę rekomendującą (dalej: Rekomendującego), działającą zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi oraz rozporządzeniem Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (dalej: Rozporządzenie), wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni kalendarzowych po dacie udostępnienia. Rekomendacja adresowana jest do Klientów, którzy zawarli umowę o sporządzanie analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez DM PKO BP. Ilekroć w rekomendacji mowa jest o Emitencie należy przez to rozumieć spółkę, do której bezpośrednio lub pośrednio odnosi się rekomendacja. W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie Emitenta będzie odnosić się do wszystkich tych spółek. DM PKO BP przysługują prawa autorskie do Rekomendacji. Punkt widzenia wyrażony w rekomendacji odzwierciedla opinię Analityka/Analityków DM PKO BP na temat analizowanej spółki i emitowanych przez spółkę instrumentów finansowych. Opinii zawartych w niniejszej rekomendacji nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez Emitenta. Powielanie bądź publikowanie Rekomendacji w całości lub części bez zgody DM PKO BP jest zabronione. Rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty i informacje powszechnie uznawane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania Rekomendacji były informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy się sprawdzą. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej Rekomendacji. DM PKO BP jako podmiot profesjonalny nie uchyla się od odpowiedzialności za produkt niedokładny lub niekompletny lub za szkody poniesione przez Klienta w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie nierzetelnej Rekomendacji. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności, jeśli przygotował Rekomendację z należytą starannością oraz rzetelnością. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za ewentualne wady Rekomendacji w szczególności za niekompletność lub niedokładność, jeżeli wad tych nie można było uniknąć ani przewidzieć w momencie podejmowania standardowych czynności przy sporządzaniu Rekomendacji. DM PKO BP może wydać w przyszłości inne rekomendacje, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszej Rekomendacji. Takie rekomendacje odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM PKO BP informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości. DM PKO BP informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków. DM PKO BP zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od Emitenta i wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. in. zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa. Niniejsza rekomendacja nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM PKO BP, Analitycy nie otrzymują żadnych innych świadczeń od Emitenta, ani innych osób trzecich za sporządzane rekomendacje. DM PKO BP informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie DM PKO BP informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), jak również umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz publikacji przez DM PKO BP. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności maklerskiej jest Komisja Nadzoru Finansowego. Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum (maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji 11

12 śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Stosowane metody wyceny Rekomendacja DM PKO BP opiera się na co najmniej dwóch z czterech metod wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor), metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek. Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z powyższych metod. Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje mogą być opatrzone dodatkiem SPEKULACYJNIE oznaczającym, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. W ciągu 6 ostatnich miesięcy DM PKO BP wydał: Rekomendacja: Liczba rekomendacji: Kupuj 34 (51%) Trzymaj 26 (39%) Sprzedaj 7 (10%) Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej Rekomendacji Podmioty powiązane z DM PKO BP mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta ( instrumenty finansowe ). DM PKO BP może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. DM PKO BP ma następujące powiązanie z Emitentem: Emitent: Zastrzeżenie Magyar Telekom - Objaśnienia: 1. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM PKO BP był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta. 2. DM PKO BP nabywa i zbywa instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe. 3. DM PKO BP pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 4. DM PKO BP pełni rolę animatora Emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. 5. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP są stronami umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji. 6. DM PKO BP oraz PKO Bank Polski, którego jednostką organizacyjną jest DM PKO BP posiadają akcje Emitenta będące przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM PKO BP, które mogłyby wpłynąć na obiektywność niniejszej Rekomendacji. Ujawnienia Rekomendacja dotyczy Emitenta/Emitentów : Magyar Telekom. Rekomendacja nie została ujawniona Emitentowi. Pozostałe ujawnienia Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci. Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, nie ma osób, które posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. PKO Bank Polski, jego podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką. Rekomendacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, zgodnie z najlepszą wiedzą Rekomendującego, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszą rekomendację a Emitentem, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia. 12