Mieszko. Kupuj (podniesiona) Sektor spożywczy RAPORT. Portfel produktowy ma znaczenie

Transkrypt

1 RAPORT Dane podstawowe Cena bieżąca (PLN) 3.37 Cena docelowa (PLN) 4.60 Min 52 tyg (PLN) 3.45 Max 52 tyg (PLN) 4.63 Kapitalizacja (mln PLN) EV (mln PLN) Liczba akcji (mln szt.) Free float 34.0% Free float (mln PLN) Śr. obrót/dzieo (mln PLN) 0.03 Kod Bloomberga MSO PW Kod Reutersa MSZK.WA Zmiana kursu Mieszko WIG 1 miesiąc -2.7% -0.2% 3 miesiące -4.5% 0.9% 6 miesięcy -13.0% 2.0% 12 miesięcy -5.3% 16.9% Akcjonariat % akcji i głosów Bisantio Investments L Noble Funds TFI S.A Poprzednie rekom. data cena doc. Trzymaj Kupuj ,4 4,7 4 3,3 Kupuj (podniesiona) Mieszko 14 cze 26 sie 5 lis 23 sty 3 kwi 20 cze Mieszko WIG znormalizowany Monika Kalwasińska (0-22) monika.kalwasinska@pkobp.pl Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska Warszawa Mieszko Portfel produktowy ma znaczenie Sektor spożywczy Mimo powolnego rozwoju rynku słodyczy uważamy, iż Mieszko jest w stanie poprawiad wyniki finansowe dzięki wcześniej przeprowadzonym inwestycjom oraz rozwijającym się portfelu produktowym. Biorąc pod uwagę stabilną sytuację finansową spółki oraz niską wycenę zalecamy kupno akcji spółki Mieszko. Spowolnienie rozwoju rynku słodyczy Zgodnie z danymi zawartymi w raporcie Rynek słodyczy w Polsce przygotowanym przez zespól KPMG rynek słodyczy w Polsce jest warty obecnie około 12,7 mld PLN. W okresie r. rynek słodyczy w Polsce wzrósł o 2,3%. Nadchodzące lata mają przynieśd większą dynamikę wzrostu w latach , niemniej jednak tempo rozwoju będzie powolne z niewielkimi wzrostami rocznej sprzedaży. W strukturze rynku słodyczy największy udział (ok. 50%) stanowią wyroby czekoladowe, dla którego szacunki dotyczące perspektyw rozwoju zakładają prawie 17% wzrost do 2018 r. w porównaniu z 9% wzrostem całego rynku słodyczy w porównywalnym okresie. Za wolniejsze tempo rozwoju rynku słodyczy najprawdopodobniej odpowiada zmieniająca się struktura kanałów dystrybucji z rosnącym udziałem dyskontów, które posiadają ograniczoną ofertę produktową danej kategorii oraz zmieniające się nawyki konsumentów. Dla producentów słodyczy oznacza to, iż będą musieli coraz częściej zaskakiwad konsumentów nowościami, aby móc generowad wzrosty sprzedaży. Atrakcyjny portfel produktowy Mimo powolnego rozwoju rynku słodyczy Mieszko systematycznie rozszerza swój portfel produktowy zarówno w segmencie pralin jaki i ciastek, wprowadzając innowacje produktowe, które przyciągają uwagę klientów i pozwalają na generowanie wzrostów sprzedaży. II połowa br. będzie pod tym względem ciekawa w związku z wprowadzeniem do sprzedaży nowych produktów i dające się coraz bardziej zauważyd pozytywne efekty przebudowy portfela produktowego marki Lider. Tym samym Mieszko powinien zanotowad poprawę wyników r/r. Stabilizacja cen surowców Poprawie wyników w br. będzie sprzyjad stabilizacja cen surowców używanych do produkcji (cukier, tłuszcze, kuwertura itp.). W trendzie spadkowym pozostają ceny cukru, ostatnie miesiące przyniosły także korektę notowao produktów mlecznych. Brak istotnych wahao po stronie kosztów surowców oraz zachodzące zmiany na rynku słodyczy oznaczają, iż atrakcyjny mix produktowy będzie coraz bardziej istotnym czynnikiem w zakresie możliwości generowania wyników finansowych. Podwyższamy rekomendację z TRZYMAJ do KUPUJ z ceną docelową 4,60 PLN/akcję. Dane finansowe (skonsolidowane) mln PLN P 2015P 2016P Sprzedaż EBITDA EBIT Zysk netto Zysk skorygowany EPS (PLN) DPS (PLN) CEPS (PLN) P/E P/BV EV/EBITDA P - prognoza PKO DM Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązao pomiędzy DM PKO BP a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.

2 Podsumowanie inwestycyjne Spowolnienie rozwoju rynku słodyczy Zgodnie z danymi zawartymi w raporcie Rynek słodyczy w Polsce przygotowanym przez zespól KPMG rynek słodyczy w Polsce jest warty obecnie około 12,7 mld PLN. Prognozy zwarte w raporcie zakładają, iż w najbliższych latach należy spodziewad się systematycznych, ale stosunkowo niewielkich wzrostów wartości sprzedaży. W strukturze rynku słodyczy największy udział (ok. 50%) stanowią wyroby czekoladowe, dla którego szacunki dotyczące perspektyw rozwoju zakładają prawie 17% wzrost do 2018 r. w porównaniu z 9% wzrostem całego rynku słodyczy w porównywalnym okresie. Drugim największym co do wielkości segmentem są słodkie i słone przekąski (19% udział), dla którego przewiduje się dynamikę wzrostu rzędu 3,3% do 2018 r. O wiele korzystniejsze perspektywy rozwoju są przewidywane dla segmentu herbatników i ciastek, który ma rozwijad się w tempie 6% w okresie Segment ten ma szansę skorzystad na rozwoju trendu na zdrową żywnośd, który negatywnie wpływa na sprzedaż pozostałych kategorii słodyczy. Producenci ciastek, aby wpisad się w trend prozdrowotny rozszerzają swoją ofertę o produkty pełnoziarniste i niskokaloryczne. Dla dwóch kategorii słodyczy eksperci KPMG przewidują spadki sprzedaży jest to zarówno segment wyrobów cukierniczych jak i gum do żucia. Przewiduje się, iż segment wyrobów cukierniczych skurczy się o 7% do 2018 r. z uwzględnieniem dobrych perspektyw rozwoju dla pastylek, gum rozpuszczalnych oraz żelek. Spadki w segmencie gum do żucia mają sięgnąd prawie 7% do 2018 r. Struktura polskiego rynku słodyczy (PLN) 2

3 Według informacji zawartych w raporcie KPMG rozwój polskiego rynku słodyczy w dużej mierze jest zależny od nastrojów konsumenckich i innych czynników, w mniejszym stopniu wpływa na niego koniunktura gospodarcza w kraju. Brak wyraźnej korelacji między dynamiką zmian PKB a zmianami wartości rynku słodyczy. Pokazują to dane na poniższym wykresie, gdzie widad iż mimo załamania koniunktury w 2009 r., a następnie znacznego odbicia w 2010 r. rynek słodyczy rozwijał się w podobnym tempie. Ciekawostką jest fakt, iż w 2011 r. mimo silnego ożywienia gospodarczego rynek słodyczy skurczył się o 1,8%. Natomiast w 2013 r., kiedy to wzrost PKB był jednym z najsłabszych rynek słodyczy powrócił na ścieżkę wzrostu. Zmiana wartości rynku słodyczy na tle zmian PKB w Polsce (PLN) Segment wyrobów czekoladowych Bazując na danych z raportu Rynek słodyczy w Polsce szacuje się, iż wartośd sprzedaży wyrobów czekoladowych w latach rosła średnio 2% rocznie, osiągając wielkośd rzędu 6,4 mld PLN. Prognozy rozwoju w latach zakładają średnią dynamikę wzrostu rocznie ok. 3,3%. W segmencie wyrobów czekoladowych najsilniejsze kategorie to czekolady oraz praliny/bombonierki, dla których przewiduje się niewielkie spadki wartości sprzedaży w perspektywie najbliższych lat. Jeśli chodzi o czekolady konsumenci wybierają najczęściej czekolady mleczne i nadziewane. Coraz większą popularnością cieszą się także czekolady gorzkie, które wpisują się w modę na zdrową żywnośd. 3

4 Wartośd sprzedaży detalicznej wyrobów czekoladowych w Polsce (PLN) Segment herbatników i ciastek W 2013 r. wartośd sprzedaży detalicznej herbatników i ciastek wyniosła 1,8 mld PLN, średnioroczny wzrost w latach wyniósł ok. 1,3%. W okresie następnych 5 lat przewidywane są nieznaczne wzrosty tego segmentu rzędu ok. 1,1% średniorocznie. Wzrost sprzedaży ma mied miejsce w każdej kategorii produktowej, jednak najlepsze perspektywy rozwoju dotyczą herbatników i ciastek postrzeganych jako zdrowa żywnośd. Największą kategorią produktową w tym segmencie stanowią herbatniki zarówno pod względem wartościowym jak i wolumenowym. Wartośd sprzedaży detalicznej herbatników i ciastek w Polsce 4

5 Wycena spółki Do wyceny spółki Mieszko S.A posłużyliśmy się dwoma metodami wyceny (DCF oraz wskaźnikowa). W wyniku zastosowania obu metod otrzymaliśmy wycenę spółki na poziomie 4,60 PLN/akcję. Model wyceny DCF polega na zdyskontowaniu wolnych przepływów pieniężnych przy użyciu średnioważonego kosztu kapitału właściwego dla spółki. Wycena została sporządzona w oparciu o prognozy zamieszczone w niniejszym raporcie. Wydatki inwestycyjne począwszy od 2014 r. będą wiązały się z kosztami odtworzeniowymi. Wolne przepływy pieniężne spółki zostały zdyskontowane na dzieo r. Do sporządzenia wyceny DCF przyjęliśmy następujące założenia: stopa w wolna od ryzyka w wysokości 3,8% (rentownośd 10-letnich obligacji skarbowych), premia za ryzyko 5%, beta = w 2014 r. na poziomie 1.8x, w kolejnych latach na niższych poziomach; realna stopa wzrostu po okresie prognozy = 2%, dług netto na koniec 2013 r., z uwzględnieniem wartości obligacji zamiennych na akcje w kwocie 122 mln PLN; założyliśmy w wycenie, iż obligacje zamienne na akcje pozostają w spółce i nie zostaną skonwertowane; liczba akcji uwzględniona w wycenie wynosi 40,866 mln. 5

6 Rachunek zysków i strat (mln PLN) P 2015P 2016P IQ 13 I-IQ 13 IQ 14 I-IQ 14 Przychody netto ze sprzedaży zmiana 73.9% 5.2% 1.0% 3.0% 2.5% 2.5% -0.6% -0.6% 2.3% 2.3% EBITDA zmiana 110.3% -16.0% 0.7% 8.6% 4.0% 4.3% 4.4% 4.4% -3.4% -3.4% EBIT zmiana 144.0% -21.6% -7.7% 10.3% 4.7% 5.5% 7.8% 7.8% -8.8% -8.8% Zysk netto zmiana 149.3% -54.1% 8.7% 17.3% 15.2% 12.8% 4.0% 4.0% 13.8% 13.8% Zysk netto skorygowany zmiana 149.3% -54.1% 8.7% 17.3% 15.2% 12.8% 4.0% 4.0% 13.8% 13.8% Marża EBITDA 13.2% 10.5% 10.5% 11.0% 11.2% 11.4% 10.2% 10.2% 9.6% 9.6% Marża EBIT 9.6% 7.2% 6.5% 7.0% 7.2% 7.4% 6.0% 6.0% 5.4% 5.4% Rentownośd netto 6.7% 2.9% 3.1% 3.6% 4.0% 4.4% 1.8% 1.8% 2.0% 2.0% Źródło: Spółka, PKO DM Wybrane pozycje bilansu i CF (mln PLN) P 2015P 2016P Aktywa ogółem Aktywa trwałe Aktywa obrotowe Kapitał własny Zobowiązania i rezerwy ogółem Dług netto Kapitał obrotowy Kapitał zaangażowany Środki pieniężne z działalności operacyjnej Środki pieniężne z działalności inwestycyjnej Środki pieniężne z działalności finansowej Środki pieniężne na koniec okresu Dług netto/ebitda ROE 20.9% 8.0% 8.2% 8.8% 9.3% 9.5% ROACE 8.6% 6.6% 6.0% 6.7% 7.0% 7.4% Źródło: Spółka, PKO DM Wycena DCF (mln PLN) 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P 2022P 2023P Prognozy EBIT Stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% NOPLAT Amortyzacja Nakłady inwestycyjne Inwestycje w kapitał obrotowy FCF Kalkulacja WACC Dług/(Dług+Kapitał) 51% 47% 43% 40% 37% 35% 34% 32% 30% 29% Stopa wolna od ryzyka 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% Premia rynkowa 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% Beta Koszt długu po opodatkowaniu 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% Koszt kapitału 12.8% 12.3% 11.8% 11.8% 11.8% 11.8% 11.8% 11.8% 11.8% 11.8% WACC 8.6% 8.7% 8.7% 9.0% 9.1% 9.3% 9.4% 9.5% 9.7% 9.8% Wycena DFCF Suma DFCF 196 Zdyskontowana wartośd rezydualna 194 realna stopa wzrostu FCF po roku 2022 = 2% Dług netto + wypłacona dywidenda 230 Kapitały mniejszości 1 Wartośd spółki 159 Liczba akcji (mln sztuk) Wartośd 1 akcji (PLN) 3.89 Cena docelowa (PLN) 4.60 Źródło: PKO DM Wycena porównawcza Kraj notow. Ticker Kapital. (mln) P/E EV/EBITDA EUR USD HERSHEY CO/THE USA HSY US LINDT & SPRUENGLI AG-REG SWITZERL LISN SW LOTTE CONFECTIONERY CO LTD SOUTH KORE KS OTMUCHOW SA POLAND OTM PW WAWEL SA POLAND WWL PW THORNTONS PLC BRITAIN THT LN NESTLE SA-REG SWITZERL NESN VX ULKER BISKUVI SANAYI TURKEY ULKER TI MONDELEZ INTERNATIONAL INC-A USA MDLZ US LOTUS BAKERIES BELGIUM LOTB BB GRUPO BIMBO SAB- SERIES A MEXICO BIMBOA MM ARYZTA AG SWITZERL ARYN SW Mediana Mieszko Polska MSO PW Premia/(dyskonto) w wycenie rynkowej spółki -62.2% -65.0% -65.7% -48.1% -50.3% -48.7% Implikowana wartośd 1 akcji (PLN) Źródło: Bloomberg, PKO DM 6

7 Biuro Analiz Rynkowych Telefony kontaktowe Dyrektor Artur Iwaoski Sektor wydobywczy (022) Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy Sektor energetyczny, deweloperski Sektor finansowy Handel, media, telekomunikacja, informatyka Przemysł, budownictwo, inne Dom Maklerski PKO Banku Polskiego ul. Puławska 15, Warszawa tel. (0-22) , fax (0-22) Monika Kalwasioska (022) Stanisław Ozga (022) Jaromir Szortyka (022) Włodzimierz Giller (022) Piotr Łopaciuk (022) Analiza techniczna Analiza techniczna Przemysław Smolioski (022) Paweł Małmyga (022) Biuro Klientów Instytucjonalnych Wojciech Żelechowski (0-22) Piotr Dedecjus (0-22) Dariusz Andrzejak (0-22) Maciej Kałuża (0-22) Krzysztof Kubacki (0-22) Igor Szczepaniec (0-22) Tomasz Ilczyszyn (0-22) Marcin Borciuch (0-22) Michał Sergejev (0-22) Joanna Wilk (0-22) Tomasz Zabrocki (0-22) Mark Cowley (0-22) Objaśnienie używanej terminologii fachowej min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12 ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja EPS - zysk netto na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży rentownośd netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży Rekomendacje stosowane przez DM PKO BP Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10% Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu Rekomendacje wydawane przez DM PKO BP obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM PKO BP dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwośd takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem. Stosowane metody wyceny DM PKO BP opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwośd na przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosowad w przypadku wyceny spółek nie mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależnośd w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniad prawidłowo porównywalnych spółek. Powiązania, które mogłyby wpłynąd na obiektywnośd sporządzonej rekomendacji Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM PKO BP oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w 9 i 10 Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładad, że DM PKO BP ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Pozostałe klauzule Niniejsza rekomendacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego wyłącznie na potrzeby klientów DM PKO BP. Treśd rekomendacji jest utajniana do momentu upublicznienia, przy czym upublicznienie następuje po upływie 7 dni kalendarzowych od dnia udostępnienia rekomendacji klientom. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM PKO BP jest zabronione. Niniejsza rekomendacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM PKO BP nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania rekomendacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM PKO BP bez uzgodnieo ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeo, które w przyszłości mogą okazad się nietrafne. DM PKO BP nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. DM PKO BP może świadczyd usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM PKO BP nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM PKO BP w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego. Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym, na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy klientom zgodnie z obowiązującym Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych i publikacji w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.