Zarządzanie ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży produkcji chemikaliów i produktów chemicznych Garczyńska K., Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu JEL Classification: A10 Słowa kluczowe: zarządzanie wartością i ryzykiem przedsiębiorstwa, analiza scenariuszy, NPV Streszczenie: Praca przedstawia przykład wykorzystania analizy scenariuszy, jako sposobu zarządzania ryzykiem przy zastosowaniu wartości bieżącej netto.
Ryzyko jest to stan, w którym istnieje znana wartość prawdopodobieństwa, jakie określa możliwość zajścia nieznanego elementu, który jest częścią warunków, w jakich następuje podejmowanie decyzji, innymi słowy jest to prawdopodobieństwo, według którego otrzymany rezultat będzie odmienny od pożądanego. W czasie, gdy prawdopodobieństwo to nie jest wiadome, sytuacja jest określana mianem niepewności. Okoliczności, w których występuje ryzyko zachodzą wtedy, gdy zdarzenia, jakie miały miejsce w przeszłości są podobne do aktualnych i można dokonać ich porównania. Definicja ryzyka dotyczy także przedsięwzięć podejmowanych w celu dokonania konkretnego wyboru. W takich sytuacjach można wyróżnić dwa czynniki, które warunkują decyzję. Jest to ryzyko związane z niepewnością istoty danej rzeczy oraz ryzyko samego inwestora, jego przekonanie wobec ryzyka. Ryzyko ze względu na swoje rezultaty może być pojmowane na dwa odmienne sposoby. Pierwszy z nich ukazuje je wyłącznie jako zagrożenie, czyli doświadczenie niepowodzenia, osiągnięcie szkody albo straty. Z kolei według drugiego sposobu, ryzyko jest tłumaczone jako rezultat inny niż spodziewany. Różnica wobec pierwszego podejściach polega na tym, że efekt ten niekoniecznie jest negatywny- może być on również lepszy od pożądanego, a więc ryzyko w tym przypadku jest traktowane nie tylko jako zagrożenie, ale także szansa. Analiza scenariuszy jest to sposób, za pomocą którego dokonuje się analizy ryzyka, jakie dotyczy zarządzania finansami w jednostce w okolicznościach niepewności. Metoda ta bazuje na stworzeniu przewidywań wobec modyfikacji elementów, od których zależy wartość obecna netto inwestycji w odniesieniu do odmiennych od siebie scenariuszy przebiegu okoliczności. Następnie dokonuje się analizy, a w rezultacie tego uzyskiwane są wartości obecne netto (NPV) dla każdego z nich. 1 Analizowana spółka w pierwszym uwzględnionym i rozpatrywanym w niniejszej pracy roku dokonała inwestycji związanej z zakupem fabryki. Celem tego działania była chęć rozszerzenia swojej działalności. Pierwsze dwa lata po dokonaniu tego zakupu, miały być przeznaczone na dokonywanie modernizacji w nabytym zakładzie, jednakże z powodu zaistnienia globalnego kryzysu ekonomicznego i tym samym niesprzyjającej dla rozwoju jednostki sytuacji na rynku, spółka zaniechała realizacji swoich planów. Przedstawione poniżej scenariusze zakładają rozpoczęcie proponowanych wcześniej prac, czyli wznowienie inwestycji- modernizacji 1 Michalski G., Podstawy zarządzania finansami przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Wyższej Szkoły Zarządzania, Wrocław 2004, s. 163, 166-167
zakupionej fabryki. W celu obliczenia wartości NPV, dla kosztu kapitału przyjęto średnią wartość uzyskaną na podstawie wyników kolejno z lat 2010 i 2011. 2 Scenariusz bazowy Założenia: w czasie realizacji planów inwestycyjnych nastąpi wzrost przychodów o 24%, kosztów wydatkowych o 20% oraz kosztów bezwydatkowych o 3% (na podstawie wzrostu, który miał miejsce z 2010 na 2011 rok). Oprócz tego koszty wydatkowe wzrosną jeszcze o około 10% na podstawie wdrożenia działalności na nowym terenie (niebagatelne znaczenie ma również fakt, że nowo zakupiona fabryka znajduje się około 250 km zarówno od siedziby spółki, jak i dotychczas jej jedynego zakładu). Jednocześnie koszty te powiększy także kwota związana z zatrudnieniem od 2012 roku dodatkowych 100 osób w nowym zakładzie, które jest planowane przez jednostkę. Analizowane przedsiębiorstwo dąży do stabilności kadr, wobec tego kwota płac została uśredniona i o jej wartość (dla stu nowych pracowników) powiększono koszty wydatkowe. Spółka przewiduje, że po zakończeniu modernizacji będzie w stanie wyprodukować o 1/3 więcej swoich wyrobów, wobec tego następne założenie stanowi wzrost przychodów ze sprzedaży oraz kosztów wydatkowych także o 1/3 w kolejnych latach w relacji do poprzedniego roku. Prognozowany horyzont działalności liczonej od pierwszego roku funkcjonowania nowego zakładu po ukończonych pracach modernizacyjnych to 20 lat. Tabela 1. Scenariusz bazowy o prawdopodobieństwie wystąpienia 50% ROK 2010 2011 2012...2013 2014 2034a 2034b CR 162238408,20 201309944,58 249624331,28 332832441,71 9468788,13 -CE 153580983,09 184108670,88 243775960,85 325034614,57 0 -NCE 6113312,74 6284456,10 6472989,78 8630653,04 78906567,79 EBIT 2544112,37 10916817,60-624619,35-832825,81-69437779,66 NOPAT 2060731,02 8842622,26-505941,68-674588,90-56244601,52 NCE 6113312,74 6284456,10 6472989,78 8630653,04 78906567,79 OCF 8174043,76 15127078,36 5967048,11 7956064,14 22661966,27 - NWC 170430,23-8835485,81 0 0-68653403,58 -CAPEX 9113312,74 6284456,10 23472989,78 8630653,04 78906567,79 FCF -1109699,21 17678108,07-17505941,68-674588,90 12408802,06 Źródło: opracowanie danych analizowanej spółki na podstawie: Michalski G., Paradoks cyklu operacyjnego (February 23, 2013), http://ssrn.com/abstract=2223245 2 http://www.academia.edu/3196579/zarzadzanie_wartoscia_przedsiebiorstwa_na_przykladzie_przedsiebiorstw_ z_branzy_produkcji_chemikaliow_i_produktow_chemicznych
Scenariusz optymistyczny Założenia: ze względu na wyższą sprzedaż, wzrost przychodów będzie o 10% wyższy niż zakładano w scenariuszu podstawowym, a zapotrzebowanie na zatrudnienie będzie mniejsze o 20 osób, wobec tego odpowiednio zmniejszą się koszty wynagrodzenia. Tabela 2. Scenariusz optymistyczny o prawdopodobieństwie wystąpienia 22% ROK 2010 2011 2012...2013 2014 2034a 2034b CR 162238408,20 201309944,58 471065270,32 628087027,09 9468788,13 -CE 153580983,09 184108670,88 242889023,11 323852030,81 0 -NCE 6113312,74 6284456,10 6472989,78 8630653,04 78906567,79 EBIT 2544112,37 10916817,60 221703257,42 295604343,23-69437779,66 NOPAT 2060731,02 8842622,26 179579638,51 239439518,02-56244601,52 NCE 6113312,74 6284456,10 6472989,78 8630653,04 78906567,79 OCF 8174043,76 15127078,36 186052628,30 248070171,06 22661966,27 - NWC 170430,23-8835485,81 0 0-68653403,58 -CAPEX 9113312,74 6284456,10 23472989,78 8630653,04 78906567,79 FCF -1109699,21 17678108,07 162579638,51 239439518,02 12408802,06 Źródło: opracowanie danych analizowanej spółki na podstawie: Michalski G., Paradoks cyklu operacyjnego (February 23, 2013), http://ssrn.com/abstract=2223245 Scenariusz pesymistyczny Założenia: koszt inwestycji w 2012 i 2013 roku będzie wyższy o 10% niż zakładany w scenariuszu bazowym. Dodatkowo w związku z unowocześnieniem produkcji nastąpiła konieczność zatrudnienia dodatkowego specjalisty- technologa, którego wynagrodzenie wynosi 96.000 zł rocznie. Tabela 3. Scenariusz pesymistyczny o prawdopodobieństwie wystąpienia 28% ROK 2010 2011 2012...2013 2014 2034a 2034b CR 162238408,20 201309944,58 249624331,28 332832441,71 9876788,13 -CE 153580983,09 184108670,88 243871960,85 325162614,47 0 -NCE 6113312,74 6284456,10 6472989,78 8630653,04 82306567,79 EBIT 2544112,37 10916817,60-720619,35-960825,81-72429779,66 NOPAT 2060731,02 8842622,26-583701,68-778268,90-58668121,52 NCE 6113312,74 6284456,10 6472989,78 8630653,04 82306567,79 OCF 8174043,76 15127078,36 5889288,11 7852384,14 23638446,27 - NWC 170430,23-8835485,81 0 0-68653403,58 -CAPEX 9113312,74 6284456,10 25172989,78 8630653,04 82306567,79 FCF -1109699,21 17678108,07-19283701,68-778268,90 9985282,06 Źródło: opracowanie danych analizowanej spółki na podstawie: Michalski G., Paradoks cyklu operacyjnego (February 23, 2013), http://ssrn.com/abstract=2223245
Powyższe scenariusze przedstawiają oszacowane FCF (wolnych przepływów pieniężnych). Jest to miara, która opiera się na przepływach, jakie będą miały miejsce w przyszłości. Dotyczy to długookresowego odzwierciedlenia przyszłej działalności przedsiębiorstwa. FCF to zysk operacyjny, który nie uwzględnia podatku dochodowego, natomiast bierze pod uwagę amortyzację, a także jest zmodyfikowany o odchylenie kapitału obrotowego oraz nakłady na inwestycje trwałe. 3 Wartość NPV w scenariuszu bazowym, który opiera się na szacunkach przedsiębiorstwa i zarazem ma największe prawdopodobieństwo wystąpienia jest ujemna. Wynik ten odzwierciedla decyzję podjętą przez zarząd charakteryzowanej spółki, na podstawie której zadecydowano o wstrzymaniu na pewien czas rozpoczęcia planowanych prac. Po dokonaniu zakupu zakładu, przedsiębiorstwo postanowiło wstrzymać dalsze inwestycje związane z rozwojem swojej działalności w nowej fabryce ze względu na niestabilność rynku w tym okresie. NPV w scenariuszu pesymistycznym ewidentnie także wykazuje wartość ujemną, natomiast scenariusz optymistyczny odmiennie wobec pozostałych przedstawia liczbę dodatnią. Jednakże prawdopodobieństwo ich wystąpienia jest mniejsze niż scenariusza bazowego. Tabela 4. Wartość oczekiwana wartości obecnej netto NPV Scenariusz optymistyczny 1145377557 22% 251983062 Scenariusz bazowy -11617967 50% -5808984 Scenariusz pesymistyczny -14343623 28% -4016214 p E(NPV) 242157865 Źródło: opracowanie danych analizowanej spółki na podstawie: Michalski G., Paradoks cyklu operacyjnego (February 23, 2013), http://ssrn.com/abstract=2223245 Na podstawie założonych wartości prawdopodobieństwa dokonano obliczenia wartości oczekiwanej związanej z planem inwestycji. Wartość ta jest liczbą dodatnią i na tej podstawie można stwierdzić, iż mimo ujemnego NPV w najbardziej prawdopodobnym scenariuszu, warto zastanowić się nad podjęciem tego projektu. Powyższy przykład zastosowania metody analizy scenariuszy ukazuje jej istotę. Jest ona skuteczna przy podejmowaniu decyzji w przedsiębiorstwach. Jej wykorzystywanie stanowi podstawę do skutecznego zarządzania jednostką. 3 Kowalczyk J., Kusak A., Decyzje finansowe firmy, C.H. Beck, Warszawa 2006, s. 318
Bibliografia: 1. Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk 2009. 2. Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008. 3. Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041 4. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269 5. Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12 19 6. Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192. 7. Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213-222. 8. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Framework. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262. 9. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53. 10. Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-90. 11. Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160.
12. Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, 130-137. 13. Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp.198-214. 14. Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1971158 15. Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century - Quest for Configurations in Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp. 428-429. 16. Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec. 17. Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358. 18. Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research, 86, 3, 319-339 19. Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE 62, 2, 141-161. 20. Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, 104-105. 21. Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081276 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276 22. Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování, oceňování, riziko, flexibilita, Ekopress, Prague. 23. Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti
obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp. 108-114. 24. Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1844306 25. Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions (December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012, Volume 7, Issue 2. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2189488 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2189488 26. Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, 2013. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2214715 27. Michalski, Grzegorz Marek, Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations (Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 2012(68(124)):83-96. ICID: 1031935, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2193352 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2193352 28. MPB - Dane dla lat 2009-2010, http://dx.doi.org/10.6084/m9.figshare.92633 29. Michalski G., Podstawy zarządzania finansami przedsiębiorstwa, Wydawnictwo Wyższej Szkoły Zarządzania, Wrocław 2004, s. 163, 166-167 30. Michalski G., Paradoks cyklu operacyjnego (February 23, 2013), http://ssrn.com/abstract=2223245 31. http://www.academia.edu/3196579/zarzadzanie_wartoscia_przedsiebiorstwa_na_przykladzie_przedsie biorstw_z_branzy_produkcji_chemikaliow_i_produktow_chemicznych 32. Kowalczyk J., Kusak A., Decyzje finansowe firmy, C.H. Beck, Warszawa 2006, s. 318