KUPUJ WYCENA 7,5 PLN 5 MAJA 2008 HTL-Strefa, producent nakłuwaczy i lancetów medycznych, jak rzadko która polska firma, zdominowała światowy rynek. Dodatkowo spółka działa w branży, gdzie koniecznością jest wykorzystanie zaawansowanych technologii produkcji, przez co istnieją wysokie bariery wejścia a sam rynek należy do raczej odpornych na zawirowania gospodarcze. Wyroby HTL-Strefy wykorzystywane są w diagnostyce krwi. Coraz większa świadomość pacjentów i personelu medycznego w kwestiach bezpieczeństwa oraz regulacje prawne generują popyt na jednorazowe przyrządy produkowane przez spółkę. HTL-Strefa sprzedaje swoje produkty światowym liderom na rynku diagnostycznym na zasadach produkcji kontraktowej a także oferuje je pod marką własną, współpracując z lokalnymi dystrybutorami. Mimo dobrych perspektyw, rok 2007 należy uznać za mocno rozczarowujący. Z powodu umacniania się złotówki oraz opóźnień w produkcji, wyniki uzyskane przez spółkę były bardzo dalekie od przedstawianych przez zarząd prognoz. Przy wzroście przychodów o 33% zysk netto spadł aż o 74%. Mniej więcej o tyle samo w ciągu roku spadł kurs spółki na giełdzie. Czwarty kwartał ubiegłego roku był najgorszy w historii obecności spółki na giełdzie. HTL-Strefa zanotowała prawie 5 mln PLN straty netto a marża brutto ze sprzedaży spadła poniżej 27%. Zaskakująco dobre okazały się wyniki za 1Q 08. Mimo nadal umacniającej się złotówki spółce udało się osiągnąć 9,3 mln PLN zysku operacyjnego (+119% r/r) oraz 6,7 mln PLN zysku netto (+54% r/r) przy 35,2 mln PLN przychodów ze sprzedaży (+83% r/r). Wyższe ceny jednostkowe w przeliczeniu na PLN na segmencie nakłuwaczy bezpiecznych oraz, mimo niższych cen, wzrost marży na segmencie lancetów personalnych przełożyły się na powrót rentowności brutto ze sprzedaży do poziomu nienotowanego od 1H 07. Cały rok 2008 ma być lepszy niż poprzedni. Przyczynić się do tego mają efekty synergii wynikające z przejęcie w 3Q 07 roku szwedzkiego konkurenta, spółki HaeMedic, rozbudowa szlifierni igieł oraz uniezależnienie się od kursu USD/PLN na rzecz większej sprzedaży w EUR. Spółka nie podała prognozy wyniku netto na bieżący rok, poinformowała jedynie o planowanych przychodach wyrażonych w walutach obcych, ilościowych prognozach sprzedaży asortymentu oraz marży EBIT, która ma sięgnąć 17% (w 1Q 08 wyniosła ona niespełna 27%). Wyniki za 1Q 08 świadczą, że założenia zarządu spółki są dosyć ostrożne. Przy założonych przez nas kursach walutowych spodziewamy się przychodów na poziomie niespełna 143 mln PLN oraz zysku operacyjnego w wysokości 34,0 mln PLN. Obecne P/E spółki nie jest zbyt atrakcyjne, nawet uwzględniając inne spółki z branży biotechnologicznej i wynosi 53,1x. Szacujemy, że cały obecny rok, jeżeli nie wystąpią kolejne jednorazowe zdarzenia, pozwoli na spadek wskaźnika do 14,4x przy bieżącej cenie rynkowej. Wartość godziwą jednej akcji spółki HTL-Strefy ustaliliśmy na poziomie 7,5 PLN. Wyceny dokonaliśmy na bazie modelu zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) oraz na bazie wyceny porównawczej. Przy zastosowaniu wyceny DCF uzyskaliśmy wartość spółki na poziomie 434,9 mln PLN, czyli 6,8 PLN za akcję. Analiza porównawcza dała wartość 519,2 mln PLN czyli 8,1 PLN za akcję. Wycenie według modelu DCF przypisaliśmy wagę 50%, wycenie porównawczej 50%. Biorąc pod uwagę fakt, że obecnie walory spółki notowane są z 38% dyskontem do naszej wyceny wydajemy rekomendację KUPUJ. HTLSTREFA WIG znormalizowany 25,0 20,0 15,0 10,0 5,0 0,0 2007-03-09 2007-05-09 2007-07-09 2007-09-09 2007-11-09 2008-01-09 2008-03-09 Cena rynkowa [PLN] 5,45 Kapitalizacja [mln PLN] 348,7 Ilość akcji [tys. szt.] 63 983 Cena maksymalna za 6 mc [PLN] 8,2 Cena minimalna za 6 mc [PLN] 4,6 Stopa zwrotu za 3 mc -12,4% Stopa zwrotu za 6 mc -52,0% Stopa zwrotu za 9 mc -66,5% Wycena DCF [PLN] 6,8 Wycena porównawcza [PLN] 8,1 Struktura akcjonariatu: Czernecki Andrzej 40,2% Noryt Company Establishment 30,5% Wyszogrodzki Wojciech 7,8% Pozostali 21,5% 2006 2007 2008P 2009P 2010P 2011P Przychody [mln PLN] 60,8 80,6 142,9 186,8 207,9 231,9 EBITDA [mln PLN] 19,3 17,1 46,6 58,8 64,0 69,9 EBIT [mln PLN] 16,2 10,7 34,0 44,3 48,6 54,1 Zysk netto [mln PLN] 16,2 4,2 24,2 34,4 39,4 36,9 P/BV* (x) 3,1 3,0 2,5 2,0 1,6 1,4 P/E* (x) 21,6 82,7 14,4 10,1 8,9 9,4 EV/EBITDA* (x) 17,1 26,3 9,7 7,4 6,2 5,3 EV/EBIT* (x) 20,3 42,1 13,3 9,8 8,2 6,8 *przy cenie akcji na poziomie 5,45 PLN. Analityk: Krzysztof Pado tel. (0-32) 208-14-38 pado@bdm.com.pl Beskidzki Dom Maklerski S.A. ul. 3-go Maja 23 40-096 Katowice Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających raport. Informacje, o których mowa w Rozporządzeniu Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów znajdują się na ostatniej stronie Raportu.
WYCENA Wycena spółki HTL-Strefa opiera się na dwóch metodach: modelu zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) oraz wycenie porównawczej. W zależności od podejścia otrzymaliśmy różne wyniki. Wycena porównawcza, oparta na naszych prognozach wyników na lata 2008 2010 dała wartość 1 akcji na poziomie 8,1 PLN, z kolei wycena metodą DCF na lata 2008-2017 sugeruje wartość 1 akcji na poziomie 6,8 PLN. Przy wycenie końcowej jako wagi przyjęliśmy 50% dla wyceny sporządzonej przy użyciu modelu DCF i 50% dla wyceny porównawczej. Wycena końcowa 1 akcji HTL- Strefa wynosi 7,5 PLN. Podsumowanie wyceny Waga Wycena Wycena DCF 50% 6,8 Wycena metodą porównawczą 50% 8,1 Wycena 1 akcji HTL-Strefa [PLN] 7,5 Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A. WYCENA DCF Wycenę metodą DCF otrzymaliśmy prognozując w horyzoncie 10-letnim free cash flows, a następnie dyskontując je średnim ważonym kosztem kapitału (WACC). Koszt kapitału własnego został oszacowany na podstawie rentowności 10-letnich obligacji skarbowych, premii za ryzyko rynkowe oraz współczynnika beta = 1,0. Główne założenia modelu: Zakładamy, że CAGR 2017/2008 dla światowego rynku zarówno nakłuwaczy bezpiecznych jaki i lancetów personalnych w ujęcie ilościowym wyniesie odpowiednio 11,5%. Średnioroczny wzrost skonsolidowanych przychodów spółki (CAGR 2017/2008) prognozujemy na poziomie 11,5%. Do obliczeń przyjęliśmy stałe kursy walutowe w latach prognozy na poziomie EUR/PLN=3,50 oraz USD/PLN=2,25. W 2007 roku średnie dzienne kursy powyższych par walutowych kształtowały się odpowiednio na poziomach 3,78 oraz 2,77. Natomiast w 1Q 08 średni dzienny kurs EUR/PLN spadł do 3,58 a USD/PLN do 2,39. Spodziewamy się, że HTL wyprodukuje w 2008 roku 660 tys szt nakłuwaczy bezpiecznych oraz 900 tys lancetów personalnych, co da jej udział w globalnym rynku na poziomie odpowiednio 50% oraz 16,5%. Sprzedaż igieł odbiorcom zewnętrznym z własnej szlifierni szacujemy na 400 mln szt w 2009 roku i w kolejnych latach jej średnioroczny wzrost na poziomie 6%. Prognozujemy, że marża brutto na sprzedaży, w okresie naszej prognozy będzie w miarę stabilna i wyniesie około 40% w latach 2008-2009, poczym zacznie powoli opadać do 37% w 2017 roku. W zdecydowanej mierze zależy ona od kształtowania się kursów walutowych, które wpływają na jednostkową cenę produktu. Spółka także konsekwentnie dąży do dalszego redukowania kosztów, m.in. rozbudowywana jest szlifiernia igieł. Zwracamy uwagę na dalszą poprawę zarządzania kapitałem obrotowym przez spółkę. Cykl konwersji gotówki regularnie spada od dłuższego czasu. W 1Q 08 przyczynił się do tego głównie spadek cyklu rotacji zapasów wyrażony w dniach. W modelu zakładamy stałą długość cykli rotacji zapasów, należności oraz zobowiązań równą tym osiągniętym w 1Q 08. Tegoroczne nakłady inwestycyjne szacujemy na 33 mln PLN, spodziewamy się także, że CAPEX w okresie rezydualnym będzie o 5% wyższy od amortyzacji z 2017 roku. Zakładamy terminową spłatę całości zobowiązań z tytułu obligacji w 2012 roku. Przekłada się to w znacznym stopniu na wzrost rentowności netto w wynikający z braku kosztów obsługi długu po tym roku. Spodziewamy się, że w 2008 roku ujemne saldo działalności finansowej obciąża wynik netto spółki na prawie 10 mln PLN (głównie odsetki od wyemitowanych obligacji). W modelu DCF przyjęliśmy teoretyczną stopę podatkową przez cały okres prognozy na poziomie 19%. W rachunku zysków i strat uwzględniamy natomiast, że spółka jest zwolniona z podatku dochodowego z tytułu działalności w SSE do końca 2010 roku. Przewidujemy wypłatę przez spółkę pierwszej dywidendy dla akcjonariuszy z zysku uzyskanego w 2011 roku. Wzrost FCFF w okresie rezydualnym zakładamy na poziomie 3,0%. Wycena nie uwzględnia skutków ewentualnych kolejnych przejęć spółek z branży. Ponadto zakładamy: Do obliczeń przyjęliśmy 63 983,33 tys akcji. Końcowa wartość jednej akcji jest wyceną na dzień 5 maja 2008 roku. Metoda DCF dała wartość spółki na poziomie 434,9 mln PLN. W przeliczeniu na akcję daje to wartość 6,8 PLN. Strona 2
Model DCF 2008P 2009P 2010P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P Przychody ze sprzedaży [mln PLN] 142,9 186,8 207,9 231,9 257,5 283,4 309,2 336,7 362,0 381,1 EBIT [mln PLN] 34,0 44,3 48,6 54,1 59,7 65,2 70,5 75,8 80,2 82,7 Stopa podatkowa 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% 19% Podatek od EBIT [mln PLN] 6,5 8,4 9,2 10,3 11,3 12,4 13,4 14,4 15,2 15,7 NOPLAT [mln PLN] 27,6 35,9 39,4 43,8 48,4 52,8 57,1 61,4 64,9 67,0 Amortyzacja [mln PLN] 12,6 14,5 15,3 15,9 16,3 16,7 17,0 17,3 17,5 17,6 CAPEX [mln PLN] -32,8-25,4-17,7-18,2-18,6-18,7-18,7-18,7-18,8-18,8 Inwestycje w kapitał obrotowy [mln PLN] -4,6-7,0-3,4-3,8-4,1-4,2-4,1-4,4-4,0-3,1 FCF [mln PLN] 2,8 18,0 33,6 37,6 42,0 46,7 51,3 55,6 59,6 62,7 Suma DFCF [mln PLN] 229,9 Wartość rezydualna [mln PLN] 806,4 Zdyskontowana wart. rezydualna [mln PLN] 310,9 wzrost FCF w okresie rezydualnym: 3,0% Wartość firmy EV [mln PLN] 540,8 Dług netto [mln PLN] 105,9 Wartość kapitału własnego [mln PLN] 434,9 Ilość akcji [tys.] 63 983 Wartość kapitału na akcję [PLN] 6,8 Przychody zmiana r/r 77,3% 30,7% 11,3% 11,5% 11,0% 10,1% 9,1% 8,9% 7,5% 5,3% EBIT zmiana r/r 217,6% 30,2% 9,9% 11,1% 10,4% 9,3% 8,1% 7,5% 5,7% 3,2% FCF zmiana -108,3% 549,1% 87,1% 11,8% 11,6% 11,3% 9,8% 8,2% 7,2% 5,3% Marża EBIT 23,8% 23,7% 23,4% 23,3% 23,2% 23,0% 22,8% 22,5% 22,1% 21,7% Marża NOPLAT 19,3% 19,2% 19,0% 18,9% 18,8% 18,6% 18,5% 18,2% 17,9% 17,6% CAPEX / Przychody 23,0% 13,6% 8,5% 7,9% 7,2% 6,6% 6,1% 5,6% 5,2% 4,9% CAPEX / Amortyzacja 259,8% 174,7% 115,6% 114,7% 113,9% 111,7% 109,8% 108,3% 107,5% 106,8% Zmiana KO / Zmiana przychodów 7,4% 16,0% 16,0% 16,0% 16,0% 16,0% 16,0% 16,0% 16,0% 16,0% Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A. Kalkulacja WACC 2008P 2009P 2010P 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P Stopa wolna od ryzyka 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% Premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% Beta 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 Premia kredytowa 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% Koszt kapitału własnego 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% Udział kapitału własnego 55,9% 61,3% 65,8% 69,2% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Koszt kapitału obcego po opodatkowaniu 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% Udział kapitału obcego 44,1% 38,7% 34,2% 30,8% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% WACC 8,9% 9,1% 9,4% 9,5% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% 11,1% Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A. Strona 3
Wrażliwość modelu DCF: beta / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym 0,00% 1,00% 2,00% 3,00% 4,00% 5,00% 6,00% 7,00% 8,00% 0,7 6,6 7,2 7,9 8,9 10,1 12,0 14,9 20,0 31,7 0,8 6,2 6,7 7,3 8,1 9,1 10,6 12,8 16,4 23,6 beta 0,9 5,7 6,2 6,7 7,4 8,3 9,5 11,2 13,9 18,7 1 5,4 5,8 6,2 6,8 7,5 8,5 9,9 12,0 15,4 1,1 5,0 5,4 5,8 6,3 6,9 7,7 8,8 10,5 13,0 1,2 4,7 5,0 5,4 5,8 6,3 7,0 8,0 9,3 11,2 1,3 4,4 4,7 5,0 5,4 5,9 6,4 7,2 8,3 9,8 Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A. Wrażliwość modelu DCF: premia za ryzyko / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym 0,00% 1,00% 2,00% 3,00% 4,00% 5,00% 6,00% 7,00% 8,00% 3% 7,1 7,8 8,6 9,8 11,3 13,7 17,6 25,3 47,6 4% 6,2 6,7 7,3 8,1 9,1 10,6 12,8 16,4 23,6 Premia za ryzyko 5% 5,4 5,8 6,2 6,8 7,5 8,5 9,9 12,0 15,4 6% 4,7 5,0 5,4 5,8 6,3 7,0 8,0 9,3 11,2 7% 4,2 4,4 4,7 5,0 5,4 5,9 6,6 7,4 8,7 8% 3,7 3,9 4,1 4,4 4,7 5,1 5,5 6,1 7,0 9% 3,3 3,4 3,6 3,8 4,1 4,4 4,7 5,2 5,7 Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A. Wrażliwość modelu DCF: beta / premia za ryzyko Premia za ryzyko 3,0% 4,0% 5,0% 6,0% 7,00% 8,0% 9,0% 10,00% 11,0% 0,7 9,8 9,3 8,9 8,4 8,0 7,6 7,2 6,8 6,5 0,8 9,1 8,6 8,1 7,6 7,2 6,7 6,3 6,0 5,6 Beta 0,9 8,5 7,9 7,4 6,9 6,5 6,0 5,6 5,3 4,9 1,0 7,9 7,3 6,8 6,3 5,8 5,4 5,0 4,7 4,3 1,1 7,4 6,8 6,3 5,8 5,3 4,9 4,5 4,1 3,8 1,2 7,0 6,4 5,8 5,3 4,8 4,4 4,0 3,7 3,4 1,3 6,6 5,9 5,4 4,9 4,4 4,0 3,6 3,3 3,0 Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A. Strona 4
WYCENA PORÓWNAWCZA Wyceny porównawczej dokonaliśmy w oparciu o wskaźniki sześciu spółek, producentów i dystrybutorów zaawansowanego technologicznie sprzętu medycznego oraz spółek farmaceutycznych związanych z rynkiem diabetycznym. Analizę spółek oparto na trzech wskaźnikach: P/E, EV/EBITDA, EV/EBIT. Każdemu ze wskaźników przypisaliśmy wagę 33%. Analiza porównawcza oparta jest na trzech latach, dla których ustaliśmy wagę równą 33%. Końcowa wycena metodą porównawczą jest średnią ważoną wycen na podstawie wskaźników za poszczególne lata. Porównując wyniki HTL-Strefy ze wskaźnikami innych spółek otrzymaliśmy wartość spółki na poziomie 519,2 mln PLN, co odpowiada 8,1 PLN na jedną akcję. Udział wyceny porównawczej w końcowej wycenie wynosi 50%. Wycena porównawcza P/E EV/EBITDA EV/EBIT 2008P 2009P 2010P 2008P 2009P 2010P 2008P 2009P 2010P Optopol 22,8 12,2 11,0 16,4 9,7 8,8 18,0 10,3 9,3 Bioton 21,5 14,0 10,7 14,1 10,0 7,9 16,9 11,7 9,1 Stryker 23,2 18,9 17,3 12,1 10,9 9,9 15,2 13,7 12,5 Novo Nordisk 21,9 19,6 18,6 18,1 16,2 14,6 20,5 18,3 16,4 Abbott Laboratories 16,4 14,7 12,9 12,5 10,0 8,8 14,8 11,8 10,4 Becton Dickinson 18,9 17,4 15,7 12,0 10,9 9,6 16,3 14,9 13,1 Mediana 21,7 16,0 14,3 13,3 10,5 9,2 16,6 12,7 11,4 Wycena wg wskaźnika 8,2 8,6 8,8 8,1 8,3 8,4 7,3 7,5 7,9 Waga roku 33% 33% 33% 33% 33% 33% 33% 33% 33% Wycena wg wskaźników 8,5 8,3 7,5 Waga wskaźnika 33% 33% 33% Premia / dyskonto Wycena 1 akcji [PLN] 8,1 Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., wg cen zamknięcia z 30.04.2008 Strona 5
GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA Poniżej wyodrębniliśmy możliwe czynniki ryzyka inwestycji w akcje HTL-Strefy. Ryzyko związane ze zmianą kursów walut Spółka realizuje prawie całość przychodów ze sprzedaży zagranicznej, dlatego też kształtowanie się kursu walutowego (EUR oraz USD) ma wpływ na osiągane przez spółkę wyniki finansowe. Duża część kosztów jest ponoszona natomiast w PLN. Spółka zabezpiecza część płatności z tytułu realizacji istotnych kontraktów eksportowych przy użyciu dostępnych instrumentów finansowych. Wykorzystuje też kilkudziesięciu procentowy hedging po stronie kosztowej. HTL-Strefa zmierza do wzrostu udziału EUR w przychodach poprzez zawieranie nowych kontraktów z klientami w tej walucie oraz przechodzenie z dotychczasowych kontraktów w USD na kontrakty w EUR. Realizacja tego zamierzenia ma doprowadzić do znacznego ograniczenia ryzyka walutowego HTL-Strefy po uzyskaniu przez Polskę pełnego członkowstwa w Unii Gospodarczej i Monetarnej. Obecnie wszystkie, prócz jednego, duże kontrakty HTL rozliczane są w EUR, a jedyny dolarowy zawiera mechanizm dostosowania cen od zmian na rynku walutowym. W całym 2007 roku 64% przychodów ze sprzedaży zostało rozliczonych w USD, 34% w EUR i 2% w PLN. Według planów spółki przychody w EUR mają stanowić w 2008 roku około 60% wszystkich przychodów, w USD około 39%. Jeszcze w 2006 roku przychody w tej drugiej walucie stanowiły aż 93% wszystkich przychodów spółki. Proces włączenia HaeMedic AB w struktury grupy kapitałowej HTL-Strefa Wpływ na wyniki grupy HTL będzie miała skuteczność procesu włączenia przejętej spółki HaeMedic AB w jej struktury oraz umiejętność wykorzystania efektów synergii. Czynniki ekonomiczne na głównych rynkach zbytu Popyt na produkty HTL-Strefy jest stosunkowo nieelastyczny i jest głównie pochodną liczby wykonywanych testów na próbkach krwi oraz świadomości zdrowotnej społeczeństwa. Jednak należy liczyć się z tym, że w długim okresie niekorzystne zmiany stanu gospodarki, szczególnie amerykańskiej (główny kierunek eksportu) mogą niekorzystnie wpłynąć na sprzedaż wyrobów spółki. Uzależnienie od kluczowych odbiorców W czwartym kwartale 2007 roku prawie 77% produkcji trafiło do trzech głównych odbiorców: Roche Diagnostics, Bayer HeathCare oraz Becton Dickinson. Spółka na przestrzeni ostatnich lat stara się w coraz większym stopniu zdywersyfikować kontrahentów. Jeszcze w 2005 roku 90% produkcji trafiało do dwóch odbiorców. W 2006 roku nawiązano trwałą współpracę ze spółką Becton Dickinson a w połowie 2007 roku podpisano długoterminowy kontrakt z japońską firmą Nipro Corporation na dostawę co najmniej 330 mln nakłuwaczy bezpiecznych za 12 mln EUR w przeciągu siedmiu lat. Spółka stawia na zawieranie długoterminowych kontraktów, co dodatkowo niweluje ryzyko nagłej utraty klientów. Konkurencja rynkowa Spółka jest narażona na ryzyko nasilenia konkurencji ze strony innych podmiotów działających na rynku. HTL dzięki wysokiej jakości produktów, know-how oraz konkurencyjnym cenom przejął znaczną część rynku przyrządów do nakłuwania. Należy jednak zwrócić uwagę na nową konkurencję ze strony firm azjatyckich, które wkraczają głównie na rynek lancetów personalnych i w przyszłości mogą stać się poważnymi rywalami spółki. Konkurencja z ich strony jest na razie ograniczona ze względu na problemy jakościowe, niską automatyzację oraz słabą obsługę klienta. Rozwój alternatywnych technologii diagnostycznych W najbliższej czasie nie będą powszechnie dostępne urządzenia, które mogłyby pozwolić na całkowite zastąpienie dotychczasowych, inwazyjnych metod analizy krwi. Wynika to z bardzo dużych kosztów, słabej precyzji pomiarów branych pod uwagę rozwiązań (np. diagnostyki laserowej lub technologii sensorowych) oraz czasu który jest potrzebny na ich rejestrację wymaganą do ich powszechnego stosowania. Zmiany w regulacjach prawnych Zmiany w regulacjach prawnych są korzystne dla spółki. Po Stanach Zjednoczonych również Unia Europejska w 2007 zdecydowała się na prawna ochronę pracowników służb medycznych przed ryzykiem przypadkowego ukłucia ostrym narzędziem (i w konsekwencji ryzyka zakażenia). Przez najbliższe dwa lata będzie jeszcze obowiązywał okres dostosowawczy do nowych przepisów. W okresie kilku lat powinien nastąpić skokowy wzrost popytu na nakłuwacze bezpieczne w Europie, co można zaobserwować już w tej chwili na rynku niemieckim. Ryzyko związane ze wzrostem cen surowców oraz usług Podstawowymi materiałami wykorzystywanymi przez spółkę do produkcji są: tworzywa sztuczne, koncentraty barwiące, drut stalowy oraz igły surowe. Poziom cen tych surowców zależy zarówno od sytuacji na rynku krajowym, jak i międzynarodowym. W celu zmniejszenia uzależnienia od dostawców igły surowej oraz redukcji kosztów HTL-Strefa wybudowała własną szlifiernię igieł. Spółka jest także klientem dostawców szeregu usług. Wśród najważniejszych wymienić należy: PZ HTL (wykonywanie prac rozwojowych), Gamma-Service Produktbestrahlung GmbH (sterylizacja igieł obtrysnietych tworzywem promieniami gamma), KEMA Quality Polska (prawo do korzystania z certyfikatu i audyt zgodności z wymaganiami normy ISO 9001:2000). Strona 6
Realizacja planów wzrostu możliwości produkcyjnych Specyfika produkcji pozwala jedynie na skokowe zwiększanie zdolności produkcyjnych poszczególnych produktów. Z tego powodu spółka utrzymuje zdolności produkcyjne na poziomie nieznacznie przekraczającym bieżące potrzeby, by w ten sposób ograniczyć koszty jednostkowe produkcji. Wzrost mocy produkcyjnych wymaga budowy nowej, kosztownej linii produkcyjnej, co trwa 6-12 miesięcy w dodatku istnieje ryzyko opóźnień w dostawie maszyn (co miało miejsce w 2007 roku). Zdolność do pozyskania klientów na nowe produkty Dalszy wzrost udziałów rynkowych, szczególnie w segmencie nakłuwaczy bezpiecznych, będzie utrudniony ze względu na dążenie klientów do dywersyfikacji dostawców. Aby utrzymać dynamikę przychodów spółka planuje wprowadzać do sprzedaży nowe produktów - w szczególności na bazie igieł produkowanych w nowej szlifierni, co jest możliwe w perspektywie kilkunastu miesięcy. Ryzyko związane z koniunkturą na rynku kapitałowym i akcjonariatem Inwestycja w akcje HTL-Strefy niesie ze sobą ryzyko związane z możliwością dalszego pogorszenia się koniunktury na rynku kapitałowym, co może się przełożyć na zmiany kursu akcji spółki niezwiązane z czynnikami natury fundamentalnej. Free-float spółki oraz płynność akcji są stosunkowo niskie. WYNIKI FINANSOWE W 1Q 08 HTL-Strefa wypracowała 6,7 mln PLN zysku netto przy 35,2 mln PLN przychodów ze sprzedaży. Oznacza to wyniki lepsze odpowiednio o 53,5% oraz 82,8% niż w analogicznym okresie roku ubiegłego. W tym samym okresie porównawczym zysk operacyjny wzrósł ponad dwukrotnie do 9,3 mln PLN a marża brutto ze sprzedaży spadła tylko nieznacznie poniżej 42%. Warto zauważyć, że w całym 2007 roku EBIT wyniósł 10,7 mln PLN a marża brutto ze sprzedaży spadała z kwartału na kwartał by w 4Q 07 wynieść jedynie niecałe 27%. Widać zatem wyraźną poprawę w stosunku do roku ubiegłego. Przejęcie HaeMedic pozwoliło zwiększyć sprzedaż a przewalutowanie kontraktów na rozliczanie w EUR, przeniesienie ryzyka walutowego na kontrahenta w kontrakcie dolarowym (kurs USD/PLN ustalony jeszcze w 2H 07), korzyści z produkcji igieł we własnym zakresie oraz zdecydowane ograniczenie kosztów sprzedaży i zarządu pozwoliło spółce na powrót do wysokiej rentowności. Wracając jeszcze do roku 2007 warto wspomnieć o przyczynach niepowodzeń w tamtym okresie. HTL-Strefa nie wypełniła przedstawionych wcześniej obniżonych prognoz wyników mówiących o ponad 20 mln PLN rocznego zysku netto. Także przychody były mniejsze o 16% od oczekiwanych. W samym 4Q 07 spółka miała 4,96 mln PLN skonsolidowanej straty netto przy przychodach na poziomie 21,6 mln PLN. Na słabsze od oczekiwań wyniki wpływ miało kilka czynników. Przede wszystkim poniesiono koszty przejęcia szwedzkiej firmy HaeMedic. Złożyły się na nie 3,3 mln PLN z tytułu obsługi obligacji oraz aż 2,2 mln PLN na różnicach kursowych. Poniesiono także dodatkowe koszty ogólnego zarządu w wysokości 0,5 mln PLN. Wynikom zaszkodziły opóźnienia w dostawie dwóch automatów montażowych od niemieckiego producenta (łączny ubytek zysku netto z tego tytułu to około 6,2 mln PLN). Brak wystarczających mocy produkcyjnych wpłynął także na wyższe koszty transportu. Spółka tymczasowo wysyłała produkty do USA drogą lotniczą, aby zmniejszyć niedogodności klienta wynikające z opóźnienia w instalacji automatów montażowych. Dodatkowe koszty z tego tytułu wyniosły 2,3 mln PLN. Spółce zaszkodziło też gwałtowne osłabienie się USD w 4Q 07, na czym straciła 1 mln PLN netto. Dodatkowo, część przychodów i zysków ze sprzedaży faktycznie zrealizowanej w 2007 roku została przesunięta na 2008 roku. Prognozy Po wynikach za 4Q 07 zarząd spółki opublikował szacunki sprzedaży na 2008 rok ale tylko w walutach obcych oraz ilościowe plany sprzedaży produktów oparte na posiadanych zamówieniach. HTL-Strefa spodziewa 21 mln przychodów w USD, około 22 mln sprzedaży w EUR i około 1 mln w PLN. Marża brutto ze sprzedaży ma kształtować się na poziomie 33% a operacyjna wynieść 17%. Stosunek kosztów ogólnego zarządu do przychodów według spółki ma zmniejszyć się o około 30%, a analogiczna relacja dla kosztów sprzedaży o około 20%. Na wynik netto spółki w tym roku wpłyną koszty obsługi wyemitowanych w 2007 roku pięcioletnich obligacji o wartości 120 mln PLN. Koszt ten miał wynieść około 8,3 mln PLN przy założeniu poziomu WIBOR zbliżonego do obserwowanego w 4Q 07. Amortyzacja według planów ma obciążyć wynik finansowy grupy kapitałowej o 12,5 mln PLN. W obliczu wyników za 1Q 08 uważamy, że prognozy, szczególnie dotyczące rentowności, sporządzone przez spółkę, mającą w pamięci nieudany 2007 rok, są tym razem bardzo ostrożne. Na podstawie ilościowych planów sprzedaży spółki oraz przychodów osiągniętych w 1Q 08 szacujemy, że HTL-Strefa osiągnie w 2008 roku przychody ze sprzedaży rzędu 143 mln PLN. Na koniec roku prognozujemy, że marża brutto ze sprzedaży na poziomie skonsolidowanym wyniesie 40%, natomiast rentowność EBIT szacujemy na 24%. Umocnienie się kursu PLN w porównaniu z ubiegłym rokiem, powinno być w znacznym stopniu zamortyzowane przez redukowanie kosztów przez spółkę(m.in. poprzez własną szlifiernię igieł), także w kolejnych latach. W związku z dużą automatyzacją produkcji HTL-Strefa nie jest także zbyt wrażliwa na trudności na rynku pracy. Spodziewamy się z kolei wyższych od zakładanych przez spółkę kosztów finansowych. WIBOR 6M w 1Q 08 kształtował się średnio na poziomie ponad 6% a cykl podwyżek stóp procentowych prawdopodobnie nie dobiegł jeszcze końca. Naszym zdaniem skonsolidowany roczny zysk netto wyniesie 24,2 mln PLN, co oznacza wynik o 475% lepszy niż w 2007 roku. Spółka jest zwolniona z podatku dochodowego z tytułu działalności w Specjalnej Strefie Ekonomicznej do końca 2010 roku. Począwszy od 1 stycznia 2011 roku HTL-Strefę będą obowiązywać normalne przepisy podatkowe. Strona 7
Skonsolidowane wyniki finansowe HTL-Strefa [tys. PLN] 1Q'07 1Q'08 zmiana r/r 2006 2007 zmiana r/r Przychody 19 227 35 151 82,8% 60 793 80 604 32,6% Zysk brutto ze sprzedaży 8 150 14 691 80,3% 27 610 29 002 5,0% EBITDA 5 538 11 868 114,3% 19 410 13 506-30,4% EBIT 4 254 9 332 119,4% 16 216 10 713-33,9% Zysk (strata) brutto 4 385 6 721 53,3% 16 181 4 238-73,8% Zysk (strata) netto 4 370 6 708 53,5% 16 176 4 216-73,9% Marża zysku brutto ze sprzedaży 42,4% 41,8% 45,4% 36,0% Marża EBITDA 28,8% 33,8% 31,9% 16,8% Marża EBIT 22,1% 26,5% 26,7% 13,3% Marża zysku netto 22,7% 19,1% 26,6% 5,2% Średnie roczne kursy walut wg NBP oraz prognoza własna na 2008 rok 4,80 4,40 4,00 3,60 3,20 2,80 2,40 2,00 2003 2004 2005 2006 2007 2008P EUR/PLN USD/PLN Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., NBP Przychody i wyniki według segmentów w 2007 roku [tys PLN] Nakłuwacze bezpieczne Lancety personalne Pozostała działalność i elementy niepodzielne Ogółem 2007 1Q'08 2007 1Q'08 2007 1Q'08 2007 1Q'08 Przychody 52 543 28 569 28 044 6 582 17 0 80 604 35 151 Zysk brutto na sprzedaży 17 389 11 591 11 614 3 142 2-42 29 002 14 691 EBIT 14 313 10 386 11 614 3 142-15 215-4 196 10 713 9 332 Zysk netto 14 321 10 386 11 614 3 142-21 720-6 820 4 216 6 708 Marża brutto na sprzedaży 33,1% 40,6% 41,4% 47,7% 36,0% 41,8% Marża EBIT 27,2% 36,4% 41,4% 47,7% 13,3% 26,5% Marża zysku netto 27,3% 36,4% 41,4% 47,7% 5,2% 19,1% Strona 8
Wybrane skonsolidowane dane finansowe HTL-Strefa [tys PLN] 40 000 35 000 30 000 25 000 20 000 15 000 10 000 5 000 0 IQ'06 IIQ'06 IIIQ'06 IVQ'06 IQ'07 IIQ'07 IIIQ'07 IVQ'07 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Przychody netto ze sprzedaży Marża brutto ze sprzedaży Zysk brutto ze sprzedaży Wybrane skonsolidowane dane finansowe HTL-Strefa zmiana r/r 100,0% 80,0% 60,0% 40,0% 20,0% 0,0% -20,0% IQ'07 IIQ'07 IIIQ'07 IVQ'07 IQ'08-40,0% Przychody ze sprzedaży zmiana r/r Zysk brutto ze sprzedaży zmiana r/r Stosunek kosztów sprzedaży i ogólnego zarządu do przychodów ze sprzedaży 16,0% 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% IQ'06 IIQ'06 IIIQ'06 IVQ'06 IQ'07 IIQ'07 IIIQ'07 IVQ'07 IQ'08 Koszty sprzedaży Koszty ogólnego zarządu Strona 9
Sprzedaż oraz prognozy sprzedaży nakłuwaczy bezpiecznych oraz lancetów personalnych [tys szt] Sprzedaż w 1Q'08 Wykonanie prognoz na 2008 Plan na 2008 2007 Nakłuwacze bezpieczne 164 700 25,0% 660 000 320 000 Lancety personalne 164 300 18,3% 900 000 620 000 Kwartalna sprzedaż nakłuwaczy bezpiecznych oraz lancetów personalnych [tys szt] 200 000 180 000 160 000 140 000 120 000 100 000 80 000 60 000 40 000 20 000 0 IQ'07 IIQ'07 IIIQ'07 IVQ'07 IQ'08 Nakłuw acze bezpieczne Lancety personalne PRZYCHODY I RENTOWNOŚĆ Budując model dokonaliśmy podziału przychodów według pozycji asortymentowych oferowanych przez HTL-Strefę. Główne źródło przychodów spółki stanowi sprzedaż nakłuwaczy bezpiecznych, których sprzedaż jest co prawda ilościowo mniejsza niż lancetów personalnych ale ich cena jednostkowa jest około trzy-czterokrotnie wyższa. W 2007 roku sprzedaż nakłuwaczy wygenerowała 52,5 mln PLN a przychody ze sprzedaży lancetów ukształtowały się na poziomie 28,0 mln PLN. Szacujemy, że całkowita sprzedaż wyrażona w PLN spółki będzie rosnąć w okresie prognozy w średniorocznym tempie 11,5%. W 2007 roku sprzedano prawie 324 mln sztuk (+42% r/r) nakłuwaczy bezpiecznych oraz ponad 621 mln sztuk (+37 r/r) lancetów personalnych. Dało to spółce udziały w światowym rynku odpowiednio na poziomie 28,0% oraz 13,1%, co oznacza wzrost o 7,8 pkt procentowego oraz 2,7 pkt procentowego. W bieżącym roku zakładamy sprzedaż 660 mln sztuk (+104%) nakłuwaczy oraz 900 mln sztuk lancetów(+45%). Spodziewamy się, że główny wpływ na utrzymanie dynamicznego wzrostu będzie miała sprzedaż około 200-210 mln nakłuwaczy przez HaeMedic, podpisany w połowie ubiegłego roku kontrakt z japońską spółką Nipro oraz znacznie większa sprzedaż lancetu Softclix dla spółki Roche. Przy wzroście rynku na poziomie 15% da to HTL-Strefie udział około 50% w rynku nakłuwaczy i 16,5% w rynku lancetów. W kolejnych latach zakładamy utrzymanie udziału w rynku lancetów na podobnym poziomie. Spółka planuje w 2009 roku sprzedaż 870 mln szt nakłuwaczy bezpiecznych, co da jej około 57% rynku. W kolejnych latach spodziewamy się jednak trudności z utrzymaniem tek dużego udziału, ze względu na możliwą skłonność odbiorców do dywersyfikacji dostawców. Szacujemy jednak, że udział spółki w światowym rynku nie spadnie poniżej 50%. Spodziewamy się, że dzięki rozbudowie w bieżącym roku własnej szlifierni igieł, od 2009 roku spółka rozpocznie ich sprzedaż zewnętrznym odbiorcom, początkowo na poziomie 400 mln sztuk rocznie. Estymujemy, że rynki nakłuwaczy i lancetów będą rosły w zbliżonym do siebie tempie, średnio około 11,5% rocznie w okresie prognozy. Przyczynić się do tego powinny pozytywne dla spółki regulacje prawne w Europie, które wymagać będą stosowania bezpiecznych nakłuwaczy. Szacuje się, że w krajach z wysoko rozwiniętą służbą zdrowia (USA, Skandynawia) wykorzystuje się 1-3 nakłuwaczy na jednego mieszkańca rocznie. W Polsce zużywa się obecnie około 6-7 mln sztuk nakłuwaczy każdego roku. Także w Niemczech, gdzie HTL-Strefa otwarła swoją spółkę zależną, dopiero od niedawna rozpoczęto wykorzystywać bezpieczne nakłuwacze na większą skalę. Dynamicznie rósł będzie także rynek popyt na lancety, wykorzystywane przez diabetyków. Z danych International Diabetes Federation wynika, że obecnie na cukrzycę choruje 246 mln ludzi na całym świecie a w 2025 roku ich liczba wzrośnie do 380 mln. Strona 10
Rok 2007 przyniósł znaczny spadek uzyskiwanych przez spółkę rentowności. Marża brutto ze sprzedaży spadła z ponad 45% do 36%. W 1Q 08 widoczna jest już jednak wyraźna poprawa na tym polu. Naszym zdaniem redukcja kosztów, m.in. poprzez produkcję igieł we własnej szlifierni, pozwoli na osiągnięcie marży brutto ze sprzedaży na poziomie 40% w cały 2008 roku. W kolejnych latach, przy utrzymaniu się średniego kursu EUR/PLN na poziomie 3,50, spodziewamy się utrzymania powyższej rentowności na niewiele niższym poziomie dzięki polityce optymalizacji kosztów. Spółka zapowiedziała na ten rok zredukowanie stosunku kosztów sprzedaży i ogólnego zarządu do przychodów ze sprzedaży. Przyczyni się do tego m.in. skokowy wzrost sprzedaży dzięki przejęciu HaeMedic, przy stosunkowo mniejszych kosztach związanych z marketingiem i dystrybucją. Zakładamy, że koszty sprzedaży do przychodów w okresie naszej prognozy będą kształtować się na poziomie 8,0% a analogiczny stosunek kosztów zarządu będzie wykazywał niewielką tendencję zniżkową. Naszym zdaniem marża EBIT będzie kształtować się na poziomie około 22-24% w dalszych latach naszej prognozy. Spółka posiada silną pozycję konkurencyjną i długoterminowe kontrakty. Na wynik netto w znacznym stopniu wpływać będą odsetki od zadłużenia oprocentowanego spółki. Przejściowy spadek prognozowanej rentowności netto w 2011 roku związany jest z końcem okresu zwolnienia od podatku dochodowego z tytułu działalności w SSE. Specyfika produkcji spółki pozwala jedynie na skokowe zwiększanie zdolności produkcyjnych poszczególnych produktów. Wzrost mocy produkcyjnych wymaga budowy nowych, kosztownych linii produkcyjnej, co trwa 6-12 miesięcy. Według naszych prognoz w latach 2008-2013 sprzedaż spółki ulegnie podwojeniu, co będzie wymagać poniesienia dalszych dość znacznych nakładów inwestycyjnych. Zakładamy, że CAPEX w tym roku wyniesie około 33 mln PLN. W przyszłym roku konieczna będzie rozbudowa zakładu produkcyjnego Czynniki, które mogą wpłynąć na wyniki spółki w najbliższym czasie: kształtowanie się kursów USD/PLN, EUR/PLN i EUR/USD włącznie HaeMedic realizacja planów wzrostu możliwości produkcyjnych zdolność do pozyskania klientów na nowe produkty Prognozowane skonsolidowane przychody netto ze sprzedaży w latach 2007-2017 Przychody [mln PLN] 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Nakłuwacze bezpieczne 38 53 109 143 160 178 197 217 236 257 276 290 Nakłuwacze personalne 21 28 34 38 42 47 53 59 65 71 76 81 Pozostała działalność 2 0 0 6 6 7 7 8 8 9 9 10 Razem 61 81 143 187 208 232 257 283 309 337 362 381 Udział 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Nakłuwacze bezpieczne 62% 65% 76% 77% 77% 77% 77% 77% 76% 76% 76% 76% Nakłuwacze personalne 35% 35% 24% 20% 20% 20% 21% 21% 21% 21% 21% 21% Pozostała działalność 3% 0% 0% 3% 3% 3% 3% 3% 3% 3% 3% 3% Razem 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% Zmiana r/r 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Nakłuwacze bezpieczne 38% 108% 31% 11% 11% 11% 10% 9% 9% 7% 5% Nakłuwacze personalne 31% 20% 13% 11% 12% 12% 11% 10% 9% 8% 7% Pozostała działalność 10% 9% 8% 7% 6% 5% 5% 5% Razem 32% 77% 31% 11% 12% 11% 10% 9% 9% 7% 5% Strona 11
Prognozowane skonsolidowane przychody netto ze sprzedaży w latach 2007-2017 [mln PLN] 450 400 CAGR 2017/2008 = 11,5% 350 300 250 200 150 100 50 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Przychody ze sprzedaży Prognozowane skonsolidowane wyniki HTL-Strefa [mln PLN] 120 100 80 60 40 20 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 EBIT EBITDA zysk netto Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A Prognozowana rentowność HTL-Strefa na poziomie skonsolidowanym 49,0% 44,0% 39,0% 34,0% 29,0% 24,0% 19,0% 14,0% 9,0% 4,0% 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 marża brutto ze sprzedaży marża EBITDA marża EBIT marża zysku netto Strona 12
AKCJONARIAT Pierwszą publiczną ofertę akcji HTL-Strefy przeprowadzono w 4Q 06. W ich ramach spółka wyemitowała 1,75 mln nowych akcji serii B, a dotychczasowi właściciele zaoferowali do sprzedaży 955 tys akcji zwykłych serii A. Cena emisyjna akcji została ustalona na 36 PLN. Obecna liczba akcji wynika z faktu, że w lipcu 2007 roku przeprowadzono split w stosunku 1:5. W ramach oferty publicznej akcje spółki nabył Bioton, który wszedł w posiadanie ponad 5% akcji. Jak poinformowano zaangażowanie kapitałowe miało służyć nawiązaniu współpracy handlowej obu spółek, polegającej na uzupełnieniu oferty producenta insuliny o wyroby HTL-Strefy. W maju 2007 roku udział Biotonu spadł z 5,0004% do 4,986% w wyniku rejestracji podwyższenia kapitału zakładowego HTL-Strefy o 46 666 akcji. Największym akcjonariuszem spółki pozostaje Andrzej Czernecki, prezes zarządu i twórca HTL-Strefy. Pakiet 30,5% akcji należy do funduszu Noryt Company Establishment z siedzibą w Vaduz. Prawie 8% akcji spółki posiada Wojciech Wyszogrodzki, dyrektor generalny HTL-Strefy. Andrzej Czernecki, Wojciech Wyszogrodzki oraz Noryt Company Establishment zobowiązali się, że: w okresie 12 miesięcy od daty pierwszego notowania spółki (15 listopada 2006 roku) na GPW nie dokonają sprzedaży żadnej posiadanej przez siebie akcji serii A. Zobowiązanie to zostało wykonane. w okresie od 13 do 24 miesiąca od daty pierwszego notowania spółki na GPW nie dokonają sprzedaży akcji serii A, za wyjątkiem możliwej sprzedaży przez każdego z wprowadzających pakietów nie przekraczających 5% ogólnej liczby akcji serii A. Struktura akcjonariatu liczba akcji % akcji liczba głosów % głosów Czernecki Andrzej 25 700 000 40,2% 25 700 000 40,20% Noryt Company Establishment 19 525 000 30,5% 19 525 000 30,50% Wyszogrodzki Wojciech 5 000 000 7,8% 5 000 000 7,80% Pozostali 13 758 330 21,5% 13 758 330 21,30% Razem 63 983 330 100% 63 983 330 100% 21,5% 40,2% 7,8% 30,5% Czernecki Andrzej Noryt Company Establishment Wyszogrodzki Wojciech pozostali Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., spółka, www.gpwinfostrefa.pl PROFIL SPÓŁKI HTL-Strefa zajmuje się produkcją nakłuwaczy bezpiecznych stosowanych do użytku klinicznego oraz lancetów personalnych do użytku osobistego. Wyroby spółki stosuje się do pobierania próbek krwi wykorzystywanych w badaniach poziomu glukozy (szczególnie w diagnostyce i leczeniu cukrzycy) i cholesterolu, w badaniach na krzepliwość krwi, badaniach gazometrycznych, przesiewowych HIV i HCV, testach grupy krwi, alergicznych, ojcostwa oraz wszelkich badaniach wykonywanych z pełnej krwi. Spółka jest obecnie liderem na świecie (z 28% udziałem w rynku w 2007 roku) pod względem ilości sprzedanych nakłuwaczy bezpiecznych. W bieżącym roku udział ten znacząco wzrośnie dzięki dokonanemu pod koniec ubiegłego roku przejęciu szwedzkiej spółki HaeMedic. W rynku lancetów personalnych HTL-Strefa opanowała 13% światowego rynku. Niemal całość produkcji spółki przeznaczona jest na eksport a głównym rynkiem zbytu są Stany Zjednoczone. Najwięksi konkurenci spółki to japoński Asahi, Owen Mumford z Wielkiej Brytanii i Wilden z Niemiec. Strona 13
W skład grupy kapitałowej HTL-Strefa wchodzą następujące podmioty: HTL-Strefa z siedzibą w Ozorkowie (jednostka dominująca), zajmuje się produkcją nakłuwaczy bezpiecznych, produkcją lancetów personalnych w warunkach strefy czystej oraz obtryskiem igieł. HT Lancet w Łęczycy, produkuje plastikowe detale do nakłuwaczy. W 3Q 07 roku spółka uruchomiła szlifiernię igieł, które są wykorzystywane w produkcji nakłuwaczy i lancetów. HTL-Strefa Marketing z siedzibą w Warszawie, prowadzi sprzedaż produktów grupy, głównie na rynkach zagranicznych oraz działania marketingowe wspierające sprzedaż. HTL-Strefa Inc. z siedzibą w Marietta k. Atlanty, Georgia w USA, zarejestrowana w styczniu 2007 roku. Wspomaga obsługę kluczowych amerykańskich klientów grupy oraz rozwija sprzedaż produktów grupy na amerykańskim rynku pozaszpitalnym i zamówień rządowych HTL-Strefa GmbH z siedzibą we Frankfurcie nad Menem w Niemczech, zarejestrowana w lipcu 2007 roku. Rozwija sprzedaż produktów grupy na rynkach niemieckojęzycznych, szczególnie w związku z wprowadzeniem nowych regulacji europejskich nakazujących używania bezpiecznych urządzeń medycznych-w tym nakłuwaczy bezpiecznych. HaeMedic AB z siedzibą w Tyresoe w Szwecji. Jest właścicielem znaków towarowych i innych praw własności intelektualnej związanych z produkcją niektórych nakłuwaczy bezpiecznych. HaeMedic Polska z siedzibą w Warszawie jest właścicielem maszyn i urządzeń do produkcji nakłuwaczy bezpiecznych. HaeMedic Polska ma zostać połączona z HTL-Strefą. 10 kwietnia 2008 roku HTL-Strefa nabyła 100% udziałów w HaeMedic Polska. PRZEJĘCIE HAEMEDIC W październiku 2007 roku HTL-Strefa zakupiła szwedzkiego konkurenta, HeaMedic AB, producenta nakłuwaczy bezpiecznych. Wartość transakcji wyniosła 23 mln EUR (około 84 mln PLN według wtedy obowiązującego kursu). W wyniku transakcji HTL- Strefa nabyła zdolności produkcyjne, know-how, własność intelektualną oraz prawo do sprzedaży nakłuwaczy bezpiecznych produkowanych przez spółkę jej dotychczasowym klientom. Sprzedaż nabytej spółki w 2007 roku wyniosła około 150 mln sztuk nakłuwaczy bezpiecznych, co zapewniło jej około 13% udziału w światowym rynku. Przejęcie HaeMedic umożliwiło uzupełnienie oferty produktowej spółki o specyficzne wersje nakłuwaczy oraz wejście na nowe segmenty rynku, w których czołową pozycję do tej pory zajmowała szwedzka firma. Dotychczas HTL-Strefa była głównie dostawcą produktów OEM (Original Equipment Manufacturer) do dużych koncernów międzynarodowych. HaeMedic, działa na tzw. rynku alternatywnym (pozaszpitalnym), obejmującym między innymi domy opieki czy gabinety lekarskie. Ponadto w ofercie przejętej spółki znajdują się tzw. nakłuwacze quasi-bezpieczne, których obecność w ofercie pozwoli wejść na rynki wrażliwe cenowo. W sprawozdaniu finansowym spółki po 4Q 07 nie podano wyników HaeMedic za 2007 rok. W momencie finalizacji transakcji szacowano, że przejęta spółka miała przynieść w ubiegłym roku około 11,27 mln USD przychodów. EBITDA miała wynieść około 5,41 mln USD a zysk netto ok. 3,38 mln USD. Oznaczałoby to zakup spółki przy P/E na poziomie około 11x. Środki na realizację przejęcia pochodziły z emisji pięcioletnich obligacji na kwotę 120 mln PLN (nadwyżka środków z emisji obligacji wykorzystano na zakończenie procesu przejęcia oraz na bieżące potrzeby inwestycyjne, w szczególności rozbudowę szlifierni igieł oraz wzrost zdolności produkcyjnych). W lipcu 2007 roku HTL-Strefa wyemitowała pięcioletnie obligacje kuponowe o wartości nominalnej 120 mln PLN. Obligacje będą podlegać jednorazowemu wykupowi według wartości nominalnej dnia 20 lipca 2012 roku. Obligacje są oprocentowane według zmiennej stopy procentowej (WIBOR 6M + marża dla inwestora), a jeden okres odsetkowy trwa sześć miesięcy. Zapłacone odsetki od wymienionych obligacji wyniosły w 4Q 07 roku 3,3 mln PLN. INWESTYCJE W lutym bieżącego roku rozpoczęto przenoszenie produkcji HaeMedic ze Szwecji do Polski. Według planów przeprowadzka zakończy się w maju. Zapowiadana jest także rozbudowa zakładu w Łęczycy. Prace budowlane ruszą w przyszłym roku a kolejne zwiększenie mocy produkcyjnych może być konieczne za dwa lata. Spodziewamy się, że w tym roku na inwestycje, zakup i budowę maszyn oraz urządzeń a także rozwój szlifierni igieł spółka ma zamiar przeznaczy około 33 mln PLN. Dotychczas wszystkie igły (stanowią one nawet do 40% kosztu wyrobu gotowego) potrzebne do produkcji lancetów i nakłuwaczy spółka kupowała od dostawców zewnętrznych. W drugim półroczu 2007 roku spółka zależna HT Lancet uruchomiła szlifiernię igieł w zakładzie w Łęczycy (obecnie w trakcie dalszej rozbudowy). Oprócz produkcji igieł na własne potrzeby spółka planuje także sprzedawać je na zewnątrz. We wrześniu 2007 roku zawarto umowę z japońską firmą Futaba na zakup trzech zestawów szlifierek drutu stalowego (igieł). Zamówione linie technologiczne kosztowały łącznie 268,5 mln JPY (czyli około 6,4 mln PLN wg średniego kursu NBP z 14 września 2007 roku). Nowe maszyny dotrą do zakładu w Łęczycy w kwietniu 2008 roku, a dwie kolejne linie w czerwcu. Zostaną one uruchomione w ciągu około dwóch miesięcy od momentu instalacji. Ich łączna zdolność produkcyjna wyniesie około 1 mld sztuk igieł rocznie, co da łączny potencjał produkcyjny ponad 2 mld igieł. W wyniku nabycia spółki HaeMedic w skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym wykazana jest wartość firmy w wysokości 80,1 mln PLN. HTL-Strefa jest w trakcie ustalania wartości godziwej aktywów, zobowiązań i zobowiązań warunkowych ujętych w skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym jako wartości niematerialne. Ostateczne ustalenie ich wartości nastąpi do końca 2008 roku. Strona 14
Poniesione nakłady inwestycyjne w latach 2006-07[mln PLN] 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 Rzeczowe aktywa trwałe razem grunty budynki i budowle maszyny i urządzenia środki transportu inne środki trwałe Wartości niematerialne razem 2006 2007 Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., spółka NOWE KONTRAKTY W lipcu 2007 zawarto umowę na dostawę dwóch modeli nakłuwaczy bezpiecznych dla firmy Nipro Corporation z Japonii, zajmującej się produkcją i sprzedażą urządzeń medycznych na całym świecie. Umowa została zawarta na siedem lat (do lipca 2014 roku) z możliwością przedłużenia. Na jej podstawie spółka dostarczy japońskiemu partnerowi co najmniej 330 mln sztuk nakłuwaczy bezpiecznych o łącznej wartości co najmniej 12 mln EUR. Z tego w roku 2007 do klienta trafić miało co najmniej 24 mln sztuk obu modeli nakłuwaczy, w roku 2008 sprzedaż wzrośnie do minimum 36 mln sztuk, a w kolejnych latach do minimum 45 mln sztuk obu modeli nakłuwaczy rocznie. Na początku bieżącego roku spółka zawarła trzyletnią umowę z Bayer HealthCare LLC Diabetes Care oraz Bayer Consumer Care na dostawę lancetów personalnych Ascencia Microlet. HTL dostarczy ich kilkaset milionów rocznie za 14 mln EUR. Spółka dostarcza lancety grupie Bayer od 2004 r. Poprzedni kontrakt rozliczany był w USD. Zawarcie umowy rozliczanej w EUR stanowi element planu przechodzenia na rozliczenia w tej walucie, co ma na celu ograniczenie, a następnie, po wejściu przez Polską do strefy euro, likwidację ryzyka kursowego. STRATEGIA i GŁÓWNE PRODUKTY W całym 2007 roku sprzedaż wyniosła 323,8 mln sztuk nakłuwaczy bezpiecznych (wzrost o 42% w porównaniu z 2006 rokiem) i 621,4 mln sztuk lancetów personalnych (wzrost o 37% w porównaniu z 2006 rokiem). Spółka zakłada, że dzięki akwizycji i wzrostowi organicznemu, sprzedaż nakłuwaczy wyniesie 660 mln sztuk w 2008 roku (w tym ponad 200 mln pod markami HaeMedic), a w kolejnym sięgnie 870 mln sztuk. Liczba sprzedanych lancetów wzrośnie do około 900 mln w 2008 roku. Spółka koncentruje się głównie na zaopatrywaniu w swoje produkty światowych liderów na rynku diagnostycznym na zasadach produkcji kontraktowej. Współpraca ta obejmuje wszystkie etapy rozwoju produktu począwszy od badań marketingowych do tworzenia prototypów i badań testowych. Na zlecenie dużych klientów HTL wytwarza też produkty, które zostały samodzielnie opracowane przez odbiorcę. Spółka sprzedaje również swoje produkty pod własną marką przy współpracy z lokalnymi dystrybutorami ( w ten sposób jest obecna na tzw. rynku alternatywnym, pozaszpitalnym). Przejęcie HaeMedic umożliwia mocniejsze wejście na rynek mniejszych odbiorców, jak gabinety lekarskie oraz domy opieki. W średnim i długim okresie strategia spółki zakłada dywersyfikację portfela produktów w szczególności opartych na igłach. W 2007 roku działalność opierała się na sprzedaży produktów do trzech strategicznych klientów. Obecnie największym i najstarszym partnerem HTL Strefa jest międzynarodowy koncern medyczny Roche Diagnostics, do którego sprzedaż stanowiła 39,5% przychodów. Drugim pod względem ilości sprzedaży klientem jest Bayer HealthCare, której dostarcza lancety personalne (28,5% przychodów). Trzecim partnerem spółki jest Becton Dickinson (21,5% przychodów). Udział pozostałych klientów w przychodach ze sprzedaży wynosił łącznie 10,7%. Zdecydowaną większość sprzedaży spółki stanowi sprzedaż eksportowa. Przychody ze sprzedaży zagranicznej stanowiły w 2007 roku 98,5% wszystkich przychodów ze sprzedaży wobec 98,2% rok wcześniej. Strona 15
Nakłuwacze bezpieczne Nakłuwacze bezpieczne to jednorazowe urządzenia nakłuwające przeznaczone do użytku klinicznego. Są stosowane do nakłuwania skóry w celu otrzymania próbek krwi do testów laboratoryjnych. Szacuje się, że pomiar poziomu glukozy we krwi stanowi 70% zastosowań nakłuwaczy. Podstawowymi elementami nakłuwacza są igła lub nożyk oraz mechanizm aktywacji osłonięty plastikową obudową. Wzrost zastosowania nakłuwaczy bezpiecznych przypisywany jest zwiększeniu wydajności analizatorów krwi. Obecnie większość testów przeprowadzana jest przy użyciu stosunkowo małej próbki krwi z naczyń włosowatych uzyskiwanej z palca, ucha lub pięty pacjenta. Dodatkowo ustawodawstwo wielu krajów jak i wzrost świadomości pacjentów i personelu medycznego powodują odejście od stosowania tradycyjnych, stalowych przyrządów. Spółka produkowała w 2007 roku następujące modele nakłuwaczy bezpiecznych: Medlance pierwszy nakłuwacz bezpieczny rozwinięty przez spółkę (patent uzyskany w 1994 roku). Nakłuwacze Medlance są jednorazowe (łamane skrzydełka na igle zapobiegają ponownemu użyciu), oraz gwarantują szybkie nakłucie i wycofanie się igły z ciała pacjenta dzięki systemowi dwóch sprężyn. Medlance Plus produkt opracowany na bazie Medlance (identyczny wewnętrzny mechanizm wyzwalania igły), ale ze zmienionym kształtem zewnętrznym. Safe-T-Pro/CoaguChek produkt identyczny jak Medlance, przystosowany dla Roche Diagnostics. Safe-T-Pro Uno/Accu-Chek opracowany dla Roche Diagnostics. Produkt jest stosunkowo tani w wytworzeniu, ponieważ składa się tylko z trzech plastikowych elementów: obtryśniętej igły, obudowy oraz przycisku aktywującego. Oferowany na rynkach wrażliwych cenowo. Microtainer rozwinięty dla firmy Becton Dickinson. Sprzedaż tego modelu rozpoczęła się w pierwszym półroczu 2006 roku. GlucoPro produkt rozwinięty dla firmy Nipro Corporation. Produkt ten również jest stosunkowo tani w wytworzeniu z uwagi na tylko trzy elementy wchodzące w jego skład, tj. obtryśnięta igła, obudowa oraz przycisk aktywujący. GlucoPro Plus - produkt rozwinięty dla firmy Nipro Corporation. Lancety personalne Lancety personalne to jednorazowe przyrządy do nakłuwania używane przez pacjentów chorych na cukrzycę niezbędne w procesie samodzielnego monitorowania poziomu glukozy we krwi. Lancety do użytku osobistego są stosowane wraz z urządzeniem nakłuwającym wielorazowego użytku. System spełnia te same funkcje co nakłuwacze bezpieczne, jednakże urządzenie nakłuwające wraz z wymiennymi lancetami personalnymi używane jest tylko przez jedną osobę i dlatego nie ma w tym przypadku bezpośredniego zagrożenia zakażenia się krwią innego chorego. Z danych International Diabetes Federation wynika, że obecnie na cukrzycę choruje 246 mln ludzi na całym świecie a w 2025 roku ich liczba wzrośnie do 380 mln. W 2007 roku krajami z największą liczbą diabetyków były Indie (40,9 mln), Chiny (39,8 mln) oraz USA (19,2 mln). każdego roku śmierć 3,8 mln osób jest powiązana z cukrzycą. HTL-Strefa produkowała w 2007 roku następujące modele lancetów personalnych: Droplet lancet do użytku osobistego w kształcie zapewniającym dobre dopasowanie do wielu urządzeń nakłuwających (uniwersalność). Microlet produkt rozwinięty na bazie Droplet i dopasowany dla firmy Bayer HealthCare Accu-Chek Softclix- lancet personalny przygotowany dla Roche Diagnostics. Produkowany od 2007 roku. Przychody ze sprzedaży według segmentów geograficznych w 4Q 07 Europa (bez Polski) 20,1% Azja i Bliski Wschód Polska 1,2% 1,6% Afryka 0,1% Ameryka Płn 77,0% Strona 16