R. Sip, Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu, "Długoterminowe decyzje w zakresie finansów przedsiębiorstw na przykładzie przedsiębiorstwa z branży specjalistyczne roboty budowlane." Słowa kluczowe: finanse przedsiębiorstw, wolne przepływy pieniężne, analiza wskaźnikowa Streszczenie: Poniższa praca przedstawia fundamentalne kwestie związane z podejmowaniem długoterminowych decyzji w przedsiębiorstwie. Przedmiotem rozważań będą wskaźniki finansowe, które w jasny i czytelny sposób przedstawią ogólną kondycję finansową przedsiębiorstwa.
1. Wstęp Podejmowanie szybkich a przede wszystkim skutecznych decyzji gospodarczych jest nieodłącznym elementem funkcjonowania przedsiębiorstwa. Jak pisze M. Sierpińska i T. Jachna (2004, s. 9) informacje, które zarządzający wykorzystają do podjęcia decyzji mogą mieć charakter syntetyczny i analityczny. Te pierwsze są wykorzystywane w oparciu o narzędzia rachunkowe, analityczne i statystyczno-ekonometryczne. Natomiast informacje analityczne służą wyjaśnianiu przyczyn zmian oraz skutków i czynników kształtujących wyniki ekonomiczne przedsiębiorstwa. Poniższy rysunek przedstawia przykładowy bilans przedsiębiorstwa. Po lewej stronie znajdują się aktywa, czyli skutki decyzji związanych z przyjęciem projektów inwestycyjnych oraz ich późniejszą realizacją (budżetowanie kapitału). Prawa strona bilansu, czyli pasywa firmy, wskazuje źródła finansowania firmy (kapitał własny i zobowiązania) oraz strukturę jego wielkości. Pasywa firmy są efektem decyzji długoterminowych podejmowanych przez zarząd firmy, który decyduje skąd oraz w jakiej wielkości pozyskać kapitał na przyszłe inwestycje. Rys. 1. Schemat bilansu Źródło: M. Sierpińska, T. Jachna (2007, s. 51) 2. Opis teoretyczny - metody Dane z Monitora Polski B posłużą do obliczenia następujących wskaźników: a) Średni ważony koszt kapitału b) Kryterium NPV c) Wolne przepływy pieniężne 3. Praktyczny przykład wykorzystania danych.
a) Przedsiębiorstwa nie ograniczają się tylko i wyłącznie do jednego źródła dochodu. Finansują swoją działalność poprzez kapitał własny jak i obcy. Jednocześnie każdy z kapitałów ma określoną wielkość- udział poszczególnych składników kapitału może być zróżnicowany. Według A. Damodarana (2001, s. 363), aby podejmować decyzje inwestycyjne w firmie bądź oceniać jej wartość, trzeba wiedzieć jakim kosztem ta firma pozyskuje kapitał własny i zaciąga zobowiązania, czyli jaki jest jej średni ważony koszt kapitału. Odpowiada on na pytanie, ile wynosi minimalna wymagana stopa zwrotu, przy której opłaca się firmie realizować projekty. Średni ważony koszt kapitału (WACC- ang. Weighted Average Capital Cost) oblicza się na podstawie następującego wzoru: Wzór 1. Średni ważony koszt kapitału n WACC = w i k i = w d k d 1 T + w p k p + w e k e i=1 gdzie: wi - udział kapitału z i-tego źródła w strukturze kapitału spółki; ki koszt kapitału z i-tego źródła; we-udział kapitału własnego; wp- udział kapitału pochodzącego z akcji uprzywilejowanych; wd- udział kapitału obcego; ke koszt kapitału własnego; kp - koszt kapitału pochodzącego z akcji uprzywilejowanych; kd - koszt kapitału obcego; T stopa podatku dochodowego płacona przez spółkę 1. Do obliczenia wskaźnika WACC przyjęto następujące założenia: Tabela 1. Dane potrzebne do obliczeń Rok 2010 Rok 2011 E 4388120 6340998 D 1825407 2201804 W e = W d = E D+E D D+E 0,71 0,74 0,29 0,26 β u 1,12 1,12 β l = β u x [1+ D x (1-T)] E 1,5 1,44 PR= β l x (K m x K RF ) 10,5% 10,08% K e = K RF + PR 13,5% 13,08% K d 8,9% 8,9% Źródło: G. Michalski (2010, s. 119-131), Monitor Polski B (sprawozdanie finansowe wybranego przedsiębiorstwa z branży 43). Po podstawieniu danych do wzoru otrzymano następujące wyniki: 1 Źródło: K. Jajuga, T. Jajuga "Inwestycje. Instrumenty finansowe, aktywa finansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa".
WACC 2010 = 13,5% x 0,71 + 8,9% x 0,29 x 0,81 = 9,85% WACC 2011 = 13,08% x 0,74 + 8,9% x 0,26 x 0,81 = 9,71% Jak pisze G. Golawska-Witkowska (2006, s. 278) koszt kapitału obcego jest dla przedsiębiorstwa niższy od kosztu kapitału własnego, ponieważ zarządzający ponosi znacznie większe ryzyko niż inwestor. Wynika to z faktu, że nowy współwłaściciel współuczestniczy w stratach i zyskach proporcjonalnie do wniesionego kapitału. W przypadku przedsiębiorstwa omawianego w tymże raporcie, ta reguła ma potwierdzenie w wyżej wymienionych wskaźnikach. b) Jak wymienia T. Jajuga wartość obecna netto, czyli w skrócie NPV, to nowoczesna metoda skonstruowana w zgodzie z obecnymi finansowymi standardami, odpowiadająca na pytanie czy dany projekt inwestycyjny jest opłacalny czy też nie. Uwzględnia ona przepływy pieniężne w całym okresie życia projektu, bierze pod uwagę zmienną wartość pieniądza w czasie, może być łatwo dostosowana do podejmowania decyzji w warunkach ryzyka, bezpośrednio informuje o wpływie projektu na wartość rynkową przedsiębiorstwa. 2 Wzór 2. Wartość obecna netto. NPV = n t=0 CF t (1 + k) t I gdzie: CF t - przepływ pieniężny uzyskany w roku t; n - okres życia projektu; k - stopa dyskonta; I - wielkość nakładów inwestycyjnych Wskaźnik NPV informuje o tym, o ile wzrośnie wartość przedsiębiorstwa wskutek przyjęcia do realizacji analizowanego projektu. Wg Jajugi kryterium wyboru projektu jest następujące: jeżeli NPV > 0, to projekt jest realizowany; jeżeli NPV < 0, to nie należy projektu realizować; jeżeli NPV = 0, to o przyjęciu lub odrzuceniu projektu powinny zadecydować inne, nieuwzględnione czynniki. 2 Źródło: K. Jajuga, T. Jajuga "Inwestycje. Instrumenty finansowe, aktywa finansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa".
Projekt, który ma pozytywną NPV, generuje więcej gotówki niż jej zainwestowano, a więc dodatnie strumienie pieniężne wystarczają na spłatę długu zaciągniętego na realizację projektu. Ponadto pozwala na osiągnięcie nadwyżki, co w przyszłości doprowadzi do zwiększenia majątku przedsiębiorstwa. c) Zdaniem G. Michalskiego aby jakiś projekt inwestycyjny przyczynił się do wzrostu wartości spółki, musi prowadzić do wzrostu zaktualizowanej wartości oczekiwanych wolnych przepływów pieniężnych. Wolne przepływy pieniężne odzwierciedlają zdolność przedsiębiorstwa do wzrostu (rozwoju działalności) z wykorzystaniem wewnętrznie generowanych środków finansowych 3 Tabela 2. Wartość wolnych przepływów pieniężnych. CR -CE -NCE EBIT 0 1...n 14048005 = 12777057 1595840 NOPAT 1292630 +NCE - NWC -CAPEX 9611743 472631 10566 0 10566 FCF -10084374 1292630 NWC = 14486484-(4032811+841930) = 9611743 V= -10084374 + 1292630 0,0971 = 3227984,39 > 0 zysk przynoszony przez przedsiębiorstwo EVA = 1292630-0,0971 x 10084374 = 313437,28 Źródło: G. Michalski (2010, s. 9-10), Monitor Polski B (sprawozdanie finansowe wybranego przedsiębiorstwa z branży 43). Z dokonanych obliczeń wynika, że przy przyjętych założeniach firma generuje zyski. 4. Podsumowanie Przedsiębiorstwo, które stoi przed podjęciem odpowiednich długoterminowych decyzji finansowych, powinno opierać swoje wybory przede wszystkim na wskaźniku NPV, który da jasną odpowiedź czy dana inwestycja pozwoli na zwiększenie wartości firmy. Z obliczonego wskaźnika V można wywnioskować, że przedsiębiorstwo generuje zyski, powiększa kapitał swoich akcjonariuszy. Otrzymany wskaźnik EVA informuje o tym, że przedsiębiorstwo kreuje wartość dla właścicieli. Dodatnia wartość wskaźnika oznacza, że właściciel firmy wygenerował zysk większy aniżeli się spodziewał o wartość szacunkowo równą EVA. 3 Por. D.J. Leahigh, Zarządzanie finansami, PWE, Warszawa 1999, s. 125
Bibliografia: Bień W. Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa. Warszawa 2000, Wyd. Difin. Czekaj J., Dresler Z. Podstawy zarządzania finansami firm. Warszawa 1996, Wyd. PWN Damodaran A. Finanse korporacyjne. Teoria i praktyka. Gliwice 2001, Wyd. HELION. Falkiewicz A., Łabiak E. Długoterminowe decyzje w zakresie finansów przedsiębiorstw, na przykładzie przedsiębiorstw z branż 25.22.Z i 25.99.A. Wrocław 2013. Available at SSRN: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2246885 Gajdka J., Walińska E. Zarządzanie finansowe. Teoria i praktyka. Warszawa 2000, Wyd. Fundacja Rozwoju Rachunkowości w Polsce. Golawska-Witkowska G., Rzerzycka A., Zalewski H. Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa. Bydgoszcz 2006, Wyd. Oficyna Wydawnicza BRANTA. Jajuga K., Jajuga T. Inwestycje. Instrumenty finansowe, aktywa finansowe, ryzyko finansowe, inżynieria finansowa. Warszawa 2006, Wyd. PWN. Kobryń-Król M. Długoterminowe decyzje w zakresie finansów przedsiębiorstw na przykładzie przedsiębiorstwa w branży produkcji wyrobów mleczarskich. Wrocław 2013. Available at SSRN: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2244407 Michalski G. Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw. Warszawa 2010, Wyd. C.H. Beck. Sierpińska M., Jachna T. Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych. Warszawa 2007, Wyd. PWN. Praca zbiorowa pod redakcją Szablewskiego A. i Tuzimka R. Wycena i zarządzanie wartością firmy. Warszawa 2004, Wyd. POLTEXT. Tyran M. R. Wskaźniki finansowe. Kraków 2004, Wyd. Dom Wydawniczy ABC Sp. z o. o., Oficyna Ekonomiczna. Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008.
Grzegorz Michalski (2012), FINANCIAL LIQUIDITY MANAGEMENT IN RELATION TO RISK SENSITIVITY: POLISH FIRMS CASE, Proceedings of the International Conference Quantitative Methods in Economics (Multiple Criteria Decision Making Xvi), 141-160 Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk 2009. Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041 Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269 Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12 19 Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192. Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213-222. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Framework. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53. Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-90. Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish
enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160.Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, 130-137. Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp.198-214. Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1971158 Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century - Quest for Configurations in Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp. 428-429. Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec. Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358. Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research, 86, 3, 319-339 Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE 62, 2, 141-161. Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, 104-105. Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081276 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276 Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování, oceňování, riziko, flexibilita, Ekopress, Prague.
Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp. 108-114. Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1844306 Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non-Profit Institutions (December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012, Volume 7, Issue 2. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2189488 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2189488 Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc Finansowa w Malych i Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, 2013. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2214715 Michalski, Grzegorz Marek, Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations (Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 2012(68(124)):83-96. ICID: 1031935, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2193352 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2193352 Tichý, T. (2011), Lévy Processes in Finance: Selected applications with theoretical background. SAEI, vol. 9. Ostrava: VŃB-TU Ostrava, ISBN 978-80-248-2536-6. Tichý, T. (2008), Lattice models Pricing and Hedging at (In)complete Markets. VŃB-TU Ostrava, ISBN 978-80-248-1703-3 M. Kopa & T. Tichý (2012), Concordance measures and second order stochastic dominance portfolio efficiency analysis, E & M Economics and Management 4, 110-120 MPB - Dane dla lat 2009-2010, http://dx.doi.org/10.6084/m9.figshare.92633