Branża budowlana maj 2012 6 czerwca 2012 W kwietniu 2012 roku produkcja budowlano-montażowa w cenach stałych była wyższa o 8.1% w ujęciu rocznym i wyższa o 14.6% w poréwnaniu z miesiącem poprzednim. Po wyeliminowaniu czynnikéw o charakterze sezonowym wartości te ukształtowały się na poziomach odpowiednio: +10.1 i +1.9% m/m. W okresie styczeń-kwiecień 2012 roku poziom produkcji budowlano-montażowej był o 13.0% wyższy niż w analogicznym okresie 2011 roku. W kwietniu 2012 roku ceny produkcji budowlano-montażowej ukształtowały się na poziomie odnotowanym w poprzednim miesiącu (0% m/m) i wyższym o 1.1. OgÉlny klimat koniunktury w budownictwie ukształtował się w maju 2012 roku na poziomie minus 10, podczas gdy w maju ub.r. ukształtował się na poziomie plus 3 (w kwietniu br. minus 10). Poprawę koniunktury zgłasza 16% przedsiębiorstw (16% w kwietniu, 16% w marcu 2012), natomiast jej pogorszenie sygnalizuje 26% (26% w kwietniu, 28% w marcu 2012). 4800 4400 4000 3600 3200 2800 2400 2000 1600 cze 11 lip 11 sie 11 WG rel.wg wrz paź lis gru sty lut mar kwi maj 11 11 11 11 12 12 12 12 12 stotne kontrakty i inne informacje W maju największą uwagę przyciągały informacje o kłopotach płynnościowych grupy PBG. W połowie miesiąca Prezes udzielił spçłce 50 mln PLN pożyczki, jednak kolejne wnioski o upadłość spçłek z grupy, przeciągające się negocjacje z bankami ws. finansowania pomostowego, zakończyły się 4 czerwca br. złożeniem przez zarządy PBG, Hydrobudowy oraz Aprivii wnioskçw o upadłość układową oraz wypowiedzeniem następnego dnia przez PBP i BGŻ umowy z 14 maja br. o wstrzymaniu się od egzekwowania zobowiązań. W tych okolicznościach niewielkie znaczenie miały wcześniejsze informacje o wygranym przetargu na budowę spalarni odpadçw w Krakowie za 700 mln PLN brutto przez konsorcjum PBG oraz stadionu miejskiego w Białymstoku za 206 mln PLN netto przez konsorcjum z Hydrobudową. Z pozostałych informacji warto odnotować wygraną konsorcjum z udziałem Polimeksu-Mostostal w przetargu na blok energetyczny dla Elektrowni Kozienice (wartość prac na spçłkę przekracza 45% ubiegłorocznych obrotçw), natomiast deweloper GTC określił cenę emisyjną akcji serii na poziomie 4.45 PLN. Rynek deweloperski W okresie styczeń-kwiecień 2012 roku oddano do użytkowania 46.5 tys. mieszkań, czyli o 25.5% więcej niż w pierwszych czterech miesiącach 2011r. kiedy przybyło ich 37.0 tys. W tym samym czasie ogçlna liczba wydanych pozwoleń na budowę wzrosła o 8.9% do 57.5 tys. Jeśli chodzi o mieszkania budowane w celach sprzedaży, liczba oddań w pierwszych czterech miesiącach br. była wyższa o 51.2% w ujęciu rocznym i wyniosła 17.6 tys., natomiast liczba pozwoleń na budowę wzrosła o 33.1 (do 27.9 tys.). Liczba rozpoczętych budçw w okresie styczeń-kwiecień br. była wyższa od ubiegłorocznej i wyniosła 51.7 tys. (+8.2) ogçłem oraz 24.9 tys. (+32.8) w przypadku lokali na sprzedaż. Rekomeacje DM Millennium SpÉłka rekomeacja data cena cena rekomeacji docelowa bieżąca P/E* P/B* Echo nvestment kupuj 4-sty-2012 4.5 3.44 10.4 0.70 GTC kupuj 4-sty-2012 13.9 5.38-0.39 Dom Development ** 17-sty-2012 ** 29.38 6.6 0.85 Gant ** 17-sty-2012 ** 6.30 4.7 0.20 JW. Construction ** 17-sty-2012 ** 3.86 14.5 0.42 Polnord ** 17-sty-2012 ** 10.49 4.4 0.19 Robyg ** 17-sty-2012 ** 1.20 10.8 0.73 Mirbud kupuj 17-sty-2012 3.5 1.00 3.9 0.37 * na podstawie kwartalnych spr. fin. (2Q'11-1Q'12), przy cenach z dnia poprzedzającego datę raportu; ** - aktualizacja 2600 2400 2200 2000 1800 1600 1400 1200 1000 cze 11 lip 11 WG Deweloperzy rel.wg sie wrz paź lis gru sty lut mar kwi maj 11 11 11 11 11 12 12 12 12 12 Zmiany kurséw 1 m 3 m 12 m WG -8.1% -9.5% -25.8% WG20-7.7% -9.3% -28.9% WG-budownictwo -13.5% -32.9% -58.7% WG-deweloperzy -12.8% -16.8% -52.4% Maciej Krefta +22 598 26 88 maciej.krefta@millenniumdm.pl nformacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19..2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.
Rynek budownictwa Produkcja budowlano-montażowa W kwietniu 2012 roku produkcja budowlano-montażowa w cenach stałych była wyższa o 8.1% w ujęciu rocznym i wyższa o 14.6% w porçwnaniu z miesiącem poprzednim. Po wyeliminowaniu czynnikçw o charakterze sezonowym wartości te ukształtowały się na poziomach odpowiednio: +10.1 i +1.9% m/m. W kwietniu br. w stosunku do analogicznego miesiąca ub.r. wzrost produkcji odnotowały przedsiębiorstwa zajmujące się budową obiektçw inżynierii lądowej i wodnej: +12.8 oraz robotami budowlanymi związanymi ze wznoszeniem budynkçw: +9.3, natomiast nieznaczny spadek przypadł na firmy zajmujące się robotami budowlanymi specjalistycznymi: -0.1. W ujęciu miesięcznym podmioty wszystkich działçw odnotowały wzrost produkcji, przy czym zajmujące się budową obiektçw inżynierii lądowej: +30.2% m/m, robotami budowlanymi związanymi ze wznoszeniem budynkçw: +8.4% m/m, robotami budowlanymi specjalistycznymi: +5.1% m/m. W okresie styczeń-kwiecień 2012 roku poziom produkcji budowlano-montażowej był o 13.0% wyższy niż w analogicznym okresie roku ubiegłego. Dynamika prod. budowlano-montażowej (miesiąc poprzed. roku = 100) 135 130 2009 2010 2011 2012 125 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 Ceny produkcji budowlano-montażowej W kwietniu 2012 roku ceny produkcji budowlano-montażowej ukształtowały się na poziomie zbliżonym do odnotowanych w poprzednim miesiącu oraz wyższe o 1.1. W ujęciu miesięcznym wzrost cen dotyczył budowy obiektçw inżynierii lądowej i wodnej oraz robçt budowlanych specjalistycznych (+0.1% m/m), natomiast ceny budowy budynkçw ukształtowały się na poziomie zbliżonym do odnotowanego w marcu br. 2
Ceny produkcji budowlano-montażowej (miesiąc poprzedn. roku = 100) 103.0 102.5 2009 2010 2011 2012 102.0 101.5 101.0 100.5 100.0 99.5 99.0 98.5 98.0 97.5 97.0 OgÉlny klimat koniunktury OgÇlny klimat koniunktury w budownictwie (prognozy przedsiębiorstw) 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% poprawa pogorszenie saldo 2009 2010 2011 2012 OgÇlny klimat koniunktury w budownictwie ukształtował się w maju 2012 roku na poziomie minus 10, podczas gdy w maju ub.r. ukształtował się na poziomie plus 3 (w kwietniu br. minus 10). Poprawę koniunktury zgłasza 16% przedsiębiorstw (16% w kwietniu, 16% w marcu 2012), natomiast jej pogorszenie sygnalizuje 26% (26% w kwietniu, 28% w marcu). Pozostałe przedsiębiorstwa uznają, że ich sytuacja nie ulega zmianie. Bieżący portfel zamçwień, produkcja budowlano-montażowa oraz bieżąca i przewidywana sytuacja finansowa oceniane są mniej pesymistycznie niż przed miesiącem. Przewidywania dotyczące sytuacji finansowej są wciąż pesymistyczne, nieznacznie gorsze od zgłaszanych w kwietniu. Utrzymują się także opçźnienia w terminowym ściąganiu należności za wykonane roboty budowlano-montażowe. SpośrÇd badanych spçłek 22% planuje prace budowlano-montażowych poza granicami Polski (przed rokiem 21%). Firmy prowadzące prace za granicą spodziewają się niewielkiego ograniczenia zamçwień na tych rynkach. Brak barier w prowadzeniu działalności budowlano-montażowej zgłasza w maju 3.5% badanych przedsiębiorstw (3.0% przed miesiącem i 4.3% przed rokiem). Największe trudności zgłaszane w maju dotyczyły konkurencji na rynku (59% w maju br., 55% przed rokiem) oraz kosztçw zatrudnienia (59% w maju br., 57% przed rokiem). W porçwnaniu z majem 2011r. najbardziej wzrosło znaczenie bariery związanej z niepewnością ogçlnej sytuacji gospodarczej (z 32% do 43%) oraz wysokimi obciążeniami na rzecz budżetu (z 31% do 35%). 3
Opinia przedsiebiorstw dotycząca posiadanych mocy produkcyjnych w stosunku do portfela zleceń oraz ich wykorzystanie (%) 25 20 15 10 5 0 wykorzystanie mocy (skala prawa) zbyt duże zbyt małe 2009 2010 2011 2012 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 W maju 2012 roku 19% przedsiębiorstw ocenia swoje moce produkcyjne jako zbyt duże w porçwnaniu do oczekiwanego rocznego portfela zamçwień (15% przed rokiem, 20% przed miesiącem), 70% jako wystarczające (75% przed rokiem, 68% przed miesiącem), natomiast 11% jako zbyt małe (10% przed rokiem, 12% przed miesiącem). Wykorzystanie mocy produkcyjnych zgłaszane w maju przez przedsiębiorcçw wynosi średnio 72% (74% przed rokiem, 69% przed miesiącem). Przeciętne zatrudnienie i wynagrodzenie brutto w budownictwie 5 000 4 800 4 600 4 400 Przeciętne zatrudnienie (w tys.) - skala prawa Przeciętne wynagrodzenie brutto (PLN/m-c) Średnia wynagrodzeń za 12 m-cy Średnia liczba zatrudnionych za 12 m-cy - skala prawa 500 480 460 440 4 200 420 4 000 400 3 800 380 3 600 360 3 400 340 3 200 320 3 000 300 2008 2009 2010 2011 2012 Przeciętne wynagrodzenie w budownictwie wyniosło w kwietniu 3,743.62 PLN, czyli o 3.1% więcej niż w analogicznym okresie roku ubiegłego i o 1.1% więcej niż w miesiącu poprzednim. W budownictwie pracowało w kwietniu przeciętnie 480 tys. osçb, ok. 2 tys. więcej niż w miesiącu poprzednim i o 14 tys. więcej niż przed rokiem. 4
Produkcja wyrobçw przemysłowych (miesiąc poprzed. roku = 100%) 100.0% 90.0% 80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% '11 '11 '11 '11 '11 '11 '11 '11 '11 '12 '12 '12 '12 Cegły i elementy wypalane z gliny (mln szt.) Cement (tys. t) Wapno (tys. t) Masa betonowa prefabrykowana (tys. t) Stal surowa (tys. t) Pręty i płaskowniki (tys. t) Produkcja wyrobçw przemysłowych (poprzedni miesiąc = 100%) 100.0% 90.0% 80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% '11 '11 '11 '11 '11 '11 '11 '11 '11 '12 '12 '12 '12 Cegły i elementy wypalane z gliny (mln szt.) Cement (tys. t) Wapno (tys. t) Masa betonowa prefabrykowana (tys. t) Stal surowa (tys. t) Pręty i płaskowniki (tys. t) W kwietniu 2012 roku największy spadek produkcji w ujęciu rocznym przypadł na pręty i płaskowniki (-39.7% r/r), natomiast w najmniejszym stopniu spadła sprzedaż wapna (-6.2). W ujęciu miesięcznym największy wzrost produkcji przypadł w kwietniu na masę cement (+25.2% m/m) oraz wapno (21.6% m/m), natomiast spadki produkcji dotyczyły prętçw i płaskownikçw (-36.5% m/m) oraz stali (-14.4% m/m). 5
Rynek deweloperski W okresie styczeń-kwiecień 2012 roku oddano do użytkowania 46.5 tys. mieszkań, czyli o 25.5% więcej niż w pierwszych czterech miesiącach 2011r. kiedy przybyło ich 37.0 tys. W tym samym czasie ogçlna liczba wydanych pozwoleń na budowę wzrosła o 8.9% do 57.5 tys. Jeśli chodzi o mieszkania budowane w celach sprzedaży, liczba oddań w pierwszych czterech miesiącach br. była wyższa o 51.2% w ujęciu rocznym i wyniosła 17.6 tys., natomiast liczba pozwoleń na budowę wzrosła o 33.1 (do 27.9 tys.). Liczba rozpoczętych budçw w okresie styczeń-kwiecień br. była wyższa od ubiegłorocznej i wyniosła 51.7 tys. (+8.2) ogçłem oraz 24.9 tys. (+32.8) w przypadku lokali na sprzedaż. Rynek mieszkaniowy w Polsce - 2012-2011 zmiana 2012 2011 zmiana Mieszkania oddane do użytkowania 46.5 37.0 25.5% 10.2 9.5 7.3% w tym: przeznaczone na sprzedaż 17.6 11.6 51.2% 4.0 3.5 16.7% Wydane pozwolenia 57.5 52.8 8.9% 19.3 15.5 24.3% w tym: przeznaczone na sprzedaż 27.9 21.0 33.1% 9.6 5.6 72.2% Rozpoczęte budowy 51.7 47.8 8.2% 20.4 16.8 20.9% w tym: przeznaczone na sprzedaż 24.9 18.7 32.8% 9.6 5.5 74.7% ; w tys. W kwietniu 2012 roku liczba mieszkań oddanych do użytkowania ogçłem wyniosła 10.2 tys. (+7.3), z czego 4.0 tys. lokali oddali deweloperzy (+16.7). Liczba wydanych pozwoleń ogçłem wyniosła w kwietniu 19.3 tys. (+24.3), z czego na deweloperçw przypadło 9.6 tys. (+72.2). Liczba rozpoczętych budçw w kwietniu br. wyniosła 20.4 tys. (+20.9), z czego 9.6 tys. dotyczyło mieszkań budowanych przez deweloperçw na sprzedaż (+74.7). Średnie ceny 1m 2 nowego mieszkania w Polsce Średnia cena ofertowa 1 m 2 mieszkań ogçłem 1, według raportçw rednet Consulting, wyniosła w Polsce w kwietniu 2012 roku 6,794 PLN i była o 1.5% niższa niż w miesiącu poprzednim (w marcu 6,899 PLN) oraz niższa o 4.3 (w kwietniu ub.r.: 7,097 PLN). Średnia cena ofertowa 1 m 2 spośrçd mieszkań sprzedanych w Polsce 2 wyniosła w kwietniu br. ok. 6,683 PLN, czyli o 0.3% mniej niż w kwietniu 2011 roku (6,700 PLN) oraz o 1.2% więcej niż marcu 2012 roku. Średnie ceny mieszkań w Polsce (w tys. PLN)* 8.0 7.5 7.0 6.5 6.0 rçżnica śr. cen ofertowych i transakcyjnych* średnia cena transakcyjna 1 mkw* % rçżnica cen transakcyjnych i ofertowych (skala prawa) 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 5.5 0% kwi 09 cze 09 sie 09 paź 09 gru 09 lut 10 kwi 10 cze 10 sie 10 paź 10 gru 10 lut 11 kwi 11 cze 11 sie 11 paź 11 gru 11 lut 12 kwi 12 ŹrÉdło: rednet Consulting na podstawie danych tabelaofert.pl; * - dotyczy 7 największych aglomeracji Polski (Warszawa, KrakÉw, Wrocław, Gdańsk, Poznań, ŁÉdź oraz Katowice) 1 - średnia cena ofertowa 1 m 2 mieszkania ogçłem mierzona jako średnia cena ofertowa 1 m 2 spośrçd wszystkich mieszkań w projektach deweloperskich wystawionych do sprzedaży według stanu z 29 dnia danego miesiąca w 7 największych miastach Polski (tj.: Katowice, KrakÇw, ŁÇdź, Poznań, Gdańsk, Warszawa oraz Wrocław). 2 - średnia cena transakcyjna 1 m 2 mieszkania mierzona jako średnia spośrçd cen ofertowych 1 m2 mieszkań sprzedanych przez deweloperçw w okresie ostatnich 3 miesięcy 6
RÇżnica średnich cen ofertowych mieszkań sprzedanych w stosunku do ceny ofertowej mieszkań ogçłem wyniosła w kwietniu br. 1.5% i była niższa niż w poprzednim miesiącu o ok. 2.7 p.p., powyżej rçżnicy odnotowanej w listopadzie ub.r. (4.1%). Mniejsza rçżnica oznacza, że deweloperzy oferują mieszkania coraz lepiej dopasowane do potrzeb swoich klientçw. Deweloperzy, odpowiadając na potrzebę rynku, budują mieszkania mniejsze (podobna liczba pokoi na mniejszym metrażu) i tańsze (więcej lokali w staardzie popularnym, w mniej atrakcyjnej lokalizacji) Ceny ofertowe* 1 i transakcyjne* 2 1m 2 mieszkania (w tys. PLN) 9.5. 9.0 Warszawa -oferta Wrocław -oferta TrÇjmiasto -oferta ŁÇdź -oferta Warszawa -transakcje Wrocław -transakcje TrÇjmiasto -transakcje ŁÇdź -transakcje 8.5 8.0 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 kwi-09 cze-09 sie-09 paź-09 gru-09 lut-10 kwi-10 cze-10 sie-10 paź-10 gru-10 lut-11 kwi-11 cze-11 sie-11 paź-11 gru-11 lut-12 kwi-12 ŹrÉdło: rednet Consulting na podstawie danych tabelaofert.pl Ceny ofertowe* 1 i transakcyjne* 2 1m 2 mieszkania (w tys. PLN) 9.5 KrakÇw - oferta Poznań - oferta Katowice - oferta KrakÇw - transakcje Poznań - transakcje Katowice - transakcje 9.0 8.5 8.0 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 kwi-09 cze-09 sie-09 paź-09 gru-09 lut-10 kwi-10 cze-10 sie-10 paź-10 gru-10 lut-11 kwi-11 cze-11 sie-11 paź-11 gru-11 lut-12 kwi-12 ŹrÉdło: rednet Consulting na podstawie danych tabelaofert.pl 1 - średnia cena ofertowa 1 m 2 mieszkania ogçłem mierzona jako średnia cena ofertowa 1 m 2 spośrçd wszystkich mieszkań w projektach deweloperskich wystawionych do sprzedaży według stanu z 29 dnia danego miesiąca w 7 największych miastach Polski (tj.: Katowice, KrakÇw, ŁÇdź, Poznań, Gdańsk, Warszawa oraz Wrocław). 2 - średnia cena transakcyjna 1 m 2 mieszkania mierzona jako średnia spośrçd cen ofertowych 1 m2 mieszkań sprzedanych przez deweloperçw w okresie ostatnich 3 miesięcy 7
Zmiana kurséw W ciągu ostatniego miesiąca spośrçd spçłek budowlanych wzrosła wartość akcji Mostostal W arszawa (+6.7% m/m) oraz nstalu KrakÇw (+2.8% m/m), natomiast najgłębsze spadki dotknęły PBG (-69.6% m/m) oraz Mirbud (-21.3% m/m). W ujęciu rocznym wszystkie spçłki budowlane notowane były na niższych poziomach, przy czym największe spadki dotknęły PBG (-94.4) oraz Mirbudu (-75.0), a najmniejsze nstalu KrakÇw (-17.5) i Budimex (-26.0). W przypadku prezentowanych spçłek deweloperskich w ostatnim miesiącu wszystkie akcje straciły na wartości przy czym najbardziej JW Construction (-28.3% m/m) oraz Polnordu (-25.3% m/m), a najmniej Echo nvestment (-10.7% m/m). W przypadku rocznych stçp zwrotu wszystkie kursu są niższe r/r, przy czym największe spadki dotyczyły JW. Construction (-74.8) oraz GTC (-68.7), a najmniejsze Echo nvestment (-35.0) oraz Dom Development (-38.9). SpÉłki budowlane zmiana kursu zmiana kursu SpÉłki deweloperskie 1 m 3 m 12 m 1 m 3 m 12 m PBG -69.6% -87.1% -94.4% GTC -11.3% -14.9% -68.7% Polimex-Mostostal 0.0% -38.3% -67.0% Echo nvestment -10.7% -9.0% -35.0% Budimex -16.1% -17.9% -26.0% Dom Development -19.1% -18.4% -38.9% Mostostal Warszawa 6.7% -22.9% -58.4% Gant -15.4% -28.6% -49.0% Elektrobudowa -16.7% -20.7% -41.4% JW. Construction -28.3% -44.9% -74.8% Mirbud -21.3% -53.9% -75.0% Polnord -25.3% -36.0% -62.4% nstal KrakÇw 2.8% -8.6% -17.5% Robyg -12.4% -13.7% -41.5% ŹrÉdło: Bloomberg, ceny z dnia poprzedzającego dzień wydania raportu 8
Znaczące umowy i informacje spçłek budowlanych i deweloperskich: 2012 roku SpÉłka DSS Erbud Hydrobudowa Hydrobudowa, PBG PBG Mirbud Mostostal Zabrze Polimex- Mostostal Opis Syyk masy upadłości spçłki złożył w dniu 9 maja 2012 roku wniosek o umorzenie postępowania upadłościowego z uwagi na brak środkçw niezbędnych do przeprowadzenia upadłości spçłki. Sąd w Kielcach zdecydował o ogłoszeniu upadłości układowej Kieleckich Kopalń SurowcÇw Mineralnych (spçłki 85% zależnej) z utrzymaniem zarządu nad majątkiem. Dariusz Grzeszczak, Prezes Zarządu, poinformował że portfel zleceń osiągnął rekordowy poziom 1.4 mld PLN, z czego zlecenia na 2012 rok to ok. 800 mln PLN. Prezes oczekuje że przychody w 2012 roku sięgną ok. 1.2 mld PLN, a marża operacyjna utrzyma się na poziomie ok. 3%. Prezes poinformował że po zaniechaniu działalności stalowej spçłki zależnej Ersteel i zmianach kadrowych wszystkie segmenty grupy przynoszą dodatni wynik. SpÇłka podpisała w dniu 28 maja 2012 roku z antage Development dwie umowy o roboty budowlane i generalne wykonawstwo Etapu inwestycji Promenady Wrocławskie o łącznej wartości 34.6 mln PLN netto. SpÇłka zależna GW GmbH podpisała umowę na budowę budynku biurowego pod klucz - Oberkasseler Tor (Silizium). Wartość zlecenia to 8.84 mln EUR netto, a termin realizacji 04.06.2012-28.06.2013. SpÇłka w konsorcjum z OHL podpisała w dniu 23 maja br. umowę na dokończenie budowy stadionu miejskiego w Białymstoku. Wartość zlecenia wynosi 206.45 mln PLN, z czego 50% przypada na spçłkę, a termin realizacji zadania wyznaczono na 21 miesięcy. SpÇłki PBG oraz Hydrobudowa informowały wielokrotnie w maju o składaniu przez wierzycieli wnioskçw o ogłoszenie upadłości kolejnych spçłek grupy PBG. SpÇłki z grupy PBG zawarły także 14 maja porozumienie z bankami o wstrzymaniu egzekwowania zobowiązań oraz prowadziły negocjacje w sprawie uzyskania finansowania pomostowego, a Prezes udzielił PBG 50 mln PLN pożyczki do dnia 31 grudnia br. Agencje Staard & Poor s Ratings Services oraz Moody s nvestors Service obniżyły ratingi obligacji dla PBG. Ostatecznie w dniu 4 czerwca PBG, Hydrobudowa oraz Aprivia złożyły wnioski o ogłoszenie upadłości z możliwością zawarcia układu, zaś w dniu 5 czerwca bank PBP oraz BGŻ wypowiedziały umowę z 14 maja (dot. wstrzymania egzekwowania zobowiązań). PBG proponuje w układzie spłatę zobowiązań do 100tys PLON w 100%, do 1 mln PLN w 80% oraz powyżej 1 mln PLN w 69%, dodatkowo oferuje zamianę na akcję 12% długu powyżej 1 mln PLN. Hydrobudowa proponuje spłatę wierzytelności do 10 tys. PLN w 100%, do 1 mln PLN w 80% oraz powyżej 1 mln PLN w 44%, a dodatkowo oferuje zamianę do 5% zadłużenia powyżej 1 mln PLN na akcje po 1 PLN. Konsorcjum PBG, po ponownej ocenie ofert, zostało wybrane na wykonawcę spalarni odpadçw w Krakowie. Wartość oferty wynosi 700 mln zł brutto. WZA zdecyduje w dniu 22 czerwca, zgodnie z rekomeacją Zarządu popartą przez Radę Nadzorczą o DPS = 0.1 PLN. Dzień dywidey rekomeowany WZA to 23 września 2012 r., zaś dzień wypłaty dywidey 6 grudnia 2012 roku. Dyrektor generalny i głçwny akcjonariusz, Jerzy Mirgos, dokupił w dniu 24 maja 191,900 akcji spçłki. Umowa spçłki 85.61% zależnej, Gliwickie Przedsiębiorstwo Budownictwa Przemysłowego S.A. z Mostostal Warszawa S.A. na prace budowlane dla PGE Elektrownia Opole S.A. Wartość umowy wynosi 3.68 mln PLN netto, a termin realizacji zadania upływa 30 czerwca 2012 r. SpÇłka pośrednio zależna PRDiM złożyła w dniu 28 maja wniosek o ogłoszenie upadłości obejmującej likwidację majątku, za przyczynę podając wstrzymanie kredytowania bieżącej działalności przez banki finansujące. Zarząd Emitenta poinformował że wesprze działania PRDiM zmierzające do zawarcia porozumienia z wierzycielami w celu zamiany postępowania likwidacyjnego na postępowanie z możliwością zawarcia układu. Najkorzystniejsza oferta w konsorcjum z Hitachi Power Europe GmbH na budowę bloku energetycznego w Elektrowni Kozienice. Cena oferty wynosi 5.1 mld PLN netto, w tym udział spçłki stanowi 42,7% tj. 2.18 mld PLN netto. Prezes Zarząd, Konrad JaskÇła, poinformował że zapotrzebowanie spçłki na kapitał w celu poprawy płynności to 200-300 mln PLN i będzie bliższe raczej dolnej granicy zakresu. Prezes zapewniał o utrzymywaniu stabilności finansowej grupy, oraz że GDDKiA przelała podwykonawcom spçłki bezpośrednio jedynie 6 mln PLN, co stanowi niespełna 0.5% wartość realizowanych kontraktçw drogowych. % sprzed. 2011* Trakcja Tiltra Prezes Zarządu, Maciej Radziwiłł, ujawnił że odejdzie z zarządu grupy (do rady nadzorczej), a na jego miejsce powołany zostanie prawdopodobnie ktoś z większą wiedzą techniczną czy inżynierską. Prezes przyznał że przejęcie Tiltry było błędną decyzją, a za jedną z głçwnych przyczyn obecnej sytuacji w budownictwie uznał wzrost cen materiałçw i brak ich waloryzacji w kontraktach. Prezes podał, że tegoroczny portfel zamçwień firmy wynosi 1.5 mld PLN (bez Poldimu). Unibep WZA zdecydowało o wypłacie DPS = 0.12 PLN. Dzień dywidey ustalono na 6 lipca 2012, zaś dzień wypłaty na 20 lipca br. ZUE Najkorzystniejsza oferta konsorcjum z udziałem Biura nżynieryjnych Usług Projektowych Sp. z o.o., spçłki 49% zależnej, na realizację prac projektowych dotyczących modernizacji linii kolejowej Warszawa Poznań, odcinek Sochaczew - Swarzędz. Wartość oferty konsorcjum to 34 mln PLN netto, a termin realizacji to 773 dni. bd Dom Development GTC JW. Construction Robyg Umowa Przedsiębiorstwo RobÇt Komunikacyjnych w Krakowie, spçłki 85% zależnej, z PKP PLK na przebudowę stacji Pyskowice. Wartość umowy to 27.4 mln PLN netto, a termin realizacji 30 listopada 2012 r WZA przegłosowało wypłacie DPS = 1.50 PLN. Dzień dywidey ustalono na 12 czerwca, zaś dzień wypłaty na 26 czerwca br. SpÇłka w ofercie 100 mln akcji serii ustalila cene emisyjna na poziomie 4.45 PLN. Prawa poboru notowane będą w dniach 5-11 czerwca. Ponadto spçłka podała, że w ciągu 3 lat w wyniku sprzedaży aktywçw spçłka może pozyskać od 60 do 180 mln EUR wolnych środkçw (wliczając sprzedaż PBP). Przewodniczący RN i większościowy akcjonariusz, JÇzef Wojciechowski, liczy że realizacja ok. 200 mieszkań w ramach etapu inwestycji, na nabytym za 155 mln PLN netto gruncie przy ul. Kasprzaka na warszawskiej Woli, rozpocznie się pod koniec bieżącego roku. Przewodniczący RN dodał że w bieżącym roku ruszą także inwestycje w Katowicach, Gdyni i Poznaniu. Odnośnie segmentu komercyjnego, Przewodniczący szacuje że w ciągu pięciu lat może on generować ok. połowy przychodçw grupy. Przewodniczący oczekuje że poprawa na rynku mieszkaniowym nastąpi w połowie przyszłego roku. Przewodniczący liczy że sprzedaż mieszkań w 2012 r. przekroczy 1,200 lokali. WZA zdecydowało o wypłacie DPS = 0.12 PLN. Dzień dywidey ustalono na 11 czerwca 2012, zaś dzień wypłaty na 25 czerwca br. ŹrÉdło: Raporty bieżące spéłek; * - wartość kontraktu (netto) jako odsetek sprzedaży w 2011 roku 2.3% 2.2% 5.6% bd 0.3% 45.2% 4.4% 9
Analiza poréwnawcza Wycena porçwnawcza do spçłek krajowych i zagranicznych SpÇłki budowlane Ticker Kraj E/EBTDA E/EBT P/E 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 POLME-MOSTOSTAL SA PM POLAND 8.2 7.0 6.0 14.4 12.1 10.0 5.2 6.7 5.0 BUDME BD POLAND 11.0 13.2 15.0 12.1 15.2 17.8 6.6 8.5 10.1 PBG SA PBG POLAND 8.2 8.1 7.6 10.0 12.9 9.6 0.7 0.8 0.8 TRAKCJA-TLTRA SA TRK POLAND 19.7 11.1 9.2 69.8 15.7 12.3 1.8 6.0 4.0 MOSTOSTAL WARSZAWA SA MSW POLAND 8.0 10.5 7.8 12.0 21.9 13.1 10.1 5.7 Mediana 8.2 10.5 7.8 12.1 15.2 12.3 3.5 6.7 5.0 SpÇłki budowlane Ticker Kraj E/EBTDA E/EBT P/E 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 HOCHTEF AG HOT GERMANY 5.5 6.8 5.5 13.2 16.4 11.1 14.2 8.9 BLFNGER BERGER SE GBF GERMANY 8.1 7.2 7.3 11.9 10.0 10.0 7.0 10.2 10.6 STRABAG SE-BR STR AUSTRA 7.7 8.7 8.6 17.0 21.1 20.9 9.5 12.2 11.6 SKANSKA AB-B SHS SKAB SWEDEN 10.6 9.0 8.1 14.8 11.4 10.1 5.2 12.4 10.8 ALSTOM ALO FRANCE 6.9 7.0 6.5 10.0 10.0 8.9 9.5 7.1 6.4 NC SA DG FRANCE 8.4 8.2 8.0 12.9 12.3 11.9 9.2 8.9 8.6 MPREGLO SPA PG TALY 10.5 11.2 9.9 14.4 16.6 14.5 7.6 16.8 14.1 ASTALD SPA AST TALY 8.0 7.2 6.7 10.1 9.2 8.3 6.3 5.3 4.7 FERROAL SA FER SPAN 13.7 19.3 18.8 20.7 21.8 20.5 4.4 33.2 28.2 ACCONA SA ANA SPAN 10.1 9.4 8.8 22.2 19.3 17.6 11.6 13.4 11.0 OBRASCON HUARTE LAN S.A. OHL SPAN 8.1 7.7 7.2 10.2 9.8 9.1 6.4 6.1 5.3 ENKA NSAAT E SANAY AS ENKA TURKEY 11.3 10.6 10.2 13.1 12.2 11.9 13.8 11.6 11.3 ALARKO HOLDNG ALARK TURKEY 12.5 11.6 10.7 17.2 13.9 12.5 7.9 8.9 7.7 NSTTUT GH GHRA CROATA 12.7 11.6 11.8 20.1 19.0 20.1 78.4 3.3 9.5 AS MERKO EHTUS MRK1T ESTONA 18.3 12.8 17.0 12.8 15.4 11.1 Mediana 9.3 9.0 8.6 13.8 13.9 11.9 7.9 11.6 10.6 SpÇłki deweloperskie Ticker Kraj E/EBTDA P/B P/E 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 DOM DEELOPMENT SA DOM POLAND 13.6 13.4 17.0 0.85 0.81 0.78 8.7 7.9 11.2 JW CONSTRUCTON HOLDNG SA JWC POLAND 14.0 9.0 8.0 0.42 0.40 0.38 6.7 8.5 7.4 POLNORD SA PND POLAND 12.9 20.1 0.19 0.20 0.19 3.5 7.0 5.2 ECHO NESTMENT S.A. ECH POLAND 25.7 53.3 14.3 0.70 0.67 0.61 8.2 11.6 6.7 GLOBE TRADE CENTRE SA GTC POLAND 27.1 27.1 20.7 0.39 0.40 0.38 14.7 Mediana 14.0 20.1 15.7 0.42 0.40 0.38 7.4 8.2 7.4 SpÇłki deweloperskie Ticker Kraj E/EBTDA P/B P/E 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 NETY N FRANCE 7.3 7.1 7.6 0.47 0.51 0.50 14.3 6.2 6.7 TK DEELOPMENT TKD DENMARK 95.4 26.5 23.1 0.31 0.31 0.30 21.3 17.5 12.3 ORCO PROPERTY GROUP ORC LUEMBOURG 44.4 32.5 27.6 0.17 0.16 0.29 0.2 G MMOBLEN AG G GERMANY 53.2 30.7 30.2 0.30 0.24 0.26 36.7 DEUTSCHE WOHNEN AG-BR DWN GERMANY 23.6 19.9 17.0 1.16 1.05 0.97 25.1 19.0 16.0 MMOFNANZ AG A AUSTRA 18.2 17.7 15.9 0.43 0.43 0.42 7.6 8.9 8.7 CA MMOBLEN ANLAGEN AG CA AUSTRA 20.8 18.9 18.8 0.38 0.37 0.37 10.2 11.4 10.1 CONWERT MMOBLEN NEST SECW AUSTRA 20.0 25.2 25.3 0.56 0.54 0.55 29.7 25.1 24.0 BEN STABL SPA BNS TALY 13.9 17.5 17.0 0.36 0.35 0.35 36.3 11.4 9.0 PERSMMON PLC PSN BRTAN 10.2 8.2 6.8 0.87 0.85 0.86 14.7 11.2 9.0 HUFUDSTADEN AB-A SHS HUFA SWEDEN 19.1 19.4 18.0 1.16 1.15 1.09 9.9 20.2 20.4 ATRUM EUROPEAN REAL ESTATEATRS JERSEY 25.2 15.5 14.3 0.57 0.56 0.55 9.0 13.7 13.2 NMOBLARA COLONAL SA COL SPAN 21.3 23.1 19.9 0.21 0.22 0.21 18.2 10.7 40.6 Mediana 20.8 19.4 18.0 0.43 0.43 0.42 14.5 11.4 12.7 ŹrÉdło: Bloomberg, ceny z dnia poprzedzającego dzień wydania raportu 10
Wyniki finansowe spçłek deweloperskich i budowlanych w kw. 2012 SpÉłki deweloperskie Przychody kw. 2012 Przychody kw. 2011 GTC* 36.5 34.7 5.0% 22.9 22.3 2.5% Echo 153.8 86.0 78.8% 89.1 62.3 43.0% Dom Development 144.0 20.2 613.8% 39.8 4.1 869.6% Gant 198.4 20.9 848.1% 7.8 2.9 169.3% JW Construction 46.5 125.6-63.0% 13.0 38.4-66.1% Polnord 83.6 21.5 289.5% 11.0 5.7 91.1% Robyg 85.6 34.8 145.8% 20.9 5.9 251.0% wynik brutto na sprzed. kw.'12 wynik brutto na sprzed. kw.'11 SpÉłki budowlane Przychody kw. 2012 Przychody kw. 2011 EBTDA kw. 2012 EBTDA kw. 2011 PBG 715.8 477.6 49.9% -21.7 57.0 - Polimex-Mostostal 1 029.7 879.7 17.1% 67.7 53.7 26.0% Budimex 1 083.3 797.8 35.8% 50.4 64.6-21.9% Mostostal Warszawa 712.2 549.3 29.6% 1.0 9.6-89.8% Elektrobudowa 184.8 145.1 27.4% 12.7 7.3 74.3% Trakcja Polska 201.2 78.1 157.6% -0.2 1.9 - Mirbud 100.6 75.2 33.7% 8.1 16.9-52.0% nstal KrakÇw 91.6 65.3 40.4% 5.4 3.7 44.8% ŹrÉdło: Raporty okresowe spéłek; dane w mln PLN; * - mln EUR Wyniki finansowe spçłek deweloperskich i budowlanych w kw. 2012 SpÉłki deweloperskie EBT kw. 2012 EBT kw. 2011 Wynik netto kw. 2012 Wynik netto kw. 2011 Marża EBT Marża netto GTC* 18.6 29.4-36.7% 6.3 10.3-38.5% 51.0% 17.3% Echo -32.0 127.1-30.7 55.2-44.5% -20.8% 19.9% Dom Development 18.5-14.8-14.6-12.2-12.9% 10.1% Gant 15.0 29.8-49.6% 11.8 14.7-19.6% 7.6% 6.0% JW Construction 11.0 31.6-65.3% 2.5 19.3-87.3% 23.6% 5.3% Polnord 16.2 18.4-12.2% 1.9 15.7-88.1% 19.4% 2.2% Robyg 14.4 2.1 575.2% 7.3 0.9 668.2% 16.8% 8.5% SpÉłki budowlane EBT kw. 2012 EBT kw. 2011 Wynik netto kw. 2012 Wynik netto kw. 2011 Marża EBT Marża netto PBG -41.5 45.7 - -60.5 24.1 - -5.8% -8.5% Polimex-Mostostal 43.2 30.0 44.1% 17.0 12.5 36.5% 4.2% 1.7% Budimex 37.2 57.9-35.7% 37.1 46.7-20.6% 3.4% 3.4% Mostostal Warszawa -8.2 0.0 - -12.9 0.6 - -1.1% -1.8% Elektrobudowa 9.5 4.3 121.6% 8.1 3.5 133.6% 5.1% 4.4% Trakcja Polska -6.3-0.9 - -7.8-0.4 - -3.1% -3.9% Mirbud 6.8 13.4-49.5% 3.0 8.2-63.2% 6.7% 3.0% nstal KrakÇw 4.8 3.2 52.1% 4.2 2.7 56.6% 5.3% 4.6% ŹrÉdło: Raporty okresowe spéłek; dane w mln PLN; * - mln EUR 11
Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca nwestycyjny +22 598 26 82 marcin.materna@millenniumdm.pl Dyrektor banki, ubezpieczenia Radosław Zawadzki +22 598 26 34 radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Dyrektor Adam Kaptur +22 598 26 59 adam.kaptur@millenniumdm.pl Analityk branża spożywcza, hael Arkadiusz Szumilak +22 598 26 75 arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Franciszek Wojtal, CFA +22 598 26 05 franciszek.wojtal@millenniumdm.pl Analityk energetyka, papier i drewno Marek Przytuła +22 598 26 68 marek.przytula@millenniumdm.pl Maciej Krefta +22 598 26 88 maciej.krefta@millenniumdm.pl Analityk budownictwo i deweloperzy Jarosław Ołdakowski +22 598 26 11 jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Wojciech WÉźniak +22 598 26 58 wojciech.wozniak@millenniumdm.pl Asystent Aleksara Jastrzębska +22 598 26 90 aleksara.jastrzebska@millenniumdm.pl Łukasz Siwek +22 598 26 71 lukasz.siwek@millenniumdm.pl Asystent Grażyna Merych +22 598 26 26 aleksara.jastrzebska@millenniumdm.pl Fax: +22 598 26 99 Tel. +22 598 26 00 Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie E - wycena rynkowa spçłki + wartość długu odsetkowego netto EBT - zysk operacyjny EBTDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/B - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałçw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywçw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidea na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomeacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu NEUTRALNE - uważamy, że cena akcji spçłki pozostanie stabilna (+/- 10%) REDUKUJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o 10-20% SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o ponad 20% Rekomeacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomeacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center p 02-593 Warszawa Polska Stosowane metody wyceny Rekomeacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Metoda porçwnawcza (porçwnanie odpowiednich wskaźnikçw rynkowych przy ktçrych jest notowana spçłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży w ktçrej działa spçłka przez inwestorçw. Wadą metody porçwnawczej jest wrażliwość na dobçr przyjętej grupy porçwnawczej oraz porçwnywanych wskaźnikçw a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/B (model uzależniający właściwy wskaźnik P/B od rentowności spçłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankçw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spéłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spçłek: Ciech, Wielton, Sygnity, Ergis-Eurofilms, od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spçłek: Bank Halowy, TP SA, KGHM, PKN Orlen, Techmex, Skyline nvestment, Konsorcjum Stali, Aplisens, Alterco. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spçłek: Ferro, nternet Group, od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spçłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania o ktçrych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÇw z dnia 19 października 2005 roku w sprawie nformacji stanowiących rekomeacje dotyczące instrumentçw finansowych lub ich emitentçw, ktçre byłyby znane sporządzającemu niniejszy raport. Pozostałe informacje NadzÇr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły raport, informacja o stanowiskach osçb sporządzających jest zawarta w gçrnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gçrnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomeacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentçw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w raporcie chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści analizy. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientçw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierçw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkçw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spçłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spçłką będącą przedmiotem rekomeacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktçre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Treść raportu nie była udostępniona spçłkom będącym przedmiotem analizy przed jej opublikowaniem. Pełna treść raportçw, na ktçrych oparte są prezentowane w niniejszym raporcie rekomeacje dostępne są na stronach internetowych Millennium DM S.A. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktçrych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.