Komentarz miesięczny. Zarządzającego Funduszami Investors TFI. Jarosław Niedzielewski Dyrektor Departamentu Inwestycji

Transkrypt

1 Komentarz miesięczny Zarządzającego Funduszami Investors TFI Jarosław Niedzielewski Dyrektor Departamentu Inwestycji Listopad 20

2 Podsumowanie Październikowe tąpnięcie na rynkach akcji na Wall Street okazało się najboleśniejszym miesięcznym spadkiem od letniej wyprzedaży z 2011 i majowego flash crash z 2010 roku. Po raz kolejny w tym roku wystawiło ono na próbę cierpliwość inwestorów i ich wiarę w trwającą już niemal dekadę hossę. Szczególnie boleśnie odczuli spadki akcjonariusze dotychczasowych niekwestionowanych liderów trendu wzrostowego, czyli spółek technologicznych. Do łask wróciła koncepcja rotacji aktywów, przechodzenia ze wzrostu, na wartość. Wiara w spółki FANGs przygasła. Zaledwie po trzech tygodniach od ustanowienia nowych rekordów przez przemysłowy wskaźnik Dow Jonesa główne światowe indeksy odnotowały straty rzędu 9 12%. Z podobną skalą i dynamiką spadków po raz ostatni mieliśmy do czynienia na przełomie stycznia i lutego bieżącego roku, kiedy to, po trzytygodniowej euforii i 8% wzroście indeksu S&P500, wystąpił mini krach niwelujący w dwa tygodnie całą falę wzrostów. Czynnikiem, który łączy oba tegoroczne tąpnięcia jest skala jednomyślności, jaka zapanowała wśród inwestorów najpierw podczas styczniowej euforii, gdy akcje (bardziej rynki wschodzące i Europa niż Stany) stały się najbardziej pożądanym elementem portfeli inwestycyjnych, a później podczas wrześniowego bicia rekordów przez indeksy na Wall Street, gdy amerykańskie spółki zostały uznane za jedyny na świecie perspektywiczny składnik aktywów. Trwające od końca października odreagowanie na amerykańskim rynku akcji, która nabrało tempa właśnie podczas środowej sesji, przyszło w najlepszym momencie do tego, by podjąć próbę zanegowania negatywnej wymowy wcześniejszych spadków. W trakcie panicznej wyprzedaży wszystkie indeksy spadły poniżej swoich długoterminowych średnich, a S&P500 znalazł się pod koniec ubiegłego miesiąca na linii trendu wzrostowego pociągniętej od dołka z 2009 roku. Wystarczył jednak tydzień, żeby wskaźnik ten wrócił ponad 200 sesyjną średnią, a groźba przełamania trendu oddaliła się. Wciąż można traktować październikową przecenę jako powtórkę z mini krachu, jakiego doświadczyliśmy na przełomie stycznia i lutego, który nie okazał się końcem trendu wzrostowego na Wall Street. Dopóki jednak nowojorskie indeksy nie pokonają niedawnych szczytów, trzeba brać pod uwagę alternatywny scenariusz, w którym październikowe tąpnięcie okaże się ostatecznie pierwszą falą bessy, tak jak to miało miejsce w przypadku spadków z września/października 2000 roku, czy października 2007 roku. Podobnie jak ostatnio, również wtedy wcześniejsi liderzy hossy pokazywali słabość względem rosnących indeksów spółek sprzedającym konsumentom dobra podstawowe (staples) oraz należących do sektora użyteczności publicznej (utilities).

3 Komentarz miesięczny: Listopad 20 Październikowe tąpnięcie na rynkach akcji na Wall Street okazało się najboleśniejszym miesięcznym spadkiem od letniej wyprzedaży z 2011 i majowego flash crash z 2010 roku (wykres 1). Po raz kolejny w tym roku wystawiło ono na próbę cierpliwość inwestorów i ich wiarę w trwającą już niemal dekadę hossę. Szczególnie boleśnie odczuli spadki akcjonariusze dotychczasowych niekwestionowanych liderów trendu wzrostowego, czyli spółek technologicznych. Do łask wróciła koncepcja rotacji aktywów, przechodzenia ze wzrostu, na wartość. Wiara w spółki FANGs przygasła.

4 Wykres 1: Październik był najgorszym miesiącem na rynkach od września 2011 i maja 2010 roku. 11% miesięczna stopa zwrotu z indeksu S&P500 6% 1% 4% 9% 14% % wrz 97 cze 98 mar 99 gru 99 wrz 00 cze 01 mar 02 gru 02 wrz 03 cze 04 mar 05 gru 05 wrz 06 cze 07 mar 08 gru 08 wrz 09 cze 10 mar 11 gru 11 wrz 12 cze 13 mar 14 gru 14 wrz 15 cze 16 mar gru wrz

5 Zaledwie po trzech tygodniach od ustanowienia nowych rekordów przez przemysłowy wskaźnik Dow Jonesa główne światowe indeksy odnotowały straty rzędu 9 12%. Z podobną skalą i dynamiką spadków po raz ostatni mieliśmy do czynienia na przełomie stycznia i lutego bieżącego roku, kiedy to, po trzytygodniowej euforii i 8% wzroście indeksu S&P500, wystąpił mini krach niwelujący w dwa tygodnie całą wcześniejszą falę wzrostów. Poza samą skalą oraz dynamiką spadków, październikowe zejście lawiny ze szczytów Wall Street przypominało wzorzec z początku roku, jeszcze ze względu na przypisywaną przez większość inwestorów przyczynę zaistniałej sytuacji. W obu przypadkach głównym winowajcą miała być wyraźnie rosnąca rentowność 10 letnich obligacji skarbowych USA. Moim zdaniem to nie spadające ceny obligacji wywołały oba mini krachy, ponieważ rentowności rosły już od pewnego czasu, co nie przeszkadzało indeksom w pokonywaniu kolejnych szczytów. Tezie tej zaprzeczyło zresztą zachowanie samych obligacji, których rentowności najpierw spadały, wraz z rozprzestrzeniającą się wśród inwestorów giełdowych paniką, a potem rosły podczas rozpoczętego pod koniec października odreagowania. W dniu amerykańskich wyborów do Kongresu dochodowość 10 letnich papierów skarbowych rządu USA ponownie przekroczyła 3.2%, nie wywołując żadnej nerwowości na giełdach (wykres 2). Wykres 2: Rentowności obligacji spadały wraz z paniczną wyprzedażą akcji i rosły wraz z odreagowaniem , indeks S&P500 (skala lewa) rentowność 10 letniej obligacji USA (skala prawa) 3, , , , gru lut kwi cze sie paź 2,2 Wśród innych powodów październikowych spadków można doszukać się, zarówno obaw związanych z postępującą eskalacją wojen handlowych, pogarszającą się sytuację na rynku

6 nieruchomości w USA oraz ostatnie, nieco rozczarowujące wyniki niektórych liderów hossy, czyli spółek Amazon, Alphabet (Google) czy Apple. Uważam jednak, że są to jedynie próby szukania nieco na siłę usprawiedliwienia spadków. Zarówno wojny handlowe, jak i słabość rynku nieruchomości są tematami, które były roztrząsane przez ostatnie pół roku i trudno przypuszczać, żeby z tak dużym opóźnieniem wpłynęły na nastroje większości uczestników rynku (wykresy 3 4). Wykres 3: Wojny handlowe już spowszedniały. źródło: BoAML

7 Wykres 4: Wojny handlowe już spowszedniały, inne ryzyka zaczynają nabierać większego znaczenia. źródło: BoAML Szczyt aktywności (np. sprzedaży nowych domów) na rynku nieruchomości w USA miał miejsce w topadzie ubiegłego roku, a jedyną przyczyną tegorocznego pogorszenia koniunktury był moim zdaniem wzrost w ciągu ostatniego roku kosztu długoterminowych kredytów hipotecznych z 4,2% do 5,2%. Co prawda słabość rynku nieruchomości (deweloperzy na Wall Street to jedna z najgorszych branż w tym roku) może być sygnałem ostrzegającym przed zmianą trendu na szerokim rynku akcji (tak jak w latach ), to jednak okresy spowolnienia w sprzedaży nowych domów niewynikające z pęknięcia bańki spekulacyjnej zdarzały się w naturalny sposób podczas cyklu wzrostu rynkowych stóp procentowych, czy to w 94, 99, czy w latach (wykres 5).

8 Wykres 5: Słabość rynku nieruchomości w USA to wina rosnących kosztów kredytów hipotecznych liczba sprzedanych nowych domów w USA (w tys. rocznie, skala lewa) stopa oprocentowania 30 letnich kredytów hipotecznych w USA (skala prawa) Natomiast czynnikiem, który łączy oba tegoroczne tąpnięcia w nieco bardziej przekonujący sposób jest skala jednomyślności, jaka zapanowała wśród inwestorów najpierw podczas styczniowej euforii, gdy akcje (bardziej rynki wschodzące i Europa niż Stany) stały się najbardziej pożądanym elementem portfeli inwestycyjnych, a później podczas wrześniowego bicia rekordów przez indeksy na Wall Street, gdy amerykańskie spółki zostały uznane za jedyny na świecie perspektywiczny składnik aktywów. Patrząc z perspektywy czasu na lutowy spadek, który okazał się jedynie krótkim, choć bolesnym przystankiem w drodze na nowe szczyty amerykańskiej hossy, trudno jest znaleźć bardziej znaczące powody jego zaistnienia, niż kara za nagły wybuch euforycznych nastrojów wśród inwestorów. Pojawiły się również analizy składające napędzanie schodzącej ze szczytów rynkowej lawiny na karb zachowania portfeli zarządzanych z użyciem algorytmów i stosujących strategie ograniczania zmienności. Ponieważ z podobnym mechanizmem mieliśmy do czynienia w lutym, zaczynam mieć coraz większe wątpliwości, czy aby na pewno komputery, które miały wyeliminować zgubne skutki ludzkich emocji na parkiecie, nie ulegają większym, często irracjonalnym, emocjom niż giełdowi gracze. Co więcej, wygląda na to, że zmienność nastrojów komputerów jest większa niż ludzka, czego przejawem byłoby błyskawiczne przejście z panicznej wyprzedaży do euforycznych zakupów. Być może z takim właśnie efektem mieliśmy do czynienia w trakcie powyborczej sesji w USA, gdy w gruncie rzeczy zgodny z oczekiwaniami wynik głosowania wywołał zwolnienie blokady i szaleństwo giełdowych zakupów. Trwające od końca października odreagowanie na amerykańskim rynku akcji, które nabrało tempa właśnie podczas środowej sesji, przyszło w najlepszym momencie do tego, by podjąć

9 próbę zanegowania negatywnej wymowy wcześniejszych spadków. Trzeba mieć na uwadze fakt, że w trakcie panicznej wyprzedaży wszystkie indeksy spadły poniżej swoich długoterminowych średnich, a S&P500 znalazł się pod koniec ubiegłego miesiąca na linii trendu wzrostowego, pociągniętej od dołka z 2009 roku (wykres 6). Wystarczył jednak tydzień, żeby wskaźnik ten wrócił ponad 200 sesyjną średnią, a groźba przełamania trendu oddaliła się. W takich warunkach scenariusz zakładający ustanowienie jeszcze w tym roku nowych rekordów na Wall Street, który jeszcze tydzień temu wydawał się mało prawdopodobny, zyskał silne wsparcie. Analogicznych przykładów rynkowego ozdrowienia nie trzeba zresztą długo szukać. Z podobnym przypadkiem mieliśmy do czynienia po październikowym (8 procetowym) spadku na rynkach w 2014 roku. Wtedy, w ciągu zaledwie trzech tygodni od przebicia się przez 200 sesyjną średnią i przetestowania linii trendu wzrostowego zakotwiczonego w dołku z 2009 roku, indeks S&P500 zdołał ponownie zaatakować szczyt (wykres 7). Wykres 6: S&P 500 po raz pierwszy od kilku lat znalazł się na granicy trendu wzrostowego, przełamując swoje długoterminowe średnie. 8 7,8 indeks S&P sesyjna średnia indeksu S&P500 7,6 7,4 7,2 7 6,8 6,6 6,

10 Wykres 7: Cudowne ozdrowienia się zdarzają. Ostatnio rynek w USA zdołał szybko powrócić na szczyty po gwałtownym tąpnięciu pod koniec 2014 roku indeks S&P500 przebieg notowań indkesu S&P500 w latach paź 16 sty kwi lip paź sty kwi lip paź sty kwi lip paź Łatwo sobie wyobrazić, że obecnie, po zniknięciu ryzyka związanego z wyborami w USA, dodatkowym paliwem dla tak silnego odreagowania mogłaby stać się zapowiedź rychłego rozejmu w amerykańsko chińskiej wojnie handlowej. Nieśmiałe sygnały w tej sprawie ze strony administracji Donalda Trumpa zaczęły już zresztą docierać podczas ostatniej sesji ubiegłego miesiąca. Tak pozytywny scenariusz rynkowy byłby sporym zaskoczeniem dla większości inwestorów, którzy w ciągu ostatnich tygodni wyraźnie stracili zapał do inwestowania w amerykańskie akcje. Wskaźniki sentymentu spadły do poziomu notowanego podczas rynkowych dołków z pierwszego kwartału (wykresy 8 11).

11 Wykres 8: Zejście październikowej lawiny wyraźnie popsuło nastroje wśród inwestorów. 3 wskaźnik sentymentu rynkowego w USA (złożony z czterech skałdowych Bulls/Bears instytucjonalni, Indywidualni, VIX, Put/Call ratio) Indeks S&P 500 (skala prawa) maj 09 wrz 09 sty 10 maj 10 wrz 10 sty 11 maj 11 wrz 11 sty 12 maj 12 wrz 12 sty 13 maj 13 wrz 13 sty 14 maj 14 wrz 14 sty 15 maj 15 wrz 15 sty 16 maj 16 wrz 16 sty maj wrz sty maj wrz Wykres 9: W październiku inwestorzy zmniejszali nieco pozycję w USA i technologiach. źródło: BoAML

12 Wykres 10: Tym razem już nie akcje z Wall Street królują w portfelach, lecz gotówka. źródło: BoAML Wykres 11: Zmniejszenie alokacji w amerykańskie akcje. źródło: BoAML Z drugiej strony, biorąc pod uwagę stan amerykańskiej gospodarki i fundamenty tamtejszych spółek, nowe rekordy hossy jeszcze w tym roku nie byłyby niczym dziwnym. Wciąż nie ma

13 zbyt wielu przesłanek sugerujących rozpoczęcie w USA silnego spowolnienia gospodarczego już w najbliższych dwóch kwartałach. Poza wspomnianą wcześniej słabością na rynku nieruchomości (pierwsza ofiara podwyżek stóp), reszta gospodarki trzyma się mocno. Rynek pracy jest najsilniejszy od dekad, sektor przemysłu i usług zadziwia dynamiką wzrostu, podobnie jak poziom zaufania wśród przedsiębiorców i konsumentów. Roczna dynamika PKB w minionym kwartale była najwyższa od trzech lat i był to już 9 kwartał nieprzerwanego ciągu wzrostu dynamiki procesów ekonomicznych w USA (wykres 12). Ponieważ jest to powojenny rekord długości trwania fazy przyspieszenia gospodarczego trudno oczekiwać kolejnych równie dobrych kwartałów, ale od potencjalnego spowolnienia wzrostu do recesji droga daleka. Wykres 12: Rekordowo długa faza przyspieszenia wzrostu gospodarczego w USA. 5,00% 4,00% Dekompozycja wzrostu PKB w USA 5,00% 4,00% 3,00% 3,00% 2,00% 2,00% 1,00% 1,00% 0,00% 0,00% 1,00% 2,00% 3,00% 4,00% 5,00% 6,00% 7,00% Export Netto Zapasy Inwestycje Wydatki rządowe Konsumpcja indywidualna roczna dynamika PKB w USA 1,00% 2,00% 3,00% 4,00% 5,00% 6,00% 7,00% Również wyniki spółek w USA już kolejny kwartał z rzędu w większości pozytywnie zaskakują inwestorów. Wzrost zysków spółek z indeksu S&P500 przekracza 20% (z czego około 10% przypada na obniżenie podatków), podczas gdy przychody są o 8 10% wyższe niż w ubiegłym roku. Choć Amazon, Google, czy Apple nieco rozczarowały tempem przyrostu przychodów (ale już nie zysków i marż) oraz konserwatywną prognozą na 4 kwartał tego roku, to nadal te trzy największe spółki świata generują przychody od 20% do 30% wyższe, niż w ubiegłym roku (wykresy 13 15).

14 Wykres 13: Wyniki spółek w USA wciąż jeszcze wspierają trend wzrostowy Wartość indeksu S&P500 (skala lewa) Wielkość raportowanego EPS (zysk na akcję) z ostatnich 12 miesięcy dla indeksu S&P500 (skala prawa) lut 06 lut 07 lut 08 lut 09 lut 10 lut 11 lut 12 lut 13 lut 14 lut 15 lut 16 lut lut 40 Wykres 14: Trudno będzie jednak utrzymać tak wysoką dynamikę wzrostu i zysków i przychodów. 20% 15% 10% 5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% roczna zmiana kwartalnej sprzedaży na akcję dla indeksu S&P500 (skala lewa) roczna zmiana kwartalnego operacyjnego zysku na akcję dla indeksu S&P500 (skala prawa) mar lip 02 mar lip 04 mar lip 06 mar lip 08 mar lip 10 mar lip 12 mar lip 14 mar lip 16 mar lip 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% 10,0% 20,0% 30,0% 40,0% 50,0%

15 Wykres15: Wszystkie sektory uczestniczą we wzroście gospodarczym w USA, zwiększając zyski rzeczywisty EPS dla sektorów w S&P500 za 2016 rok rzeczywisty EPS dla sektorów w S&P500 za 20 rok prognoza EPS dla sektorów w S&P500 na 20 rok z Październikowa przecena na Wall Street spowodowała też, że wiele indeksów (poza Nasdaq) znalazło się przez chwilę poniżej poziomów z końca ubiegłego roku, co kłóciło się z praktycznie pewnym wzrostem zysków w amerykańskich spółkach, sięgającym w 20 roku 25%. Tak oryginalne połączenie, jak roczny wzrost zysków w spółkach i spadek cen ich akcji, zdarzyło się jedynie trzykrotnie w czasie trwania trendu wzrostowego w ostatnich trzech dekadach: w 94 roku (niespodziewane podwyżki stóp procentowych), w 2011 roku (sierpniowy krach) i w 2000 roku (koniec hossy lat 90 tych) (wykres 16).

16 Wykres 16: Spadek indeksów akcji w ciągu roku, przy wzroście zysków, to rzadkie zjawisko. 60% 50% 40% roczna zmiana zysków na akcje dla spółek z indeksu S&P500 roczna zmiana wartości indeksu S&P500 30% 20% 10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty sty Biorąc pod uwagę powyższe argumenty można traktować październikową przecenę jako powtórkę z mini krachu, jakiego doświadczyliśmy na przełomie stycznia i lutego, który (pomimo powszechnych obaw) nie okazał się końcem trendu wzrostowego na Wall Street (wykres ). Dopóki jednak nowojorskie indeksy nie pokonają niedawnych szczytów, trzeba brać pod uwagę alternatywny scenariusz, w którym październikowe tąpnięcie okaże się ostatecznie pierwszą falą bessy, tak jak to miało miejsce w przypadku spadków z września/października 2000 roku, czy października/topada 2007 roku (wykresy ).

17 Wykres : Czy październikowe tąpnięcie rynków będzie powtórką z lutowego mini krachu? notowania indeksu S&P porównanie lutowego mini krachu z październikowym tąpnięciem indeksu S&P500 mar kwi kwi maj maj cze cze lip lip lip sie sie wrz wrz paź paź gru gru gru sty sty lut lut mar mar Wykres : Istnieje jednak możliwość, że październikowa lawina na giełdach to pierwsza fala bessy (jak w latach ) indeks S&P500 przebieg notowań indkesu S&P500 wg. scenarisza bessy z lat paź gru lut kwi cze sie paź gru 16 lut kwi cze sie paź gru lut kwi cze sie paź gru lut kwi cze sie paź gru

18 Wykres : Istnieje jednak możliwość, że październikowa lawina na giełdach to pierwsza fala bessy (lub jak w latach ) indeks S&P500 przebieg notowań indkesu S&P500 wg. scenarisza bessy z lat paź 15 gru 15 lut 16 kwi 16 cze 16 sie 16 paź 16 gru 16 lut kwi cze sie paź gru lut kwi cze sie paź gru lut kwi cze sie paź gru Podobnie jak ostatnio, również wtedy wcześniejsi liderzy hossy pokazywali słabość względem rosnących indeksów spółek sprzedającym konsumentom dobra podstawowe (staples) oraz należących do sektora użyteczności publicznej (utilities) (wykresy 20 24). Wtedy też mówiło się jedynie o rotacji sektorowej w ramach trwającej wciąż hossy. Moim zdaniem to jednak tylko dobrze brzmiące hasło. Rotacja jest iluzoryczna. Walmart nie będzie rósł dwa razy silniej niż Amazon przez kolejny rok czy dwa trendu wzrostowego. Hossa to nie sztafeta, w której pałeczka podawana jest z sektora do sektora. Każda hossa ma swojego lidera. Król jest jeden (choć często są to 2/3 branże) i jego detronizacja kończy cały cykl. Jeśli spółki technologiczne (szeroko rozumiane) rzeczywiście utraciły już swą moc, to trzeba przygotować się na nadejście trudniejszych czasów dla całego rynku, a w czasie bessy spółki defensywne w naturalny sposób będą silniejsze niż technologiczne, czy wzrostowe (wykres 25). Jednak jeśli trend wzrostowy jeszcze się nie skończył to Amazon, czy Google nie pozwolą, byle pretendentowi strącić się z tronu hossy.

19 Wykres 20: W trakcie lutowego krachu panika objęła wszystkie sektory indeksu S&P % Udział sektorowy w S&P500 i stopa zwrotu (26/1 8/2/) 20,5% 20% 15% 15,1% 13,6% udział sektora w indeksie S&P500 stopa zwrotu indeksów sektorowych 10% 5% 10,0% 10,0% 9,4% 7,3% 5,7% 3,1% 2,8% 2,6% 0% 5% 10% 7,0% 8,7% 10,4% 10,2% 7,8% 15% 10,6% 11,7% 10,2% 8,2% 8,2% 9,5% 8,9% 14,0% 20% Wykres 21: W październiku były 3 sektory, które pokazując siłę, zdeklasowały resztę rynku. 25% Udział sektorowy w S&P500 i stopa zwrotu 20% 15% 10% 5% 0% 5% 20,5% 15,1% 13,6% (03/10 29/10/) udział sektora w indeksie S&P500 stopa zwrotu indeksu sektorowego 10,0% 10,0% 9,4% 7,3% 5,7% 3,1% 3,1% 2,8% 2,6% 1,5% 0,1% 10% 15% 20% 11,9% 8,2% 8,8% 10,4% 12,0% 14,6% 15,9% 13,3% 9,7% 12,7%

20 Wykres 22: W październiku przegrali dotychczasowi ulubieńcy inwestorów, wygrały niechciane branże. źródło: BoAML Wykres 23: Wiara inwestorów w spółki FANGs jest już coraz mniejsza. źródło: BoAML

21 Wykres 24: Inwestorzy zaczęli powoli zmniejszać przeważenie w sektorze technologicznym. źródło: BoAML Wykres 25: Siła defensywnych sektorów podczas spadku szerokiego rynku to prędzej sygnał do zmiany głównego trendu, niż oznaka rotacji liderów hossy indeks spółek z sektora dóbr podstawowych (staples, skala lewa) indeks S&P500 (skala lewa) siła względna indeksu sektora dóbr podstawowych do indeksu S&P500 (skala prawa) lip 98 lip 00 lip 02 lip 04 lip 06 lip 08 lip 10 lip 12 lip 14 lip 16 lip 500

22 Niniejszy materiał ma wyłącznie charakter reklamowy. Opracowany został przez Investors TFI S.A. w związku z zarządzaniem funduszami inwestycyjnymi. Materiał oraz zawarte w nim prognozy stanowią wyłącznie wyraz poglądów jego autora i oparte zostały na stanie wiedzy aktualnym na dzień jego sporządzenia. Przy sporządzeniu materiału i zawartych w nim prognoz oparto się na informacjach pozyskanych z powszechnie dostępnych i uznanych za wiarygodne źródeł, dokładając należytej staranności, aby informacje zamieszczone w niniejszym materiale były rzetelne, niemniej jednak nie można zagwarantować ich poprawności, kompletności i aktualności. Investors TFI S.A. zastrzega sobie możliwość zmiany przedstawionych opinii, w tym w przypadku zmiany sytuacji rynkowej, bez konieczności powiadamiania o niej adresatów niniejszego materiału. Investors TFI S.A. nie gwarantuje ziszczenia się scenariuszy lub prognoz zamieszczonych w niniejszym materiale, w szczególności przedstawione informacje (historyczne i prognozowane) nie stanowią gwarancji osiągnięcia podobnych wyników w przyszłości. Materiał niniejszy nie stanowi oferty publicznej ani publicznego oferowania w zakresie nabycia lub sprzedaży jakichkolwiek papierów wartościowych ani oferty w rozumieniu przepisów ustawy z dnia 23 kwietnia 64 r. Kodeks cywilny. Wnioski wyciągnięte na podstawie przedstawionych komentarzy i prognoz nie powinny stanowić samodzielnej podstawy jakichkolwiek decyzji inwestycyjnych. Niniejszy materiał nie zawiera pełnych informacji niezbędnych do oceny ryzyka związanego z inwestycją w papiery wartościowe oraz inne instrumenty finansowe. Decyzje inwestycyjne, co do inwestowania w fundusze inwestycyjne powinny być podejmowane wyłącznie po zapoznaniu się z Prospektem Informacyjnym/Prospektem Emisyjnym funduszu, zawierającym szczegółowe informacje w zakresie: czynników ryzyka, zasad sprzedaży jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych funduszy, tabelę opłat manipulacyjnych oraz informacje podatkowe. W/w Prospekty Informacyjne/Prospekty Emisyjne dostępne są w punktach dystrybucji funduszy, w siedzibie Investors TFI S.A. oraz na stronie Dotychczasowe wyniki funduszy inwestycyjnych nie stanowią gwarancji osiągnięcia podobnych wyników w przyszłości. Investors TFI S.A. ani zarządzane przez nie fundusze nie gwarantują osiągnięcia założonych celów inwestycyjnych funduszy. Przy nabyciu jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych funduszy pobierana jest opłata manipulacyjna na zasadach i w wysokości określonej w Prospekcie Informacyjnym/Prospekcie Emisyjnym funduszu. Prezentowane stopy zwrotu z inwestycji nie uwzględniają opłat manipulacyjnych pobieranych przy nabyciu jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych lub konwersji jednostek uczestnictwa. Wartość certyfikatów/jednostek uczestnictwa może cechować się dużą zmiennością, w związku z czym uczestnik funduszu powinien liczyć się z możliwością utraty części wpłaconego kapitału. Zyski osiągnięte z inwestycji w jednostki uczestnictwa/certyfikaty inwestycyjne funduszy obciążone są podatkiem od dochodów kapitałowych, na podstawie Ustawy z dnia 26 lipca 91 r. o podatku dochodowym od osób fizycznych (t.j.: Dz.U. z z późn. zm.). Investors Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. Zebra Tower ul. Mokotowska Warszawa tel infolinia: investors.pl office@investors.pl