Złoto Raport rynkowy. Michał Słysz Analityk Investors TFI

Transkrypt

1 Złoto Raport rynkowy Michał Słysz Analityk Investors TFI Kwiecień 2018

2 Nowoczesna idea (myśl) nie lubi złota ponieważ odkrywa ono nieprzyjemne prawdy. Joseph Schumpeter

3 Główne wnioski Jednym z najważniejszych czynników wpływających na zachowanie ceny złota są oczekiwania inflacyjne. Póki co pozostają one mocno stłumione. Wzrostowi rentowności 10-letnich obligacji o 140 punktów bazowych, licząc od dołka w pierwszej połowie 2016 r., towarzyszył o połowę niższy wzrost oczekiwanej w tym okresie inflacji. Stany Zjednoczone od pewnego już czasu borykają się z rosnącym zadłużeniem. Jest ono już ponad dwukrotnie wyższe niż dekadę temu i będzie znacząco rosło w kolejnych latach wskutek planowanego mocnego poluzowania polityki budżetowej. Wiele wskazuje na to, że w kolejnych miesiącach można oczekiwać coraz wyraźniejszej obecności problemów budżetowych USA zarówno w analizach inwestycyjnych, jak i w komentarzach i sentymencie rynkowym, co będzie sprzyjało powrotowi złota i srebra do portfeli inwestorów. Choć generalnie korelacja ceny kruszcu z zachowaniem rynków akcji jest bardzo słaba, to obecnie póki trwa tak dobra koniunktura na giełdach, póty uwaga inwestorów odciągnięta będzie od złota. Porównując jednak zachowanie ceny kruszcu ze zmianami indeksu S&P500 widać, że po kilku latach dużej siły rynek akcji zaczyna wykazywać pierwsze oznaki relatywnej słabości względem kruszcu. Z punktu widzenia analizy technicznej silnym poziomem oporu jest przedział USD/oz. Można oczekiwać, że jego pokonanie ponownie przyciągnie na rynek inwestorów średnioterminowych. Z drugiej strony pierwszy poziom wsparcia znajduje się w okolicach USD/oz. Kolejnym znaczącym wsparciem jest 200-dniowa średnia krocząca, która obecnie wynosi 1291 USD/oz. Zniżka ceny kruszcu poniżej 1300 USD/oz daje potencjał dalszego spadku do USD/oz. Bardzo istotna z punktu widzenia dynamiki ruchu złota po opuszczeniu obecnego trendu horyzontalnego jest ekstremalnie niska zmienność notowań kruszcu. Trwa ona już jakiś czas i oczywiście nie jest powiedziane, że do mocnego ruchu dojdzie w najbliższym czasie. Jednak zarówno bardzo długi, bo trwający od 5 lat trend boczny, jak i powrót zmienności na rynki akcji sugerują, że również na rynku złota spokój może wkrótce się skończyć. str. 2

4 Rosnące zadłużenie USA może zwiększyć oczekiwania inflacyjne. Od wieków jedną z najważniejszych funkcji złota jest przechowywanie wartości. Nic więc dziwnego, że oczekiwania co do kształtowania się inflacji mają bardzo duży wpływ na zachowanie kursu kruszcu. Póki co oczekiwania inflacyjne pozostają mocno stłumione. Jak widać na wykresie 1., wzrostowi rentowności 10-letnich obligacji o 140 punktów bazowych, licząc od dołka w I połowie 2016 r., towarzyszył o połowę niższy wzrost oczekiwanej w tym okresie inflacji. Ta rozbieżność nie jest korzystna dla notowań złota, o czym pisaliśmy w poprzednim raporcie. Czynniki odpowiadające za drugą połową wzrostu rentowności obligacji mogą mieć natomiast kluczowe znaczenie dla rozwoju sytuacji na rynku kruszcu dłuższym terminie. Wykres 1. Rentowność amerykańskich obligacji 10-letnich rośnie szybciej niż oczekiwania inflacyjne. 4,5 3 1,5 0 Źródło: Bloomberg Rentowność amerykańskich obligacji 10-letnich Oczekiwania inflacyjne Najbardziej prawdopodobną przyczyną wzrostu rentowności długoterminowych obligacji jest perspektywa znacząco zwiększonego zadłużenia USA w nadchodzących latach. Zbliża się ono obecnie do 21 bilionów dolarów. Jest już ponad dwukrotnie wyższe niż dekadę temu i będzie znacząco rosło w kolejnych latach wskutek planowanego mocnego poluzowania polityki budżetowej. Jeszcze przed uchwaleniem zaproponowanych przez Donalda Trumpa zmian podatkowych amerykańskie Biuro Zarządzania i Budżetu prognozowało wzrost długu federalnego o średnio 1,1 biliona dolarów USD rocznie w ciągu najbliższych 5 lat. Według szacunków ostatnia reforma podatkowa rozedmie deficyt o dodatkowe 1,5 biliona USD w ciągu następnej dekady. Tak gwałtowny wzrost potrzeb finansowych największego dłużnika świata, i to w warunkach założonej kontynuacji wzrostu gospodarki, rodzi oczywiście pytanie o źródła popytu na amerykańskie papiery dłużne. Udział zagranicznych inwestorów w publicznie posiadanych instrumentach dłużnych wyemitowanych przez rząd USA wynosi obecnie 43%. Warto jednak zwrócić uwagę, że w ciągu ostatniego roku kupili oni jedynie 5% nowych emisji. Od 2015 r. ich partycypacja w finansowaniu potrzeb budżetu federalnego wynosi niecałe 10%, a Chiny i Japonia (główni wierzyciele USA) zmniejszyły swoje zaangażowanie netto. Analizowany wzrost rentowności amerykańskich obligacji skarbowych można zatem wyjaśnić z jednej strony dostrzeganym przez rynek wstrzymaniem popytu ze strony największych wierzycieli USA, z drugiej prognozowanymi problemami z kolejnymi emisjami w miarę dalszego pogłębiania się deficytu budżetowego. Gdzieś w oddali, w perspektywie kilku lat, wyłania się z tego obrazu nieuchronność narastającego problemu zadłużenia. Wskutek wzrostu rentowności obligacji gwałtownie wzrośnie koszt obsługi długu publicznego, stopnieją wpływy podatkowe z zadłużonej gospodarki, prowadząc do wzrostu deficytu budżetu. Na zasadzie sprzężenia zwrotnego zmniejszy to popyt na obligacje i jeszcze bardziej zwiększy koszt obsługi długu. Warto przy tym zauważyć, że w już lutym 2018 r. odnotowano spadek wpływów podatkowych o blisko 10% w ujęciu rok do roku i wzrost odsetek od długu o 8%. Wobec rosnącego stale zadłużenia budżetu, jest prawdopodobne, że kolejne miesiące nasilą obciążenie amerykańskich finansów publicznych kosztami jego obsługi. Umiarkowany wzrost oczekiwań inflacyjnych bierze się natomiast stąd, że o ile rynki zaczynają dostrzegać zagrożenie związane z wysokim zadłużeniem USA i odzwierciedlać je w rentownościach obligacji, o tyle zdają się nie mieć pełnego przekonania jaki będzie wpływ wyższego zadłużenia na przyszły poziom cen w gospodarce. Kłopoty finansów publicznych w USA,będące skutkiem zadłużenia, są jednak scenariuszem pozytywnym dla str. 3

5 złota i dlatego właśnie w ciągu ostatnich 2 lat cena złota rosła, mimo wzrostu oczekiwanej realnej rentowności amerykańskich obligacji. Wiele wskazuje na to, że w kolejnych kwartałach można oczekiwać coraz wyraźniejszej obecności problemów budżetowych USA zarówno w analizach inwestycyjnych, jak i w komentarzach i sentymencie rynkowym, co będzie sprzyjało powrotowi złota i srebra do portfeli inwestorów. Złoto w cieniu akcji Niemal dekada eksperymentu monetarnego, jakim jest masowe skupowanie aktywów finansowych przez wszystkie główne banki centralne, doprowadziła do zwyżki cen większości najważniejszych klas aktywów (w szczególności akcji, obligacji i nieruchomości). Zwyżka ta, a w szczególności hossa na amerykańskim rynku akcji, naszym zdaniem jest jednym z głównych czynników powstrzymujących rynek złota przed powrotem na ścieżkę wzrostu. Choć generalnie korelacja ceny kruszcu z zachowaniem rynków akcji jest bardzo słaba, to obecnie uważamy, że póki trwa tak dobra koniunktura na giełdach, póty złoto pozostanie w cieniu akcji. Wykres 2. Hossa na amerykańskim rynku akcji trwa już 9 lat. 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% Źródło: Bloomberg, obliczenia własne S&P 500 Rynek byka od 2009 r. wspierają niskie stopy procentowe, które od początku obecnego cyklu podwyżek FED podniósł o zaledwie 1,5 punktu procentowego. Podwyżki te miały dotąd niewielki wpływ na rynki akcji, wzbudzając jedynie zaniepokojenie posiadaczy długoterminowych obligacji (co widać na wykresie 1.). Wykres 3. Program QE wspiera hossę na Wall Street. Nasdaq Composite Aktywa FED (lewa skala) S&P 500 (prawa skala) Źródło: Bloomberg, St Louis FED str. 4

6 Ostatnie kilkanaście miesięcy pokazuje, że mocno ekspansywna polityka monetarna przestaje wystarczać do podtrzymywania wysokich cen aktywów. Przecena obligacji z ostatnich dwóch lat może zapowiadać koniec prawie 40-letniej hossy w tym segmencie. Również na najbardziej rozgrzanych rynkach nieruchomości obserwuje się w ostatnich miesiącach znaczący spadek aktywności. Jeśli porównamy cenę złota z indeksem S&P 500 zauważymy, że po kilku latach dużej siły również rynek akcji zaczyna wykazywać pierwsze oznaki relatywnej słabości względem kruszcu. Wykres 4. Indeks S&P 500 vs. kurs złota w USD S&P 500 Złoto (USD) Źródło: Bloomberg Analiza wydarzeń bieżących Popyt prywatny na złoto fizyczne Popyt na sztabki i monety inwestycyjne spadł w 2017r o 1,9% w stosunku do 2016 r., lecz wciąż utrzymywał się wysokim poziomie ponad 1000 ton, co, zważywszy oszałamiającą hossę na rynku kryptowalut i wzrosty na rynku akcji, można uznać za dobry wynik. Warto też zauważyć, że jest on ponad dwukrotnie wyższy niż przed kryzysem z 2008 r. Największym rynkiem monet i sztabek inwestycyjnych pozostają Chiny, które odpowiadały w 2017 r. za 30% popytu. Mimo intensywnych działań rządu wymierzonych w nierejestrowany obrót złotem, dwuprocentowy wzrost popytu inwestycyjnego odnotowano w Indiach, które odpowiadają za 16% prywatnych zakupów złota. Spadek o prawie 60% (do najniższego poziomu od 2007 r.) zanotowano natomiast w USA. Zakupy złota w tym kraju stanowiły w 2017 r. jedynie 4% światowego popytu. To bardzo mocny sygnał, że o statusie złotego kruszcu w coraz większym stopniu decydują kraje azjatyckie. Fundusze ETF Fundusze typu ETF odnotowały w 2017r. spadek wpływów netto o 63% do 203 ton, z czego europejskie fundusze zagarnęły 73%. Tu również, tak jak w przypadku popytu na sztabki i monety, wyraźnie widać spadek zainteresowania złotem wśród inwestorów amerykańskich. Notowane tam ETF-y powiększyły swoje zapasy jedynie o 63 tony. Za pośrednictwem ETF-ów realizowany jest głównie popyt na złoto inwestorów o nastawieniu krótkoterminowym i spekulacyjnym. Podlega on dużym wahaniom, i to od niego w dużej mierze zależy zmiana kierunku trendu w sytuacji wyrównania sił między niedźwiedziami i bykami, z którą mamy do czynienia od 2013 r. str. 5

7 Wykres 5. Roczne zmiany zapasów złota w ETF-ach (tony) Ameryka Północna Europa Azja Pozostali Źródło: World Gold Council Banki Centralne W 2017r. banki centralne kontynuowały, trwające od ponad dekady, intensywne zakupy. Wyniosły one 371 ton, były tylko o 5% niższe niż w 2016 r. i zaabsorbowały 8,5% globalnej podaży kruszcu. Wśród nabywców na pierwszy plan wybija się Rosja. W ubiegłym roku, kupując trzeci rok z rzędu ponad 200 ton złota, konsekwentnie kontynuowała ona politykę zwiększania udziału kruszcu w rezerwach banku centralnego (obecnie wynosi on już 18%, podczas, gdy w 2010 r. było to niespełna 7,5%). Analiza techniczna Średnioterminowo złoto pozostaje w trendzie bocznym w zakresie USD/oz, ze wstępnie tworzącym się w ramach tej formacji dwuletnim trendem wzrostowym. Silnym oporem pozostaje obszar USD/oz. Można oczekiwać, że jego pokonanie przyciągnie z powrotem na rynek inwestorów średnioterminowych. Z drugiej strony pierwszy poziom wsparcia znajduje się w okolicach USD/oz. Kolejnym znaczącym wsparciem jest 200-dniowa średnia krocząca, która obecnie wynosi 1291 USD/oz. Ewentualna zniżka ceny kruszcu poniżej 1300 USD/oz dawałaby potencjał dalszego spadku do USD/oz. Wykres 6. Średnioterminowo złoto pozostaje w trendzie bocznym, z tworzącym się trendem wzrostowym Kurs złota (USD) 200 sesyjna średnia krocząca Źródło: Bloomberg str. 6

8 Bardzo istotna z punktu widzenia dynamiki ruchu złota po opuszczeniu obecnego trendu horyzontalnego jest ekstremalnie niska zmienność notowań kruszcu. Uniwersalna zasadą rządzącą zmianami sentymentów rynkowych (a w konsekwencji cen) jest reguła, że niska zmienność rodzi dużą zmienność, lub bardziej obrazowo - im dłużej trwa cisza tym gwałtowniejsza burza, która po niej przychodzi. Niska zmienność cen złota trwa już jakiś czas i oczywiście nie jest powiedziane, że do mocnego ruchu dojdzie w najbliższym czasie. Jednak zarówno bardzo długi, bo trwający od 5 lat trend boczny, jak i powrót zmienności na rynki akcji sugerują, że również na rynku złota spokój może wkrótce się skończyć. Wykres 7. Mimo wzrostu kursu złota zmienność na rynku kruszcu maleje Złoto USD (lewa skala) Gold VIX (prawa skala) Źródło: Bloomberg str. 7

9 Investors TFI S.A. tworzy i zarządza funduszami inwestycyjnymi. Niektóre z funduszy inwestycyjnych zarządzanych przez Investors TFI S.A. lokują swoje aktywa m.in. w instrumenty pochodne oparte o metale szlachetne, jak również w akcje lub udziały spółek z branży poszukiwania, rozwoju i eksploatacji złóż metali szlachetnych ( Fundusze ). Przedstawiony komentarz rynkowy opracowany został w związku z zarządzaniem Funduszami. Przedstawiony komentarz rynkowy oraz zawarte w nim prognozy stanowią wyłącznie wyraz poglądów Investors TFI S.A., przy czym Investors TFI S.A. zastrzega sobie możliwość zmiany przedstawionych opinii, w tym w przypadku zmiany sytuacji rynkowej, bez konieczności powiadamiania o niej adresatów niniejszego komentarza. Dane przedstawione w niniejszym komentarzu (historyczne i prognozowane) nie stanowią gwarancji osiągnięcia podobnych wyników w przyszłości. Investors TFI S.A. nie gwarantuje ziszczenia się scenariuszy lub prognoz przedstawionych w niniejszym komentarzu. Przedstawiony komentarz oraz zawarte w jego treści prognozy oparte zostały na informacjach pozyskanych z powszechnie dostępnych i uznanych za wiarygodne źródeł. Wnioski wyciągnięte na podstawie przedstawionych komentarzy i prognoz nie powinny stanowić samodzielnej podstawy jakichkolwiek decyzji inwestycyjnych. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny i nie zawiera pełnych informacji niezbędnych do oceny ryzyka związanego z inwestycją w metale szlachetne lub instrumenty powiązane z metalami szlachetnymi oraz nie stanowi przekazu reklamowego dotyczącego metali szlachetnych lub instrumentów powiązanych z metalami szlachetnymi. Przedstawiony komentarz nie stanowi informacji reklamowej dotyczącej któregokolwiek z Funduszy. W szczególności informacje zawarte w niniejszym komentarzu nie powinny stanowić podstawy dla jakichkolwiek decyzji inwestycyjnych dotyczących inwestowania w Fundusze. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny i nie zawiera informacji niezbędnych do oceny ryzyka związanego z inwestycją w Fundusze. Decyzje inwestycyjne co do inwestowania w Fundusze powinny być podejmowane w oparciu o informacje obejmujące w szczególności opis czynników ryzyka, zasady sprzedaży jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych Funduszy, tabelę opłat manipulacyjnych oraz szczegółowe informacje podatkowe zawarte w Prospekcie Informacyjnym/Prospekcie Emisyjnym Funduszy, dostępnych w punktach dystrybucji Funduszy, w siedzibie Towarzystwa oraz na stronie Dotychczasowe wyniki Funduszy nie stanowią gwarancji osiągnięcia podobnych wyników w przyszłości. Investors TFI S.A. ani Fundusze nie gwarantują osiągnięcia założonych celów inwestycyjnych Funduszy. Przy nabyciu jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych Funduszy pobierana jest opłata manipulacyjna na zasadach i w wysokości określonej w Prospekcie Informacyjnym/Prospekcie Emisyjnym Funduszy. Prezentowane stopy zwrotu z inwestycji nie uwzględniają opłat manipulacyjnych pobieranych przy nabyciu jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych lub konwersji jednostek uczestnictwa. Zyski osiągnięte z inwestycji w jednostki uczestnictwa/certyfikaty inwestycyjne Funduszy obciążone są podatkiem od dochodów kapitałowych. na podst. Ustawy z dnia 26 lipca 1991 r. o podatku dochodowym od osób fizycznych (t.j.: Dz.U. z z późn. zm.). Investors Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A. Zebra Tower ul. Mokotowska Warszawa tel fax investors.pl office@investors.pl