ZESZYTY TEORETYCZNE RACHUNKOWOŚCI, tom 51 (107), Warszawa 2009 Syntetyczna ocena ryzyka działalności gospodarczej przedsiębiorstwa na podstawie bilansu Janusz Narkiewicz 1. Wprowadzenie Prowadzenie każdej działalności gospodarczej jest nierozłącznie związane z ryzykiem. W sposób ogólny ryzyko można zdefiniować jako odchylenie możliwych wyników wokół oczekiwanego zwrotu lub też możliwość odchylania się przyszłych zwrotów (zysków) od zwrotów (zysków) oczekiwanych (Jerzemowska, 2004, s. 171). Najczęściej ryzyko kojarzy się z wystąpieniem niepożądanych rezultatów, które mogą prowadzić do utraty majątku oraz kapitałów i w rezultacie do bankructwa przedsiębiorstwa. Zarządzanie ryzykiem stanowi więc ważne ogniwo zintegrowanego zarządzania finansami firmy i obejmuje m.in.: określenie obszarów ryzyka, jego identyfikację, ocenę i sterowanie oraz kontrolę nad adekwatnością i efektywnością wykorzystywanych środków, łącznie z odpowiednią sprawozdawczością (Zarzecki, 2002, s. 208) W ocenie ryzyka są wykorzystywane różnorodne źródła informacji, zarówno generowane wewnątrz przedsiębiorstwa, jak też pochodzące z otoczenia. Najbardziej szczegółową bazą danych do analizy ryzyka dysponują zarządy przedsiębiorstw, wykorzystujące do tego celu informacje pochodzące z syntetycznej i analitycznej ewidencji księgowej oraz różnorodne dane pozaewidencyjne. W trudniejszej sytuacji znajdują się podmioty funkcjonujące w otoczeniu przedsiębiorstwa. Ryzyko przedsiębiorstwa, związane przede wszystkim z jego przewidywaną zdolnością płatniczą, stanowi przedmiot szczególnego zainteresowania m.in. ze strony partnerów handlowych, oceniających realną możliwość terminowego regulowania należności, oraz banków i instytucji finansowych, koncentrujących uwagę na aktualnej i przyszłej zdolności firmy do spłaty w uzgodnionych terminach kredytów i pożyczek, wraz z należnymi odsetkami. Podmioty Dr Janusz Narkiewicz, Uniwersytet Marii Curie Skłodowskiej w Lublinie, Instytut Zarządzania i Marketingu, adiunkt. 95
te oceniają sytuację finansową przedsiębiorstwa i związane z nią ryzyko przede wszystkim na podstawie okresowych sprawozdań finansowych, do sporządzania których są zobowiązane wszystkie jednostki gospodarcze prowadzące księgi rachunkowe. Zgodnie z ustawą o rachunkowości sprawozdanie finansowe przedsiębiorstwa obejmuje bilans, rachunek zysków i strat oraz informację dodatkową. Ponadto spółki akcyjne i jednostki o dużym znaczeniu w środowisku gospodarczym, których sprawozdania podlegają badaniu i ogłaszaniu, są zobowiązane do sporządzania zestawienia zmian w kapitale własnym i rachunku przepływów pieniężnych. Elementem dodatkowym do sprawozdania finansowego niektórych podmiotów gospodarczych (spółek kapitałowych, przedsiębiorstw państwowych i spółdzielni) jest sprawozdanie z działalności jednostki obejmujące istotne informacje o stanie majątkowym i sytuacji finansowej przedsiębiorstwa, w tym m.in. wskazanie czynników ryzyka i opis zagrożeń dotyczących funkcjonowania przedsiębiorstwa 1. Spośród wymienionych składników sprawozdania finansowego największą wartość poznawczą w ocenie ryzyka działalności przedsiębiorstwa ma bilans, prezentujący majątek i źródła jego finansowania w określonym momencie, zwanym dniem bilansowym. Odzwierciedla on skutki finansowe wszystkich transakcji gospodarczych, występujących w przedsiębiorstwie w okresie sprawozdawczym, w tym m.in. zmianę stanu środków pieniężnych wykazywaną w rachunku przepływów pieniężnych oraz wynik finansowy netto jednostki gospodarczej, prezentowany szczegółowo w rachunku zysków i strat. Chociaż ocena na podstawie bilansu ma przede wszystkim charakter statyczny, to ujęcie porównywalnych wielkości na początek i na koniec okresu oraz możliwość porównania danych z różnych lat, pozwalają w ograniczonym zakresie ocenić sytuację finansową i ryzyko działalności przedsiębiorstwa w ujęciu dynamicznym. W literaturze przedmiotu wyróżnia się kilkadziesiąt rodzajów ryzyka związanego z działalnością przedsiębiorstwa 2. Podstawowe rodzaje ryzyka możliwe do identyfikacji z bilansu jednostki gospodarczej prezentuje rysunek 1. Do najważniejszych rodzajów ryzyka w działalności jednostek gospodarczych, które można ocenić na podstawie danych bilansowych, należą ryzyko operacyjne i finansowe. Ryzyko operacyjne jest związane ze strukturą kosztów przedsiębiorstwa, w ramach której istotny jest udział kosztów stałych w kosztach całkowitych. Udział ten wiąże się w dużym stopniu ze strukturą aktywów przedsiębiorstwa prezentowaną w bilansie firmy. Z kolei ryzyko finansowe wynika z wykorzystania przez przedsiębiorstwo kapitałów obcych i potencjalnych w sytuacji trudności w pokryciu kosztów obsługi zadłużenia. Ryzyko to jest więc identyfikowane przede wszystkim w strukturze pasywów bilansu. 1 Art. 45 Ustawy z dnia 29.09.1994 o rachunkowości. Dz.U. z 2002 r., Nr 76, poz. 694, z późn. zm. 2 Szczegółowa klasyfikacja ryzyka znajduje się m.in. w opracowaniu: (Karmańska, 2008, s. 63 80). 96
Rysunek 1. Podstawowe rodzaje ryzyka identyfikowane w bilansie przedsiębiorstwa Ryzyko operacyjne Ryzyko finansowe Ryzyko rentowności Ryzyko płynności finansowej Ryzyko bankructwa Źródło: opracowanie własne. Konsekwencją wysokiego poziomu ryzyka operacyjnego i finansowego jest szczególnie duże niebezpieczeństwo utraty przez przedsiębiorstwo rentowności, czyli zdolności do generowania zysku i w efekcie utraty płynności finansowej, tj. zdolności do spłaty bieżących zobowiązań 3. Ryzyko utraty rentowności i płynności finansowej znajduje odzwierciedlenie zarówno w aktywach, jak i pasywach bilansu (jest efektem ryzyka operacyjnego i finansowego), jednak w najwyższym stopniu można je zidentyfikować na podstawie relacji kapitałowo-majątkowych, określających m.in. strategię finansowania aktywów przedsiębiorstwa. Realizacja przez przedsiębiorstwo ryzykownych strategii wiążących się z dużym niebezpieczeństwem utraty zdolności płatniczej prowadzi bardzo często do jego niewypłacalności, a w efekcie do bankructwa. 2. Struktura aktywów i pasywów a ryzyko w działalności przedsiębiorstwa Opisane wyżej rodzaje ryzyka mogą być poddawane ocenie w ramach tzw. analizy pionowej i poziomej bilansu, obejmującej następujące podstawowe problemy analityczne: 3 W wielu opracowaniach podkreśla się, iż rentowność jest jedynie warunkiem długoterminowej wypłacalności przedsiębiorstwa, natomiast często jest spotykany brak związku między rentownością i płynnością finansową w krótkim okresie (Stępień, 2008, s. 44 45). Należy jednak podkreślić, że w wielu przedsiębiorstwach, szczególnie o krótkim cyklu rotacji aktywów obrotowych, gwałtowny spadek rentowności prowadzi bardzo szybko do utraty zdolności płatniczej. 97
analizę dynamiki i struktury aktywów, ze szczególnym zwróceniem uwagi na efektywność ich wykorzystania, elastyczność i płynność, analizę struktury kapitałów, z uwzględnieniem kosztów ich pozyskania i stopnia wymagalności, analizę powiązań kapitałowo-majątkowych, szczególnie pod względem adekwatności realizowanej strategii finansowania aktywów do poziomu ryzyka rynkowego. Każda jednostka gospodarcza prowadzi działalność na podstawie posiadanych aktywów (majątku). Odpowiedni poziom i struktura aktywów, adekwatne do rodzaju działalności prowadzonej przez przedsiębiorstwo oraz do zapotrzebowania rynkowego na jego produkty i towary, a także racjonalne wykorzystanie majątku, stanowią podstawowy warunek bezpiecznej kontynuacji działalności. Niewłaściwe relacje strukturalne w aktywach, oraz nieefektywne gospodarowanie nimi stanowią istotną przyczynę pojawiających się kryzysów w działalności przedsiębiorstw, prowadzących do stopniowego pogarszania się ich sytuacji finansowej i często do upadłości. Spadek aktywności gospodarczej zapoczątkowany kryzysem na światowych rynkach finansowych będzie w coraz większym stopniu wpływać na ograniczenie produkcji wielu przedsiębiorstw na skutek kurczących się w szybkim tempie rynków zbytu. Negatywne konsekwencje takiej sytuacji mogą być szczególnie odczuwalne w tych jednostkach gospodarczych, które w swojej działalności angażują nowoczesny majątek trwały o znacznej wartości, generujący bardzo wysokie stałe koszty amortyzacji. W tych przypadkach nawet niewielki spadek produkcji i sprzedaży może spowodować wysoki relatywny wzrost kosztów przypadających na jednostkę produkcji i znaczne pogorszenie rentowności prowadzonej działalności. Miernikiem związanego z tym ryzyka jest stopień wrażliwości zmian zysku operacyjnego na zmiany przychodów ze sprzedaży, określany za pomocą dźwigni operacyjnej (DO), co w ujęciu dynamicznym można przedstawić następująco 4 : ΔWo DO =, ΔS gdzie: ΔWo tempo zmian wyniku operacyjnego, ΔS tempo zmian przychodów ze sprzedaży. Duży wpływ na poziom ryzyka operacyjnego spowodowanego efektem działania dźwigni operacyjnej ma struktura zaangażowanego majątku, znajdująca bezpośrednie odzwierciedlenie w bilansie przedsiębiorstwa. Szczególnie istotna w ocenie tego ryzyka jest relacja między aktywami trwałymi i obrotowymi. Aktywa trwałe, przede wszystkim o charakterze rzeczowym, generują wysokie koszty stałe (głównie w postaci kosztów amortyzacji), charakteryzują się ograniczoną płynnością i dużym stopniem unieruchomienia. Im większy jest ich udział w struk- 4 Przykład liczbowy obrazujący m.in. efekt działania dźwigni operacyjnej zostanie zamieszczony w dalszej części opracowania. 98
turze majątku firmy, tym większe jest ryzyko obniżenia rentowności i utraty płynności finansowej. Ryzyko to szczególnie wzrasta w warunkach pogarszającej się obecnie koniunktury gospodarczej, potencjalnego spadku przychodów wielu przedsiębiorstw i związanego z tym niepełnego wykorzystania posiadanych zdolności produkcyjnych. Oceniając ryzyko przedsiębiorstwa związane z aktywami trwałymi należy zwrócić także uwagę na ich strukturę wewnętrzną. W wielu przedsiębiorstwach ważnym składnikiem aktywów trwałych są bowiem inwestycje długoterminowe, w tym szczególnie aktywa finansowe. Przez dłuższy czas inwestowanie w tego rodzaju aktywa nie wiązało się z dużym ryzykiem, a ponadto przynosiły one z reguły większe korzyści niż kapitały zaangażowane w podstawowej działalności operacyjnej przedsiębiorstwa. Kryzys na rynkach finansowych, który wpłynął w ostatnim czasie na dużą utratę wartości tych aktywów, uświadomił jednak duże i stale rosnące ryzyko, na jakie są narażone przedsiębiorstwa angażujące środki w tego typu inwestycje. Bilans przedsiębiorstwa prezentuje realną wartość aktywów finansowych, zaś szczegółowe dane zawarte w informacji dodatkowej pozwalają ustalić konkretny ich rodzaj, z uwzględnieniem zbywalności (ograniczonej bądź natychmiastowej możliwości zbycia). Na podstawie danych bilansowych można więc ocenić skalę ryzyka finansowego towarzyszącego posiadaniu aktywów finansowych, przy czym syntetycznym miernikiem tego ryzyka może być udział długoterminowych aktywów finansowych w aktywach ogółem (wskaźnik struktury zewnętrznej), bądź ich udział w aktywach trwałych (wskaźnik struktury wewnętrznej). Aktywa obrotowe mają charakter spontaniczny, co oznacza m.in., że ich wielkość można kształtować w sposób elastyczny i dostosować do poziomu aktywności gospodarczej przedsiębiorstwa. Charakteryzują się przy tym wysoką płynnością, co oznacza, iż mogą być w krótkim czasie zamienione na gotówkę służącą do spłaty bieżących zobowiązań. Szczególnie wysoka płynność dotyczy aktywów pieniężnych, nieco mniejszą charakteryzują się należności, a relatywnie długi czas transformacji na środki pieniężne posiadają zapasy. Oceniając ryzyko utraty płynności finansowej przedsiębiorstwa na podstawie bilansu można więc wykorzystać takie podstawowe relacje, jak: poziom aktywów obrotowych przedsiębiorstwa, tj. ich udział w całości majątku (wskaźnik struktury zewnętrznej) lub udział składników o zróżnicowanym stopniu płynności w całym majątku obrotowym przedsiębiorstwa (wskaźniki struktury wewnętrznej). Małe ryzyko utraty płynności finansowej będzie związane z wysokim udziałem aktywów obrotowych w majątku przedsiębiorstwa oraz najbardziej płynnych ich składników, tj. inwestycji krótkoterminowych w aktywach obrotowych. Dodatkowe noty i objaśnienia do bilansu, stanowiące istotny element informacji dodatkowej, pozwalają równocześnie na ustalenie szczegółowej struktury inwestycji krótkoterminowych, z podziałem na środki pieniężne i aktywa finansowe przeznaczone do obrotu oraz na aktywa o ograniczonej i natychmiastowej możliwości zbycia, co może być wykorzystane do bardziej szczegółowej analizy ryzyka płynności finansowej przedsiębiorstwa. 99
Ocena ryzyka działalności przedsiębiorstwa na podstawie kształtowania się wybranych wskaźników struktury aktywów może mieć zarówno charakter dynamiczny, jak i statyczny. Ujęcie dynamiczne wiąże się z możliwością porównania zmian w czasie, jakie wystąpiły w badanej jednostce gospodarczej w analizowanym roku obrotowym. Ocena statyczna dotyczy natomiast porównania wskaźników struktury aktywów badanego przedsiębiorstwa z analogicznymi wskaźnikami konkurencyjnych jednostek gospodarczych lub z wielkościami średnimi w branży, co wynika z faktu dużego zróżnicowania struktur majątkowych w przekroju poszczególnych branż i rodzajów prowadzonej działalności. Dane zawarte w pasywach bilansu pozwalają na ogólną ocenę ryzyka finansowego w działalności przedsiębiorstwa. Źródłem finansowania aktywów jednostki gospodarczej są kapitały własne i obce. Kapitały własne są stabilnym składnikiem pasywów, a ich duży udział w kapitałach całkowitych stanowi gwarancję zwrotu zaangażowanych środków obecnym i potencjalnym wierzycielom. Korzystanie z obcych źródeł finansowania wiąże się natomiast z niebezpieczeństwem niespłacenia długów w terminie. Istotne znaczenie ma również struktura wewnętrzna kapitałów obcych, gdyż znacznie większe ryzyko jest związane z posiadaniem zobowiązań o krótkich okresach wymagalności niż zobowiązań długoterminowych o stosunkowo odległych terminach spłaty i zaliczanych wobec tego wraz z kapitałami własnymi do kapitałów stałych przedsiębiorstwa. Wskaźniki obrazujące udział w kapitałach własnych i obcych w aktywach przedsiębiorstwa, a także relacje kapitałów stałych i zobowiązań krótkoterminowych do aktywów ogółem pozwalają w sposób ogólny ocenić potencjalne ryzyko utraty płynności finansowej. Pierwsza z wymienionych relacji jest najczęściej porównywana z powszechnie stosowanym standardem zadłużenia (wynoszącym maksymalnie od 1 do 2), w przypadku zaś pozostałych bazę porównań stanowią przede wszystkim wskaźniki osiągnięte przez konkurentów, bądź wielkości średnie w branży. Korzystanie z obcych kapitałów, zwłaszcza wiążących się z wysokimi kosztami finansowymi, powoduje istotny wzrost uzależnienia rentowności przedsiębiorstwa od wahań koniunktury gospodarczej, co wynika z działania tzw. dźwigni finansowej. Wskaźnik dźwigni finansowej (DF) w ujęciu dynamicznym można przedstawić za pomocą następującej formuły: ΔRkw DF =, ΔZo gdzie: ΔRkw przyrost rentowności kapitału własnego, ΔZo względny przyrost zysku operacyjnego. Dźwignia finansowa wzmacnia działanie opisanej wcześniej dźwigni operacyjnej, co oznacza kumulację ryzyka i znajduje ostatecznie odbicie w tzw. efekcie dźwigni połączonej (DP), będącej iloczynem dźwigni operacyjnej i finansowej, co obrazuje poniższa formuła: 100 ΔWo ΔRkw DP = = DO DF. ΔS ΔZo
Poniższe zestawienie (tabela 1) przedstawia hipotetyczny przykład liczbowy obrazujący oddziaływanie opisanej wcześniej dźwigni operacyjnej i dźwigni finansowej na zmiany wyników finansowych przedsiębiorstwa. Analizą objęto dwa potencjalne warianty, zakładające wzrost oraz spadek przychodów ze sprzedaży w stosunku do sytuacji wyjściowej. Przyjęto jednocześnie założenie, iż źródłami finansowania majątku są kapitały obce w kwocie 250 tys. zł, oprocentowane średnio 20% w skali rocznej, oraz kapitały własne o wartości 150 tys. zł, zaś stawka podatku dochodowego wynosi 20%. Tabela 1. Wpływ zmian przychodów ze sprzedaży na zmiany rentowności kapitału własnego przedsiębiorstwa (efekt działania dźwigni operacyjnej i finansowej) Wyszczególnienie Stan wyjściowy Wariant I Wariant II (w tys. zł) (w tys. zł) zmiana (w %) (w tys. zł) zmiana (w %) Przychody ze sprzedaży 600 660 10 540-10 Koszty zmienne 380 418 10 342-10 Koszty stałe 120 120-120 - Zysk operacyjny 100 122 22 78-22 Odsetki 50 50-50 - Zysk brutto 50 72 44 28-44 Podatek dochodowy 10 14,4 44 5,6-44 Zysk netto 40 57,6 44 22,4-44 Rentowność kapitału własnego 26,7 % 38,4 % 44 14,9% - 44 Źródło: opracowanie własne dane umowne. Jak widać z tabeli, wzrost lub spadek przychodów ze sprzedaży powoduje, iż zmiany zysku operacyjnego (przed spłatą odsetek i opodatkowaniem) są ponad dwukrotnie większe niż zmiany przychodów, co wynika z działania dźwigni operacyjnej. Z kolei zysk brutto, zysk netto, a także rentowność netto kapitału własnego wzrastają lub spadają dwa razy szybciej niż zysk operacyjny, na co ma wpływ efekt dźwigni finansowej. Ogółem te ostatnie kategorie wykazują ponad czterokrotnie większe zmiany niż przychody ze sprzedaży, co wynika z połączenia efektów dźwigni operacyjnej i finansowej. W obliczu narastającego w ostatnim czasie kryzysu, który znajduje odzwierciedlenie w spadku popytu, wiele przedsiębiorstw zostanie zmuszonych do ograniczenia, wstrzymania bądź zaniechania produkcji, a także rezygnacji z rozpoczętych wcześniej inwestycji. Przedstawiony mechanizm działania dźwigni wskazuje więc na szczególnie wysokie ryzyko pogorszenia sytuacji finansowej w jednostkach o wysokim poziomie unieruchomienia aktywów oraz o wysokim zadłużeniu. Udział aktywów trwałych i kapitałów obcych w aktywach (kapitale całkowitym), ustalony na podstawie danych bilansowych, można więc przyjąć za syntetyczne mierniki ryzyka, które będą w najbliższym czasie istotnym czynnikiem determinującym działalność wielu jednostek gospodarczych. 101
3. Ocena ryzyka działalności przedsiębiorstwa na podstawie struktury kapitałowo-majątkowej W ocenie ryzyka działalności przedsiębiorstwa na podstawie danych bilansowych ma szczególnie ważne znaczenie analiza powiązań kapitałowo-majątkowych, określana mianem analizy poziomej bilansu. Punkt wyjścia stanowi weryfikacja uniwersalnej zasady finansowania, mówiącej o koniecznej zgodności terminów zaangażowania aktywów i kapitałów. W tym celu są obliczane relacje: kapitału własnego do aktywów trwałych, kapitału stałego do aktywów trwałych, kapitału stałego do aktywów trwałych powiększonych o stabilną część aktywów obrotowych. W każdym przypadku, w celu ograniczenia ryzyka przedsiębiorstwa (szczególnie ryzyka utraty płynności finansowej) kapitały powinny zapewniać pełne pokrycie aktywów. Najbardziej obiektywną podstawą oceny ryzyka finansowego przedsiębiorstwa jest trzecia relacja, realizująca w najwyższym stopniu postulat złotej zasady finansowania. Podczas gdy pierwsze dwie można ustalić bezpośrednio na podstawie danych bilansu, to trzecia jest związana z analizą kapitału pracującego jednostki gospodarczej, który stanowi równowartość kapitałów stałych (tj. kapitałów własnych i zobowiązań długoterminowych) zaangażowanych w finansowanie aktywów bieżących, a jego odpowiednia wielkość zabezpiecza płynność finansową przedsiębiorstwa. Kierując się złotą zasadą finansowania optymalny poziom kapitału pracującego powinien odpowiadać zapotrzebowaniu na ten kapitał, czyli wielkości stabilnej części aktywów obrotowych przedsiębiorstwa, co w praktyce jest jednak bardzo trudne do ustalenia. W związku z tym w obliczaniu zapotrzebowania na kapitał pracujący stosuje się metody szacunkowe, np. statystyczne lub szczegółowe 5. Obok oceny stopnia realizacji wymienionych trzech zasad bilansowych ważnym elementem syntetycznej oceny ryzyka utraty płynności finansowej przedsiębiorstwa na podstawie danych bilansu stanowi analiza podstawowych wskaźników płynności finansowej, obliczanych w postaci relacji aktywów obrotowych bądź ich składników do zobowiązań bieżących. Do podstawowych bilansowych wskaźników płynności finansowej zalicza się przede wszystkim: wskaźnik płynności bieżącej (relację aktywów obrotowych do zobowiązań bieżących), 5 Stosując metody statystyczne, zapotrzebowanie na kapitał pracujący ustala się często w postaci określonej z góry relacji tego zapotrzebowania do składników aktywów obrotowych o ograniczonej płynności, tj. zapasów i należności, lub w stosunku do przychodów netto ze sprzedaży. Zapotrzebowanie na kapitał pracujący metodą szczegółową określa różnica między aktywami obrotowymi i zobowiązaniami bieżącymi o charakterze operacyjnym (Wawryszuk-Misztal, 2007, s. 50 51). 102
wskaźnik szybkiej płynności (relację należności krótkoterminowych i inwestycji krótkoterminowych do zobowiązań bieżących), wskaźnik płynności gotówkowej (stosunek aktywów pieniężnych do zobowiązań bieżących). W tym przypadku ocena ryzyka może polegać m.in. na porównaniu obliczonych wskaźników z wielkościami standardowymi, przy jednoczesnym uwzględnieniu odchyleń wynikających ze specyfiki prowadzonej działalności 6. Ustalone podstawowe relacje strukturalne w bilansie, dotyczące aktywów, pasywów i wzajemnych powiązań kapitałowo-majątkowych, pozwalają na określenie strategii finansowania aktywów obrotowych realizowanej w danym czasie przez przedsiębiorstwo. W teorii zarządzania finansami wyróżnia się trzy klasyczne jej rodzaje, tj. konserwatywną (zachowawczą), umiarkowaną i agresywną (dynamiczną). Strategia konserwatywna charakteryzuje się tym, że przedsiębiorstwo posiada relatywnie wysoki poziom aktywów obrotowych i wysoką ich płynność, duży udział kapitałów własnych i stałych w strukturze kapitałów, dużą nadwyżkę kapitału pracującego w stosunku do zapotrzebowania, a podstawowe wskaźniki płynności finansowej są znacznie wyższe od określonych standardów. Ryzyko utraty płynności finansowej jest praktycznie ograniczone do zera, ponieważ występuje niski stopień uzależnienia od wahań krótkoterminowych źródeł finansowania. Strategia ta, ze względu na wysoki koszt kapitału i niekorzystanie z potencjalnego efektu dźwigni finansowej, charakteryzuje się jednak niską rentownością kapitałów własnych, co w dłuższym czasie obniża konkurencyjność przedsiębiorstwa i może prowadzić do bankructwa. Strategia umiarkowana charakteryzuje się średnim poziomem większości ww. wskaźników strukturalnych i jest ściśle związana z realizacją złotej zasady finansowania mówiącej o dopasowaniu terminów zaangażowania kapitałów i aktywów. Stabilna część aktywów obrotowych znajduje więc pokrycie w kapitałach stałych, zaś zmienna jest finansowana zobowiązaniami krótkoterminowymi (są to głownie kredyty handlowe i bankowe) będącymi relatywnie tańszym w stosunku do kapitałów stałych źródłem finansowania majątku. Ryzyko utraty płynności finansowej nie jest duże, o czym przesądza także elastyczność w pozyskiwaniu źródeł finansowania. Niższy koszt kapitału oraz częściowe wykorzystanie efektu dodatniej dźwigni finansowej zapewniają znacznie wyższą rentowność zaangażowanych kapitałów w porównaniu ze strategią zachowawczą. Strategia agresywna, w ramach której wskaźniki strukturalne bilansu są znacznie niższe od średnich wielkości i wyznaczonych standardów, oznacza odstępstwo od złotej zasady finansowania i służy uzyskaniu jak największych korzyści finansowych związanych z dużym zaangażowaniem krótkotermino- 6 W literaturze przedmiotu podaje się najczęściej optymalne wielkości wskaźnika płynności bieżącej wynoszące od 1,5 do 2,0 i wskaźnika płynności szybkiej od 1,0 do 1,3 (Nowak, 2005, s. 195 196). Specyfika niektórych rodzajów działalności może jednak wpływać na znaczne odchylenia wskaźników przedsiębiorstw od podanych standardów (np. w handlu na skutek dużego zakresu finansowania kredytem kupieckim wskaźniki te mogą być znacznie niższe). 103
wych kapitałów o niskim koszcie pozyskania. Realizujące ją przedsiębiorstwo stara się w maksymalnym stopniu wykorzystać efekt dźwigni finansowej. W tym typie strategii cały majątek obrotowy, a nawet cześć majątku trwałego posiada krótkoterminowe źródła finansowania. Ryzyko utraty płynności finansowej jest bardzo wysokie, a każde wahanie poziomu krótkoterminowych zobowiązań może odbić się negatywnie na działalności przedsiębiorstwa. Jest to strategia bardzo niebezpieczna i zazwyczaj oceniana negatywnie przez wierzycieli. W celu określenia typu strategii finansowania aktywów obrotowych realizowanej w danym czasie przez przedsiębiorstwo mogą być brane pod uwagę następujące kryteria 7 : struktura aktywów przedsiębiorstwa, z punktu widzenia ich płynności, struktura kapitałów przedsiębiorstwa i związane z nią ryzyko finansowe, wpływ efektu dźwigni finansowej na rentowność przedsiębiorstwa, stopień realizacji podstawowych zasad bilansowych, wynikających ze złotej zasady finansowania, poziom podstawowych wskaźników płynności finansowej, poziom i struktura kapitału pracującego. Obliczając podstawowe wskaźniki w ramach poszczególnych kryteriów punktem odniesienia są z reguły powszechnie obowiązujące standardy lub wielkości typowe (średnie) w branży reprezentowanej przez przedsiębiorstwo. Strategia finansowania aktywów obrotowych realizowana przez przedsiębiorstwo zależy od wielu czynników, wśród których można wymienić m.in. nieprzewidywalność przyszłych warunków ekonomicznych, niepewność dopływu środków pieniężnych, prawdopodobieństwo bankructwa, możliwość podjęcia korzystnych inwestycji, koszty transakcyjne związane z pozyskaniem zewnętrznych źródeł finansowania, rozmiary przedsiębiorstwa, atrakcyjność inwestycji w majątek trwały, wielkość przepływu środków pieniężnych (Michalski, 2004, s. 60 61) 8. Na przykład strategię konserwatywną wybierają przeważnie przedsiębiorstwa działające na konkurencyjnych rynkach, gdzie występują duże i często trudne do przewidzenia wahania sprzedaży. Z kolei na realizację strategii agresywnej mogą sobie pozwolić jedynie przedsiębiorstwa o stabilnej pozycji rynkowej, wysokim poziomie dochodów i dużej elastyczności w pozyskiwaniu kapitałów. Oceniając adekwatność realizowanej strategii finansowania majątku z punktu widzenia optymalizacji ryzyka utraty płynności finansowej za podstawę odniesienia można przyjąć skalę ryzyka rynkowego związanego z działalnością prowadzoną przez dane przedsiębiorstwo. Do oceny poziomu ryzyka rynkowego można wykorzystać okresowe analizy branżowe, zawierające m.in. krótkoterminowe prognozy sytuacji makroekonomicznej i atrakcyjności inwestycyjnej poszczególnych branż, lub określić je dla pojedynczego przedsiębiorstwa na pod- 7 Wymienione kryteria uwzględnia koncepcja zarządzania płynnością finansową w ujęciu dochód ryzyko przedstawiona przez Wędzkiego (2002, s. 120 169). W opracowaniu tym jest opisany również praktyczny sposób określania strategii realizowanej przez przedsiębiorstwo. 8 Czynniki te wpływają na tzw. wewnętrzną wartość płynności finansowej przedsiębiorstwa. 104
stawie zmienności przychodów, zysków operacyjnych lub przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej w przeszłości 9. Możliwe relacje między realizowaną przez przedsiębiorstwo strategią finansowania aktywów obrotowych a poziomem ryzyka rynkowego prezentuje rysunek 2. Rysunek 2. Związek między strategią finansowania majątku a ryzykiem rynkowym Ryzyko rynkowe Wysokie Średnie Niskie Strategia finansowania aktywów obrotowych Agresywna Umiarkowana Konserwatywna Ryzyko utraty płynności finansowej: bardzo wysokie umiar- niskie bardzo wysokie kowane niskie Źródło: opracowanie własne. Na rysunku widać, że nadmierne ryzyko utraty płynności finansowej wystąpi w trzech wariantach zorientowanych na zwiększenie rentowności przedsiębiorstwa: kiedy firma realizuje agresywną strategię finansowania majątku przy dużym ryzyku rynkowym, kiedy firma realizuje strategię agresywną przy średnim poziomie ryzyka rynkowego, 9 Często w ocenie tej przyjmuje się założenie o rozkładzie normalnym, (Dudycz, Wrzosek, 2000, s. 95). 105
kiedy firma realizuje umiarkowaną strategię finansowania majątku przy wysokim ryzyku rynkowym. Szczególnie groźna może być pierwsza sytuacja, która sygnalizuje niebezpieczeństwo utraty wypłacalności i zbliżające się bankructwo przedsiębiorstwa. 4. Podsumowanie Ustawa o rachunkowości nie przewiduje obecnie sporządzania przez przedsiębiorstwa specjalnych raportów ujawniających poziom ryzyka prowadzonej działalności gospodarczej. Aktualna sprawozdawczość finansowa pozwala jedynie w ograniczonym stopniu zidentyfikować to ryzyko, przy czym najwięcej informacji w tym względzie zawierają: bilans przedsiębiorstwa oraz dodatkowe noty i objaśnienia do bilansu. Wstępna analiza bilansu obejmująca analizę struktury aktywów, analizę struktury pasywów i analizę powiązań kapitałowo-majątkowych pozwala m.in. na ocenę ryzyka operacyjnego i finansowego oraz (będących ich następstwem) ryzyk utraty rentowności i płynności finansowej, jak też bankructwa (niewypłacalności) przedsiębiorstwa. W warunkach kryzysu gospodarczego i coraz silniejszej bariery popytu należy się liczyć z tym, że wiele przedsiębiorstw będzie zmuszonych do ograniczania produkcji, co wskutek niepełnego wykorzystania mocy produkcyjnych spowoduje relatywny wzrost kosztów stałych i istotne pogorszenie wyników operacyjnych. Jednocześnie duże zaangażowanie kapitałów obcych może spowodować wystąpienie negatywnego efektu dźwigni finansowej i przyczynić się do szybkiego spadku rentowności zaangażowanych kapitałów własnych. W tej sytuacji za szczególnie ważne w ocenie ryzyka działalności przedsiębiorstw należy uznać przestrzeganie podstawowych zasad dotyczących kształtowania struktury aktywów i pasywów, a w szczególności zachowania optymalnych relacji kapitałowo-majątkowych określających strategię finansowania aktywów. W celu ograniczenia ryzyka powyższa strategia powinna być adekwatna do aktualnego i przyszłego poziomu ryzyka rynkowego. Problematyka ta powinna stanowić jedno z podstawowych zagadnień w ramach syntetycznej analizy bilansu przedsiębiorstwa. Literatura Jerzemowska M. red. (2004), Analiza ekonomiczna w przedsiębiorstwie, PWE, Warszawa. Dudycz T., Wrzosek S. (2000), Analiza finansowa. Problemy metodyczne w ujęciu praktycznym, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej we Wrocławiu, Wrocław. Karmańska A., red., (2008), Ryzyko w rachunkowości, Difin, Warszawa. Michalski G. (2004), Wartość płynności w bieżącym zarządzaniu finansami, CeDeWu Sp. z o.o., Warszawa. 106
Nowak E. (2005), Analiza sprawozdań finansowych, PWE, Warszawa. Stępień K. (2008), Rentowność a wypłacalność przedsiębiorstw, Difin, Warszawa. Wędzki D. (2002), Strategie płynności finansowej przedsiębiorstwa, Oficyna Ekonomiczna, Kraków. Wawryszuk-Misztal A. (2007), Strategie zarządzania kapitałem obrotowym netto w przedsiębiorstwach studium empiryczno-teoretyczne, Wydawnictwo Uniwersytetu Marii Curie Skłodowskiej w Lublinie, Lublin. Zarzecki D., red. (2002), Czas na pieniądz. Zarządzanie Finansami klasyczne zasady nowoczesne narzędzia, Wydawnictwo Uniwersytetu Szczecińskiego, Szczecin. Streszczenie W artykule zaprezentowano możliwości wstępnej oceny podstawowych rodzajów ryzyka w działalności przedsiębiorstwa (tj. ryzyka operacyjnego, finansowego, utraty rentowności i płynności finansowej oraz bankructwa) na podstawie danych bilansu. Szczególną uwagę zwrócono na ryzyko związane z pogarszającą się koniunkturą gospodarczą i koniecznością ograniczenia, wstrzymania lub zaniechania produkcji przez wiele przedsiębiorstw w następstwie ograniczonego popytu rynkowego. Za bardzo ważny czynnik w ograniczaniu ryzyka uznano przestrzeganie elementarnych zasad bilansowych dotyczących finansowania majątku, a także adekwatność stosowanej strategii finansowania aktywów obrotowych przedsiębiorstwa (agresywnej, umiarkowanej lub konserwatywnej) do poziomu ryzyka rynkowego. Summary Synthetic evaluation of the enterprise activity risk based on the balance sheet The article investigates the possibility of preliminary evaluation of the main kinds of risk involved in business activity (i.e. operational risk, financial risk, loss of profitability and liquidity, and bankruptcy) on the basis of information provided in the balance sheet. Special attention was paid to risk related to economic depression and the resulting need for limiting, suspending or giving up activity by many companies in consequence of demand decline. Conformity with the elementary balance sheet rules concerning the financing of assets and adjusting the strategy of current assets financing(aggressive, moderate or conservative) to the market risk level seem to be the main factors reducing the risk. 107