A. Gajewska Uniwersytet Ekonomiczny we Wrocławiu Zarządzanie ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży wydobywczej. Working paper JEL Classification: A10 Słowa kluczowe: Zarządzanie wartością i ryzykiem przedsiębiorstwa, strategie finansowania i inwestowania w aktywa bieżące Streszczenie: Poniższy raport prezentuje strategie zarządzania ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży wydobywczej. Analizowane obliczenia dotyczące strategii finansowania oraz inwestowania w aktywa bieżące pozwolą na wybór najbardziej korzystnych wariantów dla badanego przedsiębiorstwa, prowadzących do pomnożenia bogactwa właścicieli.
Wstęp Zarządzanie ryzykiem jest podstawowym składnikiem zarządzania wartością przedsiębiorstwa. W jednostce gospodarcze istnieje wiele obszarów, w których należy odpowiednio kontrolować oraz ograniczać ryzyko. Redukcja ryzyka wiązać się musi z konkretnymi, długoterminowymi czynnościami, które regularnie powinny być modyfikowane i analizowane. Bez tych działań ryzyko wzrasta, a to z kolei prowadzi do wzrostu kosztu kapitału, który przyczynia się do zmniejszenia wartości przedsiębiorstwa. W tym raporcie ukazane zostanie zarządzanie ryzykiem poprzez odpowiednie zarządzanie kapitałem obrotowym dla przedsiębiorstwa A z branży wydobywczej. Pokazana zostanie formuła wyboru odpowiedniej strategii zarządzania kapitałem obrotowym, która obejmuje wybór najlepszego sposobu jego finansowania, jak również optymalnej strategii inwestowania w aktywa bieżące. 1. Strategie finansowania aktywów bieżących Dzięki tym strategiom wyznaczymy odpowiednią strukturę bieżących aktywów i źródła ich finansowania. W pracy rozpatrywane będą trzy strategie finansowania płynnych aktywów: agresywna, umiarkowana i konserwatywna. W strategii agresywnej majątek obrotowy w całości powinien być finansowany zobowiązaniami krótkoterminowymi. Strategia ta stwarza wysokie ryzyko i korzyści. Natomiast podejście umiarkowane zakłada finansowanie kapitałem krótkoterminowym zmiennej części aktywów bieżących oraz kapitałem długoterminowym stałej części. Można ją scharakteryzować jako generującą przeciętne korzyści i ryzyko. W strategii konserwatywnej całość aktywów bieżących pokrywana jest długoterminowymi źródłami finansowania. Strategia konserwatywna charakteryzuje się niskim poziomem ryzyka i korzyściami związanymi z finansowaniem 1. 1 A. Tokarski, Strategie finansowania działalności przedsiębiorstw produkcyjnych, Wydawnictwo Adam Marszałek, Toruń 2006, s. 85-89
Tabela 1. Analiza strategii finansowania aktywów bieżących (w złotych) Strategie finansowania Agresywna Umiarkowana Konserwatywna Aktywa=Pasywa 83 738 886,37 83 738 886,37 83 738 886,37 Kapitał zaangażowany 83 180 494,29 83 180 494,29 83 180 494,29 Zobowiązania wobez dostawców 558 392,08 558 392,08 558 392,08 Kapitał własny ( E ) 76 720 521,21 76 720 521,21 76 720 521,21 Dług (D) 6 459 973,08 6 459 973,08 6 459 973,08 > kapitał obcy długoterminowy (Dd) 1 937 991,92 3 875 983,85 6 459 973,08 > kapitał obcy krótkoterminowy (Dk) 4 521 981,16 2 583 989,23 0,00 Udział długu długoterminowego w długu (Dd/D) 30% 60% 100% Udział długu krótkoterminowego w długu (Dk/D) 70% 40% 0% Dd/(D+E) 2,33% 4,66% 7,77% Dk/(D+E) 5,44% 3,11% 0,00% E/(D+E) 92,23% 92,23% 92,23% Δ EBIT 17 562 439,69 17 562 439,69 17 562 439,69 Δ NOPAT = Δ FCF1 n 14 225 576,15 14 225 576,15 14 225 576,15 Wolne przepływy pieniężne w 0 (FCFo) -83 180 494,29-83 180 494,29-83 180 494,29 βl* 1,40 1,38 1,36 koszt kapitału własnego (ke) 14,37% 14,26% 14,11% koszt kapitału obcego(kd) 5,19% 5,34% 5,48% koszt kapitału finansującego firmę (WACC) 13,58% 13,49% 13,36% Przyrost wartości przedsiębiorstwa (ΔV) 21 550 147,55 22 276 266,19 23 284 587,16 EVA 2 927 159,23 3 004 954,06 3 111 223,54 Źródło: Michalski G.,Wpływ decyzji w zakresie strategii zarządzania kapitałem obrotowym netto na wartość przedsiębiorstwa (Net Working Capital Strategies Decisions Influence on Firm Value in Polish). Pozyskano z : http://michalskig.ue.wroc.pl/%5b18nwcapital%5d.pdf Z poczynionych obliczeń wynika, że najlepszą strategią dla danego przedsiębiorstwa jest strategia konserwatywna, gdyż daje największy przyrost wartości przedsiębiorstwa. Oznacza to, że badana jednostka gospodarcza musi posiadać stuprocentowy udziału długu długoterminowego w długu ogółem. 2. Strategia inwestowania w aktywa bieżące Poniższa tabelka pokazuje strategie inwestowania w aktywa bieżące, które pozwalają poznać ich odpowiednią wielkość i strukturę.
Tabela 2 Strategie inwestowania w aktywa bieżące (w złotych) Strategie finansowania Agresywna Umiarkowana Konserwatywna Przychody ze sprzedaży (CR) 57 234 419,14 57 234 419,14 57 234 419,14 Aktywa trwałe 50 567 510,39 50 567 510,39 50 567 510,39 % poziom aktywów bieżących w stosunku do CR 25,00% 50,00% 75,00% Aktywa bieżące 14 308 604,79 28 617 209,57 42 925 814,36 Aktywa całkowite = Pasywa całkowite 64 876 115,18 79 184 719,96 93 493 324,75 Kapitał zaangażowany (E+D) 64 317 723,10 78 626 327,88 92 934 932,67 Kapitał własny ( E ) 57 857 750,02 76 250 786,28 89 195 199,68 Dług (D) 6 459 973,08 2 375 541,60 3 739 732,99 Zobowiązania wobec dostawców 558 392,08 558 392,08 558 392,08 Δ EBIT 43 906 099,23 26 609 757,11 15 271 686,69 Δ NOPAT = Δ FCF1 n 35 563 940,37 21 553 903,26 12 370 066,22 Wolne przepływy pieniężne w 0 (FCFo) -64 317 723,10-78 626 327,88-92 934 932,67 βl* 1,40 1,38 1,36 koszt kapitału własnego (ke) 14,40% 14,28% 14,16% koszt kapitału obcego długoterminowego (kdd) 7,00% 6,80% 6,60% koszt kapitalu obcego krótkoterminowego (kdk) 5,00% 4,80% 4,60% koszt kapitału finansującego firmę (WACC) 11,06% 11,38% 11,22% Przyrost wartości przedsiębiorstwa (ΔV) 257 179 572,27 110 712 971,19 17 283 931,38 Źródło: Michalski G., Wpływ decyzji w zakresie strategii zarządzania kapitałem obrotowym netto na wartość przedsiębiorstwa (Net Working Capital Strategies Decisions Influence on Firm Value in Polish). Pozyskano z : http://michalskig.ue.wroc.pl/%5b18nwcapital%5d.pdf Na podstawie wyników z powyższej tabeli można stwierdzić, że najlepszą strategią inwestowania w aktywa bieżące jest strategia agresywna. Przedsiębiorstwo osiągnie najwyższy przyrost wartości przedsiębiorstwa, delta V= 257 179 572,27 zł oraz koszt kapitału finansującego jest najniższy, CC= 11,06%. 3. Strategia kapitału obrotowego netto Wartość przedsiębiorstwa wzrasta, gdy korzyści wynikające z utrzymywania kapitału obrotowego netto w przedsiębiorstwie na danym poziomie będą większe od alternatywnego kosztu jego utrzymania. W tym przypadku analiza również została przeprowadzona na podstawie trzech rodzajów strategii: agresywnej, umiarkowanej i konserwatywnej.
Tabela 3 Analiza strategii kapitału obrotowego netto (w złotych) Strategie finansowania Agresywna Umiarkowana Konserwatywna Przychody ze sprzedaży (CR) 57 234 419,14 57 234 419,14 57 234 419,14 Aktywa trwałe 50 567 510,39 50 567 510,39 50 567 510,39 % poziom aktywów bieżących w stosunku do CR 25% 50% 75% Aktywa bieżące 14 308 604,79 28 617 209,57 42 925 814,36 Aktywa całkowite = Pasywa całkowite 64 876 115,18 79 184 719,96 93 493 324,75 Kapitał zaangażowany (E+D) 64 317 723,10 78 626 327,88 92 934 932,67 Kapitał własny ( E ) 57 857 750,02 76 250 786,28 89 195 199,68 Dług (D) 6 459 973,08 2 375 541,60 3 739 732,99 > kapitał obcy długoterminowy (Dd) 1 937 991,92 1 187 770,80 2 617 813,09 > kapitał obcy krótkoterminowy (Dk) 4 521 981,16 1 187 770,80 1 121 919,90 Udział długu długoterminowego w długu (Dd/D) 30,00% 50,00% 70,00% Udział długu krótkoterminowego w długu (Dk/D) 70,00% 50,00% 30,00% Dd/(D+E) 3% 2% 3% Dk/(D+E) 7,03% 1,51% 1,21% E/(D+E) 89,96% 96,98% 95,98% Zobowiązania wobec dostawców 558 392,08 558 392,08 558 392,08 Δ EBIT 43 906 099,23 26 609 757,11 15 271 686,69 Δ NOPAT = Δ FCF1 n 35 563 940,37 21 553 903,26 12 370 066,22 Wolne przepływy pieniężne w 0 (FCFo) -64 317 723,10-78 626 327,88-92 934 932,67 βl* 1,40 1,38 1,36 koszt kapitału własnego (ke) 14,42% 14,28% 14,16% koszt kapitału obcego długoterminowego (kdd) 7,00% 6,80% 6,60% koszt kapitalu obcego krótkoterminowego (kdk) 5,00% 4,80% 4,60% koszt kapitału finansującego firmę (WACC) 13,43% 13,99% 13,79% Przyrost wartości przedsiębiorstwa (ΔV) 200 533 944,83 75 434 681,82-3 204 211,63 Źródło: Michalski G., Wpływ decyzji w zakresie strategii zarządzania kapitałem obrotowym netto na wartość przedsiębiorstwa (Net Working Capital Strategies Decisions Influence on Firm Value in Polish). Na podstawie wyników z tabeli nr 3 wynika, że największy przyrost wartości przedsiębiorstwa jednostka gospodarcza osiągnie przy strategii agresywnej. Podsumowanie Jednym ze sposobów zarządzanie ryzykiem są działania w obszarze zarządzania majątkiem obrotowym celem osiągnięcia optymalnej wielkości i struktury majątku obrotowego. Co więcej zarządzanie majątkiem obrotowym ma na celu kształtowanie struktury źródeł finansowania, w celu minimalizacji kosztów finansowych na poczet wzrostu zysku. 2 2 M. Sierpińska, J. Nesterak, Strategie finansowania majątku obrotowego przedsiębiorstw, w: Materiały Konferencji Naukowej: Przedsiębiorstwo na rynku kapitałowym, pod red. Jana Duraja, Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego, Łódź 1996, s. 197.
Bibliografia 1. Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk 2009; 2. Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008; 3. Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041; 4. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269; 5. Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12 19; 6. Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics-Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192; 7. Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk Management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213 222; 8. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262; 9. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53;
10. Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-90; 11. Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish Enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160; 12. Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, 130-137; 13. Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp.198-214; 14. Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1971158; 15. Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century - Quest for Configurations in Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp. 428-429; 16. Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec; 17. Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358; 18. Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research, 86, 3, 319-339;
19. Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE 62, 2, 141-161; 20. Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURN AL OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, 104-105; 21. Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081276 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276; 22. Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování, oceňování, riziko, flexibilita, Ekopress, Prague; 23. Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp. 108-114; 24. Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS Series: Economics and Organization, Vol. 5, No. 1, pp. 31-38, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1844306; 25. Michalski, Grzegorz Marek, Crisis Caused Changes in Intrinsic Liquidity Value in Non- Profit Institutions (December 14, 2012). Equilibrium. Quarterly Journal of Economics and Economic Policy, 2012; 26. Volume 7, Issue 2. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2189488; 27. Michalski, Grzegorz Marek, Płynność finansowa w małych i średnich przedsiębiorstwach (Financial Liquidity Management in Small and Medium Enterprises) (2013). Plynnosc
Finansowa w Malych I Srednich Przedsiebiorstwach, PWN, 2013. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2214715 Michalski, Grzegorz Marek; 28. Accounts Receivable Management in Nonprofit Organizations (Zarządzanie należnościami w organizacjach nonprofit), 2012, Zeszyty Teoretyczne Rachunkowości 012(68(124)):83-96. ICID: 1031935, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2193352 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2193352; 29. MPB - Dane dla lat 2009-2010, http://dx.doi.org/10.6084/m9.figshare.92633; 30. Michalski G., Strategie zarządzania kapitałem obrotowym a wzrost wartości MSP, Zeszyt Naukowy Kolegium Zarządzania i Finansów Szkoły Głównej Handlowej w Warszawie, Studia i Prace 2005, nr 55 31. Michalski G.,Wpływ decyzji w zakresie strategii zarządzania kapitałem obrotowym netto na wartość przedsiębiorstwa (Net Working Capital Strategies Decisions Influence on Firm Value in Polish). Pozyskano z : http://michalskig.ue.wroc.pl/%5b18nwcapital%5d.pdf 32. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/new_home_page/datafile/betas.html 33. A. Tokarski, Strategie finansowania działalności przedsiębiorstw produkcyjnych, Wydawnictwo Adam Marszałek, Toruń 2006, s. 85-89; 34. M. Sierpińska, J. Nesterak, Strategie finansowania majątku obrotowego przedsiębiorstw, w: Materiały Konferencji Naukowej: Przedsiębiorstwo na rynku kapitałowym, pod red. Jana Duraja, Wydawnictwo Uniwersytetu Łódzkiego, Łódź 1996, s. 197; 35. Cichosz K., Gajewska A., Kowalczyk M., Zarządzanie wartością przedsiębiorstwa na przykładzie przedsiębiorstw z branży wydobywczej, Available at SSRN: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2244425 ( 11.04.2013r.).