OCENA EFEKTYWNOŚCI PROJEKTU FARMY WIATROWEJ PRZY POMOCY MODELU DWUMIANOWEGO. dr Tomasz Łukaszewski mgr Wojciech Głoćko

OCENA EFEKTYWNOŚCI PROJEKTU FARMY WIATROWEJ PRZY POMOCY MODELU DWUMIANOWEGO dr Tomasz Łukaszewski mgr Wojciech Głoćko

Agenda Projekt budowy farmy wiatrowej w Polsce Ocena efektywności projektu metodą NPV Ocena efektywności projektu modelem dwumianowym Wnioski

Development farm wiatrowych w Polsce Proces inwestycyjny Harmonogram prac Ryzyko w projekcie Nakłady inwestycyjne Przychody w projekcie

Charakterystyka procesu inwestycyjnego Etapy procesu inwestycyjnego farmy wiatrowej: Prace przygotowawcze i projektowe Prace budowlano-wykonawcze Eksploatacja

Projekt farmy wiatrowej Etap prac projektowych: Przygotowanie formalno-prawne inwestycji. Przeprowadzenie procedury administracyjnej. Pomiary wiatru. Przeprowadzenie procedury środowiskowej. Przyłączenie do sieci.

Harmonogram prac projektowych

Klasyfikacja ryzyka w projektach farm wiatrowych Ryzyko w projekcie Ryzyko lokalizacji Negatywny wynik raportu lokalizacyjnego Niechętny stosunek władz lub mieszkańców Wytyczenie przebiegu tras kablowych Trudności z przyłączeniem farmy do sieci Ryzyko finansowe Niedostateczna wietrzność Negatywny wynik oceny opłacalności Wysoki koszt przyłączenia do sieci Problem z uzyskaniem finansowania Ryzyko prawne i administracyjne Problem z prawem własności gruntów Nie uzyskanie warunków przyłączenia Protesty społeczne Nie uzyskanie pozwolenia na budowę Problem z zawarciem umowy przyłączeniowej

Kluczowe czynniki ryzyka Negatywna decyzja środowiskowa. Niedostateczne wynik pomiaru wiatru. Odmowa wydania warunków przyłączenia przez operatora. Nieuzyskanie lub unieważnienie pozwolenia na budowę.

Harmonogram prac w projekcie

Nakłady inwestycyjne w projekcie Nakłady na etap I I 1 Nakłady na etap II I 2 Nakłady na etap III I 3 Nakłady na etap IV I 4 Pomiary wiatru Przygotowanie i Uzyskanie pozwolenia na budowę Zapewnienie finansowania złożenie wniosku o farmy wiatrowej projektu Uchwalanie studium zagospodarowania i planu przyłączenie farmy wiatrowej do sieci Przygotowanie miejscowego infrastruktury drogowej, Pomiary wiatru i roboty ziemne i Monitoring ptaków i nietoperzy opracowanie ich fundamentowe Opracowanie raportu o wpływie wyników Przyłączenie farmy farmy na środowisko Przygotowanie oceny opłacalności wiatrowej do sieci projektu Zakup i instalacja turbin wiatrowych

Przepływy pieniężne etapu operacyjnego Cena sprzedaży energii (C ( E ) Cena świadectw pochodzenia (C ( C ) Świadectwa są przedmiotem obrotu na Towarowej Giełdzie Energii. Za pomocą indeksu IRDN Zależyod wysokości ustalonej przez URE opłaty zastępczej Świadectwa są przedmiotem obrotu na Towarowej Giełdzie Energii. Za pomocą indeksu PMOZE_A P = W C E + W C C K o Wielkość produkcji energii (W) ( Koszty operacyjne (K O ) Zależy od prędkości wiatru, oraz ilości, mocy i charakterystyki turbin. Do obszaru Polski waha się w przedziale 2500-2800 MWhz 1 MW Obejmuje wydatki związane z jej utrzymaniem i obsługąoraz amortyzację

Zagadnienia oceny metodą NPV Charakterystyka projektu Założenia modelu finansowego Oszacowanie nakładów inwestycyjnych Kalkulacja przepływów pieniężnych etapu operacyjnego Ocena efektywności projektu Ocena ryzyka projektu Ocena efektywności projektu z uwzględnieniem ryzyka

Charakterystyka projektu Inwestor rozważa budowę farmy wiatrowej o mocy 20 MW Prace inwestycyjne będą trwały 4 lata od 2009 r. Łączne nakłady inwestycyjne wyniosą 134 mln zł Produkcja i sprzedaż energii rozpocznie się w 2013 r. będzie realizowana przez 20 lat i przyniesie 157 mln zł. Z projektem wiąże się ryzyko specyficzne (deweloperskie) oraz rynkowe (cena energii).

Przepływy pieniężne w projekcie 2009 2012 2013 etap deweloperski etap budowlany etap operacyjny Nakłady inwestycyjne Przepływy operacyjne

Założenia do modelu finansowego Moc farmy (MW) 20 MW Produktywność turbiny (MWh) 2 800 MWh Roczna produkcja (MWh) 56 000 MWh Cena prądu (na podstawie indeksu IRDN) 194 zł/mwh Cena świadectw pochodzenia (na podstawie indeksu PMOZE_A ) 276 zł/mwh Udział kosztów operacyjnych 20,00% Etap operacyjny farmy 20 lat Stawka amortyzacji 10% Stawka podatkowa 19% Stawka inflacji 2,00% Udział kapitału własnego 20,00% Udział kapitału obcego 80,00% Koszt kapitału własnego 12,00% Oprocentowanie kredytu 7,00% WACC 6,94% Okres kredytowania w latach 10 lat Stopa wolna od ryzyka 4,50%

Nakłady inwestycyjne Nakłady inwestycyjne Etap Nakłady / MW Nakłady etapu t Nakłady zdyskontowane Etap I I 1 70000 zł/mw 1400000 zł 0 1400 000 zł Etap II I 2 50000 zł/mw 1000 000zł 1,5 936 107 zł Etap III I 3 80000 zł/mw 1600 000 zł 2 1465 168 zł Etap IV I 4 6500 000 zł/mw 130 000000zł 3 113 918 559 zł Łącznie 134 000 000 zł 117 719 834 zł

Przepływy pieniężne etapu operacyjnego Lata 2013 2014 2032 2033 Cena rynkowa prądu (MWh) 194,00 zł./mwh 197,88 zł./mwh 282,62 zł./mwh 288,27 zł./mwh Certyfikaty pochodzenia (MWh) 276,00 zł./mwh 275,00 zł./mwh.. 275,00 zł./mwh 275,00 zł./mwh Przychody razem 26 320 000 zł 26 481 280 zł.. 31 226 797 zł 31 543 333 zł Koszty operacyjne 5 264 000 zł 5 296 256 zł.. 6 245 359 zł 6 308 667 zł Zysk operacyjny netto (EBITDA) 21 056 000 zł 21 185 024 zł.. 24 981 437 zł 25 234 666 zł Amortyzacja 13 600 000 zł 13 600 000 zł.. 0 zł 0 zł Zysk operacyjny EBIT 7 456 000 zł 7 585 024 zł.. 24 981 437 zł 25 234 666 zł Podatek 1 416 640 zł 1 441 155 zł.. 4 746 473 zł 4 794587 zł Zysk netto 6 039 360 zł 6 143 869 zł.. 20 234 964 zł 20 440 079 zł Amortyzacja 13 600 000 zł 13 600 000 zł.. 0 zł 0 zł Przepływy pieniężne FCF 19 639 360 zł 19 743 869 zł.. 20 234 964 zł 20 440 079 zł Zdyskontowane przepływy pieniężne etapu operacyjnego DCF PV 2009 FCFE 155 572 673 zł 119 416 087 zł

Ocena efektywności projektu metodą NPV Etap Czas t Przepływy pieniężne DCF PV t= 0 Etap 1 0-1400 000-1 400 000 Etap 2 1,5-1000 000-936 107 Etap 3 2,0-1600 000-1 465 168 Etap 4 3,0-130000 000-113 918 559 Przepływy pieniężne etapu operacyjnego 4 155572 673 119 416 087 NPV 1 696 253

Ocena ryzyka projektu Prawdopodobieństwo sukcesu poszczególnych etapów wynosi: Etap I P 1 = 50% Etap II P 2 = 50 % Etap III P 3 = 80% Etap IV P 4 = 100% Etap Prawdop. Współczynniki etapu P n wag prawdopod. Etap I 50% 100% Etap II 50% 50% Etap III 80% 25% Etap IV 100% 20% Przepływy etapu operacyjnego - 20%

Ocena efektywności projektu metodą ENPV Etap Czas Współczyn. wag DCF t= 0 DCF t=0 ważone prawdopod. Etap I 0 100% -1 400 000-1 400 000 Etap II 1,5 50% -936 107-468 054 Etap III 2,0 25% -1 465 168-366 292 Etap IV 3,0 20% -113 918 559-22 783 712 Przepływy operacyjne 4 20% 119 416 087 23 883 217 ENPV -1 134 840

Wycena farm wiatrowych metodą opcji Identyfikacja opcji w projekcie Określenie aktywa bazowego Szacowanie niepewności Określenie parametrów opcji Kalkulacja wartości opcji

Identyfikacja opcji w projekcie Zakup opcji na pierwszy etap za cenę I 1 Zakup opcji na drugi etap za cenę I 2 Zakup opcji na trzeci etap za cenę I 3 Wykonanie opcji (budowa farmy) za cenę I 4 I 4 I 3 I 2 I 1

Szacowanie niepewności Wybór sposobu szacowania niepewności Wybór źródła przychodów (indeksu) Określenie horyzontu czasowego zmienności Przeprowadzenie estymacji

Zmienność przychodów 290 270 250 230 210 190 170 150 280 275 270 265 260 255 I II III IV IX V VI VII VIII X XI XII index IRDN I II III IV IX V VI VII VIII X XI XII Indeks PMOZE_A

Zmienność wartości indeksów Data IRDN Zmiana 2010-01-01 158,11 2010-01-02 192,84 19,86% 2010-01-03 189,13-1,94% 2010-01-04 205,52 8,31% 2010-12-29 230,12 16,74% 2010-12-30 222,57-3,34% 2010-12-31 158,18-34,15% Odchylenie stand. 6,47% Data PMOZE_A Zmiana 2010-01-06 273,4 2010-01-08 272,14-0,46% 2010-01-13 272,47 0,12% 2010-01-15 272,38-0,03% 2010-12-23 276,19-0,48% 2010-12-28 275,81-0,14% 2010-12-30 273,1-0,99% Odchylenie stand. 0,87%

Zmienność przychodów w projekcie Tydzień PMOZE_A (tyg) IRDN (tyg) Suma CF Zmienność 1 273,40 196,23 469,63-2 272,31 209,31 481,61 2,52% 3 272,37 197,43 469,80-2,48%.. 51 276,86 227,70 504,56-1,93% 52 274,46 190,36 464,82-8,20% Odchylenie standardowe 3,03% σ roczne = 3,03% 52 = 21,84%

Długość okresu i czas do wygaśnięcia opcji t = 0,5

Wyznaczanie wartości aktywa i opcji w modelu dwumianowym PV u PV u 2 PV 0 t PV d t PV ud PV d 2 RO 21 =Max{(PV u 2 I);0} RO 0 =pxro 11 +qxro 12 RO 11 =pxro 21 +qxro 22 RO 22 =Max{(PV ud I);0} t RO 12 =pxro 22 +qxro 23 t RO 23 =Max{(PV d 2 I);0}

Wskaźniki wzrostu ui spadku d u σ t = e = e 0,1544 0,5 = 1,115 d 1 =0,897 =u

Prawdopodobieństwa i czynniki zmian p t r e f d 1 = = = u d 0,5 0,045 e 0,897 1,115 0,897 0,5767 p (1 + r ) d (1 + 0,0225) 0,897 1,115 0,897 fp 2 = = = u d p 0,5755 q q1 = 1 p = 0,4233 q2 = 1 p = 0,4245

Kalkulacja wartości aktywa bazowego V 0 t = 0 Etap I Etap II Etap III 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2011 119 416 087 133 194 960 148 563 715 165 705 799 184 825 830 206 152 033 229 938 969 107 062 623 119 416 087 133 194 960 148 563 715 165 705 799 184 825 830 95 987 111 107 062 623 119 416 087 133 194 960 148 563 715 86 057 349 95 987 111 107 062 623 119 416 087 77 154 810 86 057 349 95 987 111 69 173 229 77 154 810-62 017 334 - Stopa wolna od ryzyka r f 4,50% uv 0 = 119 416 087 x 1,115 = 133 194 960 dv 0 = 118 911 376 x 0,897 = 107 062 623 Półroczna r f 2,25% Roczna zmienność 21,84% Zmienność półroczna 15,44% Czynnik wzrostu u 1,115 Czynnik spadku d 0,897 Prawdopod. wzrostu p 57,67% Prawdopod. spadku q 42,33%

Kalkulacja wartości opcji t = 0 Etap I Etap II Etap III 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2011 119 416 087 133 194 960 148 563 715 165 705 799 184 825 830 206 152 033 229 938 969 107 062 623 119 416 087 133 194 960 148 563 715 165 705 799 184 825 830 95 987 111 107 062 623 119 416 087 133 194 960 148 563 715 86 057 349 95 987 111 107 062 623 119 416 087 77 154 810 86 057 349 95 987 111 69 173 229 77 154 810-62 017 334 - =Max{(PV u n I);0} = 229 938 696-130 000 000 = 99 938 969 t = 0 Etap I Etap II Etap III 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2011 99 938 969 54 825 830 18 563 715-1 400 000 1 000 000 1 600 000 130 000 000

Kalkulacja wartości opcji Prawdopod. wzrostu p 57,67% Prawdopod. spadku q 42,33% Półroczna r f 2,25% (0,5767x 99 938 969 + 0,4233x 54 825 830)/(1+0,025) = 79 064 088 t = 0 Etap I Etap II Etap III 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2011 79 064 088 99 938 969 38 607 765 54 825 830 10 470 299 18 563 715 - - 1 400 000 1 000 000 1 600 000 130 000 000

Kalkulacja wartości opcji Prawdopod. wzrostu p 57,67% Prawdopod. spadku q 42,33% Półroczna r f 2,25% =Max{((0,5767x79 064 088+0,4233x38 607 765)/(1+0,025)-1 600 000);0} = 58 976 364 t = 0 Etap I Etap II Etap III 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2011 58 976 364 79 064 088 99 938 969 24 509 983 38 607 765 54 825 830 4 305 454 10 470 299 18 563 715 - - - 1 400 000 1 000 000 1 600 000 130 000 000

Kalkulacja wartości opcji t = 0 Etap I Etap II Etap III 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2011 119 416 087 133 194 960 148 563 715 165 705 799 184 825 830 206 152 033 229 938 969 107 062 623 119 416 087 133 194 960 148 563 715 165 705 799 184 825 830 95 987 111 107 062 623 119 416 087 133 194 960 148 563 715 86 057 349 95 987 111 107 062 623 119 416 087 77 154 810 86 057 349 95 987 111 69 173 229 77 154 810-62 017 334 - Wartość opcji 12 097 368 t = 0 Etap I Etap II Etap III 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2011 12 097 368 20 557 224 29 966 991 42 410 358 58 976 364 79 064 088 99 938 969 5 313 597 8 829 637 14 606 463 24 509 983 38 607 765 54 825 830 805 623 1 428 360 4 305 454 10 470 299 18 563 715 - - - - - 1 400 000 1 000 000 1 600 000 130 000 000

Uwzględnienie ryzyka specyficznego t t = 0 Etap I Etap II Etap III rok 2009 I 2009 II 2009 I 2010 II 2010 I 2011 II 2012 1 957 180 8 127 242 11 888 997 16 864 143 47 181 091 79 064 088 99 938 969 2 046 929 3 434 055 5 742 585 19 607 987 38 607 765 54 825 830 265 847 471 344 3 444 363 10 470 299 18 563 715 - - - - - I 1 400 000 1 000 000 1 600 000 130 000 000 Prawdop 50% 50% 80% 100%

Wnioski Problem obiektywnej wyceny wartości projektu Problem obiektywnego wyznaczenia zmienności Problem z porównywalnością uzyskanych wyników różnymi metodami Wpływ ryzyka specyficznego na wartość opcji rzeczowej

DZIĘKUJEMY ZA UWAGĘ dr Tomasz Łukaszewski mgr Wojciech Głoćko