FINANSE BEHAWIORALNE czyli jak psychologia wpływa na funkcjonowanie rynków finansowych Jakub Janus 28/03/2011 1
Gra wybór liczby Wyobraźmy sobie grę, w której każdy z uczestników typuje liczbę całkowitą z zakresu 0-100. Wygrywa ten uczestnik, którego liczba jest najbliższa 2/3 średniej z wytypowanych przez uczestników liczb. 2
Konkurs piękności Gracz poziom 0 Typuje losową liczbę Gracz poziom 1 Zakłada, że inni gracze są na poziomie 0 Typuje 33 (2/3x50) Gracz poziom 2 Zakłada, że inni gracze są na poziomie 1 Typuje 22 (2/3x33) Gracz poziom 3 Zakłada, że innie gracze są na poziomie 2 Typuje 15 (2/3*22) Gracz poziom n Zakłada, że innie gracze są na poziomie n-1 Typuje 0 3
John Maynard Keynes Ogólna teoria zatrudnienia, procentu i pieniądza Nie chodzi bowiem o wybór twarzy, które zgodnie z naszym rozsądkiem są najładniejsze, ani nawet tych, które przeciętny uczestnik wskazałby jako najładniejsze. Dotarliśmy do kolejnego etapu, w którym używamy całych sił intelektualnych, aby przewidzieć jaka jest średnia opinia przeciętnego uczestnika rynku. Są i tacy, którzy odwołują się do trzeciego, czwartego i wyższych poziomów takiego rozumowania." 4
Odstępstwa od efektywności rynku - anomalie Klasyczna teoria finansów nie w pełni wyjaśnia obserwowane na rynkach osobliwości Czynniki psychologiczne Nieracjonalne działania inwestorów Zjawiska anomalne na poziomie zagregowanym 5
Anomalie: (1) Niewłaściwa reakcja rynku na informacje Dodatnie krótkoterminowe korelacje stóp zwrotu Ujemne długoterminowe korelacje stóp zwrotu Portfele akcji przegrywających i wygrywających Portfele akcji przegrywających i wygrywających Strategia 6 miesięcy/6 miesięcy Strategia 5 lat/5 lat 6
Anomalie: (2) Efekt kalendarza Efekt stycznia Awersja do strat i wpływ podatków Window dressing Księgowanie umysłowe Efekt weekendu Negatywne informacje najczęściej ujawniane w piątek po południu Mniejszy wolumen obrotu w piątki Osłabiona uwaga inwestorów 7
Efekt stycznia 8
Efekt weekendu 9
Anomalie: (3) Nadmierne obroty giełdowe Obroty/kapitalizacja NYSE lata 12-24% 1950-1970 40% 1982 80% 1999 Na rynku NASDAQ: 220% w 1999 roku Niemożliwe do wyjaśnienia poprzez zmiany czynników fundamentalnych Podłoże społeczna (np. moda) (Odean 2000) Liczba dokonywanych transakcji powoduje obniżenie średniej stopy zwrotu z inwestycji Rozwój technik informatycznych 10
Anomalie: (4) Poinformacyjny dryf ceny Polega na wychwyceniu anomalnej stopy zwrotu z akcji spółek, które ogłosiły nieoczekiwane informacje fundamentalne W przypadku Informacji negatywnej pozostaje wyższa Informacji pozytywnej pozostaje niższa przez kilkadziesiąt dni. Nawet po uwzględnieniu przypadającego na nie ryzyka. 11
Inklinacje psychologiczne uczestników rynku Schematy - zawierają wiedzę uogólnioną i wyabstrahowaną z konkretnych doświadczeń Heurystyki - uproszczone reguły wnioskowania; ludzie posługują się nimi, aby wydawać sądy w sposób szybki i efektywny 12
(1) Nadmierna pewność własnej wiedzy i umiejętności Nieuzasadnione przekonanie o poprawności własnych sądów Przecenianie posiadanych umiejętności Większość kierowców uważa, że posiadają wyższe umiejętności niż średnia Ludzie stają się szczególnie pewni swojej wiedzy w dziedzinach, w których wcześniej osiągnęli sukces Ogląd wewnętrzny a ogląd zewnętrzny Problem prosty a problem złożony 13
(1) Nadmierna pewność własnej wiedzy i umiejętności Przejawy na rynkach kapitałowych Zawężanie poziomu ufności przypisywanego prognozom Niewłaściwe kalibrowanie podawanych prawdopodobieństw Badani proszeni o podanie przedziału, w jakim znajdzie się przyszła wartość indeksu giełdowego niepotrzebnie go zawężają (Alpert/Reiffa, 1982) Zdarzenie uznawane za pewne zdarzają się średnio z 80% prawdopodobieństwem, a niemożliwe pojawiają się z szansą 20% 14
(1) Nadmierna pewność własnej wiedzy i umiejętności Wzrost obrotów na rachunkach inwestycyjnych Przekonanie, że aktywne zarządzanie portfelem zwiększa stopy zwrotu Wzrasta częstotliwość zawierania transakcji Maleje skumulowana stopa wzrostu 15
(2) Złudzenie kontroli Nieuprawnione przekonanie o możliwości wpływu na przebieg zjawisk, które są w rzeczywistości niezależne od obserwatora Efekt placebo Zgadywanie cen akcji jutro a wczoraj (Heath/Tversky 1991) Gra w kości 16
(2) Złudzenie kontroli przyczyny (Norfsinger 2006) Wybór (np. akcji w portfelu) Sekwencja wyników (wyuczona nieostrożność) Znajomość problemu Zaangażowanie (samodzielność) Informacja (a wiedza) 17
(3) Nadmierny optymizm Polega na nierealistycznym przekonaniu obserwatora o pozytywnym przebiegu dotyczących go zdarzeń Niedostrzeganie różnicy pomiędzy prawdopodobieństwem sukcesu (porażki) a wartością oczekiwaną Pomijanie zdarzeń typu HILPE -ryzyko o wysokim wpływie oraz niskim prawdopodobieństwie (Taleb 2004, Black Swan ) 18
(3) Nadmierny optymizm 80% nowych przedsiębiorców uważa, że szanse na powodzenie ich biznesu wynoszą przynajmniej 70% - badania wskazują na zaledwie 30% Prawie 80% studentów uważa, że ukończy studia z wynikiem lepszym od średniej Adwokat i prokurator szacują swoje szanse na wygraną na ponad 50% Badani systematycznie przewidują, że wykonają zadania szybciej, niż w rzeczywistości 19
(4) Efekt myślenia wstecznego Przekonanie, że można było przewidzieć zaistniały przebieg bieg wypadków Błędna opinia: to, co rzeczywiście się zdarzyło, było już wcześniej o wiele bardziej prawdopodobne = łatwiejsze do przewidzenia, niż opcje, które nie wystąpiły Inwestorzy zapominają o błędnych predykcjach Wyjaśnienie na płaszczyznach: poznawczej i osobowościowej 20
(5) Heurystyka dostępności Im łatwiejszy dostęp w pamięci do pewnego zdarzenia lub do określonej kategorii zdarzeń, tym bardziej prawdopodobne wydaje się zaistnienie tego zjawiska lub większa liczebność kategorii Eksperyment: niemieccy inwestorzy, zyski spółek znanych a zyski spółek nieznanych, decydują o ostatecznym wrażeniu 21
(5) Heurystyka dostępności Dostępność oparta na doświadczeniu Ludzie mają większe zaufanie do tego, co wcześniej widzieli, o czym słyszeli Ignorują fakt, że próba, z którą mieli do czynienia może być niereprezentatywna Dostępność związana z pamięcią Zależy od łatwości, z jaką mogą być przywołane zapamiętane fakty Zależy od: poziomu uwagi podczas percepcji, wyjątkowości zdarzenia, gwałtowności wrażenia etc. 22
(5) Heurystyka dostępności Błąd sąsiedztwa (home/familiarity bias) Inwestorzy chętniej kupują akcje firm, które mają siedziby w ich sąsiedztwie Pracownicy (nawet szeregowi) lokują większość kapitału w akcje pracodawcy (Coca-Cola) Ludzi uznają znane im rodzaje hazardu za mniej ryzykowne, niż te, których nie znają 23
(6) Heurystyka zakotwiczenia Podczas dokonywania szacowań zupełnie nieznanych wielkości powszechne jest opieranie się na dostępnych w danej chwili, nawet przypadkowych liczbach i odnoszenie się właśnie do tych liczb Hammond (2005): [kotwice] mogą być równie groźna jak uprzedzenia wobec koloru skóry, akcentu czy ubioru danej osoby 24
(7) Heurystyka afektu W sytuacji szybkiej oceny i błyskawicznej decyzji rozstrzygnięcie następuje na podstawie uogólnienia jednej cechy obiektu Cecha najczęściej przyjmuje charakter opozycyjny: dobry-zły, atrakcyjnynieatrakcyjny, przyjemnynieprzyjemny Zostaje przeniesiona na inne atrybuty obiektu w sposób nieuzasadniony 25
(7) Heurystyka afektu postrzeganie przedsięwzięć Mało pożyteczne Ryzykowne Pożyteczne Mało ryzykowne Pożyteczne Ryzykowne 26
(8) Heurystyki reprezentatywności i konserwatyzmu Reprezentatywność Skłonności do uznawania, że dowolnie mała próba będzie posiadać cechy charakterystyczne dla całej populacji Konserwatyzm Niedostatecznie silna weryfikacja prawdopodobieństwa zajścia jakiegoś zdarzenia pod wpływem nowych informacji Inwestorzy formułują opinie natury ogólnej na podstawie pojedynczych faktów Inwestor silnie przywiązany do swoich poglądów i przewidywań (prawdopodobieństw bazowych) Prawo małych liczb ignorowanie wielkości próby jako ułomność poznawcza zniekształca prawo wielkich liczb Informacja nie posiada wystarczającej siły, nawet jeśli obdarzona jest dużą wagą 27
(8) Heurystyki reprezentatywności i konserwatyzmu (Griffith/Tversky 1992) Napływające informacje Siła (spektakularność) Waga (właściwości) Heurystyka reprezentatywności Heurystyka konserwatyzmu 28
(9) Dodatni i ujemny efekt świeżości Kontynuacja zaobserwowanego Dodatni efekt świeżości trendu Momentowcy (De Bondt 1992) Dodatnia autokorelacja zdarzeń niezależnych Efekt pewnej ręki (hot hand) Ujemny efekt świeżości Odwrócenie trendu Kontrarianie (De Bondt 1992) Zdarzenia w obserwowanej sekwencji są niezależne Zrównoważenie poprzedniej serii w ruletce 29
Pozostałe istotne heurystyki Dysonans poznawczy konflikt pomiędzy elementami poznawczymi Podstawowy błąd atrybucji przecenianie bądź niedocenianie czynników osobowościowych w wyjaśnianiu zachowań inwestorów Pułapka potwierdzenia 30
Efekt potwierdzenia Efekt potwierdzenia psychologiczny efekt polegający na takim interpretowaniu napływających informacji, aby potwierdzić posiadane opinie oraz przyjęte wcześniej postawy lub założenia. Analiza informacji nie jest w takim przypadku bezstronnym działaniem, lecz służy obronie postawionej wcześniej tezy. 31
Na gruncie rynków finansowych efekt potwierdzenia wiąże się ze zbyt długim przetrzymywaniem stratnych pozycji, ignorowaniem obiektywnych informacji, z których wynika wniosek o popełnionym uprzednio błędzie. 32
Dziękuję za uwagę! Zapraszam do dyskusji! 33