15 marca 2013 neutralnie sektor bankowy poprzednia rekomendacja: redukuj Cena: Cena docelowa: 160.0 151.1 Lepiej niż prognozy, 75% zysku na dywidendę Wynik netto w IV kwartale 20 ukształtował się na poziomie powyżej oczekiwań rynkowych. W tym okresie spñłka zarobiła 742.6 mln PLN (-3.6% r/r, -7.0% kw./kw.), przy średnich prognozach rynkowych 724.3 mln PLN. Bank dopisał także do kapitału ponad 300 mln PLN. Niewielka zmiana wyniku odsetkowego, spadek dochodñw z prowizji W IV kwartale wynik odsetkowy wzrçsł r/r o 1.3%, ukształtował się na poziomie oczekiwań rynkowych. Marża odsetkowa wyniosła w IV kwartale 4.6% i pozostaje stabilna. Wynik z tytułu prowizji ukształtował się na poziomie niższym (-3.3%) w stosunku do IV kwartału 2011, był jednak wyższy niż oczekiwania rynkowe. Zyski z pozostałych operacji były niższe niż w poprzednim kwartale. Niższe koszty działalności Wydatki spadły w ciągu roku o 4.7 %. W tym okresie bank zanotował minimalny wzrost przychodçw (0.2% r/r) - wynik operacyjny poprawił się w spçłce o 4.4%. WspÇłczynnik koszty/ dochody spadł w ciągu roku (-2.2pp) i wyniçsł 44.1% (bez zmian w stosunku do III kwartału). Wzrost odpisñw na rezerwy Rezerwy zawiązane w IV kwartale (0.8% wartości portfela) ukształtowały się na poziomie wyższym niż w III kwartale o 7%. Statystyka roczna także była dodatnia (42.0% r/r). Udział kredytçw nieregularnych w portfelu wzrçsł w stosunku do końca grudnia 2011 roku o 0.8pp i wyniçsł 7.5%. W ostatnim kwartale ub.r. spadł wskaźnik pokrycia kredytçw rezerwami (do 64.7% z 73.0% na koniec 2011). Wskaźnik ten prezentuje się wciąż lepiej niż średnia w branży, jednak rçżnica po raz kolejny spadła. Spadek rocznej dynamiki wolumenñw W artość wolumençw kredytçw i depozytçw w zmieniła się odpowiednio o 2.2% i -0.4% r/r. W ciągu kwartału pozycje te zmieniły się odpowiednio o 0.7% i +1.1%. Dywidenda nieznacznie wyższa niż nasze oczekiwania Wraz z raportem kwartalnym bank podał informację o możliwej stopie dywidendy (payout ratio 75%, co da 8.39 PLN dywidendy na akcję, DY - ok. 5.2%). 180 170 160 150 140 130 0 110 sty lut kwi cze sie Rel. WIG20 paź gru Max/min 52 tygodnie (PLN) 170.5/130.2 Liczba akcji (mln) 262.5 Kapitalizacja (mln PLN) 42 258 Free float (mln PLN) 19 016 Średni obrçt (mln PLN) 116.7 WspÇłczynnik wypłacalności (%) 19.0 GłÇwny akcjonariusz lut 13 UniCredito % akcji, % głosçw 50.1/50.1 1 m 3 m m Zmiana ceny (%) 1.4-0.7 4.4 Zmiana rel. WIG20 (%) 1.5 0.8-2.5 Marcin Materna, CFA (022) 598 26 82 marcin.materna@millenniumdm.pl Wynik odsetkowy Wynik z tytułu prowizji Suma przychodñw netto Zysk operacyjny Zysk netto EPS DPS BVPS P/E P/BV Koszty /WNB (%) DY (%) ROA (%) ROE (%) 2010 4 104 2 368 7 085 3 495 2 526 9.7 2.9 77.1 16.7 2.1 51.1 1.8 1.9 13.1 2011 4 558 2 449 7 671 4 066 2 899 11.1 6.8 81.3 14.5 2.0 47.5 4.2 2.1 14.0 20 4 805 2 257 7 825 4 290 2 956 11.3 5.4 89.0 14.3 1.8 45.8 3.3 2.0 13.2 2013p 4 718 2 223 7 573 4 014 2 710 10.3 8.4 91.0 15.6 1.8 47.7 5.2 1.8 11.5 2014p 4 828 2 264 7 746 4 130 2 891 11.0 7.7 94.3 14.6 1.7 47.3 4.8 1.9 11.9 prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.
Skonsolidowane wyniki IV kwartał 2011 IV kwartał 20 % I-IV kwartał 2011 I-IV kwartał 20 % Kredyty 95 679 97 799 2.2% Depozyty 108 437 107 993-0.4% Wynik odsetkowy 1 205 1 221 1.3% 4 558 4 805 5.4% Wynik z tytułu prowizji 595 576-3.3% 2 449 2 257-7.8% Dochody 1 986 1 989 0.2% 7 745 7 919 2.2% Koszty -921-878 -4.7% -3 679-3 629-1.4% Wynik operacyjny 1 064 1 111 4.4% 4 066 4 290 5.5% Odpisy netto z tytułu utraty wartości kredytçw -131-187 42.0% -538-669 24.4% Zysk netto 771 743-3.6% 2 899 2 956 1.9% Pozytywna ocena rezultatñw Zysk netto za IV kwartał ukształtował się na poziomie powyżej oczekiwań rynkowych głçwnie dzięki wyższym dochodom prowizyjnym oraz niższych wydatkom. Wynik odsetkowy w stosunku do poprzednich kwartałçw praktycznie nie zmienił się, co należy ocenić pozytywnie na tle konkurentçw, ktçrzy borykają się ze spadkiem marży odsetkowej. Pozytywnie należy ocenić niewielki wzrost wyniku operacyjnego (przed rezerwami) - większość pozostałych bankçw zanotowała ujemną dynamikę na tej pozycji. Statystyki roczne wolumençw spadają, zgodnie z trendami w sektorze. WspÇłczynnik P/E dla wynikçw za IV kwartał w wyniçsł 14.2, więc stosunkowo wysoko (dla porçwnania w PKO BP -.7 przy wyższych odpisach na rezerwy). OgÇlna ocena rezultatçw pozytywna. Podwyższenie rekomendacji Obecnie jest notowany przy wskaźniku P/E na lata 2013/14 na poziomie 15.6 i 14.6 przy średniej 13.7 i.1 - spçłka jest kwotowana ze znaczą premią w stosunku do konkurentçw. Premia jest w części uzasadniona mniejszą niż średnia rynkowa wrażliwością wynikçw na wahania koniunktury oraz regularnie płaconymi dywidendami. Naszym zdaniem w bieżącym roku wyniki będą pod presją spadających stçp procentowych, ktçre niekorzystnie wpłyną na dochody odsetkowe, co nie zostanie zrekompensowane wolumenami (te będą płaskie). Spadający wskaźnik pokrycia NPL rezerwami w warunkach osłabienia koniunktury stwarza także ryzyko wzrostu odpisçw. Mając jednak na względzie naszą nową wycenę akcji (151.1 PLN) i spadek kursu od wydania naszego ostatniego raportu podnosimy rekomendację na walory spçłki z redukuj do neutralnie. Choć uważamy, że bank jest przewartościowany na tle konkurentçw, jego postrzeganie jako solidnej firmy dywidendowej będzie sprawiało, że pozostanie on notowany z premią, zwłaszcza w warunkach słabszej koniunktury gospodarczej. Wskaźnik koszty/dochody i marża odsetkowa w 55% Koszty/dochody Marża odsetkowa 4.5% 50% 4.0% 3.5% 45% 3.0% 40% 2.5% 35% 2.0% 30% 1.5% 1.0% 25% 0.5% 20% 0.0% 2
Zmiana wartości przychodñw i kosztñw w r/r Z uwzględnieniem pozostałych przychodåw i kosztåw operacyjnych % 10% 8% Zmiana przychodçw Zmiana kosztçw 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Dynamika wyniku z tytułu odsetek i prowizji w 1400 Wynik odsetkowy Wynik odsetkowy r/r Wynik z tyt. prowizji Wynik z tyt. prowizji r/r 15.0% 00 10.0% 1000 5.0% 800 0.0% 600 400-5.0% 200-10.0% 0-15.0% Struktura dochodñw w 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Wynik odsetkowy Wynik z tytułu prowizji Inne przychody 3
Wynik operacyjny w 1400 00 1000 800 600 400 200 0 Dynamika akcji kredytowej i depozytowej w 20% 15% Zmiana wartości kredytçw r/r Zmiana wartości depozytçw r/r 10% 5% 0% -5% WspÑłczynnik kredyty/depozyty w 95% 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 4
Wartość kredytñw i depozytñw w (mld PLN) 0 Kredyty Depozyty 100 80 60 40 20 0 Odpisy na rezerwy i jakość portfela kredytowego w 0.9% 0.8% 0.7% 0.6% 0.5% 0.4% 0.3% 0.2% 0.1% 0.0% Kwartalny odpis na rezerwy w stos. rocznym (w. ujemna - rozwiązanie rezerw) NPL/Kredyty (prawa skala) 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% Zysk netto w 00 1000 Odpis aktualizacyjny w kapitał Zysk netto 800 600 400 200 0-200 5
Rentowność kapitału i aktywñw w 20.0% 9.0% 17.5% ROE ROA 8.0% 15.0% 7.0%.5% 10.0% 7.5% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 5.0% 2.0% 2.5% 1.0% 0.0% 0.0% Dynamika kwartalna akcji kredytowej i depozytowej w 8% 6% Zmiana wartości kredytçw kw./kw. Zmiana wartości depozytçw kw./kw. 4% 2% 0% -2% -4% Wskaźniki dla na tle branży Marża odsetkowa Wzrost depozytçw r/r Koszty/dochody Wzrost kredytçw r/r Kredyty/depozyty 0% ROE Odpisy na rezerwy/kredyty Wskaźnik pokrycia NPL NPL/kredyty Średnia dla dużych bankçw, wartości średnie bankåw notowanych na GPW przyjęte za wartości bazowe, wykres niewyskalowany, dane szacunkowe 6
Wycena Podsumowanie wyceny Poniżej przedstawiamy wycenę. Została ona przeprowadzona za pomocą dwçch metod: metody ROE-P/BV oraz metody porçwnawczej. Otrzymana średnia wycena spçłki wynosi 39.5 mld PLN, czyli 151.1 PLN na jedną akcję. Podsumowanie wyceny akcji Metoda wyceny Wycena (PLN) Metoda ROE - P/BV 155.3 Metoda porçwnawcza - duże banki polskie 146.9 Średnia wycena na 1 akcję 151.1 Metoda ROE-P/BV Wartość akcji szacujemy, sumując zdyskontowaną wartość dywidend przypadających na jedną akcję w okresie 2013-2016 oraz obliczoną przez nas wartość rezydualną wynikającą z określenia właściwego poziomu wskaźnika P/BV w zależności od przewidywanej przez nas stopy zwrotu z kapitałçw własnych oraz kosztu kapitału wymaganego przez inwestorçw. Do wyceny przyjmujemy następujące założenia: stopa dywidendy - 8.39 PLN w 2013, na kolejne lata prognozujemy stopę dywidendy w wysokości 75%. Kalkulacja zdyskontowanej wartości dywidend w 2013p 2014p 2015p 2016p Stopa procentowa zerokuponowa wolna od ryzyka x-letnia 3.3% 3.4% 3.4% 3.5% Premia za ryzyko 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% Stopa dyskontowa 7.8% 7.9% 7.9% 8.0% Dywidenda w danym okresie (mln PLN) 2 195.7 2 032.6 2 168.2 2 335.5 Dywidenda w danym okresie (PLN na 1 akcję) 8.4 7.7 8.3 8.9 Dividend yield 5.2% 4.8% 5.1% 5.5% Suma dywidend (PLN na 1 akcję) 33.3 Zdyskontowana wartość dywidendy (mln PLN) 2 130.7 1 827.3 1 806.6 1 797.8 Suma zdyskontowanych dywidend (mln PLN) 2 130.7 3 958.0 5 764.5 7 562.3 Suma zdyskontowanych dywidend (PLN na 1 akcję) 28.8 7
długoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2016 roku - 4.5%. Założona przez nas długoterminowa stopa wolna od ryzyka na poziomie 4.5% po roku 2016 jest naszym zdaniem dość konserwatywna. Wraz ze zbliżaniem się Polski do członkostwa w Unii Monetarnej oczekujemy spadku rynkowych stçp procentowych do poziomu, jaki obserwujemy w bezpieczniejszych krajach UM, premia za ryzyko po 2016 roku w wysokości 4.5%. długookresowa stopa wzrostu zyskçw (g) - 4%. Wskaźnik zwrotu z kapitałçw po 2016 roku sprawia, że prognozę wzrostu zyskçw po 2016 roku w wysokości 4% można uznać za realną. Poniższa tabela przedstawia wycenę metodą ROE-P/BV Wycena - metoda ROE-P/BV 2016p Wartość księgowa na koniec 2016 (mln PLN) 26 564 Prognozowana stopa wzrostu dywidendy po 2016 roku 4.0% Prognozowane ROE w 2016 roku.3% Prognozowana długoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2016 roku 4.5% Premia za ryzyko 4.5% Koszt kapitału 9.0% Prognozowane P/BV (wynikające z działalności bankowej) 1.66 Wartość banku w 2016 roku (mln PLN) 44 132 Stopa dyskontowa za okres 2013-2016 8.0% Zdyskontowana wartość banku w 2013 roku (mln PLN) 33 196 Zdyskontowana wartość dywidend w okresie 2013-2016 (mln PLN) 7 562 Wartość banku (mln PLN) 40 758 Liczba akcji (mln) 262 Wycena 1 akcji banku (PLN) 155.3 Wrażliwość wyceny Długoterminowa stopa wolna od ryzyka wycena 1 akcji banku 3.5% 4.5% 6.0% stopa wzrostu 2% 159.6 140.9 6.9 3% 170.5 146.9 130.0 4% 186.9 155.3 134.2 5% 214.2 167.9 140.1 6% 268.9 188.8 148.8 7% 432.8 230.8 163.5 Wartość, szacowana metodą ROE-P/BV, wynosi 40.7 mld PLN, czyli 155.3 PLN na jedną akcję. 8
Metoda porñwnawcza Poniżej przedstawiamy porçwnanie ceny akcji w oparciu o średnie przewidywane wskaźniki bankçw notowanych na warszawskiej giełdzie. Do obliczenia wskaźnikçw P/E (waga 85%), P/Wynik Operacyjny (waga 15%) użyliśmy prognoz DM Millennium dla bankçw giełdowych. Grupą porçwnawczą były duże banki notowane na GPW. Wycena metodą porñwnawczą - polskie banki SpÑłka O E P/BV 20 P/WO 20p P/WO 2013p P/WO 2014p P/E 20p P/E 2013p P/E 2014p Bank Handlowy 1.7 9.6 11.5 10.8 13.3 15.7 14.7 ING Bank Śląski 1.5 9.8 9.1 8.5 14.6 15.1 13.0 BRE Bank 1.5 7.7 7.4 7.3.1.2 11.4 BZ WBK 2.0 8.9 8.6 8.0 14.5 14.3.1 PKO BP 1.8 6.5 7.0 7.0 11.8.6 11.9 Bank BPH 0.8 8.2 7.6 6.7 15.2 15.6.4 Getin Noble Bank 1.1 3.3 2.8 2.7.2 10.0 8.8 Średnia 1.5 7.7 7.7 7.3 13.4 13.7.1 Mediana 1.5 8.2 7.6 7.3 13.3 14.3.1 Wycena przy danym poziomie wskaźnika (mln PLN) Średnia 33 8 31 016 31 907 39 538 37 018 34 847 Mediana 35 080 30 310 30 069 39 171 38 847 35 111 Wagi 5% 5% 5% 30% 30% 25% Średnia ważona z wycen (mln PLN) 38 554 Wycena porñwnawcza (PLN na 1 akcję) 146.9 Wskaźniki banku przy aktualnej cenie akcji 1.8 10.4 9.9 10.5 14.3 15.6 14.6 Premia/dyskonto 22% 35% 28% 45% 7% 14% 21%, ceny z dnia 14 marca 2013, WO - wynik operacyjny przed kosztami rezerw Bazując na porçwnaniu z notowanymi bankami giełdowymi wycena banku wynosi 38.5 mld PLN, czyli 146.9 PLN za jedną akcję. Bank jest obecnie notowany z premią w stosunku do konkurentçw, ktçra jest jedynie w części uzasadniona stabilnością wynikçw finansowych oraz niższym ryzykiem związanym z portfelem kredytowym i płaconą dywidendą. 9
Rachunek wynikñw - mln PLN 2010 2011 20 2013p 2014p 2015p przychody z tytułu odsetek 6 551 7 404 8 316 8 220 8 379 8 620 koszty odsetek 2 448 2 846 3 511 3 502 3 551 3 668 wynik z tytułu odsetek 4 104 4 558 4 805 4 718 4 828 4 953 pozostałe przychody z tyt. prowizji 2 368 2 449 2 257 2 223 2 264 2 366 inne 613 665 762 632 654 677 wynik na działalności bankowej 7 085 7 671 7 825 7 573 7 746 7 995 wynik pozaoperacyjny 66 74 94 95 96 97 koszty działalności wraz z amortyzacją 3 656 3 679 3 629 3 654 3 713 3 773 wynik operacyjny 3 495 4 066 4 290 4 014 4 130 4 319 saldo rezerw -538-538 -669-725 -620-537 zysk przed opodatkowaniem 3 084 3 523 3 627 3 290 3 510 3 782 podatek 571 684 715 625 667 719 zysk netto 2 526 2 899 2 956 2 710 2 891 3 114 EPS 9.6 11.0 11.3 10.3 11.0 11.9 Bilans (mln PLN) 2010 2011 20 2013p 2014p 2015p kasa, środki w banku centralnym 5 959 4 886 9 207 5 454 5 617 5 758 należności od instytucji finansowych 6 259 5 586 4 054 13 650 13 428 15 938 należności od klientñw 80 843 95 679 97 799 100 733 105 770 108 943 papiery dłużne 33 197 32 535 34 727 27 443 28 540 29 825 majątek trwały 1 822 1 773 1 671 1 654 1 637 1 621 wnip 697 703 669 636 604 574 inne aktywa 5 314 5 428 2 822 2 890 2 961 3 034 aktywa razem 134 090 146 590 150 950 152 459 158 558 165 693 zobowiązania wobec banku centralnego 728 356 0 0 0 0 zobowiązania wobec instytucji fin. 6 913 5 544 7 783 7 433 9 091 152 zobowiązania wobec klientñw 99 807 108 437 107 993 109 073 1 345 115 153 fundusze specjalne i inne pasywa 6 467 10 667 11 479 11 727 019 322 rezerwy 0 314 330 346 363 382 kapitał własny, w tym: 20 174 21 271 23 366 23 881 24 739 25 685 zysk netto 2 526 2 899 2 956 2 710 2 891 3 114 pasywa razem 134 090 146 590 150 950 152 459 158 558 165 693 BVPS 76.9 81.0 89.0 91.0 94.3 97.9 p - prognoza Millennium DM S.A. 10
Wskaźniki (%) 2010 2011 20 2013p 2014p 2015p DPS (PLN) 2.9 6.8 5.4 8.4 7.7 8.3 wskaźniki bilansowe kredyty/depozyty 81.0 88.2 90.6 92.4 94.1 94.6 kredyty/aktywa 60.3 65.3 64.8 66.1 66.7 65.8 depozyty/pasywa 74.4 74.0 71.5 71.5 70.9 69.5 kapitał własny/aktywa 15.0 14.5 15.5 15.7 15.6 15.5 marża odsetkowa przychody odsetkowe/śr. aktywa odsetkowe 5.5 5.8 6.2 5.9 5.8 5.7 koszty odsetkowe/śr. aktywa odsetkowe 2.1 2.2 2.6 2.5 2.5 2.4 wynik odsetkowy/śr. aktywa odsetkowe 3.5 3.6 3.6 3.4 3.3 3.3 koszty odsetkowe/śr. pasywa odsetkowe 2.2 2.4 2.8 2.8 2.8 2.7 marża odsetkowa 3.5 3.6 3.6 3.4 3.3 3.3 spread odsetkowy 3.3 3.4 3.3 3.1 3.0 3.0 rentowność wynik z tytułu odsetek/aktywa 3.1 3.2 3.2 3.1 3.1 3.1 wynik z tytułu prowizji/aktywa 1.8 1.7 1.5 1.5 1.5 1.5 przychody/aktywa 5.4 5.5 5.3 5.1 5.0 5.0 koszty/wynik na działalności bankowej 51.6 48.0 46.4 48.3 47.9 47.2 koszty/wnb+pozostałe przychody 51.1 47.5 45.8 47.7 47.3 46.6 koszty/aktywa 2.8 2.6 2.4 2.4 2.4 2.3 wynik operacyjny/aktywa 2.6 2.9 2.9 2.6 2.7 2.7 odpisy na rezerwy/kredyty 0.7 0.6 0.7 0.7 0.6 0.5 NPL/kredyty 7.0 6.6 7.5 7.4 7.4 7.3 ROA 1.9 2.1 2.0 1.8 1.9 1.9 ROE 13.1 14.0 13.2 11.5 11.9.4 wskaźniki rynkowe (x) P/wynik operacyjny.1 10.4 9.9 10.5 10.2 9.8 P/E 16.7 14.5 14.3 15.6 14.6 13.6 P/BV 2.1 2.0 1.8 1.8 1.7 1.6 Zmiana (%) 2010 2011 20 2013p 2014p 2015p wartości aktywçw 2.7 9.3 3.0 1.0 4.0 4.5 wartości kredytçw 1.7 18.4 2.2 3.0 5.0 3.0 wartości depozytçw 2.6 8.6-0.4 1.0 3.0 2.5 wyniku z tytułu odsetek 7.9 11.1 5.4-1.8 2.3 2.6 wyniku z tytułu prowizji 3.5 3.4-7.8-1.5 1.8 4.5 wyniku na działalności bankowej 0.9 8.3 2.0-3.2 2.3 3.2 kosztçw -0.8 0.6-1.4 0.7 1.6 1.6 wyniku operacyjnego 2.2 16.4 5.5-6.4 2.9 4.6 kapitałçw własnych 10.3 5.4 9.8 2.2 3.6 3.8 zysku brutto 4.9 14.2 3.0-9.3 6.7 7.8 zysku netto 4.7 14.8 1.9-8.3 6.7 7.7 p - prognoza Millennium DM S.A. 11
Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny +22 598 26 82 marcin.materna@millenniumdm.pl Dyrektor banki i finanse Radosław Zawadzki +48 22598 26 34 radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Dyrektor Adam Kaptur +22 598 26 59 adam.kaptur@millenniumdm.pl Analityk branża spożywcza, handel Arkadiusz Szumilak +48 22 598 26 75 arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Maciej Krefta +22 598 26 88 maciej.krefta@millenniumdm.pl Analityk energetyka i deweloperzy Marek Przytuła +48 22 598 26 68 marek.przytula@millenniumdm.pl Wojciech Woźniak +48 22 598 26 58 wojciech.wozniak@millenniumdm.pl Analityk przemysł elektromaszynowy Jarosław Ołdakowski +48 22 598 26 11 jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Łukasz Siwek +48 22 598 26 71 lukasz.siwek@millenniumdm.pl Analityk przemysł chemiczny Aleksandra Jastrzębska +22 598 26 90 aleksandra.jastrzebska@millenniumdm.pl Piotr Nawrocki +48 22 598 26 05 piotr.nawrocki@millenniumdm.pl Analityk gçrnictwo i budownictwo Millennium Dom Maklerski S.A. ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp 02-593 Warszawa Polska Fax: +22 598 26 99 Tel. +22 598 26 00 Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spçłki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałçw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywçw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Rekomendacje Millennium DM S.A. Akumuluj 9 38% Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu Neutralnie Redukuj 9 1 38% 4% NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spçłki pozostanie stabilna (+/- 10%) Sprzedaj 0 0% REDUKUJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o 10-20% Struktura rekomendacji dla spñłek, dla ktñrych Millennium 24 DM S.A. SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o ponad 20% świadczył usługi z zakresu bankowości inwestycyjnej* Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje Kupuj 1 20% aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Akumuluj 3 60% Neutralnie 1 20% Stosowane metody wyceny Redukuj 0 0% Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej Sprzedaj 0 0% odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb *ostatnie miesięcy, łącznie ze spåłkami, dla ktårych MDM S.A. pełni funkcję animatora wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy, jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Metoda porçwnawcza (porçwnanie odpowiednich wskaźnikçw rynkowych, przy ktçrych jest notowana spçłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży, w ktçrej działa spçłka, przez inwestorçw. Wadą metody porçwnawczej jest wrażliwość na dobçr przyjętej grupy porçwnawczej oraz porçwnywanych wskaźnikçw, a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spçłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankçw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy (zyskowność, efektywność), jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spñłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spçłek: Ciech, Wielton, Sygnity, Ergis-Eurofilms od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spçłek: Bank Handlowy, Echo, Jupiter NFI, TP SA, KGHM, Prosper, Optimus, Redan, PKN Orlen, Śrubex. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spçłek: Kopex, Warfama, Emperia, Skyline, Konsorcjum Stali od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. SpÇłki będące przedmiotem raportu moga być klientami Grupy Kapitałowej Millennium Banku S.A., głçwnego akcjonariusza Millennium Domu Maklerskiego S.A. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spçłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania, o ktçrych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÇw z dnia 19 października 2005roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentçw finansowych lub ich emitentçw, ktçre byłyby znane sporządzającemu niniejszą rekomendację inwestycyjną. Pozostałe informacje NadzÇr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja o stanowiskach osçb sporządzających jest zawarta w gçrnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gçrnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentçw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientçw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierçw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkçw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane osobom w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spçłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spçłką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktçre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Inwestowanie w akcje spçłki (spçłek) wymienionych w niniejszej analizie wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacja makroekonomiczna, zmiana regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych, ryzykiem stçp procentowych, ktçrych wyeliminowanie jest praktycznie niemożliwe. Treść rekomendacji nie była udostępniona spçłce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Aktualizacja niniejszego raportu dokonywana jest w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktçrych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym. SpÑłka Rekomendacja Data wydania rekomendacji Cena rynkowa w dniu wydania rekomendacji Wycena Neutralnie 13 lis 152.70 139.10 Redukuj 18 sty 13 169.10 149.80 Struktura rekomendacji Millennium DM S.A.w IV kwartale 20 roku Liczba rekomendacji % udział Kupuj 5 21%