3 listopada 20 listopad 20 Październik był już trzecim miesiącem z rzędu, podczas ktörego dominowały spadki na rynku papieru i celulozy. Podobnie jak w poprzednich miesiącach największe spadki wystąpiły w przypadku celulozy liściastej i papieröw makulaturowych, a relatywnie lepiej zachowywały się ceny kraftlinera i papieröw graficznych. W październiku wyraźnie obniżyły się koszty makulatury, dzięki czemu spread na papierze makulaturowym spadł w mniejszym stopniu niż we wrześniu. Rynek walutowy nie miał w ubiegłym miesiącu większego wpływu na ceny papieru, ponieważ kurs EUR/USD utrzymywał się w tym samym przedziale co w poprzednim miesiącu. 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 WIG Arctic Mondi 0.20 Korekta na rynku papieru opakowaniowego paź 10 gru 10 sty lut kwi maj cze sie wrz paź Od drugiej połowy sierpnia osłabienie koniunktury gospodarczej coraz mocniej wpływa na producentçw papieru do produkcji tektury falistej. Spadek popytu dotyczy już nie tylko rozwiniętych gospodarek, lecz rçwnież Ameryki Południowej, Azji i krajçw Bliskiego Wschodu. Kraftliner kosztuje obecnie 559.8 EUR/t, czyli 8.2 EUR mniej niż na początku października. Po raz kolejny większa korekta wystąpiła na rynku papierçw makulaturowych. Cena testlinera 2 spadła o 16.1 EUR do 474.8 EUR/t, a flutingu o 18.1 EUR do poziomu 432.9 EUR/t. Producenci są zgodni, że rçwnowagę na rynku mogłoby przywrçcić wstrzymanie papierni i redukcja zapasçw, lecz do tej pory przestoje były wprowadzane tylko na niewielką skalę. 2.00 1.60 1.20 0.80 WIG Forte Barlinek Paged Grajewo Celuloza liderem spadköw Słabnący popyt na papier wpływa na wzrost zapasçw i spadek cen celulozy. We wrześniu według danych Utipulp konsumpcja celulozy spadła o ponad 4.7% r/r, natomiast zapasy konsumentçw były na koniec miesiąca wyższe o 1.2% w porçwnaniu z końcem sierpnia. Spadki cen według notowań FOEX były zbliżone do wrześniowych. Indeks NBSK wynosi obecnie 914.1 USD za tonę, czyli 28.9 USD poniżej poziomu z początku października. Obniżka cen jest większa w przypadku surowca typu BHKP, ktçry spadł o 45.3 USD do 715.8 USD/t. Jest to najniższy poziom cen od przełomu 2009 i 2010 roku. Wpływ sytuacji rynkowej na spöłki giełdowe Ubiegły miesiąc był dobry dla Arctic Paper. Spadek kosztçw celulozy, przy relatywnie stabilnym zachowaniu cen produktçw pozwoli spçłce na zwiększenie rentowności. Problemem dla Arctic Paper może być spadek popytu na papier graficzny, jednak jest to kwestia, z ktçra spçłka boryka się już od dłuższego czasu. Spadek cen i popytu na papiery do produkcji tektury falistej są bez wątpienia niekorzystnymi zmianami dla Mondi. Negatywne czynniki są rekompensowane przez utrzymujący się wysoki kurs EUR/PLN. SpÇłka nie zabezpiecza kursçw walutowych w długim terminie, więc wszelkie zmiany szybko wpływają na wyniki grupy. Słaba złotçwka wpływa korzystnie rçwnież na pozostałe spçłki z branży, ktçrych sprzedaż w dużej mierze opiera się na eksporcie do krajçw strefy euro. 0.40 paź gru sty lut kwi maj cze sie wrz paź 10 10 Zmiany kursöw (%) 1 m 3 m 12 m WIG 7.6-12.7 -.0 Mondi -3.2-9.4-8.2 Arctic 37.2 3.8-51.9 Grajewo 14.9-29.3-20.0 Barlinek -1.6-55.4-74.0 Paged 4.8-21.1-49.2 Forte 4.3-13.7-42.2 SpÖłka Cena P/E ' P/E '12 Mondi akumuluj 72.1 8.9 10.2 Arctic kupuj 6.2-29.2 Forte - 8.0 6.2.6 Paged -.1 3.5 6.7 Franciszek Wojtal, CFA +22 598 26 05 franciszek.wojtal@millenniumdm.pl Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze spçłką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.
Ceny Kraftlinera w EUR i PLN (za tonę) 630 Kraftliner Brown 175 g/m2 EUR Kraftliner Brown 175 g/m2 PLN 2700 580 2500 2300 Cena w EUR 530 480 2100 1900 430 1700 380 1500 lut cze wrz Kontynuacja spadköw cen makulatury Mniejszy popyt ze strony Chin oraz przestoje w papierniach doprowadziły w ubiegłym miesiącu do pogłębienia się spadkçw na rynku makulatury. Cena tony surowca typu OCC wynosi obecnie 135.3 EUR/t, wobec 145.9 EUR/t na początku października (-7.4%). Duży spadek spread-öw Pomimo dużego spadku cen makulatury, rçżnica pomiędzy ceną papieru a kosztem surowca zmniejszyła się. Spread na testlinerze spadł o 5.5 EUR do 339.5 EUR/t. Jeszcze mocniej spadła marża na produkcji flutingu, ktçrego spread zmniejszył się o 7.6 EUR do 297.6 EUR/t. Pomimo 5-8% spadkçw spread-çw od szczytowych poziomçw, sytuacja producentçw papierçw makulaturowych jest wciąż zdecydowanie lepsza niż producentçw kraftlinera i celulozy, w przypadku ktçrych ceny powrçciły do poziomçw notowanych w 2010 roku. Ceny Testlinera w EUR i PLN (za tonę) 540 Testliner 2 Brown 140-150 g/m2 EUR Testliner 2 Brown 140-150 g/m2 PLN 2400 500 2200 460 2000 Cena w EUR 420 380 1800 1600 1400 300 1200 260 lut cze wrz 1000 2
Ceny Flutingu w EUR i PLN (za tonę) Cena w EUR 490 460 430 400 370 310 280 250 RB Fluting Brown 100-105 g/m2 EUR RB Fluting Brown 100-105 g/m2 PLN 2100 1900 1700 1500 1300 00 220 lut cze wrz 900 Nowe inwestycje na rynku... Metso podpisało z Sappi umowę na dostawę maszyny do produkcji celulozy w zakładzie Ngodwana w RPA. Nowa linia będzie od 2013 roku wytwarzać 215 tys. ton celulozy liściastej rocznie. Rosyjski producent Arkhangelsk Pulp and Paper Mill zapowiedział rozbudowę mocy wytwçrczych w obszarze celulozy oraz papieru opakowaniowego. W pierwszej kolejności zostaną podwojone moce wytwçrcze celulozy do około 300 tys. ton. Następnie zostaną zmodernizowane MP produkujące kraftlinera i pçłchemiczny fluting. Inwestycja zostanie zakończona w 2013 roku. oraz redukcje mocy produkcyjnych M-real rozpoczął rozmowy w sprawie zamknięcia swoich nierentownych papierni we francuskim Alizay i niemieckim Gohrsmâhle. W maju firma poinformowała, że postara się znaleźć nabywcę dla obu fabryk, lecz żadne zadowalające oferty nie wpłynęły do spçłki. W odpowiedzi na ogłoszenie plançw zamknięcia papierni w Alizay, związki zawodowe ogłosiły strajk, ktçry wstrzymał pracę w zakładzie w dniach 19-29 października. Łączna produkcja obu fabryk wynosi 550 tys. ton papierçw graficznych rocznie. Verso Paper ogłosiło plan redukcji mocy o 193 tys. ton papieru graficznego. Strategia uwzględnia zamknięcie łącznie trzech MP w amerykańskich zakładach w Bucksport i Sartell. Kronospan inwestuje w Białorusi Kronospan rozpoczął budowę nowej fabryki płyt drewnopochodnych w białoruskim mieście Smorgonie. Inwestycja pochłonie 150 mln USD, a jej całkowite ukończenie zajmie trzy lata. Docelowo zakład będzie przetwarzał rocznie 1.5 mln m3 drewna, z ktçrego będą produkowane płyty OSB, laminowane płyty wiçrowe oraz płyty MDF. Pierwsze produkty mają wyjechać z fabryki w pierwszym pçłroczu 2012 roku. 3
Ceny makulatury kartonowej w EUR i PLN (za tonę) OCC 1.04 dd EUR OCC 1.04 dd PLN 160 640 140 Cena w EUR 120 100 80 540 440 60 40 240 20 lut 07 paź 07 gru 07 maj 08 lip 08 wrz 08 lis 08 lut 09 kwi 09 cze 09 sie 09 sty 10 mar 10 gru 10 lut cze sie paź 140 M-real zrestrukturyzuje segment produkcji papieröw powlekanych SpÇłka M-real ogłosiła plany restrukturyzacji segmentu papierçw powlekanych. Strategia zakłada zwiększenie produkcji w zakładzie Husum z obecnego poziomu 285 tys. ton rocznie do tys. ton. Z kolei zamknięta zostanie maszyna papiernicza w fabryce ãånekoski o mocy produkcyjnej 200 tys. ton. W zamian zwiększone zostaną moce zakładu w zakresie produkcji kartonu. Na skutek powyższych działań M-real zmniejszy roczną produkcją graficznych papierçw powlekanych o 145 tys. ton, co wpłynie na spadek przychodçw o 60 mln EUR. Redukcja kosztçw pozwoli jednak zwiększyć wynik operacyjny o 20 mln EUR. Zmiany powinny być widoczne już w przyszłorocznych wynikach grupy. Decyzja została podjęta, w związku z obecnością strukturalnej nadpodaży na europejskim rynku papieru powlekanego. Ceny celulozy BHKP w USD i PLN (za tonę) 980 BHKP PIX value Euca/Birch USD/t BHKP PIX value Euca/Birch PLN/t 3300 880 3100 2900 780 2700 Cena w USD 680 2500 2300 580 2100 480 1900 1700 380 lut cze wrz 1500 4
Ceny celulozy NBSK w USD i PLN (za tonę) NBSK PIX value Softwood USD/t NBSK PIX value Softwood PLN/t 3500 980 900 3000 Cena w USD 820 740 660 580 2500 2000 1500 500 lut cze wrz 1000 GUS podał średnią cenę drewna po trzech kwartałach Średnia cena drewna według komunikatu GłÇwnego Urzędu Statystycznego wyniosła w trzech pierwszych kwartałach 20r. 186.68 PLN/m 3. Oznacza to wzrost 20.71% w stosunku do ubiegłego roku. Jest to rçwnież najwyższy poziom średniej ceny od początku jej ogłaszania, czyli od 1998 roku. GUS oblicza wskaźnik na podstawie sprzedaży wszystkich gatunkçw i grup sortymentowych surowca drzewnego. Rosja obniży cło na drewno tylko w ramach kwot eksportowych W ramach negocjacji toczonych z Rosją w sprawie przystąpienia tego kraju do Światowej Organizacji Handlu została rozstrzygnięta kwestia cła na eksport surowca. W ostatecznym rozrachunku koszty importu drewna z Rosji nie spadną znacząco. Obniżone cło będzie obowiązywać tylko w ramach wynegocjowanych kwot eksportowych. Pozostały eksport będzie obłożony wyższymi opłatami. Średnia cena drewna wg. komunikatçw GUS PLN/m 3 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20 ŹrÅdło: GUS 5
RÇżnica w cenach Testlinera i makulatury kartonowej (EUR/tonę) 400 380 360 320 300 280 260 240 220 200 lut 07 mar 07 maj 07 lip 07 wrz 07 paź 07 gru 07 lut 08 kwi 08 maj 08 lip 08 wrz 08 sty 09 lut 09 kwi 09 cze 09 sie 09 wrz 09 lis 09 sty 10 mar 10 kwi 10 cze 10 sie 10 gru 10 sty lut mar maj lip sie wrz paź ŹrÅdło: Opracowanie własne na podstawie FOEX Możliwa szybka zmiana zasad handlu drewnem Według Polskiej Izby Gospodarczej Przemysłu Drzewnego istnieje duża szansa na szybką zmianę ustawy o lasach i zasad systemu handlu drewnem. Według przedstawicieli Izby pod przewodnictwem Wiceministra Środowiska powstanie specjalny zespçł, ktçry w ciągu miesiąca stworzy projekt zmian w prawie. Dzięki temu przetargi na II pçłrocze 2012 roku mogłyby już odbyć się według nowych zasad. Zmiany mają iść w kierunku szerokiego udostępnienia umçw wieloletnich opartych o system okresowych negocjacji cen. RÇżnica w cenach Flutingu i makulatury kartonowej (EUR/tonę) 360 320 300 280 260 240 220 200 180 160 lut 07 mar 07 maj 07 lip 07 wrz 07 paź 07 gru 07 lut 08 kwi 08 maj 08 lip 08 wrz 08 sty 09 lut 09 kwi 09 cze 09 sie 09 wrz 09 lis 09 sty 10 mar 10 kwi 10 cze 10 sie 10 gru 10 sty lut mar maj lip sie wrz paź ŹrÅdło: Opracowanie własne na podstawie FOEX 6
PorÖwnanie Mondi do zagranicznych producentöw papieru i celulozy Wskaźniki Mondi na tle konkurentçw SpÖłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E 20 2012 2013 20 2012 2013 20 2012 2013 BILLERUD AKTIEBOLAG BILL Szwecja 3.0 3.8 3.6 4.8 7.2 6.7 6.9 10.7 10.2 GRUPO EMPRESARIAL ENCE SAENC Hiszpania 4.5 4.5 4.1 6.8 7.1 6.5 8.6 8.4 8.4 HOLMEN AB-B SHARES HOLMB Szwecja 6.4 6.7 6.1 10.3.5 10.1.5 13.1.8 PORTUCEL EMPRESA PRODUTORA PTI Portugalia 4.5 4.2 3.9 6.6 5.9 5.1 6.7 7.1 6.6 STORA ENSO OYJ-R SHS STERV Finlandia 4.5 4.6 4.2 7.6 8.2 7.2 7.2 7.5 6.7 SVENSKA CELLULOSA AB-B SHS SCAB Szwecja 6.8 6.1 5.7.3 9.8 8.9.4 10.1 9.5 UPM-KYMMENE OYJ UPM1V Finlandia 5.6 5.0 4.2 12.9 10.7 8.0 8.6 9.8 8.1 INTERNATIONAL PAPER CO IP USA 4.7 4.5-7.8 6.8-8.9 9.0 7.5 SMURFIT KAPPA GROUP PLC SKG Irlandia 3.8 3.6 3.4 6.3 6.0 5.6 4.4 4.2 3.7 PAPELES Y CARTONES DE EUROPA PAC Hiszpania 4.2 4.0 3.7 6.6 6.6 6.1 5.4 5.9 5.4 EMPRESAS CMPC SA CMPC Chile 6.4 6.0 6.4 9.4 8.5-8.3 7.2 8.3 FIBRIA CELULOSE SA FIBR3 Brazylia 6.8 6.1 5.6 37.8 18.5 21.8-22.0 25.9 28.1 KLABIN SA-PREF KLBN4 Brazylia 8.1 6.6 5.8.9 10.5 7.3 12.1 14.9 13.7 SUZANO PAPEL E CELULOSE SA SUZB5 Brazylia 6.2 6.8 7.0 10.1 10.8 12.1 9.2.3 31.1 MONDI PLC MNDI UK 3.3 3.3 3.1 5.1 5.4 5.1 6.9 7.4 7.3 NINE DRAGONS PAPER 2689 Chiny 10.0 8.4 7.2 12.7 10.3 9.7 12.0 9.8 8.9 Mediana 5.2 4.8 4.2 8.6 8.4 7.2 8.5 9.4 8.3 Mondi Premia/dyskonto 5.7 6.1 5.4 7.6 8.2 7.0 8.9 10.2 9.0 10% 28% 28% -12% -2% -3% 5% 8% 8% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. PorÖwnanie Arctic Paper do zagranicznych producentöw papieru graficznego Wskaźniki Arctic Paper na tle konkurentçw SpÖłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E 20 2012 2013 20 2012 2013 20 2012 2013 DOMTAR CORP UFS Kanada 3.0 3.0 2.8 4.7 5.1 4.5 7.8 10.4 9.7 HOLMEN AB-B SHARES HOLMB Szwecja 6.4 6.7 6.1 10.3.5 10.1.5 13.1.8 INTERNATIONAL PAPER CO IP USA 4.7 4.5-7.8 6.8-8.9 9.0 7.5 M-REAL OYJ-B SHARES MRLBV Finlandia 5.8 4.7 4.3 16.7 8.8 7.3 21.0 9.6 6.2 SAPPI LIMITED SAP RPA 4.1 3.6 3.2 8.1 8.5 5.7 12.2 5.8 4.7 STORA ENSO OYJ-R SHS STERV Finlandia 4.5 4.6 4.2 7.6 8.2 7.2 7.2 7.4 6.7 UPM-KYMMENE OYJ UPM1V Finlandia 5.6 5.0 4.2 12.9 10.7 8.0 8.6 9.8 8.1 MONDI PLC MNDI UK 3.3 3.3 3.1 5.1 5.3 5.1 6.9 7.4 7.3 Mediana 4.6 4.5 4.2 8.0 8.4 7.2 8.8 9.3 7.4 Arctic Premia/dyskonto 5.4 3.7 3.1-14.5 6.6-29.2 6.9 16% -18% -27% - 73% -8% - 214% -6% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. 7
PorÖwnanie Paged do zagranicznych producentöw sklejki Wskaźniki Paged na tle konkurentçw SpÖłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E 20 2012 2013 20 2012 2013 20 2012 2013 SONAE INDUSTRIA SGPS SA/NEW SONI Portugalia 8.5 6.5 5.8-109.0 19.1 15.3-1.6-7.2-17.6 PFLEIDERER AG PFD4 Niemcy 4.6 - - 10.1 - - 4.7 - - UPM-KYMMENE OYJ UPM1V Finlandia 5.6 5.0 4.2 12.9 10.7 8.0 8.6 9.8 8.1 DAIKEN CORP 7905 Japonia 6.6 6.0 5.6.2 9.3 9.4 12.7 9.6 9.7 CENTURY PLYBOARDS CPBI Indie 7.0 3.6-9.1 5.0-9.3 6.0 - PLUM CREEK TIMBER CO PCL USA 18.9 17.6 16.6 27.6 27.1 22.0 30.3 27.3 24.3 GREENPLY INDUSTRIES MTLM Indie 5.6 4.4 4.0 7.4 5.5 4.8 8.0 4.6 3.7 SAMLING GLOBAL LTD 3938 Chiny 16.2 15.7 15.9 37.1 34.3 36.0 52.7 48.9 50.7 CANFOR CORP CFP Kanada 5.9 5.0 3.7 15.9 6.9 4.9 97.4 31.7 12.4 EKSONS CORP BHD EKSON Malezja 1.9 1.8 1.8 - - - 4.9 4.3 4.0 Mediana 4.9 5.5 4.7 7.7 9.3 7.5 3.2 6.1 4.8 Paged Premia/dyskonto 5.1 5.7 4.9 7.9 9.7 7.7 3.5 6.7 5.3 3% 3% 4% 3% 3% 4% 10% 10% 10% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. PorÖwnanie Forte do zagranicznych producentöw mebli Wskaźniki Forte na tle konkurentçw SpÖłka Ticker Kraj EV/EBITDA EV/EBIT P/E 20 2012 2013 20 2012 2013 20 2012 2013 BETER BED HOLDING NV BBED Holandia 6.3 6.0 5.5 7.6 7.2 6.6 10.5 9.9 9.2 HERMAN MILLER INC MLHR USA 5.9 5.1-7.5 6.1 5.1 12.6.0 8.9 ETHAN ALLEN INTERIORS INC ETH USA 8.2 7.0 6.1.2 9.3 7.9 18.6 14.3.8 DOREL INDUSTRIES-CL A DII/A Kanada 5.0 4.2-6.7 5.5-8.0 6.7 - EKORNES ASA EKO Norwegia 6.0 5.1 4.6 7.6 6.4 5.6 12.2 10.3 9.3 POLTRONA FRAU SPA PFG Włochy 7.0 5.7 5.0 9.5 7.5 6.4 15.1 9.6 7.9 BOCONCEPT HOLDING BOCON Dania 4.5 3.5 2.2 8.4 5.7 3.5 9.7 6.9 4.7 Mediana 6.0 5.1 5.0 7.6 6.4 6.0 12.2 9.9 9.1 Forte 4.1 6.3 6.0 5.6 10.5 9.9 6.2.6.2 Premia/dyskonto -31% 23% 19% -27% 65% 65% -49% 17% 24% ŹrÅdło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. 8
Departament Analiz Sprzedaż Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny +22 598 26 82 marcin.materna@millenniumdm.pl Michał Buczyński +22 598 26 58 michal.buczynski@millenniumdm.pl Marcin Palenik, CFA +22 598 26 71 marcin.palenik@millenniumdm.pl Adam Kaptur +48 22 598 26 59 adam.kaptur@millenniumdm.pl Dyrektor banki i ubezpieczenia telekomunikacja, przemysł chemiczny paliwa i surowce, przemysł metalowy branża spożywcza, handel Radosław Zawadzki +22 598 26 34 radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Arkadiusz Szumilak +22 598 26 75 arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marek Przytuła +22 598 26 68 marek.przytula@millenniumdm.pl Jarosław Ołdakowski +22 598 26 jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Dyrektor Franciszek Wojtal, CFA +48 22 598 26 05 franciszek.wojtal@millenniumdm.pl energetyka, papier i drewno Łukasz WÖjcik +22 598 26 26 lukasz.wojcik@millenniumdm.pl Maciej Krefta +48 22 598 26 88 maciej.krefta@millenniumdm.pl budownictwo i deweloperzy Paulina Rudolf +22 598 26 90 paulina.rudolf@millenniumdm.pl Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie EV - wycena rynkowa spçłki + wartość długu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na działalności bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję ROE - stopa zwrotu z kapitałçw własnych ROA - stopa zwrotu z aktywçw EPS - zysk netto na 1 akcję CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję BVPS - wartość księgowa na 1 akcję DPS - dywidenda na 1 akcję NPL - kredyty zagrożone Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu AKUMULUJ - uważamy, że akcje spçłki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji spçłki pozostanie stabilna (+/- 10%) REDUKUJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o 10-20% SPRZEDAJ - uważamy, że akcje spçłki są przewartościowane o ponad 20% Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp 02-593 Warszawa Polska Fax: +22 598 26 99 Tel. +22 598 26 00 Stosowane metody wyceny Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Metoda porçwnawcza (porçwnanie odpowiednich wskaźnikçw rynkowych przy ktçrych jest notowana spçłka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda DCF odzwierciedla postrzeganie branży w ktçrej działa spçłka przez inwestorçw. Wadą metody porçwnawczej jest wrażliwość na dobçr przyjętej grupy porçwnawczej oraz porçwnywanych wskaźnikçw a także wysoka zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności spçłki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bankçw. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten sposçb wyceny na przyjęte założenia dotyczące zarçwno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spöłką będąca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla spçłek: Ciech, Wielton, Sygnity, Ergis-Eurofilms od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora rynku dla spçłek: Bank Handlowy, TP SA, KGHM, PKN Orlen, Techmex, Skyline Investment, Konsorcjum Stali, Aplisens, Alterco. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji spçłek: Ferro, Internet Group, Millennium od ktçrych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. SpÇłki będące przedmiotem raportu moga być klientami Grupy Kapitałowej Millennium Banku S.A., głçwnego akcjonariusza Millennium Domu Maklerskiego S.A. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spçłkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania, o ktçrych mowa w Rozporządzeniu Rady MinistrÇw z dnia 19 października 2005 roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentçw finansowych lub ich emitentçw, ktçre byłyby znane sporządzającemu niniejszą rekomendację inwestycyjną. Pozostałe informacje NadzÇr nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja o stanowiskach osçb sporządzających jest zawarta w gçrnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym gçrnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentçw finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wyłącznie na potrzeby klientçw Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierçw wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środkçw masowego przekazu, na podstawie każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane osobom w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat spçłki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze spçłką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, ktçre w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Inwestowanie w akcje spçłki (spçłek) wymienionych w niniejszej analizie wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacja makroekonomiczna, zmiana regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych, ryzykiem stçp procentowych, ktçrych wyeliminowanie jest praktycznie niemożliwe. Treść rekomendacji nie była udostępniona spçłce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Aktualizacja niniejszego raportu dokonywana jest w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, ktçrych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.