Juliusz Gi yñski * Ryszard Wierzba ** Juliusz Gi yñski, Ryszard Wierzba Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej w warunkach kryzysu gospodarczego Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej... Wstêp Globalny kryzys gospodarczy, który ulega³ przeobra eniom od 2008 r., mia³ wp³yw na funkcjonowanie waluty euro na arenie miêdzynarodowej. Mo na to by³o zaobserwowaæ zw³aszcza w drugiej po³owie 2011 r., kiedy system finansowy Unii Gospodarczej i Walutowej (UGW) zosta³ zara ony kryzysem zad³u enia, panuj¹cym w czêœci pañstw nale ¹cych do tej Unii. Znaczny wzrost premii za ryzyko na rynku obligacji skarbowych ograniczy³ tym pañstwom dostêp do finansowania. Mimo to miêdzynarodowa pozycja euro nie zosta³a podwa ona. Pieni¹dz ten pozosta³ drug¹ najwa - niejsz¹, po dolarze amerykañskim, walut¹ miêdzynarodow¹ na œwiecie. G³ównym celem opracowania jest scharakteryzowanie poszczególnych funkcji euro jako waluty miêdzynarodowej w warunkach kryzysu gospodarczego. Przeprowadzona analiza dotyczy lat 2008 2011. 1. Funkcje euro jako waluty miêdzynarodowej Waluta miêdzynarodowa jest stosowana przez rz¹dy, przedsiêbiorstwa, jednostki indywidualne w trzech funkcjach: œrodka p³atniczego, waluty obrachunkowej oraz waluty rezerwowej (zob. tab. 1). Funkcje te s¹ ze sob¹ œciœle powi¹zane, dlatego nie nale y rozpatrywaæ ich osobno [Papaioannou, Portes, 2008, s. 17]. Dana waluta krajowa mo e staæ siê walut¹ miêdzynarodow¹, wykorzystywan¹ w handlu miêdzynarodowym i miêdzynarodowych transakcjach finansowych, w przypadku gdy istnieje jej pe³na wymienialnoœæ. Jednak e w ostatecznym rozrachunku funkcjonowanie danej waluty jako miêdzynarodowej jest zdeterminowane przez si³y rynkowe. Znaczenie miêdzynarodowe waluty zale y m.in. od takich czynników jak: stopieñ jej stabilnoœci, wielkoœæ gospodarki kraju emituj¹cego tê walutê, a tak e od * Dr, Wydzia³ Zarz¹dzania, Uniwersytet Gdañski, juliusz.gizynski@gmail.com, ul. Armii Krajowej 101, 81 824 Sopot ** Prof. dr hab., Katedra Bankowoœci, Wydzia³ Zarz¹dzania, Uniwersytet Gdañski, rwierzba@wzr.ug.edu.pl, ul. Armii Krajowej 101, 81 824 Sopot
168 Juliusz Gi yñski, Ryszard Wierzba roli danego kraju w szeroko pojêtej wymianie miêdzynarodowej [Misztal, 2011, s. 160-161]. Tablica 1. Funkcje waluty miêdzynarodowej funkcja sfera oficjalna sfera prywatna œrodka p³atniczego (ang. medium of exchange) obrachunkowa (ang. unit of account) rezerwowa (ang. store of value) poœrednik wymiany (ang. vehicle currency) w ramach interwencji na rynkach walutowych kotwica dla kursów walutowych (ang. anchor currency) miêdzynarodowe rezerwy walutowe (ang. international reserves) waluta rozliczeniowa (poœrednik wymiany) w handlu dobrami i aktywami waluta fakturowania w handlu dobrami i aktywami waluta inwestycyjna (ang. investment currency) ród³o: [Papaioannou, Portes 2008, s. 17; The international..., 2010, s. 56]. 2. Euro jako œrodek p³atniczy Pieni¹dz euro w funkcji miêdzynarodowego œrodka p³atniczego jest stosowany przede wszystkim w niektórych pañstwach poza stref¹ euro jako pieni¹dz równoleg³y, który funkcjonuje obok pieni¹dza narodowego i w czêœci go zastêpuje [Ma³ecka, Wierzba, 2008, s. 161]. Zasób pieni¹dza euro w formie banknotów znajduj¹cych siê poza obszarem UGW jest trudna do oszacowania. Na podstawie wyliczeñ Europejskiego Banku Centralnego mo na przyj¹æ, i na koniec 2011 r. w obiegu poza stref¹ euro znajdowa³o siê od 20% do 25% pieni¹dza euro. Na uwagê zas³uguje równie fakt, i mimo kryzysu finansów publicznych w kilku krajach strefy euro, który ujawni³ siê wiosn¹ 2010 r., oraz rosn¹cych napiêæ na rynkach obligacji skarbowych w tej strefie w drugiej po³owie 2011 r. popyt na banknoty euro kszta³towa³ siê na wysokim poziomie. Rola euro w funkcji poœrednika wymiany pomiêdzy dwoma ró nymi walutami w transakcjach handlowych b¹dÿ finansowych dwóch partnerów spoza krajów strefy euro po znacz¹cym spadku w 2008 r. zaczê³a wzrastaæ ponownie w 2009 r., by w lipcu 2010 r. przekroczyæ poziom sprzed kryzysu. W drugiej po³owie 2010 r. oraz 2011 r. wartoœæ tych transakcji mia³a trend wzrostowy. Na koniec 2011 r. udzia³ euro jako poœredni-
Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej... 169 ka wymiany kszta³towa³ siê na poziomie 40% 1 (zob. rys. 1). Natomiast wiod¹c¹ rolê w ramach tej funkcji odgrywa³ w dalszym ci¹gu dolar [ECB, 2012, July, s. 19-20]. Rysunek 1. Udzia³ euro, dolara amerykañskiego i funta brytyjskiego jako poœrednika wymiany w latach 2008 2011 (w skali 200%.; wg bie ¹cego kursu wymiany) ród³o: [The international..., 2012, s. 19]. 3. Euro jako waluta obrachunkowa Waluta miêdzynarodowa w funkcji obrachunkowej, okreœlanej równie jako miernik wartoœci, jest stosowana w fakturowaniu sprzeda y dóbr i us³ug. Wykorzystuje siê j¹ tak e w nominowaniu wartoœci aktywów finansowych, tj. w przypadku emisji papierów d³u nych nastêpuj¹cych podmiotów: przedsiêbiorstw, instytucji finansowych oraz pañstw uczestnicz¹cych w rynkach miêdzynarodowych. Funkcja ta ma równie zastosowanie w przypadku ustalania kursu wymiany waluty narodowej (kotwica kursu) przez wyznaczone do tego instytucje urzêdowe [Ma- ³ecka, Wierzba, 2008, s. 161]. 1 W rozliczeniu transakcji zaanga owane s¹ dwie ró ne waluty, dlatego suma udzia³ów wszystkich walut jest równa 200%.
170 Juliusz Gi yñski, Ryszard Wierzba Rola euro jako waluty miêdzynarodowej w fakturowaniu miêdzynarodowego handlu w okresie kryzysu gospodarczego by³a zró nicowana. W tablicy 2 zawarto dane dotycz¹ce udzia³u euro jako waluty fakturowania eksportu i importu dóbr i us³ug w wybranych krajach spoza UGW w latach 2008 2011. Z danych tych wynika, i w ca³ym analizowanym okresie udzia³ euro, zarówno w rozliczeniach eksportu, jak i importu, zmniejsza³ siê w wiêkszoœci tych krajów. Wyj¹tek stanowi³y Czechy, gdzie oba wskaÿniki kszta³towa³y siê na bardzo zbli onym poziomie (zob. tab. 2). Znaczenie euro w fakturowaniu eksportu jest wiêksze ni w fakturowaniu importu. Wynika to m.in. z tego, e w walucie tej rozlicza siê znaczn¹ czêœæ dóbr, które kupuj¹ kraje spoza strefy euro od pañstw bêd¹cych w tej strefie. Z kolei spory udzia³ w imporcie ma handel surowcami, które rozlicza siê w dolarach amerykañskich [The international..., 2011, s. 29-30]. Tablica 2. Udzia³ euro jako waluty fakturowania eksportu i importu w wybranych pañstwach spoza strefy euro w latach 2008 2011 eksport 2008 2009 2010 2011 Bu³garia 61,5 68,6 62,2 59,0 Czechy 73,6 76,0 76,4 76,0 otwa 66,9 66,4 64,1 62,2 Litwa 55,7 60,5 59,7 57,9 Polska 68,2 66,1 Rumunia 68,5 75,9 71,5 66,5 import Bu³garia 65,7 70,9 62,6 59,7 Czechy 68,3 68,9 68,5 68,0 otwa 67,4 66,1 62,1 63,2 Litwa 55,6 57,2 55,8 54,9 Polska 56,4 54,8 Rumunia 70,9 73,2 66,6 64,4 ród³o: [The international..., 2012, s. 75].
Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej... 171 Tablica 3. Udzia³ miêdzynarodowych obligacji i innych papierów d³u nych, wyra onych w euro, dolarach amerykañskich i jenach japoñskich, z podzia³em na regiony œwiata w latach 2008 2011 (w %) regiony 2008 2009 2010 2011 euro Dania, Szwecja, Wielka Brytania 47,8 48,0 47,9 48,2 inne kraje UE spoza strefy euro 2,9 3,1 3,6 3,7 kraje europejskie spoza UE 4,2 4,0 4,2 4,1 Ameryka Pó³nocna 23,4 23,0 21,6 19,1 Azja i Pacyfik 5,2 4,8 4,8 4,2 Ameryka aciñska 1,5 1,4 1,6 1,5 eksterytorialne centra 8,0 7,2 6,8 6,1 organizacje miêdzynarodowe 6,2 7,7 8,7 12,2 pozosta³e 0,8 0,7 0,9 0,9 dolary amerykañskie strefa euro 24,0 24,3 23,6 23,1 Dania, Szwecja, Wielka Brytania 18,8 18,5 17,9 17,7 inne kraje UE spoza strefy euro 0,2 0,3 0,4 0,5 kraje europejskie spoza UE 2,1 2,0 2,1 2,5 Ameryka Pó³nocna 5,0 5,3 6,1 6,6 Azja i Pacyfik 10,0 10,7 11,0 11,2 Ameryka aciñska 5,9 6,1 6,6 7,2 eksterytorialne centra 24,6 22,7 21,6 20,3 organizacje miêdzynarodowe 5,3 6,1 6,4 6,4 pozosta³e 4,2 4,2 4,3 4,4 jeny japoñskie strefa euro 27,9 26,7 24,7 24,0 Dania, Szwecja, Wielka Brytania 14,7 15,0 17,3 18,2 inne kraje UE spoza strefy euro 1,2 1,2 1,0 1,1 kraje europejskie spoza UE 3,5 4,2 5,0 5,6 Ameryka Pó³nocna 19,3 17,6 16,0 14,1 Azja i Pacyfik 6,4 7,8 8,7 9,2
172 Juliusz Gi yñski, Ryszard Wierzba regiony 2008 2009 2010 2011 Ameryka aciñska 0,4 0,8 1,0 1,1 eksterytorialne centra 19,0 18,9 18,4 18,4 organizacje miêdzynarodowe 7,2 7,5 7,6 7,7 pozosta³e 0,4 0,4 0,3 0,2 ród³o: [The international..., 2012, s. 62 64]. Z kolei udzia³ miêdzynarodowych obligacji i innych papierów d³u - nych, wyra onych w walucie euro, w latach 2008 2011 kszta³towa³ siê na wzglêdnie stabilnym poziomie (zob. tab. 3). Papiery te emitowa³y przede wszystkim kraje granicz¹ce z UGW, tzn. Dania, Szwecja i Wielka Brytania. W analizowanym okresie udzia³ obligacji i innych papierów d³u - nych wyra onych w euro w tych krajach zwiêkszy³ siê z 47,8% do 48,2%. Natomiast w regionie Ameryki Pó³nocnej udzia³ ten zmniejszy³ siê o 4,5%. Znaczny spadek zanotowano zw³aszcza w 2011 r. Analizuj¹c funkcjê obrachunkow¹ euro jako kotwicy w ustalaniu kursu walutowego, kluczow¹ zmianê na przestrzeni kryzysu gospodarczego zanotowano w Szwajcarii (zob. tab. 4). Dnia 6 wrzeœnia 2011 r. bank centralny tego kraju og³osi³ jednostronny, minimalny kurs wymiany franka szwajcarskiego na euro w wysokoœci 1,2. Decyzja ta by³a podyktowana siln¹ aprecjacj¹ franka do euro, która wynika³a z wysokiej niepewnoœci na rynkach finansowych, niekorzystnej sytuacji w gospodarce globalnej jako ca³oœci oraz kryzysu niewyp³acalnoœci w niektórych krajach strefy euro. Decyzja banku centralnego Szwajcarii zmniejszy³a przede wszystkim obawy o miêdzynarodow¹ aktywnoœæ handlow¹ tego kraju, u³atwiaj¹c dzia- ³alnoœæ rodzimym firmom silnie zorientowanym na eksport. Warto podkreœliæ, i kurs franka szwajcarskiego w stosunku do euro kszta³towa³ siê w w¹skim przedziale od 1,45 do 1,68 prawie do koñca 2009 r. PóŸniej nast¹pi³a jego znaczna aprecjacja, a szczyt w wysokoœci 1,05 zanotowano 10 sierpnia 2011 r. Aprecjacja franka szwajcarskiego w relacji do euro wynios³a zatem 30% od pocz¹tku 2010 r. Relacja ta by³a wówczas ponad 30% wy sza od przeciêtnej wysokoœci notowanej od 1999 r. [The international..., 2012, s. 14-15]. Funkcjonowanie euro jako kotwicy dla innych walut w okresie kryzysu gospodarczego by³o zdeterminowane, tak jak w poprzednich latach, czynnikami geograficznymi oraz instytucjonalnymi. Szczególnie widocz-
ne by³o to w krajach s¹siaduj¹cych ze stref¹ euro oraz w tych krajach, które ustali³y specjalne mechanizmy z Uni¹ Europejsk¹ albo z krajami cz³onkowskimi tej Unii (zob. tab. 4). Warto podkreœliæ, i decyzja o przyjêciu euro jako kotwicy dla danego kursu walutowego, z wyj¹tkiem pañstw uczestnicz¹cych w mechanizmie ERM II, jest jednostronna i nie obejmuje adnego zobowi¹zania ze strony Europejskiego Banku Centralnego [The international..., 2010, s. 29; The international..., 2011, s. 15]. Na uwagê zas³uguje tak e fakt, i w latach 2008 2011 mechanizm ERM II w wyniku przyst¹pienia do strefy euro opuœci³y takie kraje jak: Cypr, Malta, S³owacja i Estonia. Tablica 4. Kraje i systemy kursowe powi¹zane z walut¹ euro (stan na koniec kwietnia 2012 r.) region systemy kursowe kraje UE (poza krajami UGW) kraje kandyduj¹ce oraz potencjalni kandydaci do UE inne kraje Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej... 173 ERM II zarz¹d walut¹ (ang. currency boards) oparty na euro kurs p³ynny kierowany z euro jako walut¹ referencyjn¹ i celem inflacyjnym pro memoria: kurs p³ynny z celem inflacyjnym jednostronna euroizacja zarz¹d walut¹ oparty na euro kurs sztywny b¹dÿ p³ynny kierowany z euro jako walut¹ referencyjn¹ pro memoria: kurs p³ynny z celem inflacyjnym euroizacja Dania, otwa, Litwa Bu³garia Czechy, Rumunia Wêgry, Polska, Szwecja, Wielka Brytania Kosowo, Czarnogóra Boœnia i Hercegowina Chorwacja, Macedonia Albania, Islandia, Serbia, Turcja San Marino, Watykan, Monako, Andora, francuskie wspólnoty terytorialne, tj. Saint Barthelémy, Saint Martin and Saint-Pierre and Miquelon
174 Juliusz Gi yñski, Ryszard Wierzba region systemy kursowe kraje kurs sztywny oparty na euro inne porozumienia, w ramach których euro wystêpuje jako waluta referencyjna ród³o: [The international..., 2012, s. 57]. kurs sztywny b¹dÿ p³ynny kierowany oparty na SDR oraz innych koszykach walut, które zawieraj¹ euro (udzia³ euro) pañstwa strefy franka francuskiego, francuskie terytoria zamorskie, Cape Verde, Comoros, Sao Tomé e Príncipe Szwajcaria Algieria, Bia³oruœ, Botswana, Fid i, Iran, Kuwejt, Libia, Maroko (80%), Federacja Rosyjska (45%), Samoa, Singapur, Syria, Tunezja, Vanuatu Z kolei dolar amerykañski nadal pe³ni³ funkcjê kotwicy w ustalaniu kursów walutowych, zarówno w Azji, jak i w centralnej oraz po³udniowej Ameryce [The international..., 2012, s. 14]. 4. Euro jako waluta rezerwowa Miêdzynarodowa funkcja euro jako waluty rezerwowej przejawia siê w dwóch obszarach: w budowaniu portfeli inwestycyjnych przez podmioty prywatne oraz tworzeniu oficjalnych rezerw 2 dewizowych przez narodowe banki centralne i organizacje miêdzynarodowe [Ma³ecka, Wierzba, 2008, s. 164; ukrowska, 2012, s. 101]. Kryzys na rynku obligacji skarbowych w strefie euro, który wyst¹pi³ pod koniec 2011 r., wywo³a³ spadek popytu zagranicznych inwestorów na papiery wartoœciowe tej strefy odwrotnie ni w 2008 r., kiedy to upad³ jeden z najwiêkszych banków inwestycyjnych w Stanach Zjednoczonych Lehman Brothers [The international..., 2012, s. 32]. W szczególnoœci nale y zwróciæ uwagê na wp³yw globalnego kryzysu finansowego na miêdzynarodowe przep³ywy kapita³u. Kryzysowi towa- 2 Rezerwami walutowymi nazywamy takie aktywa zagraniczne (nale noœci od nierezydentów), które s¹ dostêpne i kontrolowane przez w³adze monetarne dla potrzeb sfinansowania deficytu p³atniczego, interwencji walutowych itp. potrzeb. Aktywa rezerwowe musz¹ byæ denominowane w walucie obcej, która jest wymienialna i faktycznie istnieje w danym momencie [Karwowski, 2012, s. 271].
Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej... 175 rzyszy³ bowiem znacz¹cy wzrost sk³onnoœci inwestorów do lokowania œrodków w narodowych portfelach inwestycyjnych. Z drugiej zaœ strony nast¹pi³a redukcja tych œrodków w transgranicznych portfelach. Taka sytuacja by³a czêœciowo spowodowana [Milesi-Ferretti, Tille, 2011, s. 291-346] szokiem ryzyka (ang. risk shock) w krajach charakteryzuj¹cych siê wiêkszymi zewnêtrznymi zobowi¹zaniami netto oraz w krajach, które uprzednio doœwiadczy³y boomu kredytowego. Kraje te dotkn¹³ znacznie wiêkszy odp³yw kapita³u. Na podstawie alternatywnych pogl¹dów dotycz¹cych transgranicznych przep³ywów kapita³u, w szczególnoœci przep³ywów portfelowych, mo na stwierdziæ, i wzrost globalnej awersji do ryzyka w okresie kryzysu zachêci³ inwestorów do lokowania œrodków w pewniejsze aktywa. Jednoczeœnie inwestorzy ci zaczêli wycofywaæ siê z bardziej z³o onych instrumentów finansowych. Takie stwierdzenie oparto na idei wystêpowania asymetrii informacji miêdzy narodowymi i zagranicznymi inwestorami. Zagraniczni inwestorzy bowiem mieli nietrafnie oceniæ rozwój sytuacji w innych krajach [Van Nieuwerburgh, Veldkamp, 2010, s. 779-805]. Kryzys na rynkach obligacji skarbowych w niektórych krajach nale- ¹cych do UGW w latach 2010 2011 spowodowa³ wzrost ryzyka w odniesieniu do czêœci papierów d³u nych denominowanych w euro. Inwestorzy prawdopodobnie napotkali na znaczne trudnoœci w ocenie zawi³oœci instytucjonalnej na tych rynkach [The international..., 2012, s. 27]. Zawirowania zwi¹zane z kryzysem zad³u enia w strefie euro w dwóch powy szych latach prowadz¹ do kilku wa nych wniosków. Po pierwsze, gdy rozpatruje siê strefê euro jako ca³oœæ, nie widaæ dowodu na to, e po upadku Lehman Brothers we wrzeœniu 2008 r. zmniejszy³o siê zainteresowanie zagranicznych inwestorów papierami d³u nymi emitowanymi przez kraje cz³onkowskie. Z kolei kryzys, który zaobserwowano w ostatnich dwóch kwarta³ach 2011 r., mia³ odmienny, negatywny wp³yw na zainteresowanie tymi papierami. Warto podkreœliæ, i spadek ten nie ogranicza³ siê jedynie do krajów nale ¹cych do UGW, charakteryzuj¹cych siê wysokim zad³u eniem, ale czêœciowo dotkn¹³ on tak e strefê euro jako ca³oœæ 3. 3 Z drugiej strony, na podstawie danych dotycz¹cych Europejskiego Funduszu Stabilizacyjnego EFS (ang. European Financial Stability Facility), który zosta³ utworzony w 2010 r. w celu ochrony stabilnoœci finansowej w Europie poprzez zapewnienie pomocy finansowej zagro onym krajom strefy euro [The international..., 2012, s. 18-19], mo na stwierdziæ, i popyt zagranicznych inwestorów w 2011 r. na obligacje emitowane przez ten fundusz by³ wysoki. Stanowi³ on wiêcej ni po³owê ca³ego popytu na rynku pierwot-
176 Juliusz Gi yñski, Ryszard Wierzba Po drugie, pod koniec 2008 r. zagraniczni inwestorzy zmniejszyli swoj¹ ekspozycjê na papiery skarbowe emitowane przez Stany Zjednoczone i Japoniê. Natomiast w latach 2010 2011, kiedy rynek obligacji charakteryzowa³ siê du ¹ niestabilnoœci¹, waluty te ponownie postrzegano jako bezpieczne (ang. safe haven). Po trzecie, zarówno w 2008 r., jak i w 2011 r. zagraniczni inwestorzy wycofywali siê z ryzykownych aktywów, takich jak: obligacje, bilety czy akcje zwyk³e emitowane przez prywatny sektor w innych krajach, z wyj¹tkiem Szwajcarii [The international..., 2012, s. 32]. Udzia³ euro w oficjalnych rezerwach dewizowych w gospodarce globalnej, wed³ug sta³ego kursu wymiany, spad³ nieznacznie, o 0,4 pkt proc., do poziomu 25% na przestrzeni 2011 r. (zob. tab. 5). Z kolei udzia³ rezerw denominowanych w dolarach amerykañskich pozosta³ na stabilnym poziomie, czyli 62,1%. Obni y³ siê on zaledwie o 0,1 pkt proc. rok do roku. Natomiast pozycja japoñskiego jena zmniejszy³a siê o 0,2 pkt proc., z poziomu 3,9% do 3,7%. Warto równie zwróciæ uwagê na znaczenie innych walut (bez SDR-ów 4 i franków szwajcarskich) w globalnych rezerwach. Ich udzia³ wzrós³ o 0,6 pkt proc., tj. z 8,5% do 9,1% na koniec 2011 r., zaœ w latach 2008 2011 o 2,4 pkt proc. Tablica 5. Udzia³ walut* w oficjalnych rezerwach dewizowych na œwiecie w latach 2008 2011 (w %) waluta/lata 2008 2009 2010 2011 EUR 24,8 25,5 25,4 25,0 USD 64,8 63,6 62,2 62,1 JPY 3,7 3,5 3,9 3,7 inne 6,7 7,4 8,5 9,1 *wed³ug kursów sta³ych ród³o: [The international..., 2012, s. 54]. nym. Mimo e ca³kowity wolumen nowych instrumentów d³u nych w strefie euro by³ stosunkowo ma³y w porównaniu z ca³ym rynkiem d³ugu w tej strefie, opieraj¹c siê na danych za 2011 r., mo na by³o stwierdziæ, i zagraniczny popyt na ryzykowne aktywa denominowane w euro pozostawa³ na stabilnym poziomie [The international..., 2012, s. 16]. 4 SDR (ang. Special Drawing Rights Specjalne Prawa Ci¹gnienia) waluta obrachunkowa (rozliczeniowa), któr¹ kreuje Miêdzynarodowy Fundusz Walutowy, na podstawie koszyka najwa niejszych walut. Na temat historii SDR patrz: [The international..., 2011, s. 16-18].
Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej... 177 Znaczn¹ dynamikê w przyroœcie rezerw walutowych (w jednostkach SDR) obserwuje siê w krajach rozwijaj¹cych siê. Rezerwy walutowe s¹ bowiem dla nich aktywnym narzêdziem polityki gospodarczej kraju. Najwiêkszymi rezerwami walutowymi charakteryzuj¹ siê takie kraje jak: Chiny, Rosja, Arabia Saudyjska, Brazylia i Indie. Z kolei wysokoœæ chiñskich rezerw (na koniec 2011 r. siega³y ponad 3 bln USD) jest wy sza od ³¹cznego poziomu rezerw Japonii, krajów UGW i Stanów Zjednoczonych [Franek, 2012, s. 311]. Kryzys na rynku obligacji skarbowych w UGW mia³ wp³yw na udzia³ rezerw walutowych denominowanych w euro. Niemniej jednak z dostêpnych danych wynika, i euro wci¹ pe³ni³o funkcjê drugiej, najwa niejszej waluty rezerwowej na œwiecie na koniec 2011 r. Natomiast status dolara amerykañskiego jako wiod¹cej waluty rezerwowej nie zmieni³ siê [The international..., 2012, s. 13 14]. Zakoñczenie W œwiatowym systemie walutowym euro wraz z dolarem amerykañskim znajduj¹ siê w uk³adzie dwóch walut dominuj¹cych [ ukrowska, 2012, s. 94]. Jak wynika z badañ przedstawionych w opracowaniu, w latach 2008 2011 waluty te dominowa³y w œwiatowym systemie rezerw walutowych i miêdzynarodowych transakcjach. Ponadto by³y one wykorzystywane jako kotwice w ustalaniu kursu walut w innych krajach. Charakterystyczne dla analizowanego okresu jest to, e zagraniczni inwestorzy zareagowali odmiennie na zawirowania na rynkach obligacji skarbowych w strefie euro w 2011 r. w porównaniu z pocz¹tkiem globalnego kryzysu gospodarczego w 2008 r. Inwestorzy ci zmniejszyli bowiem zapotrzebowanie na papiery d³u ne emitowane w strefie euro, w szczególnoœci na te, które charakteryzowa³y siê wysokim ryzykiem emitenta [The international..., 2012, s. 32]. Mimo to miêdzynarodowa pozycja waluty euro nie zmieni³a siê w latach 2008 2011 w porównaniu z wczeœniejszym okresem. Waluta ta pozosta³a drug¹, obok dolara amerykañskiego, najwa niejsz¹ walut¹ miêdzynarodow¹. Literatura 1. Franek S. (2012), Interwencje walutowe banków centralnych i zarz¹dzanie rezerwami walutowymi, [w:] Wspó³czesna bankowoœæ centralna, red. W.L. Jaworski, A. Szel¹gowska, CeDeWu, Warszawa.
178 Juliusz Gi yñski, Ryszard Wierzba 2. Karwowski J. (2012), Ocena polityki zarz¹dzania rezerwami walutowymi, [w:] Wspó³czesna bankowoœæ centralna, red. W.L. Jaworski, A. Szel¹gowska, CeDeWu, Warszawa. 3. Ma³ecka E., Wierzba R. (2008), Wzrost znaczenia euro jako waluty miêdzynarodowej, [w:] Zarz¹dzanie wartoœci¹ przedsiêbiorstwa w warunkach zak³óceñ na rynkach finansowych, red. J. Bieliñski, M. Czerwiñska, Fundacja Rozwoju Uniwersytetu Gdañskiego, Sopot. 4. Milesi-Ferretti G.M., Tille C. (2011), The great retrenchment: international capital flows during the global financial crisis, Economic Policy, vol. 26, issue 66, s. 285-346. 5. Misztal P. (2011), Œwiatowe waluty rezerwowe obecna sytuacja i perspektywy, [w:] Wzrost gospodarczy i finanse miêdzynarodowe, red. S.I. Bukowski, J. Misala, CeDeWu, Warszawa. 6. Papaioannou E., Portes R. (2008), The international role of the euro: a status report, European Economy. Economic Papers", April, no. 317. 7. The international role of the euro, 2010, European Central Bank, July. 8. The international role of the euro, 2011, European Central Bank, July. 9. The international role of the euro, 2012, European Central Bank, July. 10. Van Nieuwerburgh S., Veldkamp L. (2010), Information Acquisition and Under-Diversification, Review of Economics Studies, no. 77, s. 779-805. 11. ukrowska K. (2012), Znaczenie dwuwalutowoœci w systemie œwiatowym i rola w nim Unii Gospodarczej i Walutowej, [w:] Polityka finansowa w dobie kryzysu integracji europejskiej, red. J.L. Bednarczyk, W. Przybylska- -Kapuœciñska, CeDeWu.pl, Warszawa. Streszczenie G³ównym celem opracowania jest scharakteryzowanie poszczególnych funkcji euro jako waluty miêdzynarodowej w warunkach kryzysu gospodarczego. Przeprowadzona analiza dotyczy lat 2008 2011. Funkcjonowanie danej waluty jako miêdzynarodowej jest w g³ównej mierze zdeterminowane przez si³y rynkowe. Waluta ta, jak ka da waluta krajowa, jest stosowana w trzech funkcjach: œrodka p³atniczego, waluty obrachunkowej oraz waluty rezerwowej. Po pierwsze, znaczenie euro w funkcji œrodka p³atniczego mimo kryzysu gospodarczego w UGW nie zmniejszy³o siê. Po drugie, rola euro jako waluty obrachunkowej w obszarze fakturowania miêdzynarodowego handlu pomiêdzy dwoma krajami spoza UGW by³a zró nicowana. Z kolei udzia³ miêdzynarodowych obligacji i innych papierów d³u nych wyra onych w euro kszta³towa³ siê na wzglêdnie stabilnym poziomie. Natomiast funkcjonowanie euro jako kotwicy dla innych walut by³o zdeterminowane czynnikami geografi-
Funkcjonowanie euro jako waluty miêdzynarodowej... 179 cznymi i instytucjonalnymi. Po trzecie, euro w funkcji waluty rezerwowej pozosta³o drug¹, obok dolara, najwa niejsz¹ walut¹. Warto podkreœliæ, i zagraniczni inwestorzy zareagowali odmiennie na zawirowania na rynkach obligacji skarbowych w strefie euro w 2011 r. w porównaniu z pocz¹tkiem globalnego kryzysu gospodarczego w 2008 r. Zmniejszyli oni zapotrzebowanie na papiery d³u ne strefy euro. Niemniej jednak waluta euro pozosta³a drug¹ najwa niejsz¹ walut¹ miêdzynarodow¹. S³owa kluczowe euro, waluta miêdzynarodowa, kryzys gospodarczy The Functioning of the Euro as an International Currency in the Time of Economic Crisis (Summary) The main aim of this article is to characterize particular functions of the euro as an international currency in the time of the economic crisis. Conducted analysis concerns the period from 2008 to 2011. Functioning of national currency as the international one is determined by the market forces. The currency is used in three functions: as a medium of exchange, as a unit of account and as a store of value. Firstly, the role of euro as the medium of exchange, despite the economic crisis in EMU, has not diminished. Secondly, the unit of account function of the euro in the extent of invoicing the international trade in goods and services between two non euro area countries was differentiated. In case of evaluation of bonds and notes nominated in euro on the international markets, the share of the euro currency was stable. As far as the anchor function for other currencies is concerned, it was determined by the geographical and institutional factors. Thirdly, the euro in function of reserve currency has remained the second, after dollar, most important currency. It has to be mentioned that international investors reacted differently to the sovereign debt crisis in 2011, in comparison to the period which began the global economic crisis in 2008. They reduced demand for debt securities of the euro area. Nevertheless, the euro has remained the second, most important international currency. Keywords euro, international currency, economic crisis