M. Knoska Wroclaw University of Economics Zarządzanie ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży papierniczej JEL Classification: A10 Słowa kluczowe: zarządzaniem wartością i ryzykiem przedsiębiorstwa, kapitał obrotowy, płynność finansowa. Streszczenie: Raport przedstawia sposób zarządzania ryzykiem na przykładzie przedsiębiorstwa z branży papierniczej. Obliczenia dokonane na podstawie sprawozdań finansowych obrazują wpływ przyjętych strategii inwestowania w aktywa bieżące na stopę zwrotu kapitałów własnych oraz wiążące się z tymi działaniami ryzyko. 1
Wstęp Zarzadzanie firmą to nieustanny proces podejmowania decyzji, który może być zdefiniowany jako akt wyboru działania ze zbioru możliwych postępowań. Jest to sztuka polegająca przede wszystkim na umiejętności podejmowania decyzji 1. Zdaniem Profesora dr.hab. Pawła Dittmanna, błędna decyzja jest lepsza niż jej brak, nie ma bowiem nic gorszego niż pozostawienie jakiejkolwiek sprawy niezałatwionej, gdyż grozi to poważnymi stratami materialnymi a także demotywuje pracowników. Z każda decyzją podejmowaną w przedsiębiorstwie jest związane ryzyko niepowodzenia przedsięwzięcia, ponieważ wszelkie zamierzone działania podejmowane przez człowieka, są najczęściej działaniami w warunkach niepewności, ryzyka, lub niepełnej informacji. Świadczy to o tym, że na wyniki podejmowanych w przedsiębiorstwie decyzji wpływają w dużej mierze czynniki jego otoczenia, na które ma ono ograniczony wpływ, lub też całkowicie tego wpływu nie ma. Termin ryzyko (risk) wywodzi się z języka włoskiego (wł. Risico), w którym oznacza przede wszystkim przedsięwzięcie, którego wynik jest nieznany albo niepewny, lub możliwość, że coś się uda albo nie uda 2, czy też inaczej jako stan, w którym rezultat osiągnięty w przyszłości jest nieznany, ale można zidentyfikować jego przyszłe alternatywy, przy założeniu, że szanse wystąpienia możliwych alternatyw są znane 3. Przy dzisiejszych warunkach gospodarczych do najważniejszych problemów przedsiębiorstwa zalicza się utrzymania płynności finansowej, które jest definiowane jako zdolność do terminowego regulowania zobowiązań bieżących 4. Jej utrata może prowadzić do upadłości firmy, ponieważ powoduje spadek jej reputacji, a to z kolei prowadzi do zmniejszenia osiąganych zysków i wartości rynkowej jednostki. Kapitał obrotowy to nadwyżka aktywów obrotowych nad zobowiązaniami krótkoterminowymi. Pełni rolę płynnej rezerwy dla zaspokajania potrzeb nieprzewidzianych, a Zarządzanie tym kapitałem ma na celu utrzymanie krótkoterminowej płynności (równowagi) finansowej. Obejmuje on kształtowanie relacji między wielkością obrotowych składników majątku, a krótkoterminowymi( a więc płatnymi w ciągu roku obrotowego) zobowiązaniami przedsiębiorstwa. Opis strategii zarządzania ryzykiem poprzez odpowiednie dobranie składników środków pieniężnych, należności i zapasów Do celów zarządzania kapitałem obrotowym netto należą : zapewnienie utrzymania płynności finansowej, zmierzanie do kształtowania struktury źródeł finansowania aktywów bieżących, takiej, która sprzyja minimalizacji kosztów ich finansowania oraz dążenie do optymalizacji wielkości i struktury aktywów bieżących z punktu widzenia minimalizacji kosztów utrzymywania tych aktywów. Do stosowanych w praktyce strategii kształtowania wielkości i struktury kapitału obrotowego od strony aktywów i pasywów należą : 1 P. Dittmann, Prognozowanie w zarządzaniu przedsiębiorstwem, Copyright StatSoft Polska 2000 2 Por. Hedging i nowoczesne usługi finansowe. Praca zbiorowa pod redakcją naukową Mariana Biegańskiego i Alfreda Janca, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej w Poznaniu, Poznań 2001, s. 9 3 Leksykon Finansów. Praca zbiorowa..., op. cit., s.266 4 Sierpińska M., Wędzki D., Zarządzanie płynnością finansową w przedsiębiorstwie, Wydawnictwo naukowe PWN, Warszawa 1997, s. 7. 2
1) STRATEGIA KONSERWATYWNA polega ona na utrzymywaniu stosunkowo wysokich stanów gotówki i zapasów oraz na stosowaniu liberalnej polityki kredytowania odbiorców. Charakteryzuje się ona niskim wykorzystanie zobowiązań krótkoterminowych do finansowania majątku obrotowego. Strategia ta jest sprzyjająca podczas maksymalizacji wielkości sprzedaży oraz pomaga ona w ograniczeniu ryzyka utraty płynności. Strategia ta nie pozostaje jednak bez wad- Prowadzi do wzrostu kosztów (chodzi głównie o koszty finansowania), a to nie sprzyja uzyskaniu wysokiej rentowności (spadek zwrotu zaangażowanego kapitału własnego). 2) STRATEGIA AGRESYWNA to przeciwieństwo omówionej wyżej strategii konserwatywnej, a polega ona na minimalizowaniu stanów gotówki, należności i zapasów. We względnie dużym zakresie wykorzystuje się zobowiązania krótkoterminowe do finansowania bieżącej działalności. Strategia ta nie tylko sprzyja minimalizowaniu kosztów finansowania kapitału obrotowego ale również ma udział w zwiększaniu rentowności przedsiębiorstwa. Nie pozostaje ona jednak również bez wad, ponieważ zwiększa ryzyko utraty płynności gdyż podczas sprzedaży wyrobów kontrahenci o niższej wiarygodności są także preferowani. Niski poziom zapasów może determinować problemy zaopatrzeniowe i przerwanie ciągłości produkcji 5 a to z kolei doprowadzi do obniżenia jej wielkości i wielkości sprzedaży. 3) STRATEGIA UMIARKOWANA Pośrednia między wymienionymi wcześniej skrajnymi przypadkami. Przedstawia przeciętny poziom aktywów obrotowych (zapasów, należności, gotówki, zobowiązań krótkoterminowych). Zastosowanie poszczególnych rodzajów strategii zarządzania ryzykiem na przykładzie firmy z branży papierniczej Analizowana przeze mnie spółka jest producentem tektury falistej, opakowań z nadrukiem fleksograficznym i offsetowym. Obliczenia zawarte w tabelach zostały wykonane na podstawie sprawozdań finansowych firmy i posłużą one do sprawdzenia wpływu strategii konserwatywnej oraz agresywnej na efektywność zarządzania kapitałem obrotowym w latach 2010 oraz 2011. Wariantem bazowym do budowania strategii będzie polityka umiarkowana. W strategii konserwatywnej poczynione zostały kroki polegające na zwiększeniu stanu zapasów, należności i środków pieniężnych o 15 % w porównaniu z wariantem bazowym. Przy strategii agresywnej zmniejszamy wymienione pozycje o tę samą wartość. Przyjmujemy ponadto odpowiednie zmiany wartości kapitałów własnych. 5 Kusak A., Płynność finansowa. Analiza i sterowanie, wyd. WWZ, Warszawa 2006, str. 82. 3
Tabela nr 1 Dane zaczerpnięte ze sprawozdań finansowych spółki na rok 2010 oraz 2011 WARTOŚCI BAZOWE (STRATEGIA UMIARKOWANA) Aktywa obrotowe 132 056 031,74 zł 141 328 689,68 zł Zapasy 50 367 815,82 zł 49 441 008,16 zł Należności krótkoterminowe 73 842 319,67 zł 87 500 753,12 zł Środki pieniężne 7 283 055,87 zł 3 356 750,97 zł Krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe 562 840,38 zł 830 177,43 zł Kapitał własny 159 014 946,64 zł 182 329 646,42 zł Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania 104 843 106,77 zł 98 262 704,79 zł Zobowiązania krótkoterminowe 60 383 093,07 zł 59 374 147,24 zł Zysk netto 24 005 172,50 zł 27 526 889,32 zł Tabela nr 2 Wartość wskaźników płynności finansowej oraz rentowności WARTOŚCI BAZOWE (STRATEGIA UMIARKOWANA) Wskaźnik bieżącej płynności finansowej 2,19 2,38 Wskaźnik szybkiej płynności finansowej 1,35 1,53 Wskaźnik płynności gotówkowej 0,12 0,06 Wskaźnik zwrotu kapitału własnego (ROE) 15,10% 15,10% Źródło: : Obliczenia własne na podstawie sprawozdań finansowych spółki na lata 2010,2011 oraz Kusak A., Płynność finansowa, Tabela nr 3 Obliczenia na potrzeby analizy skutków zastosowania strategii agresywnej STRATEGIA AGRESYWNA Aktywa obrotowe 112 332 053,04 zł 120 871 699,35 zł Zapasy 42 812 643,45 zł 42 812 643,45 zł Należności krótkoterminowe 62 765 971,72 zł 74 375 640,15 zł Środki pieniężne 6 190 597,49 zł 2 853 238,32 zł Krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe 562 840,38 zł 830 177,43 zł Kapitał własny 139 290 967,94 zł 161 872 656,09 zł Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania 104 843 106,77 zł 98 262 704,79 zł Zobowiązania krótkoterminowe 60 383 093,07 zł 59 374 147,24 zł Zysk netto 24 005 172,50 zł 27 526 889,32 zł Tabela nr 4 Wartość wskaźników płynności finansowej oraz rentowności po zastosowaniu strategii agresywnej STRATEGIA AGRESYWNA Wskaźnik bieżącej płynności finansowej 1,86 2,04 Wskaźnik szybkiej płynności finansowej 1,14 1,30 Wskaźnik płynności gotówkowej 0,10 0,05 Wskaźnik zwrotu kapitału własnego (ROE) 17,23% 17,01% 4
W wariancie bazowym wskaźniki bieżącej płynności finansowej w obu latach mają wartości odpowiednio 2,19 i 2,38, co świadczy o tym, że spółka nie ma problemów ze spłatą zobowiązań bieżących, gdyż wartości optymalne oscylują w granicach (1,5-2). Dlatego też spadek tych wartości w strategii agresywnej nie jest powodem do obaw. Jeżeli chodzi natomiast o wskaźnik szybkiej płynności finansowej, to jego wartość wynosząca 1,53 w roku 2011 dla wariantu bazowego nie jest zjawiskiem pozytywnym, gdyż nieznacznie przekracza górną granicę dla wartości optymalnych i świadczyć może o nieprodukcyjnym akumulowaniu środków pieniężnych ( a więc występowaniu zjawiska nadpłynności) lub o nadmiernym kredytowaniu klientów. Dzięki zastosowaniu strategii agresywnej w obu latach wskaźnik ten zmniejszył nieco swoją wartość, zbliżając się do wartości optymalnych. Wskaźnik płynności gotówkowej informuje o części zobowiązań bieżących możliwych do uregulowania w danym momencie. W obu strategiach ma on podobne wartości dla roku 2010 i 2011- są one stosunkowo niskie, jak na przyjęte standardy, a ich spadek w strategii agresywnej jest tylko kolejnym dowodem na to, iż po jej przyjęciu sytuacja płynności spółki pogorszy się, z drugiej jednak strony ograniczenie płynnych aktywów spowodowało wzrost rentowności o nieco ponad 2 pkt procentowe w stosunku do wariantu bazowego, możemy więc stwierdzić iż byłby to najlepszy wariant postępowania. Tabela nr 5 Obliczenia na potrzeby analizy skutków zastosowania strategii agresywnej STRATEGIA KONSERWATYWNA Aktywa obrotowe 151 780 010,44 zł 162 173 466,52 zł Zapasy 57 922 988,19 zł 56 857 159,38 zł Należności krótkoterminowe 84 918 667,62 zł 100 625 866,09 zł Środki pieniężne 8 375 514,25 zł 3 860 263,62 zł Krótkoterminowe rozliczenia międzyokresowe 562 840,38 zł 830 177,43 zł Kapitał własny 178 738 925,34 zł 203 174 423,26 zł Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania 104 843 106,77 zł 98 262 704,79 zł Zobowiązania krótkoterminowe 60 383 093,07 zł 59 374 147,24 zł Zysk netto 24 005 172,50 zł 27 526 889,32 zł Tabela nr 6 Wartość wskaźników płynności finansowej oraz rentowności STRATEGIA KONSERWATYWNA Wskaźnik bieżącej płynności finansowej 2,51 2,73 Wskaźnik szybkiej płynności finansowej 1,55 1,76 Wskaźnik płynności gotówkowej 0,14 0,07 Wskaźnik zwrotu kapitału własnego (ROE) 13,43% 13,55% Przyjęcie strategii konserwatywnej, zwiększy analogicznie wartości wskaźników płynności firmy, pomniejszając jednak rentowność kapitałów netto o ok. 2 pkt procentowe. Doprowadziła ona jednak do tego, iż wskaźnik bieżącej płynności przewyższył znacznie górny poziom przyjmowanego przedziału tj. 2, ( przykładowo w roku 2011 wyniósł on 2,73), co może oznaczać, iż przedsiębiorstwo utrzymuje nadmierne środki obrotowe, a to z punktu widzenia racjonalności gospodarowania nie jest zjawiskiem 5
niepożądanym oraz odbija się niekorzystnie na kosztach i rentowności. Bezproduktywne zamrożenie środków to utrata potencjalnych dodatkowych przychodów, takich jak np. odsetki od krótkoterminowych depozytów bankowych. Podsumowanie Wybierając rodzaj strategii zarządzania ryzykiem spółka powinna zdecydować, na jakim aspekcie zależy jej bardziej- może ona bowiem starać się utrzymywać odpowiednią płynność finansową, lub skupić się na rentowności kapitałów własnych dążąc oczywiście do jej maksymalizacji. Analizując bieżące realia rynkowe, pierwszy aspekt może wydawać się być ważniejszym, gdyż utrata płynności może doprowadzić do poważnych problemów firmy. W badanym przedsiębiorstwie zastosowanie strategii agresywnej w 2010 roku przyniosło najlepsze rezultaty. Firma ta, jeśli na bieżąco będzie analizować warunki rynkowe w branży, ma spore szanse na powzięcie kroków zmierzających do ograniczenia wszelkich ryzyk a co za tym idzie maksymalizację korzyści osiąganych przez właścicieli, co jest podstawowym celem decyzji zarządzających przedsiębiorstwem. 6
Bibliografia: 1. P. Dittmann, Prognozowanie w zarządzaniu przedsiębiorstwem, Copyright StatSoft Polska 2000 2. Michalski Grzegorz., Leksykon zarządzania finansami, Wydawnictwo C.H. Beck, Warszawa 2004. 3. Por. Hedging i nowoczesne usługi finansowe. Praca zbiorowa pod redakcją naukową Mariana Biegańskiego i Alfreda Janca, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej w Poznaniu, Poznań 2001, s. 9 4. Leksykon Finansów. Praca zbiorowa..., op. cit., s.266 5. Sierpińska M., Wędzki D., Zarządzanie płynnością finansową w przedsiębiorstwie, Wydawnictwo naukowe PWN, Warszawa 1997, s. 7. 6. Kusak Aleksander, Płynność finansowa, Analiza i sterowanie, Wydawnictwo Naukowe Wydziału Zarządzania Uniwersytetu Warszawskiego, Warszawa 2006. 7. Pawlik Mateusz, Zarządzanie ryzykiem w tworzeniu wartości na przykładzie przedsiębiorstwa z branży produkcji żywności, http://ssrn.com/abstract=2249903 (ostatni dostęp: 2013-04-14) 8. Kowalczyk Aleksandra, Zarządzanie Ryzykiem W Tworzeniu Wartości Na Przykładzie Przedsiębiorstwa Z Branży Produkcji Żywności, http://ssrn.com/abstract=2246675 (ostatni dostęp: 2013-04-14) 9. Michalski Grzegorz, Strategie finansowe przedsiębiorstw (Entrepreneurial financial strattegies), oddk, Gdańsk 2009. 10. Michalski Grzegorz, Ocena finansowa kontrahenta na podstawie sprawozdań finansowych (Financial Analysis in the Firm. A Value-Based Liquidity Framework), oddk, Gdańsk 2008. 11. Michalski, Grzegorz Marek, Wprowadzenie do zarządzania finansami przedsiębiorstw, (Introduction to Entrepreneurial Financial Management), Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1934041 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1934041 12. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio Management Approach in Trade Credit Decision Making, Romanian Journal of Economic Forecasting, Vol. 3, pp. 42-53, 2007. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081269 13. Michalski Grzegorz (2008), Operational risk in current assets investment decisions: Portfolio management approach in accounts receivable, Agricultural Economics Zemedelska Ekonomika, 54, 1, 12 19 14. Michalski Grzegorz (2008), Corporate inventory management with value maximization in view, Agricultural Economics- Zemedelska Ekonomika, 54, 5, 187-192. 15. Michalski Grzegorz (2009), Inventory management optimization as part of operational risk management, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, 43, 4, 213-222. 16. Michalski Grzegorz (2011), Financial Analysis in the Enterprise: A Value-Based Liquidity Frame-work. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1839367, 177-262. 17. Michalski Grzegorz (2007), Portfolio management approach in trade credit decision making, Romanian Journal of Economic Forecasting, 8, 3, 42-53. 18. Michalski Grzegorz (2008), Value-based inventory management, Romanian Journal of Economic Forecasting, 9, 1, 82-90. 7
19. Michalski Grzegorz (2012), Financial liquidity management in relation to risk sensitivity: Polish enterprises case, Quantitative Methods in Economics, Vydavatelstvo EKONOM, Bratislava, 141-160. 20. Michalski Grzegorz (2008), Decreasing operating risk in accounts receivable mangement: influence of the factoring on the Enterprise value, [in] Culik, M., Managing and Modelling of Financial Risk, 130-137. 21. Michalski Grzegorz (2010), Planning optimal from the Enterprise value creation perspective. Levels of operating cash investment, Romanian Journal of Economic Forecasting, vol: 13 iss: 1 pp.198-214. 22. Polak Petr, Robertson, D. C. and Lind, M. (2011), The New Role of the Corporate Treasurer: Emerging Trends in Response to the Financial Crisis (December 12, 2011). International Research Journal of Finance and Economics, No. 78, Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1971158 23. Soltes Vincent (2012), Paradigms of Changes in the 21th Century - Quest for Configurations in Mosaic, Ekonomicky Casopis, v.60 is.4 pp. 428-429. 24. Soltes Vincent (2011), The Application of the Long and Short Combo Option Strategies in the Building of Structured Products, 10th International Conference of Liberec Economic Forum, Liberec. 25. Zmeskal Zdenek, Dluhosova Dana (2009), Company Financial Performance Prediction on Economic Value Added Measure by Simulation Methodology, 27th International Conference on Mathematical Methods in Economics, Mathematical Methods in Economics, 352-358. 26. Polak Petr, Sirpal R., Hamdan M. (2012), Post-Crisis Emerging Role of the Treasurer, European Journal of Scientific Research, 86, 3, 319-339 27. Kresta A.; Tichy Tomas (2012), International Equity Portfolio Risk Modeling: The Case of the NIG Model and Ordinary Copula Functions, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE 62, 2, 141-161. 28. Kopa Milos, D'Ecclesia RL, Tichy Tomas (2012), Financial Modeling, FINANCE A UVER-CZECH JOURNAL OF ECONOMICS AND FINANCE, 62, 2, 104-105. 29. Michalski, Grzegorz Marek, Value-Based Inventory Management, Value-Based Inventory Management, Journal of Economic Forecasting, 9/1, 82-90, 2008. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=1081276 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1081276 30. Dluhosova Dana, et. al., 2006, Finanční řízení a rozhodování podniku: analýza, investování, oceňování, riziko, flexibilita, Ekopress, Prague. 31. Soltes Vincent, 2004, Duration of coupon bonds as a criterion of the price sensibility of bonds with regards to the change of interest rates (Durácia kupónovej obligácie ako kritérium cenovej citlivosti obligácie vzhľadom na zmenu úrokových sadzieb in Slovak), EKONOMICKY CASOPIS, 52/2004(1), pp. 108-114. 32. Michalski, Grzegorz Marek, Factoring and the Firm Value (May 17, 2008). FACTA UNIVERSITATIS 8