Zysk netto

Transkrypt

1 bran a IT 14 grudnia 2009 akumuluj poprzednia rekomendacja: akumuluj Cena: Cena docelowa: Dobry kwarta³, niez³y backlog Po bardzo dobrych wynikach za III kwarta³, które po raz kolejny by³y powy ej oczekiwañ, grupa osi¹gnê³a po 3 kwarta³ach mln PLN zysku netto. Bior¹c pod uwagê, e koñcówka roku jest sezonowo najlepsza, mo na oczekiwaæ, e zysk netto w 2009 wyniesie ok. 370 mln PLN. Grupa poda³a najnowszy backlog na pocz¹tek grudnia, w którym na rok 2010 ma zakontraktowane 1,500 mln PLN w porównaniu z 907 mln PLN rok wczeœniej. W samej spó³ce matce ju te liczby a tak dobrze nie wygl¹daj¹ (spadek z 534 mln PLN do 492 mln PLN), choæ w samych produktach w³asnych nast¹pi³ niewielki wzrost z 397 mln PLN do 421 mln PLN. Na wyniki przysz³ego roku negatywnie wp³yn¹ zmniejszone przychody od PKO BP. 80 rel.wig gru sty lut mar maj cze lip sie wrz paÿ lis Konsekwentna strategia dalszych przejêæ Grupa konsekwentnie realizuje strategiê budowania miêdzynarodowej grupy. Aktualnie prowadzi negocjacje z 7 spó³kami z Europy Zachodniej oraz 5 spó³kami z Europy Centralnej. S¹ to spó³ki o ró nych rodzajach dzia³alnoœci IT (integracja, software, us³ugi). Pomimo pewnego nie³adu w przejêciach, prezes Góral broni tej strategii zdobywania rynków i produktów. Poniewa spó³ki przejête w Europie Zachodniej (spó³ki niemieckie, Raxon) pokazuj¹ s³abe wyniki, prezes Góral bêdzie musia³ przekonaæ rynek o sensownoœci takiej strategii w d³ugim terminie. Rosn¹ca wielkoœæ korporacji zwiêksza równie mo liwoœæ konfliktu interesów miêdzy menad erami, a w³aœcicielami. Na ten moment uwa amy agresywn¹ strategiê przejmowania kolejnych spó³ek w Europie Zachodniej jako czynnik ryzyka. Podtrzymanie rekomendacji akumuluj Bardzo dobre wyniki za III kwarta³ sk³aniaj¹ nas do podniesienia prognozy zysku na rok 2009 z mln PLN do mln PLN. W kolejnym roku spodziewamy siê jednak spadku zysku do 336 mln PLN ze wzglêdu na utratê wp³ywów z kontraktu ZSI dla PKO BP. Czêœciowo powinno byæ to skompensowane popraw¹ rynku ze wzglêdu na odradzaj¹cy siê powoli wzrost gospodarczy. Ze wzglêdu na wzrost cen spó³ek porównywalnych podnosimy cenê docelow¹ z 70.1 PLN do 72.9 PLN i podtrzymujemy rekomendacjê akumuluj. Max/min 52 tygodnie (PLN) 40/65.4 Liczba akcji (mln) Kapitalizacja (mln PLN) EV (mln PLN) Free float (mln PLN) Œredni obrót (mln PLN) 17.4 G³ówny akcjonariusz Adam Góral % akcji, % g³osów m 3 m 12 m Zmiana ceny (%) Zmiana rel. WIG (%) Marcin Palenik, CFA (022) marcin.palenik@millenniumdm.pl Przychody EBIT EBITDA Zysk brutto Zysk netto EPS CEPS BVPS P/E P/BV EV /EBIT EV /EBITDA ROE (%) p p p p p - prognozy skonsolidowane Millennium DM, mln PLN, przy za³o eniu wszystkich wyemitowanych akcji Informacje dotycz¹ce powi¹zañ Millennium DM ze spó³k¹, bêd¹c¹ przedmiotem niniejszego raportu oraz pozosta³e informacje, wymagane przez Rozporz¹dzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zosta³y na ostatniej stronie raportu.

2 Silny backlog na 2010 Na rok 2010 spó³ka ma backlog na poziomie 1,500 mln PLN w porównaniu z 907 mln PLN rok wczeœniej (na rok 2009). Jeszcze lepiej wygl¹da backlog na oprogramowanie i us³ugi w³asne (wzrost z 602 mln PLN do 1,157 mln PLN), co pokazuje poprawê perspektyw na rok kolejny. Trzeba jednak dodaæ, e ok mln PLN z tych wartoœci mo na przypisaæ nowo przejêtym spó³kom. Jednak i tak skonsolidowany backlog nale y oceniæ jako bardzo dobry. Z drugiej jednak strony backlog spó³ki matki jest trochê s³abszy ni rok wczeœniej i wynosi 492 mln PLN w porównaniu z 534 mln PLN (spadek o 8%), choæ oprogramowanie i us³ugi w³asne wzros³y o ok. 6% (z 397 do 421 mln PLN). Portfel zamówieñ na 2010 rok dla grupy Asseco (mln PLN) Przychody ca³kowite Oprogramowanie i us³ugi wlasne Grupa Spó³ka matka ród³o: S.A. Konsekwentna strategia dalszych przejêæ W listopadzie kupi³ 95% udzia³ów w spó³ce informatycznej Zak³ad Us³ug Informatycznych OTAGO za 26 mln PLN, przy czym kapita³ obrotowy OTAGO wynosi blisko 4 mln PLN. OTAGO zajmuje siê tworzeniem i wdra aniem oprogramowania wspomagaj¹cego pracê urzêdów administracji samorz¹dowej. Dziêki temu przejêciu Asseco chce mocniej wejœæ na perspektywiczny rynek samorz¹dów. Grupa intensyfikuje dzia³ania w kierunku przejêæ zagranicznych. Aktualnie prowadzi negocjacje z 7 spó³kami z Europy Zachodniej oraz 5 spó³kami z Europy Centralnej. S¹ to spó³ki o ró nych rodzajach dzia³alnoœci IT (integracja, software, us³ugi). Pomimo doœæ du ego nie³adu w przejêciach, prezes Góral broni tego rodzaju strategiê zdobywania rynków i produktów. Twierdzi te, e na rynkach Europy Zachodniej grupa mo e zdobyæ najwiêcej nowej wiedzy i know-howu. Prezes myœli równie o wejœciu na rynek amerykañski. mia³oby siê rozgl¹daæ za firmami porównywalnymi wielkoœci¹, dla których partnerstwo z rzeszowsk¹ spó³k¹ by³oby furtk¹ do wejœcia na rynki europejskie. Asseco mog³aby w zamian sprzedawaæ swoje produkty na rynku amerykañskim. Na ten moment uwa amy jednak, e strategia intensywnego przejmowania w Europie Zachodniej nie daje spodziewanych rezultatów, choæ oczywiœcie mo e to siê zmieniæ w przysz³oœci. 2

3 Wyniki III kwarta³u - po raz kolejny bardzo dobre Spó³ka poda³a bardzo dobre wyniki za III kwarta³, które na poziomie zysków by³y wyraÿnie lepsze zarówno od naszych oczekiwañ jak i consensusu rynkowego. Nast¹pi³a wiêc kontynuacja zjawiska pozytywnej niespodzianki w wynikach kwartalnych. Wyniki s¹ lepsze przede wszystkim na liniach zysków, gdy poziom przychodów by³ 1.1% poni ej naszych oczekiwañ. Grupa jednak bardzo ³adnie potrafi³a obni yæ koszty sprzeda y i ogólnego zarz¹du, które wynios³y 115 mln PLN w porównaniu ze mln PLN rok wczeœniej, pomimo dokonywanych kolejnych przejêæ. Spó³ka podkreœla zwiêkszenie wydajnoœci organizacyjnej dziêki synergiom kosztowym. Zyskownoœæ projektów okaza³a siê nieznacznie wy sza ni mo na siê by³o spodziewaæ. Mar a brutto na sprzeda y wynios³a 35.3% w porównaniu z zak³adanymi przez nas 34.3%. W III kwartale przychody z oprogramowania i us³ug w³asnych stanowi³y 55.5% przychodów (56.7% rok wczeœniej), natomiast wzrós³ udzia³ us³ug obcych (z 15.4% do 18.4%) oraz outsourcingu z 2.7% do 5.5%. Udzia³ przychodów od przedsiêbiorstw wzrós³ kosztem udzia³u banków i instytucji publicznych. Pozytywnie zaskoczy³ wynik spó³ki matki, która pomimo takich samych przychodów r/r mia³a 7% wy szy EBIT. Tak e Asseco Bussiness Solutions mia³ o 0.9 mln PLN lepszy zysk netto r/r, pomimo mniejszych o 2.6 mln PLN przychodów. Asseco Slovakia mia³ nieznacznie ni sze zyski r/r, co jednak i tak by³o lepszym od prognozowanego przez nas wyniku o ok. 3 mln PLN. Bardzo dobre (najlepsze w tym roku) wyniki pokaza³ ABG (zysk netto 12.5 mln PLN). Bardzo s³aby kwarta³ mia³ natomiast ASEE (najs³abszy kwarta³ od pocz¹tku 2008) - pomimo wzrostu przychodów o 4%, zysk spad³ o 35% do 6.5 mln PLN. S³abe wyniki (0.4 mln PLN zysku netto) pokaza³ Asseco Germany. Po 3 kwarta³ach grupa mia³a mln PLN, co oznacza, e zapowiedzi o zysku ok. 350 mln PLN w 2009 zostan¹ z pewnoœci¹ przekroczone. Mo na z bardzo du ym prawdopodobieñstwem za³o yæ, e zysk w ca³ym roku 2009 wyniesie mln PLN. Skonsolidowane wyniki III kwarta³ 2008 III kwarta³ 2009 zmiana I-III 2008 I-III 2009 zmiana Przychody % % EBITDA % % EBIT % % Zysk netto % % Mar e Mar a EBITDA 22.1% 24.0% 21.4% 22.5% Mar a EBIT 18.5% 20.0% 17.7% 18.5% Mar a netto 10.2% 14.7% 11.9% 13.2% Wg MSR/MSSF; mln PLN; Skonsolidowane wyniki vs prognoza mln PLN III kwarta³ 2008 III kwarta³ 2009 zmiana prognoza Millennium wynik vs. prognoza Przychody % % EBITDA % % EBIT % % Zysk netto % % Mar e Mar a EBITDA 22.1% 24.0% 20.6% Mar a netto 10.2% 14.7% 12.5% ród³o:, Millennium DM 3

4 Struktura sprzeda y Grupy 100% 90% 80% % 60% 50% % 30% 20% % 0% III kw 2008 III kw 2009 Bankowoœæ i finanse Przedsiêbiorstwa Instytucje Publiczne 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% III kw 2008 III kw 2009 Pozosta³e Sprzêt i infrastruktura Oprogramowanie i us³ugi obce Oprogramowanie i us³ugi w³asne ród³o: S.A. Wysokoœæ poszczególnych mar 50% Brutto na sprzeda y EBIT Netto 40% 30% 20% 10% 0% I 07 II 07 III 07 IV 07 I 08 II 08 III 08 IV 08 I 09 II 09 III 09 ród³o: Wyniki g³ównych spó³ek z Grupy Kapita³owej (mlnpln) Asseco SEE ABS Asseco Slovakia Asseco Systems III 08 III 09 III 08 III 09 III 08 III 09 III 08 III 09 III 08 III 09 Przychody Zysk netto Mar a netto 25.9% 31.3% 11.4% 6.0% 11.4% 15.1% 9.0% 7.3% 5.7% 11.9% ród³o: S.A. 4

5 Wycena spó³ki Podsumowanie wyceny Wyceny spó³ki dokonaliœmy metod¹ zdyskontowanych przep³ywów pieniê nych (DCF) oraz metod¹ porównawcz¹ do spó³ek zagranicznych. Opieraj¹c siê na metodzie DCF, szacujemy wartoœæ na 4,927 mln PLN, czyli 71.1 PLN na akcjê. Natomiast w oparciu o metodê porównawcz¹ wyceniamy spó³kê na 5,800 mln PLN (74.8 PLN na akcjê). Œrednia obu metod implikuje koñcow¹ wycenê na poziomie 5,363 mln PLN, czyli 72.9 PLN na 1 akcjê. Podsumowanie wyceny Metoda wyceny Wycena (mln PLN) Wycena DCF Wycena porównawcza Wycena Wycena na 1 akcjê (PLN) ród³o: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. Wolne przep³ywy gotówkowe obliczyliœmy na podstawie prognoz wyników dla spó³ki za okres , Do wyceny metod¹ DCF przyjêliœmy m.in. nastêpuj¹ce za³o enia: q q Wolne przep³ywy gotówkowe obliczyliœmy na podstawie prognoz wyników dla spó³ki za okres , Do oszacowania stopy wolnej od ryzyka w kolejnych latach prognozy u yliœmy rentownoœci obligacji skarbowych, q D³ugoterminowa stopa wolna od ryzyka po 2018 roku na poziomie 5.0%, q Premia rynkowa za ryzyko równa 5%, q Wspó³czynnik beta na poziomie 1.1, q Ustaliliœmy stopê wzrostu wolnych przep³ywów pieniê nych po roku 2018 na 2.0% q Nie uwzglêdniamy w naszym modelu ewentualnych przysz³ych przejêæ, q Uwzglêdniamy zakoñczenie siê projektu ZSI dla PKO BP roku 2009, q Zak³adamy silne spowolnienie rynku IT w latach i powrót na œcie kê szybszego wzrostu (10%) w roku

6 Wycena spó³ki metod¹ DCF (mln PLN) >2018 sprzeda EBIT (1-T) amortyzacja inwestycje zmiana kap.obrotowego FCF zmiana FCF -17.1% -1.9% 2.6% 1.7% 1.6% 5.4% 3.1% 1.8% 1.9% 2.0% d³ug/kapita³ 2.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% stopa wolna od ryzyka 4.5% 4.5% 5.1% 5.3% 5.4% 5.7% 5.8% 5.9% 6.0% 6.1% 5.0% premia kredytowa 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% premia rynkowa 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% beta koszt d³ugu 5.0% 5.0% 5.6% 5.8% 5.9% 6.2% 6.3% 6.4% 6.5% 6.6% 5.5% koszt kapita³u 10.0% 10.0% 10.6% 10.8% 10.9% 11.2% 11.3% 11.4% 11.5% 11.6% 10.5% WACC 9.8% 10.0% 10.6% 10.8% 10.9% 11.2% 11.3% 11.4% 11.5% 11.6% 10.5% PV (FCF) wartoœæ DCF (mln PLN) w tym wartoœæ rezydualna 2168 d³ug (-)/gotówka(+) netto wycena DCF (mln PLN) Kapita³y mniejsz Akcje w³asne Liczba akcji (mln) 77.6 wycena 1 akcji (PLN) 71.1 ród³o: Millennium DM Ze wzglêdu na du y wp³yw zarówno rezydualnej stopy wzrostu, jak równie rezydualnej stopy wolnej od ryzyka na poziom wyceny, prezentujemy tak e jej wra liwoœæ na w/w parametry. Wra liwoœæ wyceny 1 akcji spó³ki na przyjête za³o enia PLN stopa R f rezudualna ród³o: Millennium DM rezydualna stopa wzrostu 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% % % % % Opieraj¹c siê na metodzie DCF, szacujemy wartoœæ grupy Aseco Poland na 4,927 mln PLN, czyli 71.1 PLN na akcjê. 6

7 Wycena metod¹ porównawcz¹ do spó³ek IT Do grupy porównawczej wybraliœmy du e zagraniczne spó³ki IT, których produkty i us³ugi s¹ równie sprzedawane na rynku polskim. Ze spó³ek polskich wybraliœmy najwiêksze spó³ki softwarowe notowane na GPW spoza grupy Asseco (Comarch i Sygnity). Do okreœlenia wartoœci spó³ki u yliœmy wskaÿników: EV/ EBITDA, EV/EBIT i P/E i przyjêliœmy równe wagi dla ka dego z nich. Wycena porównawcza Spó³ka EV/EBITDA EV/EBIT P/E 2009p 2010p 2011p 2009p 2010p 2011p 2009p 2010p 2011p MICROSOFT CORP MSFT ORACLE CORP ORCL SAP AG SAP ACCENTURE LTD-CL A ACN CAP GEMINI SA CAP INDRA SISTEMAS SA IDR ATOS ORIGIN SA ATO TIETOENATOR OYJ TIE1V SYGNITY SA SGN COMARCH SA CMR Mediana Wyniki spó³ki (mln PLN) Wycena na podstawie poszczególnych wskaÿników (mln PLN) Wycena grupy Wycena 1 akcji (PLN) ród³o: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski S.A. Opieraj¹c siê na metodzie porównawczej, szacujemy wartoœæ grupy Aseco Poland na 5,800 mln PLN, czyli 74.8 PLN na akcjê. 7

8 Wyniki finansowe Rachunek zysków i strat (mln PLN) p 2010p 2011p 2012p przychody netto ze sprzeda y Koszty wytworzenia Koszty sprzeda y Koszty ogólnego zarz¹du Zysk (strata) na sprzeda y Pozosta³a dzia³alnoœæ operacyjna EBITDA EBIT saldo finansowe zysk przed opodatkowaniem podatek dochodowy zysk netto EPS Bilans (mln PLN) p 2010p 2011p 2012p aktywa trwa³e wartoœci niematerialne i prawne rzeczowe aktywa trwa³e inwestycje d³ugoterminowe aktywa obrotowe zapasy nale noœci inwestycje krótkoterminowe rozliczenia miêdzyokresowe aktywa razem kapita³ w³asny zobowi¹zania i rezerwy na zobowi¹zania zobowi¹zania d³ugoterminowe zobowi¹zania krótkoterminowe rozl. miêdzyokresowe i inne zobowi¹zania pasywa razem BVPS ród³o: Prognozy Millennium DM 8

9 Cash flow (mln PLN) p 2010p 2011p 2012p wynik netto amortyzacja zmiana kapita³u obrotowego gotówka z dzia³alnoœci operacyjnej inwestycje (capex) gotówka z dzia³alnoœci inwestycyjnej wyp³ata dywidendy emisja akcji zmiana zad³u enia gotówka z dzia³alnoœci finansowej FCF DPS CEPS FCFPS WskaŸniki (%) p 2010p 2011p 2012p zmiana sprzeda y zmiana EBITDA zmiana EBIT zmiana zysku netto mar a EBITDA mar a EBIT mar a netto sprzeda /aktywa d³ug / kapita³ w³asny odsetki / EBIT stopa podatkowa ROE ROA (d³ug) gotówka netto (mln PLN) ród³o: prognozy Millennium DM 9

10 Departament Analiz Sprzeda Marcin Materna, CFA Doradca Inwestycyjny Dyrektor banki i finanse, handel Rados³aw Zawadzki radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Dyrektor Micha³ Buczyñski michal.buczynski@millenniumdm.pl Analityk telekomunikacja, przemys³ chemiczny Krzysztof Solus /7 krzysztof.solus@millenniumdm.pl Dyrektor Rados³aw ukaszczuk radoslaw.lukaszczuk@millenniumdm.pl Analityk przemys³ drzewny i materia³ów budowlanych, motoryzacja, energetyka Arkadiusz Szumilak arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marcin Palenik, CFA marcin.palenik@millenniumdm.pl Analityk paliwa i surowce, przemys³ metalowy Robert Wiaderny robert.wiaderny@millenniumdm.pl Marcin Derêgowski marcin.deregowski@millenniumdm.pl Analityk bran a budowlana, deweloperzy Marek Przytu³a marek.przytula@millenniumdm.pl Jaros³aw O³dakowski jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Objaœnienia terminologii fachowej u ytej w raporcie EV - wycena rynkowa spó³ki + wartoœæ d³ugu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na dzia³alnoœci bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcjê powiêkszonego o amortyzacjê na akcjê P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcjê P/BV - stosunek ceny akcji do wartoœci ksiêgowej na 1 akcjê ROE - stopa zwrotu z kapita³ów w³asnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EPS - zysk netto na 1 akcjê CEPS - wartoœæ zysku netto i amortyzacji na 1 akcjê BVPS - wartoœæ ksiêgowa na 1 akcjê DPS - dywidenda na 1 akcjê NPL - kredyty zagro one Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uwa amy, e akcje spó³ki posiadaj¹ ponad 20% potencja³ wzrostu AKUMULUJ - uwa amy, e akcje spó³ki posiadaj¹ ponad 10% potencja³ wzrostu NEUTRALNIE - uwa amy, e cena akcji spó³ki pozostanie stabilna (+/- 10%) REDUKUJ - uwa amy, e akcje spó³ki s¹ przewartoœciowane o 10-20% SPRZEDAJ - uwa amy, e akcje spó³ki s¹ przewartoœciowane o ponad 20% Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowi¹zuj¹ 6 miesiêcy od daty wydania, o ile wczeœniej nie zostan¹ zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zale noœci od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Stosowane metody wyceny Rekomendacja sporz¹dzona jest w oparciu o nastêpuj¹ce metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniê nych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiedni¹ do wyceny przedsiêbiorstw. Wad¹ metody DCF jest wra liwoœæ otrzymanej w ten sposób wyceny na przyjête za³o enia dotycz¹ce zarówno samej firmy, jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. aryna 2A, Harmony Office Center IIIp Warszawa Polska Fax: Tel Rekomendacje Millennium DM S.A. Spó³ka Rekomendacja Data wydania rekomendacji Cena rynkowa w dniu wydania rekomendacji Wycena Akumuluj 2 wrz Akumuluj 1 cze Akumuluj 8 sty Struktura rekomendacji Millennium DM S.A.w III kwartale 2009 roku Liczba rekomendacj % udzia³ Kupuj 4 11% Akumuluj 9 24% Neutralnie 13 35% Redukuj 7 19% Sprzedaj 4 11% Struktura rekomendacji dla spó³ek, dla których Millennium DM S.A. œwiadczy³ us³ugi z zakresu bankowoœci inwestycyjnej* Kupuj 4 15% Akumuluj 7 27% Neutralnie 6 23% Redukuj 7 27% Sprzedaj 2 8% *ostatnie 12 miesiêcy, ³¹cznie ze spó³kami, dla których MDM S.A. pe³ni funkcjê animatora Metoda porównawcza (porównanie odpowiednich wskaÿników rynkowych, przy których jest notowana spó³ka z podobnymi wskaÿnikami dla innych firm z tej samej bran y b¹dÿ bran pokrewnych) - lepiej ni metoda DCF odzwierciedla postrzeganie bran y, w której dzia³a spó³ka, przez inwestorów. Wad¹ metody porównawczej jest wra liwoœæ na dobór przyjêtej grupy porównawczej oraz porównywanych wskaÿników, a tak e wysoka zmiennoœæ wyceny w zale noœci od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzale niaj¹cy w³aœciwy wskaÿnik P/BV od rentownoœci spó³ki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiedni¹ do wyceny banków. Wad¹ tej metody jest wra liwoœæ otrzymanej w ten sposób wyceny na przyjête za³o enia dotycz¹ce zarówno samej firmy (zyskownoœæ, efektywnoœæ), jak i jej otoczenia makroekonomicznego. Powi¹zania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spó³k¹ bêd¹ca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pe³ni funkcjê animatora emitenta dla spó³ek: Ciech, Wielton, Sygnity, Ergis-Eurofilms od których otrzyma³ wynagrodzenie z tego tytu³u. Millennium Dom Maklerski S.A. pe³ni funkcjê animatora rynku dla spó³ek: Bank Handlowy, Echo, Jupiter NFI, TP SA, KGHM, Prosper, Optimus, Redan, PKN Orlen, Œrubex. Millennium Dom Maklerski S.A. w ci¹gu ostatnich 12 miesiêcy pe³ni³ funkcjê oferuj¹cego w trakcie oferty publicznej dla akcji spó³ek: Kopex, Warfama, Emperia, Skyline, Konsorcjum Stali od których otrzyma³ wynagrodzenie z tego tytu³u. Spó³ki bêd¹ce przedmiotem raportu moga byæ klientami Grupy Kapita³owej Millennium Banku S.A., g³ównego akcjonariusza Millennium Domu Maklerskiego S.A. Pomiêdzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spó³kami bêd¹cymi przedmiotem niniejszego raportu nie wystêpuj¹ adne inne powi¹zania, o których mowa w Rozporz¹dzeniu Rady Ministrów z dnia 19 paÿdziernika 2005 roku w sprawie Informacji stanowi¹cych rekomendacje dotycz¹ce instrumentów finansowych lub ich emitentów, które by³yby znane sporz¹dzaj¹cemu niniejsz¹ rekomendacjê inwestycyjn¹. Pozosta³e informacje Nadzór nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporz¹dzi³y rekomendacje, informacja o stanowiskach osób sporz¹dzaj¹cych jest zawarta w górnej czêœci ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym górnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest dat¹ sporz¹dzenia oraz dat¹ pierwszego udostêpnienia. Nie wyst¹pi³y istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotycz¹ce metod i podstaw wyceny przyjêtych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentów finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, e zosta³o to wyraÿnie zaznaczone w treœci rekomendacji. Niniejsza publikacja zosta³a przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wy³¹cznie na potrzeby klientów Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierów wartoœciowych, mo e byæ ona tak e dystrybuowana za pomoc¹ œrodków masowego przekazu, na podstawie ka dorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materia³u w ca³oœci lub w czêœci bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejszy dokument, ani jego kopia nie mog¹ zostaæ bezpoœrednio lub poœrednio przekazane lub wydane osobom w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Niniejsza publikacja zosta³a przygotowana z dochowaniem nale ytej starannoœci i rzetelnoœci, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, e s¹ one w pe³ni dok³adne i kompletne. Podstaw¹ przygotowania publikacji by³y wszelkie informacje na temat spó³ki, jakie by³y publicznie dostêpne i znane sporz¹dzaj¹cemu do dnia jej sporz¹dzenia. Przedstawione prognozy s¹ oparte wy³¹cznie o analizê przeprowadzon¹ przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnieñ ze spó³k¹ bêd¹c¹ przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opieraj¹ siê na szeregu za³o eñ, które w przysz³oœci mog¹ okazaæ siê nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela adnego zapewnienia, e podane prognozy sprawdz¹ siê. Inwestowanie w akcje spó³ki (spó³ek) wymienionych w niniejszej analizie wi¹ e siê z szeregiem ryzyk zwi¹zanych miedzy innymi z sytuacja makroekonomiczna, zmiana regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych, ryzykiem stóp procentowych, których wyeliminowanie jest praktycznie niemo liwe. Treœæ rekomendacji nie by³a udostêpniona spó³ce bêd¹cej przedmiotem rekomendacji przed jej opublikowaniem. Aktualizacja niniejszego raportu dokonywana jest w zale noœci od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. mo e œwiadczyæ us³ugi na rzecz firm, których dotycz¹ analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialnoœci za szkody poniesione w wyniku decyzji podjêtych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym. 37