Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa

Transkrypt

1 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 331 ANNALES UNIVERSITATIS MARIAE CURIE-SK ODOWSKA LUBLIN POLONIA VOL. XLI, 24 SECTIO H 2007 Instytut Zarz¹dzania i Marketingu, Zak³ad Ekonomiki Przedsiêbiorstwa i Marketingu, Wydzia³ Ekonomiczny UMCS JANUSZ NARKIEWICZ Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa Balance sheet structure and the profitability and financial liquidity of an enterprise Abstract: P³ynnoœæ finansowa i satysfakcjonuj¹ca rentownoœæ to dwa podstawowe warunki, jakie powinna spe³niaæ firma, która chce utrzymaæ i umocniæ swoj¹ pozycjê na konkurencyjnym rynku. Na osi¹gniêcie odpowiednich wyników finansowych i równoczesne zachowanie pe³nej zdolnoœci do sp³aty bie ¹cych zobowi¹zañ wp³ywa szereg czynników, wœród których jednym z najwa - niejszych jest przestrzeganie elementarnych zasad finansowania maj¹tku, co znajduje m.in. odbicie w relacjach strukturalnych w bilansie przedsiêbiorstwa. Mo na sformu³owaæ tezê, i wzajemne proporcje w aktywach i pasywach oraz powi¹zania pomiêdzy struktur¹ kapita³ów i struktur¹ maj¹tku w du ym stopniu przes¹dzaj¹ o efektywnoœci finansowej przedsiêbiorstwa postrzeganej przez pryzmat rentownoœci i p³ynnoœci finansowej. RENTOWNOŒÆ I P YNNOŒÆ FINANSOWA JAKO PODSTAWOWE MIERNIKI EFEKTYWNOŒCI PRZEDSIÊBIORSTWA Profitability and financial liquidity as basic measures of the enterprise s efficiency Podstawowym celem dzia³alnoœci przedsiêbiorstwa w gospodarce rynkowej jest maksymalizacja jego wartoœci. Warunkiem skutecznej realizacji tak okreœlonego celu jednostki gospodarczej jest prowadzenie dzia³alnoœci w sposób efektywny, przy tym podstawowym miernikiem tej efektywnoœci jest zysk, stanowi¹cy nadwy kê przychodów nad poniesionymi kosztami. Odnosz¹c zysk przedsiêbiorstwa do przychodów ze sprzeda y, aktywów b¹dÿ kapita³u w³asnego, otrzymuje siê wskaÿniki finansowe bêd¹ce relatywnymi miarami rentownoœci. Przed-

2 332 Janusz Narkiewicz siêbiorstwa w swojej dzia³alnoœci d¹ ¹ wiêc do maksymalizacji rentownoœci, a generowanie zysków w d³u szym okresie tworzy finansowe podstawy trwa³ego wzrostu ich wartoœci. Osi¹ganiu przez jednostki gospodarcze ponadprzeciêtnych wyników finansowych towarzyszy jednak du e ryzyko. Jedn¹ z najwa niejszych jego kategorii jest ryzyko utraty p³ynnoœci finansowej. Najczêœciej p³ynnoœæ finansowa rozumiana jest w aspekcie maj¹tkowo-kapita³owym, a wiêc jako zdolnoœæ przedsiêbiorstwa do regulowania zobowi¹zañ krótkoterminowych w wyznaczonym terminie. Zdolnoœæ tê wyra aj¹ m.in. wzajemne relacje zobowi¹zañ krótkoterminowych i maj¹tku obrotowego, stanowi¹cego zabezpieczenie terminowej sp³aty zobowi¹zañ. 1 Relacje te okreœlane s¹ mianem wskaÿników p³ynnoœci bie ¹cej, szybkiej b¹dÿ gotówkowej i oblicza siê je jako stosunek aktywów obrotowych o ró - nym stopniu p³ynnoœci do zobowi¹zañ bie ¹cych. Przedsiêbiorstwa zorientowane na maksymalizacjê zysków akceptuj¹ wysokie ryzyko rynkowe wynikaj¹ce ze zmiennej koniunktury gospodarczej, niestabilnoœci popytu i rosn¹cej konkurencji i ograniczaj¹ do minimum koszty zwi¹zane z zabezpieczeniem p³ynnoœci finansowej, a w szczególnoœci utrzymuj¹ niski poziom aktywów o wysokiej p³ynnoœci oraz finansuj¹ swoj¹ dzia³alnoœæ, wykorzystuj¹c relatywnie tanie, ale charakteryzuj¹ce siê wysokim ryzykiem finansowym krótkoterminowe Ÿród³a finansowania (g³ównie kredyty kupieckie). Na przeciwnym biegunie znajduj¹ siê firmy, które chc¹c za wszelk¹ cenê utrzymaæ siê na rynku, maksymalnie ograniczaj¹ ryzyko finansowe, koncentruj¹c uwagê na zachowaniu zdolnoœci p³atniczej. Znajduje to odzwierciedlenie w wysokim poziomie finansowania d³ugoterminowego i nadmiernym zamro eniu kapita³ów w p³ynnych aktywach obrotowych, co niekorzystnie wp³ywa na wyniki finansowe. Pierwsza strategia, zorientowana na rentownoœæ, mo e prowadziæ w krótkim czasie do utraty p³ynnoœci finansowej, a w d³u szym okresie do niewyp³acalnoœci i bankructwa przedsiêbiorstwa. Z kolei d¹ enie za wszelk¹ cenê do zmniejszenia ryzyka finansowego ogranicza rentownoœæ i konkurencyjnoœæ jednostki gospodarczej, co równie w dalszej perspektywie prowadzi do wyeliminowania jej z rynku. Zarz¹d przedsiêbiorstwa, podejmuj¹c decyzje finansowe, musi wiêc dokonaæ wyboru pomiêdzy maksymalizacj¹ zysku a zachowaniem bezpiecznego poziomu p³ynnoœci finansowej. Istotê tego wyboru prezentuje rysunek 1 przedstawiaj¹cy w sposób uproszczony zwi¹zek pomiêdzy rentownoœci¹ i p³ynnoœci¹ finansow¹ przedsiêbiorstwa. 1 A. Kusak, P³ynnoœæ finansowa. Analiza i sterowanie, Wydawnictwo Naukowe Wydzia³u Zarz¹dzania Uniwersytetu Warszawskiego, Warszawa 2004, s. 10.

3 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 333 Jak widaæ na rysunku, zmniejszenie p³ynnoœci prowadzi do wzrostu zyskownoœci i odwrotnie, zwiêkszeniu p³ynnoœci towarzyszy spadek rentownoœci. Zyskownoœæ P³ynnoœæ Rys. 1. Relacja pomiêdzy p³ynnoœci¹ a zyskownoœci¹ spó³ki Relationships between the financial liquidity and the profitability of a company ród³o: J. Gajdka, E. Waliñska, Zarz¹dzanie finansowe, Fundacja Rozwoju Rachunkowoœci w Polsce, Warszawa 1998, s Warto jednak zauwa yæ, e nadmierne obni enie p³ynnoœci finansowej mo e spowodowaæ gwa³towny spadek rentownoœci przedsiêbiorstwa oraz e istnieje pewien optymalny poziom p³ynnoœci finansowej, przy którym rentownoœæ jest maksymalizowana. Rozpatruj¹c zale noœæ pomiêdzy rentownoœci¹ i p³ynnoœci¹ finansow¹ w krótkim okresie, nale y podkreœliæ, e nawet wysoka rentownoœæ nie gwarantuje zachowania p³ynnoœci p³atniczej, gdy zysk nie jest równoznaczny z posiadaniem œrodków pieniê nych s³u ¹cych do regulowania bie ¹cych wydatków. 2 Czêste s¹ w praktyce gospodarczej przypadki, e likwidowane s¹ przedsiêbiorstwa wykazuj¹ce w momencie bankructwa znaczne nadwy ki finansowe. Z kolei analizuj¹c badany zwi¹zek w d³u szym okresie, nale y wskazaæ, i odpowiedni poziom rentownoœci stanowi podstawê zarówno bie ¹cej, jak i d³ugoterminowej wyp³acalnoœci jednostki gospodarczej. Zbyt niska rentownoœæ b¹dÿ jej brak prowadz¹ natomiast wczeœniej czy póÿniej do utraty zdolnoœci p³atniczej, a w rezultacie do niewyp³acalnoœci i upad³oœci jednostek gospodarczych. Analizuj¹c odwrotny kierunek zale noœci, tj. zwi¹zek pomiêdzy p³ynnoœci¹ finansow¹ a rentownoœci¹, mo na stwierdziæ, i bez p³ynnoœci przedsiêbiorstwo nie bêdzie w stanie w przysz³oœci osi¹gaæ zysków. P³ynnoœæ wyznacza bowiem 2 Wynika to m.in. z zasady memoria³owej, jaka obowi¹zuje przy ustalaniu wyniku finansowego. Rozbie noœæ pomiêdzy przep³ywami pieniê nymi a wynikiem finansowym spowodowana jest równie tym, i wiele wydatków i wp³ywów pieniê nych nie znajduje bezpoœredniego odzwierciedlenia w rachunku zysków i strat przedsiêbiorstwa.

4 334 Janusz Narkiewicz realne mo liwoœci finansowania, przez co uwa a siê j¹ za determinant zachowania bytu ekonomicznego na rynku. 3 WP YW STRUKTURY BILANSU NA RENTOWNOŒÆ I P YNNOŒÆ FINANSOW PRZEDSIÊBIORSTWA Balance sheet structure influence on the profitability and financial liquidity of an enterprise Podstawê oceny efektywnoœci dzia³alnoœci gospodarczej przedsiêbiorstw stanowi¹ analizy ekonomiczno-finansowe, sporz¹dzane m.in. na bazie danych zawartych w sprawozdaniach finansowych. Jednym z najwa niejszych sk³adników sprawozdania finansowego przedsiêbiorstwa jest bilans, prezentuj¹cy na okreœlony moment (ostatni dzieñ okresu sprawozdawczego) w ujêciu wartoœciowym maj¹tek przedsiêbiorstwa i Ÿród³a jego finansowania. W procesie analizy bilansu du ¹ rolê odgrywa ocena jego struktury, czyli wzajemnych relacji pomiêdzy sk³adnikami aktywów i pasywów, które w du ym stopniu wp³ywaj¹ na obecn¹ i przysz³¹ sytuacjê finansow¹ przedsiêbiorstwa, w tym na rentownoœæ i p³ynnoœæ finansow¹. Zwi¹zki te poddawane s¹ ocenie w ramach kolejnych etapów analizy bilansu, która obejmuje: analizê struktury aktywów, analizê struktury pasywów i analizê struktury kapita³owo-maj¹tkowej (tzw. analiza pozioma bilansu). Aktywa przedsiêbiorstwa obejmuj¹ dwa podstawowe sk³adniki: maj¹tek trwa³y i maj¹tek obrotowy. Charakterystycznymi cechami aktywów trwa³ych s¹: wysoki poziom unieruchomienia oraz stopniowe zaliczanie do kosztów wydatków poniesionych na ich zakup lub wytworzenie (s¹ to tzw. koszty amortyzacji zaliczane do kosztów sta³ych przedsiêbiorstwa). Du y udzia³ aktywów trwa³ych w strukturze maj¹tku przedsiêbiorstwa oznacza wiêc podwy szone ryzyko utraty p³ynnoœci finansowej (wskutek ograniczonej mo liwoœci ich szybkiej zamiany na gotówkê s³u ¹c¹ do sp³aty bie ¹cych zobowi¹zañ) oraz wysokie ryzyko operacyjne, tj. du ¹ wra liwoœæ zysku na zmianê poziomu wykorzystania zdolnoœci produkcyjnych. Aktywa obrotowe obejmuj¹ sk³adniki maj¹tku, które s³u ¹ do generowania wp³ywów i wypracowania zysków oraz zagwarantowania roszczeñ wierzycieli. 4 W przeciwieñstwie do aktywów trwa³ych charakteryzuj¹ siê wysok¹ p³ynnoœci¹ i elastycznoœci¹, tj. mo liwoœci¹ dostosowania ich poziomu do wielkoœci produkcji i sprzeda y w przypadku zmian koniunktury gospodarczej. P³ynnoœæ po- 3 P³ynnoœæ finansowa polskich przedsiêbiorstw w okresie transformacji gospodarki. Aspekty makroekonomiczne i mikroekonomiczne, pod red. U. Wojciechowskiej, Oficyna Wydawnicza Szko³y G³ównej Handlowej, Warszawa 2001, s Analiza ekonomiczna w przedsiêbiorstwie, pod red. M. Jerzemowskiej, PWE, Warszawa 2004, s. 66.

5 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 335 szczególnych sk³adników obrotowych jest zró nicowana ograniczona w odniesieniu do zapasów, zaœ zdecydowanie najwy sza w przypadku œrodków pieniê - nych i aktywów finansowych o mo liwoœci natychmiastowego zbycia. Wymienione cechy podstawowych grup maj¹tku przedsiêbiorstwa przes¹dzaj¹ o kierunkach analizy struktury aktywów. I tak, za najwa niejsze wskaÿniki strukturalne poddawane ocenie uznaje siê relacje pomiêdzy aktywami trwa- ³ymi i obrotowymi oraz wskaÿniki struktury wewnêtrznej aktywów obrotowych obrazuj¹ce poziom p³ynnoœci tej czêœci maj¹tku jednostki gospodarczej (spoœród tych ostatnich wskaÿników szczególne znaczenie w analizie pionowej przypisuje siê relacji najbardziej p³ynnych œrodków obrotowych o mo liwoœci natychmiastowej zamiany na gotówkê do ca³oœci aktywów obrotowych). Zró nicowane w³aœciwoœci i funkcje spe³niane przez sk³adniki aktywów powoduj¹, i ich struktura mo e w sposób istotny wp³ywaæ na rentownoœæ i p³ynnoœæ finansow¹. Wysoki poziom aktywów obrotowych i ich wysoka p³ynnoœæ w sposób bezpoœredni przes¹dzaj¹ o zdolnoœci p³atniczej przedsiêbiorstwa. Bardziej z³o ony jest wp³yw struktury aktywów na wyniki finansowe przedsiêbiorstwa. Odpowiednie wyposa enie przedsiêbiorstwa w maj¹tek trwa³y stanowi podstawowy warunek osi¹gania przychodów i zysków. Prawid³owoœæ ta wystêpuje szczególnie w d³u szym okresie, a brak inwestycji w nowe urz¹dzenia i technologie powoduje spadek konkurencyjnoœci przedsiêbiorstwa. Z kolei wskazuje siê, e w krótszych okresach o sytuacji finansowej przedsiêbiorstwa przes¹dzaj¹ aktywa obrotowe, które ze wzglêdu na szybki cykl rotacji wykazuj¹ wiêksz¹ ni aktywa trwa³e zdolnoœæ do generowania zysków. Charakterystycznym zjawiskiem w gospodarce rynkowej jest niepe³ne wykorzystanie zdolnoœci produkcyjnych. Wiele przedsiêbiorstw nie wykorzystuje posiadanych i z natury niepodzielnych aktywów trwa³ych, co wynika z ograniczonych mo liwoœci sprzeda y produktów i towarów w warunkach istniej¹cej bariery popytu. W tym przypadku wzrastaj¹ relatywnie koszty sta³e (g³ównie amortyzacji), okreœlane czêsto mianem kosztów niewykorzystanych zdolnoœci produkcyjnych. Na tej podstawie mo na przypuszczaæ, i w wiêkszoœci jednostek gospodarczych du y udzia³ aktywów trwa³ych ogranicza w znacznym stopniu rentownoœæ prowadzonej dzia³alnoœci. Sytuacja taka wystêpuje szczególnie w tych przedsiêbiorstwach, w których w strukturze wewnêtrznej aktywów trwa³ych znaczny udzia³ stanowi¹ bierne sk³adniki maj¹tku, np. budynki i lokale, urz¹dzenia i obiekty in ynierii l¹dowej i wodnej, wyposa enie itp. Nie ulega w¹tpliwoœci, e w takim przypadku wysoki i rosn¹cy udzia³ aktywów obrotowych w maj¹tku przedsiêbiorstwa, zaanga owanych bezpoœrednio w dzia³alnoœci operacyjnej, mo e w krótkim czasie korzystnie wp³ywaæ na wyniki finansowe przedsiêbiorstwa. Drugim etapem analizy bilansu przedsiêbiorstwa jest ocena struktury kapita³ów. Najwa niejsze znaczenie ma tutaj relacja pomiêdzy w³asnymi i obcymi Ÿród³ami finansowania maj¹tku. W literaturze przedmiotu czêsto podkreœla siê,

6 336 Janusz Narkiewicz i wysoki udzia³ kapita³ów w³asnych w aktywach przedsiêbiorstwa wskazuje na stabilne podstawy finansowe jego funkcjonowania, ogranicza ryzyko utraty p³ynnoœci finansowej i zwiêksza wiarygodnoœæ jednostki gospodarczej w stosunkach handlowych. 5 Z kolei wysoki poziom kapita³ów obcych oznacza du e ryzyko finansowe, wynikaj¹ce z koniecznoœci terminowej obs³ugi d³ugu. Jest ono szczególnie wysokie wtedy, gdy w strukturze tych kapita³ów dominuj¹ zobowi¹zania bie ¹ce o krótkich okresach sp³aty. Trzeba jednak podkreœliæ, e kapita³y obce, bêd¹ce Ÿród³em ryzyka finansowego, stanowi¹ elastyczne Ÿród³o finansowania maj¹tku, a w okreœlonych sytuacjach ich anga owanie wp³ywa korzystnie na rentownoœæ kapita³u w³asnego przedsiêbiorstwa, co okreœlane jest mianem efektu dÿwigni finansowej. 6 Nale y zgodziæ siê z tez¹, e im wy szy jest udzia³ kapita³ów w³asnych b¹dÿ kapita³ów sta³ych (obejmuj¹cych obok kapita³u w³asnego zobowi¹zania d³ugoterminowe) w aktywach przedsiêbiorstwa, tym mniejsze jest ryzyko utraty przez nie p³ynnoœci finansowej. Zwi¹zek struktury kapita³owej z rentownoœci¹ jednostki gospodarczej nie jest ju tak jednoznaczny. Mo na jednak s¹dziæ, e du y zakres finansowania d³ugoterminowego oznacza wzrost kosztu kapita³u i w rezultacie wp³ywa niekorzystnie na wyniki finansowe przedsiêbiorstwa. Z kolei wysoki udzia³ w aktywach relatywnie tañszego kapita³u krótkoterminowego, chocia korzystny z punktu widzenia rentownoœci, zwiêksza ryzyko finansowe przedsiêbiorstwa i mo e byæ Ÿród³em utraty przez nie zdolnoœci p³atniczej. Optymalna struktura kapita³owa stanowi wiêc po ¹dane po³¹czenie d³ugu oraz kapita³u w³asnego i stanowi kompromis pomiêdzy d¹ eniem do osi¹gniêcia maksymalnych zysków a zabezpieczeniem p³ynnoœci finansowej jednostki gospodarczej. Du y wp³yw na efektywnoœæ finansow¹ przedsiêbiorstwa ma zachowanie w³aœciwych relacji pomiêdzy struktur¹ aktywów i struktur¹ kapita³ów przedsiêbiorstwa. Dobra struktura finansowa i prawid³owy uk³ad bilansu wystêpuje w tych przedsiêbiorstwach, w których p³ynnoœæ œrodków w aktywach odpowiada terminowoœci kapita³ów w pasywach. 7 D³ugoterminowe sk³adniki maj¹tku, do których zalicza siê prawie wszystkie aktywa trwa³e i stabiln¹ czêœæ aktywów 5 W literaturze ekonomicznej czêsto podaje siê normatywne udzia³y kapita³ów w³asnych i obcych w aktywach przedsiêbiorstwa. Rygorystyczne polskie standardy mówi¹ o co najmniej 50% udzia³u kapita³u w³asnego i mniejszym od 50% udziale kapita³ów obcych. W wysoko rozwiniêtych krajach Unii Europejskiej za bezpieczny poziom zad³u enia uwa a siê sytuacjê, kiedy udzia³ kapita³ów obcych w maj¹tku nie przekracza 67%, co oznacza, e minimalny udzia³ kapita³ów w³asnych wynosi 33%. 6 Pozytywny efekt dÿwigni finansowej wystêpuje wtedy, gdy rentownoœæ operacyjna kapita³u ca³kowitego przedsiêbiorstwa jest wy sza ni krañcowy koszt pozyskania kapita³u obcego (np. w formie kredytów bankowych). 7 M. Dynus, M. Ko³osowska, P. Prewysz-Kwinto, Analiza finansowa przedsiêbiorstwa, TNOiK, Toruñ 2005, s. 49.

7 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 337 obrotowych, powinny byæ finansowane kapita³ami sta³ymi. Krótkoterminowe kapita³y powinny byæ natomiast Ÿród³em finansowania zmiennej czêœci aktywów, któr¹ stanowi¹ w zasadzie tzw. spontaniczne aktywa obrotowe. Podstawowe relacje uwzglêdniane w analizie poziomej bilansu prezentuje rysunek 2. AKTYWA TRWA E AKTYWA KAPITA OBROTOWE OBROTOWY NETTO OPERACYJNE KAPITA W ASNY ZOBOWI ZANIA D UGOTERMINOWE KAPITA STA Y AKTYWA OBROTOWE NIEOPERACYJNE ZOBOWI ZANIA BIE CE OPERACYJNE ZOBOWI ZANIA BIE CE NIEOPERACYJNE Rys. 2. Struktura kapita³owo-maj¹tkowa przedsiêbiorstwa Assets and liabilities relationships int the enterprise ród³o: Opracowanie w³asne. Aby oceniæ, w jakim stopniu przedsiêbiorstwo przestrzega podanych regu³ finansowania aktywów, mo na obliczyæ klasyczne z³ote zasady bilansowe, w w¹skim i szerokim znaczeniu, mówi¹ce o koniecznoœci pokrycia aktywów trwa³ych kapita³ami w³asnymi b¹dÿ kapita³ami sta³ymi, co obrazuj¹ poni sze relacje: Kw 1 At Kw + Zd 1 At gdzie: Kw kapita³ w³asny; At aktywa trwa³e; Zd zobowi¹zania d³ugoterminowe. Spe³nienie drugiej formu³y oznacza zaanga owanie kapita³ów sta³ych w finansowanie czêœci aktywów obrotowych, tj. wystêpowanie dodatniego kapita³u obrotowego netto (okreœlanego te kapita³em pracuj¹cym). Funkcj¹ kapita³u pracuj¹cego w przedsiêbiorstwie jest ograniczenie ryzyka utraty p³ynnoœci finanso-

8 338 Janusz Narkiewicz wej, które jest szczególnie du e w tych przypadkach, kiedy aktywa o wysokim stopniu unieruchomienia s¹ finansowane z krótkoterminowych kapita³ów, a w szczególnoœci z kredytu bankowego i kredytu handlowego (kupieckiego). Wielkoœæ kapita³u pracuj¹cego w przedsiêbiorstwie powinna byæ dostosowana do zapotrzebowania na ten kapita³. Oszacowanie zapotrzebowania na kapita³ pracuj¹cy na podstawie danych pochodz¹cych ze sprawozdañ finansowych nie jest jednak ³atwe, trudno bowiem jest okreœliæ, jaka czêœæ aktywów ma w danym momencie charakter sta³y, a jaka zmienny. Ponadto nale y mieæ na uwadze du ¹ zmiennoœæ tego zapotrzebowania, zarówno w ujêciu dynamicznym, jak i strukturalnym. W praktyce stosuje siê ró ne uproszczone metody szacowania zapotrzebowania na kapita³ pracuj¹cy. W metodach statystycznych przyjmuje siê np., e kapita³ pracuj¹cy powinien pozostawaæ w okreœlonej relacji do zapasów i nale noœci krótkoterminowych (a wiêc sk³adników aktywów bie ¹cych o relatywnie niskiej p³ynnoœci) b¹dÿ w stosunku do przychodów przedsiêbiorstwa. 8 Z kolei metoda szczegó³owa zak³ada pokrycie znacznej czêœci cyklu operacyjnego brutto przez zobowi¹zania bie ¹ce o charakterze operacyjnym, a wiêc istotny wp³yw na wielkoœæ zapotrzebowania na kapita³ pracuj¹cy ma efektywnoœæ gospodarowania zapasami, nale noœciami i zakres finansowania przedsiêbiorstwa przez partnerów handlowych. Zapotrzebowanie na kapita³ pracuj¹cy w przedsiêbiorstwie t¹ metod¹ ustala siê jako ró nicê pomiêdzy aktywami operacyjnymi i finansuj¹cymi je w znacznym zakresie zobowi¹zaniami o charakterze operacyjnym 9 : Zapotrzebowanie na kapita³ pracuj¹cy = Aktywa obrotowe operacyjne Zobowi¹zania bie ¹ce operacyjne W sytuacji, w której kapita³ pracuj¹cy zbli ony jest do wielkoœci zapotrzebowania na ten kapita³, istnieje optymalna kombinacja pomiêdzy rentownoœci¹ a p³ynnoœci¹ finansow¹. W takim przypadku strategiê finansowania aktywów realizowan¹ przez przedsiêbiorstwo okreœla siê mianem umiarkowanej. Znaczny niedobór kapita³u obrotowego netto oznacza natomiast zwiêkszone ryzyko utraty p³ynnoœci finansowej, któremu towarzyszy jednak e relatywnie niski koszt zaanga owanego kapita³u, co mo e wp³ywaæ korzystnie na rentownoœæ przedsiêbiorstwa. Jest to jedna z podstawowych charakterystyk agresywnej (dynamicznej) 8 Czêsto przyjmuje siê np., e w przedsiêbiorstwach produkcyjnych zapotrzebowanie na kapita³ pracuj¹cy w danym momencie odpowiada po³owie zapasów i nale noœci. Por. M. S i e r p i ñ- ska, T. Jachna, Ocena przedsiêbiorstwa wg standardów œwiatowych, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2005, s Aktywa obrotowe uczestnicz¹ce w cyklu operacyjnym obejmuj¹ zapasy, nale noœci i krótkoterminowe rozliczenia miêdzyokresowe, zaœ w sk³ad zobowi¹zañ operacyjnych wchodz¹ wszystkie zobowi¹zania krótkoterminowe z wy³¹czeniem kredytów i po yczek oraz obligacji i krótkoterminowych papierów d³u nych emitowanych na podstawie Prawa wekslowego.

9 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 339 strategii finansowania maj¹tku. Z kolei nadmiar kapita³u pracuj¹cego w stosunku do rzeczywistych potrzeb poci¹ga za sob¹ wysokie koszty finansowania aktywów i mo e przyczyniæ siê do ograniczenia rentownoœci przedsiêbiorstwa. Tak¹ strategiê okreœla siê w literaturze przedmiotu mianem strategii konserwatywnej (zachowawczej). 10 Je eli przyjmie siê za³o enie, e strategia finansowania maj¹tku realizowana przez przedsiêbiorstwo jest przedmiotem œwiadomego wyboru, to mo na stwierdziæ, e wybór ten zale y od wielu czynników, wœród których wymieniæ nale y m.in. nieprzewidywalnoœæ przysz³ych warunków ekonomicznych, niepewnoœæ dop³ywu œrodków pieniê nych, prawdopodobieñstwo bankructwa, mo liwoœci podjêcia korzystnych inwestycji, koszty transakcyjne zwi¹zane z pozyskaniem zewnêtrznych Ÿróde³ finansowania, rozmiary przedsiêbiorstwa, atrakcyjnoœæ inwestycji w maj¹tek trwa³y, wielkoœæ przep³ywu œrodków pieniê nych. 11 Tak np. strategiê konserwatywn¹ wybieraj¹ przewa nie przedsiêbiorstwa dzia³aj¹ce na konkurencyjnych rynkach, gdzie wystêpuj¹ du e i trudne do przewidzenia wahania przychodów ze sprzeda y. Z kolei na realizacjê strategii agresywnej mog¹ sobie pozwoliæ jedynie przedsiêbiorstwa o stabilnej pozycji rynkowej, wysokim poziomie dochodów i du ej elastycznoœci w pozyskiwaniu alternatywnych Ÿróde³ finansowania maj¹tku. STRUKTURA BILANSU A EFEKTYWNOŒÆ FINANSOWA PRZEDSIÊBIORSTW ANALIZA BRAN OWA Balance sheet structure and the enterprise s efficiency industry analysis Empiryczn¹ weryfikacjê wp³ywu struktury bilansu na rentownoœæ i p³ynnoœæ finansow¹ przeprowadzono w dwóch etapach. Pierwszy z nich polega³ na obliczeniu i interpretacji klasycznych wspó³czynników korelacji Pearsona pomiêdzy podstawowymi wskaÿnikami ekonomiczno-finansowymi, charakteryzuj¹cymi badane zjawiska w 29 najwiêkszych przedsiêbiorstwach zaliczanych do bran y producentów s³odyczy (klasy EKD Produkcja kakao, czekolady i wyrobów cukierniczych ) w 2004 roku. 12 W drugim etapie poddano analizie szczegó³owe 10 Zob. B. Ko³osowska, A. Tokarski, M. Tokarski, E. Chojnacka, Strategie finansowania dzia³alnoœci przedsiêbiorstw, Oficyna Ekonomiczna, Kraków 2006, s G. Michalski, Wartoœæ p³ynnoœci w bie ¹cym zarz¹dzaniu finansami, CeDeWu, sp. z oo., Warszawa 2004, s Czynniki te wp³ywaj¹ na tzw. wewnêtrzn¹ wartoœæ p³ynnoœci finansowej przedsiêbiorstwa. 12 Dane do obliczeñ pochodzi³y z analizy bran owej producentów s³odyczy w Polsce, przeprowadzonej przez firmê Dun&Bradstreet Poland, której wyniki zamieszczone zosta³y w serwisie internetowym ISI Emerging Markets

10 340 Janusz Narkiewicz relacje ekonomiczne w trzech spó³kach gie³dowych z tej bran y, tj. w Wawel SA, Mieszko SA i Jutrzenka SA w latach 2000 i W badaniu zale noœci korelacyjnej uwzglêdniono trzy wskaÿniki charakteryzuj¹ce strukturê bilansu przedsiêbiorstwa: relacjê maj¹tku trwa³ego do obrotowego, informuj¹c¹ o stopniu unieruchomienia aktywów i zwi¹zanym z tym ryzyku operacyjnym, relacjê kapita³ów obcych do kapita³ów w³asnych (tzw. przek³adnia kapita³ow¹), obrazuj¹c¹ poziom ryzyka finansowego przedsiêbiorstwa i stosunek kapita³u w³asnego do aktywów trwa³ych, ukazuj¹cy prawid³owoœæ sfinansowania maj¹tku przedsiêbiorstwa (stopieñ realizacji tzw. z³otej zasady bilansowej). Rentownoœæ scharakteryzowano, obliczaj¹c trzy podstawowe wskaÿniki finansowe bêd¹ce stosunkiem zysku netto do przychodów, aktywów i kapita³u w³asnego, zaœ p³ynnoœæ finansow¹ odzwierciedla³y relacje aktywów obrotowych o ró - nym stopniu p³ynnoœci (aktywów obrotowych ogó³em, aktywów obrotowych pomniejszonych o zapasy i aktywów pieniê nych) do zobowi¹zañ bie ¹cych. Obliczone wspó³czynniki korelacji pomiêdzy wskaÿnikami struktury bilansu i wskaÿnikami rentownoœci i p³ynnoœci finansowej prezentuje tabela 1. Istotne zale noœci korelacyjne oznaczono pogrubion¹ czcionk¹. 14 Wyniki obliczeñ wskazuj¹ na wysoki poziom istotnoœci zwi¹zku pomiêdzy struktur¹ aktywów a rentownoœci¹ i p³ynnoœci¹ finansow¹. Tab. 1. Wspó³czynniki korelacji Pearsona pomiêdzy wskaÿnikami struktury bilansu a wskaÿnikami rentownoœci i p³ynnoœci finansowej w bran y producentów s³odyczy w Polsce w 2004 roku Pearson s correlation coeffitiens between the balance sheet structure and the profitability and liquidity ratios in the sweets business in Poland in 2004 WskaŸniki rentownoœci WskaŸniki p³ynnoœci finansowej WskaŸniki struktury bilansu kapita³u sprzeda y aktywów bie ¹cy szybki gotówkowy w³asnego Struktury aktywów -0,415-0,470-0,574-0,495-0,521-0,345 Struktury pasywów -0,010-0,199-0,271-0,283-0,254-0,179 Struktury kapita³owo- -maj¹tkowej 0,073 0,309 0,237 0,427 0,458 0,434 ród³o: Obliczenia w³asne na podstawie analizy sektorowej. ISI Emerging Markets Ujemne wskaÿniki korelacji œwiadcz¹ o tym, e im wy szy by³ poziom relacji aktywów trwa³ych do obrotowych, tym bardziej ograniczone by³y mo liwoœci przedsiêbiorstw do generowania zysków i jednoczeœnie wiêksze by³o ryzyko utraty p³ynnoœci finansowej. Prawid³owoœæ ta znajduje m.in. uzasadnienie w relatyw- 13 W tym przypadku Ÿród³em danych by³y raporty finansowe tych spó³ek, publikowane m.in. w serwisie internetowym NRK i RT 14 W celu weryfikacji obliczonych wspó³czynników korelacji wykorzystano najbardziej popularny test statystyczny t-student, przyjmuj¹c relatywnie wysoki poziom istotnoœci a = 2%.

11 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 341 nie wysokich kosztach sta³ych (amortyzacji) zwi¹zanych z zaanga owaniem aktywów trwa³ych. Im wy szy jest udzia³ aktywów trwa³ych w strukturze maj¹tku, tym ni szy jest poziom aktywów obrotowych, które przy obliczaniu klasycznych wskaÿników p³ynnoœci finansowej stanowi¹ Ÿród³o pokrycia zobowi¹zañ krótkoterminowych. Ponadto nale y podkreœliæ, e wiêkszoœæ przedsiêbiorstw w bran- y cukierniczej funkcjonowa³a w badanym okresie w charakterze kredytobiorców, co przes¹dza³o o wysokim poziomie zobowi¹zañ krótkoterminowych i znajdowa³o m.in. odzwierciedlenie w d³u szych cyklach sp³aty zobowi¹zañ handlowych ni inkasowania nale noœci od odbiorców. 15 Do istotnych zwi¹zków korelacyjnych zaliczono tak e zale noœci pomiêdzy stopniem pokrycia aktywów trwa³ych kapita³ami w³asnymi a p³ynnoœci¹ finansow¹ przedsiêbiorstw. Spe³nienie z³otej zasady bilansowej, mówi¹cej o koniecznoœci sfinansowania aktywów trwa³ych z najbardziej stabilnych Ÿróde³, jakimi s¹ kapita³y w³asne, oznacza jednoczeœnie wystêpowanie dodatniego kapita³u pracuj¹cego, a im wy szy jest poziom tej relacji, tym wiêksze jest zabezpieczenie p³ynnoœci finansowej przedsiêbiorstwa. Dodatnie i istotne wskaÿniki korelacji potwierdzi³y wiêc du y wp³yw realizowanej strategii finansowania maj¹tku obrotowego na kszta³towanie p³ynnoœci finansowej badanych przedsiêbiorstw. Nieistotne okaza³y siê zale noœci pomiêdzy struktur¹ kapita³ow¹ a rentownoœci¹ i p³ynnoœci¹ finansow¹ badanych przedsiêbiorstw. Zad³u enie nie mia³o wiêkszego wp³ywu zarówno na wyniki finansowe, jak i na zdolnoœæ p³atnicz¹ przedsiêbiorstw. Wiêkszoœæ badanych przedsiêbiorstw charakteryzowa³a siê przewag¹ kapita³ów w³asnych nad zobowi¹zaniami, a jedynie w kilku przypadkach stwierdzono dominacjê obcych Ÿróde³ finansowania. Podstawowym Ÿród³em obcych kapita³ów by³ tani kredyt handlowy, który pozwala³ na utrzymanie p³ynnoœci finansowej w warunkach d³ugich cyklów rozliczeniowych z odbiorcami. W celu sformu³owania dodatkowych wniosków na temat zale noœci pomiêdzy struktur¹ bilansu a rentownoœci¹ i p³ynnoœci¹ finansow¹ przedsiêbiorstw poddano analizie relacje ekonomiczno-finansowe wystêpuj¹ce w trzech spó³kach gie³dowych bran y cukierniczej w latach 2000 i W tabeli 2 zamieszczono podstawowe wskaÿniki charakteryzuj¹ce strukturê aktywów i pasywów, zaœ w tabeli 3 podstawowe dane dotycz¹ce struktury kapita³owo-maj¹tkowej. Z kolei tabela 4 zawiera podstawowe wskaÿniki rentownoœci i p³ynnoœci finansowej badanych spó³ek. 15 Œredni cykl sp³aty zobowi¹zañ w analizowanej grupie przedsiêbiorstw wynosi³ ponad 84 dni, przy œrednim cyklu inkasa nale noœci ok. 69 dni.

12 342 Janusz Narkiewicz Tab. 2. Wybrane wskaÿniki struktury aktywów i pasywów badanych spó³ek w latach 2000 i 2005 Selected indicators of the assets and liabilities structure of the evaluated companies in the period WskaŸniki struktury bilansu Formu³a obliczania Wawel SA Mieszko SA Jutrzenka SA wskaÿnika WskaŸnik poziomu aktywów Aktywa obrotowe obrotowych (w %) Aktywa ogó³em 64,9 44,4 35,7 36,2 49,7 41,3 WskaŸnik p³ynnoœci aktywów Aktywa pieniê ne obrotowych (w %) Aktywa obrotowe 3,8 3,8 6,1 1,9 20,2 6,6 WskaŸnik ogólnego Zobowi¹zania ogó³em zad³u enia (w %) Aktywa ogó³em 54,3 46,4 69,3 64,9 14,2 45,0 WskaŸnik poziomu Zobowi¹zania bie ¹ce zobowi¹zañ bie ¹cych (w %) Aktywa ogó³em 47,6 33,2 44,5 33,4 11,3 26,1 ród³o: Obliczenia w³asne na podstawie bilansów badanych spó³ek oraz analizy sektorowej ISI Emerging Markets www. securities.com. Tab. 3. Wybrane relacje kapita³owo-maj¹tkowe w badanych spó³kach w latach 2000 i 2005 Selected assets and liabilities relationships in the evaluated companies in the period Podstawowe relacje kapita³owo-maj¹tkowe Wawel SA Mieszko SA Jutrzenka SA Kapita³ w³asny/aktywa trwa³e 1,30 0,98 0,48 0,55 1,71 0,94 Kapita³ sta³y/aktywa trwa³e 1,49 1,20 0,86 1,04 1,72 1,26 Kapita³ obrotowy netto (w tys. z³) (11.258) Zapotrzebowanie na kapita³ obrotowy (w tys. z³) Nadwy ka, niedobór kapita³u obrotowego netto (w tys. z³) (7.917) (7.058) (15.240) (17.918) (5.287) ród³o: Opracowanie w³asne na podstawie danych jak w tabeli 1. Tab. 4. WskaŸniki rentownoœci i p³ynnoœci finansowej badanych spó³ek w latach 2000 i 2005 Profitability and liquidity ratios of the evaluated companies in the period Wyszczególnienie Formu³a obliczania Wawel SA Mieszko SA Jutrzenka SA wskaÿnika WskaŸniki rentownoœci Rentownoœæ przychodów Zysk netto (w %) Przychody 2,73 10,30 4,13 0,80 1,32 5,16 Rentownoœæ aktywów Zysk netto (w %) Aktywa 3,96 13,85 3,88 0,71 1,59 5,77 Rentownoœæ kapita³u Zysk netto w³asnego (w %) Kapita³ w³asny 8,66 25,38 12,64 2,04 1,85 10,49 WskaŸniki p³ynnoœci finansowej P³ynnoœæ bie ¹ca Aktywa obrotowe Zobowi¹zania bie ¹ce 1,46 1,34 0,80 1,08 3,67 1,59 P³ynnoœæ szybka Aktywa obrotowe Zapasy Zobowi¹zania bie ¹ce 1,00 1,02 0,55 0,86 2,84 1,23 Aktywa pieniê ne P³ynnoœæ gotówkowa Zobowi¹zania bie ¹ce 0,05 0,05 0,05 0,02 0,74 0,10 ród³o: Opracowanie w³asne na podstawie danych jak w tabelach 2, 3.

13 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 343 Opisane w teoretycznej czêœci opracowania prawid³owoœci dotycz¹ce wp³ywu struktury bilansu na rentownoœæ i p³ynnoœæ finansow¹ mo na zauwa yæ w spó³ce Jutrzenka SA. W pocz¹tkowym roku analizy spó³ka ta charakteryzowa³a siê relatywnie nisk¹ rentownoœci¹ (wskaÿniki od 1,32 do 1,85 %), znacznie odbiegaj¹c¹ od rentownoœci konkurencyjnych spó³ek. Równoczeœnie Jutrzenka SA posiada³a wysokie wskaÿniki p³ynnoœci finansowej bie ¹cej, szybkiej i gotówkowej, przekraczaj¹ce w du ym stopniu obowi¹zuj¹ce standardy. Wystêpowa³a w zwi¹zku z tym nadp³ynnoœæ finansowa. Potwierdza to tak e œredni poziom aktywów obrotowych i wysoka ich p³ynnoœæ. W roku 2000 w strukturze kapita- ³ów dominowa³ zdecydowanie kapita³ w³asny, a zad³u enie krótkoterminowe by³o niewielkie. Relacje kapita³owo-maj¹tkowe, w tym podstawowe zasady bilansowe i nadwy ka kapita³u pracuj¹cego wskazywa³y na realizacjê konserwatywnej (zachowawczej) strategii finansowania maj¹tku. Zmiany w strukturze bilansu, jakie nast¹pi³y w 2005 roku, polega³y przede wszystkim na wzroœcie poziomu zad³u enia przedsiêbiorstwa i ograniczeniu poziomu i nadmiernej p³ynnoœci aktywów obrotowych oraz zrównowa eniu wielkoœci kapita³u pracuj¹cego z zapotrzebowaniem na ten kapita³. Umiarkowanemu zwiêkszeniu ryzyka operacyjnego i finansowego towarzyszy³ dynamiczny wzrost wskaÿników rentownoœci (ok. 4 5-krotny), które by³y znacznie wy sze ni œrednie w bran y i ni w konkurencyjnej spó³ce Mieszko SA. WskaŸniki p³ynnoœci finansowej znacznie spad³y, jednak w dalszym ci¹gu mieœci³y siê w obowi¹zuj¹cych standardach, co wskazuje na ograniczone ryzyko finansowe. W koñcowym roku analizy strategiê finansowania maj¹tku spó³ki mo na by³o okreœliæ wobec tego jako umiarkowan¹. Trudniejsze do interpretacji by³y zwi¹zki pomiêdzy struktur¹ bilansów a rentownoœci¹ i p³ynnoœci¹ finansow¹ w pozosta³ych dwóch spó³kach. Wawel SA charakteryzowa³a siê w 2000 roku zdecydowanie wy szym ni pozosta³e spó³ki poziomem aktywów obrotowych, ale równoczeœnie wysokim poziomem zad³u enia, w tym krótkoterminowego. Jednoczeœnie firma mia³a œrednie wskaÿniki rentownoœci (wy sze ni Jutrzenka SA i ni sze ni Mieszko SA) i mieszcz¹ce siê w obowi¹zuj¹cych standardach wskaÿniki p³ynnoœci bie ¹cej i szybkiej. Spe³nienie podstawowych zasad bilansowych i niewielki niedobór kapita³u pracuj¹cego wskazywa³y na realizacjê umiarkowanej strategii finansowania maj¹tku. W roku 2005 w sposób istotny zwiêkszy³ siê udzia³ aktywów trwa³ych w maj¹tku przedsiêbiorstwa, co zwi¹zane by³o z zaanga owaniem inwestycyjnym w budowê nowoczesnego zak³adu produkcyjnego. Nast¹pi³ w zwi¹zku z tym wzrost ryzyka operacyjnego. Druga wa na zmiana dotyczy³a spadku poziomu zad³u enia, w tym krótkoterminowego, co z kolei przyczyni³o siê do zmniejszenia ryzyka finansowego przedsiêbiorstwa. Nie uleg³y zmianie podstawowe relacje kapita³owo-maj¹tkowe, w tym wskaÿniki p³ynnoœci finansowej i poziom kapita³u pracuj¹cego. Mo na wiêc stwierdziæ, i spó³ka w dalszym ci¹gu realizowa³a bezpieczn¹ umiarkowan¹ strategiê finansowania aktywów.

14 344 Janusz Narkiewicz W roku 2000 Mieszko SA charakteryzowa³a siê zdecydowanie najwy sz¹ rentownoœci¹ spoœród trzech analizowanych spó³ek. Z kolei wskaÿniki p³ynnoœci finansowej by³y bardzo niskie, co sygnalizowa³o wysoki poziom ryzyka jej utraty. Potwierdza³ to równie zdecydowanie najni szy poziom aktywów obrotowych. Spó³ka charakteryzowa³a siê tak e wysokim zad³u eniem, co œwiadczy³o o du ym ryzyku finansowym. Niespe³nione by³y podstawowe zasady bilansowe i odnotowano znaczny niedobór kapita³u pracuj¹cego (przyjmowa³ on nawet wielkoœæ ujemn¹). Strategiê finansowania spó³ki mo na wiêc by³o okreœliæ jako agresywn¹ (ryzykown¹), ale skutkiem jej by³a relatywnie wysoka rentownoœæ. Zmiany, jakie nast¹pi³y w strukturze bilansu spó³ki w 2005 roku, by³y niewielkie. Na uwagê zas³uguje jedynie znaczny spadek zad³u enia krótkoterminowego, co spowodowa³o wzrost wskaÿników p³ynnoœci finansowej. W dalszym ci¹gu by³y one jednak ni sze od wielkoœci normatywnych. Mo na równie wskazaæ na wzrost kapita³u pracuj¹cego, co przy równoczesnym wzroœcie zapotrzebowania na ten kapita³ nie spowodowa³o jednak zmniejszenia jego niedoboru. Drastycznie pogorszy³a siê natomiast rentownoœæ spó³ki (wskaÿniki zmniejszy³y siê 5 6-krotnie), co potwierdza tezê o du ym ryzyku w warunkach realizacji agresywnej strategii finansowania maj¹tku. Na podstawie przeprowadzonej analizy mo na stwierdziæ, e struktura bilansu ma du y wp³yw na rentownoœæ i p³ynnoœæ finansow¹ w tych przypadkach, gdy przedsiêbiorstwo realizuje strategiê finansowania maj¹tku nieadekwatn¹ do ponoszonego ryzyka rynkowego. Ryzyko to w analizowanej bran y mo na okreœliæ jako œrednie, na co wskazuje m.in. stosunkowo du a zmiennoœæ przychodów i zysków operacyjnych oraz wysoki poziom konkurencji, w tym ze strony spó³ek ze znacznym udzia³em kapita³u zagranicznego. Istotne ryzyko w analizowanej bran y potwierdzaj¹ równie liczne analizy sektorowe. W sposób obrazowy zale noœci pomiêdzy realizowan¹ strategi¹ finansowania maj¹tku a ryzykiem rynkowym w badanych przedsiêbiorstwach, reprezentuj¹cych bran ê producentów s³odyczy, prezentuje rysunek 3. Na przek¹tnej badanego rysunku zaznaczono optymalne strategie, adekwatne do poziomu ryzyka rynkowego w danej bran y. Spó³ka Wawel SA w 2000 i 2005 roku oraz spó³ka Jutrzenka SA w 2005 roku realizowa³y odpowiedni¹ strategiê finansowania aktywów, zapewniaj¹c¹ równowagê pomiêdzy rentownoœci¹ a p³ynnoœci¹ finansow¹. Spó³ka Jutrzenka SA w 2000 roku realizowa³a strategiê konserwatywn¹, w warunkach œredniego poziomu ryzyka rynkowego, co przy znacznej nadp³ynnoœci finansowej wp³ywa³o niekorzystnie na poziom rentownoœci. Trzeci¹ z analizowanych spó³ek Mieszko SA w 2000 roku charakteryzowa³a agresywna strategia finansowania aktywów, wyra aj¹ca siê m.in. nadmiernym ryzykiem finansowym. Brak istotnych zmian w realizowanej strategii w 2005 roku spowodowa³ znaczny spadek rentownoœci, przy nadal bardzo wysokim ryzyku utraty p³ynnoœci finansowej.

15 Struktura bilansu a rentownoœæ i p³ynnoœæ finansowa przedsiêbiorstwa 345 RYZYKO RYNKOWE wysokie œrednie niskie STRATEGIA FINANSOWANIA MAJ TKU agresywna umiarkowana konserwatywna MIESZKO SA 2000 i 2005 WAWEL SA 2000 i 2005 JUTRZENKA SA 2005 JUTRZENKA SA 2000 Rys. 3. Strategia finansowania maj¹tku a ryzyko rynkowe wybranych spó³ek gie³dowych z bran y producentów s³odyczy w latach 2000 i 2005 Assets financial strategy and the market risk of selected stock companies in the sweets business in the period ród³o: Opracowanie w³asne. Przeprowadzone badania, ze wzglêdu na ich ograniczony zakres merytoryczny, czasowy i przestrzenny, pozwoli³y jedynie na sformu³owanie wstêpnych wniosków dotycz¹cych wzajemnych zwi¹zków pomiêdzy struktur¹ kapita³owomaj¹tkow¹ a rentownoœci¹ i p³ynnoœci¹ finansow¹ przedsiêbiorstw w badanej bran y przemys³u. Wyniki tych badañ powinny byæ poddane weryfikacji w toku dalszych szczegó³owych analiz, uwzglêdniaj¹cych m.in. dane pochodz¹ce ze znacznie szerszej próby badawczej. SUMMARY The main subject of this article are the connections between the balance sheet structure and the enterprise s efficiency, the main indicators of which are the profitability and the financial liquidity. On the basis of periodic analysis of the sweets business and the information coming from the financial reports of the three selected stock companies of this sector the author calculated the appropriate indexes and used them to evaluate the impact of assets structure and capital structure on the financial results and the cash solvency of a set of enterprises. From the evaluation it follows that the highest influence on the enterprise s financial effectiveness comes from the capital-assets structure in the balance sheet which determines the strategy of asset s financing. The way of financing the enterprise s assets should be adequate to the market risk level. This enables the optimum relation between the profitability and financial liquidity to be achieved. Finding mutual connections between the balance sheet structure and the efficiency ratios are of special importance while preparing the budget of the enterprise.

16 346 Janusz Narkiewicz