SYTUACJA NA RYNKU OBLIGACJI KORPORACYJNYCH W 2014 ROKU MACIEJ KABAT Główny Analityk INVISTA Dom Maklerski S.A. Warszawa, styczeń 2015 r.
Rok 2014 był na rynku obligacji korporacyjnych wyjątkowy Rynek długu firm jest w ostatnich latach jednym z najdynamiczniej rozwijających się segmentów rynku kapitałowego w Polsce. O popularności obligacji korporacyjnych jako instrumentów finansowych decyduje rosnące zainteresowanie tą klasą aktywów zarówno inwestorów - poszukujących wyższych, niż na depozytach, stóp zwrotu - jak i spółek pozyskujących finansowanie, dla których obligacje mają szereg przewag względem finansowania bankowego. Wartość długoterminowych papierów dłużnych wyemitowanych przez banki i przedsiębiorstwa wyniosła 102,3 mld PLN w pierwszych 3 kwartałach 2014 roku, znacząco przewyższając analogiczną wartość osiągniętą w całym 2013 roku (85,6 mld PLN). Najdynamiczniej rozwijał się rynek długoterminowych obligacji przedsiębiorstw, którego wartość po 3 kwartałach 2014 roku wyniosła 47,7 PLN, co oznacza wzrost o 37,8% r/r (i wzrost 12,1% kw/kw), zaś wartość rynku długoterminowych obligacji banków wyniosła 54,59 mld zł, wzrost o 22,5% r/r (i o 5,7% w ujęciu kwartalnym). Powyższe wartości wskazują, że - po uwzględnieniu danych za IV kwartał - miniony rok będzie rekordowy pod względem wartości wyemitowanych obligacji korporacyjnych. Rynek osiągnie też kilkudziesięcioprocentową - jedną z najwyższych w ostatnich latach - dynamikę wzrostu. W związku z tym, można mówić o jego rozkwicie i kontynuacji hossy w segmencie obligacji korporacyjnych. Inwestorzy chcą kupować dług firm Na rosnącą wartość emisji wpływa niewątpliwie względna łatwość ich plasowania wśród inwestorów instytucjonalnych oraz indywidualnych. Kierują się oni w stronę wyższych zysków, w środowisku rekordowo niskich stóp procentowych. Świadczą o tym obserwowane w minionym roku wysokie napływy środków do funduszy inwestujących w obligacje korporacyjne. Jednocześnie niskie stopy procentowe to dla emitentów szansa na tańsze finansowanie, co składnia przedsiębiorstwa do podejmowania decyzji o przeprowadzaniu emisji. UWAGA Duży wpływ na rosnącą popularność pozyskiwania finansowania poprzez emisje obligacji, a tym samym rozwój rynku, mają dodatkowo takie cechy papierów dłużnych, jak: możliwość uzyskania długoterminowego finansowania (przekraczającego w przypadku dużych podmiotów 10 lat); większa elastyczność finansowania w porównaniu z restrykcyjnymi instytucjami bankowymi; możliwość dywersyfikacji źródeł finansowania. Ciekawą tendencją, która wystąpiła w 2014 roku i miała duży wpływ na łączne statystyki rynkowe, była także rekordowa wartość euroobligacji wyemitowanych przez polskie przedsiębiorstwa. W pierwszych trzech kwartałach 2014 roku ich wartość sięgnęła 3 mld EUR. Na emisje zdecydowało się kilka dużych przedsiębiorstw m.in. Play (emisja o wartości 1,3 mld EUR), PGE (638 mln EUR), PKN Orlen (500 mln EUR) i Synthos (350 mln EUR). Emisje euroobligacji były tez popularne wśród banków.
Głównym czynnikiem skłaniającym spółki do emisji obligacji w europejskiej walucie jest niewątpliwie niższy koszt finansowania, ze względu na rekordowo niskie stopy procentowe w strefie euro. Dla stabilnych polskich podmiotów zaś, uplasowanie emisji, które kierowane są głównie do zagranicznych instytucji finansowych, nie stanowi dużego problemu. Według szacunków Fitch Polska, wartość euroobligacji w całym 2014 roku może sięgnąć nawet 5,5 mld EUR. Sytuacja na Catalyst Analiza sytuacji na rynku Catalyst potwierdza tezę o dynamicznym rozwoju rynku obligacji korporacyjnych w Polsce w minionym roku. Monitoring rynku ułatwiają publikowane regularnie statystyki dotyczące, między innymi wartości notowanych na Catalyst obligacji. Wartość ta rośnie systematycznie, w zasadzie od momentu powstania rynku w 2009 roku, osiągając co roku wysoką dynamikę wzrostu. W minionym roku sięgnęła rekordowego poziomu 64 mld PLN. Jest to pochodną wysokiej wartości emisji oraz rosnącego zainteresowania emitentów rynkiem wtórnym obligacji (także z uwagi na inwestorów, którzy coraz częściej oczekują, aby emitowane obligacje były przedmiotem notowań na Catalyst, gdyż stwarza im to możliwość wcześniejszego wyjścia z inwestycji). Wykres 2. Wartość emisji obligacji korporacyjnych notowanych na Catalyst (stan na koniec okresu, mld PLN) 70 60 50 44,15 46,47 49,95 51,86 53,55 56,33 55,82 57,52 62,94 64,19 60,87 40 37,75 38,74 32,69 30 28,52 20 18,19 19,86 19,76 22,56 10 9,62 0 źródło: opracowanie własne na podstawie danych GPW Catalyst Co prawda zaprezentowana na powyższym wykresie wartość emisji wyraźnie spadła na koniec ubiegłego roku, jednak powodem tego była zapadalność 2 serii obligacji Banku Gospodarstwa Krajowego na łączną kwotę 7,9 mld PLN, co wpłynęło na jednorazową zmianę trendu. W 2014 roku dynamicznie rosła też liczba emitentów oraz liczba serii obligacji notowanych na Catalyst. Pierwsza z nich na koniec 2014 roku wyniosła 172 emitentów, wobec 157 na początku
roku. Liczba nowych emitentów w 2014 roku wyniosła 49 spółek (dla porównania: w 2013 roku było ich 41). W 2014 roku wyraźnie wzrosła też liczba notowanych serii obligacji, co prezentuje wykres nr 3. Wykres 3. Liczba emitentów oraz liczba serii obligacji korporacyjnych notowanych na rynku Catalyst 273 294 313 329 355 351 367 387 408 427 220 239 88 45 114 59 159 78 184 88 106 114 135 143 148 153 159 157 157 164 173 172 liczba emitentów liczba serii obligacji Źródło: opracowanie własne na podstawie danych GPW Catalyst Ciekawych wniosków dostarcza też analiza średniego oprocentowania obligacji przedsiębiorstw notowanych na rynku Catalyst. Ubiegły rok był okresem jego wyraźnego spadku, na co wpłynęły głównie obniżki stóp procentowych. Warto zauważyć, że obecnie ponad 80% notowanych na Catalyst obligacji ma zmienny kupon oparty na stopie WIBOR. UWAGA Na początku 2014 roku średnie oprocentowanie obligacji przedsiębiorstw wynosiło na Catalyst około 7,8% w skali roku. Pod koniec roku zaś wartość ta wyniosła 7% i w kolejnych kwartałach należy oczekiwać dalszego jego spadku w okolice 6,5%. Nie powinno to mieć dużego wpływu na spadek zainteresowania inwestorów obligacjami, gdyż oprocentowanie to i tak będzie relatywnie wysokie w porównaniu chociażby z lokatami bankowymi i obligacjami skarbowymi. Trendy rynkowe w 2014 roku: więcej ofert publicznych W 2014 roku można było zaobserwować kilka interesujących tendencji rynkowych. Pierwszą z nich była duża liczba ofert publicznych obligacji zarówno tych przeprowadzonych na podstawie prospektów, jak i bezprospektowych (opartych na memorandach). W ubiegłym roku 7 emitentów przeprowadziło 15 ofert publicznych prospektowych na łączną kwotę 1,012 mld PLN. W 2013 roku było tylko 4 tego typu emitentów (Getin Noble Bank, PKN Orlen, PCC Rokita i Kruk) i choć wartość tych ofert była wyższa niż w 2014 roku, to w minionym roku inwestorzy mieli dużo większy wybór w zakresie emisji.
Tabela 1. Publiczne emisje obligacji na podstawie prospektu przeprowadzone w 2014 roku Lp. Emitent Seria Wartość (mln PLN) Oprocentowanie 1 Getin Noble Bank PP3-IX 100 WIBOR 6M + 3 pp. 2 Getin Noble Bank PP3-X 80 WIBOR 6M + 3 pp. 3 Getin Noble Bank PP3-XI 100 WIBOR 6M + 3 pp. 4 PKN Orlen E 200 WIBOR 6M + 1,3 pp. 5 PKN Orlen F 100 5% 6 BEST K1 45 WIBOR 3M + 3,8 pp. 7 BEST K2 50 6% 8 PCC Rokita BA 22 5,5% 9 PCC Rokita BB 25 5,5% 10 Echo Investment A 50 WIBOR 6M + 2,95 pp. 11 Echo Investment B 25 WIBOR 6M + 2,85 pp. 12 Echo Investment C 75 WIBOR 6M + 3,15 pp. 13 Echo Investment D 25 WIBOR 6M + 3,15 pp. 14 Ghelamco Invest PPA 50 WIBOR 3M + 3,5 pp. 15 Capital Park D 53,9 WIBOR 3M + 4,3 pp. Łącznie 1001 Źródło: opracowanie własne na podstawie danych z serwisu obligacje.pl i parkiet.com Co istotne, zdecydowana większość przeprowadzonych emisji publicznych zakończyła się redukcją zapisów. W całości nie udało się jedynie uplasować przeprowadzanej w kwietniu emisji Getin Noble Banku (uplasowano 80 mln PLN z oferowanych 100 mln PLN). Jako powód można wskazać nasycenie rynku emisjami tego emitenta (była to bowiem 11 seria obligacji w ramach trzeciego programu o wartości 750 mln PLN, zaś w dwóch poprzednich GNB uplasował 1,25 mld PLN). W całości nie udało się też uplasować emisji dewelopera Capital Park (pozyskano 53,9 mln PLN z planowanych 65 mln PLN). UWAGA W 2014 roku przeprowadzono także pierwszą w Polsce kaskadową emisję obligacji opartą na prospekcie emisyjnym. W ramach emisji spółki PCC Rokita, oferujący (Beskidzki Dom Maklerski) objął 17 mln PLN z oferty wartej 22 mln PLN. Broker sprzedawał następnie posiadane obligacje PCC Rokita, dzięki czemu były one w ciągłej sprzedaży. W 2015 roku można się spodziewać dobrej sytuacji w zakresie ofert publicznych. Niewątpliwie można liczyć w tym zakresie na spółki z branży deweloperskiej i windykatorów. Powiodła się emisja spółki Best. Również Kruk przymierza się do wypuszczenia na rynek długu. rosnąca popularność ofert bezprospektowych Kolejną tendencją, charakterystyczną dla rynku obligacji korporacyjnych w 2014 roku była rosnąca popularność bezprospektowych ofert publicznych. Jest to segment rynku na bardzo wczesnym etapie rozwoju jego powstanie umożliwiła znowelizowana w kwietniu 2013 roku ustawa o ofercie publicznej. W ramach tego typu ofert obligacje są emitowane na podstawie memorandum informacyjnego (a nie prospektu emisyjnego). Niewątpliwą zaletą tych ofert jest możliwość skierowania ich do nieograniczonej liczby inwestorów, co zwiększa szanse
uplasowania emisji. Ograniczeniem zaś jest maksymalna kwota emisji w skali roku (2,5 mln EUR). W 2014 roku przeprowadzonych zostało około 20 tego typu ofert, głównie przez małe i średnie spółki. Oferowały one obligacje oprocentowane na poziomie 8-9% rocznie. Wartość pozyskanego finansowania w każdej z ofert była stosunkowo niska (1-6,2 mln PLN). oraz coraz więcej problemów z wykupem długu Niekorzystną tendencją, która wystąpiła w 2014 roku a o której trzeba także wspomnieć -był duży odsetek obligacji na Catalyst, w przypadku których emitenci mieli problem z ich wykupem. Tendencję tę można było zaobserwować zwłaszcza w I połowie roku, kiedy wystąpiło wyjątkowo dużo tego typu przypadków. W całym zaś 2014 roku takich papierów było 11% (w relacji do wartości serii zapadających w 2014 roku, z pominięciem obligacji BGK). Wskaźnik ten należy ocenić jako bardzo wysoki, należy jednak pamiętać, że duża część problematycznych emisji to pokłosie ofert przeprowadzonych w latach 2010-2012, a więc w latach bujnego rozwoju rynku, kiedy ocena ryzyka kredytowego i świadomość inwestorów była na dużo niższym niż obecnie poziomie.