ANALIZY MAKROEKONOMICZNE KOMENTARZ BIEŻĄCY 16 czerwca 2017 FOMC podwyższa stopy procentowe i zapowiada redukcję bilansu Fed Na czerwcowym posiedzeniu Komitet Otwartego Rynku Fed (FOMC), zgodnie z powszechnymi oczekiwaniami, podwyższył stopy procentowe o 25 pkt. baz. Przedziałowy cel dla stopy funduszy federalnych wynosi obecnie 1,00-1,25. W komunikacie po posiedzeniu FOMC ocenił, że aktywność gospodarcza stopniowo poprawia się, przy kontynuacji poprawy sytuacji na rynku pracy. Pomimo lekkiego spowolnienia wzrostu zatrudnienia, pozostaje ono na dobrym poziomie, co przekłada się na dalszy spadek stopy bezrobocia. Komitet nadal spodziewa się, że wraz ze stopniowymi zmianami w polityce monetarnej, aktywność w gospodarce będzie rozwijać się w umiarkowanym tempie. FOMC odnotował lekki spadek inflacji w ostatnim czasie, jednocześnie podtrzymał ocenę, że inflacja ustabilizuje się w okolicach 2 w średnim terminie. W kontekście średnioterminowych perspektyw polityki monetarnej w komunikacie napisano, iż w ocenie FOMC rozwój sytuacji gospodarczej pozwoli na dalszy stopniowy wzrost stóp procentowych Fed w trakcie 2017 r. BIURO ANALIZ MAKROEKONOMICZNYCH bosbank.analizy@bosbank.pl ŁUKASZ TARNAWA Główny Ekonomista +48 696 405 159 lukasz.tarnawa@bosbank.pl ALEKSANDRA ŚWIĄTKOWSKA Ekonomista +48 515 111 698 janina.swiatkowska@bosbank.pl Najistotniejszą zmianą komunikatu w porównaniu do tych z miesięcy minionych jest już jednoznaczne wskazanie, iż FOMC oczekuje rozpoczęcia jeszcze w 2017 r. normalizacji polityki pieniężnej w zakresie bilansu Fed (tj. ograniczenia skali reinwestycji zapadających aktywów finansowych będących w posiadaniu banku centralnego). Po posiedzeniu opublikowana została szczegółowa informacja dot. planowanych zmian w programie QE. Zgodnie z tymi informacjami maksymalny miesięczny poziom ograniczenia reinwestycji środków w pierwszych miesiącach zmian wyniesie 10 mld USD (6 mld USD w zakresie obligacji skarbowych i 4 mld USD w zakresie instrumentów MBS), po czym w przeciągu kolejnych 12 miesięcy powinien wzrosnąć do 50 mld USD miesięcznie. Przy założeniu maksymalnej skali ograniczenia reinwestycji w pierwszych dwunastu miesiącach poziom bilansu Fed obniżyłby się o ok. 300 mld USD, a w kolejnym okresie 12-miesięcznym o 600 mld USD. Czerwcowa projekcja wskazuje na stabilną medianę oczekiwanego poziomu stóp procentowych w l. 2017-2019, przy niewielkich korektach (w dół) prognozowanego poziomu stóp. Zgodnie z tymi oczekiwaniami
FOMC oczekuje jeszcze jednej podwyżki stóp w br. (w skali 25 pkt. baz.) oraz dalszego wzrostu stóp o kolejne 75 pkt. w 2018 r. Oczekiwania członków FOMC dot. poziomu stóp procentowych Fed (jedna kropka to jeden głos) stopa funduszy federalnych na koniec okresu (jedna kropka = jeden głos) 4,0 mediana oczekiwań czerwiec 2017 mediana oczekiwań marzec 2017 3,0 2,0 1,0 0,0 2017 2018 2019 długi okres Oczekiwania członków FOMC dot. PKB, bezrobocia i inflacji wzrost PKB stopa bezrobocia wskaźnik inflacji PCE wskaźnik bazowy inflacji PCE 2017 2018 2019 średnia długookresowa cze-17 2,1-2,2 1,8-2,2 1,8-2,0 1,8-2,0 mar-17 2,0-2,2 1,8-2,3 1,8-2,0 1,8-2,0 cze-17 4,2-4,3 4,0-4,3 4,1-4,4 4,5-4,8 mar-17 4,5-4,6 4,3-4,6 4,4-4,7 4,7-5,0 cze-17 1,6-1,7 1,9-2,0 2,0-2,1 2.0 mar-17 1,8-2,0 1,9-2,0 2,0-2,1 2.0 cze-17 1,6-1,7 1,9-2,0 2,0-2,1 - mar-17 1,8-1,9 1,9-2,0 2,0-2,1 - W trakcie konferencji prasowej prezes Fed Janet Yellen powiedziała, że obecne lekkie pogorszenie danych makroekonomicznych, w tym niższy poziom inflacji, należy uznać za zjawiska przejściowe. Koniunktura gospodarcza pozostaje korzystna, stąd stopniowe tempo zacieśnienia polityki pieniężnej wydaje się adekwatne. Prezes Fed powiedziała, że w obecnych warunkach zasadne jest lekkie zacieśnianie polityki pieniężnej, gdyż ocena bilansu ryzyka wskazuje na wyższe potencjalne ryzyko konieczności silniejszego zacieśnienia polityki pieniężnej w przyszłości w warunkach silniejszego przyspieszenia aktywności oraz inflacji wobec ryzyka konieczności łagodzenia polityki pieniężnej. Prezes Fed wskazała także, że pomimo dokonywanego zacieśnienia warunki monetarne pozostają bardzo łagodne, co powinno ograniczać ryzyka dla gospodarki w średnim okresie. Prezes Fed powtórzyła także, że pomimo bieżącego spowolnienia inflacji najbardziej prawdopodobnym jest jej stopniowy wzrost, jednoznacznie wskazując na notowany obecnie bardzo silny spadek stopy bezrobocia, co jest ważnym wskaźnikiem korzystnych perspektyw amerykańskiej gospodarki w średniej perspektywie. W odpowiedzi na pytania dot. wpływu polityki fiskalnej na politykę pieniężną (zarówno w kontekście potencjalnego pozytywnego impulsu 2 2017-06-16
jak i jego braku) prezes Fed wskazywała na sporą niepewność dot. ostatecznych decyzji oraz na bieżącą sytuację gospodarczą oraz stabilne perspektywy gospodarcze będące najważniejszym dla FOMC argumentem za stopniowym zacieśnieniem polityki pieniężnej. Prezes Fed wskazała, że wszelkie informacje będą analizowane w kontekście prognoz gospodarczych i tym samym perspektyw polityki pieniężnej. W kontekście zmian w programie QE prezes Fed powiedziała podczas konferencji prasowej, że proces redukcji bilansu powinien potrwać kilka lat. Yellen powiedziała także, że w dalszym ciągu głównym narzędziem polityki pieniężnej Fed w miesiącach nadchodzących będzie poziom stopy funduszy federalnych, przy procesie redukcji bilansu przebiegającym niejako w tle działań FOMC dot. stóp procentowych. Prezes Fed powiedziała, że zmiany w tej kwestii (łącznie z ponownym zwiększeniem bilansu Fed) są możliwe, niemniej intencją Fed nie jest używanie tego narzędzia w bardziej normalnej sytuacji gospodarczej i rynkowej. Choć oczekiwaliśmy po posiedzeniu czerwcowym dokładniejszych informacji dot. planów FOMC co do redukcji bilansu Fed, to raczej zakładaliśmy, że ta kwestia zostanie omówiona na konferencji prasowej, a nie wprost zaadresowana w komunikacie po posiedzeniu. Biorąc pod uwagę tę zmianę komunikatu można zakładać, że celem FOMC jest stosunkowo szybki proces wdrożenia zmian w zakresie programu skupu aktywów. Z tego względu oczekujemy obecnie, że FOMC ogłosi rozpoczęcie zmian w programie QE we wrześniu br., które zaczną obowiązywać od IV kw. br. Nie sądzimy, aby komitet zdecydował się na skumulowanie zacieśnienia polityki pieniężnej, stąd oczekujemy, że do kolejnej podwyżki stóp procentowych o 25 pkt. baz. dojdzie w grudniu 2017 r. Biorąc pod uwagę przekonanie FOMC o potrzebie rozpoczęcia normalizacji polityki pieniężnej w zakresie bilansu Fed, podtrzymanie oczekiwań dot. podwyżek stóp procentowych uważamy, że cały czas w ocenie FOMC ryzyka ewentualnego zwlekania z zacieśnieniem polityki pieniężnej przeważają nad ryzykiem zbyt szybkiego zacieśnienia polityki pieniężnej. Taki wydźwięk miały wypowiedzi prezes Fed w trakcie konferencji prasowej. Zdecydowany trend spadkowy stopy bezrobocia daje komitetowi silne argumenty za zmianami w polityce pieniężnej, szczególnie że wciąż są one w większym stopniu postrzegane właśnie jako jej normalizacja niż zacieśnienie. 3 2017-06-16
Choć skala zacieśnienia polityki pieniężnej w 2017 r. okazuje się silniejsza wobec naszych wcześniejszych oczekiwań (przy korzystniejszej sytuacji w sferze realnej gospodarki) pozostajemy bardziej ostrożni co do skali tego zacieśnienia w 2018 r. W naszej ocenie skala podwyżek stóp procentowych nie powinna w przyszłym roku być wyższa niż 50 pkt. baz. Zakładamy, że brak dalszego przyspieszenia aktywności na rynkach wschodzących, brak silnego efektu w postaci impulsu fiskalnego w USA wpłynie na ograniczenie optymizmu podmiotów gospodarczych i bardziej ostrożne oczekiwania dot. wzrostu gospodarczego i sytuacji na rynku pracy. Przy tych założeniach oraz bieżących wciąż niskich wzrostach wynagrodzeń oraz cen surowców trudno także zakładać trwalsze i silniejsze odbicie inflacji w kolejnych kwartałach. Tym samym, przy trwającym procesie normalizacji bilansu Fed oraz dużo większym komforcie FOMC w zakresie odejścia od skrajnie luźnej polityki pieniężnej z l. 2009-2015 oczekujemy jeszcze bardziej ostrożnej polityki FOMC w zakresie poziomu stóp procentowych w średnim okresie. Oczywiście nie zakładamy w bazowym scenariuszu, aby sytuacja gospodarcza pogorszyła się, całkowicie zatrzymując proces zacieśniania polityki pieniężnej. bieżący poziom początek bieżącego cyklu data z poziomu ostatnia zmiany stóp najbliższa oczekiwana prognoza 3q17 4q17 1q18 2q18 stopa funduszy federalnych 1,00-1,25 gru 15 0,00 - cze 17 0,25 +25 p.b. +25 p.b. gru-17 1,00-1,25 1,25-1,50 1,25-1,50 1,50-1,75 lip 16 sie 16 wrz 16 paź 16 lis 16 gru 16 sty 17 lut 17 mar 17 kwi 17 maj 17 cze 17 stopa funduszy federalnych 0,25-0,50 0,25-0,50 0,25-0,50 0,25-0,50 0,25-0,50 0,50-0,75 0,50-0,75 0,50-0,75 0,75-1,00 0,75-1,00 0,75-1,00 1,00-1,25 źródło: Fed Stopa procentowa Fed 6.0 4.5 3.0 stopa funduszy federalnych Bilans Fed - struktura aktywów 4800 mld USD 3600 2400 inne programy płynnościowe obligacje GSE MBS papiery skarbowe 1.5 1200 0.0 sty 04 wrz 05 maj 07 sty 09 wrz 10 maj 12 sty 14 wrz 15 maj 17 0 sty 06 cze 07 lis 08 kwi 10 wrz 11 lut 13 lip 14 gru 15 maj 17 4 2017-06-16
WAŻNA INFORMACJA: Niniejszy materiał ma charakter prognozy, został opracowany wyłącznie w celu informacyjnym i nie może być traktowany jako doradztwo ani porada inwestycyjna. W szczególności nie może być traktowany jako oferta lub rekomendacja do zawierania jakichkolwiek transakcji. Nie jest to forma reklamy ani oferta sprzedaży jakiejkolwiek usługi oferowanej przez BOŚ Bank. Przedstawione w niniejszej publikacji opinie i prognozy są wyrazem niezależnej oceny autorów w momencie ich wydania i mogą ulec zmianie bez zapowiedzi. Informacje, w tym dane statystyczne, zawarte w materiale pochodzą z ogólnie dostępnych, wiarygodnych źródeł, jednak BOŚ Bank nie może zagwarantować ich dokładności i pełności. BOŚ Bank nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Niniejszy dokument stanowi własność BOŚ Bank. Materiał może być wykorzystywany do opracowań własnych pod warunkiem powołania się na źródło. Powielanie bądź publikowanie niniejszego raportu lub jego części bez pisemnej zgody BOŚ Bank jest zabronione. Bank Ochrony Środowiska Spółka Akcyjna z siedzibą w Warszawie przy ul. Żelaznej 32, 00-832 Warszawa, zarejestrowana w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS: 0000015525 NIP: 527-020-33-13; kapitał zakładowy: 628 732 450 zł wpłacony w całości. 5 2017-06-16