ANALIZY MAKROEKONOMICZNE KOMENTARZ BIEŻĄCY. 29 maja W I kw r. silniejszy wzrost dynamiki PKB do 3,6% r/r

Transkrypt

1 ANALIZY MAKROEKONOMICZNE KOMENTARZ BIEŻĄCY 29 maja 2015 W I kw r. silniejszy wzrost dynamiki PKB do 3,6 W I kw r. wzrost PKB przyspieszył do 3,6 wobec 3,3 w IV kw r. Skala wzrostu PKB w I kw. okazała się silniejsza wobec przyspieszonego szacunku PKB (flash) opublikowanego przez GUS (3,5). Dynamika wzrostu PKB w I kw. ukształtowała się powyżej naszej prognozy oraz medialny prognoz rynkowych sprzed publikacji szacunku flash (3,2% oraz 3,4). BIURO ANALIZ MAKROEKONOMICZNYCH bosbank.analizy@bosbank.pl ŁUKASZ TARNAWA Główny Ekonomista lukasz.tarnawa@bosbank.pl 2q14 3q14 4q14 1q15 PKB 3,6 3,3 3,3 3,6 popyt krajowy 6,1 5,1 5,0 2,6 konsumpcja prywatna 3,2 3,1 spożycie publiczne 6,4 5,3 6,4 3,3 nakłady brutto na środki trwałe 8,7 9,2 8,6 11,4 eksport 3,6 5,6 8,0 import 11,7 7,4 9,5 kontrybucja zapasów pkt. proc. 1,5 0,4-0,1-1,5 kontrybucja eksportu netto pkt. proc. -2,3-1,7-1,5 1,1 wartość dodana 3,3 3,3 3,1 3,3 przemysł 3,8 3,8 4,0 4,6 budownictwo 7,6 3,3 2,3 4,0 usługi* 2,8 2,6 2,8 * wartość szacunkowa ALEKSANDRA ŚWIĄTKOWSKA Ekonomista janina.swiatkowska@bosbank.pl Czynnikami, które w I kw. roku poskutkowały przyspieszeniem dynamiki wzrostu PKB względem danych z IV kw. ub.r. była wyższa kontrybucja konsumpcji oraz eksportu netto we wzrost PKB, z kolei czynnikiem hamującym silniejszy wzrost tej dynamiki była niższa niż przed kwartałem kontrybucja inwestycji, spożycia publicznego oraz zapasów. Jednocześnie jednak, to dużo wyższa dynamika inwestycji była powodem zdecydowanie lepszej dynamiki PKB w I kw r. względem naszych prognoz. Bardzo dużym zaskoczeniem jest także jeszcze większa poprawa wyniku w handlu zagranicznym oraz gwałtowny spadek zapasów, niemniej sądzimy, że ten czynnik nie będzie miał istotnego wpływu na perspektyw wzrostu PKB w kwartałach kolejnych, gdyż wydaje się, iż tak jak w latach ubiegłych, w I kw. mogły mieć miejsce spore zmiany poziomu zapasów spółek paliwowo-energetycznych. W przeszłości tak duże ruchy już występowały i zazwyczaj miały ograniczony wpływ na wynik PKB, gdyż poziom tych zapasów jest ściśle skorelowany z wynikami importu (przeciwny znak dla wyniku PKB).

2 W I kw. na poziomie zbliżonym do oczekiwań ukształtowała się dynamika konsumpcji prywatnej. Pomimo dalszego, silnego przyspieszenia dynamiki realnej funduszu nabywczego gospodarstw domowych dynamika spożycia w sektorze gospodarstw domowych nie zmieniła się istotnie wobec kwartałów minionych. Generalnie, utrzymaniu dynamiki konsumpcji na wyraźnie silniejszym poziomie (wobec wyników z l ) sprzyja stabilna sytuacja na rynku pracy, ale przede wszystkim silny spadek inflacji, który przekłada się na wzrost siły nabywczej dochodów gospodarstw domowych. Choć w I kw., właśnie dzięki niższej inflacji, dynamika realna dochodów jeszcze bardzo silnie przyspieszyła, niemniej skala przyspieszenia konsumpcji prywatnej pozostała już ograniczona. Sądzimy, że taka sytuacja jest efektem pewnego wygładzania konsumpcji prywatnej z uwagi na mało trwały efekt wzrostu siły nabywczej gospodarstw domowych. Wyraźna poprawa tej siły nabywczej w zdecydowanym stopniu (na przełomie 2014 i 2015 r.) była bowiem wynikiem właśnie zmian wskaźnika inflacji przy minimalnych zmianach w zakresie zatrudnienia oraz płac (tj. dynamika dochodów w ujęciu nominalnym). Biorąc pod uwagę powyższe, materializujące się sygnały ograniczonej skali poprawy sytuacji na rynku pracy oraz wyraźnego wzrostu rocznego wskaźnika inflacji CPI, do końca roku oczekujemy wyraźnego spadku realnej dynamiki funduszu nabywczego (do poziomów z początku 2014 r.) i przy rosnących oszczędnościach z przełomu 2014 i 2015 r. oczekujemy wygładzania dynamiki spożycia gospodarstw domowych w kolejnych kwartałach na poziomie ok.. Po bardzo silnym wzroście pod koniec 2014 r., w I kw r. odnotowano już także wyraźny spadek dynamiki spożycia publicznego, co w naszej ocenie jest efektem sporo niższych wydatków z tytułu tzw. miękkich środków unijnych (w ramach programu Kapitał Ludzki), których kumulacja miała miejsce w ostatnich miesiącach 2014 r. W I kw. odnotowano wyraźne przyspieszenie dynamiki eksportu, na co wpłynęła zapewne poprawa sytuacji gospodarczej w strefie euro na przełomie 2014 i 2015 r. oraz (wg danych GUS dot. handlu zagranicznego) silniejsze przyspieszenie eksportu do krajów rozwijających się poza grupą krajów Europy Środkowo-Wschodniej EŚW), co może być sygnałem, że przy silnym ograniczeniu eksportu do regionu EŚW polscy eksporterzy od końca 2014 r. przynajmniej częściowo są w stanie przekierować eksport swoich towarów i produktów na inne rynki zbytu. Prognozujemy, że w kolejnych kwartałach dynamika eksportu nie będzie już

3 jednak przyspieszać ze względu na ograniczony potencjał dla dalszej aktywności gospodarczej w strefie euro oraz sygnały oddalającego się (w czasie) scenariusza stabilizacji popytu krajowego Chin (ważnego dla eksportu Niemiec i równocześnie dla poddostawczego eksportu polskiego). Ponadto dane dot. produkcji przemysłowej za marzec i kwiecień wskazują, że w działach o wysokim udziale produkcji na eksport po silnym przyspieszeniu aktywności na przełomie 2014 i 2015 r., od II kw. następuję lekkie wyhamowanie tego wzrostu, co byłoby spójne z sygnałami płynącymi z gospodarki strefy euro. Niższe bazy odniesienia (przed rokiem gwałtowny spadek eksportu do Europy Wschodniej) wpłyną na utrzymanie silniejszych rocznych dynamik wzrostu PKB, niemniej przy ograniczonym potencjale dla wzrostu dynamiki eksportu w kierunku 10%. Jednocześnie na silną poprawę wyniku w handlu zagranicznym w równie silnym stopniu co poprawa wyników eksportu wpłynęło obniżenie dynamiki importu. W naszej ocenie ten efekt należy analizować równocześnie z bardzo silnym dostosowaniem po stronie zapasów (skokowa zmiana poziomu zapasów skutkująca ujemną kontrybucją tej składowej we wzrost PKB na poziomie -1,6 pkt. proc., wobec -0,1 pkt. proc. w IV kw r.). Mniejsze prawdopodobieństwo przypisujemy scenariuszowi gwałtownego spadku zapasów w wyniku nieoczekiwanego przyspieszenia popytu. W przypadku popytu konsumpcyjnego trudno wskazać na silną niespodziankę in plus, jednocześnie choć dynamika eksportu przyspieszyła wyraźnie, to te efekty były widoczne już pod koniec ub.r., więc trudno mówić o zaskoczeniu tym faktem w I kw. br. jedynie być może lekko zaskoczyła skala tej poprawy. Jednocześnie faktycznie w I kw. zaskoczyła silnie dynamika inwestycji. Gdyby jednak silne tąpnięcie zapasów było efektem nieoczekiwanie wysokiego poziomu popytu, to niezbyt spójne z takim scenariuszem byłoby wyraźne osłabienie kwietniowej produkcji przemysłowej - w takiej sytuacji nawet korekcyjne osłabienie produkcji w warunkach konieczności odbudowy zapasów byłoby dość zaskakujące. Z tego względu skłaniamy się ku tezie o sporych zmianach w zakresie poziomów zapasów firm energetycznopaliwowych lub w górnictwie węgla kamiennego. Poziom zapasów firm energetyczno-paliwowych jest skorelowany z poziomem importu (import surowca) i w minionych latach zdarzały się takie efekty jednorazowych bardzo dużych zmian równolegle po stronie zapasów oraz importu. Jednocześnie nie można wykluczyć, że w I kw. miało miejsce ograniczenie importu węgla kamiennego (w efekcie wejścia w życie pod koniec 2014 r. ustawy o normach jakościowych dla węgla), przy jednoczesnym spadku jego zapasów. Taki scenariusz byłby spójny z dość

4 zaskakującym odbiciem produkcji w górnictwie w marcu i kwietniu (w reakcji na obniżający się poziom zapasów węgla w kraju). Biorąc pod uwagę znoszący się efekt (wyższe zapasy, ale i wyższy import lub niższe zapasy oraz niższy import) te efekty nie miały w przeszłości wpływu na sytuację gospodarczą w kwartałach kolejnych i sądzimy że taka sytuacja miała także miejsce obecnie. Z punktu widzenia naszych prognoz średnioterminowych dot. aktywności krajowej gospodarki najistotniejsze w publikacji danych dot. PKB są bardzo dobre wyniki po stronie inwestycji. W prognozie sprzed kilku miesięcy lekkiego wyhamowania dynamiki PKB w 2015 r. (względem wyniku z 2014 r.) zakładaliśmy: wyhamowanie wzrostu dynamiki konsumpcji prywatnej, ograniczoną poprawę po stronie eksportu oraz niższą dynamikę inwestycji przy niższej dynamice inwestycji publicznych oraz prywatnych. Obecnie wydaje się, że dwa pierwsze założenia materializują się, natomiast na zdecydowanie silniejszym poziomie kształtują się wyniki inwestycji. Wzrost dynamiki inwestycji w I kw. jest dodatkowo spektakularny biorąc pod uwagę bardzo wysoką bazę odniesienia sprzed roku i wyraźne ograniczenie (właśnie ze względu na bazę odniesienia) dynamiki inwestycji w środki transportu. Nie znamy jeszcze dokładniejszych danych dot. struktury inwestycji oraz danych dot. wydatków inwestycyjnych sektora finansów publicznych, stąd nie możemy z dużą pewnością odpowiedzieć na pytanie, w jakim stopniu dużo lepsze wyniki inwestycji to efekt wyższych wydatków sektora publicznego, a w jakim sektora prywatnego. Póki co, skorygowaliśmy w górę prognozę wzrostu inwestycji sektora przedsiębiorstw biorąc pod uwagę niezłe dane dot. nakładów inwestycyjnych firm w I kw. (choć te dane wskazały na pewien spadek względem świetnych wyników w IV kw. to wciąż utrzymały dwucyfrowy wzrost). Podwyższyliśmy także lekko prognozę inwestycji w zakresie budownictwa mieszkaniowego. Skłaniamy się ku tezie, że głównym czynnikiem wyższej dynamiki inwestycji były jednak wydatki inwestycyjne sektora finansów publicznych. Choć dane dot. produkcji budowlano-montażowej (w zakresie obiektów inżynierii lądowej i wodnej tj. inwestycji infrastrukturalnych) nie wskazują na aż tak silne przyspieszenie tych dynamik, to biorąc pod uwagę spore przyspieszenie wydatkowania środków unijnych w ramach programu Infrastruktura i Środowisko sądzimy, że lepsze dane dot. inwestycji mogły w dużym stopniu wynikać właśnie z kumulacji wydatków publicznych wobec naszych wcześniejszych założeń stopniowego hamowania tych wyników. Być może w bieżącym roku mamy do czynienia z silniejszym, wobec naszych założeń wpływem

5 okresu wyborczego na skalę wydatków publicznych i wyższe wydatki na poziomie centralnym rekompensują potencjalne wyhamowanie wzrostów inwestycji JST (w tym przypadku dynamiczny wzrost inwestycji w okresie przedwyborczym w 2014 r.). Jeżeli mamy słuszność w powyższych założeniach, to prawdopodobna kumulacja tych inwestycji w okresie I III kw. będzie podbijała jeszcze dynamikę wzrostu PKB, niemniej nie można wykluczyć jej wyraźnego osłabienia pod koniec roku, szczególnie że coraz mniej prawdopodobny wydaje się scenariusz silniejszego wpływu inwestycji w ramach nowej perspektywy budżetu UE na krajowe inwestycje już w 2015 r. (obecnie coraz bardziej prawdopodobny scenariusz pierwszych inwestycji w 2016 r. i ich kumulacji w l ). Sumując powyższe założenia oczekujemy, że w całym 2015 r. dynamika wzrostu PKB może wynieść 3,3-3,4, wobec naszej wcześniejszej prognozy 3,1. Gdyby z kolei na dane z początku roku jeszcze silniej wpłynęły inwestycje przedsiębiorstw możliwe byłoby silniejsze przyspieszenie dynamiki PKB w kierunku 3,5%. Biorąc jednak pod uwagę ograniczone perspektywy silniejszej poprawy w gospodarce globalnej, sygnały hamowania poprawy sytuacji na rynku pracy oraz ograniczony potencjał dla przyspieszenia konsumpcji wciąż uważamy, że scenariusz wzrostu PKB powyżej 3,5 w całym br. jest mniej prawdopodobny

6 Wzrost PKB i popytu krajowego Wzrost PKB i kontrybucja we wzrost jego składowych PKB popyt krajowy eksport netto inwestycje spożycie gospodarstw domowych zapasy spożycie publiczne PKB Wzrost PKB, popytu krajowego i jego składowych Wzrost PKB, popytu krajowego i składowych handlu zagranicznego PKB spożycie gospodarstw domowych popyt krajowy inwestycje (P) 3 PKB popyt krajowy eksport (P) import (P) q12 3q12 4q12 1q13 2q13 3q13 4q13 1q14 2q14 3q14 4q14 1q15 PKB 2,2 1,3 0,2 0,5 0,8 2,4 3,5 3,6 3,3 3,3 3,6 popyt krajowy -0,9-0,9-1,8-0,4-1,4 1,2 2,0 3,6 6,1 5,1 5,0 2,6 konsumpcja prywatna 1,4 0,2 0,4 0,6 1,4 2,6 3,2 3,1 spożycie publiczne -0,7 1,5 0,9 0,9 1,5 3,5 2,2 0,5 6,4 5,3 6,4 3,3 nakłady brutto na środki trwałe 0,1-2,3-4,9-0,4-1,7 1,5 11,4 8,7 9,2 8,6 11,4 eksport 5,0 3,1 3,6 0,9 3,5 8,0 6,6 7,6 3,6 5,6 8,0 import -1,9-1,9-1,5-1,1-1,2 5,2 4,2 8,0 11,7 7,4 9,5 kontrybucja zapasów pkt. proc. -1,7-0,8-0,6-0,8-1,7-0,6-0,6 1,5 0,4-0,1-1,5 kontrybucja eksportu netto pkt. proc. 3,1 2,3 2,0 1,0 2,2 1,3 1,0-2,3-1,7-1,5 1,1 PKB % kw/kw, sa 0,1 0,1 0,3 0,8 0,9 0,7 1,0 0,7 0,9 0,8 1,0 konsumpcja prywatna % kw/kw, sa -0,2 0,2 0,3 0,4 0,5 1,0 0,6 0,9 1,0 0,8 1,1 inwestycje % kw/kw, sa -1,3-1,0-0,4-0,2 1,2 2,0 2,1 2,9 2,3 2,0 2,4 2,9 WAŻNA INFORMACJA: Niniejszy materiał ma charakter prognozy, został opracowany wyłącznie w celu informacyjnym i nie może być traktowany jako doradztwo ani porada inwestycyjna. W szczególności nie może być traktowany jako oferta lub rekomendacja do zawierania jakichkolwiek transakcji. Nie jest to forma reklamy ani oferta sprzedaży jakiejkolwiek usługi oferowanej przez BOŚ Bank. Przedstawione w niniejszej publikacji opinie i prognozy są wyrazem niezależnej oceny autorów w momencie ich wydania i mogą ulec zmianie bez zapowiedzi. Informacje, w tym dane statystyczne, zawarte w materiale pochodzą z ogólnie dostępnych, wiarygodnych źródeł, jednak BOŚ Bank nie może zagwarantować ich dokładności i pełności. BOŚ Bank nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Niniejszy dokument stanowi własność BOŚ Bank. Materiał może być wykorzystywany do opracowań własnych pod warunkiem powołania się na źródło. Bank Ochrony Środowiska Spółka Akcyjna z siedzibą w Warszawie przy ul. Żelaznej 32, Warszawa, zarejestrowana w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS: NIP: ; kapitał zakładowy: zł wpłacony w całości