Capital Park S.A. Monitoring kredytowy 1H 2017 Celem raportu jest przybliżenie aktualnej sytuacji kredytowej Grupy Capital Park (Grupa, Grupa CP) wraz ze szczególnym umiejscowieniem w niej oceny ryzyka kredytowego dla wyemitowanych obligacji. Sytuacja kredytowa w pigułce W ciągu 6M 2017 przychody z najmu wyniosły 60,0 mln zł i wzrosły o 11% w porównaniu do 6M 2016. Przychody wzrosły głównie na skutek wynajęcia nowej powierzchni biurowej. Udział gotowych projektów w portfelu według ich wartości wyniósł na koniec półrocza 81%. W ciągu 1H 2017 Grupa wynajęła ok. 19,8 tys. m² nowej powierzchni biurowej. Przepływy z działalności operacyjnej wypracowane w ciągu 6M 2017 wyniosły 35,2 mln zł. Oddanie do użytkowania budynków Delta oraz Royal Wilanów w 1Q 2016 ma pozytywny wpływ na przychody oraz przepływy z działalności operacyjnej, dlatego sytuacja spółki pod względem płynności jest na chwilę obecną niezagrożona. Na koniec 1H 2017 wskaźnik bieżącej płynności Grupy CP wyniósł 1,0x, a płynności natychmiastowej 0,8x, co oznacza, że posiadane środki pieniężne pokrywają 79% zobowiązań krótkoterminowych. Na koniec czerwca Grupa dysponowała środkami pieniężnymi w wys. 174,5 mln zł (w tym 31,7 mln zł o ograniczonej możliwości dysponowania). W czerwcu spółka spłaciła 35 mln zł serii B, a w 3Q 2017 zostały wykupione obligacje serii C i D na łączną kwotę 74 mln zł. Seria D została wykupiona przed terminem. Spółka spłaciła zapadające w 2017 roku obligacje m.in. z wyemitowanych w 1H 2017 euroobligacji (serie J & K) o łącznej wartości ok. 18 mln EUR oraz wyemitowanych w lipcu euroobligacji serii L o wartości 5,7 mln EUR. Wśród możliwych do wykorzystania w przyszłości źródeł płynności można wymienić środki z potencjalnej sprzedaży kompleksu Eurocentrum oraz Royal Wilanów. Nadwyżka wartości księgowej Eurocentrum i Royal Wilanów nad wartością kredytów zaciągniętych na ich budowę na koniec czerwca 2017 r. wyniosła ok. 525,0 mln zł. Spółka nie jest na chwilę obecną zmuszona do sprzedaży inwestycji i aktualnie koncentruje się na zwiększaniu powierzchni wynajętej w tych projektach. Najważniejsze wydarzenia: wynajęcie w ciągu 1H 2017 ok. 19,8 tys. m² nowej powierzchni biurowej oraz przedłużenie umów na 7,5 tys. m²; kontynuacja budowy hotelu Neptun House prowadzonego pod marką Hampton by Hilton w Gdańsku oraz modernizacji centrum handlowego Swarzędz; ETC Swarzędz otwarto 7 października; pozyskanie refinansowania Royal Wilanów w wys. 62,5 mln EUR; spółka planuje emisje obligacji do 40 mln EUR. Wskaźniki długu netto do kapitałów własnych Grupy oraz Spółki wyniosły odpowiednio 1,03 oraz 0,21 i nie przekroczyły wartości określonych w kowenantach (odpowiednio 1,2 oraz 0,35). Wskaźnik dług netto/aktywa wyniósł 0,46 i nie przekroczył 0,6. Kowenanty, których jednoznaczna weryfikacja była możliwa, pozostały nienaruszone. 17 października 2017 r. Wyemitowane obligacje Seria Kwota nominalna % Termin (mln zł) wykupu E 11,1 WIBOR3M +4,3% 2018-03-18 F 33,1 WIBOR3M + 4,3% 2018-06-03 G 1,9 WIBOR3M + 4,3% 2018-08-14 H & I 15,0 WIBOR3M + 4,8% 2019-04-15 J* 8,3 3,75% 2020-03-17 K** 66,3 4,10% 2020-04-27 L*** 24,1 4,10% 2020-04-27 RAZEM: 159,8 Wszystkie serie z wyjątkiem J są notowane na Catalyst. *Kwota nominalna 2 mln EUR, **kwota nominalna 15,7 mln EUR, ***kwota nominalna 5,7 mln EUR. Źródło: Raport Półroczny 1H 2017 Grupy CP, raporty bieżące, Catalyst. STRUKTURA AKCJONARIATU NA 15.09.2017 % kapitału akcyjnego CP Holdings S. á r. l.* 72,20% Jan Motz 2,64% Metlife 11,15% Pozostali 14,01% * - współkontrolowany przez Fundusze Patron Źródło: Raport Półroczny 1H 2017 Grupy CP. PROFIL SPÓŁKI Grupa Capital Park jest inwestorem i deweloperem działającym na rynku nieruchomości w Polsce od ponad 14 lat. Podstawowym celem działalności Grupy jest inwestowanie w nieruchomości celem uzyskania wysokiej stopy zwrotu w postaci przychodów ze sprzedaży lub najmu albo obu tych źródeł jednocześnie. Grupa pozyskuje atrakcyjne biznesowo nieruchomości, przekształca, buduje, rozbudowuje, komercjalizuje, a następnie wynajmuje bądź sprzedaje lub w oparciu o portfele nieruchomości generujące dochód tworzy fundusze dywidendowe. Obecnie Grupa zarządza portfelem nieruchomości obejmującym 68 projektów o łącznej planowanej powierzchni ok. 270 tys. m², przy czym 167 tys. m² to powierzchnia nieruchomości ukończonych. Marta Kupis Analityk obligacji korporacyjnych +48 785 933 681 marta.kupis@noblesecurities.pl 1
Wyniki finansowe Wybrane dane z rachunku zysków i strat Grupy Capital Park. (tys. zł) 6M 2017 6M 2016 Y-O-Y Y-O-Y % Przychody z wynajmu nieruchomości 60 044 53 982 6 062 11% Koszty funkcjonowania nieruchomości -15 818-11 780-4 038 34% Zysk operacyjny netto 44 226 42 202 2 024 5% Marża 74% 78% - - Koszty ogólnego zarządu i pozostałe oraz udział w zysku/stracie jednostek wycenianych MPW -10 306-13 362 3 056-23% Zysk z działalności operacyjnej skorygowany o przeszacowanie nieruchomości 33 920 28 840 5 080 18% Zyski/straty z aktualizacji wyceny nieruchomości -91 421 50 254-141 675-282% Zysk z działalności operacyjnej -57 501 79 094-136 595-173% Przychody z tytułu odsetek 1 507 1 162 345 30% Koszty odsetek -19 752-26 272 6 520-25% Zyski/straty z wyceny zobowiązań finansowych 37 190-45 413 82 603-182% Strata/zysk brutto -38 556 8 571-47 127-550% Podatek dochodowy 6 151-272 6 423-2361% Strata/zysk netto -32 405 8 299-40 704-490% W 1H 2017 spółki z GK Capital Park realizowały nowo rozpoczęte projekty (Neptun House, ETC Swarzędz) oraz osiągały przychody z najmu ze zrealizowanych inwestycji. W IH 2017 nie zostały oddane do użytku nowe projekty, ale przychody z najmu Grupy CP wzrosły o 11% w porównaniu do 1H 2016, na skutek wynajęcia powierzchni biurowej w poprzednich okresach. Ponadto w ciągu 1H 2017 Grupa wynajęła ok. 19,8 tys. m² nowej powierzchni biurowej. Obecnie portfel nieruchomości generuje stabilne przepływy środków pieniężnych. Wakacje czynszowe ujmowane są memoriałowo, co oznacza, że grupa prezentuje przychody z najmu w wysokości uśrednionego czynszu w okresie zawartych umów. Na koniec czerwca nieruchomości inwestycyjne miały wartość 2,1 mld zł. Trzy kluczowe inwestycje Grupy stanowią 74% obecnej wartości portfela nieruchomości, tj.: Eurocentrum Office Complex 85 tys. m² powierzchni biurowej i handlowej położonej w Al. Jerozolimskich w Warszawie, Royal Wilanów 36 tys. m² powierzchni biurowej i handlowej w obiekcie położonym przy wjeździe do Miasteczka Wilanów, ArtN (w przygotowaniu) 65 tys. m² powierzchni w obiekcie u zbiegu ulic Żelaznej i Prostej, na terenie Dawnej Fabryki Norblina, łączącym funkcje biurowe, usługowe i handlowe. W 2017 Zarząd podjął decyzję o zmianie prezentacji segmentów. Obecnie spółka dzieli inwestycje na ukończone, inwestycje w budowie i pozostałe inwestycje. Zdaniem Zarządu nowa prezentacja lepiej oddaje podział biznesu Grupy. Wartość nieruchomości w podziale na segmenty działalności. Wartość nieruchomości Inwestycje ukończone Inwestycje w budowie Pozostałe inwestycje RAZEM 30.06.2017 1 698 469 369 556 31 847 2 099 872 Udział w 1H 2017 81% 18% 2% 100% 31.12.2016 1 681 659 370 609 32 046 2 084 314 Udział w 2016 81% 18% 2% 100% 2
Udział gotowych projektów według ich wartości w portfelu nieruchomości wyniósł na koniec półrocza 81% i odpowiadał za 99% przychodów z wynajmu nieruchomości. Poziom ten będzie rósł wraz z oddaniem inwestycji Neptun House oraz ArtN (planowana data zakończenia ArtN to 1H 2019). W ten sposób spółce uda się przekształcić portfel z pierwotnie dużym udziałem gruntów na portfel nieruchomości ukończonych, co pozytywnie wpłynie na przepływy pieniężne i bezpieczeństwo obligatariuszy. Udział gotowych projektów według ich wartości wzrósł z 54% na koniec 2014 do 69% na koniec 2015 i 81% na koniec 2016. Najważniejsze dane dotyczące inwestycji przedstawiono w tabelach poniżej. Poziom powierzchni wynajętej w inwestycjach przedstawiono na dzień 31.03.2017, ponieważ spółka nie opublikowała informacji o poziomie wynajęcia poszczególnych inwestycji na koniec 1H 2017. Wybrane projekty (stanowiące 83% wartości segmentu inwestycji ukończonych na koniec 1H2017) Nazwa projektu Lokalizacja Powierzchnia najmu brutto (w tys. m2) Data zakończenia Stopa kapitalizacji NOI ** Obłożenie dane na 31.03.2017 Wartość księgowa 30.06.2017 (w mln zł) EUROCENTRUM BETA, GAMMA Warszawa 43 06.2014 6,66% 32 117 91% 473 717 EUROCENTRUM DELTA Warszawa 27 02.2016 6,66% 19 648 55% 263 690 EUROCENTRUM ALFA Warszawa 14 03.2002 8,00% 9 366 88%* 114 538 ROYAL WILANÓW Warszawa 36 08.2015 7,00% 29 970 86% 420 211 RACŁAWICKA POINT Warszawa 2 05.2011 7,35% 2 267 100% 30 840 GALERIA ZASPA Gdańsk 9 04.2016 7,50% 4 762 83% 62 130 VIS A VIS ŁÓDŹ Łódź 6 12.2014 8,00% 2 921 98% 36 513 * Eurocentrum Alfa dane na temat obłożenia na 31.12.2016.** NOI docelowy średni roczny zysk operacyjny netto. Wybrane projekty (stanowiące 88% wartości segmentu inwestycji w budowie na koniec 1H 2017) Nazwa projektu Lokalizacja Powierzchnia najmu brutto (w tys. m2) Data zakończenia Stopa kapitalizacji NOI* Obłożenie dane na 31.03.2017 Wartość księgowa 30.06.2017 (w mln zł) Nakłady do poniesienia po 30.06.2017 ARTN Warszawa 65 IH 2019 5,60% 64 825 40% 286 372 735 474 NEPTUN HOUSE Gdańsk 7 IQ 2018 7,25% 5 313 81% 39 361 29 423 *NOI docelowy średni roczny zysk operacyjny netto. Powyżej zaprezentowano podstawowe założenia przyjęte do ustalenia wartości godziwej nieruchomości gotowych. Zmiany wartości w 1H 2017 wynikały głównie ze zmian kursu EUR/PLN. Nieruchomości stanowiły 88% wartości aktywów Grupy. Ogółem wartość nieruchomości na koniec 1H 2017 roku wyniosła ok. 2,1 mld zł. Zmiany wartości portfela w analizowanym okresie prezentuje poniższy wykres. 2 400 2 200 Zmiana wartości portfela nieruchomości w ciagu 6M 2017 43 62-90 -0,2 2 000 1 800 1 600 2 084 2 099 2 099 2 099 1 400 1 200 31.12.2016 Nakłady inwestycyjne Objęcie kontroli nad Oberhausen (Galeria ZASPA) Aktualizacja wyceny Zbycie nieruchomości 30.06.2017 3
Biznes grupy opiera się na czynszach z nieruchomości w EUR. Czynsze wyrażone w EUR stanowią również podstawę wyceny nieruchomości w EUR. Spadek kursu EUR (z 4,4240 na koniec 2016 do 4,2265 na koniec 1H 2017) przekłada się bezpośrednio na spadek wartości nieruchomości wyrażonej w PLN i powoduje stratę z aktualizacji wyceny nieruchomości. Strata w 1H 2017 r. z tytułu nieruchomości inwestycyjnych, tylko w związku ze spadkiem kursu euro wyniosła -89,6 mln zł. Całkowita strata z wyceny wyniosła -91,4 mln zł (w tym -89,8 mln zł aktualizacja wyceny i -1,7 mln zł rozliczenie wakacji czynszowych). Aktualizacja wyceny nieruchomości: Aktualizacja wyceny nieruchomości inwestycyjnych Udział 1H 2017 2016 1H 2016 Inwestycje ukończone 83% -74 114 77 248 40 288 W tym w strukturach FIZ 17% -15 438 3 049 12 668 Inwestycje w budowie 17% -15 642 660 15 566 Pozostałe inwestycje 0% 0-3 057-1 100% -89 756 74 852 55 853 Korekta aktualizacji nieruchomości inwestycyjnych z tytułu memoriałowej prezentacji przychodów z umów najmu (rozliczenie -1 665-5 962-5 449 wakacji czynszowych) Aktualizacja wartości nieruchomości mieszkaniowych 0 0-150 Razem -91 421 68 889 50 254 Dla porównania w 2016 Grupa CP odnotowała zysk na aktualizacji wyceny nieruchomości ujęty w RZiS w wysokości 68,9 mln zł. Zysk z przeszacowania w 2016 wynikał przede wszystkim ze wzrostu kursu EUR/PLN, nakładów na nieruchomości (ukończenie projektu Eurocentrum Delta, prace wykończeniowe w projekcie Royal Wilanów i Eurocentrum Beta Gamma), nieznacznego zmniejszenia stóp kapitalizacji, rosnącego udziału powierzchni wynajętej w największych projektach - Eurocentrum i Royal Wilanów oraz skonsumowania okresów rent free w umowach najmu zawartych w latach poprzednich Strata z wyceny nieruchomości wykazana w 1H 2017 nie ma wpływu na przepływy pieniężne zrealizowane przez Grupę w analizowanym okresie. Zysk z działalności operacyjnej nie uwzględniający straty z tytułu przeszacowania nieruchomości wyniósł 33,9 mln zł i wystarczył do pokrycia kosztów odsetkowych netto spółki w wys. 18,2 mln zł, dlatego uważamy, że sytuacja spółki pod względem wypłacalności jest bezpieczna. Istnieje ryzyko, że mimo iż spadek wyceny bilansowej nieruchomości inwestycyjnych ma charakter bezgotówkowy, w przyszłości może spowodować mniejsze wpływy ze sprzedaży nieruchomości wyrażone w PLN. W konsekwencji środki ze sprzedaży nieruchomości mogą okazać się niższe niż przewidywano. Na koszty finansowe składały się głównie koszty odsetkowe w wys. 19,8 mln zł. Koszty odsetkowe spadły o 6,5 mln zł (25%) w porównaniu do analogicznego okresu poprzedniego roku. Niższe koszty odsetek od kredytów wiążą się z przeprowadzonym refinansowaniem zadłużenia. Koszty z tytułu odsetek 6 M 2017 6 M 2016 Odsetki od kredytów i leasingu finansowego -13 237-20 987 Odsetki od obligacji -6 477-5 261 Pozostałe odsetki -38-24 Razem -19 752-26 272 Koszty finansowe były niższe o 25%, mimo że średnie zadłużenie finansowe w okresie 12.2016 06.2017 wyniosło 1,3 mld zł i było wyższe o 13% w porównaniu do średniego zadłużenia finansowego w okresie 12.2015 06.2016 (na wartość zadłużenia w bilansie duży wpływ ma kurs EUR/PLN, ponieważ ponad 1,1 mld zł zadłużenia zostało zaciągnięte w EUR). Pozyskanie nowego finansowania było ważnym aspektem 4
działalności spółki w całym 2016. Spółka podaje, że dzięki refinansowaniom (Eurocentrum oraz projektów REIA II FIZ AN) zdołała obniżyć średnioważony koszt finansowania zobowiązań w EUR i PLN o prawie 1 pp. do 3,40% na koniec 2016, w porównaniu do 4,33% na koniec 2015 r. Ponadto w dniu 13 lipca 2017 r. kredyt PKO BP SA na Royal Wilanów został zrefinansowany kredytem konsorcjalnym udzielonym przez BGŻ BNP Paribas oraz ING Bank Śląski. Termin spłaty kredytu przypada 30 czerwca 2022 r. W 1H 2017 Capital Park przeprowadził emisję euroobligacji na 2 mln euro z kuponem stałym 3,75% oraz emisję na 15,67 mln euro z kuponem stałym 4,1%. Dzięki wyemitowaniu obligacji z niższym kuponem spółka planuje zaoszczędzić na kosztach odsetkowych ok. 6,4 mln zł w okresie nadchodzących 3 lat, ponieważ całkowity średnioważony koszt spłacanych w bieżącym roku serii B-D wynosił 6,64% w porównaniu do 4.06% dla euroobligacji. W związku z zakończeniem budowy Eurocentrum oraz refinansowaniem kredytów udzielonych na ten cel pierwotnie w PLN, zobowiązania finansowe narażone na ryzyko walutowe stanowiły na koniec 1H 2017 88% ogółu zobowiązań finansowych. Zatem spółka ogranicza ryzyko kursowe poprzez dostosowywanie waluty najmu do waluty kredytu. Ponadto Grupa stosuje w ograniczonym zakresie dostępne na rynku instrumenty pochodne. Zysk z wyceny instrumentów pochodnych wyniósł 4,8 mln zł w 1H 2017. Wyceny instrumentów pochodnych obejmują wyceny kontraktów terminowych Forward oraz instrumentów zabezpieczających IRS. Wahania kursu EUR/PLN nadal mają znaczący wpływ na rachunek zysków i strat Grupy oraz na strukturę bilansową Grupy wyrażoną w PLN. Kredyty i obligacje denominowane w EUR wyniosły na koniec półrocza 1,1 mld zł, co stanowi 88% zaciągniętych zobowiązań finansowych. Zobowiązania finansowe wyceniane są na dzień bilansowy. Spadek kursu spowodował z jednej strony stratę na wycenie nieruchomości -89,6 mln zł, z drugiej strony spółka odnotowała zysk w wysokości ok. 34,7 mln zł z tytułu nadwyżki dodatnich różnic kursowych nad ujemnymi. W analizowanym okresie wzrosły koszty odpisów aktualizujących. Koszty z tego tytułu wyniosły 2,3 mln zł w 1H 2017 oraz 3,9 mln zł w 2016. Należności netto wykazane w bilansie na koniec półrocza w wys. 12,6 mln zł obejmowały należności brutto w wys. 19,3 mln zł pomniejszone o odpis w wys. 6,6 mln zł, więc odpisem zostało objęte aż 34% należności handlowych. Wartość odpisu wzrosła z 1,6 mln zł na koniec 1H 2016 do 4,3 mln zł na koniec 2016 i do 6,6 mln zł na koniec 1H 2017. Podsumowując w 1H 2017 Grupa poniosła stratę w wys. 32,4 mln zł, ale nie wiązała się ona w dużym stopniu z przepływami pieniężnymi, a wynikała głównie ze spadku kursu EUR/PLN i w konsekwencji ze spadku wyceny nieruchomości o 91,4 mln zł (w tym 89,6 mln zł wiązało się ze spadkiem kursu EUR), która w części została zrekompensowana zyskiem z tytułu dodatnich różnic kursowych z wyceny zobowiązań w wys. 34,7 mln zł. Zysk z działalności operacyjnej nieuwzględniający straty z tytułu przeszacowania nieruchomości wyniósł 57,5 mln zł i wystarczył do pokrycia kosztów odsetkowych netto spółki w wys. 18,2 mln zł. Wybrane dane z rachunku przepływów pieniężnych Grupy Capital Park. (tys. zł) 6M 2017 6M 2016 CFO 35 210 35 764 CFI -33 887-59 753 CFF 16 658 25 025 Przepływy pieniężne netto razem 17 981 1 036 Środki pieniężne na początek okresu 156 550 113 607 Środki pieniężne na koniec okresu 174 531 114 643 Z puntu widzenia obligatariuszy fakt, że Grupa osiąga stabilne, dodatnie przepływy z działalności operacyjnej wygląda bardzo korzystnie. 5
Największe przepływy z działalności inwestycyjnej w pierwszym półroczu wiązały się wydatkami na nabycie nieruchomości w wys. 53,1 mln zł oraz ze zbyciem certyfikatów inwestycyjnych w wys. 28,1 mln zł. Do dnia publikacji raportu GK CP sprzedała 62% certyfikatów funduszu REIA II FIZAN pozyskując ze sprzedaży łącznie 33,0 mln zł. Docelowo Grupa planuje posiadać 15% udziału w funduszu. W 1H 2017 GK CP prowadziła budowę dwóch obiektów i przygotowywała do realizacji kilka kolejnych (w tym ArtN): 12,4 mln PLN przeznaczono na budowę Neptun House obiektu hotelowo-usługowego przy ulicy Długiej w Gdańsku, który spółka planuje oddać do użytkowania w I kwartale 2018 r., 9,0 mln PLN przeznaczono na prace aranżacyjne w Royal Wilanów (oddany do użytkowania w sierpniu 2015) 8,9 mln zł na prace aranżacyjne w budynku Delta (oddany do użytkowania w lutym 2016 ) 9,8 mln zł na prace aranżacyjne w budynku Beta Gamma (oddany do użytkowania w czerwcu 2014) 1,1 mln zł poniesiono w związku z przygotowaniem inwestycji wielofunkcyjnej ArtN, 2,4 mln PLN na prace aranżacyjne w pozostałych projektach. Ponadto w kwietniu spółka z Grupy nabyła 47% udziałów spółce Oberhausen Sp. z o.o., która jest właścicielem centrum handlowego Zaspa w Gdańsku. Tym samym, od dnia umowy Grupa Capital Park posiada 100% udziałów. Aktywa netto nabytej jednostki ustalone na moment przejęcia kontroli zostały wycenione na 9,3 mln zł. Łączna cena nabycia udziałów Oberhausen, które Grupa nabyła w 2015 roku (53% udziałów) oraz w 2017 roku (pozostałe 47% udziałów) wyniosła 5,8 mln zł. Łączny zysk z okazyjnego nabycia skalkulowany dla dwóch części akwizycji wyniósł 4,5 mln zł. Wypływy z działalności finansowej obejmowały wypłatę dywidendy dla posiadaczy certyfikatów REIA FIZ AN (-2,2 mln zł) oraz odsetki (-20,6 mln zł w 1H 2017 w porównaniu do -26,8 mln zł w 1H 2016). Przepływy z tytułu kredytów netto w ciągu 1H 2017 wyniosły ok. -373 tys. zł. Ponadto Grupa wykupiła obligacje o wartości 35,0 mln zł i wyemitowała w tym okresie obligacje o wartości ok. 74,8 mln zł. Do dnia wydania raportu Capital Park S.A. wyemitowała euroobligacje o łącznej wartości 23,4 mln EUR (ok. 98,7 mln zł) z terminami wykupu przypadającymi na marzec i kwiecień 2020. Oprocentowanie obligacji wynosi 3,75% w skali roku dla serii J oraz 4,1% dla serii K oraz L. Odsetki są płatne w okresach półrocznych. Celem emisji była zmiana portfela obligacji na obligacje denominowane w euro oraz finansowanie bieżącej działalności inwestycyjnej Grupy. Sytuacja kredytowa Wybrane dane finansowe Grupy Capital Park. (tys. zł) 30.06.2017 31.12.2016 Y-O-Y Y-O-Y % Nieruchomości inwestycyjne 2 100 2 084 16 1% Środki pieniężne i ich ekwiwalenty 175 157 18 11% Aktywa razem 2 375 2 337 37 2% Zobowiązania oprocentowane 1 269 1 243 26 2% Razem zobowiązania 1 308 1 276 32 2% Kapitały własne 1 067 1 061 6 1% Udziały niekontrolujące 101 72 29 40% Dług netto/aktywa razem 0,46 0,46 0-1% Dług netto/kapitały własne 1,03 1,02 0 0% Na koniec 1H 2017 dług odsetkowy Grupy Capital Park wynosił 1 269,4 mln zł. Długoterminowe zobowiązania finansowe wynosiły 1 079,8 mln zł (w porównaniu do 1 058,4 mln zł na koniec 2016) i stanowiły 85% wszystkich zobowiązań finansowych. Przewaga zobowiązań długoterminowych jest charakterystyczna dla profilu działalności Grupy CP. Okres realizacji projektów od momentu rozpoczęcia 6
budowy do skomercjalizowania i rozpoczęcia generowania środków, a następnie sprzedaży, ma charakter długoterminowy. Zadłużenie odsetkowe 1200 1000 800 600 400 200 0 0,5x 0,4x 0,5x 0,6x 0,6x Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych sprawozdań Grupy Capital Park. Wskaźnik zadłużenia (dług netto/kapitały własne) od dwóch lat kształtuje się na stabilnym poziomie. Struktura zadłużenia odsetkowego Kredyty bankowe i pozostałe zobowiązania finansowe 30.06.2017 31.12.2016 31.12.2015 Kredyty bankowe 1 055 372 1 063 652 862 959 Zobowiązania leasingowe 0 0 41 198 Obligacje 208 152 168 413 152 114 Pochodne instrumenty finansowe (IRS & Forward) 5 860 10 952 9 281 Razem 1 269 384 1 243 017 1 065 552 Długoterminowe 1 079 771 1 058 406 1 005 592 Krótkoterminowe 189 613 184 611 59 960 Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych sprawozdań Grupy Capital Park. 0,7x 0,9x 1,0x 0,9x 1,0x 1,0x 1,0x 1,0x 1,0x 1,0x Zobowiązania z tytułu obligacji na koniec 1H 2017 wyniosły 208,2 mln zł. W czerwcu spółka spłaciła 35 mln zł serii B, a w 3Q 2017 zostały wykupione obligacje serii C i D na łączną kwotę 74 mln zł. Seria D została wykupiona przed terminem. Spółka spłaciła zapadające w 2017 roku obligacje m.in. z wyemitowanych w 1H 2017 euroobligacji (serie J & K) o łącznej wartości ok. 18 mln EUR oraz wyemitowanych w lipcu euroobligacji serii L o wartości 5,7 mln EUR. Dzięki emisjom spółka zapewniła środki na zapadające w 2017 roku obligacje oraz kontynuowała zamianę struktury finansowania z PLN na EUR. Capital Park stara się dopasować strukturę walutową zobowiązań do struktury aktywów, dzięki czemu czynsze w euro są źródłem spłaty odsetek w euro. Obligacje emitowane w EUR ze stałym kuponem zmniejszają ponoszone przez spółkę ryzyko walutowe i ryzyko wzrostu stóp procentowych. Spółka zapowiada, że w ciągu kolejnych 12 miesięcy zamierza uplasować obligacje o wartości do 40 mln EUR. Oferta będzie kierowana głównie do inwestorów instytucjonalnych. 600 500 400 300 200 100 0 Dług odsetkowy Grupy CP (mln zł) oraz dług netto/kapitały własne 31.12.2013 30.06.2014 31.12.2014 30.06.2015 31.12.2015 30.06.2016 31.12.2016 30.06.2017 Zobowiązania długoterminowe Zobowiązania krótkoterminowe DN/KW 46* 66 Zapadalność zobowiązań finansowych Grupy 85 233 206 Zobowiązania poniżej roku Płatne od 1 roku do 3 lat Płatne od 3 do 5 lat Płatne powyżej 5 lat Obligacje Kredyty i pozostałe zobowiązania finansowe *Na koniec czerwca zobowiązania z tytułu obligacji zapadające w ciągu 12 miesięcy wyniosły 123 mln zł, ale po dniu bilansowym serie C i D o wartości 74 mln zł zostały wykupione. 556 1,2 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 7
Ok. 112 mln zł zobowiązań Grupy z tytułu kredytów i obligacji zapada w ciągu kolejnych 12M (w tym ok. 46,1 mln zł to zobowiązania z tytułu obligacji). W okresie tym zapadają m.in. obligacje, z których środki zostały przeznaczone refinansowanie obligacji serii A, której celem było m.in. finansowanie projektu Eurocentrum (E G). Kompleks Eurocentrum (budynki Alpha, Beta, Gamma i Delta) został przeznaczony do sprzedaży na początku września 2015. Ponadto Grupa CP zapowiadała również chęć sprzedaży projektu Royal Wilanów. Spółka nie jest jednak zmuszona do sprzedaży projektów i na chwilę obecną koncentruje się na zwiększeniu powierzchni wynajętej w tych projektach. We wrześniu 2016 Capital Park zawarł umowę kredytu inwestycyjnego z Bank of China na refinansowanie Eurocentrum w wysokości 124,4 mln EUR, który jest wymagalny w ciągu 6 lat. Zawarta transakcja w znaczący sposób obniżyła koszty finansowe projektu. CP zrefinansował też projekty wchodzące w skład Funduszu REIA II FIZ AN kredytem inwestycyjnym udzielonym przez Hypo Noe Gruppe Bank AG. Spółka podaje, że dzięki refinansowaniom zdołała obniżyć średnioważony koszt finansowania zobowiązań w EUR i PLN o prawie 1 pp., który na koniec 2016 r. wyniósł 3,40%. Ponadto w lipcu 2017 spółka zrefinansowała kredyt na biurowiec Royal Wilanów w Warszawie. Kredyt w jednej transzy inwestycyjnej w wysokości 62,5 mln EUR, wymagalnej w ciągu 5 lat, został udzielony przez konsorcjum BGŻ BNP Paribas i ING Bank Śląski. Wybrane dane dot. wartości nieruchomości i kredytów dla Eurocentrum i Royal Wilanów. Nazwa projektu Wartość Kwota Kredyt 30.06.2017 księgowa kredytu Nazwa banku 30.06.2017 (tys. zł) wg umowy* (tys. zł) Waluta Eurocentrum 851 945 Bank of China 511 673 124 430 EUR 2022 (tys.) Termin wymagalności Royal Wilanów 420 211 PKO BP 235 486 57 131 EUR 2025 *Kwota w walucie umowy. Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych sprawozdań Grupy Capital Park. Zestawiając wartość księgową Eurocentrum oraz Royal Wilanów na koniec 1H 2017 z kwotą kredytów zaciągniętych na finansowanie budowy tych nieruchomości można zauważyć, że nadwyżka wartości bilansowej Royal Wilanów nad kredytem w PKO BP S.A. wynosiła ok. 184,7 mln zł. W przypadku Eurocentrum nadwyżka wartości księgowej nieruchomości nad wartością kredytu w Bank of China wynosiła ok. 340,3 mln zł. Łącznie dało to nadwyżkę wartości księgowej nieruchomości nad wartością kredytów w wysokości ok. 525,0 mln zł. Dług netto Grupy CP na koniec 1H 2017 wyniósł 1 094,9 mln zł, a dług netto pomniejszony o wartość kredytów zaciągniętych na budowę Eurocentrum i Royal Wilanów wyniósł ok. 347,7 mln zł, co oznacza, że przy założeniu sprzedaży tych dwóch inwestycji po cenie zbliżonej do wartości księgowej uzyskana wartość netto przewyższa o ok. 177,3 mln zł całe zadłużenie netto Grupy. Płynność 6,0 Wskaźniki płynności 4,0 2,0 0,0 1,0 1,0 0,8 Wskaźnik bieżącej płynności Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych sprawozdań Grupy Capital Park. Wskaźnik płynności szybkiej 8
Grupa utrzymuje na rachunkach wysoki poziom środków pieniężnych i za ich pomocą jest w stanie spłacić większość zobowiązań krótkoterminowych. Grupa posiadała na koniec półrocza środki pieniężne w wysokości 174,5 mln zł (w tym 31,7 mln zł o ograniczonej możliwości dysponowania). Środki pieniężne pokrywały 79% zobowiązań krótkoterminowych, które wyniosły 221,6 mln zł (w tym 189,8 mln zł to krótkoterminowe zobowiązania finansowe). Oddanie do użytkowania budynku Delty oraz Royal Wilanów ma pozytywny wpływ na przychody oraz przepływy z działalności operacyjnej spółki, dlatego sytuacja pod względem płynności na chwilę obecną jest bezpieczna. Wskaźniki płynności nie uległy znaczącym zmianom od grudnia 2016. Na koniec półrocza wskaźnik bieżącej płynności, liczony jako iloraz aktywów obrotowych i zobowiązań krótkoterminowych, oraz wskaźnik płynności szybkiej, liczony jako stosunek aktywów obrotowych pomniejszonych o zapasy do zobowiązań krótkoterminowych, wzrosły z 0,9x na koniec 2016 do 1,0x. Wskaźnik płynności natychmiastowej, liczony jako iloraz środków pieniężnych i zobowiązań krótkoterminowych, wzrósł z 0,7x na koniec 2016 do 0,8x na koniec 1H 2017. Wśród możliwych do wykorzystania źródeł płynności w pierwszej kolejności należy wymienić rosnące przychody z najmu powierzchni. Ponadto Spółka planuje sprzedaż kompleksu Eurocentrum. Środki ze sprzedaży nieruchomości mają zostać wykorzystane w pierwszej kolejności na spłatę kredytów zaciągniętych na budowę nieruchomości oraz na wykup obligacji, których celem było finansowanie budowy poszczególnych etapów kompleksu biurowego Eurocentrum. Spółka nie wyklucza też sprzedaży Royal Wilanów. Nadwyżka wartości księgowej Eurocentrum i Royal Wilanów nad wartością kredytów zaciągniętych na ich budowę na koniec 1H 2017 wyniosła ok. 525,0 mln zł. Należy zaznaczyć, że znaczną część środków uwolnionych dzięki tym potencjalnym transakcjom Grupa planuje przeznaczyć na dywidendę lub skup akcji własnych. Kowenanty serii E,F,G pozwalają spółce na wypłatę dywidendy, jeśli środki na wypłatę dywidendy będą pochodzić ze sprzedaży tych nieruchomości i łączna kwota przekazanych środków pieniężnych będzie nie wyższa od 60% różnicy pomiędzy ceną sprzedaży nieruchomości, a wykazywanym w dniu transakcji saldem zadłużenia zabezpieczonego na nieruchomości będącej przedmiotem transakcji (dla serii H & I nie wyższa niż 80% tej różnicy). Spółka nie jest jednak zmuszona do sprzedaży inwestycji i na chwilę obecną koncentruje się na zwiększeniu powierzchni wynajętej w tych projektach. Analiza kowenantów Z względu na obowiązujące kowenanty typu cross-default dokonano analizy kowenantów wszystkich serii notowanych na Catalyst na dzień 30.06.2017 r. Zadłużenie netto do kapitałów własnych Grupy Capital Park i Capital Park. Grupa Capital Park Capital Park 30.06.20 15 30.09.20 15 31.12.20 15 31.03.20 16 30.06.20 16 30.09.20 16 31.12.20 16 31.03.20 17 30.06.20 17 0,86 0,97 0,92 0,96 0,99 1,01 1,02 0,99 1,03 0,22 0,25 0,26 0,27 0,27 0,28 0,19 0,19 0,21 Źródło: Opracowanie własne na podstawie skonsolidowanych i jednostkowych sprawozdań Grupy CP. Zgodnie z zapisami warunków emisji wskaźnik zadłużenia netto do kapitałów własnych Grupy CP nie może być wyższy niż 1,2, a jednostkowy wskaźnik zadłużenia netto nie może przekroczyć poziomu 0,35. Obecny poziom wskaźników zadłużenia netto jest niższy od poziomu określonego w kowenantach. Ponadto w kowenantach serii L zastrzeżono, że wskaźnik dług netto/aktywa razem nie może przekroczyć poziomu 0,6. Na koniec 1H 2017 oraz na koniec 2016 wynosił on 0,46. 9
Kowenanty z warunków emisji (WE) D E B T R E S E A R C H Legenda: ZIELONY ŻÓŁTY kowenant niezłamany; kowenant, którego jednoznaczna weryfikacja nie jest możliwa, nie ma podstaw aby uznać, że został złamany; CZERWONY kowenant złamany. Seria E, F, G H & I L 4.8.2.1.1 16.5.1 16.5.1 4.8.2.1.2 16.5.2 16.5.2 4.8.2.1.3 16.5.3 16.5.3 4.8.2.1.4 16.5.4 16.5.4 4.8.2.1.5 16.5.5 16.5.5 4.8.2.1.6 16.5.6 16.5.6 4.8.2.1.7 16.5.7 16.5.7 4.8.2.1.8 16.5.8 16.5.8 4.8.2.1.9 16.5.9 16.5.9 4.8.2.1.10 16.5.10 16.5.10 4.8.2.1.11 16.5.11 16.6.1 4.8.2.1.12 16.5.12 16.6.2 4.8.2.2.1 16.6.1 16.6.3 4.8.2.2.2 16.6.2 16.6.4 4.8.2.2.3 16.6.3 16.6.5 4.8.2.2.4 16.6.4 4.8.2.2.5 16.6.5 4.8.2.2.6 4.8.2.2.7 Ryzyka dla obligatariuszy Osłabienie kursu EUR/PLN będzie powodować obniżenie przychodów z tytułu czynszów wyrażone w PLN, a także spadek wyceny bilansowej nieruchomości inwestycyjnych, który może spowodować mniejsze wpływy ze sprzedaży nieruchomości wyrażone w PLN. W konsekwencji środki ze sprzedaży nieruchomości mogą okazać się niższe niż przewidywano. Spółka ogranicza ryzyko kursowe poprzez dostosowywanie waluty najmu do waluty kredytu. Ponadto stosuje w ograniczonym zakresie dostępne na rynku instrumenty pochodne. Mimo to spółka ma profil eksportera. Zgodnie z analizą wrażliwości przedstawioną przez spółkę w sprawozdaniu finansowym, gdyby PLN osłabił/wzmocnił się o 1 punkt procentowy w stosunku do EUR, przy niezmienionych pozostałych parametrach, wynik finansowy Grupy za okres 12 miesięcy 2016 r. byłby wyższy/niższy o 23 654 tys. PLN (a za okres 6 miesięcy 2017 r. byłby wyższy/niższy o 12 908 tys. PLN), głównie w rezultacie dodatnich/ujemnych różnic kursowych z przeliczenia wyrażonych w EUR nieruchomości inwestycyjnych i zobowiązań finansowych. Kalkulacje nie uwzględniają efektu zabezpieczającego zawartych umów na instrumenty finansowe. Straty w wycenie nieruchomości inwestycyjnych spowodowane umocnieniem PLN względem EUR negatywnie wpływają na wartość kapitałów własnych zarówno CP jak i Grupy CP. Spadek kursu EUR/PLN i w konsekwencji spadek kapitałów własnych może spowodować naruszenie kowenantu dot. maksymalnego poziomu współczynnika zadłużenia netto. Spadek stawek czynszu, wzrost pustostanów oraz wzrost stóp kapitalizacji (yield) mogą powodować obniżenie ceny sprzedaży nieruchomości. W konsekwencji środki ze sprzedaży nieruchomości mogą okazać się niższe niż przewidywano i nie wystarczyć na spłatę zobowiązań finansowych. Na chwilę obecną sytuacja Spółki pod względem zadłużenia jest bezpieczna. Spółka nie jest zmuszona do sprzedaży projektów i koncentruje się na zwiększeniu powierzchni wynajętej w tych obiektach. Kredyty na budowę Royal Wilanów oraz Eurocentrum zostały przekształcone w kredyty inwestycyjne. Brak sprzedaży w ciągu najbliższych lat kompleksu Eurocentrum, Royal Wilanów lub innego istotnego aktywa generującego przychody może spowodować, że Spółka nie będzie w stanie spłacić swoich zobowiązań w terminie i będą one musiały zostać zrefinansowane. Powyższe ryzyko obecnie 10
oceniamy jako niskie, z uwagi na postępującą komercjalizację w tych lokalizacjach, która będzie mieć korzystny wpływ na późniejsze wyceny sprzedawanych nieruchomości. Ponadto w przypadku nie dojścia transakcji sprzedaży do skutku, zachowanie wskaźników zadłużenia w narzuconych limitach powinno pozwolić Grupie na pozyskanie refinansowania dla zapadalnego zadłużenia. Istotne zdarzenia od dnia wydania poprzedniej notatki 17 sierpnia Zarząd podjął uchwałę o przedterminowym wykupie obligacji serii D o wartości nominalnej 53,8 mln zł. Dzień przedterminowego wykupu ustalono na 23 września 2017 r. 25 września spółka poinformowała o planowanej ofercie obligacji. Spółka nie podjęła jeszcze ostatecznej decyzji dotyczącej łącznej wartości nominalnej Obligacji oferowanych w ramach planowanej oferty, jednak przewiduje, że będzie to w kolejnych 12 miesiącach wartość maksymalna do 40 mln EUR. 28 września Zarząd poinformował, że oczekuje, że wartość NOI (net operating income - dochód operacyjny netto) w 2017 roku wyniesie około 23 mln euro i wzrośnie w roku 2018 do poziomu 30 mln euro. Podano również, że NOI po 2021 roku może osiągnąć wartość 52,2 mln euro. Spółka zakłada, że wartość FFO (funds from operations - przychody z działalności głównej) wyniesie w 2017 roku 7,4 mln euro, a w 2018 roku 15 mln euro. Obecny wskaźnik wynajęcia aktywów inwestycyjnych spółki wynosi 88%, spółka zakłada 92% obłożenia w przyszłym roku. Capital Park planuje też do 2020 zakończyć projekty ArtN, Crown i Vis-a-Vis Warszawa oraz pozyskać nowy kapitał na rozwój. Ponadto spółka planuje rozpocząć wypłacanie dywidendy. Zarząd poinformował, że do pierwszej wypłaty dywidendy może dojść w 2018 lub 2019 roku. 28 września spółka poinformowała, że 15 listopada planuje rozpocząć realizację ArtN. Całkowite nakłady inwestycyjne dotyczące tego projektu są szacowane na 740 mln zł. Projekt przewiduje 24 tys. m² powierzchni handlowej, a także 40 tys. m² powierzchni biurowych. Na chwilę obecną umowy prelease obejmują 40% powierzchni handlowej. 10 października poinformowano, że Capital Park i Akron Group otworzyły zmodernizowane centrum handlowe ETC Swarzędz. Przebudowa kosztowała ok. 15 mln euro. Ceny obligacji na koniec 16.10.2017 Seria Nazwa Catalyst Kurs obligacji (%) Oprocentowanie Oprocentowanie w bieżącym okresie odsetkowym (%) Najbliższy dzień wypłaty odsetek Termin wykupu E CAP0318 100,20 WIBOR3M + 4,3% 6,03% 2017-12-18 2018-03-18 F CAP0618 100,50 WIBOR3M + 4,3% 6,03% 2017-12-03 2018-06-03 G CAP0818 102,50 WIBOR3M + 4,3% 6,03% 2017-11-14 2018-08-14 H & I CAP0419 101,69 WIBOR3M + 4,8% 6,53% 2018-01-15 2019-04-15 K CAP0420 100,00 4,10% 4,10% 2017-10-27 2020-04-27 L CA10420 100,00 4,10% 4,10% 2017-10-27 2020-04-27 Źródło: Opracowanie własne na podstawie Catalyst. 11
Zastrzeżenia prawne Niniejszy materiał ( Raport ) wyraża wyłącznie wiedzę oraz poglądy Analityka, według stanu wiedzy na dzień jego sporządzenia. Podstawą do opracowania Raportu były tylko i wyłącznie publicznie dostępne informacje na dzień sporządzenia Raportu. Przedstawione w Raporcie prognozy oraz elementy oceny oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez Analityka opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. Noble Securities S.A. ani żaden Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. POWIĄZANIA I OKOLICZNOŚCI, KTÓRE MOGŁYBY WPŁYNĄĆ NA OBIEKTYWIZM RAPORTU ANALITYCZNEGO Analityk nie jest stroną jakiejkolwiek umowy zawartej ze Spółką i nie otrzymuje wynagrodzenia od Spółki. Wynagrodzenie przysługujące Analitykowi z tytułu sporządzenia Raportu należne od Noble Securities S.A. nie jest uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Spółki, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane. Nie można wykluczyć, że wynagrodzenie, które może przysługiwać w przyszłości Analitykowi od Noble Securities S.A. z innego tytułu, może być w sposób pośredni uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Spółki, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane. Wskazuje się, iż na dzień sporządzenia niniejszego Raportu Noble Securities S.A. jest związana umową o świadczenie usług na rzecz Spółki. Ponadto Noble Securities S.A. informuje, że: Spółka nie jest akcjonariuszem Noble Securities S.A., Analityk nie posiada papierów wartościowych Spółki ani papierów wartościowych lub udziałów jej spółek zależnych, jak również jakichkolwiek instrumentów finansowych powiązanych bezpośrednio z papierami wartościowymi Spółki, jest możliwe, że Noble Securities S.A., jego akcjonariusze, podmioty powiązane z akcjonariuszami Noble Securities S.A., członkowie władz lub inne osoby zatrudnione przez Noble Securities S.A. posiadają, mogą zamierzać zbywać lub nabywać papiery wartościowe Spółki lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi Spółki albo papiery wartościowe emitenta (emitentów) lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami wartościowymi emitenta (emitentów) działającego (działających) w branży, w której działa Spółka, Noble Securities S.A. nie wykonuje czynności dotyczących instrumentów finansowych Spółki w zakresie nabywania lub zbywania instrumentów finansowych na własny rachunek w ramach i celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe, ani Analityk, ani osoby blisko z nimi związane, o których mowa w art. 160 ust. 2 pkt 1 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z późn. zm.) nie pełnią funkcji w organach podmiotu będącego Spółką, ani nie zajmują stanowiska kierowniczego w tym podmiocie, ani Analityk, ani Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane nie pozostają stroną umowy ze Spółką której zakres obejmuje lub dotyczy sporządzenia Raportu. Zgodnie z wiedzą Analityka, pomiędzy Spółką a Noble Securities S.A., osobami powiązanymi z Noble Securities S.A. oraz Analitykiem nie występują inne niż wskazane w treści Raportu lub w zastrzeżeniach zamieszczonych poniżej treści Raportu powiązania lub okoliczności, które mogłyby wpłynąć na obiektywność Raportu. POZOSTAŁE INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA Analityk zapewnia, iż Raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu o ogólnodostępne fakty oraz na podstawie informacji otrzymanych od Spółki uznanych przez Analityka za wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak Noble Securities S.A. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni dokładne i kompletne, w szczególności w przypadku gdyby informacje, na których oparto się przy sporządzaniu Raportu okazały się niedokładne, niekompletne lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Noble Securities S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za efekty i skutki jakichkolwiek decyzji podjętych na podstawie Raportu lub jakiejkolwiek informacji w nim zawartych. Odpowiedzialność za decyzje podjęte na podstawie Raportu ponoszą wyłącznie osoby lub podmioty z niego korzystające. Osoby lub podmioty korzystające z Raportu nie mogą rezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny, z uwzględnieniem różnych czynników ryzyka oraz innych okoliczności niż te wskazane w Raporcie. 12
Raport ani żaden z jego zapisów nie stanowi: rekomendacji w rozumieniu rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U. z 2005 r., Nr 206, poz. 1715). oferty w rozumieniu art. 66 ustawy z dnia 23 kwietnia 1964r. - kodeks cywilny (tekst jednolity: Dz.U. z 2014 r. poz. 121), podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania jakiegokolwiek zobowiązania którego stroną byłaby Noble Securities S.A., publicznego proponowania nabycia instrumentów finansowych ani oferty publicznej instrumentów finansowych w rozumieniu art. 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (tekst jednolity: Dz.U. z 2013 r. poz. 1382 z późn. zm.), zaproszenia do negocjacji, zaproszenia czy zachęty do złożenia oferty nabycia lub subskrypcji papierów wartościowych Spółki, usługi doradztwa inwestycyjnego, ani usługi zarządzania aktywami w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z późn. zm.) porady inwestycyjnej, porady prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia i adekwatna do poziomu wiedzy o inwestowaniu w zakresie instrumentów finansowych oraz doświadczenia inwestycyjnego osoby lub podmiotu korzystającego z Raportu. Raport jest adresowany w szczególności do wybranych Klientów profesjonalnych w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z późn. zm.), będzie udostępniany nieodpłatnie powyższym adresatom w drodze elektronicznej lub podczas indywidualnych spotkań, a ponadto Noble Securities S.A. nie wyklucza również przekazania Raportu: Klientom Noble Securities S.A., potencjalnym Klientom Noble Securities S.A., pracownikom Noble Securities S.A oraz innym użytkownikom strony internetowej Noble Securities S.A, poprzez umieszczenie go na stronie internetowej www.noblesecurities.pl w późniejszym terminie jest przeznaczony do rozpowszechniania wyłącznie na terenie Rzeczypospolitej Polskiej, a nie jest przeznaczony do rozpowszechniania lub przekazywania, bezpośrednio ani pośrednio, na terenie Stanów Zjednoczonych Ameryki, Kanady, Japonii lub Australii, ani obszaru żadnej innej jurysdykcji, gdzie rozpowszechnianie takie stanowiłoby naruszenie odpowiednich przepisów danej jurysdykcji lub wymagało dokonania uprzedniej rejestracji lub zgłoszenia w tej jurysdykcji, nie zawiera wszystkich informacji o Emitencie i nie umożliwia pełnej oceny Spółki, w szczególności w zakresie sytuacji finansowej Spółki, gdyż do Raportu zostały wybrane tylko niektóre dane dotyczące Spółki, ma wyłącznie charakter informacyjny, w związku z czym nie jest możliwa kompleksowa ocena Spółki na podstawie Raportu. integralną częścią Raportów umieszczonych na stronie internetowej www.noblesecurities.pl jest Słownik Terminologii Fachowej wykorzystywany w tego typu raportach, opracowaniach, rekomendacjach, który jest umieszony w osobnym pliku o nazwie STF.pdf na stronie internetowej www.noblesecurities.pl Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z różnego rodzaju ryzykami. Szczegółowe informacje w zakresie ryzyk jakie są związane z inwestowaniem w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, są zamieszczone na stronie internetowej www.noblesecurities.pl. Podkreśla się, iż wyeliminowanie ryzyk w inwestowaniu w instrumenty finansowe jest praktycznie niemożliwe. UWAGI KOŃCOWE Dodatkowe informacje o Noble Securities S.A. i kwestiach związanych z ryzykami w inwestowanie w instrumenty finansowe za pośrednictwem Noble Securities S.A. oraz związanych ze sposobem zapobiegania przez Noble Securities S.A. konfliktom interesów występujących w prowadzonej działalności są zamieszczone na stronie internetowej www.noblesecurities.pl. Rozpowszechnianie lub powielanie, przetwarzanie lub jakiekolwiek inne wykorzystanie lub modyfikowanie treści Raportu (w całości lub w jakiejkolwiek części) bez uprzedniej pisemnej zgody Noble Securities S.A. jest zabronione. Niniejszy materiał stanowi informację handlową w rozumieniu przepisów ustawy z dnia 18 lipca 2002 r. o oświadczeniu usług drogą elektroniczną (tekst jednolity z dnia 15 października 2013 r. Dz.U. z 2013 r. poz. 1422) i jest upowszechniany wyłącznie w celu reklamy lub promocji usług Noble Securities S.A. z siedzibą w Warszawie oraz na jej zlecenie. Noble Securities S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Niniejszy materiał nie był przedmiotem uzgodnień, weryfikacji ani nie został zatwierdzony lub zaakceptowane przez Komisję Nadzoru Finansowego. 13