Opinia Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego

Wielkość: px
Rozpocząć pokaz od strony:

Download "Opinia Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego"

Transkrypt

1

2 Opinia Urzędu Komisji Nadzoru Finansowego do Projektu ustawy o zmianie niektórych ustaw w związku z określeniem zasad wypłat emerytur ze środków zgromadzonych w otwartych funduszach emerytalnych Urząd Komisji Nadzoru Finansowego Warszawa październik 2013 roku

3 2

4 Spis treści Wstęp... 5 Część I. Uwagi ogólne Zreformowany system emerytalny a zadłuŝenie Państwa Finansowanie składki do OFE a dług publiczny Makroekonomiczne konsekwencje długu publicznego w krajach regionu Zbilansowanie filarów systemu emerytalnego Indeksacja tempem wzrostu PKB a indeksy giełdowe Zmienność stóp zwrotu a wysokość świadczenia emerytalnego OFE na rynku finansowym Znaczenie i konsekwencje ograniczeń działalności inwestycyjnej OFE Rola OFE w spółkach z GPW Wpływ OFE na rynek instrumentów dłuŝnych Cześć II. Uwagi ekonomiczne do propozycji zmian w systemie emerytalnym Likwidacja części nieakcyjnej w OFE Zakaz inwestowania OFE w obligacje i instrumenty gwarantowane przez Skarb Państwa przy jednoczesnym limicie minimalnym 75% na instrumenty udziałowe. Zwiększenie limitu na instrumenty denominowane w walutach obcych do 30% Zniesienie stopy minimalnej, niedoboru, rachunku premiowego i Funduszu Gwarancyjnego ObniŜenie o połowę poziomu opłaty od składki i opłaty za transfer składek z ZUS, moŝliwość róŝnicowania opłaty od składki ze względu na staŝ członkowski Dobrowolność udziału w części kapitałowej systemu Suwak jako system wypłat z części kapitałowej Proponowane zmiany ustawowe a konkurencja na rynku OFE Podsumowanie Część III. Uwagi prawne do projektu ustawy o zmianie niektórych ustaw w związku z określeniem zasad wypłat emerytur ze środków zgromadzonych w otwartych funduszach emerytalnych Część IV. Uzupełniające propozycje legislacyjne

5 4

6 Wstęp Projekt ustawy o zmianie niektórych ustaw w związku z określeniem zasad wypłat emerytur ze środków zgromadzonych w otwartych funduszach emerytalnych [Projekt] bazuje w duŝej mierze na diagnozach i propozycjach Przeglądu funkcjonowania systemu emerytalnego. Bezpieczeństwo dzięki zrównowaŝeniu [Przegląd]. Tezy zawarte w przeglądzie wywołały oŝywioną debatę między przedstawicielami strony rządowej, uczestnikami rynku finansowego i środowiskami akademickimi. Większość zastrzeŝeń zgłoszonych do Przeglądu nie znalazła przełoŝenia na efekty prac legislacyjnych. Trudna sytuacja budŝetowa i zbliŝanie się długu publicznego do progów ostroŝnościowych jest momentem wymuszającym radykalne posunięcia. Jednak trzeba mieć na względzie, iŝ przesuwanie środków z kapitałowej części systemu do części repartycyjnej jest w duŝej mierze zabiegiem, który niwelując jedno zobowiązanie, tworzy inne, do tego większe. Problem jawnej części długu publicznego, generowanego jako skutek uboczny transferów z ZUS do OFE, moŝna by rozwiązać innymi, równie skutecznymi metodami, na co zwracano uwagę w debacie nad Przeglądem. NajwaŜniejsze zmiany systemowe zaproponowane w opiniowanym Projekcie moŝna podsumować w kilku punkach: 1. Likwidacja części nieakcyjnej portfela OFE i przejęcie jej przez Skarb Państwa. 2. Zmiany zasad polityki inwestycyjnej OFE (m.in. zakaz inwestycji w obligacje skarbowe, nakaz inwestycji przynajmniej 75% aktywów w akcje). 3. Redukcja składki do OFE do 2,92%, dobrowolność odprowadzania składki do OFE z domyślną opcją odprowadzania całości składki do ZUS, likwidacja mechanizmu losowania. 4. Likwidacja minimalnej wymaganej stropy zwrotu, niedoboru, rachunku premiowego i Funduszu Gwarancyjnego. 5. ObniŜenie opłaty od składki i opłaty na rzecz ZUS o połowę, zakaz pobierania opłaty od składek osób na 10 lat przed emeryturą. 6. Całkowity zakaz reklamy OFE. 7. Suwak, czyli stopniowe odprowadzania kapitału z OFE do ZUS w ciągu 10 lat przed osiągnięciem wieku emerytalnego. 8. Zachęta do dobrowolnego oszczędzania przede wszystkim przez zryczałtowany podatek 10% dla wypłat z IKZE. Proponowane zmiany w większości naleŝy oceniać jako budzące wątpliwości ekonomiczne i prawne, nawet stosując najbardziej uniwersalne z kryteriów, czyli osiąganie celów, jakie 5

7 stawia sobie projektodawca. W Uzasadnieniu do Projektu 1 pojawiają się tezy, Ŝe przynajmniej niektóre zmiany słuŝą budowie konkurencji na rynku OFE, jednak wnikliwa analiza zdaje się temu przeczyć czego wyrazem jest eliminacja istniejących mechanizmów systemowych promujących konkurencję jakościową (rachunek premiowy czy losowanie). Na najbardziej ogólnej płaszczyźnie uwagę zwraca lakoniczność samego Uzasadnienia do Projektu, gdzie niekiedy zabrakło wyjaśnień nawet dla bardzo kontrowersyjnych zmian, jak choćby usunięciu unormowania z art. 139 ustawy o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych [ufe], zgodnie z którym fundusze mają w swej polityce inwestycyjnej maksymalizować bezpieczeństwo i rentowność. Co więcej, znaleźć moŝna passusy, których treść budzi zastrzeŝenia z punktu widzenia aksjologii, jaką powinien kierować się prawodawca przy tworzeniu rozwiązać z zakresu systemu emerytalnego, jak choćby twierdzenie, Ŝe wysokie emerytury wypracowane w części kapitałowej są niekorzystne dla finansów publicznych. Opinia składa się z czterech głównych elementów. Najpierw ogólnie zarysowana została rola OFE w systemie ubezpieczenia społecznego, by zyskać właściwy kontekst dla oceny propozycji zmian. Druga część zawiera szczegółową ocenę najwaŝniejszych propozycji pod względem ich długofalowych skutków dla finansów publicznych i przyszłych emerytów. Kolejną część stanowią szczegółowe uwagi o charakterze legislacyjnym, do poszczególnych przepisów Projektu. W ostatniej zaś części przedstawiono dodatkowe propozycje oraz postulaty legislacyjne, dotyczące usprawnienia funkcjonowania systemu emerytalnego oraz wykonywania nad nim nadzoru państwowego. 1 Uzasadnienie do Projektu ustawy o zmianie niektórych ustaw w związku z określeniem zasad wypłat emerytur ze środków zgromadzonych w otwartych funduszach emerytalnych, wrzesień

8 Część I. Uwagi ogólne 1. Zreformowany system emerytalny a zadłuŝenie Państwa 1.1. Finansowanie składki do OFE a dług publiczny NiezrównowaŜenie systemów emerytalnych jest jedną z głównych przyczyn kryzysów finansów publicznych w wielu krajach na świecie. W praktyce istnieje konsensus, Ŝe do skutecznej reformy finansów publicznych niezbędne są działania naprawcze systemów emerytalnych, ujawniających swoją nieefektywność szczególnie w okresie transformacji demograficznej. Dwa główne źródła niewydolności systemów emerytalnych (w tym FUS) mają charakter strukturalny i są spowodowane: A) świadczeniami bezskładkowymi, bądź finansowanymi w niedostatecznym stopniu ze składek; B) niewłaściwą relacją między procentowym wymiarem składek i liczbą składkujących, z jednej strony, a wymiarem świadczenia i liczbą świadczeniobiorców, z drugiej strony. KaŜda złotówka transferowana do OFE ma pokrycie w złotówce wpływów składkowych do systemu emerytalnego, w przeciwieństwie do takich systemów jak: KRUS, zaopatrzeniowy system emerytalny dla słuŝb mundurowych itp. Ponadto kaŝda kwota transferowana do OFE zmniejszy zobowiązania FUS w przyszłości dokładnie w takiej samej proporcji, w jakiej składka do OFE ma udział w całej składce emerytalnej. Tak więc OFE nie wywołują deficytu FUS poprzez przyczynę A. Dlatego przyczyn długookresowego niezrównowaŝenia systemu emerytalnego naleŝy szukać w jego niewłaściwym skalibrowaniu. W podrozdziale 1.2 szczegółowo przedstawiono błędy popełnione w tym zakresie oraz róŝne rodzaje ryzyka, które jest z tym związane. W tym miejscu naleŝy jednak podkreślić, Ŝe kalibracja obecnie stosowana nie zapewnia zrównowaŝenia strumieni wpływów i wypływów z FUS, i to niezaleŝnie od tego, czy OFE istnieją, czy nie. Aby skutecznie i długoterminowo ograniczyć deficyt FUS naleŝy wyeliminować świadczenia niepokryte w pełni składkami (przyczyna A) oraz właściwe skalibrować system (przyczyna B). Zgodnie z załoŝeniami reformy emerytalnej wprowadzonej w 1999 roku, przejściowy ubytek przychodów FUS, wynikający z przekazywania części składek do OFE miał być finansowany z wpływów z prywatyzacji majątku będącego własnością Państwa oraz poprzez oszczędności wynikające z eliminacji przyczyny A, czyli świadczeń niepokrytych składkami, generujących znaczne koszty dla systemu (przywileje wybranych grup społecznych i zawodowych). Ostatecznym celem zapoczątkowanej w 1999 roku reformy emerytalnej było wprowadzenie powszechnego systemu zdefiniowanej składki, opartego częściowo na filarze kapitałowym, aby poprzez wykorzystanie rynków finansowych zapewnić dywersyfikację źródeł finansowania świadczeń oraz podnieść wysokość tych świadczeń. Wszystkie te załoŝenia stanowią całość i jako takie powinny być wprowadzone w Ŝycie i oceniane. Odrębną kwestią powinna być takŝe konieczność zwrócenia dostatecznej uwagi na zaniechania w zakresie 7

9 wprowadzenia pełnej powszechności systemu emerytalnego i oszacowaniu ich konsekwencji dla systemu emerytalnego i finansów publicznych. Warto zauwaŝyć, Ŝe wpływ refundacji z tytułu przekazania składek do OFE na deficyt sektora publicznego jest znacznie mniejszy niŝ dotacje do FUS i emerytalnego systemu rolniczego. O ile suma refundacji z tytułu przekazania składek do OFE w latach osiągnęła wartość blisko 179 mld zł 2, to suma dotacji do systemów emerytalnych administrowanych przez ZUS (bez OFE) i KRUS przekroczyła w tym samym czasie 535 mld zł. Opracowanie rządowe 3 stanowiące podstawę proponowanych zmian ustawowych wskazuje, Ŝe refundacja z tytułu przekazania składek do OFE wywołała łączne skutki dla długu publicznego w wysokości 279,4 mld zł. Gdyby zastosować podobne rozumowanie dla pozostałej dotacji do FUS oraz do systemu rolniczego, ich łączny skutek dla długu wyniósłby 835,5 mld zł, co odpowiada 99,4% państwowego długu publicznego na koniec 2012 r. Szacując koszty reformy emerytalnej nie powinno się abstrahować od zagadnienia wpływu prywatyzacji (która w załoŝeniu twórców reformy stanowiła główne źródło finansowania transformacji systemu emerytalnego) na sytuację finansową sektora publicznego. Uwzględnienie samych tylko przychodów z prywatyzacji radykalnie zmienia skalę wpływu refundacji z tytułu przekazania składek do OFE na finanse publiczne. Początkowo przychody z prywatyzacji wyraźnie przekraczały wartość refundacji z tytułu przekazania składek do OFE. W latach tempo prywatyzacji mierzone skalą przychodów wyraźnie spadło. Od roku 2010 przychody z prywatyzacji w zasadzie równowaŝą refundację z tytułu przekazania składek do OFE. W sumie w latach suma przychodów z prywatyzacji była tylko o 56 mld zł niŝsza niŝ refundacja z tytułu przekazania składek do OFE. Wykres 1. Refundacja z tytułu przekazania składek do OFE i przychody z prywatyzacji na tle deficytu sektora publicznego (narastająco, mld zł) Przychody z prywaryzacji Deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych Dotacja do KRUS i FUS (bez OFE) Refundacja z tytułu przekazania składek do OFE Deficyt podsektora instytucji rządowych Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych OECD, 2 Roczniki Statystyczne Ubezpieczeń Społecznych za lata oraz WaŜniejsze informacje z zakresu ubezpieczeń społecznych 2012 r. ZUS, 3 Przegląd funkcjonowania systemu emerytalnego. Bezpieczeństwo dzięki zrównowaŝeniu, MPiPS oraz MF, czerwiec

10 W latach suma refundacji z tytułu przekazania składek do OFE wyniosła 179,1mld zł. Suma deficytów sektora instytucji rządowych i samorządowych za ten sam okres wyniosła 718,6 mld zł, a przychody z prywatyzacji, które zgodnie z załoŝeniami reformy emerytalnej miały finansować ubytek w FUS spowodowany przekazywaniem składek do OFE, wyniosły 122,9 mld zł. Oznacza to, Ŝe w latach udział sumy refundacji z tytułu przekazania składek do OFE w sumie deficytu sektora instytucji rządowych i samorządowych z uwzględnieniem prywatyzacji wyniósł 9,4%, co pokazuje faktyczny wpływ utworzenia filara kapitałowego na skalę deficytu sektora rządowego i samorządowego. Ograniczając powyŝszą analizę do deficytu podsektora instytucji rządowych na szczeblu centralnym, który za lata wyniósł 644,9 mld zł, naleŝy stwierdzić, Ŝe uwzględniając wpływy z prywatyzacji, refundacje z tytułu przekazania składek do OFE stanowiły równowartość 10,8% deficytu tego podsektora. W badanym okresie przyrost zadłuŝenia sektora finansów publicznych wyniósł 567,1 mld zł, ale rzeczywisty wpływ refundacji z tytułu przekazania składek do OFE, z uwzględnieniem przychodów z prywatyzacji, na przyrost zadłuŝenia Skarbu Państwa był znacznie mniejszy i wyniósł 15,5%. Analizując wpływ przekazywania składek do OFE na deficyt i zadłuŝenia publiczne naleŝy podkreślić, Ŝe jedną z kluczowych zasad finansów publicznych jest brak bezpośredniego przypisania i połączenia określonych przychodów i kosztów. Co do zasady, środki publiczne pochodzące z poszczególnych tytułów nie są przeznaczane na finansowanie imiennie wymienionych wydatków w budŝecie państwa (nie są znaczone ), co oznacza, Ŝe nieuprawnione jest twierdzenie, Ŝe to w pierwszej kolejności wydatki związane z systemem emerytalnym generują deficyt, a wydatki na inne cele juŝ nie. Powszechną wiedzą jest występowanie obszarów, takŝe w sferze szerokorozumianego systemu emerytalnego, w których nie przeprowadzono wszystkich koniecznych, z punktu widzenia racjonalności, reform i które przez to generują znaczne wydatki budŝetu Państwa, np. KRUS, emerytury górnicze, system świadczeń kompensacyjnych dla nauczycieli czy zaopatrzeniowy system emerytalny dla słuŝb mundurowych i funkcjonariuszy wymiaru sprawiedliwości. Zestawienie wydatków sektora finansów publicznych w poszczególnych częściach systemu emerytalnego wskazuje wręcz, Ŝe akurat wydatki na OFE są najniŝszą ze wszystkich pozycji, a dotyczą przecieŝ zdecydowanie największej części obywateli. Za właściwe naleŝy uznać optymalizowanie wydatków we wszystkich obszarach, tak aby obszary te funkcjonowały jak najbardziej efektywnie. W sytuacji kryzysu finansów publicznych koncepcja redukcji długu wywołanego transferem do OFE poprzez redukcję składki do funduszy emerytalnych (i zwiększenie składki na subkonto w ZUS) bądź umorzenie części aktywów OFE i zaksięgowanie ich równowartości na kontach w ZUS wydaje się rozwiązaniem pozornie łatwym do przeprowadzenia i zarazem skutecznym tak z punktu widzenia interesów budŝetu państwa, jak i bezpieczeństwa finansowego przyszłych emerytów. Operacja ta zmniejszy dług publiczny, ale nie zmniejszy całkowitych zobowiązań Państwa. Zapisy na kontach w ZUS są równieŝ zobowiązaniami, dla Skarbu Państwa równie istotnymi i wymagalnymi jak obligacje (o ile Państwo taką samą wagę przykłada do wypełnienia obietnic wobec własnych obywateli co wobec np. korporacji i inwestorów-nierezydentów). Unia Europejska od lat zwraca uwagę na konieczność ujawniania tzw. ukrytych zobowiązań emerytalnych. Zgodnie z metodologią ESA 2010 takie ujawnienie powinno nastąpić juŝ w roku Co waŝne ujawnienie ukrytych zobowiązań emerytalnych nie będzie Ŝadnym 9

11 podwaŝaniem standardów księgowości. Spółki publiczne w UE od lat muszą ujawniać w sprawozdaniach zobowiązania swoich planów emerytalnych, uzasadnione wydaje się wymaganie takiej samej jawności od państwa 4. Ukryte zobowiązania emerytalne (Implicit Pension Debt) w systemie repartycyjnym to innymi słowy bieŝąca wartość strumienia przyszłych zobowiązań 5, co w systemie zdefiniowanej składki moŝna w przybliŝeniu przełoŝyć na zapisy na kontach hipotetycznych. Dla kalkulacji tego długu nie ma znaczenia fakt, Ŝe państwo moŝe liczyć na strumień przyszłych składek emerytalnych, poniewaŝ kaŝda taka składka jednocześnie spłaca jedno zobowiązanie i tworzy kolejne, zaksięgowane na koncie osoby składkującej (jest to sytuacja podobna do tej, gdy ktoś pokrywa tylko odsetkową część raty kredytu za mieszkanie przychodami z wynajmu dług hipoteczny się z tego powodu nie zmniejsza). Przyrost długu ukrytego odpowiada w takiej sytuacji przyrostowi stanu kont hipotetycznych w ZUS. Międzynarodowe szacunki wskazują, Ŝe polskie zobowiązania emerytalne w zaleŝności od metodologii wynoszą w przedziale od 333% do 361% PKB i naleŝą do rekordowo wysokich w Europie 6. Wykres 2. Zobowiązania emerytalne publicznych systemów emerytalnych (jako %PKB, 2006 r.) 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 333,8% 322,0% 301,4% 301,2% 298,3% 284,5% 281,0% 261,5% 257,5% 236,2% 230,7% 226,2% 204,2% 201,8% 201,4% 201,1% 166,9% 124,8% 91,2% 50% 0% Polska Włochy Finlandia Francja Portugalia Szwecja Niemcy Austria Węgry Źródło: Pension obligations of government employer pension schemes and social security pension schemes established in EU countries, Christoph Müller, Bernd Raffelhüschen, Olaf Weddige, Research Center for Generational Contracts by order of the European Central Bank, Holandia Grecja Malta Hiszpania Bułgaria Czechy Słowacja Litwa Łotwa W. Brytania 4 Public Pensions in the National Accounts and Public Finance Targets, Heikki Oksanen, Directorate-General for Economic and Financial Affairs, Komisja Europejska, lipiec TamŜe. Więcej na temat metodologicznych aspektów mierzenia ukrytych zobowiązań emerytalnych (w:) Robert Holzmann, Robert Palacios, Asta Zviniene, Implicit Pension Debt: Issues, Measurement and Scope in International Perspective, Social Protection Discussion Paper Series, World Bank Zob. Pension obligations of government employer pension schemes and social security pension schemes established in EU countries, Christoph Müller, Bernd Raffelhüschen, Olaf Weddige, Research Center for Generational Contracts by order of the European Central Bank, 2009; Dług ukryty w Polsce, Grzegorz Gołębiowski, Łukasz K. Kozłowski, Studia BAS nr 4(28),

12 Warto teŝ zauwaŝyć, Ŝe skoro waloryzacja w I filarze była podobna, a na subkoncie wyraźnie wyŝsza niŝ rentowność obligacji, zatem średnio rzecz biorąc, złotówka zaksięgowana na kontach w ZUS generuje większe zobowiązanie Państwa niŝ koszt obligacji kompensujących składkę do OFE. Oczywiście moŝna argumentować, Ŝe obecnie czym innym jest dług publiczny i czym innym ukryty dług emerytalny. Jednak wydaje się, Ŝe dąŝenie UE do ujawniania długu emerytalnego, nie słuŝy tylko celom informacyjnym, ale uŝyciu tego wskaźnika jako parametru dyscyplinującego finanse publiczne w bliŝszej lub dalszej przyszłości. Właśnie w takim kontekście powinny być oceniane wszelkie propozycje związanie z przesuwaniem składek między filarami zreformowanego systemu emerytalnego. System repartycyjny niezaleŝnie od tego, czy zdefiniowanego świadczenia czy zdefiniowanej składki jest jednak po części reliktem starej epoki, gdy demografia była stabilna, bezrobocie nie fluktuowało, a siła robocza nie przemieszczała się między jurysdykcjami. Współczesne realia są jednak zupełnie inne. Szacuje się, Ŝe w ostatnich latach za granicą przebywało ponad 2 miliony Polaków 7, a stopa bezrobocia w ostatnich pięciu latach wzrosła o blisko 4 p. proc. 8. Osoby te były poza polskim systemem ubezpieczeń społecznych, co wprost znalazło odzwierciedlenie w ubytku składek w FUS i pociągnęło za sobą konieczność dotacji z budŝetu państwa. Warto wreszcie wspomnieć, Ŝe problem ujawnionego długu publicznego wynikającego z transferów do OFE i przekroczenia progów ostroŝnościowych moŝna rozwiązać alternatywnymi sposobami. Obligacje skarbowe posiadane przez jednostki sektora publicznego nie są zaliczane do długu publicznego dobrym tego przykładem jest Fundusz Rezerwy Demograficznej, który pod względem materialnym funkcjonuje podobnie do OFE, ale pod względem księgowym jego portfel obligacji skarbowych nie generuje państwowego długu publicznego. Wystarczyłoby zatem, aby obligacje w portfelach OFE stały się własnością jednostki sektora publicznego, a wówczas nie księgowałyby się po stronie jawnego długu publicznego. MoŜna to zrobić na dwa sposoby: a) Poprzez przekazanie całości obligacji skarbowych z portfeli OFE do specjalnie w tym celu utworzonego państwowego funduszu emerytalnego na przykład w ramach ZUS. W zamian za przekazane obligacje, OFE otrzymałyby jednostki uczestnictwa w takim funduszu kaŝdy OFE w jednym odpowiadającym mu subfunduszu. Aktywa poszczególnych subfunduszy zarządzane byłby przez PTE (na zasadzie outsourcingu) i wyceniane analogicznie jak dotąd aktywa OFE w części obligacyjnej. b) Poprzez wprowadzenie takich regulacji prawnych, które sprawiłyby, Ŝe OFE kwalifikowane byłby jako część sektora finansów publicznych Makroekonomiczne konsekwencje długu publicznego w krajach regionu Podnosi się, iŝ przekazywanie składki do OFE generuje dług publiczny, obniŝając wiarygodność Polski na rynkach finansowych. Przekłada się to na wyŝsze koszty finansowania długu publicznego, wyŝsze stopy procentowe w gospodarce oraz hamuje wzrost PKB. Warto przeanalizować sytuację w tym zakresie porównując Polskę do podobnych krajów w regionie. Wykorzystano w tym celu dane 9 za lata z Czech kraju bez 7 Sytuacja demograficzna Polski Raport , Rządowa Rada Ludnościowa, Warszawa Strona internetowa GUS, 9 Wykorzystano dane OECD z bazy OLISnet oraz ze stron internetowych banków centralnych Polski, Czech i Węgier. 11

13 kapitałowej części systemu emerytalnego oraz Węgier kraju, który wprowadził a następnie zlikwidował kapitałowy filar systemu emerytalnego. W latach relacja długu publicznego do PKB rosła we wszystkich analizowanych krajach. Wg danych OECD, na koniec 2012 r. dług publiczny w relacji do PKB, liczony zgodnie z kryterium Maastricht, wynosił w Polsce, Czechach i na Węgrzech odpowiednio: 55,6%, 45,9% i 79,0%. Warto zaznaczyć, Ŝe w przypadku Węgier wskaźnik ten uwzględnia juŝ nacjonalizację aktywów funduszy emerytalnych, która doprowadziła do nieznacznego spadku omawianego wskaźnika. Największy przyrost długu publicznego w relacji do PKB na poziomie 30 pkt. proc. odnotowano w Czechach, czyli kraju, który nie przeprowadził reformy systemu emerytalnego opartej na wprowadzeniu części kapitałowej. W Polsce i na Węgrzech przyrost długu publicznego w relacji do PKB wynosił odpowiednio 15,9 pkt. proc i 18,3 pkt. proc. MoŜna więc z tego wysnuć wniosek, Ŝe tempo narastania długu publicznego zaleŝy w głównej mierze od polityki prowadzonej w tym zakresie przez poszczególne rządy, a kapitałowy system emerytalny i generowany przez niego dług moŝna finansować w sposób kontrolowany. Z drugiej strony brak kapitałowego systemu emerytalnego, jak w przypadku Czech, nie stanowi gwarancji niskiego tempa narastania długu, a likwidacja tego systemu, jak w przypadku Węgier, przynosi stosunkowo niewielką poprawę w tym zakresie. Wykres 3. Dług publiczny wybranych krajów w latach (% PKB) Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych OECD. Czechy Węgry Polska Analizując przykłady Polski, Czech i Węgier moŝna zauwaŝyć, Ŝe w latach najniŝszy wzrost gospodarczy występował na Węgrzech (1,8% średniorocznie), a więc w kraju o najwyŝszym poziomie długu publicznego w relacji do PKB. Jednak krajem o najwyŝszym przyroście PKB w tym okresie była Polska (3,8% średniorocznie), mimo tego, Ŝe nasz dług publiczny był na poziomie istotnie wyŝszym niŝ w Czechach, gdzie wzrost PKB nie przekraczał 3%. Oznacza to, Ŝe tempo rozwoju gospodarczego zaleŝy w głównej mierze od efektywności polityki gospodarczej prowadzonej w danym kraju, a kontrolowany i efektywnie wykorzystywany dług publiczny nie musi stanowić czynnika hamującego wzrost PKB. 12

14 Wykres 4. PKB w wybranych krajach w latach (rok 1999 = 100) Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych OECD. Czechy Węgry Polska Analizowane dane wskazują, Ŝe wysokość długu publicznego nie znajduje bezpośredniego i prostego przełoŝenia na koszty jego obsługi. W latach najwyŝszą realną (z uwzględnieniem inflacji) wysokość oprocentowania skarbowych papierów wartościowych miała Polska (3,1%), potem były Czechy (1,8%) i Węgry (1,7%). Oznacza to, Ŝe najniŝsze realne oprocentowanie długoterminowych papierów skarbowych występowało na Węgrzech, a więc w kraju o najwyŝszym poziomie zadłuŝenia. Węgierskie papiery skarbowe miały nawet niŝsze realne oprocentowanie niŝ analogiczne instrumenty Czech, czyli kraju o najniŝszym poziomie długu publicznego. Wyraźnie wyŝsze realne oprocentowanie papierów skarbowych występowało w Polsce, co z pewnością nie moŝe być wyjaśnione przez poziom długu publicznego, czy tempo jego narastania. Jednocześnie przykład Polski pokazuje, Ŝe moŝliwy jest wysoki wzrost PKB nawet w warunkach wysokich stóp procentowych i związanych z tym kosztów obsługi długu publicznego. 13

15 Wykres 5. Realne oprocentowanie długoterminowych papierów skarbowych w wybranych krajach w latach (%) Czechy Węgry Polska Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych OECD. Czechy - średnia Węgry - średnia Polska - średnia Analiza średniego poziomu podstawowych stóp procentowych banków centralnych w Polsce, Czechach i na Węgrzech wykazała, Ŝe w latach najwyŝsze stopy procentowe utrzymywane były przez polski bank centralny (średni poziom 6,7%). Nieco niŝszy poziom stóp procentowych stosował węgierski bank centralny (5,8%), a zdecydowanie najniŝsze występowało w Czechach (2,4%). Zestawiając przedstawiane dane z inflacją w poszczególnych krajach (odpowiednio: 3,5%, 5,8% i 2,6%) moŝna zauwaŝyć, Ŝe polski bank centralny prowadził w latach zdecydowanie najbardziej restrykcyjną politykę pienięŝną, utrzymując realny poziom stopy procentowej na wysokości ponad 3%. W tym samym okresie banki centralne Węgier i Czech prowadziły politykę zerowych czy nawet nieznacznie ujemnych realnych stóp procentowych. Polityka banku centralnego znajduje odbicie w kosztach obsługi długu publicznego. Polityka niskich realnych stóp procentowych prowadzona przez banki centralne Czech i Węgier znalazła swoje odzwierciedlenie w niskich kosztach obsługi długu publicznego w tych krajach. Z kolei restrykcyjna polityka polskiego banku centralnego przyczyniła się do tego, Ŝe realne koszty obsługi długu publicznego w Polsce były średnio o 1,3-1,4 pkt. proc. wyŝsze niŝ na Węgrzech i w Czechach. Tabela 1. Średni poziom podstawowych stóp procentowych banków centralnych w wybranych krajach w latach Średni nominalny poziom podstawowej stopy procentowej banku centralnego Średni poziom inflacji Średni realny poziom podstawowej stopy procentowej banku centralnego Średnie realne oprocentowanie skarbowych papierów wartościowych Polska 6,7% 3,5% 3,1% 3,1% Węgry 5,8% 5,8% 0,0% 1,7% Czechy 2,4% 2,6% -0,2% 1,8% Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych OECD. 14

16 1.3. Zbilansowanie filarów systemu emerytalnego Fundament zmian systemowych zaproponowany w Projekcie, polegający na przesunięciu zobowiązań z OFE na subkonta w ZUS, jest uzasadniany neutralnością takiej operacji dla bilansu systemu emerytalnego. U podstaw takiego rozumowania leŝy przekonanie o zbilansowaniu wszystkich filarów systemu emerytalnego (I filar, subkonto ZUS, drugi filar). W rzeczywistości teza ta opiera się na skrócie myślowym, przypisującym systemom zdefiniowanej składki zbilansowanie z definicji. Tymczasem, zdefiniowana składka oznacza jedynie, Ŝe wysokość świadczenia pozostaje w ścisłej relacji do historycznie wpłacanych składek 10, nic natomiast nie mówi o tym, Ŝe system finansujący te świadczenia nie będzie deficytowy. Zbilansowanie systemu ex definitione osiągane jest jedynie w kapitałowych systemach zdefiniowanej składki i teŝ tylko w fazie akumulacji, bowiem tam kaŝdy emeryt posiada proporcjonalny udział w aktywach funduszu emerytalnego, a aktywa te są rzeczywistymi środkami, które moŝna w kaŝdej chwili spienięŝyć (ze względu na specyfikę systemu, odwrotnie niŝ np. w dobrowolnych funduszach inwestycyjnych, ryzyko niepłynności w fazie akumulacji jest tu pomijalne). Innymi słowy, kapitałowy system DC (defined contribution) jest zbilansowany w fazie akumulacji, gdyŝ z samej jego konstrukcji wynika, Ŝe w kaŝdym momencie jego aktywa netto są równe środkom naleŝnym członkom. MoŜliwe jest wystąpienie niezbilansowania w systemie kapitałowym zdefiniowanej składki, jeśli wprowadzone zostaną podwójne standardy księgowości i jednostki uczestnictwa będą inaczej (oczywiście wyŝej) indeksowane, niŝ wynosi rzeczywisty zwrot z inwestycji, co upodobni system emerytalny do piramidy finansowej. Mamy wówczas do czynienia z tzw. systemem dwuindeksowym. System taki moŝe przez całkiem długi okres, w szczególności przez całą fazę akumulacji, wyglądać z zewnątrz na zbilansowany, ale potem prędzej czy później utraci płynność i albo zbankrutuje, albo będzie wymagał akcji naprawczej uzupełnienia z zewnątrz brakujących środków lub obniŝenia zaksięgowanych zobowiązań. W tym momencie pojawia się fundamentalne pytanie o zbilansowanie repartycyjnego systemu zdefiniowanej składki (z indywidualnymi kontami hipotetycznymi, tzw. notional account). Systemy te nie gromadzą aktywów, ale jedynie bieŝące i przyszłe zobowiązania oraz bieŝący i przyszły strumień składek. Zbilansowanie takiego systemu wystąpi jedynie wtedy, gdy sztywno określone (zaksięgowane) zobowiązania będą odpowiadać zdyskontowanemu strumieniowi naleŝności, którego nie da się do końca przewidzieć i nad którym twórcy systemu mają ograniczoną kontrolę. Wymaga to bardzo przemyślanej konstrukcji całego systemu i w Ŝadnym razie nie jest osiągane automatycznie. Repartycyjnym systemom typu DC niekiedy zdecydowanie bliŝej do systemów kapitałowych dwuindeksowych niŝ do właściwych systemów kapitałowych zbilansowanych z natury, co wynika z faktu, Ŝe waloryzacja zobowiązań w takich systemach jest często decyzją stricte polityczną. Systemy te mogą być lepiej lub gorzej projektowane, aby zapewnić zbilansowanie, ale zbilansowanymi z automatu nigdy nie będą. Problem braku zbilansowania moŝna pokazać na prostym przykładzie. W kryzysowym roku 2008 w Hiszpanii stopa bezrobocia wzrosła o 6,7 p. proc., a w roku 2009 w Irlandii o 5,5 p. proc. Przyjmijmy zatem, Ŝe: 10 W przeciwieństwie do systemu zdefiniowanego świadczenia (DB). 15

17 I filar jest zbilansowany w roku X W ciągu roku mamy do czynienia z recesją: stopa bezrobocia rośnie o 5 pkt. proc., płace są zamroŝone, inflacja wynosi tylko 1% Konta zostały nominalnie waloryzowane wskaźnikiem 1%, podobnie wypłacane świadczenia. Całość zobowiązań systemu wzrosła ceteris paribus o 1% Wolumen składek spadł co najmniej o 5 procent, czyli oczekiwany strumień naleŝności równieŝ ceteris paribus obniŝył się o co najmniej 5 procent Efektem recesji jest deficyt systemu o około 6% całości zobowiązań nawet pomimo tego, Ŝe zachowana jest zasada zdefiniowanej składki i obowiązujący mechanizm waloryzacji. Zgodnie z szacunkami podawanymi przez ZUS 11, w sierpniu 2011 roku suma stanów kont emerytalnych w ZUS (I filar, z uwzględnieniem waloryzacji składek i kapitału początkowego, z uwzględnieniem składek za okres do końca II kwartału 2011 r.) wynosiła 2 067,5 mld zł (w tym 1 403,8 mld zł to kwota zwaloryzowanego kapitału początkowego). Była to wysokość zobowiązań ZUS względem przyszłych świadczeniobiorców. Wystąpienie recesji na taką skalę, jak w przykładzie powyŝej, spowodowałoby jednorazowe wygenerowanie deficytu systemu repartycyjnego o wysokości ok. 130 miliardów złotych, a przecieŝ w przyszłości środki zewidencjonowane na kontach w ZUS jeszcze znacząco wzrosną. W Polsce tak duŝe jednorazowe skoki nie były jeszcze odnotowywane, ale roczne wzrosty powyŝej 2 p. proc. zdarzały się w niektórych latach. Warto choćby przytoczyć okres spowolnienia , gdy bezrobocie wzrosło łącznie o 7,4 p. proc. a w tym samym czasie skumulowana inflacja wyniosła 13,5% (i o tyle teoretycznie musiałyby wzrosnąć zobowiązania systemu repartycyjnego, gdyby funkcjonował on w tamtym okresie na obecnych zasadach). Zatem, w świetle danych historycznych z Polski i krajów UE, przedstawiony wyŝej scenariusz jednorazowego wygenerowania ponad stu miliardów długu ukrytego wydaje się być realistyczny. Niekiedy podkreśla się wraŝliwość funduszy emerytalnych na bessy giełdowe, ale jednocześnie zdają się całkowicie ignorować wraŝliwość systemu repartycyjnego na sytuację na rynku pracy. Tymczasem oba systemy są wraŝliwe, tylko w systemie kapitałowym bessa natychmiast ujawnia się tak samo, zarówno w aktywach i zobowiązaniach funduszy, a w repartycyjnym systemie dwuindeksowym kryzys na rynku pracy zostaje sztucznie ukryty i zamieniony na strumień deficytów

18 Podkreślenia wymaga, Ŝe nie ma Ŝadnej gwarancji, Ŝe I filar systemu emerytalnego, z obowiązującym wskaźnikiem waloryzacji, będzie zbilansowany, a contrario wszelkie powaŝne recesje będą powodowały jego nieodwracalne niezbilansowanie przez fakt, Ŝe waloryzacja zobowiązań będzie wyŝsza niŝ wzrost naleŝności, ale nigdy nie będzie miał miejsca mechanizm odwrotny. Brak gwarancji zbilansowania I filara wynika z prostego faktu, Ŝe jego zobowiązania są indeksowane w sposób arbitralny, a naleŝności są wynikowe (narzucone z zewnątrz). Pierwszy filar moŝe wyglądać na pierwszy rzut oka na zbilansowany, jako Ŝe powiązano tam waloryzację zobowiązań ze wzrostem funduszu wynagrodzeń, a wzrost funduszu wynagrodzeń jest tym samym co wzrost naleŝności (przyszłych wpłacanych składek). W rzeczywistości sam mechanizm jest jednak bardziej skomplikowany waloryzacja nie moŝe bowiem być ujemna i niŝsza od inflacji. Sytuacje zmiany funduszu płac poniŝej inflacji czy nawet jego spadek są moŝliwe i historycznie w ciągu ostatnich dwunastu lat juŝ miały miejsce, wówczas I filar działa jako system dwuindeksowy, generując nieodwracalny deficyt. Konieczne jest w tym momencie przypomnienie, Ŝe pierwotna wprowadzona reformą z 1999 roku, waloryzacja kont w I filarze była inna był to wskaźnik równy inflacji plus 75% realnej zmiany funduszu płac, bez dolnego ograniczenia. Tamten wskaźnik był duŝo bliŝszy zbilansowaniu systemowemu, co łatwo sprawdzić aplikując go do powyŝszego przykładu z recesją (wygenerowany deficyt byłby czterokrotnie niŝszy). NaleŜy sobie postawić pytanie, czy I filar jest zawsze i wszędzie w sposób oczywisty zbilansowany? Reforma emerytalna z 1997 roku przybliŝała Polskę do likwidacji permanentnego deficytu systemu emerytalnego, poprzez rezygnację z zasady zdefiniowanego świadczenia na rzecz zasady zdefiniowanej składki i utworzenie filara kapitałowego. Niemniej, system zdefiniowanej składki jest tylko moŝliwy do zbilansowania, ale nie zbilansowany z definicji. W obecnym kształcie, I filar pozostaje wciąŝ niezrównowaŝony, co zaowocuje koniecznością dopłat do FUS i deficytem budŝetowym w przyszłości, nawet gdy zniknie cały stary portfel emerytów. Niezbilansowanie to będzie się pogłębiać w miarę pogarszania się sytuacji demograficznej Polski i występowania fluktuacji na rynku pracy przy kaŝdej przyszłej recesji. Co więcej, repartycyjny system zdefiniowanej składki nie jest idealną receptą na negatywne trendy demograficzne. Zaprojektowany przy załoŝeniu zbilansowania system repartycyjny zdefiniowanej składki jedynie urealnia wysokość emerytur, ale nie rozwiązuje problemu starzenia się społeczeństwa. System niezbilansowany jak obecnie funkcjonujący w ZUS nie ma nawet tego wymiaru urealnienia. Obowiązujący mechanizm waloryzacji nie uwzględnia faktu, Ŝe to nie obecni pracujący, ale raczej ich wnuki będę odpowiadały za spłatę księgowanych teraz zobowiązań. Nie uwzględnia takŝe specyfiki polskiej piramidy demograficznej, w szczególności moŝliwej sytuacji, gdy na emeryturę przechodzą roczniki wyŝu, a na rynek pracy wchodzą roczniki niŝu. Niezbilansowanie pokoleniowe przekłada się, przy obecnie stosowanym mechanizmie waloryzacji, na deficyt w FUS i wzrost ukrytego długu emerytalnego, a nie urealnienie zobowiązań systemu. Czy subkonto w ZUS jest zbilansowane w długim okresie? Utworzone w roku 2011 subkonta w ZUS waloryzowane są średniorocznym wzrostem PKB (przy czym waloryzacja nie moŝe być ujemna) i funkcjonują podobnie do I filara pod względem metody obliczania zobowiązań emerytalnych i metody ich finansowania będzie to zatem system w pełni repartycyjny. To właśnie subkonta w ZUS miałyby przejąć zobowiązania II filara (OFE). 17

19 Rachunek matematyczny wskazuje, Ŝe jest niemoŝliwe, aby jednocześnie zbilansowany był I filar i subkonto. Jeśli bowiem, czysto teoretycznie, zbilansowany byłby I filar, to niezbilansowane byłoby subkonto, gdyŝ I filar i subkonta w ZUS mają identycznie zdefiniowane naleŝności (strumień składek zmieniający się wraz z funduszem wynagrodzeń) ale inaczej zdefiniowane są zobowiązania. Subkonto w ZUS jest z samej definicji systemem dwuindeksowym, a tym samym niezbilansowanym. PKB odpowiada wartości dodanej w gospodarce (GVA gross value added), natomiast wartość dodana generowana jest przez dwa komponenty pracę i kapitał. Komponent czynnika pracy jest istotniejszy, w rozwiniętych gospodarkach odpowiada za 50 do 70% GVA 12, niemniej, udział komponentu kapitałowego pozostaje istotny, a co więcej, komponent kapitałowy cechuje wyŝsza dynamika. WyŜsze tempo wzrostu PKB niŝ tempo wzrostu płac jest zasadą uniwersalną, przy czym róŝnica między wzrostem płac a wzrostem gospodarczym pogłębia się w krajach rozwiniętych. Nawet w państwach o duŝej redystrybucji PKB i niskim zróŝnicowaniu dochodów, jak kraje skandynawskie, relacja wskaźnika wzrostu mediany dochodu do wskaźnika wzrostu PKB per capita nie przekracza 80%. W krajach o większym zróŝnicowaniu dochodu i kapitałochłonnej gospodarce ta proporcja jest duŝo gorsza. Przykładowo, w latach wskaźnik wzrostu mediany wynagrodzenia do wzrostu PKB per capita wynosił w Wielkiej Brytanii 43%, w USA 26%, a w Kanadzie 0% (medianowe płace realnie nie wzrosły przez 8 lat przy wzroście PKB). NienadąŜaniu płac za wzrostem gospodarczym towarzyszy spadek udziału komponentu czynnika pracy w wartości dodanej. W latach w USA komponent czynnik pracy w GVA spadł z 64 do 60%, w Szwecji z 66 do 61%, a w Kanadzie z 59 do 55% 13. Wysoki dotychczasowy wskaźnik waloryzacji na subkoncie ZUS bywa uŝywany jako argument za wyŝszością tego konta nad inwestycjami II filara, co z kolei ma zachęcić do dalszego transferu środków z OFE do ZUS. Jednak jest to przedstawienie tylko jednej strony zagadnienia obietnic wypłaty, w oderwaniu od kosztów ich finansowania w przyszłości. Tymczasem, w świetle przedstawionych wyŝej globalnych trendów wynika, Ŝe system subkont ZUS, którego zobowiązania będą podąŝały za tempem wzrostu gospodarczego, a naleŝności za wzrostem funduszu płac, będzie permanentnie niezbilansowany i będzie generował deficyty na duŝą skalę. Nie bez znaczenia pozostaje takŝe fakt, Ŝe wyliczenie wykazujące przewagę subkonta ZUS nad OFE, obarczone jest powaŝną niedoskonałością, polegającą na wykorzystaniu wysokich nominalnych przyrostów PKB z okresu kiedy nie funkcjonowały jeszcze OFE, co w sposób znaczący wpływa na końcowy wynik takiego porównania. NaleŜy jednak podkreślić, Ŝe subkonto w ZUS funkcjonuje dopiero od 2011 roku, i od wtedy prowadzona jest waloryzacja zaewidencjonowanych tam środków. Porównanie wcześniejszych waloryzacji jest posunięciem tylko czysto teoretycznym. Wyliczenie i przedstawienie wskaźnika waloryzacji za lata wcześniejsze pozwala takŝe na posłuŝenie się w obliczeniach nominalnym przyrostem PKB z okresu, kiedy nie funkcjonowały OFE, za to ze względu na stosunkowo wysoką inflację nominalny przyrost PKB był niespotykanie wysoki, np. w połowie ostatniej dekady ubiegłego wieku przekraczał 12 Zob. Painful separation. An international study of the weakening relationship between economic growth and the pay of ordinary workers, Resolution Foundation, TamŜe. 18

20 nawet 30% w skali roku. Wykorzystanie do porównań nominalnego wzrostu PKB z lat radykalnie wpływa na średnią wartość wskaźnika waloryzacji z lat NaleŜy zauwaŝyć, Ŝe przyrost nominalnego PKB między rokiem 1994 a 2012 wyniósł blisko 550% (11% średniorocznie, przy średniorocznej inflacji 6,5%), z czego przyrost między rokiem 1994 a 1999 wyniósł 170% (22% średniorocznie, przy średniorocznej inflacji ponad 15%), a między rokiem 1999 a 2012 juŝ tylko 140% (7% średniorocznie, przy średniorocznej inflacji 3%). Zestawienie tych wielkości wyraźnie pokazuje jak znacząco na całkowity wynik wskaźnika waloryzacji wpłynęło uwzględnienie w wyliczeniach nominalnych (a więc uwzględniających wysoką inflację) przyrostów PKB z II połowy dekady lat 90-tych. Dla przykładu, oficjalnie ogłoszony wskaźnik waloryzacji za rok 2011 wyniósł 7,54% (przy inflacji 4,3%), a za rok 2012 juŝ tylko 6,27% (przy inflacji 3,7%) Indeksacja tempem wzrostu PKB a indeksy giełdowe PoniewaŜ, jak wykazano wyŝej, udział komponentu czynnika pracy w wartości dodanej ma ujemną dynamikę, to z czystego rachunku ekonomicznego wynika, Ŝe w długim okresie komponent kapitałowy musi mieć dynamikę wyŝszą niŝ wzrost PKB. Krótkookresowa zaleŝność wzrostu PKB i wzrostu indeksów giełdowych jest natomiast dość skomplikowana. ZaleŜność między dynamiką PKB a dynamiką indeksu giełdowego Przekrojowe badania 14 zaleŝności wzrostu PKB i zmian indeksów giełdowych (obejmujące wiele krajów i nawet stuletnie szeregi danych) wskazują na bardzo słabe korelacje, w dodatku raczej ujemne niŝ dodatnie. Ujemne korelacje uzyskano choćby dla próbki szesnastu krajów rozwiniętych za lata , podobnie dla próbki dziewiętnastu krajów rozwiniętych za lata i szesnastu krajów w latach , czyli juŝ po części w rzeczywistości pokryzysowej. Dla krajów rozwijających się (po transformacjach ustrojowych, czyli po roku 1988) uzyskano minimalną pozytywną korelację. Jeśli w badaniach uwzględniano opóźnienia, to wówczas moŝna było zaobserwować słabą korelację zmian indeksów giełdowych z przyszłymi zmianami PKB (krach na giełdzie często poprzedza kryzys w gospodarce, choć nie kaŝdemu krachowi towarzyszy recesja). Co ciekawe, na podstawie pogłębionych analiz formułowane są hipotezy o przyczynowo skutkowym charakterze tej zaleŝności spadek indeksów giełdowych nie tyle jest predyktorem spadku dynamiki PKB, co wręcz przyczyną (co moŝna tłumaczyć zachowaniami konsumentów, którzy widząc załamanie na giełdzie, ograniczają konsumpcję i przyczyniają się do spowolnienia gospodarczego). Empiria wskazuje zatem wyraźnie, Ŝe indeksacja wzrostem PKB nie jest substytutem indeksacji przyrostami indeksów giełdowych, bowiem kraje o bardzo róŝnej dynamice PKB mogą mieć w długim okresie bardzo podobne wzrosty na giełdach, albo teŝ kraje o bardzo podobnej dynamice PKB mogą mieć radykalnie róŝną dynamikę indeksów giełdowych. Biorąc pod uwagę charakter polskiego systemu emerytalnego, moŝemy twierdzić, Ŝe brak korelacji między dynamiką PKB a dynamiką indeksów giełdowych jest zjawiskiem pozytywnym z punktu widzenia zasady zróŝnicowanych źródeł finansowania emerytury. 14 Por. Reports of the Death of Equities Have Been Greatly Exaggerated: Explaining Equity Returns, Ben Inker, GMO White Paper,

Ukryty dług na liczniku długu publicznego. 30 IX 2013 Aleksander Łaszek

Ukryty dług na liczniku długu publicznego. 30 IX 2013 Aleksander Łaszek Ukryty dług na liczniku długu publicznego Aleksander Łaszek Ukryty dług na liczniku długu publicznego 1. Dlaczego dług ukryty jest ważny? 2. Zakres ukrytego długu, różne metodologie 3. Metodologia ESA

Bardziej szczegółowo

Reforma emerytalna. Co zrobimy? ul. Świętokrzyska 12 00-916 Warszawa. www.mf.gov.pl

Reforma emerytalna. Co zrobimy? ul. Świętokrzyska 12 00-916 Warszawa. www.mf.gov.pl Reforma emerytalna Co zrobimy? Grudzień, 2013 Kilka podstawowych pojęć.. ZUS Zakład Ubezpieczeń Społecznych to państwowa instytucja ubezpieczeniowa. Gromadzi składki na ubezpieczenia społeczne obywateli

Bardziej szczegółowo

Objaśnienia wartości przyjętych w Wieloletniej Prognozie Finansowej na lata 2012 2039 Gminy Miasta Radomia.

Objaśnienia wartości przyjętych w Wieloletniej Prognozie Finansowej na lata 2012 2039 Gminy Miasta Radomia. Objaśnienia wartości przyjętych w Wieloletniej Prognozie Finansowej na lata 2012 2039 Gminy Miasta Radomia. Za bazę do opracowania Wieloletniej Prognozy Finansowej na kolejne lata przyjęto projekt budŝetu

Bardziej szczegółowo

Ukryty dług na liczniku długu publicznego. 30 IX 2013 Aleksander Łaszek

Ukryty dług na liczniku długu publicznego. 30 IX 2013 Aleksander Łaszek Ukryty dług na liczniku długu publicznego Aleksander Łaszek Ukryty dług na liczniku długu publicznego 1. Dlaczego dług ukryty jest ważny? 2. Zakres ukrytego długu, różne metodologie 3. Metodologia ESA

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2014 roku

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2014 roku GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY Warszawa, 24 kwietnia 2015 r. Opracowanie sygnalne Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2014 roku Wynik finansowy otwartych

Bardziej szczegółowo

Objaśnienia wartości przyjętych w Wieloletniej Prognozie Finansowej na lata 2011 2039 Gminy Miasta Radomia.

Objaśnienia wartości przyjętych w Wieloletniej Prognozie Finansowej na lata 2011 2039 Gminy Miasta Radomia. Objaśnienia wartości przyjętych w Wieloletniej Prognozie Finansowej na lata 2011 2039 Gminy Miasta Radomia. Za bazę do opracowania Wieloletniej Prognozy Finansowej na kolejne lata przyjęto projekt budŝetu

Bardziej szczegółowo

Kto pomoże dziadkom, czyli historia systemów emerytalnych. Autor: Artur Brzeziński

Kto pomoże dziadkom, czyli historia systemów emerytalnych. Autor: Artur Brzeziński Kto pomoże dziadkom, czyli historia systemów emerytalnych Autor: Artur Brzeziński Skrócony opis lekcji Uczniowie poznają wybrane fakty z historii emerytur, przeanalizują dwa podstawowe systemy emerytalne

Bardziej szczegółowo

Sytuacja finansowa JST. październik 2011

Sytuacja finansowa JST. październik 2011 Sytuacja finansowa JST październik 2011 1 SYTUACJA MAKROEKONOMICZNA POLSKI W 2012 R. Wybrane wskaźniki i wartości (wg projektu budŝetu państwa na 2012 rok) PKB w ujęciu realnym: wzrost o 4% średnioroczny

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2009 roku 1

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2009 roku 1 Warszawa, 7 maja 2010 r. Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2009 roku 1 Zakład Ubezpieczeń Społecznych w okresie od 19.05.1999 r. do 31.12.2009 r.

Bardziej szczegółowo

Długookresowa równowaga I filaru FUS - czy potrzebne jest szybsze podnoszenie wieku emerytalnego i zmiana sposobu waloryzacji?

Długookresowa równowaga I filaru FUS - czy potrzebne jest szybsze podnoszenie wieku emerytalnego i zmiana sposobu waloryzacji? Długookresowa równowaga I filaru FUS - czy potrzebne jest szybsze podnoszenie wieku emerytalnego i zmiana sposobu waloryzacji? Spotkanie na Brukselskiej jest realizowane w ramach projektu Utworzenie Centrum

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2011 roku 1

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2011 roku 1 Warszawa 18.05.2012 Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2011 roku 1 W końcu grudnia 2011 r. w ewidencji Centralnego Rejestru Członków prowadzonego

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2013 roku a

Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2013 roku a Warszawa, 09.05.2014 r. Wyniki finansowe otwartych funduszy emerytalnych i powszechnych towarzystw emerytalnych w 2013 roku a W końcu grudnia 2013 r. w ewidencji Centralnego Rejestru Członków otwartych

Bardziej szczegółowo

KURS DORADCY FINANSOWEGO

KURS DORADCY FINANSOWEGO KURS DORADCY FINANSOWEGO Przykładowy program szkolenia I. Wprowadzenie do planowania finansowego 1. Rola doradcy finansowego Definicja i cechy doradcy finansowego Oczekiwania klienta Obszary umiejętności

Bardziej szczegółowo

Konwergencja nominalna versus konwergencja realna a przystąpienie. Ewa Stawasz Katedra Międzynarodowych Stosunków Gospodarczych UŁ

Konwergencja nominalna versus konwergencja realna a przystąpienie. Ewa Stawasz Katedra Międzynarodowych Stosunków Gospodarczych UŁ Konwergencja nominalna versus konwergencja realna a przystąpienie Polski do strefy euro Ewa Stawasz Katedra Międzynarodowych Stosunków Gospodarczych UŁ Plan prezentacji 1. Nominalne kryteria konwergencji

Bardziej szczegółowo

FINANSE. Rezerwa obowiązkowa. Instrumenty polityki pienięŝnej - podsumowanie. dr Bogumiła Brycz

FINANSE. Rezerwa obowiązkowa. Instrumenty polityki pienięŝnej - podsumowanie. dr Bogumiła Brycz Rezerwa obowiązkowa FINANSE dr Bogumiła Brycz Zakład Analiz i Planowania Finansowego Rezerwa obowiązkowa - częśćśrodków pienięŝnych zdeponowanych na rachunkach bankowych, jaką banki komercyjne muszą przekazać

Bardziej szczegółowo

gcsgw Pracodawcy RP Rok założenia 1989 Warszawa, 30 sierpnia 2013 r. Pan Władysław Kosiniak-Kamysz Minister Pracy i Polityki Społecznej

gcsgw Pracodawcy RP Rok założenia 1989 Warszawa, 30 sierpnia 2013 r. Pan Władysław Kosiniak-Kamysz Minister Pracy i Polityki Społecznej Pracodawcy RP Rok założenia 1989 Warszawa, 30 sierpnia 2013 r. gcsgw Pan Władysław Kosiniak-Kamysz Minister Pracy i Polityki Społecznej 1 W odpowiedzi na pismo z 18 lipca 2013 r., nr DUS-5070-3-JK/EW/13,

Bardziej szczegółowo

JAKĄ EMERYTKĄ / JAKIM EMERYTEM ZOSTANIESZ?

JAKĄ EMERYTKĄ / JAKIM EMERYTEM ZOSTANIESZ? JAKĄ EMERYTKĄ / JAKIM EMERYTEM ZOSTANIESZ? MATERIAŁ INFORMACYJNY DLA STUDENTÓW I MŁODYCH PRACOWNIKÓW OPRACOWANY PRZEZ IZBĘ GOSPODARCZĄ TOWARZYSTW EMERYTALNYCH, WWW.IGTE.PL POLSKA EMERYTURA 2015 1960 1970

Bardziej szczegółowo

Dobre wyniki w trudnych czasach

Dobre wyniki w trudnych czasach Warszawa, 10 marca 2009 roku Wyniki finansowe Grupy PZU w 2008 roku Dobre wyniki w trudnych czasach W 2008 roku Grupa PZU zebrała 21.515,4 mln złotych z tytułu składek ubezpieczeniowych, osiągając zysk

Bardziej szczegółowo

Ustawa o zmianie niektórych ustaw związanych z funkcjonowaniem systemu ubezpieczeo społecznych

Ustawa o zmianie niektórych ustaw związanych z funkcjonowaniem systemu ubezpieczeo społecznych Ustawa o zmianie niektórych ustaw związanych z funkcjonowaniem systemu ubezpieczeo społecznych Michał Boni, Minister-członek Rady Ministrów Warszawa, 24 stycznia 2011 r. Zmieniane akty prawne ustawa z

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe towarzystw i funduszy emerytalnych 1 w 2007 roku

Wyniki finansowe towarzystw i funduszy emerytalnych 1 w 2007 roku Warszawa, 2008.04.21 Wyniki finansowe towarzystw i funduszy emerytalnych 1 w 2007 roku W prowadzonym przez Zakład Ubezpieczeń Społecznych Centralnym Rejestrze Członków według stanu na koniec grudnia 2007

Bardziej szczegółowo

Józef Myrczek, Justyna Partyka Bank Spółdzielczy w Katowicach, Akademia Techniczno-Humanistyczna w Bielsku-Białej

Józef Myrczek, Justyna Partyka Bank Spółdzielczy w Katowicach, Akademia Techniczno-Humanistyczna w Bielsku-Białej Józef Myrczek, Justyna Partyka Bank Spółdzielczy w Katowicach, Akademia Techniczno-Humanistyczna w Bielsku-Białej Analiza wraŝliwości Banków Spółdzielczych na dokapitalizowanie w kontekście wzrostu akcji

Bardziej szczegółowo

MINISTERSTWO PRACY I POLITYKI SPOŁECZNEJ

MINISTERSTWO PRACY I POLITYKI SPOŁECZNEJ MINISTERSTWO PRACY I POLITYKI SPOŁECZNEJ DEPARTAMENT ANALIZ EKONOMICZNYCH I PROGNOZ ANALIZA ROZLICZNIE SKŁADEK EMERYTALNYCH WPŁACANYCH DO ZUS I OFE ZA OKRES LIPIEC 1999 GRUDZIEŃ 6 WARSZAWA, KWIECIEŃ 7

Bardziej szczegółowo

Produkty szczególnie polecane

Produkty szczególnie polecane Produkty szczególnie polecane 9 luty 2011 r. Szczegółowe informacje na temat funduszy zarządzanych przez Legg Mason TFI S.A. ( fundusze") zawarte są w prospekcie informacyjnym oraz skrócie prospektu informacyjnego,

Bardziej szczegółowo

Emerytury: } Część I: Finansowanie. } Część II: Świadczenia

Emerytury: } Część I: Finansowanie. } Część II: Świadczenia Część I finasowanie Emerytury: } Część I: Finansowanie } Część II: Świadczenia I. Wprowadzenie. Fundusz społeczny- pojęcie funduszu społecznego, udział w tworzeniu funduszu i prawie do świadczeń z niego

Bardziej szczegółowo

Objaśnienia przyjętych wartości do Wieloletniej Prognozy Finansowej Gminy i Miasta Jastrowie na lata 2014-2023

Objaśnienia przyjętych wartości do Wieloletniej Prognozy Finansowej Gminy i Miasta Jastrowie na lata 2014-2023 Objaśnienia przyjętych wartości do Wieloletniej Prognozy Finansowej Gminy i Miasta Jastrowie na lata 2014-2023 1. ZałoŜenia wstępne Wieloletnia Prognoza Finansowa Gminy i Miasta Jastrowie przygotowana

Bardziej szczegółowo

Departament Bankowości Komercyjnej i Specjalistycznej oraz Instytucji Płatniczych URZĄD KOMISJI NADZORU FINANSOWEGO WARSZAWA, marzec 2016 r.

Departament Bankowości Komercyjnej i Specjalistycznej oraz Instytucji Płatniczych URZĄD KOMISJI NADZORU FINANSOWEGO WARSZAWA, marzec 2016 r. Opracowanie: Wydział Analiz Sektora Bankowego Departament Bankowości Komercyjnej i Specjalistycznej oraz Instytucji Płatniczych URZĄD KOMISJI NADZORU FINANSOWEGO WARSZAWA, marzec 201 r. W dniu 22 marca

Bardziej szczegółowo

System finansowy w Polsce. dr Michał Konopczak Instytut Handlu Zagranicznego i Studiów Europejskich michal.konopczak@sgh.waw.pl

System finansowy w Polsce. dr Michał Konopczak Instytut Handlu Zagranicznego i Studiów Europejskich michal.konopczak@sgh.waw.pl System finansowy w Polsce dr Michał Konopczak Instytut Handlu Zagranicznego i Studiów Europejskich michal.konopczak@sgh.waw.pl Segmenty sektora finansowego (w % PKB) 2 27 212 Wielkość systemu finansowego

Bardziej szczegółowo

Koszty zmienne + Koszty stałe = Koszty całkowite

Koszty zmienne + Koszty stałe = Koszty całkowite Finanse przedsiębiorstw W świetle teorii JeŜeli przedsiębiorstwo ma przynosić zyski i zwiększać swoją wartość, to musi być dobrze zarządzane. Jednym z warunków sprawnego funkcjonowania i rozwoju przedsiębiorstwa

Bardziej szczegółowo

Monitor Konwergencji Nominalnej

Monitor Konwergencji Nominalnej Ministerstwo Finansów Departament Polityki Makroekonomicznej Numer 5 / 015 Monitor Konwergencji Nominalnej Kontakt: tel. (+8 ) 9 3 00 9 3 0 fax (+8 ) 9 1 77 e-mail: dziennikarze @mf.gov.pl Ministerstwo

Bardziej szczegółowo

OPZZ-Z2/WT/2013/AS 19 grudnia 2013 r.

OPZZ-Z2/WT/2013/AS 19 grudnia 2013 r. WICEPRZEWODNICZĄCA OGÓLNOPOLSKIEGO POROZUMIENIA ZWIĄZKÓW ZAWODOWYCH WIESŁAWA TARANOWSKA OPZZ-Z2/WT/2013/AS 19 grudnia 2013 r. Koleżanki i Koledzy W załączeniu przekazuję dokumenty zawierające: - najistotniejsze

Bardziej szczegółowo

Przegląd prognoz gospodarczych dla Polski i świata na lata 2013-2014. Aleksander Łaszek

Przegląd prognoz gospodarczych dla Polski i świata na lata 2013-2014. Aleksander Łaszek Przegląd prognoz gospodarczych dla Polski i świata na lata 2013-2014 Aleksander Łaszek Wzrost gospodarczy I Źródło: Komisja Europejska Komisja Europejska prognozuje w 2014 i 2015 roku przyspieszenie tempa

Bardziej szczegółowo

Lokowanie aktywów otwartych funduszy emerytalnych poza granicami kraju w 2009 r. wyniki ankiety

Lokowanie aktywów otwartych funduszy emerytalnych poza granicami kraju w 2009 r. wyniki ankiety Lokowanie aktywów otwartych funduszy emerytalnych poza w 2009 r. wyniki ankiety Urząd Komisji Nadzoru Finansowego Warszawa, 1 2010 r. I. Analiza odpowiedzi uzyskanych od powszechnych towarzystw emerytalnych

Bardziej szczegółowo

OCENA PRZEGLĄDU FUNKCJONOWANIA SYSTEMU EMERYTALNEGO

OCENA PRZEGLĄDU FUNKCJONOWANIA SYSTEMU EMERYTALNEGO OCENA PRZEGLĄDU FUNKCJONOWANIA SYSTEMU EMERYTALNEGO Poprawna diagnoza błędne wnioskowanie Centrum im. Adama Smitha 27 czerwca 2013 roku 1 Centrum wobec OFE Nie jesteśmy przeciwnikami OFE Jesteśmy zwolennikami

Bardziej szczegółowo

Ubezpieczeniowe Fundusze Kapitałowe

Ubezpieczeniowe Fundusze Kapitałowe Ubezpieczeniowe Fundusze Kapitałowe Opis Ubezpieczeniowych Funduszy Kapitałowych Ubezpieczeniowe Fundusze Kapitałowe funkcjonujące w ramach indywidualnych i grupowych ubezpieczeń na życie proponowanych

Bardziej szczegółowo

Czy oszczędności krajowe będą w stanie finansować długoterminowy wzrost gospodarczy w Polsce?

Czy oszczędności krajowe będą w stanie finansować długoterminowy wzrost gospodarczy w Polsce? Czy oszczędności krajowe będą w stanie finansować długoterminowy wzrost gospodarczy w Polsce? Rafał Antczak Członek Zarządu Deloitte Consulting S.A. Europejski Kongres Finansowy Sopot, 23 czerwca 2015

Bardziej szczegółowo

Inwestycje finansowe. Wycena obligacji. Stopa zwrotu z akcji. Ryzyko.

Inwestycje finansowe. Wycena obligacji. Stopa zwrotu z akcji. Ryzyko. Inwestycje finansowe Wycena obligacji. Stopa zwrotu z akcji. yzyko. Inwestycje finansowe Instrumenty rynku pieniężnego (np. bony skarbowe). Instrumenty rynku walutowego. Obligacje. Akcje. Instrumenty pochodne.

Bardziej szczegółowo

Kryzys finansów publicznych

Kryzys finansów publicznych Kryzys finansów publicznych wymusza wspólną strategię rozwoju: rządowo samorządową na lata 2012-2015 1% PKB w 2011 r. to 15 mld zł 1 Dyskusja między Ministerstwem Finansów w 2011 r., a samorządami stała

Bardziej szczegółowo

GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY. Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w I półroczu 2013 roku 1

GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY. Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w I półroczu 2013 roku 1 GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY Departament Studiów Makroekonomicznych i Finansów Warszawa, 25 października 2013 r. Informacja sygnalna WYNIKI BADAŃ GUS Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw

Bardziej szczegółowo

Reformy systemów emerytalnych astabilność finansów publicznych KINGA KACZOR, MAGDALENA SIERADZAN

Reformy systemów emerytalnych astabilność finansów publicznych KINGA KACZOR, MAGDALENA SIERADZAN Reformy systemów emerytalnych astabilność finansów publicznych KINGA KACZOR, MAGDALENA SIERADZAN Słowo wstępu Zabezpieczenie emerytalne obywateli to obowiązek konstytucyjny państwa Bezpieczeństwo systemu

Bardziej szczegółowo

GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY. Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w I półroczu 2014 r. 1

GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY. Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w I półroczu 2014 r. 1 GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY Departament Studiów Makroekonomicznych i Finansów Warszawa, 24 października 2014 r. Informacja sygnalna WYNIKI BADAŃ GUS Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw

Bardziej szczegółowo

Informacja dodatkowa. - w zakresie wyceny środków trwałych - rozliczenia kosztów zakupu materiałów - wyceny zapasu produkcji w toku

Informacja dodatkowa. - w zakresie wyceny środków trwałych - rozliczenia kosztów zakupu materiałów - wyceny zapasu produkcji w toku Informacja dodatkowa I. W czwartym kwartale 2007r przy sporządzeniu skonsolidowanego sprawozdania finansowego dokonano zmian w stosowanych zasadach (polityki) rachunkowości przechodząc na międzynarodowe

Bardziej szczegółowo

Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem SPIS TREŚCI

Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem SPIS TREŚCI Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem Frank K. Reilly, Keith C. Brown SPIS TREŚCI TOM I Przedmowa do wydania polskiego Przedmowa do wydania amerykańskiego O autorach Ramy książki CZĘŚĆ I. INWESTYCJE

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w 2013 roku 1

Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w 2013 roku 1 GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY Departament Studiów Makroekonomicznych i Finansów Informacja sygnalna Warszawa, 25 czerwca 2014 r. Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych

Bardziej szczegółowo

Polityka gospodarcza i społeczna (zabezpieczenie emerytalne)

Polityka gospodarcza i społeczna (zabezpieczenie emerytalne) prof. dr hab. Tadeusz Szumlicz Polityka gospodarcza i społeczna (zabezpieczenie emerytalne) Zakres przedmiotowy systemu zabezpieczenia społecznego wyznacza katalog ryzyk społecznych: choroby macierzyństwa

Bardziej szczegółowo

1. CEL I OCZEKIWANE EFEKTY NOWELIZACJI

1. CEL I OCZEKIWANE EFEKTY NOWELIZACJI ZAŁOśENIA NOWELIZACJI USTAWY O ORGANIZACJI I FUNKCJONOWANIU FUNDUSZY EMERYTALNYCH 1. CEL I OCZEKIWANE EFEKTY NOWELIZACJI Otwarte fundusze emerytalne, działając na podstawie ustawy z dnia 28 sierpnia 1997

Bardziej szczegółowo

Informacja o zmianie statutu. Pioneer Funduszy Globalnych Specjalistyczny Fundusz Inwestycyjny Otwarty

Informacja o zmianie statutu. Pioneer Funduszy Globalnych Specjalistyczny Fundusz Inwestycyjny Otwarty Informacja o zmianie statutu Pioneer Funduszy Globalnych Specjalistyczny Fundusz Inwestycyjny Otwarty Pioneer Pekao Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych Spółka Akcyjna z siedzibą w Warszawie, działając

Bardziej szczegółowo

Komentarz FOR do raportu o stanie spraw publicznych i instytucji państwowych na dzień zakończenia rządów koalicji PO-PSL (2007-2015)

Komentarz FOR do raportu o stanie spraw publicznych i instytucji państwowych na dzień zakończenia rządów koalicji PO-PSL (2007-2015) Komentarz FOR do raportu o stanie spraw publicznych i instytucji państwowych na dzień zakończenia rządów koalicji PO-PSL (2007-2015) Aleksander Łaszek, Rafał Trzeciakowski, Tomasz Dróżdż Kontakt: E-mail:

Bardziej szczegółowo

Temat: Podstawy analizy finansowej.

Temat: Podstawy analizy finansowej. Przedmiot: Analiza ekonomiczna Temat: Podstawy analizy finansowej. Rola analizy finansowej w systemie analiz. Analiza finansowa jest ta częścią analizy ekonomicznej, która stanowi najwyższy stopień jej

Bardziej szczegółowo

OPIS FUNDUSZY OF/ULS2/1/2014

OPIS FUNDUSZY OF/ULS2/1/2014 OPIS FUNDUSZY OF/ULS2/1/2014 SPIS TREŚCI ROZDZIAŁ 1. POSTANOWIENIA OGÓLNE 3 ROZDZIAŁ 2. POLITYKA INWESTYCYJNA I OPIS RYZYKA UFK PORTFEL DŁUŻNY 3 ROZDZIAŁ 3. POLITYKA INWESTYCYJNA I OPIS RYZYKA UFK PORTFEL

Bardziej szczegółowo

Lepsza perspektywa zysków! Zarządzanie płynnością Typy inwestycyjne Union Investment

Lepsza perspektywa zysków! Zarządzanie płynnością Typy inwestycyjne Union Investment Lepsza perspektywa zysków! Zarządzanie płynnością Typy inwestycyjne Union Investment Warszawa maj 2012 r. W co lokować nadwyżki? Aktualne typy inwestycyjne. maj 2012 2 Zarządzanie płynnością PLN Stały

Bardziej szczegółowo

Monitor Konwergencji Nominalnej

Monitor Konwergencji Nominalnej Ministerstwo Finansów Departament Polityki Makroekonomicznej Numer 9 / 1 Monitor Konwergencji Nominalnej Kontakt: tel. (+ ) 9 9 fax (+ ) 9 1 77 e-mail: dziennikarze @mf.gov.pl Ministerstwo Finansów Ul.

Bardziej szczegółowo

Uzasadnienie do uchwały w sprawie uchwalenia wieloletniej prognozy finansowej

Uzasadnienie do uchwały w sprawie uchwalenia wieloletniej prognozy finansowej Uzasadnienie do uchwały w sprawie uchwalenia wieloletniej prognozy finansowej I. Objaśnienia do Wieloletniej Prognozy Finansowej Województwa Opolskiego na lata 2011-2016 1. Zakres i uwarunkowania prawne

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w I półroczu 2015 roku

Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w I półroczu 2015 roku GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY Warszawa, 21.10.2015 Opracowanie sygnalne Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w I półroczu 2015 roku Wartość aktywów ogółem zgromadzonych

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w 2014 roku

Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w 2014 roku GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY Warszawa, 25.06.2015 Opracowanie sygnalne Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w 2014 roku Wartość aktywów ogółem zgromadzonych przez

Bardziej szczegółowo

realizacji inwestycji zagranicznych w gminach woj. małopolskiego

realizacji inwestycji zagranicznych w gminach woj. małopolskiego Opłacalno acalność realizacji inwestycji zagranicznych w gminach woj. małopolskiego Prof. UG dr hab. Przemysław Kulawczuk Andrzej Poszewiecki Kraków, 4 lutego 2009 roku Tabela 1. NajwyŜsze stawki nominalnego

Bardziej szczegółowo

ROZPORZĄDZENIE RADY MINISTRÓW z dnia.. 2014 r.

ROZPORZĄDZENIE RADY MINISTRÓW z dnia.. 2014 r. Projekt z dnia 4 grudnia 2013 r. ROZPORZĄDZENIE RADY MINISTRÓW z dnia.. 2014 r. w sprawie dodatkowych ograniczeń w zakresie prowadzenia działalności lokacyjnej przez fundusze emerytalne Na podstawie art.

Bardziej szczegółowo

Spis treści. Opis funduszy OF/ULS2/1/2015. Polityka inwestycyjna i opis ryzyka UFK Portfel Dłużny...3. UFK Portfel Konserwatywny...

Spis treści. Opis funduszy OF/ULS2/1/2015. Polityka inwestycyjna i opis ryzyka UFK Portfel Dłużny...3. UFK Portfel Konserwatywny... Opis funduszy Spis treści Opis funduszy OF/ULS2/1/2015 Rozdział 1. Rozdział 2. Rozdział 3. Rozdział 4. Rozdział 5. Rozdział 6. Rozdział 7. Rozdział 8. Rozdział 9. Rozdział 10. Postanowienia ogólne...3

Bardziej szczegółowo

UBEZPIECZENIA SPOŁECZNE: DYLEMATY, ANALIZY, ROZWIĄZANIA.

UBEZPIECZENIA SPOŁECZNE: DYLEMATY, ANALIZY, ROZWIĄZANIA. Dr Wojciech Nagel Zespół Ubezpieczeń Społecznych Trójstronnej Komisji ds. SG UBEZPIECZENIA SPOŁECZNE: DYLEMATY, ANALIZY, ROZWIĄZANIA. Część I. Obecna sytuacja systemu ubezpieczeń społecznych, problematyka

Bardziej szczegółowo

Księgarnia PWN: Robert Machała - Praktyczne zarządzanie finansami firmy

Księgarnia PWN: Robert Machała - Praktyczne zarządzanie finansami firmy Księgarnia PWN: Robert Machała - Praktyczne zarządzanie finansami firmy Wstęp 1. do zarządzania finansami firmy 1.1. Zarządzanie firmą a budowanie jej wartości Obszary zarządzania przedsiębiorstwem Proces

Bardziej szczegółowo

RYNEK OTWARTYCH FUNDUSZY EMERYTALNYCH W II KWARTALE 2012 ROKU DNI/A/K/201206/001. Urząd Komisji Nadzoru Finansowego Warszawa 2012

RYNEK OTWARTYCH FUNDUSZY EMERYTALNYCH W II KWARTALE 2012 ROKU DNI/A/K/201206/001. Urząd Komisji Nadzoru Finansowego Warszawa 2012 RYNEK OTWARTYCH FUNDUSZY EMERYTALNYCH W II KWARTALE 2012 ROKU Urząd Komisji Nadzoru Finansowego Warszawa 2012 DNI/A/K/201206/001 DEPARTAMENT NADZORU INWESTYCJI EMERYTALNYCH Słowa kluczowe: KNF, PTE, OFE,

Bardziej szczegółowo

INWESTORZY W OBROTACH GIEŁDOWYCH 2008 ROKU

INWESTORZY W OBROTACH GIEŁDOWYCH 2008 ROKU GPW 27 NOWA JAKOŚĆ INWESTORZY W OBROTACH GIEŁDOWYCH 28 ROKU - podsumowanie 1 RYNEK AKCJI W 28 ROKU ŚREDNIA WARTOŚĆ TRANSAKCJI (PLN) 2 UDZIAŁ TRANSAKCJI W OBROTACH 1 18 8 16 6 14 4 2 12 24 25 26 27 28 24

Bardziej szczegółowo

2) Czy Gmina posiada akcje, udziały w innych podmiotach? Sprawozdania finansowe podmiotów powiązanych za 2010 rok.

2) Czy Gmina posiada akcje, udziały w innych podmiotach? Sprawozdania finansowe podmiotów powiązanych za 2010 rok. FIP.271.1.10.2011.TK1 Włoszczowa 11.10.2011 r. www. wloszczowa.eobip.pl dot. zadania pn.: Udzielenie Gminie Włoszczowa i obsługa kredytu długoterminowego złotowego w wysokości 5 032 076,00 zł na sfinansowanie

Bardziej szczegółowo

Inwestorzy w obrotach giełdowych

Inwestorzy w obrotach giełdowych Inwestorzy w obrotach giełdowych (II połowa roku) Giełda Papierów Wartościowych Warszawa, 28 lutego 2007 www.gpw.pl 1 Agenda: Udział inwestorów w obrotach giełdowych w II półroczu r. Udział inwestorów

Bardziej szczegółowo

Sytuacja polskiego sektora bankowego. Warszawa, 22 listopada 2012

Sytuacja polskiego sektora bankowego. Warszawa, 22 listopada 2012 Sytuacja polskiego sektora bankowego Warszawa, 22 listopada 2012 Plan prezentacji Struktura rynku finansowego Uwarunkowania makroekonomiczne Struktura sektora bankowego w Polsce Bilans Należności brutto

Bardziej szczegółowo

realizacji inwestycji zagranicznych w gminach woj. Opolskiego

realizacji inwestycji zagranicznych w gminach woj. Opolskiego Opłacalno acalność realizacji inwestycji zagranicznych w gminach woj. Opolskiego Prof. UG dr hab. Przemysław Kulawczuk Andrzej Poszewiecki Opole, 3 marca 2009 roku Tabela 1. NajwyŜsze stawki nominalnego

Bardziej szczegółowo

Raport o sytuacji systemu SKOK w I kwartale 2014 r.

Raport o sytuacji systemu SKOK w I kwartale 2014 r. Raport o sytuacji systemu SKOK w I kwartale 214 r. Departament Bankowości Spółdzielczej i Spółdzielczych Kas Oszczędnościowo-Kredytowych Warszawa, czerwiec 214 1 Najważniejsze spostrzeżenia i wnioski W

Bardziej szczegółowo

PODATEK PROROZWOJOWY

PODATEK PROROZWOJOWY PODATEK PROROZWOJOWY Przygotowana przez BCC koncepcja podatku dochodowego od osób fizycznych ze stawkami podatkowymi 15% i 28% Najlepsza od 10 lat koniunktura gospodarcza stwarza szansę przeprowadzenia

Bardziej szczegółowo

Rozmowa ze Zbigniewem Derdziukiem, prezesem Zakładu Ubezpieczeń Społecznych.

Rozmowa ze Zbigniewem Derdziukiem, prezesem Zakładu Ubezpieczeń Społecznych. Rozmowa ze Zbigniewem Derdziukiem, prezesem Zakładu Ubezpieczeń Społecznych. - Polskie emerytury są i będą bezpieczne, a finanse Polski zostały uratowane przed narastającym długiem publicznym - powiedział

Bardziej szczegółowo

STATUT PKO BP BANKOWEGO OTWARTEGO FUNDUSZU EMERYTALNEGO

STATUT PKO BP BANKOWEGO OTWARTEGO FUNDUSZU EMERYTALNEGO STATUT PKO BP BANKOWEGO OTWARTEGO FUNDUSZU EMERYTALNEGO (tekst jednolity uwzględniający zmiany dokonane Uchwałami Walnego Zgromadzenia PTE BANKOWY S.A. nr 4 i 5 z dnia 08.02.1999r., nr 2 z dnia 15.03.2000r.,

Bardziej szczegółowo

ROZSZERZENIE OFERTY UBEZPIECZENIOWYCH FUNDUSZY KAPITAŁOWYCH

ROZSZERZENIE OFERTY UBEZPIECZENIOWYCH FUNDUSZY KAPITAŁOWYCH Obowiązuje od 5.11.2012 r. ROZSZERZENIE OFERTY UBEZPIECZENIOWYCH FUNDUSZY KAPITAŁOWYCH W związku z rozszerzeniem oferty Towarzystwa o nowe ubezpieczeniowe fundusze kapitałowe przedstawiamy Aneks do Regulaminu

Bardziej szczegółowo

Emerytury w nowym systemie emerytalnym dotyczą osób urodzonych po 1 stycznia 1949 roku.

Emerytury w nowym systemie emerytalnym dotyczą osób urodzonych po 1 stycznia 1949 roku. Emerytury w nowym systemie emerytalnym dotyczą osób urodzonych po 1 stycznia 1949 roku. System emerytalny składa się z trzech filarów. Na podstawie podanych niżej kryteriów klasyfikacji nowy system emerytalny

Bardziej szczegółowo

Rentowność prowadzenia otwartych funduszy emerytalnych jak to jest naprawdę? (09 września 2008r.)

Rentowność prowadzenia otwartych funduszy emerytalnych jak to jest naprawdę? (09 września 2008r.) Rentowność prowadzenia otwartych funduszy emerytalnych jak to jest naprawdę? (09 września 2008r.) Wewnętrzna stopa zwrotu z kapitału dla całej branży PTE wynosi 16,3% rocznie. Wewnętrzna stopa zwrotu z

Bardziej szczegółowo

Bilans. A. Aktywa trwałe. I. Wartości niematerialne i prawne 1. Koszty zakończonych prac rozwojowych 2. Wartość firmy

Bilans. A. Aktywa trwałe. I. Wartości niematerialne i prawne 1. Koszty zakończonych prac rozwojowych 2. Wartość firmy Bilans Jest to podstawowy dokument księgowy, który jest podstawą dla zamknięcia rachunkowego roku obrotowego - bilans zamknięcia, a takŝe dla otwarcia kaŝdego następnego roku obrotowego - bilans otwarcia.

Bardziej szczegółowo

Materiały uzupełniające do

Materiały uzupełniające do Dźwignia finansowa a ryzyko finansowe Przedsiębiorstwo korzystające z kapitału obcego jest narażone na ryzyko finansowe niepewność co do przyszłego poziomu zysku netto Materiały uzupełniające do wykładów

Bardziej szczegółowo

Uzasadnienie do uchwały w sprawie uchwalenia wieloletniej prognozy finansowej

Uzasadnienie do uchwały w sprawie uchwalenia wieloletniej prognozy finansowej Uzasadnienie do uchwały w sprawie uchwalenia wieloletniej prognozy finansowej I. Objaśnienia do Wieloletniej Prognozy Finansowej Województwa Opolskiego na lata 2012-2018 1. Zakres i uwarunkowania prawne

Bardziej szczegółowo

Cena do wartości księgowej (C/WK, P/BV)

Cena do wartości księgowej (C/WK, P/BV) Cena do wartości księgowej (C/WK, P/BV) Wskaźnik cenadowartości księgowej (ang. price to book value ratio) jest bardzo popularnym w analizie fundamentalnej. Informuje on jaką cenę trzeba zapład za 1 złotówkę

Bardziej szczegółowo

Struktura terminowa rynku obligacji

Struktura terminowa rynku obligacji Krzywa dochodowości pomaga w inwestowaniu w obligacje Struktura terminowa rynku obligacji Wskazuje, które obligacje są atrakcyjne a których unikać Obrazuje aktualną sytuację na rynku długu i zmiany w czasie

Bardziej szczegółowo

Polityka kapitałowa w Banku Spółdzielczym w Wąsewie na 2015 rok

Polityka kapitałowa w Banku Spółdzielczym w Wąsewie na 2015 rok Załącznik Nr 6 do Uchwały Zarządu Nr 105/2014 z dnia 11.12.2014r. Załącznik do Uchwały Rady Nadzorczej Nr 45/2014 z dnia 22.12.2014 r. Polityka kapitałowa w Banku Spółdzielczym w Wąsewie na 2015 rok opracowała:

Bardziej szczegółowo

ANALIZA EX-POST SYTUACJI FINANSOWEJ Przedsiębiorstwa Wodociągów i Kanalizacji Sp. z o.o. w Dąbrowie Górniczej

ANALIZA EX-POST SYTUACJI FINANSOWEJ Przedsiębiorstwa Wodociągów i Kanalizacji Sp. z o.o. w Dąbrowie Górniczej projekt 01193 Str. 1 ANALIZA EX-POST SYTUACJI FINANSOWEJ Przedsiębiorstwa Wodociągów i Kanalizacji Sp. z o.o. w Dąbrowie Górniczej Krótka historia W 1950 roku powstało Miejskie Przedsiębiorstwo Gospodarki

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe domów i biur maklerskich w 2008 roku 1

Wyniki finansowe domów i biur maklerskich w 2008 roku 1 Warszawa, 2009.06.19 Wyniki finansowe domów i biur maklerskich w 2008 roku 1 W 2008 r. na wartość majątku i wyniki finansowe przedsiębiorstw maklerskich niekorzystny wpływ wywarły psychologiczne następstwa

Bardziej szczegółowo

RYNEK. Stan na grudzień 2008 r. OTWARTYCH FUNDUSZY EMERYTALNYCH W I KWARTALE 2014 ROKU DNI/A/K/201403/001

RYNEK. Stan na grudzień 2008 r. OTWARTYCH FUNDUSZY EMERYTALNYCH W I KWARTALE 2014 ROKU DNI/A/K/201403/001 RYNEK OTWARTYCH FUNDUSZY EMERYTALNYCH W I KWARTALE 2014 ROKU Stan na grudzień 2008 r. Urząd Komisji Nadzoru Finansowego Warszawa 2014 DNI/A/K/201403/001 Spis treści: 1. Efektywność działalności inwestycyjnej

Bardziej szczegółowo

1 Jakie były główne cele tworzenia

1 Jakie były główne cele tworzenia 1 Jakie były główne cele tworzenia obowiązkowych kapitałowych systemów emerytalnych w krajach Unii Europejskiej z punktu widzenia dbania o wysokie i stabilne tempo wzrostu PKB? Jakub Borowski 1.1. Uwagi

Bardziej szczegółowo

FORUM NOWOCZESNEGO SAMORZĄDU

FORUM NOWOCZESNEGO SAMORZĄDU FORUM NOWOCZESNEGO SAMORZĄDU Krzysztof Pietraszkiewicz Prezes Związku Banków Polskich Warszawa 02.12.2015 Transformacja polskiej gospodarki w liczbach PKB w Polsce w latach 1993,2003 i 2013 w mld PLN Źródło:

Bardziej szczegółowo

Koszt kapitału obcego cena jaką inwestor(przedsiębiorstwo) zapłaci za zewnętrzne źródła finansowania(kredyty, obligacje, poŝyczki, itp.).

Koszt kapitału obcego cena jaką inwestor(przedsiębiorstwo) zapłaci za zewnętrzne źródła finansowania(kredyty, obligacje, poŝyczki, itp.). WAAC średni waŝony koszt kapitału koszt kapitału uwzględniający zdewersyfikowaną strukturę finansowania przedsięwzięcia. W praktyce jest to wypadkowy koszt kapitału obliczony jako średnia waŝona kosztu

Bardziej szczegółowo

Wyniki finansowe PKO Banku Polskiego na tle konkurentów po III kw. 2010 r. Opracowano w Departamencie Strategii i Analiz

Wyniki finansowe PKO Banku Polskiego na tle konkurentów po III kw. 2010 r. Opracowano w Departamencie Strategii i Analiz Wyniki finansowe PKO Banku Polskiego na tle konkurentów po III kw. 2010 r. Opracowano w Departamencie Strategii i Analiz Synteza* Na koniec III kw. 2010 r. PKO Bank Polski na tle wyników konkurencji**

Bardziej szczegółowo

OGŁOSZENIE O ZMIANIE PROSPEKTU INFORMACYJNEGO IPOPEMA SPECJALISTYCZNEGO FUNDUSZU INWESTYCYJNEGO OTWARTEGO Z DNIA 11 WRZEŚNIA 2012 R.

OGŁOSZENIE O ZMIANIE PROSPEKTU INFORMACYJNEGO IPOPEMA SPECJALISTYCZNEGO FUNDUSZU INWESTYCYJNEGO OTWARTEGO Z DNIA 11 WRZEŚNIA 2012 R. OGŁOSZENIE O ZMIANIE PROSPEKTU INFORMACYJNEGO IPOPEMA SPECJALISTYCZNEGO FUNDUSZU INWESTYCYJNEGO OTWARTEGO Z DNIA 11 WRZEŚNIA 2012 R. Niniejszym, Ipopema Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A., ogłasza

Bardziej szczegółowo

Raport o sytuacji systemu SKOK w I półroczu 2014 r.

Raport o sytuacji systemu SKOK w I półroczu 2014 r. Raport o sytuacji systemu SKOK w I półroczu 2014 r. Departament Bankowości Spółdzielczej i Spółdzielczych Kas Oszczędnościowo-Kredytowych Warszawa, wrzesień 2014 1 Najważniejsze spostrzeżenia i wnioski

Bardziej szczegółowo

Allianz Akcji. Kluczowe informacje dla Inwestorów. Kategorie jednostek uczestnictwa: A, B, C, D. Cele i polityka inwestycyjna

Allianz Akcji. Kluczowe informacje dla Inwestorów. Kategorie jednostek uczestnictwa: A, B, C, D. Cele i polityka inwestycyjna Kluczowe informacje dla Inwestorów Niniejszy dokument zawiera kluczowe informacje dla Inwestorów dotyczące tego subfunduszu. Nie są to materiały marketingowe. Dostarczenie tych informacji jest wymogiem

Bardziej szczegółowo

Są to zjawiska ekonomiczne związane z gromadzeniem i wydatkowaniem środków pienięŝnych na cele działalności gospodarczej przedsiębiorstwa.

Są to zjawiska ekonomiczne związane z gromadzeniem i wydatkowaniem środków pienięŝnych na cele działalności gospodarczej przedsiębiorstwa. Finanse przedsiębiorstwa Są to zjawiska ekonomiczne związane z gromadzeniem i wydatkowaniem środków pienięŝnych na cele działalności gospodarczej przedsiębiorstwa. Zarządzanie Polega na pozyskiwaniu źródeł

Bardziej szczegółowo

Zbieraj zyski z UniStabilnym Wzrostem! Typy inwestycyjne Union Investment

Zbieraj zyski z UniStabilnym Wzrostem! Typy inwestycyjne Union Investment Zbieraj zyski z UniStabilnym Wzrostem! Typy inwestycyjne Union Investment Warszawa wrzesień 2012 r. Co ma potencjał zysku? wrzesień 2012 2 Sztandarowy subfundusz dla klientów banków spółdzielczych: UniStabilny

Bardziej szczegółowo

Monitor konwergencji nominalnej

Monitor konwergencji nominalnej Ministerstwo Finansów Departament Polityki Finansowej, Analiz i Statystyki Numer 5 / 1 Monitor konwergencji nominalnej Kontakt: tel. (+8 ) 69 36 69 36 fax (+8 ) 69 1 77 e-mail: dziennikarze @mofnet.gov.pl

Bardziej szczegółowo

Brak podatku od zysków kapitałowych (tzw. podatku Belki ) przy konwersji jednostek funduszu inwestycyjnego

Brak podatku od zysków kapitałowych (tzw. podatku Belki ) przy konwersji jednostek funduszu inwestycyjnego ZALETY POLIS Z FUNDUSZEM INWESTYCYJNYM Ponadprzeciętna stopa zwrotu inwestycji Inwestycja w oparciu o portfel funduszy pozwala przynieść ponadprzeciętną stopę zwrotu. MoŜna to uzyskać dzięki inwestowaniu

Bardziej szczegółowo

Zmiany na ekonomicznej mapie świata

Zmiany na ekonomicznej mapie świata Zmiany na ekonomicznej mapie świata Ryszard Petru Główny Ekonomista BRE Banku, Dyrektor Banku ds. Strategii i Nadzoru Właścicielskiego Starogard Gdański, 22.10.2010 1 Agenda Wschodząca Azja motorem światowego

Bardziej szczegółowo

Analiza wyników ekonomiczno-finansowych oraz wykonania planu finansowego Banku Spółdzielczego w Niedrzwicy Dużej na dzień 31.12.

Analiza wyników ekonomiczno-finansowych oraz wykonania planu finansowego Banku Spółdzielczego w Niedrzwicy Dużej na dzień 31.12. Analiza wyników ekonomiczno-finansowych oraz wykonania planu finansowego Banku Spółdzielczego w Niedrzwicy Dużej na dzień 31.12.2015 roku Niedrzwica Duża, 2016 ` 1. Rozmiar działalności Banku Spółdzielczego

Bardziej szczegółowo

INFORMACJE DOTYCZĄCE ALLIANZ POLSKA OTWARTEGO FUNDUSZU EMERYTALNEGO

INFORMACJE DOTYCZĄCE ALLIANZ POLSKA OTWARTEGO FUNDUSZU EMERYTALNEGO INFORMACJE DOTYCZĄCE ALLIANZ POLSKA OTWARTEGO FUNDUSZU EMERYTALNEGO Allianz Polska Otwarty Fundusz Emerytalny zarządzany jest przez Powszechne Towarzystwo Emerytalne Allianz Polska Spółkę Akcyjną z siedzibą

Bardziej szczegółowo

Emerytury: } Część I: Finansowanie. } Część II: Świadczenia

Emerytury: } Część I: Finansowanie. } Część II: Świadczenia Część II świadczenia Emerytury: } Część I: Finansowanie } Część II: Świadczenia Filarowa konstrukcja ubezpieczeń społecznych model klasyczny : I filar - z budżetu państwa II filar ze składki pracodawców

Bardziej szczegółowo

Top 5 Polscy Giganci

Top 5 Polscy Giganci lokata ze strukturą Top 5 Polscy Giganci Pomnóż swoje oszczędności w bezpieczny sposób inwestując w lokatę ze strukturą Top 5 Polscy Giganci to możliwy zysk nawet do 45%. Lokata ze strukturą Top 5 Polscy

Bardziej szczegółowo

TYPY MODELOWYCH STRATEGII INWESTYCYJNYCH

TYPY MODELOWYCH STRATEGII INWESTYCYJNYCH ZAŁĄCZNIK NR 1 DO REGULAMINU TYPY MODELOWYCH STRATEGII INWESTYCYJNYCH W ramach Zarządzania, Towarzystwo oferuje następujące Modelowe Strategie Inwestycyjne: 1. Strategia Obligacji: Cel inwestycyjny: celem

Bardziej szczegółowo