STRATEGIE INWESTYCYJNE NA MARZEC 2014 R. Sprzedaj DS1023 Dr Mirosław Budzicki Strateg miroslaw.budzicki@pkobp.pl t: 22 521 87 94 Sprzedaj spread: IRS 2Y10Y Horyzont inwestycyjny: III 2014 r. SPW Bieżące kwotowania Pozycja Poziomy wejścia Stop loss Take profit DS1023 4,25% Sprzedaj 4,25% 4,10% 4,60% IRS 2Y10Y 106 pb Sprzedaj 106 pb 95 pb 130 pb 10 marca 2014 Strona 1/6
Realizacja strategii w lutym 2014 r. Po bardzo gwałtownej przecenie, do jakiej doszło pod koniec stycznia (szczególnie w momencie publikacji ostatniej Strategii), już na początku zeszłego miesiąca nastąpił równie silny spadek rentowności. Jej powodem była zakładana przez nas poprawa sytuacji na emerging markets; Na rynkach bazowych pod wpływem słabszych danych makroekonomicznych doszło do spadku rentowności US Treasuries (w sektorze 10-letnim nawet nieznacznie poniżej 2,60%. Notowania polskich obligacji skarbowych otrzymały dodatkowo wsparcie ze strony RPP, która wydłużyła forward guidance do końca III kw. (sygnalizując też małe prawdopodobieństwo podwyżki stóp procentowych w IV kw. 2014 r.); Sytuacja na Ukrainie i zmiany w systemie emerytalnym były neutralne dla rynku. Horyzont inwestycyjny: ny: II 2014 r. SPW Kwotowania w dniu publikacji- 31.01 Pozycja Poziomy wejścia Stop loss Take profit DS1023 4,72% Kupuj 4,80% 4,95 % 4,50% WZ0121 97,50 PLN Kupuj 97,50 PLN 97,10 PLN 98,30 PLN Wykonanie: pozycja na DS1023 nie została zajęta. W trakcie osiągnięty został jednak poziom take profit. pozycja na WZ0121 została zajęta. W trakcie nie osiągnięty został poziom take profit. Obligacja wyceniana jest na 98,00 PLN łącznie z odsetkami stopa zwrotu wynosi 0,80%. 10 marca 2014 Strona 2/6
Uzasadnienie strategii Rynki bazowe zadecydują o przecenie w Polsce. Początek 2014 r. przyniósł publikację słabszych od oczekiwań rynkowych danych makroekonomicznych, szczególnie w Stanach Zjednoczonych. W naszej ocenie wspomniane negatywne zmiany mają charakter krótkookresowy, wynikający przede wszystkim z anomalii pogodowych. Niemniej część inwestorów zaczęła się zastanawiać, czy częściowo przypadkiem nie obserwujemy zmian o charakterze bardziej strukturalnym, a w konsekwencji zaczęła też dopuszczać możliwość przerwy w taperingu w USA. Dlatego spadły rentowności US Treasuries, a na rynkach wschodzących doszło do silnej korekty. Spodziewamy się jednak, że od marca gospodarka amerykańska znowu przyspieszy. Krótkookresowe zaburzenia wskaźników nie zatrzymają Fed w kontynuacji taperingu (w marcu QE zostanie ograniczone o kolejne 10 mld USD). Podtrzymujemy też prognozę na koniec I kw. 2014 r. dla US Treasuries w sektorze 10-letnim na 3,00%, co daje potencjał do prawie 20-punktowego wzrostu rentowności. Podobny będzie kierunek zmian w strefie euro. Mimo, że część uczestników rynku zaczęła wierzyć w to, że EBC zdecyduje się na poluzowanie polityki pieniężnej, to jednak po raz kolejny w marcu prezes M. Draghi wyraźnie schłodził te oczekiwania. Zakładamy w Strategii, że jeśli krótkoterminowe stopy na rynku strefy euro nie wzrosną, to polityka pieniężna w strefie euro zostanie utrzymana na niezmienionym poziomie. Przy takim scenariuszu spodziewamy się korekty na rynku i wzrostu rentowności. Ukraina czynnikiem ryzyka. Ostatnie nasilenie się kryzysu na Ukrainie nie przełożyło się na notowania aktywów na rynku stopy procentowej. Można powiedzieć, że rynek przyjął ostatnie wydarzenia neutralnie. Dalsza przyszłość kraju nie jest znana, a dynamika zmian zaskakuje praktycznie wszystkich obserwatorów. Zakładamy, że tak jak dotychczas rynek będzie odporny na wydarzenia za wschodnią granicą, ale ewentualny wybuch konfliktu zbrojnego doprowadziłby do wzrostu ryzyka i wzrostu rentowności polskich obligacji skarbowych. Wyceny obligacji powyżej fair value. Podtrzymujemy prognozy na koniec I kw. 2014 r. według których rentowności 2-letnich obligacji skarbowych wzrosną do 3,05%, 5-letnich do 3,70% i 10- letnich do 4,50%. Aktualnie stawki rynkowe są niższe, szczególnie w przypadku aktywów 10-letnich. Tu widzimy największy potencjał do przeceny (minimum 25 pb). Prawdopodobieństwo tego scenariusza wyraźnie wzrosło po ostatnich wzrostach rentowności US Treasuries (w ciągu ostatniego tygodnia o aż 20 pb dla 10Y do 2,80%). Naszym zdaniem polski rynek jedynie w niewielkim stopniu zareagował na te zmiany. RPP wzmacnia krótki koniec krzywej. Po ostatnim posiedzeniu Rada Polityki Pieniężnej zasygnalizowała, że nie zmieni wysokości stóp procentowych do końca III kw. 2014 r. Chociaż ta deklaracja nie ma większego praktycznego znaczenia dla rynku, to jednak jednocześnie RPP podkreślała, że prawdopodobieństwo pierwszej podwyżki w IV kw. jest niskie. Warto zwrócić uwagę, że jeszcze przed posiedzeniem rynek zakładał pierwszą podwyżkę stóp o 25 pb pod koniec br. Takie deklaracje będą przeciwdziałały potencjalnym wzrostom stawek w sektorach 1Y i 2Y. Ten 10 marca 2014 Strona 3/6
scenariusz wzmacnia również publikacja najnowszego Raportu o inflacji NBP. Mimo, że ścieżka PKB została wyraźnie skorygowana w górę, to jednocześnie oczekiwana inflacja na być niższa od zakładanej w projekcji listopadowej. W naszej ocenie brak presji inflacyjnej, będzie przeciwdziałać ewentualnym spekulacjom na zacieśnienie polityki pieniężnej pod koniec 2014 r. Struktura portfela Marzec przyniesie wystromienie krzywej. Zakładamy, że w marcu dojdzie do wzrostu rentowności na rynku stopy procentowej, szczególnie widocznego na dłuższym końcu krzywej. Krótki koniec powinien pozostać relatywnie stabilny, wzmacniany przez ostatnie zapowiedzi RPP. Te sam efekt powinien być widoczny również w przypadku notowań kontraktów IRS. Nie zakładamy natomiast istotnej zmiany premii za ryzyko kredytowe (alternatywnie niewielki wzrost związany z sytuacją na Ukrainie). Sprzedaż obligacji DS1023. Aktualne rentowności obligacji 10-letnich kształtują się na poziomie ponad 25 pb niższym od naszych prognoz na koniec kwartału. Zakładamy, że to właśnie długi koniec krzywej straci najbardziej. Dlatego zajmujemy krótką pozycję na DS1023 z take profit na 4,60%. Oceniamy ryzyko spadku rentowności poniżej 4,00-4,10% jak bardzo niskie. Z drugiej strony większość czynników okołorynkowych naszym zdaniem przemawia za osłabieniem rynku długu w najbliższych miesiącach. Sprzedaż spreadu 2Y10Y IRS. Zakładając wystromienie krzywej dochodowości zajmujemy krótką pozycję na spreadzie 2Y10Y IRS. Uważamy, że obecne poziomy są bardzo niskie, tym bardziej, że zakładamy brak istotnych wzrostów rentowności instrumentów o krótkich terminach (do 2Y). Prognozujemy, że będą one następować dopiero w kolejnych kwartałach (rentowności w sektorze 2-letnim na koniec roku wzrosną wg naszych prognoz o 70 pb). Spodziewamy się, że obecny poziom spreadu osiągniemy pod koniec 2014 r., natomiast w kolejnych miesiącach wzrośnie on o 30 pb. 10 marca 2014 Strona 4/6
Tabela 1 Zmiany notowań na rynku pieniężnym (%, stan na koniec okresu) Średnia: 2003-08 2q13 3q13 4q13 1q14 4q14 POLONIA (śr. w kwartale) - 2,92 2,37 2,41 2,40 2,90 Stopa referencyjna NBP* 5,15 2,75 2,50 2,50 2,50 3,00 WIBOR3M 5,42 2,73 2,67 2,68 2,65 3,15 LIBOR3M USD 3,30 0,15 0,25 0,24 0,30 0,30 LIBOR3M EUR 3,14 0,15 0,16 0,28 0,25 0,25 *prognoza stopy referencyjnej NBP Departament Analiz Ekonomicznych PKO Banku Polskiego; Źródło: PKO Bank Polski, Thomson Reuters (19.12.2013 r.) Tabela 2 Zmiany notowań na rynku papierów skarbowych i instrumentów pochodnych (%, stan na koniec okresu) Średnia: 2003-08 2q13 3q13 4q13 1q14 4q14 OS 1Y 5,45 2,76 2,63 2,66 2,75 3,60 OS 2Y 5,58 3,02 3,02 2,97 3,05 3,70 OS 5Y 5,78 3,70 3,73 3,52 3,70 4,20 OS 10Y 5,80 4,34 4,43 4,32 4,50 4,80 TBSP.Index (pkt) - 1465,3 1480,5 1502,7 - - ASW 10Y (pb) 12 22 19 20 20 10 CDS 5Y PL (pb) - 105 87 80 80 70 Źródło: PKO Bank Polski, Thomson Reuters (19.12.2013 r.) Tabela 3 Zmiany notowań na rynkach bazowych (%, stan na koniec okresu) Średnia: 2003-08 2q13 3q13 4q13 1q14 4q14 Schatz 2Y 3,54 0,22 0,17 0,22 0,30 0,50 Bund 5Y 3,84 0,78 0,80 0,84 1,00 1,30 Bund 10Y 4,27 1,76 1,78 1,85 2,00 2,30 US Treasury 2Y 3,16 0,38 0,33 0,35 0,45 0,65 US Treasury 5Y 3,72 1,42 1,39 1,59 1,75 1,95 US Treasury 10Y 4,58 2,52 2,61 2,89 3,00 3,20 ES 10Y 4,41 4,92 4,35 4,15 - - CDS GER 10Y (pb) - 35 24 25 - - Źródło: PKO Bank Polski, Thomson Reuters (19.12.2013 r.) *prognozy rynkowe zostały opublikowane 19 XII 2013 r. w Raporcie Kwartalnym 1 1 Raport kwartalny 19 XII 2013 r. 10 marca 2014 Strona 5/6
KWARTALNIK RYNKOWY Analizy i Strategie Rynkowe BIURO STRATEGII RYNKOWYCH PKO Bank Polski S.A. ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa t: 22 521 75 99 f: 22 521 76 00 Dyrektor Biura Mariusz Adamiak, CFA t: 22 580 32 39 mariusz.adamiak@pkobp.pl Rynek Stopy Procentowej Mirosław Budzicki t: 22 521 87 94 miroslaw.budzicki@pkobp.pl Konrad Soszyński t: 22 521 87 94 konrad.soszynski@pkobp.pl Rynek Walutowy Joanna Bachert t: 22 521 41 16 joanna.bachert@pkobp.pl Jarosław Kosaty t: 22 521 65 85 jaroslaw.kosaty@pkobp.pl Analizy ilościowe Artur Płuska t: 22 521 50 46 artur.pluska@pkobp.pl DEPARTAMENT SKARBU Instytucje finansowe: t: 22 521 76 25 t: 22 521 76 26 Wydział Klienta Strategicznego: t: 22 521 76 43 t: 22 521 76 50 Wydział Klienta Korporacyjnego: t: 22 521 76 35 t: 22 521 76 37 Wydział Klienta Detalicznego: t: 22 521 76 27 t: 22 521 76 31 Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38, REGON: 016298263; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 PLN. 10 marca 2014 Strona 6/6