Dziennik Ekonomiczny. Inflacyjny sygnał z Niemiec. Analizy Makroekonomiczne

Dziennik Ekonomiczny Analizy Makroekonomiczne 29 lipca 2016 Inflacyjny sygnał z Niemiec Przegląd wydarzeń gospodarczych: JAP: Bank Japonii utrzymał stopę procentową na poziomie -0,1%, podwyższył target zakupu funduszy typu ETF do 6 bln JPY z 3,3 bln JPY rocznie, utrzymał target stymulowania monetarnego na poziomie 80 bln JPY, bank podwoił program pożyczek w dolarach do 24 mld USD. [PAP, 2016-07- 29] GER: Inflacja HICP w lipcu (odczyt flash) wyniosła 0,4% r/r (konsensus 0,3% r/r) wobec 0,2% r/r w czerwcu. [Reuters, 2016-07-28] POL: Brexit nie będzie miał wpływu na wysokość długu i koszty jego obsługi. (P. Nowak, wiceminister finansów) [PAP, 2016-07-28] USA: Zgodnie z oczekiwaniami FOMC pozostawił stopy procentowe bez zmian (0,25%-0,50%). [Reuters, 2016-07-27] UE: KE zaleciła brak kar w przypadku Hiszpanii i Portugalii za nadmierne poziomy deficytu budżetowego. [Reuters, 2016-07-27] HUN: Węgierski bank centralny MNB pozostawił stopy procentowe bez zmian (0,90%), decyzja była zgodna z oczekiwaniami. [Reuters, 2016-07-26] POL: Złoty w przedziale 4,3-4,5 za euro to są naprawdę bardzo przyjazne poziomy dla naszego eksportu. (J. Kwieciński, wiceminister rozwoju) [Reuters, 2016-07-26] POL: Od 2018 r. resort zdrowia planuje wzrost nakładów na zdrowie. Do 2025 r. na ten cel ma być przeznaczane 6% PKB. [PAP, 2016-07-26] POL: Projekt ustawy frankowej na dniach trafi do Sejmu. (M. Magierowski, szef biura prasowego Prezydenta RP) [PR3, 2016-07-26] Dziś w kalendarzu: 11:00 inflacja HICP w strefie euro w lipcu (flash) (konsensus: 0,1% r/r; poprzednio 0,1% r/r) 11:00 PKB w strefie euro w 2q16 (flash) (konsensus: 1,6% r/r vs. 1,6% r/r w 1q16) 14:30 PKB w USA w 2q16 (flash) (konsensus: 2,6% k/k saar vs. 1,1% k/k saar w 1q16) 22:00 - publikacja wyników stress-testów 51 europejskich banków Wykres dnia: Inflacja HICP w Niemczech i w strefie euro 3 2 1 0 r/r, % inflacja HICP strefa euro inflacja HICP Niemcy -1 sty 10 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 Źródło: Reuters Datstream, PKO Bank Polski Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel. 22 521 80 84 Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl imie.nazwisko@pkobp.pl Marcin Czaplicki Ekonomista tel. 22 521 54 50 Michał Rot Ekonomista tel. 22 580 34 22 Karolina Sędzimir Ekonomista tel. 22 521 81 28 2015 2016 Realny PKB (%) 3,6 3,5 Produkcja przemysł. (%) 4,9 6,1 Stopa bezrobocia (%) 9,8 8,7 Inflacja CPI (%) -0,9-0,6 Inflacja bazowa (%) 0,3-0,2 Podaż pieniądza M3 (%) 9,1 9,6 Saldo obrotów bieżących (%PKB) -0,1-0,8 Deficyt fiskalny (%PKB)* -2,6-2,6 Dług publiczny (%PKB)* 51,3 50,8 Stopa referencyjna (%) 1,50 1,50 EUR-PLN 4,26 4,40 Źródło: GUS, NBP, MF, Prognozy PKO BP (DAE); Prognozy PKO BP (BSR); *ESA2010. 1

Przegląd wydarzeń gospodarczych POL: Podatek bankowy na razie bez modyfikacji, a obietnice wyborcze ograniczają możliwość zniesienia lub modyfikacji podatku miedziowego w budżecie na 2017 r. (P. Szałamacha, minister finansów) [PAP/Puls Biznesu, 2016-07-29] JAP: Bank Japonii utrzymał stopę procentową na poziomie -0,1%, podwyższył target zakupu funduszy typu ETF do 6 bln JPY z 3,3 bln JPY rocznie, utrzymał target stymulowania monetarnego na poziomie 80 bln JPY, bank podwoił program pożyczek w dolarach do 24 mld USD. [PAP, 2016-07-29] POL: Brexit nie będzie miał wpływu na wysokość długu i koszty jego obsługi. (P. Nowak, wiceminister finansów) [PAP, 2016-07-28] USA: Zgodnie z oczekiwaniami FOMC pozostawił stopy procentowe bez zmian (0,25%-0,50%). [Reuters, 2016-07-27] POL: Po sierpniowym przeglądzie możliwa jest rewizja w dół prognoz wzrostu PKB na lata 2016-2017. Według dotychczasowych prognoz MinFin przewiduje wzrost PKB w 2016 r. na poziomie 3,8%, a w 2017 r. 3,9%. (L. Skiba, wiceminister finansów) [PAP, 2016-07-27] UE: KE zaleciła brak kar w przypadku Hiszpanii i Portugalii za nadmierne poziomy deficytu budżetowego. [Reuters, 2016-07-27] POL: Rynek leasingu w całym 2016 r. wzrośnie o 17,3% do 58,4 mld zł, na koniec 2016 r. udział finansowania branży leasingowej w PKB Polski wyniesie 3,14%. (Związek Polskiego Leasingu) [PAP, 2016-07-27] POL: Transfery środków z Unii Europejskiej do Polski wyniosły w czerwcu 368,4 mln EUR. (MinFin) [PAP, 2016-07-27] POL: Od 2018 r. resort zdrowia planuje wzrost nakładów na zdrowie. Do 2025 r. na ten cel ma być przeznaczane 6% PKB. Minister zdrowia K. Radziwiłł zapowiedział też, że prawo do świadczeń w publicznym systemie ochrony zdrowia będą mieli wszyscy obywatele. [PAP, 2016-07-26] POL: Rząd przyjął założenia do reformy systemu budżetowego, która ma pozwolić m.in.: na planowanie budżetowe w dłuższej perspektywie. (Centrum Informacyjne Rządu) [PAP, 2016-07-26] POL: Rząd przyjął uchwałę dotyczącą likwidacji Ministerstwa Skarbu Państwa z końcem 2016 r. (B. Szydło, premier) [PAP, 2016-07-26] HUN: Węgierski bank centralny MNB pozostawił stopy procentowe bez zmian (0,90%), decyzja była zgodna z oczekiwaniami. [Reuters, 2016-07-26] POL: Susza rolnicza ustąpiła - podał w raporcie dotyczącym warunków pogodowych Instytut Uprawy Nawożenia i Gleboznawstwa. [PAP, 2016-07-26] POL: Złoty w przedziale 4,3-4,5 za euro to są naprawdę bardzo przyjazne poziomy dla naszego eksportu - powiedział wiceminister rozwoju J. Kwieciński. [Reuters, 2016-07-26] POL: Jeżeli chodzi o wzrost eksportu, liczony w złotych, to planujemy go na poziomie 6-7% za ten rok i myślę, że jest to do osiągnięcia (J. Kwieciński, wiceminister rozwoju) [PAP, 2016-07-26] 2

POL: Wskaźnik Wyprzedzający Koniunktury (WWK), informujący z wyprzedzeniem o przyszłych tendencjach w gospodarce, w lipcu nie zmienił swej wartości w stosunku do czerwca. (BIEC) [PAP, 2016-07-26] POL: Nowe zamówienia w przemyśle w czerwcu wzrosły o 30,4% r/r po wzroście o 29,0% r/r w maju. Nowe zamówienia w przemyśle na eksport w czerwcu zwiększyły się o 31,3% po wzroście o 36,0% r/r w maju. [GUS, 2016-07-25] POL: W I półroczu w większości obszarów gospodarki utrzymywały się tendencje wzrostowe, a dynamika w 2q2016 kształtowała się nieco korzystniej niż w 1q. (Informacja o sytuacji społeczno-gospodarczej kraju w I półroczu 2016 r. GUS) [PAP, 2016-07-25] POL: Na koniec roku spodziewam się ponad 3 mld zł wpływów z podatku bankowego. (W. Janczyk, wiceminister finansów) [PAP, 2016-07-25] POL: Fitch Ratings obniżył długoterminowy rating Polski w walucie krajowej do "A-" z "A" z perspektywą stabilną na skutek zmiany kryteriów przyjętych przez agencję. Agencja przyznała również Polsce po raz pierwszy krótkoterminowy rating w walucie krajowej na poziomie F1. [Reuters/PAP, 2016-07-22/23] POL: Polski dług publiczny po 1q2016 wzrósł do 52% PKB (Eurostat) [PAP, 2016-07-22] POL: Sejm niemal jednogłośnie opowiedział się za obniżeniem z 19% do 15% CIT dla małych firm. [PAP, 2016-07-22] POL: Przedsiębiorstwa z sektora budowlanego oceniają koniunkturę nieznacznie pesymistyczne, na poziomie zbliżonym do zgłaszanych w trzech poprzednich miesiącach i w lipcu przed rokiem (GUS) [PAP, 2016-07-22] POL: Ceny zbóż do końca 2016 r. będą zbliżone do cen z 2015 r. lub nieco niższe - wynika z kwartalnych prognoz Agencji Rynku Rolnego. [PAP, 2016-07-22] POL: Projekt ustawy "frankowej" wkrótce trafi do Sejmu - powiedział w Polsat News szef biura prasowego Kancelarii Prezydenta Marek Magierowski. [PAP, 2016-07-22] POL: MF podał, że wg wstępnych, szacunkowych danych w okresie styczeńczerwiec dochody budżetu państwa były wyższe o 10,6% r/r. Dochody podatkowe wzrosły w tym okresie o 7,4% r/r. [PAP, 2016-07-21] POL: Deficyt FUS pogłębi się o ok. 5,6 mld zł w 2017 r., jeśli obniżka wieku emerytalnego wejdzie od stycznia (M. Zieleniecki, MRPiPS) [PAP, 2016-07-21] POL: "Deficyt budżetu państwa po czerwcu 2016 r. wyniósł 18,7 mld zł, tj. 34,1% wartości planowanej w ustawie budżetowej. Jednocześnie był on niższy o 7,5 mld zł w stosunku do wykonania po czerwcu 2015 r., kiedy to wyniósł 26,1 mld zł". (W. Grzegorczyk, rzecznik prasowy MF) [PAP, 2016-07-20] POL: Bieżący wskaźnik ufności konsumenckiej (BWUK) był wyższy o 0,9pp w stosunku do poprzedniego miesiąca i ukształtował się na poziomie -5,6. W porównaniu do lipca 2015 r. obecna wartość BWUK jest wyższa o 5,3pp. Z kolei wyprzedzający wskaźnik ufności konsumenckiej (WWUK) był niższy o 0,9pp w stosunku do czerwca i ukształtował się na poziomie -10,6. (GUS) [PAP, 2016-07- 20] 3

Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Wskaźnik Godz. Kraj Poprzednie dane Konsensus Odczyt/ PKO BP Komentarz Piątek, 22 lipca PMI dla przemysłu (wst., lip) 9:30 GER 54,5 pkt. 53,5 pkt. 53,7 pkt. PMI dla przemysłu (wst., lip) 10:00 EUR 52,8 pkt. 52,0 pkt. 51,9 pkt. PMI dla przemysłu (wst., lip) 10:30 UK 52,1 pkt. 50,0 pkt. 49,1 pkt. PMI dla przemysłu (wst., lip) 15:45 USA 51,3 pkt. 51,6 pkt. 52,9 pkt. Poniedziałek, 25 lipca Indeks Ifo (lip.) 10:00 GER 108,7pkt. 107,5 pkt. 108,3 pkt. Stopa bezrobocia rejestrowanego (cze.) Wtorek, 26 lipca 10:00 POL 9,1% 8,7% 8,8% Posiedzenie MNB 14:00 HUN 0,90% 0,90% 0,90% S&P/Case Shiller indeks (maj) 15:00 USA 5,4% r/r 5,6% r/r 5,2% r/r Sprzedaż nowych domów (cze.) 16:00 USA 572 tys. 560 tys. 592 tys. Środa, 27 lipca Posiedzenie FOMC 20:00 USA 0,25%-0,50% 0,25%-0,50% 0,25%-0,50% Czwartek, 28 lipca Inflacja HICP (lip., wst.) 14:00 GER 0,2% r/r 0,3% r/r 0,4% r/r Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych 14:30 USA 252 tys. 261 tys. 266 tys. Piątek, 29 lipca Inflacja HICP (lip., wst.) 11:00 EMU 0,1% r/r 0,1% r/r -- PKB (2q2016, wst.) 11:00 EMU 1,6% r/r 1,6% r/r -- PKB (2q2016, annual., wst.) 14:30 USA 1,1% k/k 2,6% k/k -- Widmo Brexitu nie pogorszyło istotnie nastrojów w europejskiej gospodarce poza Wielką Brytanią. Największy wpływ odnotowano w brytyjskich usługach, gdzie PMI spadł o 4,9 pkt. do 47,4 pkt. Nieoczekiwanie silny wzrost PMI pod wpływem poprawy subkomponentów dla nowych zamówień i zatrudnienia. Mniejszy od oczekiwań spadek ogólnego wskaźnika, przy pogorszeniu wskaźnika oczekiwań i lekkiej poprawie ocen bieżącej sytuacji. Kontynuacja spadku, przy osłabieniu trendu spadkowego do -1,4pp r/r z - 1,6pp r/r w maju. Bank centralny Węgier potwierdził w komunikacie, że cykl obniżek stóp procentowych został zakończony. Rynek nieruchomości kontynuuje stabilny trend wzrostowy. FOMC pozostawił stopy bez zmian, wskazując na niższe krótkoterminowe ryzyko dla perspektyw gospodarczych (pomimo Brexitu). Tym samym wzrosło prawdopodobieństwo wrześniowej podwyżki przedziału dla stopy fed funds. Mocniejszy od oczekiwań wzrost inflacji HICP wskutek znacznego wzrostu cen żywności. Mimo mocniejszego od oczekiwań wzrostu w minionym tygodniu, dane o liczbie nowych bezrobotnych wskazują na kontynuację pozytywnego trendu na amerykańskim rynku pracy. EBC oczekuje, że inflacja HICP pozostanie stabilna w najbliższych miesiącach, aby przyspieszyć pod koniec roku na skutek efektów niskiej bazy cen paliw. Wzrost PMI w 2q16 wskazuje na kontynuację solidnego wzrostu PKB. Duże wzrosty sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej zwiększają oczekiwania na wysoki odczyt PKB za 2q. Wskaźnik Atlanta Fed sugeruje wzrost na poziomie 2,4% k/k saar. Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Reuters, PKO Bank Polski. 4

Dane i prognozy makroekonomiczne 16-mar 16-kwi 16-maj 16-cze 2q15 3q15 4q15 1q16 2015 2016 Sfera realna PKB (% r/r) x x x x 3,1 3,4 4,3 3,0 3,6 3,5 Popyt krajowy (% r/r) x x x x 3,0 3,0 4,5 4,1 3,4 4,2 Spożycie indywidualne (% r/r) x x x x 3,1 3,1 3,0 3,2 3,1 4,0 Inwestycje w środki trwałe (% r/r) x x x x 5,8 4,4 4,4-1,8 5,8 2,3 Sprzedaż krajowa (% r/r)* x x x x 3,1 2,9 4,4 2,8 3,6 3,4 Zapasy (pkt. proc.) x x x x -0,1 0,1 0,1 1,3-0,2 0,8 Eksport netto (pkt. proc.) x x x x 0,2 0,4-0,1-0,9 0,3-0,5 Produkcja przemysłowa (% r/r) 0,7 6,0 3,5 6,0 3,9 4,3 6,6 3,0 4,9 4,3 Produkcja budow.-montażowa (% r/r) -15,8-14,8-13,7-13,0 2,4 0,5-1,5-11,6 2,8 x Sprzedaż detaliczna (realnie, % r/r) 3,0 5,5 4,3 6,5 3,5 2,6 4,4 4,4 3,7 x PKB (mld PLN) x x x x 431 437 508 426 1790 1869 Rynek pracy Stopa bezrobocia rejestrowanego^(%) 10,0 9,5 9,1 8,8 10,2 9,7 9,8 10,0 9,8 8,7 Zatrudnienie przedsiębiorstwa (% r/r) 2,7 2,8 2,8 3,1 1,0 1,0 1,2 2,5 1,3 2,7 Płace przedsiębiorstwa (% r/r) 3,3 4,6 4,1 5,3 3,1 3,6 3,4 3,7 3,5 4,1 Procesy inflacyjne Inflacja CPI (% r/r) -0,9-1,1-0,9-0,8-0,9-0,7-0,6-0,9-0,9-0,6 Inflacja bazowa (% r/r) -0,2-0,4-0,4-0,2 0,3 0,4 0,2-0,2 0,3-0,2 15% średnia obcięta (% r/r) -0,5-0,5-0,4-0,3-0,2 0,0-0,1-0,5-0,1 x Inflacja PPI (% r/r) -1,7-1,2-0,4-0,7-2,0-2,4-1,6-1,5-2,2-0,1 Agregaty monetarne^ Podaż pieniądza M3 (mld PLN) 1162,6 1178,3 1189,4 1200,9 1078,9 1107,5 1155,4 1162,6 1155,4 1265,8 Podaż pieniądza M3 (% r/r) 9,1 11,6 11,6 11,4 8,3 8,4 9,1 9,1 9,1 9,6 Podaż pieniądza M3 realnie (% r/r) 10,0 12,7 12,5 12,2 9,1 9,2 9,6 10,0 9,6 9,1 Kredyty ogółem (mld PLN) 1080,4 1096,9 1095,8 1105,2 1053,8 1070,2 1077,3 1080,4 1077,3 1136,9 Kredyty ogółem (% r/r) 4,6 7,0 5,3 4,9 7,6 7,4 7,0 4,6 7,0 5,5 Depozyty ogółem (mld PLN) 1079,5 1088,4 1100,9 1103,8 989,0 1026,1 1046,1 1079,5 1046,1 1136,3 Depozyty ogółem (% r/r) 9,1 11,6 12,0 11,6 5,8 7,6 7,6 9,1 7,6 8,6 Bilans płatniczy Rachunek obrotów bieżących (%PKB) -0,4-0,5-0,5-0,5-0,5-0,4-0,2-0,2-0,2-0,8 Bilans handlowy (% PKB) 0,4 0,6 0,5 0,5 0,0-0,1 0,5 0,4 0,5-0,2 Bezpośrednie inwestycje zagr. (%PKB) 1,0 1,1 1,0 1,3 1,1 0,7 0,7 0,7 0,7 1,4 Polityka fiskalna Deficyt fiskalny (% PKB) x x x x x x x x -2,6-2,6 Dług publiczny (% PKB) x x x x x x x x 51,3 50,7 Polityka pieniężna Stopa referencyjna NBP^ (%) 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 Stopa lombardowa^ (%) 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 Stopa depozytowa^ (%) 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 WIBOR 3M x^ (%) 1,67 1,67 1,68 1,71 1,72 1,73 1,73 1,67 1,73 1,70 WIBOR 3M x^ realnie (%)** 2,57 2,77 2,68 2,51 2,62 2,43 2,23 2,57 2,23 1,10 Kursy walutowe^x EUR-PLN 4,27 4,41 4,38 4,43 4,19 4,24 4,26 4,27 4,26 4,40 USD-PLN 3,78 3,87 3,94 3,98 3,77 3,78 3,90 3,78 3,90 4,23 CHF-PLN 3,90 4,02 3,97 4,07 4,02 3,88 3,94 3,90 3,94 4,07 EUR-USD 1,14 1,14 1,11 1,11 1,12 1,13 1,09 1,14 1,09 1,04 Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, x prognoza PKO BP BSR, *popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, **deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ^wartość na koniec okresu. 5

Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi J. Osiatyński - Natomiast sytuacja na rynku pracy, oczekiwane przyspieszenie wzrostu gospodarczego, pomijając to, co się dzieje z inwestycjami prywatnymi, wskazuje na to, że przychodzi czas, aby zastanowić się nad zmianą nastawienia w polityce pieniężnej ( ) Jednak właśnie dlatego, że jestem optymistą, jeśli chodzi o dynamikę wzrostu gospodarczego, to przyszłą decyzją nie powinno być obniżanie stóp procentowych, a raczej namysł nad zmianą nastawienia, by potem ewentualnie stopy podwyższyć (21.06.2016, Reuters) G. Ancyparowicz - ( ) jeśli chodzi o politykę pieniężną - nie widzę żadnego powodu, żeby reagować. Polityka pieniężna powinna być nastawiona na długi horyzont, najbliższe 1,5 roku. ( ) Nie martwiłabym się tym [Brexitem PAP]. Polski to bezpośrednio nie dotyczy. Przynajmniej nie w takim zakresie, aby już teraz podejmować jakieś decyzje co do zmiany nastawienia w naszej polityce. Ten kto reaguje nerwowo, albo kieruje się emocjami, zwykle niestety traci. (24.06.2016, PAP) M. Chrzanowski - Dalsza stabilizacja stóp procentowych jest optymalnym rozwiązaniem. Scenariusz redukcji stóp jest mało prawdopodobny. Śledzę kanały transmisji decyzji Rady na sferę realną gospodarki. Musimy pamiętać, że ich skuteczność jest ograniczona i przesunięta w czasie. Nasze działania powinny być oparte na antycypowaniu przyszłych zdarzeń tzw. forward-looking. (30.05.2016, PAP) E. Gatnar - Zastanawiałem się wcześniej nad momentem, w którym mogłoby dojść do zmiany naszego nastawienia na bardziej restrykcyjne, w kierunku podwyżki stóp. Wyobrażałem sobie ten moment w nieco bliższej perspektywie. Obecnie uważam, że należałoby z tym poczekać. Zobaczyć i ocenić, w jaki sposób nasze otoczenie zachowa się w kontekście ostatnich czynników wpływających na wzrost niepewności. Różne ośrodki analityczne obniżają prognozy wzrostu zarówno dla strefy euro, USA, jak i dla całego świata. To moim zdaniem powoduje, że oczekiwany okres stabilizacji stóp w Polsce wydłuży się. (13.07.2016, PAP) A. Glapiński - Mamy otwartą drogę w obie strony, inne banki nie mają. Mamy ruch w obie strony, ale nie zanosi się (...) To nic nierobienie jest przemyślane i jest najbardziej finezyjną formą ruchu. ( ) Dla naszego kraju, naszej gospodarki jest dobrze tak, jak jest. Nie należy czegoś zbytnio polepszać, żeby nie pogorszyć. (06.07.2016, Reuters) J. Kropiwnicki - Nie widzę obecnie powodu do dokonywania zmian w polityce pieniężnej. Tym bardziej, że aktualna sytuacja makroekonomiczna w Polsce powoduje, że osiągnięty został - bez specjalnych negocjacji - konsensus pomiędzy członkami Rady będącymi zwolennikami różnych doktryn. (12.07.2016, PAP) Ł. Hardt - Dalsze obniżanie stóp procentowych nie pomogłby się nam z niej wyrwać ( ) czy w horyzoncie dwóch, trzech kwartałów nie wystąpią jakieś negatywne skutki deflacji. Ja się ich nie spodziewam ( ) I po drugie, najważniejsze, wątpliwe, aby przy tak niskim koszcie kredytu jak dzisiaj, jego dalsze obniżanie mogło pobudzić wzrost inwestycji i w efekcie gospodarkę (28.06.2016, PAP) K. Zubelewicz - Brexit nie będzie miał wpływu na polską politykę pieniężną. Podejmujemy decyzje, kierując się czynnikami wewnętrznymi, zwracając między innymi uwagę na sytuację na rynku pracy. (24.06.2016, Reuters) E. Łon - Różnica między projekcją lipcową a projekcją marcową zwiększa moim zdaniem prawdopodobieństwo oddalenia perspektywy rozpoczęcia fazy zaostrzania polityki pieniężnej przez NBP. To natomiast czy owo zaostrzenie poprzedzone może być obniżką lub obniżkami stóp procentowych zależne jest od tego, czy pojawiłyby się czynniki grożące silnym wyhamowaniem tempa wzrostu gospodarczego w Polsce ( ) Jeżeli czynniki te nie pojawiłyby się, to prawdopodobnie kolejną decyzją RPP byłaby - w dalekiej oczywiście perspektywie - podwyżka stóp. (18.07.2016, PAP) J. Żyżyński - Jesteśmy w sytuacji niepewności, niepewności związanej m.in. z tym, co się stało w UK. W takiej sytuacji najlepiej trochę odczekać. Stąd ta polityka +wait and see+ (...). W sytuacji niepewności najlepiej odczekać, popatrzeć co się będzie działo przez miesiąc czy przez 3q2016. (06.07.2016, PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie subiektywnej oceny wypowiedzi członków Rady (od najbardziej do najmniej jastrzębiego). Stopy procentowe prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 9M Data 28-lip 28-sie 28-wrz 28-paź 28-lis 28-gru 28-sty 28-lut 28-mar 28-kwi WIBOR 3M/FRA 1,71 1,68 1,67 1,66 1,64 1,61 1,62 1,60 1,59 1,59 implikowana zmiana (p. b.) -0,03-0,04-0,05-0,07-0,10-0,10-0,12-0,12-0,12 Posiedzenie RPP 06-lip -- 07-wrz 05-paź 09-lis 07-gru 04-sty 08-lut 08-mar 05-kwi prognoza PKO BP* 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 wycena rynkowa* 1,47 1,46 1,45 1,43 1,40 1,41 1,39 1,38 1,38 WIBOR 3M na ostatnim fixingu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, w punktach bazowych, *prognoza PKO BP stopy referencyjnej NBP. 6

Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce 2,00 1,75 % oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP 8 6 % 4 1,50 obecnie 2 1,25 3 miesiące temu 1,00 lip-15 sty-16 lip-16 sty-17 0 WIBOR 3M WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI -2 WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12) sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 Rynek pieniężny główne stopy procentowe Dynamika cen wybranych surowców (w PLN) 8 6 % 50 25 % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa 4 0 2-25 WIBOR 3M POLONIA st. referencyjna NBP 0 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15-50 lip-11 lip-12 lip-13 lip-14 lip-15 lip-16 Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF 125 4,6 4,5 2003-2010 = 100 115 4,4 4,0 105 4,2 3,5 95 85 REER 5-letnia średnia krocząca ap recjacja 75 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13 sty-15 4,0 EUR/PLN (L) USD/PLN (P) CHF/PLN (P) 3,8 sty-10 sty-11 sty-12 sty-13 sty-14 sty-15 sty-16 3,0 2,5 Źródło: Datastream, Eurostat, obliczenia własne. 7

Polska w makro-pigułce 8 2015 2016 Komentarz Sfera realna Wzrost PKB w 2016 r. prawdopodobnie pozostanie stabilny, gdyż czynniki pozytywne (rządowa stymulacja fiskalna, wzmocnienie pozytywnych - realny PKB (%) 3,6 3,5 trendów na rynku pracy) zostaną zneutralizowane przez czynniki negatywne (osłabienie globalnego wzrostu, a w kraju słabszy impuls kredytowy i spadek wydatków infrastrukturalnych). Bilans ryzyk dla prognozy jest wg nas lekko asymetryczny w dół. Procesy inflacyjne Oczekujemy, że deflacja utrzyma się co najmniej do końca 3q - inflacja CPI (%) -0,9-0,6 (w zależności od momentu wprowadzenia podatku handlowego). Efekty niskiej bazy powinny spowodować powrót inflacji CPI powyżej zera przed końcem roku i osiągnięcie dolnego przedziału odchyleń od celu NBP w 1q2017. Ryzyka w górę dla naszej prognozy wiążą się z polityką fiskalną i regulacyjną, a ryzyka w dół ze światowymi cenami surowców. Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 9,1 9,6 Przewidujemy utrzymanie blisko dwucyfrowego wzrostu podaży pieniądza (M3), przy lekkim wyhamowaniu wzrostu gotówki w obiegu i szybszym wzroście depozytów ogółem. Handel zagraniczny - saldo obrotów bieżących (% PKB) -0,2-0,8 Mimo kontynuacji części pozytywnych trendów (niższy import ropy, zawężanie deficytu dochodów wskutek niższych płatności odsetkowych, przesunięcia wypłat dywidend i kumulacji płatności z UE) prognozujemy wzrost deficytu CAB ze względu na pogorszenie salda handlowego wobec ożywienia wzrostu importu przy silnym popycie krajowym. Polityka fiskalna Ożywienie na rynku pracy i cykliczna poprawa dochodów w l. 2015/2016 - deficyt fiskalny (% PKB) -2,6-2,6 istotnie poprawi(ł)a wynik sektora publicznego. Stymulus na szczeblu rządu centralnego w 2016 r. (1% PKB) zneutralizuje spadek inwestycji infrastrukturalnych (-0,6% PKB). Wzrostu deficytu budżetowego w 2016 r. prawdopodobnie nie będzie, gdyż nowe wydatki będą sfinansowane głównie przez jednorazowe dochody (np. aukcja LTE). Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 1,50 1,50 W bazowym scenariuszu zakładamy, że stopy procentowe NBP pozostaną bez zmian do końca 2016 r., a nowa RPP może wznowić obniżki tylko jeśli pojawi się istotne ryzyko spowolnienia wzrostu gospodarczego w Polsce (do poniżej 3% r/r) przy utrzymywaniu się deflacji. Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 2,4 2,1 - inflacja CPI (%) 0,1 1,5 2015 2016 Komentarz Strefa euro - realny PKB (%) 1,7 1,5 - inflacja HICP (%) 0,0 0,4 Chiny - realny PKB (%) 6,9 6,4 - inflacja CPI (%) 1,4 1,9 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Wzrost PKB w 1q2016 zwolnił do 1,1% k/k saar (vs. 1,4% k/k saar w 4q2015) na skutek spadku dynamiki inwestycji i konsumpcji. Na grudniowym posiedzeniu FOMC podniósł stopę Fed funds o 25pb (do 0,25%-0,50%). W komunikacie po lipcowym posiedzeniu Komitet wskazał na spadek krótkoterminowego ryzyka dla perspektyw gospodarczych (pomimo Brexitu), tym samym zwiększając prawdopodobieństwo podwyżki stóp w tym roku. W 1q2016 dynamika PKB strefy euro wyniosła 0,6% k/k sa (vs. 0,4% k/k sa w 4q) i 1,7% r/r sa (vs 1,7%r/r sa w 4q). Na marcowym posiedzeniu EBC znacznie złagodził politykę pieniężną, obniżając główne stopy procentowe, rozszerzając QE do 80 mld EUR i wprowadzając (od czerwca) program TLTRO II z możliwością ujemnego oprocentowania pożyczek. Obawy związane z negatywnymi skutkami Brexitu dla gospodarki strefy euro mogą skłonić EBC do dodatkowego zwiększenia skali i przedłużenia programu QE. Wzrost PKB w 2q2016 nie zmienił się (6,7% r/r vs. 6,7% r/r w 1q2016). Przemysł i budownictwo odnotowały niewielki wzrost dynamiki do 6,1% r/r z 5,8% r/r w 1q. Poluzowanie polityki pieniężnej i fiskalnej w ostatnich kwartałach oraz polityka kursowa banku centralnego powinny pozwolić na utrzymanie spowolnienia gospodarczego pod kontrolą i uniknięcie twardego lądowania. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38 REGON: 016298263; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 zł.