Prognozy wyników kwartalnych

Transkrypt

1 18 lipca 2006 BRE Bank Securities Sektor bankowy Opracowanie cykliczne Prognozy wyników kwartalnych BRE Bank Securities WIG WIG Średnie 16,3 Średnie 15,4 II kwartał 2006 Zespół Analiz: (+48 22) Michał Marczak (+48 22) Michał Mierzwa (+48 22) Andrzej Lis (+48 22) Krzysztof Radojewski (+48 22) Kamil Kliszcz (+48 22) Spodziewamy się dobrych wyników całego sektora w drugim kwartale Głównym czynnikiem wzrostu będzie utrzymujący się popyt na usługi finansowe w segmencie detalicznym, który napędza wolumeny, a co za tym idzie przychody banków. Wolumenom segmentu detalicznego zdecydowanie pomogą kredyty hipoteczne; ich sprzedaż odnotowała bardzo wysokie dynamiki wzrostu ze względu na wejście w życie Rekomendacji S na początku III kw. i obawy klientów banku o dostępność kredytów po tej dacie. W drugiej połowie roku oczekujemy rosnącego udziału sprzedaży złotówkowych kredytów hipotecznych. Jest to spowodowane restrykcjami w zakresie dostępności kredytów walutowych oraz historycznie niskimi poziomami rynkowych stóp procentowych w Polsce. W dalszej części roku spodziewamy się stabilnej poprawy w zakresie segmentu korporacyjnego. Widzimy dość stabilny wzrost zapotrzebowania na obce finansowanie ze strony przedsiębiorstw (zadłużenie przedsiębiorstw na koniec maja 2006 wzrosło o 3,7% R/ R). W przypadku ośmiu banków, dla których wykonaliśmy prognozy wyników, spodziewamy się poprawy wyniku netto o 9%. Nasze założenia w zakresie kosztów ryzyka kredytowego uważamy za konserwatywne. Przy obecnej, bardzo korzystnej dla klientów sytuacji makroekonomicznej, banki odzyskują należności stracone, a klienci spłacają zaciągane zobowiązania. Wynik operacyjny przed kosztami rezerw poprawi się według naszych prognoz o 18%. Najwyższą dynamikę zysków netto pokaże naszym zdaniem BZ WBK, poprawiając swoje rezultaty o ponad 43% R/R Dobre wyniki drugiego kwartału są w naszej opinii okazją do realizacji zysków z inwestycji w sektor bankowy. Uważamy, że, przy obecnych poziomach rynkowych wycen banków, istnieje coraz mniejszy potencjał do wzrostów kursów akcji. Czynniki wpływające na jego zmniejszenie to: Wysokie zakładane stopy wzrostu wyników finansowych banków w kolejnych latach i fakt, że wyceny rynkowe dyskontują już założenia pozytywnego rozwoju sytuacji w sektorze bankowym w najbliższych latach. Wzrost rentowności obligacji, co przełoży się na wzrost kosztu kapitałów własnych w modelach wyceny dochodowej. Spadek indeksu WIG- w porównaniu do poziomu z 11 maja 2006 o ponad 6%, co przełoży się na wycenę porównawczą. Koniec sezonu wypłaty dywidend z zysków netto za 2005 rok. chętnie dzielą się zyskami, jednak wszystkie ustaliły już prawa do ubiegłorocznych zysków. Nie widzimy zatem przesłanek do utrzymywania zwiększonej ekspozycji na sektor w ciągu najbliższych trzech miesięcy. Z portfela banków, wybieramy Bank Handlowy jako najatrakcyjniejszą inwestycję. Pod względem wskaźnika P/E na 2006 (12,7 przy cenie 69 PLN za akcję) jest to najtańszy walor w sektorze. Unikalibyśmy zwiększonej ekspozycji na PKO BP, gdyż, pomimo dobrych rezultatów osiągniętych na polu bankowości detalicznej, na wynik na działalności bankowej negatywny wpływ będzie miała wycena portfela papierów dłużnych. Dom 18 lipca Inwestycyjny 2006 BRE Banku nie wyklucza złożenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.

2 Sektor finansowy BPH Zaiwesz. P/E* 2006 P/E* ,3 15,7 P/BV* 2006 P/BV* ,0 2,8 Cena bieżąca 713 PLN (mln PLN) 2Q2006 2Q2005 zmiana 1H2006 1H2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,2% ,4% b.d b.d. NIM 3,4% 3,5% 3,5% 3,5% b.d. 3,6% b.d. WNDB ,3% ,3% b.d b.d. Wynik operacyjny** ,1% ,9% b.d b.d. Zysk brutto ,7% ,7% b.d b.d. Zysk netto ,5% ,8% b.d b.d. Przed podziałem bank ma się znakomicie Zgodnie z zapowiedziami prezesa BPH, drugi kwartał będzie kontynuacją tego, co zaobserwowaliśmy w pierwszym kwartale bieżącego roku. Za utrzymaniem się ponad 9% wzrostu wyniku odsetkowego R/R stoją rosnące wolumeny kredytów dla segmentu detalicznego, w tym kwartale wsparte dodatkowo wysoką sprzedażą kredytów hipotecznych. Spodziewamy się kontynuacji pozytywnych trendów w zakresie segmentu detalicznego oraz małych i średnich przedsiębiorstw. W zakresie kredytów dużych przedsiębiorstw, bank poinformował o spadku wolumenu o około 10% oraz wzroście bazy depozytowej o około 20% po drugim kwartale 2006 r. Po pierwszych trzech miesiącach roku, BPH odnotował spadek kredytów korporacyjnych o 9,5%, podczas, gdy depozyty korporacji wzrosły R/R o 13,5%. Uważamy, że utrzymanie tempa wzrostu przychodów (zakładamy wzrost WNDB o 16,3% R/R i 3,3% Q/Q, vs. 14,2% R/R i 4,5% Q/Q zanotowane po 1Q2006) przy kontroli kosztów (założenie wzrostu wydatków ogółem o prawie 8% R/R, ale tylko 1,1% Q/Q) da potencjał do wzrostu wyniku netto na poziomie 24,5% R/ R i 9% Q/Q w drugim kwartale br. W dalszej części roku oczekujemy gorszych wyników sprzedażowych w związku z zaprzestaniem udzielania walutowych kredytów mieszkaniowych (co w naszej opinii będzie mieć także wpływ na sprzedaż innych produktów, tj. rachunki, karty kredytowe i kredyty gotówkowe). W drugiej połowie roku inwestorzy będą także w coraz większym stopniu kierować się informacjami o fuzji. UCI zadeklarowało chęć wystartowania z powiększonym Pekao już 1 stycznia 2007r., więc zmiany będą zachodzić w ciągu drugiej połowy 2006r. BZWBK Trzymaj 16,9 14,9 3,4 3,2 Cena bieżąca 174 PLN Cena docelowa 191,3 PLN (mln PLN) 2Q2006 2Q2005 zmiana 1H2006 1H2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,2% ,3% ,3% NIM 3,2% 3,0% 3,2% 3,0% 3,2% 3,2% WNDB ,2% ,8% ,3% Wynik operacyjny** ,0% ,7% ,9% Zysk brutto ,9% ,5% ,1% Zysk netto ,3% ,0% ,9% Na rozgrzanych silnikach Oczekujemy bardzo dobrych wyników drugiego kwartału, wspartych dywidendą od spółek grupy CU (w sumie 53 mln PLN) oraz wynikiem zrealizowanym na sprzedaży akcji TIM (wynik z transakcji szacujemy na 8 mln PLN, ale może być on znacznie wyższy). Nasza prognoza zakłada przede wszystkim wzrost w zakresie podstawowej działalności banku. Przedstawiciele mówili o przyśpieszeniu dynamiki portfela kredytów w stosunku do 4,8% wzrostu R/R odnotowanego po 1Q2006. (nasza roczna prognoza zakłada 8% wzrost). Bank odnotowuje przyśpieszenie wzrostu sprzedaży kredytów gotówkowych oraz hipotecznych. W zakresie segmentu korporacyjnego, w przypadku którego tempo wzrostu zadłużenia w całym sektorze wynosi ok. 4%, BZ WBK rozwija się szybciej niż rynek. Wzrost akcji kredytowej znajdzie swoje odzwierciedlenie w wyniku odsetkowym (szczególnie z tytułu kredytów gotówkowych) oraz prowizyjnym. W zakresie wyniku prowizyjnego pomogą także wyniki ze sprzedaży ubezpieczeń (dołączanych do kredytów), oraz opłaty za zarządzanie aktywami. Presja na wzrost kosztów osobowych (w banku podwyżki przypadają zazwyczaj w drugim kwartale) oraz rozwój sieci przyczynią się do wzrostu kosztów ogółem o 7,5% R/R i 2,1% Q/Q. Dalej jednak tempo wzrostu przychodów będzie znacznie wyższe niż kosztów. Pozytywna dźwignia operacyjna daje w naszych prognozach wynik netto wyższy o 43,3% od ubiegłorocznego. Uważamy, że nasza prognoza skonsolidowanego zysku netto w całym 2006 roku na poziomie 753 mln PLN (wzrost 46% R/R) jest niezagrożona. Po pierwszej połowie roku bank osiągnie 54% zakładanych przez nas rezultatów. 18 lipca

3 Handlowy Akumuluj 12,7 13,1 1,6 1,6 Cena bieżąca 69 PLN Cena docelowa 79,53 PLN (mln PLN) 2Q2006 2Q2005 zmiana 1H2006 1H2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,4% ,6% ,0% NIM 3,0% 3,2% 3,0% 3,0% 3,0% 3,1% WNDB ,1% ,6% ,0% Wynik operacyjny** ,2% ,9% ,4% Zysk brutto ,4% ,5% ,8% Zysk netto ,2% ,5% ,6% Prognoza na cały rok niezagrożona Po drugim kwartale, nasza roczna prognoza skonsolidowanego zysku netto na 2006 rok (712 mln PLN) zostanie zrealizowana w 55%. Spodziewamy się wyniku odsetkowego wyższego o 1,2% Q/Q. Dane za drugi kwartał 2005 nie są porównywalne ze względu na przeksięgowania instrumentów pochodnych w wyniku na działalności bankowej. Spodziewamy się poprawy na poziomie wyniku prowizyjnego dzięki bardzo szybko rosnącej sprzedaży CitiFinancial, otwartej architekturze sprzedaży funduszy inwestycyjnych oraz wzrostowi sprzedaży produktów ubezpieczeniowych włączonych do produktów segmentu detalicznego. W zakresie kosztów spodziewamy się oszczędności z tytułu optymalizacji zatrudnienia oraz oszczędności w zakresie wydatków rzeczowych. Koszty ogółem spadną o 1,4% (na cały 2006 rok zakładamy spadek o 1,2%). Drugi kwartał ubiegłego roku przyniósł w naszej opinii niepowtarzalnie wysokie wyniki w zakresie działalności finansowej i inwestycyjnej, stanowi zatem bardzo wysoką bazę odniesienia. Wpływ na wynik netto drugiego kwartału mają także nasze konserwatywne założenia w zakresie salda rezerw. Mimo, że bank od kilku kwartałów ma dodatnie lub bardzo niskie ujemne koszty ryzyka, zakładamy saldo rezerw na poziomie 0,5% średniego portfela kredytów netto. Przy porównaniu wyników drugiego kwartału z pierwszym kwartałem bieżącego roku oraz zestawieniu wyników z wyłączeniem sprzedaży aktywów za 1Q2006, wynik na działalności poprawi się o ponad 5%, co, przy kontroli wydatków, zaowocuje wzrostem wyniku z działalności operacyjnej przed rezerwami o 12,4%. ING BSK Kupuj 15,4 13,9 2,2 2,0 Cena bieżąca 619,5 PLN Cena docelowa 736,6 PLN (mln PLN) IIQ2006 IIQ2005 zmiana IH2006 IH2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,4% ,1% ,5% NIM 2,0% 2,4% 2,0% 2,0% 1,9% 1,9% WNDB ,9% ,0% ,8% Wynik operacyjny** ,7% ,4% ,3% Zysk brutto ,1% ,3% ,9% Zysk netto ,3% ,4% ,5% Powoli, ale konsekwentnie Drugi kwartał 2006 r. przyniesie informacje o wzroście sprzedaży produktów kredytowych dla segmentu detalicznego (w tym w szczególności kredytów gotówkowych). Ze strony segmentu korporacyjnego spodziewamy się stabilnego wzrostu portfela kredytów, na poziomie 4% R/R notowanego przez NBP w całym sektorze na koniec maja. Wzrost ekspozycji na segment detaliczny wpłynie pozytywnie na wynik odsetkowy i prowizyjny; zakładamy wzrost Q/Q odpowiednio o 3,5% i 3,9%. Roczna dynamika wyniku prowizyjnego wyniesie 16,4% (podobnie do wzrostu zanotowanego po pierwszym kwartale: 16,9% R/R ale wyżej od dynamiki zakładanej na cały 2006 rok: 11%). Wzrost wyniku na działalności bankowej o prawie 8% R/R, przy niższym wzroście kosztów o 6,1% R/R (Q/Q zakładamy obniżenie się wydatków ogółem o 1,4%) przełoży się na 23,7% wyższy wynik operacyjny przed kosztami rezerw. Na niską zakładaną dynamikę zysku netto wpływ mają koszty ryzyka. Zakładamy ujemne saldo rezerw na poziomie 0,5% średniej wartości portfela kredytów netto w drugim kwartale 2006 vs. dodatnie odpisy odnotowane zarówno w drugim kwartale ubiegłego roku (+12 mln PLN), jak i w poprzednim kwartale (+48 mln PLN). Podany przez ING BSK wynik netto może być wyższy o zyski z windykacji księgowane właśnie na poziomie salda rezerw. Przy obecnych założeniach i całorocznej prognozie zysku netto na poziomie 525 mln PLN, skumulowany wynik netto po pierwszej połowie 2006 r. na poziomie 290 mln PLN stanowi realizację rocznej prognozy w 55%. 18 lipca

4 Kredyt Bank 12,6 15,1 2,3 2,1 Trzymaj Cena bieżąca 17,0 PLN Cena docelowa 17,7 PLN (mln PLN) IIQ2006 IIQ2005 zmiana IH2006 IH2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,2% ,3% ,7% NIM 4,1% 3,6% 4,0% 3,5% 4,0% 3,6% WNDB ,3% ,3% ,4% Wynik operacyjny** ,2% ,0% ,6% Zysk brutto ,7% ,1% ,6% Zysk netto ,0% ,1% ,9% Belgijska konsekwencja Oczekujemy konsekwentnej realizacji strategii stabilnego wzrostu ekspozycji na segment detaliczny przy utrzymywaniu monitoringu kosztów. Wysoka dynamika wyniku odsetkowego R/R (11%) wynika z poprawy rentowności produktów kredytowych oraz ze wzrostu sprzedaży w segmencie detalicznym. Konsekwencją wzrostu wolumenów Kredyt Banku będzie poprawa wyniku na działalności bankowej o około 6% R/R (na cały 2006 rok zakładamy poprawę o 5,4%). Przy wzroście skali działania oraz w obliczu początku otwierania nowych placówek (na 2006 r. planowane jest otwarcie 40 placówek, z których pierwsze ruszyły w maju), kontrola kosztów (zakładamy wzrost wydatków ogółem o 1,6% Q/Q i 2,6% R/R) przełoży się na pozytywną dźwignię operacyjną i wzrost powtarzalnego wyniku operacyjnego przed kosztami rezerw (szacujemy 87 mln PLN za 2Q) o 13,4% R/R. Mimo, że możliwe są dalsze zyski z windykacji, które wpłyną pozytywnie na saldo rezerw, zakładamy koszty ryzyka na poziomie 0,5% średniego portfela kredytów netto. Nie mamy dostatecznych informacji, aby móc szacować wpływ windykacji na wyniki banku. Kredyt Bank posiada także aktywa podatkowe, które zamierza wykazać w bilansie. Ich wpływ na wyniki 2006 r. będzie mniejszy, niż w 2005 r., ale Kredyt Bank zacznie płacić podatki raczej w drugiej połowie roku. Wynik brutto drugiego kwartału będzie ponaddwukrotnie wyższy dzięki ujęciu zysków ze sprzedaży portfela 1 mld PLN kredytów straconych. Szacujemy 96 mln PLN pozostałych przychodów operacyjnych z tego tytułu, co wynika z założenia sprzedaży portfela należności za około 10% jego wartości (uważamy to założenie za umiarkowane). Millennium Trzymaj 19,3 17,5 2,2 2,1 Cena bieżąca 5,7 PLN Cena docelowa 5,91 PLN (mln PLN) IIQ2006 IIQ2005 zmiana IH2006 IH2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,2% ,0% ,8% NIM 2,9% 3,2% 2,9% 2,8% 2,4% 2,3% WNDB ,2% ,8% ,0% Wynik operacyjny** ,3% ,4% ,3% Zysk brutto ,4% ,5% ,5% Zysk netto ,2% ,0% ,9% Beneficjent boomu hipotecznego Oczekujemy, że Millennium wykaże bardzo dobre wyniki za drugi kwartał 2006 r., głównie dzięki rekordowej sprzedaży kredytów hipotecznych. Wysoki wolumen przełoży się na wzrost wyniku odsetkowego. Wysoki współczynnik sprzedaży krzyżowej (na koniec 1Q2006 wynosił 2,83), która budowana jest na kluczowym produkcie, jakim są kredyty mieszkaniowe, wpłynie na wzrost wyniku prowizyjnego. Wzrost rentowności na rynku obligacji nie wpłynie negatywnie na wyniki Millennium, gdyż bank nie posiada w portfelu instrumentów dłużnych wycenianych według wartości godziwej przez rachunek zysków i strat (zakładając brak sprzedaży portfela papierów dłużnych kwalifikowanych do innych kategorii instrumentów finansowych). Spodziewamy się wzrostu kosztów ogółem o około 4%, w związku z realizowaną strategią rozbudowy sieci. Głównym motorem będzie wzrost kosztów rzeczowych, a amortyzacja pozostanie na podobnym poziomie co przed rokiem, gdyż bank dopiero rozpoczął rozbudowę. Zakładamy saldo rezerw na poziomie 0,5% średniej wartości portfela w 2Q2006. Przed rokiem bank zanotował dodatnie saldo rezerw. Bank podaje, że jego koszty ryzyka znajdują się na poziomie 0,45% średniego portfela kredytów brutto (od kilku kwartałów), jednak pozytywny wpływ na saldo rezerw mają zyski z windykacji. Sytuacja może się powtórzyć w tym kwartale, jednak nie mamy wystarczających danych, które umożliwiałyby wiarygodną ocenę skuteczności działań departamentu odzyskiwania należności. Nasze założenia dają wynik netto niższy o 6,2% niż przed rokiem, jednak jest to rezultat znacznego zakładanego wzrostu salda rezerw. Q/Q wynik będzie naszym zdaniem wyższy o 12,3%. 18 lipca

5 Pekao SA Zawiesz. P/E* 2006 P/E* ,0 16,3 P/BV* 2006 P/BV* ,4 3,2 Cena bieżąca 182,5 PLN (mln PLN) IIQ2006 IIQ2005 zmiana IH2006 IH2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,9% ,0% b.d 2350 b.d NIM 3,6% 3,9% 3,6% 3,8% b.d 4,1% b.d WNDB ,0% ,8% b.d 4342 b.d Wynik operacyjny** ,9% ,4% b.d 2067 b.d Zysk brutto ,4% ,4% b.d 1874 b.d Zysk netto ,1% ,0% b.d 1537 b.d Nic już się nie zmieni, bo i nie ma po co Wyniki drugiego kwartału będą stanowiły kontynuację trendów zaobserwowanych w ciągu pierwszych trzech miesięcy bieżącego roku. Jednak rosnąca baza odniesienia spowoduje spadek tempa poprawy wyników R/R. Poprawa wyniku o 9,1% R/R w samym drugim kwartale, przełoży się na dynamikę 17% R/R skumulowanych wyników od początku roku. Bank odnotowuje rosnące zainteresowanie złotówkowymi kredytami hipotecznymi. W dalszej części roku, w związku z wdrożeniem Rekomendacji S oraz historycznie najniższymi poziomami rynkowych stóp procentowych w Polsce, oczekujemy wzrostu zainteresowania kredytami hipotecznymi w rodzimej walucie. Dodatkowym bodźcem do poprawy wyników Pekao, szczególnie w zakresie segmentu detalicznego, będą wolumeny pożyczki ekspresowej. Po słabszym początku roku, co jest normalnym zjawiskiem po najlepszym dla banków ostatnim kwartale roku, spodziewamy się przyśpieszenia dynamiki w tym zakresie. Po stronie kosztów bank Pekao nie wykaże naszym zdaniem żadnych istotnych wzrostów. Monitoring kosztów oraz zbliżająca się fuzja (wstrzymanie ewentualnych wydatków do momentu włączenia do banku ponad 280 placówek dotychczasowego BPH) przyczynią się do wzrostu kosztów zaledwie o 1% R/R. PKO BP Redukuj 18,6 16,7 3,6 3,2 Cena bieżąca 35,9 PLN Cena docelowa 34,7 PLN (mln PLN) IIQ2006 IIQ2005 zmiana IH2006 IH2005 zmiana zmiana Wynik odsetkowy ,1% ,1% ,5% NIM 3,9% 4,1% 3,9% 4,0% 3,9% 4,0% WNDB ,4% ,8% ,3% Wynik operacyjny** ,9% ,9% ,8% Zysk brutto ,2% ,3% ,4% Zysk netto ,4% ,6% ,2% Mogłoby być lepiej Duża ekspozycja na segment detaliczny, korzyści płynące ze skokowego wzrostu sprzedaży walutowych kredytów hipotecznych w drugim kwartale 2006 (bank jest liderem w zakresie wolumenu sprzedaży tego typu kredytów) oraz skuteczne starania w zakresie wzrostu sprzedaży kredytów gotówkowych, przyczynią się do dalszego umocnienia pozycji banku w najsilniejszym na obecną chwilę segmencie rynku usług bankowych. Przełoży się to na wzrost wyniku odsetkowego oraz prowizyjnego. Sukcesy na polu sprzedaży w segmencie detalicznym zostaną zneutralizowane na poziomie wyniku na działalności bankowej i inwestycyjnej przez wpływ strat na portfelu instrumentów dłużnych wycenianych według wartości godziwej przez rachunek zysków i strat. Według naszych szacunków, przychody z podstawowej działalności spadną R/R o 1,4% (Q/Q wzrosną tylko o 1,1%). W zakresie kosztów spodziewamy się utrzymania wydatków ogółem na poziomie pierwszego kwartału 2006 r. Kontrola kosztów zapewni pozytywną dźwignię operacyjną, która przełoży się na 4,7% poprawę wyniku operacyjnego przed kosztami rezerw. W drugim kwartale 2006 zakładamy koszty ryzyka kredytowego na poziomie 0,5% średniej wartości portfela w kwartale. Niższe od oczekiwanego saldo rezerw może mieć pozytywny wpływ na wynik brutto. Jest to prawdopodobne w świetle kosztów ryzyka z pierwszego kwartału 2006 na poziomie 0,2%. Nasza prognoza skumulowanych wyników po drugim kwartale stanowi realizację prognozowanego wyniku netto na cały 2006 rok (1,93 mld PLN) w 48,6%. * EPS i BVPS dla BPH i Pekao konsensus, Bloomberg,13 czerwiec 2006 * * wynik operacyjny przed kosztami rezerw 18 lipca

6 Terminy publikacji raportów za rok 2006 Spółka II kw jednostkowy II kw skonsolidowany Półrocze 2006 skonsolidowany BPH BZWBK GETIN HANDLOWY ING BSK KREDYT BANK MILLENNIUM PEKAO PKOBP Źródło: Parkiet 18 lipca

7 Aktualne rekomendacje DI BRE Banku S.A. Spółka Rekomendacja Cena docelowa Data wydania ABG Akumuluj AGORA Akumuluj BPH Zawieszona ING BSK Kupuj BUDIMEX w trakcie aktualizacji BZWBK Trzymaj COMARCH Trzymaj COMPUTERLAND Kupuj ELDORADO Kupuj ELEKTROBUDOWA w trakcie aktualizacji EMAX w trakcie aktualizacji EUROCASH Akumuluj FARMACOL Kupuj GETIN Zawieszona HANDLOWY Akumuluj KĘTY Kupuj KGHM Trzymaj KREDYT BANK Trzymaj KOGENERACJA Kupuj LOTOS Trzymaj MILLENNIUM Trzymaj MONDI Akumuluj NETIA Trzymaj PEKAO Zawieszona PKO BP Redukuj PGF Akumuluj PGNiG w trakcie aktualizacji PKNORLEN Kupuj POLIMEX Akumuluj POLMOS LUBLIN Trzymaj PROKOM Kupuj PROSPER Kupuj RAFAKO Kupuj SOFTBANK Trzymaj TELEKOMUNIKACJA POLSKA Trzymaj TORFARM Trzymaj lipca

8 Zamiany rekomendacji w ostatnim miesiącu Spółka Rekomendacja Cena docelowa Data wydania AGORA Akumuluj BZWBK Trzymaj COMPUTERLAND Kupuj ELDORADO Kupuj EUROCASH Akumuluj FARMACOL Kupuj HANDLOWY Akumuluj KREDYT BANK Trzymaj LOTOS Trzymaj PKO BP Redukuj PROKOM Kupuj RAFAKO Kupuj RAFAKO Kupuj Wszystkie Statystyka rekomendacji Dla emitentów związanych z DI BRE em S.A. Statystyka Sprzedaj Redukuj Trzymaj Akumuluj Kupuj Sprzedaj Redukuj Trzymaj Akumuluj Kupuj liczba procent 0.0% 3.6% 39.3% 25.0% 32.1% 0.0% 0.0% 50.0% 25.0% 25.0% 18 lipca

9 Departament Analiz: Michał Marczak tel. (+48 22) Wicedyrektor Telekomunikacja, surowce, metale, media, hotele Analitycy: tel. (+48 22) Andrzej Lis tel. (+48 22) IT Michał Mierzwa tel. (+48 22) Chemia, ropa naftowa i gaz Krzysztof Radojewski tel. (+48 22) krzysztof.radojewski@dibre.com.pl Farmaceutyki, budownictwo, usługi Kamil Kliszcz tel. (+48 22) kamil.kliszcz@dibre.com.pl Handel, inne Jacek Borawski tel. (+48 22) jacek.borawski@dibre.com.pl Analiza techniczna Departament Sprzedaży Instytucjonalnej: Piotr Dudziński tel. (+48 22) Dyrektor piotr.dudzinski@dibre.com.pl Grzegorz Domagała tel. (+48 22) Wicedyrektor grzegorz.domagala@dibre.com.pl Sprzedawcy: Michał Skowroński tel. (+48 22) michal.skowronski@dibre.com.pl Marzena Łempicka tel. (+48 22) marzena.lempicka@dibre.com.pl Krzysztof Solus tel. (+48 22) krzysztof.solus@dibre.com.pl Maklerzy: Emil Onyszczuk tel. (+48 22) emil.onyszczuk@dibre.com.pl Grzegorz Stępień tel. (+48 22) grzegorz.stepien@dibre.com.pl Joanna Niedziela tel. (+48 22) joanna.niedziela@dibre.com.pl Aleksander Mazur tel. (+48 22) aleksander.mazur@dibre.com.pl Michał Świtakowski tel. (+48 22) michal.switakowski@dibre.com.pl Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A. ul. Wspólna 47/ Warszawa 18 lipca

10 Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów: EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent Marża EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaży Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A. Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące: KUPUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15% AKUMULUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15% TRZYMAJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5% REDUKUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15% SPRZEDAJ - oczekujemy, że inwestycja przyniesie stratę większą niż 15%. Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy. Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny. Do rekomendacji wybrano istotne informacje z całej historii spółek będących przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych między innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe. DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Jest możliwe, że DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu. DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitentów lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitentów wymienionych w opracowaniu. Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A. Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA. Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Papierów Wartościowych i Giełd. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla następujących spółek: Millennium, Mondi, Polimex - Mostostal Siedlce, Polmos Lublin, Mieszko, certyfikaty skarbiec nieruchomości. W ciągu ostatnich 12 miesięcy DI BRE było oferującym akcje emitenta w ofercie publicznej dla następujących spółek: Lotos. DI BRE Banku S.A. otrzymuje wynagrodzenie od emitenta za świadczone usługi od następujących spółek: Agora, Computerland, Kęty, KGHM, Polimex - Mostostal Siedlce, Polmos Lublin, Prokom Software, Torfarm. Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację. Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji: DCF uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu Wskaźnikowa opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży; prosta w konstrukcji, lepiej niż DCF odzwierciedla bieżący stan rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek. 18 lipca