Raport analityczny dla spółki. CEZ a.s. przygotowany dla Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. przez Notoria Serwis S.A.

Transkrypt

1 Raport analityczny dla spółki CEZ a.s. przygotowany dla Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. przez Notoria Serwis S.A. 13 października 2011 r. 1

2 Informacje o firmie CEZ a.s. Adres: Duhova 2/1444, , Praha 4, Republika Czeska tel fax cez@cez.cz strona internetowa: Akcjonariat Ministerstwo Finansów Republiki Czeskiej 69,27% Pozostali 28,96% Zarząd Daniel Benes prezes Tomas Pleskac wiceprezes Peter Bodnar członek zarządu Vladimir Hlavinka członek zarządu Martin Novak członek zarządu Rada nadzorcza Martin Roman przewodniczący Ivo Foltýn wiceprzewodniczący Lubomir Klosik wiceprzewodniczący Członkowie rady: Liběna Dobrovolná, Ján Dzvoník, Lukáše Hampl, Vladimír Hronek, Jiřího Kadrnku, Jan Kohout, Martin Říman, Drahoslav Šimek Działalność Główną działalnością gospodarczą Grupy CEZ jest produkcja elektryczności ze źródeł własnych, a następnie jej dystrybucja i sprzedaż, łącznie z udzieleniem współzależnych usług pomocniczych. Spółka zajmuje się także produkcją, dystrybucją i sprzedażą ciepła, wydobyciem i przerobem surowców, inżynierią budowlaną, konserwacją i rozszerzaniem elektrowni oraz sieci dystrybucji, jak również technologią informacyjną, telekomunikacją, czy badaniami naukowymi w wybranych gałęziach. CEZ rozwija też działalność w wybranych krajach poza Republiką Czeską: Albanii, Bułgarii, Rumunii, Polsce, Holandii, Bośni i Hercegowinie, Niemczech, na Węgrzech, w Turcji, Serbii i na Słowacji. Historia Spółka została założona w 1992 r. przez National Property Fund of the Czech Republic. W 2003 r. CEZ połączył się z kilkoma regionalnymi spółkami dystrybucji tworząc tym sposobem Grupę CEZ, najbardziej znaczący podmiot energetyczny w Centralnej i Wschodniej Europie. Grupa CEZ należy do dziesięciu największych europejskich spółek energetycznych. W październiku 2006 r. akcje spółki weszły do notowań na GPW na zasadzie dual listingu, bez przeprowadzania oferty publicznej. Wcześniej handel akacjami odbywał się na giełdzie w Pradze. Pod względem kapitalizacji CEZ był ówcześnie największą firmą na warszawskim parkiecie. Strategia W najbliższych latach spółka stawia na stabilizację finansową. Redukuje program inwestycyjny zgodnie z aktualnymi potrzebami 2

3 i możliwościami, podnosi efektywność funkcjonowanie wewnętrznego oraz optymalizuje strukturę kosztów. W ramach strategii Nowa Wizja CEZ rezygnuje z części planowanych inwestycji, m.in. budowy nowych bloków w kilku elektrowniach. Firma stawia na rozwój energetyki jądrowej trwają przygotowania do rozbudowy elektrowni w Temelinie. CEZ jest zainteresowany inwestycjami w podsektorze ciepłownictwa. Realizacja strategii ma na celu maksymalizację rentowności zainwestowanych środków i zapewnienie długotrwałego wzrostu wartości akcji. Plany Podstawowym kierunkiem rozwoju koncernu będzie energetyka jądrowa. W Temelinie planuje się budowę dwóch nowych bloków, ale także o wydłużenie okresu funkcjonowania i zwiększenie wydajności drugiej czeskiej siłowni jądrowej w Dukovanach. CEZ nie będzie już budował w Czechach odnawialnych źródeł energii. Według nowego szefa spółki, w przyszłości inwestycje w elektrownie wiatrowe i wodne będą miały sens tylko za granicą. Wspólnie z węgierskim koncernem paliwowym MOL Czesi zamierzają zbudować na Węgrzech opalaną gazem siłownię w Ercsi. Elektrownia o mocy 840 MW ma powstać kosztem około 800 mln EUR do 2014 r. CEZ planuje zwolnienia w spółkach córkach w Bułgarii i Albanii. Chodzi głównie o etaty związane z zarządzaniem siecią elektryczną. Należąca do CEZ Elektrownia Skawina zamierza rozbudować instalację do wytwarzania biomasy i zwiększyć produkcji energii odnawialnej. Docelowo zakład chce zwiększyć produkcję energii odnawialnej o 6% w stosunku do poziomu w 2010 r. Uwagi W drugiej połowie września CEZ opuścił skład indeksu WIG20. Jego miejsce zajęła Jastrzębska Spółka Węglowa Długoletni prezes spółki Martin Roman niespodziewanie zrezygnował ze stanowiska. Będzie natomiast zasiadał w radzie nadzorczej. Miejsce Romana w zarządzie zajął dyrekto ds. operacyjnych Daniel Benes. Do CEZ wpłynęły środki finansowe z emisji obligacji w trybie private placement o wartości nominalnej 100 mln euro. Termin płatności wynosi 10 lat, a kupon jest powiązany z inflacją. Podstawowe dane finansowe (stan na ) Cena akcji (PLN) 131,40 Zakres z 52 tygodni (PLN) 116,10-155,00 Stopa zwrotu 12 miesięcy (%) 0,08 Średni wolumen obrotów na sesję w 2010 r. (tys. szt.) Średni wolumen obrotów na sesję w III kwartale 2011 r. (tys. szt.) Średni wolumen obrotów na sesję w październiku 2011 r. (tys. szt.) Kapitalizacja rynkowa (PLN mln) ,85 Wartość księgowa (PLN mln) ,77 Akcje w wolnym obrocie (%) 30,63 Liczba akcji Cena/zysk 10,10 Cena/wartość księgowa 1,92 I-VI'11 Przychody (mln CZK) Zysk (Strata) operacyjny (mln CZK) Zysk (Strata) netto (mln CZK) Marża zysku operacyjnego (%) 30,6 Marża zysku brutto (%) 28,5 Marża zysku netto (%) 23,2 3

4 Notowania Przygotowaniom do wejścia CEZ na parkiet warszawskiej giełdy towarzyszyły obawy, czy debiut nie zakończy się klapą w obliczu braku chętnych do sprzedaży akcji. Okazało się jednak, że duzi inwestorzy zawczasu przenieśli nad Wisłę część akcji notowanych w Pradze. Pierwszego dnia obroty sięgnęły ćwierć miliarda złotych, a wartość jednej akcji poszła w górę o 4,5% względem kursu odniesienia 116,4 zł do 121,6 zł. W kolejnych tygodniach inwestorzy przecierali oczy ze zdumienia, gdyż hossa wywindowała notowania czeskiego kolosa do 200 zł. Dobra koniunktura utrzymała się do połowy grudnia 2008 r. mimo rozwijającego się już światowego kryzysu i bessy na GPW. Długo to jednak trwać nie mogło i w kilka miesięcy notowania zapikowały w okolice 90 zł. Do połowy 2009 r. udało odrobić się około połowy strat, po czym kurs wszedł w trwający do dziś trend horyzontalny w przedziale zł. Obecnie kurs jest bliski wybicia dołem z konsolidacji. Inwestorzy mają prawo być rozczarowani wynikami I półrocza, niekorzystnie na zainteresowanie graczy przekłada się opuszczenie przez CEZ portfela WIG20. Dane finansowe Skonsolidowane sprawozdanie finansowe (mln CZK) I-VI'10 I-VI'11 zmiana % BILANS Aktywa ,7 Aktywa trwałe ,7 Aktywa obrotowe ,8 Zapasy ,3 Kapitał własny ,3 Zysk (Strata) z lat ubiegłych ,8 Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania ,2 4

5 Zobowiązania długoterminowe ,6 Zobowiązania krótkoterminowe ,1 RACHUNEK ZYSKÓW I STRAT Przychody netto ze sprzedaży ,9 Zysk (strata) z działalności operacyjnej ,4 Zysk (strata) brutto ,1 Zysk (strata) netto ,3 RACHUNEK PRZEPŁYWÓW PIENIĘŻNYCH Przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnej ,7 Przepływy pieniężne netto z działalności inwestycyjnej Przepływy pieniężne netto z działalności finansowej ,3 Przepływy pieniężne netto ,4 Środki pieniężne na początek okresu ,0 Środki pieniężne na koniec okresu ,5 Liczba akcji (tys.) ,00 Wartość księgowa na jedną akcję (CZK) 374,18 405,19 8,29 Zysk (strata) na jedną akcję (CZK) 53,27 44,56-16,35 Źródło: spółka Wskaźniki finansowe ZYSKOWNOŚĆ I-VI'10 I-VI'11 Marża zysku operacyjnego 36,2% 30,6% Marża zysku brutto 35,2% 28,5% Marża zysku netto 29,0% 23,2% Stopa zwrotu z kapitału własnego 28,5% 22,0% Stopa zwrotu z aktywów 10,2% 8,3% PŁYNNOŚĆ Kapitał pracujący Wskaźnik płynności bieżącej 0,98 1,10 Wskaźnik płynności szybkiej 0,92 1,02 Wskaźnik podwyższonej płynności 0,62 0,60 AKTYWNOŚĆ I-VI'10 I-VI'11 Rotacja należności 58,1 71,8 Rotacja aktywów 1 023, ,5 ZADŁUŻENIE Wskaźnik pokrycia majątku 46,7% 48,3% Stopa zadłużenia 62,9% 61,2% I półrocze CEZ zamknął wynikami gorszymi niż rok wcześniej, na co wpływ miały m.in.: spadek cen energii elektrycznej i umacnianie się kursu korony czeskiej wobec euro, w którym spółka realizuje większość sprzedaży. Niekorzystny wpływ miał też wprowadzony podatki od darowizn dotyczących uprawnień emisyjnych oraz podatek u źródła od energii elektrycznej wyprodukowanej w elektrowniach fotowoltaicznych.. Mimo tego spółka chwali się osiągnięciem 5

6 lepszych wyników niż konkurenci zachodnioeuropejscy, zwłaszcza spółki niemieckie. Podczas gdy CEZ zarobił na czysto 23,9 mld CZK, większa spółka E.On z Niemiec wykazała zysk 948 mln EUR, czyli około 22,8 mld CZK. Mimo rozczarowujących wyników CEZ podniósł prognozy wyników całorocznych. Spółka spodziewa się wzrostu cen energii w rezultacie decyzji Niemców o rezygnacji z energetyki jądrowej. Trzeba jednak pamiętać, że drożejący prąd nie będzie się adekwatnie przekładał na wyższe przychody spółki, ponieważ dostawy energii spółka ma zakontraktowane na rok lub kilka lat z góry. Możliwy jest natomiast wzrost wolumenu sprzedaży w miarę pozyskania nowych klientów. Spadły przepływy pieniężne z działalności operacyjnej, głównie z powodu wypracowanie mniejszego zysku niż rok wcześniej. Przepływy z działalności inwestycyjnej wyniosły 20,8 mld CZK, podczas gdy rok wcześniej 25,9 mld CZK. Spółka przeznaczyła 19 mld CZK na modernizację elektrowni i budowę sieci dystrybucyjnych. Analiza porównawcza konkurencji Wybrane dane za 2010 r. CEZ E-Star Enea PGE Tauron Przychody (tys. PLN) Zysk (strata) z działalności operacyjnej (tys. PLN) Zysk (strata) netto (tys. PLN) Zysk netto na akcję (PLN) 13,87 0,86 1,45 1,61 0,49 Wartość księgowa na akcję (PLN) 65,08 2,37 22,32 19,83 8,39 Aktywa (tys. PLN) Kapitał własny (tys. PLN) Zwrot na kapitale (ROE) 21,3% 36,2% 6,5% 8,1% 5,8% Zwrot na aktywach (ROA) 8,7% 8,3% 5,0% 5,9% 3,7% Wskaźnik płynności bieżącej 0,95 1,26 2,58 1,11 1,08 Stopa zadłużenia 58,2% 77,2% 23,1% 26,8% 35,1% CEZ na tle konkurentów z branży notowanych na GPW jest gigantem, choć PGE nie jest przecież ułomkiem. Wartość aktywów czeskiej firmy jest jednak 1,7 razy większa, a przychody w 2010 r. CEZ miał 1,5-krotnie wyższe. PGE ma natomiast o 2 mld zł wyższy kapitał własny. CEZ przy dużo wyższym zysku może się pochwalić zwrotem na kapitale 21,3%, podczas gdy ROE polskiego potentata to tylko 8,1%. Dysproporcja ROA już nie jest tak duża 8,7% CEZ przy 5,9% PGE. Najsłabiej prezentuje się Tauron z tylko 3,7% zwrotem na aktywach. CEZ ma najniższy wskaźnik płynności bieżącej, który na koniec 2010 r. nie przekroczył 1, podczas gdy wzorcowa jego wartość mieście się w granicach 1,3-2. 6

7 Analiza sektora Światowy kryzys gospodarczy położył się cieniem również na energetyce. Spadek produkcji przemysłowej przełożył się na mniejszy popyt na energię elektryczną i obniżkę cen. Powoli jednak popyt odbudowuje się, choć nadal jest poniżej poziomu z 2008 r. W 2010 r. na rynku niemieckim mieliśmy do czynienia ze stagnację cen na poziomie około 50EUR/t. Dopiero w marcu 2011 r. doszło do skokowego wzrostu cen w wyniku wyłączenia z użycia 7 elektrowni jądrowych i decyzji o nie wydłużaniu pracy pozostałych dziesięciu, po tym jak poważnej awarii uległa japońska elektrownia Fukushima. Niemieckie elektrownie jądrowe zapewniają 23% energii elektrycznej. Nie ma jednak obaw o to, czy na rynku zabraknie prądu. Niemcy mają bowiem nadpodaż energii, a w latach mają uruchomić kilka bloków gazowych i węglowych. Mogą więc śmiało rezygnować z atomu. W Czechach zużycie prądu wzrosło w ubiegłym roku o prawie 4% w rezultacie wzrostu produkcji przemysłowej. W 2010 r. popyt na energię w Polsce wzrósł o ponad 4,2%, podczas gdy rok wcześniej spadł o 4%. Ostatecznie doszło do niewielkiego przekroczenie rekordowego poziomu z 2008 r. Polska boryka się z brakiem nowych mocy wytwórczych. Jednoczesne wyłączanie starych bloków doprowadzi w 2013 r. do spadku rezerwy mocy poniżej poprzedniego minimum i utrzymanie się takiej sytuacji do 2015 r. Dopiero wtedy mają być uruchomione nowe przepustowości na granicach z Niemcami i Litwą. W dłuższej perspektywie popyt na energię w Polsce powinien być bezpośrednio skorelowany z PKB i dynamiką produkcji przemysłowej. Szacuje się, że średnioroczny wzrost konsumpcji w latach może sięgnąć 2,2%. Struktura produkcji energii elektrycznej nie uległa większym zmianom. Nadal zdecydowane znaczenie mają dwa główne paliwa: węgiel kamienny i brunatny, a udział produkcji z tych paliw oscyluje w okolicach 90%. Na uwagę zasługuje jednak utrzymujący się od kilku lat wzrost produkcji energii elektrycznej ze źródeł odnawialnych. Wieści z branży Prawdopodobnie w listopadzie zarząd PGE ogłosi przetarg na dostawę reaktorów atomowych. Wartość kontraktu szacuje się na minimum 35 mld zł, byłby więc jednym z największych w historii polskiej gospodarki. Zwycięzcę poznamy w 2013 r. PGNiG złożył wniosek do UOKiK o przejęcie kontroli nad Vattenfall Heat Poland. W sierpniu PGNiG informował, że kupi polskie aktywa ciepłownicze szwedzkiego koncernu Vattenfall za 2,96 mld zł, co odpowiada wartości przedsiębiorstwa na poziomie około 3,5 mld zł. Do końca roku Enea chce podpisać umowę z generalnym wykonawcą budowy bloku w Elektrowni Kozienice o mocy 1000 MW. Złożono trzy oferty. Nowy blok w Kozienicach może być oddany do użytku na przełomie 2015/2016. Szacowany koszt tej inwestycji to około 5,5 mld zł. PGE domaga się pełnego pokrycia z funduszy unijnych kosztów budowy 7

8 instalacji wychwytywania i składowania dwutlenku węgla w elektrowni Bełchatów. Do tej pory Komisja Europejska zgodziła się przeznaczyć na ten cel 180 mln EUR, podczas gdy cała inwestycja kosztuje ok. 600 mln EUR. Tauron we współpracy z PGNiG przygotowuje budowę bloku gazowego w Stalowej Woli. Wspólnie z KGHM zbuduje jednostkę w tej technologii w Elektrowni Blachownia. Dodatkowo grupa energetyczna chce rozpocząć handel gazem. To będzie możliwe po otwarciu rynku hurtowego, który obecnie jest zmonopolizowany przez PGNiG. Na uwolnienie sektora gazowego w Polsce liczy również RWE. Wojewódzka Inspekcja Ochrony Środowiska w Bydgoszczy wiosną tego roku zażądała zamknięcia Elektrociepłowni Biogazowej Liszkowo. Właściciel zakładu Grupa Enea odwołała się jednak od tej decyzji i wygrała. Główny Inspektor Ochrony Środowiska wstrzymał procedurę zamykania elektrociepłowni, decyzja jest ostateczna. Elektrociepłownia w Liszkowie od początku budziła kontrowersje jako największa tego typu inwestycja w kraju. Zakład o mocy 2,1 MW został wybudowany za 30 mln zł. Analiza makroekonomiczna Wskaźniki makro na koniec 2010 r.: Niemcy Polska Czechy PKB (mld EUR) ,4 147,4 PKB na 1 mieszkańca (tys. EUR) 31,1 9,4 13,9 PKB (%) 3,6 3,8 2,3 Deficyt budżetowy (% PKB) 3,3 7,9 4,7 Dłu publiczny (% PKB) 83, ,5 Inflacja (%) 1,2 2,6 1,5 Bezrobocie (%) 7,1 9,6 7,3 Eksport towarów (mld EUR) 916,5 117,4 99,7 Import towarów (mld EUR) 748,3 130,8 94,8 Źródło: MG Europa W kwietniu Międzynarodowy Fundusz Walutowy podwyższył nieznacznie swoje prognozy gospodarcze (wobec wcześniejszej prognozy z października 2010 r.). Prognozę dla obszaru Europy Środkowo-Wschodniej podniesiono z 3,1 do 3,7%. PKB Polski ma wzrosnąć o 3,6%, a np. w Rosji oczekiwana zwyżka gospodarcza ma wynieść 4,8%. Indeks oczekiwań inwestorów i analityków wobec gospodarki środkowowschodniej Europy w następnych 6 miesiącach spadł we wrześniu 2011 r. do minus 38,0 pkt z minus 26,4 pkt w sierpniu - wynika z danych ZEW Center for European Economic Research i Erste Bank. Wskaźnik ocen obecnej sytuacji gospodarczej wzrósł jednak we wrześniu do 7,2 pkt z 2,8 pkt w sierpniu. Polska Według założeń budżetowych na 2011 r., w nadchodzących 12 miesiącach PKB wzrośnie o 3,5%. Niektórzy członkowie Rady Polityki Pieniężnej prognozują jeszcze wyższy wzrost PKB o 4-4,5%. Powinno to korzystnie wpływać na kształtowanie się popytu konsumpcyjnego. Z danych GUS wynika, że sprzedaż detaliczna w sierpniu wzrosła o 11,3% rdr po wzroście o 8,2% w lipcu, a mdm w 8

9 sierpniu wzrosła o 1,1%. Produkcja przemysłowa w sierpniu wzrosła o 8,1% rdr, po wzroście o 1,8% w lipcu, a w porównaniu z poprzednim miesiącem wzrosła o 4,3%. Stopa bezrobocia w sierpniu wyniosła 11,6% wobec 11,7% w lipcu. Nowe zamówienia w przemyśle wzrosły w sierpniu w ujęciu rocznym o 13,9%, po spadku o 0,6% w lipcu. W ujęciu miesięcznym zamówienia wzrosły o 0,3% w porównaniu ze spadkiem o 4,% w lipcu. Wskaźnik nowych zamówień w przemyśle pokazuje rozwój popytu na wyroby i usługi. Służy on do oceny przyszłej produkcji. Czechy Po recesji w 2009 r., czeska gospodarka zaczęła nabierać tempa wzrostu, ale dynamika była relatywnie słaba. To efekt programu cięć budżetowych przyjęty przez rząd oraz wolniejsze tempo wzrostu u głównych partnerów handlowych. Mimo to obroty handlowe wzrosły o 24,4% po spadku o 201% w 2009 r. Dla gospodarki czeskiej duże znaczenie ma handel zagraniczny. Czechy mają jedną z najbardziej otwartych gospodarek w Europie. Od 2005 r. eksport towarów i usług przeważa nad ich importem. Dodatnie saldo handlu zagranicznego uzyskiwane jest głównie dzięki nadwyżce w eksporcie towarów przemysłu maszynowego i środków transportu. Około 80% obrotów towarowych stanowi wymiana z krajami UE. Niemcy Indeks PMI określający koniunkturę w sektorze usług, przygotowywany przez Markit Economics, wyniósł we wrześniu 50,3 pkt wobec 51,1 pkt na koniec sierpnia - podano wstępne wyliczenia. nalitycy szacowali, że indeks wyniesie 50,5 pkt. Wsektorze przemysłowym PMI ukształtował sie na poziomie 50,0 pkt wobec 50,9 pkt na koniec sierpnia. Wartość wskaźnika PMI powyżej 50 pkt oznacza ożywienie w sektorze. Agencja Fitch Ratings potwierdziła rating kredytowy dla Niemiec na najwyższym możliwym poziomie "AAA". Perspektywa ratingu jest stabilna. Zaufanie niemieckich analityków i inwestorów instytucjonalnych okazało się we wrześniu 2011 r. trochę lepsze niż oczekiwali ekonomiści - wynika z danych Instytutu ZEW. Indeks mierzący oczekiwania tych grup co do wzrostu gospodarczego Niemiec, spadł do -43,3 pkt z -37,6 pkt w sierpniu. Po wyraźnym spowolnieniu wzrostu gospodarczego w Niemczech w II kwartale 2011 r., gospodarka tego kraju mocno przyspieszy w III kwartale ocenia niemiecki bank centralny. Perspektywa wzrostu gospodarczego w Niemczech w późniejszych kwartałach jest mało przewidywalna. Podsumowanie CEZ, podobnie jak większość wielkich europejskich przedsiębiorstw z branży energetycznej, boleśnie odczuł skutki kryzysu odzwierciedlającego się w spadkiem popytu na energię elektryczną i obniżką cen. Wydaje się jednak, że branża najgorsze ma za sobą i w najbliższej przyszłości powrócą dobre czasy. CEZ musi się jednak skupić na konsolidacji prowadzonego biznesu. Duża szansa otwiera się przed czeską spółką na rynku niemieckim wraz z decyzją o rezygnacji w tym kraju z energetyki atomowej. CEZ może wziąć aktywny udział w zastępowaniu jej konwencjonalnymi sposobami produkcji prądu. 9