E-Star Alternative Energy Service Plc.

Transkrypt

1 Raport analityczny dla spółki E-Star Alternative Energy Service Plc. przygotowany dla Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. przez Notoria Serwis S.A. 15 grudnia 2011 r. 1

2 Informacje o firmie E-Star Alternative Energy Service Plc. Adres: Székács utca 29, 1122, Budapeszt, Węgry tel fax tatrai.peter@e-star.hu strona internetowa: Akcjonariat Csaba Soós 37,23% Fundusze inwestycyjne OTP 8,75% József Lászloó Makra 7,27% Utilico Emerging Markets Limited 5,42% Pozostali 41,33% Źródło: spółka Zarząd Csaba Soós prezes zarządu Ákos Kassai członek zarządu, dyrektor generalny Daniel Molnos członek zarządu Konrad Wetzker członek zarządu Jacek Piotr Krawczyk członek zarządu Maximilian N. Teleki członek zarządu George Elemer Pataki członek zarządu Csaba Lantos członek zarządu Rada nadzorcza József Veress przewodniczący rady nadzorczej i komisji rewizyjnej Zoltán Vereczkey członek rady nadzorczej Gyula Bakacsi członek rady nadzorczej András Kazár członek rady nadzorczej Działalność Spółka E-Star Alternative Plc. działa w branży energetycznej i specjalizuje się w realizacji projektów samofinansujących się, niezależnych technologicznie i niezależnych od dostawców, których celem jest poprawa efektywności energetycznej, w oparciu głównie o odnawialne źródła energii. Od czasu powstania spółka E-Star skupia się głównie w swojej działalności na świadczeniu klientom usług umożliwiających oszczędność energii, a tym samym zmniejszenie kosztów i emisji szkodliwych substancji. Większość klientów spółki E-Star Alternative Plc. stanowią samorządy i instytucje samorządowe, chociaż wzrasta również liczba gospodarstw domowych, instytucji państwowych, kościelnych, jak i przedsiębiorstw prywatnych jako partnerów szczególnie w dziedzinie dystrybucji ciepła. Historia Spółka E-Star Alternative Plc. została założona w 2000 r. przez dwóch węgierskich inwestorów prywatnych: Csabę Soós a i Józsefa László Makrę. E-Star do roku 2009 zrealizowała 32 projekty w zakresie energetyki cieplnej i 12 projektów w zakresie oświetlenia publicznego, zainstalowała i eksploatuje systemy efektywnej 2

3 dystrybucji ciepła w 231 instytucjach. Rok 2009 przyniósł przełomowe zmiany w ekspansji terytorialnej spółka uzyskała zlecenie na pierwszy zagraniczny projekt w Rumunii, w mieście Gheorgheni. W pierwszych latach działalności, jako pierwsza firma typu ESCO (Energy Saving Company, czyli zarabiająca na projektach mających na celu zmniejszenie zużycia energii) na rynku krajowym, E-Star podpisywała kontrakty na krótkookresowe projekty modernizacji systemów ogrzewania, oświetlenia publicznego i wewnątrz budynków. Dzięki swojej polityce i jej ewolucji dzisiaj spółka zawiera długookresowe umowy eksploatacyjne i rozwiązuje problemy dystrybucji ciepła i oświetlenia miejsc publicznych na Węgrzech i za granicą. Strategia Strategia spółki jest celowo skoncentrowana na rozwoju regionalnym. Jako spółka specjalizująca się w energii alternatywnej pragnie zdobyć wiodącą pozycję na rynkach krajów Europy Środkowo-Wschodniej, gdzie zapewnienie efektywności i bezpieczeństwa energetycznego jest jednym z najwyższych priorytetów. Oprócz realizowania dalszych projektów na Węgrzech, priorytetowym celem jest kontynuowanie już rozpoczętej, dynamicznej ekspansji regionalnej. W centrum zainteresowań w 2011 roku nadal znajduje się Rumunia, tym niemniej w tym roku spółka planuje wejść również na rynek polski, a następnie co dwa lata pojawiać się na rynkach kolejnych krajów środkowoeuropejskich Plany Do końca 2015 r. grupa zainwestuje w Polsce 90 mln EUR. Działalność polskiej spółki zależnej przyniesie w 2011 r. 30 mln EUR przychodów i powiększy o 4 mln euro planowaną na 11,1 mln EUR EBITDA. Węgrzy przejęli w maju polskie i węgierskie aktywa grupy EETEK, w tym EC Mielec i EC Gorlice. Inwestycja w nowe turbiny gazowe ma pomóc w zdobyciu klientów. Na celowniku są zakłady Sikorsky, Krono-Span, Lear i Husqvarna. Dostawy do sieci ciepłowniczych w Mielcu i Gorlicach odpowiadają teraz za 24% przychodów spółki. Spółka zamierza przyczynić się do zmniejszenia negatywnego wpływu na środowisko spowodowanego zużyciem energii. Wnosząc swój wkład w realizację celów określonych docelowo na rok 2020 w dyrektywie UE w sprawie polityki energetycznej i ochrony środowiska, E-Star zamierza zmniejszyć emisję dwutlenku węgla o 1,8 mln ton, co równa się ilości CO2 emitowanej rocznie przez 300 tys. samochodów. Podstawowe dane finansowe (na ) Cena akcji (PLN) 145,00 Zakres z 52 tygodni (PLN) Stopa zwrotu 12 miesięcy (%) 1,3 Średni wolumen obrotów na sesję w 2011 r. (szt.) 383 Średni wolumen obrotów na sesję w III kwartale 2011 r. (tys. szt.) Średni wolumen obrotów na sesję w listopadzie 2011 r. (tys. szt.) 0 Kapitalizacja rynkowa (PLN mln) 382,80 Wartość księgowa (PLN mln) 159,43 Akcje w wolnym obrocie (%) 41,3 Liczba akcji Cena/zysk 0,10 Cena/wartość księgowa 2,40 III kwartał 2011 Przychody (tys. EUR) Wynik operacyjny (tys. EUR) Wynik netto (tys. EUR) Marża zysku brutto ze sprzedaży 38,1% Marża zysku operacyjnego 16,7% Marża zysku brutto -21,4% Marża zysku netto -20,7% Źródło: Notoria 0 3

4 Uwagi Na początku października E-Star oddał do użytku w Elektrociepłowni Mielec dwa nowe silniki gazowe o łącznej mocy 8,4 MW. Wykonana w terminie inwestycja typu green field polepszy wydajność produkcji energii, zwłaszcza poza sezonem grzewczym. Połowę wynoszących 8 mln euro kosztów węgierski E-Star sfinansował z dotacji. Notowania Źródło: Notoria Przed debiutem E-Star nie przeprowadzał oferty publicznej akcji, na warszawskiej giełdzie spółka pojawiła się w ramach tzw. dual listingu. Wcześniej jej akcje były już notowane na giełdzie w Budapeszcie. Kurs odniesienia przed marcowym debiutem wyznaczono na 143,1 zł. Pierwsza transakcja nie przyniosła jego zmiany, ale na koniec dnia za jedną akcję płacono 150 zł (+4,8%). Wydawało się, że spółka osiągnęła swój cel, jakim było zwiększenie płynności obrotu jej akcji, bowiem handel nimi w Warszawie przewyższył ten na macierzystym rynku. W kolejnych dniach kurs przekroczył nawet 185 zł, lecz potem zainteresowanie akcjami Węgrów osłabło. Wkrótce inwestorzy zupełnie o spółce zapomnieli i od sześciu miesięcy nikt walorami nie handluje. Ale czy może być inaczej skoro spółka praktycznie nie komunikuje się z rynkiem? Dane finansowe Skonsolidowane sprawozdanie finansowe (tys. EUR) I-IX'10 I-IX'11 zmiana % BILANS Aktywa Aktywa trwałe Aktywa obrotowe

5 Zapasy Kapitał własny Kapitał zakładowy 99 Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania Zobowiązania długoterminowe Zobowiązania krótkoterminowe RACHUNEK ZYSKÓW I STRAT Przychody netto ze sprzedaży ,3 Zysk (strata) z działalności operacyjnej ,4 Zysk (strata) brutto ,3 Zysk (strata) netto ,6 Liczba akcji (tys.) Wartość księgowa na jedną akcję 13,69 Zysk (strata) na jedną akcję 1,22 20,3 66,6 Źródło: spółka Wskaźniki finansowe ZYSKOWNOŚĆ I-IX'10 I-IX'11 Marża zysku brutto ze sprzedaży 34,7% 33,9% Marża zysku operacyjnego 24,1% 10,9% Marża zysku brutto 18,5% 13,5% Marża zysku netto 14,7% 11,1% Stopa zwrotu z kapitału własnego 19,7% Stopa zwrotu z aktywów 5,9% PŁYNNOŚĆ Kapitał pracujący 316 Wskaźnik płynności bieżącej 1,01 Wskaźnik płynności szybkiej 0,88 Wskaźnik podwyższonej płynności 0,19 AKTYWNOŚĆ I-IX'10 I-IX'11 Rotacja należności 76,6 Rotacja zapasów 29,3 Cykl operacyjny 105,9 Rotacja zobowiązań 227,4 Cykl konwersji gotówki -121,5 Rotacja aktywów obrotowych 183,7 Rotacja aktywów 674,3 ZADŁUŻENIE Wskaźnik pokrycia majątku 41,3% Stopa zadłużenia 70,0% Wskaźnik obsługi zadłużenia 10,5 1,9 Dług/EBITDA 21,4 Źródło: Notoria 5

6 Chociaż III kwartał nie był zbyt udany (strata netto przekroczyła 2,3 mln EUR), to narastająco po trzech kwartałach spółka może się pochwalić wzrostem wyniku netto o dwie trzecie wobec analogicznego okresu poprzedniego roku. W porównaniu z końcem I półrocza pogorszyła się nieco płynność E-Star. Wskaźnik płynności bieżącej spadł z 1,3 do 1, czyli poniżej książkowego przedziału 1,2-2. Niski poziom wskaźnika może oznaczać, że firma ma, lub w najbliższej przyszłości będzie miała, kłopoty z terminowym regulowaniem zobowiązań. Spółka nie opublikowała rachunku przepływów pieniężnych. Bez tego analiza fundamentalna jest niepełna. Analiza porównawcza konkurencji Wybrane dane za 2010 r. E-Star Kogeneracja Będzin (j) PEP Przychody (tys. PLN) Zysk (strata) z działalności operacyjnej (tys. PLN) Zysk (strata) netto (tys. PLN) Zysk netto na akcję (PLN) 0,86 9,23 3,90 3,20 Wartość księgowa na akcję (PLN) 2,37 68,40 24,39 15,74 Aktywa (tys. PLN) Kapitał własny (tys. PLN) Zwrot na kapitale (ROE) 36,2% 13,5% 16,0% 20,3% Zwrot na aktywach (ROA) 8,3% 7,4% 9,3% 7,6% Wskaźnik płynności bieżącej 1,26 1,28 1,29 1,96 Stopa zadłużenia 77,2% 44,1% 41,5% 62,5% Źródło: Notoria E-Star na tle konkurentów z branży notowanych na GPW prezentuje się bardzo przyzwoicie. Ma co prawda najniższe przychody, ale już wynikiem operacyjnym bije Elektrociepłownię Będzin. Wszyscy trzej polscy konkurenci mają natomiast wyższy zysk przypadający na jedną akcję. Węgierska spółka może się tez pochwalić najwyższym Analiza sektora Branża ciepłownicza składa się z wielu zróżnicowanych firm. Około połowy zapotrzebowania na ciepło w Polsce jest pokrywane przez systemy ciepłownicze, zwrotem na kapitale 36%, natomiast pod względem ROA trochę ustępuje wspomnianemu będzińskiemu przedsiębiorstwu. Ma co prawda najwyższą stopę zadłużenie 77,2%, ale nie ma powodów do obaw. Wszystkie cztery firmy mają zbliżone wartości wskaźnika płynności. czyli przez firmy koncesjonowane przez Urząd Regulacji Energetyki (URE). Druga połowa rynku zapewnia dostawy ciepła w inny sposób, np. na wsi gospodarze we własnym zakresie zapewniają domom 6

7 ogrzewanie. W miastach wiele wspólnot mieszkaniowych wypowiada umowy na odbiór sieciowego ciepła, a w zamian organizują sobie lokalnie działające systemy grzewcze, np. kotłownie gazowe. Na początku lat 90. państwowy monopol ciepłowniczy przekazano we władanie samorządom terytorialnym, co łączyło się z wprowadzeniem do ciepłownictwa reguł rynkowych. Pogarszająca się sytuacja rynkowa firm ciepłowniczych w końcówce lat 90. zmusiła je do restrukturyzacji. Od 1995 r. zatrudnienie zmniejszyło się o połowę, dzięki olbrzymiemu postępowi technicznemu i technologicznemu. Na początku procesu regulacji cen ciepła koncesje uzyskało około 1 tys. przedsiębiorstw ciepłowniczych. Do 2010 r. ich liczba spadła poniżej 500 przedsiębiorstw, co spowodowane było przede wszystkim zmianami w przepisach prawa, a także przekształceniami własnościowymi i organizacyjnymi w ciepłownictwie. W rękach kapitału prywatnego pozostaje 27% przedsiębiorstw ciepłowniczych, z czego 85% z nich to spółki krajowe, a tylko 15% kontroluje kapitał zagraniczny. Majątek przedsiębiorstw ciepłowniczych jest mocno zdekapitalizowany, jednak pozytywnym zjawiskiem zaobserwowanym w ostatnich latach jest zahamowanie wzrostu wartości wskaźnika dekapitalizacji majątku trwałego, który w latach systematycznie rósł od poziomu 54,75% do 60%, natomiast od 2008 r. jego wartość obniżyła się poniżej 60% i w 2010 r. wynosiła 59,05%. Ciepło w Polsce wytwarza się głównie w wyniku spalania węgla kamiennego (76%), którego udział pomału spada. Rośnie za to pozyskiwanie ciepła ze spalania gazu ziemnego i biomasy. Ponad 62% całej produkcji ciepła, tj. 269,9 tys. TJ zostało wytworzone w kogeneracji z produkcją energii elektrycznej. W 2010 r. zanotowano znaczny wzrost przychodów sektora ciepłowniczego w stosunku do roku poprzedniego 12,5%, przy wzroście kosztów o 9,7%, tj. o 2,8 pkt procentowego mniejszym niż wynosił wzrost przychodów. Wieści z branży Dalkia Polska sfinalizowała nabycie 85% akcji Stołecznego Przedsiębiorstwa Energetyki Cieplnej (SPEC), zarządzającego miejską siecią ciepłowniczą w Warszawie. Transakcja zawarta 11 października 2011 r., opiewająca na kwotę 1,4 mld zł (360 mln EUR) jest zakończeniem procesu prywatyzacji, rozpoczętego w lutym przez władze miasta stołecznego Warszawy. PGE chce do końca roku wyłonić trzy potencjalne lokalizacje pod budowę pierwszej polskiej elektrowni atomowej, ogłosić przetarg na dostawcę technologii, w tym reaktora jądrowego i zadecydować o roli w projekcie ewentualnych partnerów zewnętrznych. Wartość przetargu na dostawę reaktorów atomowych szacuje się na mld zł, byłby więc jednym z największych w historii polskiej gospodarki. Zwycięzcę poznamy w 2013 r. Urząd Ochrony Konkurencji i Konsumentów zgodził się na przejęcie przez Polskie Górnictwo Naftowe i Gazownictwo 98,84% akcji spółki Vattenfall Heat Poland. Enei nie uda się do końca roku chce podpisać umowy z generalnym wykonawcą 7

8 budowy bloku w Elektrowni Kozienice o mocy 1000 MW. Nowy termin to przełom i iii kwartału 2012 r. Złożono trzy oferty. Nowy blok w Kozienicach może być oddany do użytku w 2016 r. Szacowany koszt tej inwestycji to około 5,5 mld zł. PEP zamierza osiągnąć pozycję przodującego dostawcy biomasy energetycznej do dużych elektrowni w Polsce. Spółka zależna PEP Biomasa Energetyczna Wschód rozpoczęła budowę zakładu produkcji peletu (granulatu ze słomy) w Zamościu, w Podstrefie Ekonomicznej Specjalnej Strefy Ekonomicznej Euro-Park Mielec. To trzeci tego typu zakład PEP. Tauron we współpracy z PGNiG przygotowuje budowę bloku gazowego w Stalowej Woli. Wspólnie z KGHM zbuduje jednostkę w tej technologii w Elektrowni Blachownia. Dodatkowo grupa energetyczna chce rozpocząć handel gazem. To będzie możliwe po otwarciu rynku hurtowego, który obecnie jest zmonopolizowany przez PGNiG. Na uwolnienie sektora gazowego w Polsce liczy również RWE. Wojewódzka Inspekcja Ochrony Środowiska w Bydgoszczy wiosną tego roku zażądała zamknięcia Elektrociepłowni Biogazowej Liszkowo. Właściciel zakładu Grupa Enea odwołała się jednak od tej decyzji i wygrała. Główny Inspektor Ochrony Środowiska wstrzymał procedurę zamykania elektrociepłowni, decyzja jest ostateczna. Elektrociepłownia w Liszkowie od początku budziła kontrowersje jako największa tego typu inwestycja w kraju. Zakład o mocy 2,1 MW został wybudowany za 30 mln zł. Zarząd PEP podtrzymał prognozę wyników Zakłada ona, że spółka zarobi na czysto 67 mln zł. To będzie oznaczać wzrost w ujęciu rok do roku o prawie 9 %. Do połowy roku spółka wykonała prognozę w 35%. Enea kontynuuje strategię rozwoju odnawialnych źródeł energii. Rozważa osiem projektów elektrowni wiatrowych o łącznej mocy 800 MW, które miałyby być zrealizowane do końca 2013 r. Zarząd nie podaje, ile z nich zostanie sfinalizowanych. Uważa, że realizacja projektów o mocy 500 MW będzie dobrym wynikiem. Analiza makroekonomiczna Wskaźniki makro na koniec 2010 r.: Polska Węgry PKB (mld EUR) 357,4 92,8 PKB na 1 mieszkańca (tys. EUR) 9,4 9,2 PKB (%) 3,8 1,2 Deficyt budżetowy (% PKB) 7,9 4,2 Dłu publiczny (% PKB) 55 80,2 Inflacja (%) 2,6 4,7 Bezrobocie (%) 9,6 11,2 Eksport towarów (mld EUR) 117,4 71,4 Import towarów (mld EUR) 130,8 65,9 Źródło: MG Polska Inflacja HICP (zharmonizowany wskaźnik cen konsumpcyjnych, obliczany według ujednoliconej metodologii Biura Statystycznego Unii Europejskiej) wyniosła w październiku 3,8%, wobec 8

9 3,5% we wrześniu. W ujęciu miesięcznym ceny wzrosły o 0,7%. Liczony przez GUS wskaźnik CPI w październiku wyniósł 4,3% rok do roku. Według założeń budżetowych na 2011 r., w nadchodzących 12 miesiącach PKB wzrośnie o 3,5%. Niektórzy członkowie Rady Polityki Pieniężnej prognozują jeszcze wyższy wzrost PKB o 4-4,5%. Powinno to korzystnie wpływać na kształtowanie się popytu konsumpcyjnego. Ministerstwo Gospodarki szacuje, że utrzymanie wysokiej dynamiki produkcji przemysłowej pozwoli w IV kwartale osiągnąć około 4% wzrost gospodarczy. Według szacunków GUS, produkcja sprzedana przemysłu w październiku 2011 r. była o 6,5% wyższa w porównaniu z analogicznym miesiącem 2010 r. Wskaźnik cen produkcji sprzedanej przemysłu wzrósł w październiku o 8,5% r/r. Premier Donald Tusk zapowiedział w expose, że od 2012 r. pracodawcy i samozatrudnieni zapłacą składkę rentową wyższą o 2 punkty procentowe od dotychczasowej. Według ekspertów Instytutu Badań nad Gospodarką Rynkową, będzie to oznaczało nie tylko wzrost bezrobocia, ale też powiększanie się szarej strefy w gospodarce. Węgry W 2010 r. Węgry podniosły się z bardzo poważnej recesji gospodarczej roku poprzedniego, w którym PKB spadł o 6,7%. Była ona spowodowana nie tylko ogólnoświatowym kryzysem, ale w dużej mierze własnymi krajowymi problemami natury gospodarczej i społecznej. W 2010 r. siłą napędową gospodarki był przemysł, którego produkcja wzrosła o 10,5%. Z kolei wzrost produkcji przemysłowej wymusił wzrost zamówień eksportowych. Dużo gorzej ma się węgierska branża budowlana, w której recesja trwa już piąty kolejny rok. Poziom produkcji budowlanej znajduje się na poziomie z roku Działania nowego rządu w 2010 r. koncentrowały się głównie na realizacji programu ożywienia gospodarki, odkładając przeprowadzenie bolesnej społecznie reformy finansów publicznych, obejmującej cięcia wydatków budżetowych. Węgry, jako jedyny kraj Europy Środkowej, zdecydował się na obniżkę deficytu budżetowego, dzięki zwiększeniu wpływów budżetowych. W lipcu 2010 r. rząd przedstawił 29- punktowy program reform gospodarczych, który obejmował wprowadzenie 16% liniowego rodzinnego podatku dochodowego od osób fizycznych, obniżkę wydatków na administrację, zakaz udzielania kredytów w obcych walutach oraz wysokie opodatkowanie sektora bankowego. 20-letnia strategia rozwoju społecznogospodarczego (tzw. Nowy Plan Szechenyiego) ma doprowadzić do stworzenia miliona miejsc pracy w ciągu najbliższych 10 lat. W marcu 2011 r. rząd ogłosił program reform strukturalnych tzw. Plan Kálmána Szélla, który zakłada zmniejszenie zadłużenia kraju (z 80,2% PKB w 2010 r. do 65-70% PKB w 2014 r.) oraz ograniczenie wydatków budżetowych (zmniejszenie deficytu z 4,2% PKB w 2010 do 1,9% PKB w 2014 r.). W III kwartale 2011 r. PKB wzrósł o 1,4% w ujęciu rocznym i był o 0,5% wyższy w stosunku do poprzedniego kwartału. Po 9 miesiącach PKB wzrósł o 1,8% w stosunku do analogicznego okresu 2010 roku. Motorem wzrostu były przede wszystkim rolnictwo i produkcja przemysłowa zorientowana na eksport. 9

10 Podsumowanie E-Star Alternative Energy Service Plc. To niewielka, ale nieźle zapowiadająca się spółka, która ma ciekawy pomysł na biznes. Szczególnie, że w mniejszych społecznościach lokalnych w Polsce a na nasz rynek spółka stawia w 2011 r. coraz większą popularność zdobywają instalacje zapewniające ciepło alternatywne wobec wielkich dostawców. Ponadto branża mimo stałej modernizacji nadal wymaga wielu inwestycji, by powstrzymać postępującą dekapitalizację majątku trwałego. Tu również otwiera się przed spółką obiecujące pole do popisu. 10