Dziennik Ekonomiczny. Gospodarka jak marzenie. Analizy Makroekonomiczne. 3 kwietnia 2018

Transkrypt

1 Analizy Makroekonomiczne Gospodarka jak marzenie W tym tygodniu w centrum uwagi: Publikacje krajowych danych mogą mieć w tym tygodniu mieszany wydźwięk. Oczekujemy nieznacznego osłabienia wskaźnika PMI w przetwórstwie (PKO: 53,5 pkt; kons: 53,1 pkt., publikacja we wt.) m.in. ze względu na spadek komponentu nowych zamówień eksportowych, co wpisze się w dotyczące głównie Europy obawy o trwałość ożywienia i odbicie inflacji. Z drugiej strony wstępny odczyt inflacji CPI (śr.) powinien pokazać jej powrót do trendu wzrostowego (PKO: 1,7%; kons: 1,6%). We wtorek wstępne szacunki deficytu fiskalnego (ESA1) najprawdopodobniej potwierdzą, że w 17 obniżył się on do 1,7% PKB, dopełniając tym samym obraz doskonałej sytuacji sektora finansów publicznych w minionym roku (więcej str. 2). Finalne odczyty PMI z Niemiec i ze strefy euro za marzec (wt.) potwierdzą dalsze osłabienie nastrojów w przemyśle. Testem na ile nastroje odzwierciedlają rzeczywiste wyniki firm będą dane o lutowych zamówieniach (cz.) i produkcji (pt.) w przemyśle Niemiec. Dostępne dane krajowe wskazują, że wstępny odczyt inflacji HICP w strefie euro (śr.) przyniesie przełamanie spadków z początku tego roku. Wśród szeregu danych z USA najważniejsze będą odczyty z rynku pracy (pt., w śr. raport ADP), a w nich m.in. to, czy uda się podtrzymać silny wzrost aktywności zawodowej, który ogranicza presję płacową. Przegląd wydarzeń: Opublikowane dane o sytuacji finansów publicznych (budżet państwa po lutym, dług publiczny w 17) potwierdzają wymarzoną kondycję finansową sektora publicznego i wskazują, że w tym obszarze nie narastają nierównowagi (więcej str. 2). Publikacja kwartalnych danych o bilansie płatniczym w 4q17 potwierdziła, że trwająca ekspansja gospodarki Polski nie generuje istotnych nierównowag zewnętrznych, a zadłużenie zagraniczne Polski spada (str. 2). Pomimo odnotowanego w marcu spadku, indeks ISM dla amerykańskiego przetwórstwa przemysłowego wciąż wskazuje na jego ekspansję. Firmy wskazują na narastające ograniczenia podażowe (m.in. rynek pracy) i najszybszy od 7 lat wzrost cen, który w części branż jest już także wiązany z ogłoszonymi cłami na import stali i aluminium. Indeks Caixin/Markit PMI dla chińskiego przetwórstwa spadł w marcu do 51, pkt. z 51,6 pkt. odzwierciedlając m.in. wolniejszy napływ nowych zamówień, w tym zagranicznych. Zmiana długu publicznego (ESA1) r/r, mld PLN Zadłużenie zagraniczne Polski 75 7 % PKB 3 kwietnia 18 Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl Marta Petka-Zagajewska Kierownik Zespołu marta.petka-zagajewska@pkobp.pl tel Marcin Czaplicki Ekonomista marcin.czaplicki@pkobp.pl tel Urszula Kryńska Ekonomistka urszula.krynska@pkobp.pl tel Michał Rot Ekonomista michal.rot@pkobp.pl tel zmiana w systemie emerytalnym Źródło: MF, NBP, GUS, PKO Bank Polski dług zagraniczny Prognoza PKO BP 45 międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto (ze znakiem przeciwnym) mar 4 mar 6 mar 8 mar 1 mar 12 mar 14 mar 16 mar

2 Nadwyżka w budżecie po lutym Budżet państwa po lutym zanotował nadwyżkę 4,5 mld zł (wobec nadwyżki,9 mld zł w 17 oraz wobec 14,6 mld zł przeciętnego deficytu w latach 1-16). Dochody budżetowe w lutym wzrosły o 11,9% r/r (wobec spadku o 4,8% r/r w styczniu) co oznacza, że trend wzrostowy dochodów (3 mies. śr. ruch.) utrzymuje się na dwucyfrowym poziomie (14,% r/r w lutym vs. 13,1% r/r w styczniu oraz 16,% r/r w 4q17). Dynamika wydatków w lutym wyniosła 3,5% r/r (po spadku o 11,8% r/r w styczniu), a trend wzrostowy (3 mies. śr. ruch.) wydatków budżetowych obniżył się do 7,% r/r (po typowym, sezonowym przyspieszeniu wydatkowania środków budżetowych pod koniec 17, por. wykresy poniżej). Bardzo dobrą sytuację fiskalną potwierdzają także dane o zadłużeniu publicznym. Dług publiczny (ESA1) wyniósł na koniec 17 3,4 mld zł i spadł o 3,2 mld zł w porównaniu do końca 16. Był to pierwszy w historii spadek nominalnego poziomu długu publicznego (wyłączając zmiany w systemie emerytalnym w 14). Relacja długu publicznego (ESA) do PKB także obniżyła się w 17 do 5,6% PKB (wobec 54,2% PKB w 16). Brak nierównowag zewnętrznych NBP podniósł szacunek nadwyżki na rachunku obrotów bieżących w 17 do,3% PKB (z,1% PKB przed rewizją vs -,3% PKB w 16) przede wszystkim ze względu na podniesienie szacunków nadwyżki handlowej (zarówno towary jak i usługi). Rewizja danych miesięcznych pokazała, że nadwyżka w handlu usług po styczniu (w ujęciu 12-miesięcznym) po raz pierwszy w historii przekroczyła 4% PKB. Dane kwartalne pokazują, że głównymi źródłami jej wzrostu są usługi: IT, biznesowe, transportowe oraz podróże i naprawy. Wzrost roli usług IT i biznesowych obrazuje strukturalną zmianę w bilansie płatniczym i będzie stanowił ważne źródło dalszego umacniania się salda usług. W podobnym kierunku będą oddziaływać usługi transportowe (przynajmniej do czasu wejścia w życie przepisów przejściowych dotyczących reguł wynagradzania polskich pracowników delegowanych). Wzrost roli eksportu usług transportowych oraz silny wzrost inwestycji magazynowych (powierzchnia magazynów wzrosła w ubiegłym roku o %, przy czym wielkość nowej podaży była o ok. 7% większa niż w 16) pokazują umacniającą się rolę Polski jako regionalnego centrum logistycznego. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących a także rosnący napływ środków z UE (w połączeniu ze spadkiem deficytu budżetowego) przyczyniły się do obniżenia długu zagranicznego do 66,5% PKB (najniższy poziom od 1 roku). Dane potwierdzają, że trwająca ekspansja gospodarcza nie generuje nierównowag w sferze zewnętrznej. Jednocześnie są one pozytywne dla perspektyw polskiego ratingu. Saldo budżetu państwa mld PLN sty lut mar kwi maj cze lip sie wrz paź lis gru Źródło: MF, PKO Bank Polski. Zmiana długu publicznego (ESA1) - - r/r, mld PLN zmiana w systemie emerytalnym Źródło: MF, PKO Bank Polski. Bilans na rachunku obrotów bieżących % PKB szac. PKO * Źródło: NBP, GUS, PKO Bank Polski. Dochody budżetowe trend 3 3mma, r/r sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18 Źródło: MF, PKO Bank Polski. Wydatki budżetowe trend 3mma, r/r sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18

3 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Poniedziałek, 2 kwietnia Wskaźnik Godz. Poprzednio Konsensus* PKO BP Odczyt Komentarz CHN: PMI w przetwórstwie (mar) 3:45 51,6 pkt. 51,7 pkt. 51, pkt. USA: ISM w przetwórstwie (mar) 16:,8 pkt., pkt. 59,3 pkt. Wtorek, 3 kwietnia GER: Sprzedaż detaliczna (lut) 8: 2,3% r/r 2,2% r/r POL: PMI w przetwórstwie (mar) 9: 53,7 pkt. 53,1 pkt. 53,5 pkt. Wyraźne osłabienie napływu zamówień zagranicznych ogranicza popyt na pracowników i presję cenową prowadząc do schłodzenia nastrojów wśród mniejszych firm przetwórczych. Pomimo spadku indeks wciąż wskazuje na utrzymującę się ekspansję w przetwórstwie, którą w większym stopniu niż osłabienie popytu hamować mogą ograniczenia podażowe. Malejące bezrobocie (i rosnące zatrudnienie) oraz niskie stopy procentowe wspierają niemiecką konsumpcję. Oczekujemy nieznacznego osłabienia indeksu przy spadku komponentu nowych zamówień eksportowych. GER: PMI w przetwórstwie (rew., mar) 9:55,6 pkt. 58,4 pkt. Wstępne odczyty indeksów wskazują na kontynuację osłabienia nastrojów w EUR: PMI w przetwórstwie (rew., mar) 1: 58,6 pkt. 56,6 pkt. przetwórstwie przemysłowym. Środa, 4 kwietnia POL: Inflacja CPI (wst., mar) 1: 1,4% r/r 1,6% r/r 1,7% r/r EUR: Inflacja HICP (wst., mar) 11: 1,2% r/r 1,4% r/r EUR: Inflacja bazowa HICP (wst., mar) 11: 1,% r/r 1,1% r/r ROM: Posiedzenie banku centralnego 14: 2,25% 2,5% 2,5% USA: Raport ADP (mar) 14: tys. 5 tys. USA: Zamówienia na dobra trwałe (rew., lut) 16: -3,5% m/m 3,1% m/m USA: Zamówienia fabryczne (lut) 16: -1,4% m/m 1,8% m/m Czwartek, 5 kwietnia GER: Zamówienia w przemyśle (lut) 8: -3,9% m/m 1,2% m/m SWI: Inflacja CPI (mar) 9:15,6% r/r,6% r/r EUR: Inflacja PPI (lut) 11: 1,5% r/r 1,5% r/r EUR: Sprzedaż detaliczna (lut) 11: 2,3% r/r 2,2% r/r USA: Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych 14:3 215 tys. 225 tys. Piątek, 6 kwietnia Oczekujemy przyspieszenia inflacji w marcu przy spadku cen paliw, energii i wolniejszym od wzorca sezonowego wzroście cen odzieży, a także rosnących cenach żywności i leków. Wstępne odczyty z Hiszpanii, Niemiec, Francji i Włoch wskazują na wzrost inflacji przy odbiciu cen żywności (efekty bazy) oraz wzroście cen usług. Narastające w gospodarce nierównowagi skłonią Bank Rumunii do podwyżki stóp. Silny rynek pracy powinien wspierać amerykańską konsumpcję w kolejnych kwartałach. Wstępne dane wskazują na wyraźne odbicie zamówień w lutym, niemniej słaby styczeń w połączeniu z wolniejszym wzrostem zysków przedsiębiorstw oznacza, że dynamika inwestycji mogła spowolnić w 1q18. Dane o zamówieniach w przemyśle (w szczególności zagranicznych) mogą pokazać na ile słabnące nastroje mają odzwierciedlenie w realnej gospodarce. Presja inflacyjna w Europie pozostaje wciąż ograniczona. Optymistyczne nastroje konsumentów wskazują, że konsumpcja powinna być czynnikiem stabilizującym tempo wzrostu europejskiej gospodarki. Liczba wniosków o zasiłek dla bezrobotnych oscyluje wokół poziomów nienotowanych od ponad lat. Indeksy nastrojów sugerują, ze gospodarka niemiecka osiągnęła już szczyt cyklu GER: Produkcja przemysłowa (lut) 8: -,1% m/m,3% m/m koniunkturalnego, niemniej nie musi w następnych kwartałach zwalniać, ponieważ nowy rząd najprawdopodobniej poluzuje politykę fiskalną. USA: Zatrudnienie poza rolnictwem (mar) USA: Stopa bezrobocia (mar) 14:3 14:3 313 tys. 4,1% 198tys. 4,% Silne dane z rozgrzanego rynku pracy, w tym rosnące zatrudnienie i malejące bezrobocie, nie przekładają się na (oczekiwane przez Fed) wyraźne odbicie dynamiki USA: Przeciętna płaca (mar) 14:3 2,6% r/r 2,7% r/r wynagrodzeń. Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Bloomberg, Reuters, PKO Bank Polski. *dla Polski Parkiet, dla pozostałych Bloomberg, Reuters. 3

4 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi K. Zubelewicz 4,9 Niestety wciąż pokutuje strach przed deflacją, niezależny od źródeł jej powstawania, oraz względnie wysoka tolerancja wobec inflacji, nawet wobec możliwości przejściowego utrzymywania się inflacji na poziomie 4% ( ) W związku z tym nadal przypuszczam, że do końca 19 r. nie uda się zbudować większości w Radzie Polityki Pieniężnej dla podwyżek stóp ( ) W przyszłym roku spodziewamy się silniejszej presji inflacyjnej niż w tym roku, ale skala tych zmian nie powinna być istotna dla członków Rady ( , Reuters) E. Gatnar 4,6 Jestem zwolennikiem działań wyprzedzających. Nie potrafię teraz dokładnie powiedzieć kiedy powinny one zostać podjęte, ale druga połowa roku może być odpowiednia. Według mnie, wtedy powinna pojawić się wyraźniejsza presja inflacyjna, co będzie uzasadniało podwyżkę stóp. ( ) Bardziej się boję spóźnienia z reakcją niż minimalnego wyprzedzenia właściwego momentu. Grozi to bowiem tym, że trzeba będzie podwyższać stopy w czasie gdy gospodarka będzie zwalniać, i może się to nałożyć na cykl wyborczy, co nie jest pożądaną sytuacją. (.3.18, PAP) Ł. Hardt 4,2 Biorąc pod uwagę niższą niż się spodziewałem inflację bazową w grudniu, w tym stabilną dynamikę cen usług uważam, że prawdopodobieństwo scenariusza braku podwyżki w tym roku wzrosło, co nie oznacza, że jest ona wykluczona ( ) ( , PAP). J. Osiatyński 3,3 W sprawie najważniejszej nacisku płac na inflację jestem bardziej ostrożny niż wielu moich kolegów z Rady ( ) Takie przekonanie, że do będziemy sobie pływali na 'spokojnych wodach', wydaje mi się ryzykowne. Bardzo bym tego chciał, ale dobrze nie tworzyć sobie ułudy, że tak na pewno będzie.. ( )Nie chodzi o to, jaka będzie inflacja za pół roku. Chodzi o to, jakie będą nasze prognozy inflacji za pół roku. ( , Reuters). R. Sura 2,7 Patrząc na okres oddziaływania naszych decyzji, nie wydaje mi, żeby do końca tego roku potrzebna była interwencja ze strony Rady w zakresie stóp. Myślę, że w perspektywie 12 miesięcy jest duża szansa, żeby stopy zostały bez zmian ( ) Myślę, że na przełomie 18 i 19 roku będziemy mieli więcej danych, które pokażą możliwe kierunki polityki monetarnej w dłuższym horyzoncie ( ) Chciałbym, ażeby inflacja w 19 i roku była w okolicach 2,5 procent, wtedy RPP nie musiałaby podnosić stóp ( ) Jeżeli relacja jednostkowych kosztów pracy i wydajności pracy będzie się zmieniała na niekorzyść w 19 i, a dodatkowo doszłoby do napięć na rynku nieruchomości w połączeniu z gwałtownym przyrostem kredytu w gospodarce, to byłyby to przesłanki do zmiany stóp. ( , Reuters). J. Kropiwnicki 2,4 "Na pewno zareagujemy, jeśli taka potrzeba wyniknie nie tylko z projekcji, ale również z procesów zaobserwowanych w gospodarce realnej. (...) Wykazaliśmy się zdrowym rozsądkiem i pozostaliśmy spokojni, gdy nie tak dawno byliśmy poganiani do reakcji na procesy deflacyjne. Teraz zachowujemy się dokładnie tak samo, gdy oczekuje się od nas natychmiastowej reakcji na wzrost cen" ( , PAP, Bloomberg). G. Ancyparowicz 2,3 Zważając na znaczny dysparytet między stopami referencyjnymi NBP a stopami EBC i innych banków centralnych jest wysoce prawdopodobne, że nie będziemy musieli dokonywać zmian stóp procentowych ani w tym, ani w przyszłym roku ( ) Nie jestem zwolenniczką dalszego obniżania stóp procentowych, ale jeżeli będzie można, to byłoby dobrze utrzymywać jak najdłużej ich obecny poziom, ponieważ to stabilizuje rynek i sprzyja utrzymywaniu równowagi makroekonomicznej ( , PAP). A. Glapiński 1,1 Przewiduję, że do końca 18 roku stopy procentowe nie będą musiały być podnoszone. Jeśli w przyszłości, w przyszłym roku, będą podnoszone, to znaczy, że gospodarka będzie się dobrze rozwijać i że nastąpi pewna sytuacja - czy to wzrost płac będzie za szybki ze względu na pewne elementy czy wzrost cen nastąpi z innych powodów kosztowych, bo np. niepokojąco zaczyna rosnąć cena ropy. Tylko takie powody, ale wewnętrznych przyczyn istotnych nie ma. ( , PAP). J. Żyżyński 1,2 Nie ma popytu na kredyt takiego, żeby zmuszało to do podwyższania stóp procentowych. Naszym celem jest ustabilizowanie oczekiwań i na razie nie ma powodu, żeby te oczekiwania zmieniać. (1.1.17r., PAP). E. Łon 1,1 Trzeba też podkreślić związek między zachowaniem kursu złotego a faktycznym charakterem polskich uwarunkowań monetarnych. Jestem zwolennikiem tezy, że silne umocnienie złotego, z jakim mieliśmy do czynienia na przestrzeni ostatnich kilkunastu miesięcy, jest swoistym substytutem zaostrzania polskiej polityki pieniężnej ( ) Z tego też powodu uważam, że w perspektywie najbliższych 12 miesięcy możliwe byłoby poparcie przeze mnie, w którymś momencie, wniosku o obniżkę stóp procentowych, gdyby np. okazało się, że uwarunkowania walutowe sprzyjają poparciu takiej decyzji ( , PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie wyników ankiety PAP (skala 1-5). 4

5 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Krótkoterminowe stopy procentowe 2. % 2. % 1.75 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP miesiące temu obecnie 1.5 st. referencyjna NBP WIBOR 3M FRA 6X9 FRA 9x kwi 17 lip 17 paź 17 sty 18 kwi 18 lip 18 paź 18 sty Nachylenie krzywej swap (spread 1Y-2Y)* Spread asset swap dla PLN pb pb 7 5 PLN 3 USD EUR 1 2Y - 5Y - 1Y - Dynamika globalnych cen surowców w PLN Kursy wybranych walut w regionie wobec EUR % r/r GSCI rolnictwo GSCI GSCI ropa Indeks(1 sty 17=) PLN CZK HUF RON Źródło: Datastream, NBP, obliczenia własne. *dla PLN, EUR 6M, dla USD 3M. 5

6 Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (%) 4,6 4,6 Procesy inflacyjne - inflacja CPI (%) 2, 1,8 Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 4,6 6,7 Równowaga zewnętrzna - saldo obrotów bieżących (% PKB),1,3 Polityka fiskalna Komentarz - deficyt fiskalny (% PKB) -1,7-1,9 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 1,5 1,5 Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. *prognozy w trakcie rewizji. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 2,3 2,7 - inflacja CPI (%) 2,1 2, Komentarz Strefa euro - realny PKB (%) 2,5 2,3 - inflacja HICP (%) 1,4 1,5 Chiny - realny PKB (%) 6,9 6,5 - inflacja CPI (%) 1,5 2,3 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Dynamika PKB utrzyma się na wysokim poziomie dzięki silnemu ożywieniu inwestycji (w szczególności publicznych) przy umiarkowanym spowolnieniu wzrostu konsumpcji (wzrost inflacji i stopy oszczędzania). Mocny popyt zagraniczny i strukturalna ekspansja eksportu usług zapewnią względnie neutralny wkład eksportu netto do dynamiki PKB, mimo ożywienia importu za sprawą mocnego popytu krajowego. Inflacja bazowa będzie systematycznie rosła w trakcie 18 za sprawą rosnących napięć na rynku pracy (wzrostowy trend dynamiki jednostkowych kosztów pracy) i mocnego popytu (coraz większa dodatnia luka popytowa). Inflacja CPI będzie jednak przez większość 18 poniżej celu za sprawą relatywnie niskich cen surowców i efektów wysokiej bazy. Dobra koniunktura stymuluje wzrost popytu na kredyt, ale podaż kredytów będzie ograniczana przez rosnące potrzeby kapitałowe i strukturalnie obniżoną rentowność banków. Dynamika podaży pieniądza M3 może odbić wraz ze wzrostem oczekiwań na podwyżki stóp procentowych i przyspieszeniem dynamiki depozytów. Wzrost popytu krajowego oraz cen surowców przekładać się będzie na odbicie dynamiki importu. Jednocześnie jednak ożywienie światowego handlu sprzyjać będzie dalszej ekspansji polskiego eksportu i utrzymaniu nadwyżki w handlu towarami. Zmiany strukturalne (w tym napływ inwestycji w centra usług biznesowych) przyczyniać się będą do dalszego wzrostu nadwyżki w handlu usługami, która umożliwi utrzymanie nadwyżki na całym rachunku obrotów bieżących bilansu płatniczego. Kontynuacja mocnego wzrostu konsumpcji i ożywienie importu (ekspansja bazy podatkowej) oraz dalsza poprawa ściągalności podatków pozwolą utrzymać niski deficyt sektora finansów publicznych, mimo znacznego wzrostu inwestycji publicznych oraz wydatków związanych z obniżeniem wieku emerytalnego. Zmiana funkcji reakcji RPP (większa waga wzrostu PKB) oraz efektywne zaostrzenie warunków monetarnych przez aprecjację PLN w ostatnich kwartałach ograniczają w naszej ocenie prawdopodobieństwo podwyżek stóp procentowych NBP w 18. Przyspieszenie dynamiki PKB (wspierane dodatkowo przez wchodzący w życie plan podatkowy Republikanów i D.Trumpa) oznacza, że FOMC będzie kontynuował podwyżki stóp w 18. Spodziewamy się łącznie 4 podwyżek stóp Fed w 18, co oznacza, że na koniec roku stopa fed funds zbliży się do długoterminowego poziomu równowagi ze wskazań członków FOMC. Ożywienie popytu wewnętrznego, który stał się ważnym motorem gospodarki strefy euro, zapowiada, że solidna ekspansja (z dynamiką PKB powyżej 2%) będzie kontynuowana w 18. Poprawa koniunktury stanowi argument za odejściem od ultra-łagodnej polityki pieniężnej EBC, ale proces ten może być ograniczany przez aprecjację EUR oraz uporczywie niską inflację. Chiny będą kontynuować scenariusz miękkiego lądowania. Jednocześnie, z uwagi na wzrost cen surowców oraz problemy demograficzne (i wzrost wynagrodzeń) Chiny stały się eksporterem inflacji. Kluczowe dla przyszłości chińskiej gospodarki będzie ustabilizowanie długu sektora prywatnego, w tym struktury aktywów banków. Na razie chińskie władze, w tym bank centralny, stosują głównie działania doraźne, a w mniejszym stopniu reformy strukturalne, co utrzymuje ryzyko twardego lądowania w kolejnych latach. 6

7 Banki centralne w pigułce USA Bieżący poziom (%) 17^(%) Prognoza 18^(%) Ostatnia zmiana Stopa fed funds 1,5-1,75 1,25-1,5 2,-2,25 +25pb (mar 18) Japonia Stopa depozytowa dla salda nadwyżkowego -,1 -,1 -,1 stopa wprowadzona w styczniu 16 Strefa euro Stopa refinansowa,,, -5pb (mar 16) Wielka Brytania Stopa bazowa,5,5,5 +25pb (lis 17) Szwajcaria Cel dla 3M Libor CHF -1,25 - -,25-1,25 - -,25-1,25 - -,25-5pb (sty 15) Szwecja Stopa refinansowa -,5 -,5, -15pb (lut 16) Norwegia Stopa bazowa,5,5,75-25pb (mar 16) Komentarz W marcowej projekcji FOMC podtrzymał perspektywę 3 podwyżek stóp w 18, ale przesunięcie się oczekiwań członków FOMC oraz oczekiwane umocnienie PKB i umiarkowany wzrost inflacji wskazują na potencjał do w sumie 4 podwyżek w 18 (nasz bazowy scenariusz). Prezes BoJ zasugerował możliwość odejścia od ultra-łagodnej polityki pieniężnej począwszy od 19. Wstępem do podwyżki stóp procentowych będzie ograniczanie QE, które jednak nie wydaje się prawdopodobne przed końcem 18. Przewidujemy, że QE zostanie całkowicie zakończone do końca 18, ale będzie to połączone ze wzmocnieniem deklaracji utrzymania stóp procentowych bez zmian długo po zakończeniu programu (tj. nawet do 2h19). Wcześniej możliwa będzie korekta ujemnej stopy depozytowej. BoE coraz mniej martwi się o kondycję gospodarki, co w obliczu nadmiernie wysokiej inflacji może prowadzić do ponownych podwyżek stóp w 18. W naszej ocenie sfera realna może jednak ponownie rozczarować. Wg projekcji SNB inflacja ma powrócić do celu w 3q. Podwyżki stóp SNB przed 19 (lub wyraźnie przed EBC) są wg nas mało prawdopodobne. Rozgrzany rynek nieruchomości budzi coraz większe obawy banku, ale priorytetem pozostaje obawa przed nadmierną aprecjacją SEK. W pierwszym rzędzie kanałem normalizacji polityki pieniężnej będzie wygaszanie programu QE. W 2h18 Riksbank może zacząć stopniowe podwyżki stóp procentowych. W marcowym raporcie inflacyjnym Norges Bank podniósł oczekiwaną ścieżkę stóp procentowych sygnalizując, że pierwszych podwyżek należy się spodziewać w 3q18 (wobec końca 18 w poprzedniej edycji dokumentu). Czechy Wyraźne ożywienie koniunktury Stopa refinansowa,75,5 1, +25pb (lut 18) i narastające napięcia na rynku pracy skłaniają CNB do zacieśniania polityki pieniężnej. Potencjalne podwyżki hamować może umocnienie CZK. Węgry MNB deklaruje, że głównym narzędziem Stopa bazowa,9,9,9-15pb (maj 16) kształtowania polityki pieniężnej są obecnie nie stopy procentowe, a instrumenty niestandardowe. Sugeruje to stabilizację stóp w dłuższym horyzoncie. Źródło: Banki centralne, Reuters, PKO Bank Polski.^koniec okresu. Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny, jest przeznaczony wyłącznie dla klientów Grupy PKO Banku Polskiego i nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Grupa PKO BP SA dołożyła wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Klienci Grupy PKO BP SA ponoszą odpowiedzialność za skutki swoich decyzji inwestycyjnych, podjętych z uwzględnieniem informacji zamieszczonych w niniejszym materiale. Niniejszy materiał został przygotowany i/lub przekazany przez Powszechną Kasę Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS 26438; NIP: REGON: ; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 25 zł. 7