Dziennik Ekonomiczny. MFW optymistycznie o Polsce. Analizy Makroekonomiczne. 18 kwietnia 2018

Transkrypt

1 Analizy Makroekonomiczne MFW optymistycznie o Polsce Dziś w centrum uwagi: Polski rynek pracy kontynuuje solidny wzrost bez wyraźnych oznak przegrzania. Wg naszych, zgodnych z konsensusem prognoz, zatrudnienie w marcu wzrosło o 3,7% r/r, a płace o 6,5% r/r. Dane inflacyjne z Wlk. Brytanii za marzec mają potencjał do zaskoczeń in minus dzięki aprecjacji funta, która wraz ze słabszymi danymi ze sfery realnej może powstrzymać Bank Anglii przed podwyżką stóp w maju. Inflacyjne dane za marzec ze strefy euro (inflacja HICP i inflacja bazowa) pokażą, że dynamika cen utrzymuje się poniżej celu EBC, a presja inflacyjna pozostaje umiarkowana. Wzrost HICP do 1,4% r/r, na który wskazały wstępne dane był skutkiem przyspieszenia cen żywności. Dziś opublikowana będzie także Beżowa Księga Fed. Dla członków FOMC najważniejsze powinny być wnioski dotyczące siły presji inflacyjnej i sytuacji na rynku pracy. Przegląd wydarzeń: W najnowszym raporcie World Economic Outlook MFW ocenił, że wzrost PKB w Polsce utrzyma się powyżej 3% do końca dekady (więcej na str. 2). Indeks ZEW oczekiwań niemieckich analityków i inwestorów spadł w kwietniu do poziomu najniższego od listopada 212 (-8,2 pkt. z 5,1 pkt. w marcu), sugerując, że większość ankietowanych spodziewa się pogorszenia wyników gospodarki, co nie dziwi w obecnej, dojrzałej fazie cyklu. Głębsze od oczekiwań pogorszenie sentymentu było związane z konfliktem handlowym z USA oraz wzrostem napięć w Syrii, które mogą wpływać na kondycję zorientowanych eksportowo niemieckich firm. Ł. Hardt z RPP potwierdził swoje ostrożne podejście do polityki pieniężnej. Jego zdaniem prawdopodobieństwo podwyżki stóp w tym roku spadło do zera, w przyszłym roku możliwa jest ich dalsza stabilizacja lub podwyżka. Uwzględniając sytuację w gosp. i funkcję reakcji RPP, bardziej prawdopodobne (wg nas) jest utrzymanie obecnego poziomu stóp przez cały przyszły rok. Przeciętne wynagrodzenie w Wlk. Brytanii wzrosło w lutym o 2,8% r/r, najsilniej od 215. Przy oczekiwanym spadku inflacji z obecnego poziomu 2,9% r/r daje to szansę na wzrost realnych płac i wzmocnienie konsumpcji. Dane o produkcji przemysłowej w USA potwierdzają pozytywny obraz przetwórstwa. W marcu do silniejszego od oczekiwań odczytu przyłożyła się wyższa produkcja energii związana z marcowym nawrotem zimy. Kolejny przewodniczący NY Fed J. Williams powiedział, że nie widzi ryzyka odwrócenia krzywej dochodowości w USA (sygnału nadchodzącej recesji). Indeks ZEW dla Niemiec pkt Ocena sytuacji bieżącej 1-8 Indeks ZEW - sty 1 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18 Źródło: Reuters Datastream, MFW WEO, PKO Bank Polski. 18 kwietnia 218 Główny Ekonomista Piotr Bujak piotr.bujak@pkobp.pl tel Zespół Analiz Makroekonomicznych analizy.makro@pkobp.pl Marta Petka-Zagajewska Kierownik Zespołu marta.petka-zagajewska@pkobp.pl tel Marcin Czaplicki Ekonomista marcin.czaplicki@pkobp.pl tel Urszula Kryńska Ekonomistka urszula.krynska@pkobp.pl tel Michał Rot Ekonomista michal.rot@pkobp.pl tel Prognozy wzrostu gospodarczego na świecie 5, % r/r 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, Dane kwi 218 paz 217 kwi 217 paz 216 kwi 216 paz 215 kwi 215 paz 214 kwi 214 paz 213 kwi

2 MFW podnosi prognozy dla Polski W najnowszym raporcie World Economic Outlook MFW podniósł swoje prognozy wzrostu gospodarczego w Polsce w całym horyzoncie prognostycznym, w tym w 218 do 4,1% r/r i w 219 do 3,5% (z odpowiednio 3,3% i 3,%). W jeszcze większym stopniu zrewidowano (w dół) prognozy deficytu i długu sektora finansów publicznych. Pierwszy spada w horyzoncie prognozy (do 223) do 1,2% PKB (vs 1,7% w 217 i 1,9% prognozowane na 218), podczas gdy relacja długu publicznego do PKB spadnie wg MFW do 45% w 223 (z odpowiednio 51,4% i 5,8% prognozowanych w 218). MFW nie zmienił prognoz globalnego wzrostu gospodarczego w latach pomimo podniesienia oczekiwań co do wzrostu PKB w USA i strefie euro. Kluczową zmianą jest jednak obniżenie ścieżki wzrostu PKB w kolejnych latach (tzn. od 22) przy wskazaniu na dominację (w długim horyzoncie) zagrożeń dla globalnego wzrostu (w postaci m.in. zacieśnienia warunków finansowych, spadku poparcia dla globalnej integracji gospodarczej, rosnących napięć handlowych, w tym protekcjonizmu, a także kwestii geopolitycznych). MFW zauważył odwracanie się cyklu w gospodarkach rozwiniętych (w tym wygaśnięcie stymulacyjnych efektów zmian podatkowych w USA począwszy od 22). Fundusz wskazał na wciąż korzystne perspektywy dla gospodarek wschodzących Europy i Azji, w opozycji do których stają państwa Ameryki Łacińskiej, Bliskiego Wschodu i Afryki Subsaharyjskiej (głównie z uwagi na słabsze perspektywy eksportu surowców). Zauważył również ryzyko gwałtownego zacieśnienia warunków finansowania przy narastających nierównowagach finansowych. Prognozy wzrostu gospodarczego w Polsce 5,5 5, 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, % r/r 1,5 1, Dane kwi 218 paz 217 kwi 217 paz 216 kwi 216,5 paz 215 kwi 215 paz 214, kwi 214 paz 213 kwi Źródło: MFW WEO, PKO Bank Polski. Prognozy salda sektora finansów publicznych w Polsce % PKB Dane kwi 218 paz 217 kwi 217 paz 216 kwi 216 paz 215 kwi 215 paz 214 kwi 214 paz 213 kwi Źródło: MFW WEO, PKO Bank Polski. Prognozy długu publicznego w Polsce % PKB Dane kwi 218 paz 217 kwi 217 paz 216 kwi 216 paz 215 kwi 215 paz kwi 214 paz 213 kwi Źródło: MFW WEO, PKO Bank Polski. 2

3 Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny Piątek, 13 kwietnia Wskaźnik Godz. Poprzednio Konsensus* PKO BP Odczyt Komentarz CHN: Bilans handlowy (mar) : 33,7 mld USD 27,2 mld USD mld USD GER: Inflacja CPI (rew., mar) 8: 1,4% r/r 1,6% r/r -- 1,6% r/r POL: Inflacja CPI (rew., mar) 1: 1,4% r/r 1,3% r/r 1,4% r/r 1,3% r/r POL: Saldo rachunku obrotów bieżących (lut) 14: 25 mln EUR -34 mln EUR -197 mln EUR -114 mln EUR Deficyt handlowy jest tymczasowy (efekty kalendarzowe). Wzrost inflacji bazowej był spowodowany czynnikami jednorazowymi (podróże na Wielkanoc). Presja inflacyjna pozostaje łagodna jak na obecną fazę cyklu. Po skokowym wzroście salda w styczniu, (efekt napływu środków z UE), na rach. obrotów bież. pojawił się deficyt. USA: Raport JOLTS (lut) 16: 6,312 mln ,52 mln Korekta indeksu nastrojów nie zmienia USA: Indeks Uniwersytetu Michigan (wst., pozytywnego obrazu amerykańskiego 16: 11,4 pkt. 11, pkt ,8 pkt. kwi) sektora konsumenckiego. POL: Aktualizacja ratingu Polski przez S&P Poniedziałek, 16 kwietnia -- BBB+ -- BBB+ BBB+ POL: Inflacja bazowa (mar) 14:,8% r/r,6%^ r/r,7% r/r,7% r/r USA: Sprzedaż detaliczna (mar) 14:3 -,1% m/m,4% m/m --,6% m/m Wtorek, 17 kwietnia Zmiana perspektywy ratingu na pozytywną wskazuje na rosnące szanse poprawy oceny wiarygodności kredytowej. Szeroki zakres spadających kategorii inflacji bazowej wskazuje na brak presji inflacyjnej z rynku pracy (póki co). Silny wzrost sprzedaży detalicznej dobrze wróży na kolejne kwartały pomimo słabszego wzrostu konsumpcji w 1q18. CHN: Produkcja przemysłowa (mar) CHN: Sprzedaż detaliczna (mar) 4: 4: 7,2% r/r 9,7% r/r 6,4% r/r 9,7% r/r ,% r/r 1,1% r/r Przyspieszenie wzrostu sprzedaży oznacza, że władzom Chin udało się rozpocząć zmianę motorów wzrostu gospodarczego (mniej eksportu, więcej popytu krajowego). Choć oficjalne dane o chińskim PKB CHN: Wzrost PKB (1q) -- 6,8% r/r 6,8% r/r -- 6,8% r/r pokazują stabilny obraz gospodarki, to w rzeczywistości możliwe jest spowolnienie wzrostu, co sygnalizują m.in. sygnały z rynków surowcowych. GER: Indeks instytutu ZEW (kwi) 11: 5,1 pkt. -1,5 pkt ,2 pkt. Spadek indeksu wynika ze wzrostu napięć międzynarodowych i wpisuje się w retorykę późnej fazy cyklu koniunkturalnego. Wyraźne spowolnienie w segmencie domów USA: Rozpoczęte budowy domów (mar) 14:3 1,235 mln 1,269 mln -- 1,319 mln jednorodzinnych może zapowiadać odwrócenie trendów na rynku budowalnym. Odczyt wpisuje się w dobry obraz USA: Produkcja przemysłowa (mar) 15:15 1,% m/m,3% m/m --,5% m/m przetwórstwa USA widoczny w badaniach koniunktury. Środa, 18 kwietnia POL: Zatrudnienie (mar) 1: 3,7% r/r 3,7% r/r 3,7% r/r -- Polski rynek pracy kontynuuje solidny POL: Płace (mar) 1: 6,8% r/r 6,5% r/r 6,5% r/r -- wzrost bez wyraźnych oznak przegrzania. UK: Inflacja bazowa (mar) 1:3 2,4% r/r 2,4% r/r Dane inflacyjne z Wlk. Brytanii mają UK: Inflacja CPI (mar) 1:3 2,7% r/r 2,7% r/r potencjał do zaskoczeń in minus dzięki aprecjacji funta, która wraz ze słabszymi danymi ze sfery realnej może powstrzymać BoE przed podwyżką stóp w maju. EUR: Inflacja HICP (rew., mar) 11: 1,1% r/r 1,4% r/r Dane z poszczególnych krajów potwierdzają, EUR: Inflacja bazowa HICP (mar) 11: 1,% r/r 1,% r/r że presja inflacyjna w strefie euro pozostaje umiarkowana. USA: Beżowa Księga 2: Kluczowe będą zapisy co do siły presji inflacyjnej i syt. na rynku pracy. Czwartek, 19 kwietnia POL: Produkcja przemysłowa (mar) 1: 7,4% r/r 4,% r/r 3,% r/r -- POL: Inflacja PPI (mar) 1: -,2% r/r,1% r/r,% r/r -- UK: Sprzedaż detaliczna (mar) 1:3 1,5% r/r 2,4% r/r Piątek, 2 kwietnia EUR: Koniunktura konsum. (wst., kwi) 16:,1 pkt. -,1 pkt Źródło: GUS, NBP, Parkiet, PAP, Bloomberg, Reuters, PKO Bank Polski. *dla Polski Parkiet, dla pozostałych Bloomberg, Reuters. ^przed publikacją danych o CPI. Na niższą dynamikę złożył się w głównej mierze negatywny efekt kalendarzowy. W przemyśle nadal brak oznak presji cenowej, mimo rosnących kosztów pracy. Dane o sprzedaży powinny potwierdzić, że gospodarka Wlk. Brytanii okres nieco szybszego wzrostu ma już za sobą. Dobre nastroje konsumentów powinny wspierać popyt krajowy strefy euro. 3

4 Polityka pieniężna Członkowie RPP Jastrzębiomierz* Wybrane wypowiedzi K. Zubelewicz 4,6 Niestety wciąż pokutuje strach przed deflacją, niezależny od źródeł jej powstawania, oraz względnie wysoka tolerancja wobec inflacji, nawet wobec możliwości przejściowego utrzymywania się inflacji na poziomie 4% ( ) W związku z tym nadal przypuszczam, że do końca 219 nie uda się zbudować większości w Radzie Polityki Pieniężnej dla podwyżek stóp ( ) W przyszłym roku spodziewamy się silniejszej presji inflacyjnej niż w tym roku, ale skala tych zmian nie powinna być istotna dla członków Rady ( , Reuters) E. Gatnar 4,3 Jestem zwolennikiem działań wyprzedzających. Nie potrafię teraz dokładnie powiedzieć kiedy powinny one zostać podjęte, ale druga połowa roku może być odpowiednia. Według mnie, wtedy powinna pojawić się wyraźniejsza presja inflacyjna, co będzie uzasadniało podwyżkę stóp. ( ) Bardziej się boję spóźnienia z reakcją niż minimalnego wyprzedzenia właściwego momentu. Grozi to bowiem tym, że trzeba będzie podwyższać stopy w czasie gdy gospodarka będzie zwalniać, i może się to nałożyć na cykl wyborczy, co nie jest pożądaną sytuacją. ( , PAP) Ł. Hardt 3,5 Wydaje się, że prawdopodobieństwo konieczności reakcji po stronie polityki pieniężnej w tym roku w tym momencie zbiega prawdopodobnie do zera ( ) Widzę scenariusz stabilnych stóp procentowych, bo znowu tej transmisji (z wynagrodzeń na inflację bazową - PAP) może nie być (...) i scenariusz jednak reakcji, czyli podwyżki stóp również jest na stole. Wydaje mi się, że nie ma na stole w przyszłym roku scenariusza obniżki stóp procentowych. Mamy więc dwa scenariusze, których prawdopodobieństwa są podobne ( ) Długoterminowe utrzymywanie inflacji powyżej celu byłoby dla mnie ciężkie do zaakceptowania i, w mojej ocenie, niezgodne z mandatem RPP. ( , PAP). J. Osiatyński 3,1 W sprawie najważniejszej nacisku płac na inflację jestem bardziej ostrożny niż wielu moich kolegów z Rady ( ) Takie przekonanie, że do 22 będziemy sobie pływali na 'spokojnych wodach', wydaje mi się ryzykowne. Bardzo bym tego chciał, ale dobrze nie tworzyć sobie ułudy, że tak na pewno będzie.. ( )Nie chodzi o to, jaka będzie inflacja za pół roku. Chodzi o to, jakie będą nasze prognozy inflacji za pół roku. ( , Reuters). R. Sura 2,6 Patrząc na okres oddziaływania naszych decyzji, nie wydaje mi, żeby do końca tego roku potrzebna była interwencja ze strony Rady w zakresie stóp. Myślę, że w perspektywie 12 miesięcy jest duża szansa, żeby stopy zostały bez zmian ( ) Myślę, że na przełomie 218 i 219 będziemy mieli więcej danych, które pokażą możliwe kierunki polityki monetarnej w dłuższym horyzoncie ( ) Chciałbym, ażeby inflacja w 219 i 22 była w okolicach 2,5%, wtedy RPP nie musiałaby podnosić stóp ( ) Jeżeli relacja jednostkowych kosztów pracy i wydajności pracy będzie się zmieniała na niekorzyść w 219 i 22, a dodatkowo doszłoby do napięć na rynku nieruchomości w połączeniu z gwałtownym przyrostem kredytu w gospodarce, to byłyby to przesłanki do zmiany stóp. ( , Reuters). J. Kropiwnicki 2,4 "Na pewno zareagujemy, jeśli taka potrzeba wyniknie nie tylko z projekcji, ale również z procesów zaobserwowanych w gospodarce realnej. (...) Wykazaliśmy się zdrowym rozsądkiem i pozostaliśmy spokojni, gdy nie tak dawno byliśmy poganiani do reakcji na procesy deflacyjne. Teraz zachowujemy się dokładnie tak samo, gdy oczekuje się od nas natychmiastowej reakcji na wzrost cen" ( , PAP, Bloomberg). G. Ancyparowicz 1,9 Zważając na znaczny dysparytet między stopami referencyjnymi NBP a stopami EBC i innych banków centralnych jest wysoce prawdopodobne, że nie będziemy musieli dokonywać zmian stóp procentowych ani w tym, ani w przyszłym roku ( ) Nie jestem zwolenniczką dalszego obniżania stóp procentowych, ale jeżeli będzie można, to byłoby dobrze utrzymywać jak najdłużej ich obecny poziom, ponieważ to stabilizuje rynek i sprzyja utrzymywaniu równowagi makroekonomicznej ( , PAP). A. Glapiński 1,5 Zaryzykowałbym tezę, że w perspektywie 2 lat nie widzę żadnych chmur, które zmusiłyby nas do zmiany stóp procentowych, poza niespodziewanym rozwojem sytuacji ( ) My cały czas czekamy, czekaliśmy, na moment, że te stopy trzeba będzie wreszcie podnosić. W tej chwili tak daleko wydłuża się ten okres, (...) że może ostatecznie nastąpić taki moment, że działanie w przeciwnym kierunku byłoby wskazane. Gdzieś tam w przyszłości, może po w wielu latach, im później tym lepiej, gdyby koniunktura w Polsce uległa istotnemu obniżeniu (...), to trzeba by prowadzić intensywne prace analityczne, koncepcyjne nad innymi metodami pobudzania gospodarki. (...) Obniżanie stóp w Polsce to zawsze jest pewien problem, związany ze strukturą naszego systemu bankowego ( , PAP). J. Żyżyński 1,2 Nie ma popytu na kredyt takiego, żeby zmuszało to do podwyższania stóp procentowych. Naszym celem jest ustabilizowanie oczekiwań i na razie nie ma powodu, żeby te oczekiwania zmieniać. ( r., PAP). E. Łon 1, Trzeba też podkreślić związek między zachowaniem kursu złotego a faktycznym charakterem polskich uwarunkowań monetarnych. Jestem zwolennikiem tezy, że silne umocnienie złotego, z jakim mieliśmy do czynienia na przestrzeni ostatnich kilkunastu miesięcy, jest swoistym substytutem zaostrzania polskiej polityki pieniężnej ( ) Z tego też powodu uważam, że w perspektywie najbliższych 12 miesięcy możliwe byłoby poparcie przeze mnie, w którymś momencie, wniosku o obniżkę stóp procentowych, gdyby np. okazało się, że uwarunkowania walutowe sprzyjają poparciu takiej decyzji ( , PAP) *im wyższy wskaźnik tym bardziej jastrzębie poglądy. Z uwagi na brak wyników głosowań z udziałem członków nowej RPP uszeregowanie dokonane na podstawie wyników ankiety PAP (skala 1-5). 4

5 Stopy NBP prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe Krótkoterminowe stopy procentowe 2. % 2. % 1.75 oczekiwania rynkowe (FRA) prognoza PKO BP miesiące temu obecnie 1.5 st. referencyjna NBP WIBOR 3M FRA 6X9 FRA 9x kwi 17 lip 17 paź 17 sty 18 kwi 18 lip 18 paź 18 sty Nachylenie krzywej swap (spread 1Y-2Y)* Spread asset swap dla PLN pb 8 4 pb PLN 3 USD EUR 1 2Y -2 5Y -4 1Y - Dynamika globalnych cen surowców w PLN Kursy wybranych walut w regionie wobec EUR % r/r 8 GSCI rolnictwo 4 GSCI GSCI ropa Indeks(1 sty 217=) PLN CZK HUF RON Źródło: Datastream, NBP, obliczenia własne. *dla PLN, EUR 6M, dla USD 3M. 5

6 Polska w makro-pigułce Sfera realna - realny PKB (%) 4,6 4,6 Procesy inflacyjne - inflacja CPI (%) 2, 1,8 Agregaty monetarne - podaż pieniądza M3 (%) 4,6 6,7 Równowaga zewnętrzna - saldo obrotów bieżących (% PKB),3,4 Polityka fiskalna Komentarz - deficyt fiskalny (% PKB) -1,5-1,9 Polityka pieniężna - stopa referencyjna NBP (%) 1,5 1,5 Źródło: GUS, NBP, Eurostat, PKO Bank Polski. *prognozy w trakcie rewizji. Zagranica w makro-pigułce USA - realny PKB (%) 2,3 2,7 - inflacja CPI (%) 2,1 2, Komentarz Strefa euro - realny PKB (%) 2,5 2,3 - inflacja HICP (%) 1,4 1,5 Chiny - realny PKB (%) 6,9 6,5 - inflacja CPI (%) 1,5 2,3 Źródło: FED, Eurostat, MFW, PKO Bank Polski. Dynamika PKB utrzyma się na wysokim poziomie dzięki silnemu ożywieniu inwestycji (w szczególności publicznych) przy umiarkowanym spowolnieniu wzrostu konsumpcji (wzrost inflacji i stopy oszczędzania). Mocny popyt zagraniczny i strukturalna ekspansja eksportu usług zapewnią względnie neutralny wkład eksportu netto do dynamiki PKB, mimo ożywienia importu za sprawą mocnego popytu krajowego. Inflacja bazowa będzie systematycznie rosła w trakcie 218 za sprawą rosnących napięć na rynku pracy (wzrostowy trend dynamiki jednostkowych kosztów pracy) i mocnego popytu (coraz większa dodatnia luka popytowa). Inflacja CPI będzie jednak przez cały 218 poniżej celu za sprawą relatywnie niskich cen surowców i efektów wysokiej bazy. Dobra koniunktura stymuluje wzrost popytu na kredyt, ale podaż kredytów będzie ograniczana przez rosnące potrzeby kapitałowe i strukturalnie obniżoną rentowność banków. Dynamika podaży pieniądza M3 może odbić wraz ze wzrostem oczekiwań na podwyżki stóp procentowych i przyspieszeniem dynamiki depozytów. Wzrost popytu krajowego oraz cen surowców przekładać się będzie na odbicie dynamiki importu. Jednocześnie jednak ożywienie światowego handlu sprzyjać będzie dalszej ekspansji polskiego eksportu i utrzymaniu nadwyżki w handlu towarami. Zmiany strukturalne (w tym napływ inwestycji w centra usług biznesowych) przyczyniać się będą do dalszego wzrostu nadwyżki w handlu usługami, która umożliwi utrzymanie nadwyżki na całym rachunku obrotów bieżących bilansu płatniczego. Kontynuacja mocnego wzrostu konsumpcji i ożywienie importu (ekspansja bazy podatkowej) oraz dalsza poprawa ściągalności podatków pozwolą utrzymać niski deficyt sektora finansów publicznych, mimo znacznego wzrostu inwestycji publicznych oraz wydatków związanych z obniżeniem wieku emerytalnego. Zmiana funkcji reakcji RPP (większa waga wzrostu PKB) oraz efektywne zaostrzenie warunków monetarnych przez aprecjację PLN w ostatnich kwartałach ograniczają w naszej ocenie prawdopodobieństwo podwyżek stóp procentowych NBP w 218. Przyspieszenie dynamiki PKB (wspierane dodatkowo przez wchodzący w życie plan podatkowy Republikanów i D.Trumpa) oznacza, że FOMC będzie kontynuował podwyżki stóp w 218. Spodziewamy się łącznie 4 podwyżek stóp Fed w 218, co oznacza, że na koniec roku stopa fed funds zbliży się do długoterminowego poziomu równowagi ze wskazań członków FOMC. Ożywienie popytu wewnętrznego, który stał się ważnym motorem gospodarki strefy euro, zapowiada, że solidna ekspansja (z dynamiką PKB powyżej 2%) będzie kontynuowana w 218. Poprawa koniunktury stanowi argument za odejściem od ultra-łagodnej polityki pieniężnej EBC, ale proces ten może być ograniczany przez aprecjację EUR oraz uporczywie niską inflację. Chiny będą kontynuować scenariusz miękkiego lądowania. Jednocześnie, z uwagi na wzrost cen surowców oraz problemy demograficzne (i wzrost wynagrodzeń) Chiny stały się eksporterem inflacji. Kluczowe dla przyszłości chińskiej gospodarki będzie ustabilizowanie długu sektora prywatnego, w tym struktury aktywów banków. Na razie chińskie władze, w tym bank centralny, stosują głównie działania doraźne, a w mniejszym stopniu reformy strukturalne, co utrzymuje ryzyko twardego lądowania w kolejnych latach. 6

7 Banki centralne w pigułce USA Bieżący poziom (%) 217^(%) Prognoza 218^(%) Ostatnia zmiana Stopa fed funds 1,5-1,75 1,25-1,5 2,-2,25 +25pb (mar 218) Japonia Stopa depozytowa dla salda nadwyżkowego -,1 -,1 -,1 stopa wprowadzona w styczniu 216 Strefa euro Stopa refinansowa,,, -5pb (mar 216) Wielka Brytania Stopa bazowa,5,5,5 +25pb (lis 217) Szwajcaria Cel dla 3M Libor CHF -1,25 - -,25-1,25 - -,25-1,25 - -,25-5pb (sty 215) Szwecja Stopa refinansowa -,5 -,5, -15pb (lut 216) Norwegia Stopa bazowa,5,5,75-25pb (mar 216) Komentarz W marcowej projekcji FOMC podtrzymał perspektywę 3 podwyżek stóp w 218, ale zmiana oczekiwań członków FOMC oraz oczekiwane wzmocnienie wzrostu PKB i umiarkowane przyspieszenie inflacji wskazują na potencjał do łącznie 4 podwyżek stóp w 218 (nasz bazowy scenariusz). Prezes BoJ zasugerował możliwość odejścia od ultra-łagodnej polityki pieniężnej począwszy od 219. Wstępem do podwyżki stóp procentowych będzie ograniczanie QE, które jednak nie wydaje się prawdopodobne przed końcem 218. Przewidujemy, że QE zostanie całkowicie zakończone do końca 218, ale będzie to połączone ze wzmocnieniem deklaracji utrzymania stóp procentowych bez zmian długo po zakończeniu programu (tj. nawet do 2h19). Wcześniej możliwa będzie korekta ujemnej stopy depozytowej. BoE coraz mniej martwi się o kondycję gospodarki, co w obliczu nadmiernie wysokiej inflacji może prowadzić do ponownych podwyżek stóp w 218. W naszej ocenie sfera realna może jednak ponownie rozczarować. Wg projekcji SNB inflacja ma powrócić do celu w 3q2. Podwyżki stóp SNB przed 219 (lub wyraźnie przed EBC) są wg nas mało prawdopodobne. Rozgrzany rynek nieruchomości budzi coraz większe obawy banku, ale priorytetem pozostaje obawa przed nadmierną aprecjacją SEK. W pierwszym rzędzie kanałem normalizacji polityki pieniężnej będzie wygaszanie programu QE. W 2h18 Riksbank może zacząć stopniowe podwyżki stóp procentowych. W marcowym raporcie inflacyjnym Norges Bank podniósł oczekiwaną ścieżkę stóp procentowych sygnalizując, że pierwszych podwyżek należy się spodziewać w 3q18 (wobec końca 218 w poprzedniej edycji dokumentu). Czechy Wyraźne ożywienie koniunktury Stopa refinansowa,75,5 1, +25pb (lut 218) i narastające napięcia na rynku pracy skłaniają CNB do zacieśniania polityki pieniężnej. Potencjalne podwyżki hamować może umocnienie CZK. Węgry MNB deklaruje, że głównym narzędziem Stopa bazowa,9,9,9-15pb (maj 216) kształtowania polityki pieniężnej są obecnie nie stopy procentowe, a instrumenty niestandardowe. Sugeruje to stabilizację stóp w dłuższym horyzoncie. Źródło: Banki centralne, Reuters, PKO Bank Polski. ^koniec okresu. Niniejszy materiał ( Materiał ) ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy - Kodeks cywilny, ani rekomendacji do zawarcia transakcji kupna, sprzedaży lub innego rodzaju przeniesienia któregokolwiek instrumentu finansowego. Bank dołożył wszelkich racjonalnych i niezbędnych starań, aby informacje zamieszczone w Materiale były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. Informacje zawarte w Materiale nie mogą być traktowane jako propozycja nabycia którychkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego lub podatkowego ani jako forma świadczenia pomocy prawnej. Prognozy oraz dane zawarte w Materiale nie stanowią zapewnienia uzyskania określonych wyników jakichkolwiek transakcji finansowych ani przyszłych cen którychkolwiek instrumentów finansowych. Materiał nie stanowi badania inwestycyjnego ani publikacji handlowej w rozumieniu Rozporządzenia Delegowanego Komisji (UE) 217/565 z dnia 25 kwietnia 216 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 214/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy. Bank i jego spółki (podmioty) zależne oraz pracownicy tych podmiotów mogą być zainteresowani zawarciem lub być stroną transakcji finansowych, w tym zawartych na instrumentach finansowych, których wynik jest uzależniony od czynników (danych i informacji) wymienionych w Materiałach.Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna z siedzibą w Warszawie, ul. Puławska 15, Warszawa, wpisana do rejestru przedsiębiorców prowadzonego przez Sąd Rejonowy dla 7 m. st. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS 26438, NIP: , REGON: ; kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 25 zł.