IX Kongres Ekonomistów Polskich

Transkrypt

1 IX Kongres Ekonomistów Polskich Dr Justyna Schulz Uniwersytet w Bremie Kongres Ekonomistów 2013 Rola tytułów własności w kreowaniu pieniądza albo skąd wziąć pierwszy milion na inwestycje. Po dwudziestu latach transformacji Polska nadal należy do zadziwiająco dużej liczby państw wschodzących. 1 Gospodarki te nie posiadają na tyle rozwiniętych systemów monetarno-finansowych, aby wygenerować konieczny dla rozwoju kapitał inwestycyjny. Ich finansowanie uzależnione jest od napływu kapitału zagranicznego. Mimo ryzyka związanego z finansowym uzależnieniem wydaje się ono być jak to wyraził między innymi prezes Narodowego Banku Polskiego, Marek Belka w wystąpieniu sejmowym w lipcu 2012r. bezalternatywne: "Jako kraj na dorobku importujemy kapitał z zagranicy, co pozwala przyspieszyć nasz wzrost gospodarczy. Import kapitału zwiększa jednak uzależnienie Polski od sytuacji na międzynarodowych rynkach finansowych, co w czasach kryzysu może stanowić pewien czynnik ryzyka". 2 Skutki uboczne a jednocześnie bezalternatywność polityki rozwoju w oparciu o import kapitału dobitnie sformułowała Jadwiga Staniszkis pokazując mechanizmy tzw. przemocy strukturalnej wynikającej z narzuconego gospodarkom transformującym się modelu liberalnego rozwoju, który skazywał je na peryferyjność. Akceptacja tego modelu wynikała m. in. z braku źródeł wewnętrznego finansowania. 3 Artykuł ten polemizuje z tezą, że import kapitału jest koniecznym warunkiem rozwoju dla gospodarek wschodzących takich jak Polska. Argumentuje, że założenie bezalternatywności wynika z modeli myślenia ekonomicznego, które dominowały w Polsce od ponad 80-ciu lat. Zarówno w marksiźmie jak i w teorii neoklasycznej czy bazujących na niej teoriach instytucjonalnych procesy generowania kapitału inwestycyjnego poprzez kredyt bankowy nie 1 Wolf, M., The pain of rebalancing global growth, F.T. 8 October Staniszkis, J. (2003), Władza globalizacji, Warszawa: Scholar. 1

2 stanowiły integralnej części modelu myślenia ekonomicznego. Niekiedy uważane były wręcz za patologię. Sfera monetarno-finansowa odgrywała w tych koncepcjach jedynie wtórną rolę wobec procesów gospodarki realnej. Kryzys finansowy w USA i w strefie euro zrewidował stosunek do sfery monetarnofinansowej. Reakcje na kryzys w państwach gospodarek rozwiniętych diametralnie odbiegały od modeli teoretycznych i polityki ekonomicznej stosowanej przez państwa wschodzące takie jak Polska. W centrum zainteresowania znalazły się mechanizmy endogenicznie generujące pieniądz zarówno poprzez dzialalność banku centralnego jak i funkcjonowanie systemu bankowego. Analizy teoretyczne skupiają się na problemach jakości i ilości zabezpieczeń, wyceny aktywów, clearingu, zasad bilansowania i wymagań kapitałowych. Są to aspekty dotyczące regulacji prawnych, mających na celu udrażnianie kanałów generowania kapitału poprzez kontrakty kredytowe. Nikt nie mówi o konieczności importu kapitału, ale o regulacjach wzmacniających zdolność kredytobiorczą i kredytodawczą podmiotów ekonomicznych. Nawet bezpośrednie finansowanie papierów rządowych przez banki centralne przestało być tabu. Niektórzy postrzegają główny problem systemu euro w fakcie, że państwa nie mogą monetyzować długu w banku centralnym, co byłoby możliwe, gdyby nie były w unii monetarnej. 4 Celem tego artykułu jest pokazanie, że budowanie zdolności kredytobiorczej jako drogi do wzrostu ekonomicznego nie jest polityką zarezerwowaną jedynie dla gospodarek rozwiniętych, ale stanowi podstawę do stworzenia gospodarki, której rozwój nie jest uzależniony od finansowania zagranicznego. Argumentacja ta bazuje na teorii Ekonomii Własności, 5 której główne założenia będą w skrócie przedstawione w pierwszej części 4 Grauwe, P. de, (2011), Managing a fragile Eurozone, CESifo Forum 2/2011, str Heinsohn, G., Steiger O. (2006), Eigentumsökonomik, Marburg: Metropolis. Wydanie angielski Heinsohn, G., Steiger, O. (2013), Ownership Economics. On the Foundations of Interest, Money, Markets, Business Cycles and Economic Development, London: Routledge. 2

3 artykułu. Następnie dokonana zostanie analiza warunków funkcjonowania systemu ekonomicznego w Polsce z punktu widzenia założeń teorii monetarnych.. Teoria Własności na tle innych nurtów ekonomicznych Upraszczając można wyróżnić dwa nurty myślenia ekonomicznego: pierwszy - opisujący ekonomię jako obszar zaspakajania potrzeb konsumpcyjnych jednostek poprzez wymianę towarów i usług, oraz drugi przedstawiający ekonomię jako obszar zmagań jednostek o płynność i wypłacalność, wykorzystujących lub kreujących w tym celu potrzeby konsumpcyjne. Cechą charakterystyczną pierwszej grupy, do której przynależy ekonomia głównego nurtu oraz jej instytucjonalne odmiany, jest neutralizacja sfery monetarnej. Jak trafnie ujął to profesor Osiatyński ten model myślenia zbudowany jest na tzw. pięciu neutralnościach, które z założenia eliminują wpływy wartości monetarnych/nominalnych na ekonomię. Bieżące dochody nie mają wpływu na konsumpcję, zyski i płynność nie mają wpływu na inwestycje firm, polityka pieniężna nie ma wpływu na rozmiary produkcji i zatrudnienia, a rosnący deficyt budżetowy ogranicza jedynie prywatną konsumpcję. 6 Założenie o neutralności pieniądza było już kwestionowane przez Karola Marksa, który słusznie zauważył, że w monetarnym charakterze stosunków ekonomicznych tkwi źródło kryzysów bezrobocia wynikających z nadprodukcji oraz, że prawa własności są centralną instytucją systemu społeczno-gospodarczego regulującą dystrybucję dochodów, akumulację kapitału, inwestycje jak również hierarchię władzy. Mocną stroną jego analizy było zwrócenie uwagi na fakt, że procesy ekonomiczne sterowane są wielkościami monetarnymi. Słabością analizy była konkluzja uznająca ten stan rzeczy za patologię i postulująca powrót 6 Osiatyński, J. (2008), Wielki spór o podstawy, w: Rzeczpospolita, 15 luty 2008, 3

4 do stanu naturalnego, w którym to potrzeby jednostek stanowią siłę napędową procesów ekonomicznych, a pieniądz jeśli w ogóle pełni jedynie funkcję pomocniczą. Marks konsekwentnie argumentował, że zmiany instytucjonalne w wyniku likwidacji własności prywatnej doprowadzą do rozwiązania problemu nadprodukcji. Nie przewidział jednak, że doprowadzi to również do utraty dynamiki rozwoju i inowacji oraz powstania tzw. gospodarek niedoboru. Model neoklasycznej ekonomii równowagi w odróżnieniu od Marksa abstrahuje od monetarnego charakteru produkcji, sprawczej roli pieniądza oraz władzy inicjowania procesów ekonomicznych wynikającej z praw własności. W zamian oferuje magiczną teorię rynku 7, na którym równowaga powstaje poprzez dopasowywanie ilościowe i ograniczenia budżetowe. Odpowiadając na postawione w tytule pytanie o źródła kapitału inwestycyjnego ten nurt myślenia wskazuje na istniejące oszczędności krajowe lub import kapitału. Teoria ta nie przywiązuje większej wagi do mechanizmu, który z monetarnego punktu widzenia credo systemu kapitalistycznego: The process by which personal credit becomes money is a core institutional element of capitalism. 8 To co różni takich teoretyków ekonomii jak Ralpha Hawtreya, Hicksa, Johna W. Keynesa, Irvinga Fishera, Josepha Schumpetera czy Hymana Minskyego od nurtu stricte neoklasycznego jest odrzucenie założenia o neutralności pieniądza oraz o jego ograniczeniu poprzez nagromadzone oszczędności. Podkreślają oni fakt, że system bankowy kreuje potrzebne na inwestycje środki bez konieczności ich uprzedniego gromadzenia. Z punktu widzenia długiej drogi gospodarki polskiej do stabilizacji monetarnej po okresie socjalistycznego woluntaryzmu nie dziwi sceptycyzm wobec teorii zakładających, że pieniądz może być tworzony z niczego. Zasadnicze jest wtedy pytanie o czynniki dyscyplinujące ten 7 Frydman, R. (2009), Kryzys kapitalizmu?, XVI Debata Tischnerowska, 8 Ingham, G. (2008), Capitalism, Cambridge: Polity Press, p

5 mechanizm. W analizie tych czynników tkwi mocna strona Ekonomii Własności, która odwołuje się ponadto do teoretycznych rozważań Jamesa Steuarta zawartych w Inquiry into the Principles of Political Economy... (1767) czy Waltera Bagehota, autora Lombard Street. A Description of the Money Market (1873). Funkcję dyscyplinującą w tym elastycznym, opartym na woli wolnych jednostek systemie monetarno-finansowym pełnią zabezpieczenia majątkowe, dzięki którym odpowiedzialność ekonomiczna może być zdefiniowana monetarnie i zindywidualizowana. Odpowiadając na postawione w tytule pytanie ten nurt myślenia wskazałby na konieczność zaoferowania zabezpieczenia majątkowego oraz zwróciłby uwagę na warunki, na jakich tytuły własności są aktywowane w systemie bankowym. Bankowy mechanizm generowania pieniądza Analizując mechanizmy generowania pieniądza Ekonomia Własności zwraca uwagę na trzy warunki brzegowe kontraktów kredytowych. Muszą być one spełnione, aby system funkcjonał według sformułowanej przez Adam Smitha zasady, że to nie od przychylności czy humanitarności rzeźnika, piwowara czy piekarza, ale od dbałości o ich własny interes, musi zależeć funkcjonowanie systemu. Zasadą tą jest niebezpieczeństwo utraty zaangażowanego majątku. Poniższy schemat ilustruje kontrakt dłużniczo-wierzycielski, w wyniku którego emitowane są środki płynne. Abbildung1:Kontraktdłużniczo-wierzycielski 5

6 1. Dłużnik oferuje roszczenie prawne wobec swojego majątku (zastaw, hypoteka, cesja lub zabezpieczenia wynikające z prawa upadłościowego) a w zamian otrzymuje środki płynne (zapis na koncie bankowym). Za upłynnienie majątku płaci kredytodawcy odsetki. 2. Wierzyciel emituje środki płatnicze na rzecz dłużnika. Dla osób trzecich stanowią one wierzytelność banku. Na czas kredytu bank blokuje część swojego kapitału na wypadek przeceny zabezpieczeń dłużnika. Za zablokowany kapitał otrzymuje odsetki. 3. Tytuł dłużny na majątku kredytobiorcy chroni kapitał wierzyciela na wypadek niewypłacalności dłużnika, a zablokowany kapitał własny wierzyciela stanowi gwarancję dla osób trzecich, że wartość wygenerowanych środków płatniczych jest niezależna od powodzenia inwestycji dłużnika. Obustronne zabezpieczenie transakcji indywidualizuje i redukuje ryzyko niewypłacalności. 9 Jest to podstawą do budowania 9 Podstawowym problemem kontraktu monetarnego nie jest bowiem asymetria informacji (Stiglitz, J. E. Weiss, A. (1981), Credit Rationing in Markets with Imperfect Information, w: The American Economic Review, T. 73, Nr 3, str ). Również w sytuacji pełnej informacji kredytobiorca może stracić zdolność spłaty kredytu na skutek czynników od niego niezależnych jak np. pojawienia się nowej technologii, nowych konkurentów, katastrofy czy wypadku przy pracy. Zbieranie informacji na temat dłużnika nie może w związku z tym zastąpić zabezpieczenia majątkowego. W innym przypadku bankructwo dłużnika oznaczałoby równocześnie ruinę wierzyciela. Niestety w programie transformacji gospodarki w Polsce zabrakło zrozumienia dla tej centralnej funkcji tytułów własności. Skutkiem był kryzys systemu bankowego, a następnie jego restrukturyzacja poprzez sprzedaż większości aktywów bankowych zagranicznym instytucjom finansowym. 6

7 zaufania, które stanowi warunek dla zawierania aterytorialnych, apersonalnych i długoterminowych umów monetarnych. Ten mechanizm trafnie opisywał artykuł w Rzeczpospolitej. Inwestorzy skarżyli się na politykę kredytową banków komercyjnych. Argumentowali oni, że muszą udowodnić przed bankiem, że są tak majętni, iż w gruncie rzeczy nie potrzebują kredytu. Ta konstatacja oddaje jednak sedno kredytu - nadanie przez bank płynności majątkowi kredytobiorcy. Warunkiem otrzymania kredytu jest władanie zabezpieczeniem majątkowym w formie wydzielonego majątku lub zbilansowanych i nieobciążonych aktywów. Ten mechanizm pozwala również na zrozumienie toczących się obecnie burzliwych dyskusji na temat reformy systemu finansowego (Basel III). Koncentrują się one na konstrukcji odpowiedzialności majątkowej na wypadek niewypłacalności instytucji finansowych i dotyczą nowych wymagań wobec zabezpieczeń dłużnika i kapitału wierzyciela. Rola ładu własnościowego Tytuły własności mogą zabezpieczać kontrakty kredytowe jedynie wówczas, gdy istnieją w sferze formalno-prawnej. Zasoby bez tytułów prawnych generują dochód poprzez użytkowanie, wynajem czy nawet sprzedaż. Nie można jednak ustanowić tytułu prawnego uprawniającego do windykacji na wypadek braku spłaty zobowiązań, co jest warunkiem do zawarcia kontraktu kredytowego. Bilansowanie zasobów bez posiadania do nich tytułów prawnych tworzy parafrazując de Soto martwe aktywa. 10 Poniższy schemat bilansu ilustruje znaczenie wartości aktywów dla funkcjonowania podmiotów ekonomicznych. To 10 Soto, H. De (2000), The Mystery of Capital. Why Capitalism Triumphs in the West and Fails Everywhere Else, London, et al.: Bantam Press. 7

8 zdolność aktywów do generowania dochodu jest podstawą wyliczania ich wartości, a tym samym pokrywania ryzyka, zdolność kredytobiorczą i potencjał inwestycyjny. Aktywa Majątek Należności (płynność) Pasywa Zobowiązania Kapitał własny (wypłacalność) Nieporozumieniem jest rozróżnianie pomiędzy tytułami własności w sensie formalnoprawnym i ekonomicznym. Własność musi istnieć w postaci prawnego tytułu, aby funkcjonować ekonomicznie. Tytul prawny umożliwia zawieranie transakcji finansowych. Różnica między systemami ekonomicznymi polega na stopniu wkluczenia lub wykluczenia z transakcji kredytowych. W systemach opartych jedynie na regulacjach posiadania bez prawnych tytułów jak np. w socjaliźmie czy feudaliźmie konieczna jest pierwotna akumulacja, import kapitału lub migracja zarobkowa, aby rozpocząć inwestycje. W systemach opartych na prawnie zdefiniowanych prawach własności dostęp do transakcji generowania pieniądza jest szeroko zdywersyfikowany i przysługuje wszystkim władającym poręką majątkową. Z powyższych założeń wynikają konkluzje co do funkcjonowania podmiotów gospodarczych, które zasadniczo odbiegają od teorii dominującego nurtu. Przedsiębiorca: Przedsiębiorca Kapitał inwestycyjny generowany jest poprzez tworzenie roszczeń prawnych wobec majątku. Tym samym poziom inwestycji nie jest ograniczony przez istniejące oszczędności, ale poprzez istnienie tytułów majątkowych, które nie są jeszcze obciążone roszczeniami. Akumulacja kapitału odbywa się w trakcie inwestycji poprzez 8

9 spłatę zobowiązań. Dynamika systemu i jego inowacyjność wynikają z faktu, że inwestor zmuszony jest do wypracowania monetarnego zysku w celu uwolnienia majątku od tytułu dłużnego na rzecz banku. Stres odsetkowy i strach przed utratą zastawionego majątku stanowią główny motor ekonomicznego działania. 11 Im więcej kontraktów dłużniczo-wierzycielskich uwieńczonych jest sukcesem, tym bardziej dynamicznie i innowacyjnie rozwija się gospodarka. Przy czym należy podkreślić fakt, że to nie pieniądz sam w sobie jest czynnikiem rozwoju, ale mechanizm jego generowania. Konstrukcja kontraktów dłużniczo-wierzycielskich zabezpieczenie majątkowe, obciążenie odsetkowe i windykacja na wypadek niewypłacalności tworzy mechanizm do nieustannej inowacji i obniżania kosztów produkcji. Dostęp do kredytu i odpowiedzialność majątkowa konstytuują schumpeteriańskiego przedsiębiorcę jako konstruktywnego destruktora. Bank komercyjny Bank komercyjny Bank komercyjny tworzy kredyt otwierając wkład na koncie przedsiębiorcy. Kredyt zabezpieczony jest niewidocznym w bilansie tytułem prawnym do majątku przedsiębiorcy (hypoteka, dług gruntowy, cesja, weksel, akredytywa) oraz kapitałem własnym banku. Za zablokawany na czas kredytu kapitał własny bank otrzymuje od przedsiębiorcy odsetki. Rekompensują one tzw. premię własnościową czyli zdolność do generowania płynności, która na czas trwania kredytu jest zablokowana. Płacone odsetki 11 Od tych zasad odstąpiono częściowo w ramach ratowania sektora finansowego po wybuchu kryzysu 2008r. Bałtowski słusznie porównuje te praktyki do zasad funkcjonowania przedsiębiorstw socjalistycznych nie podlegających restrykcjom majątkowym. Patrz: Bałtowski, M. (2010), Kryzys finansowy - od neoliberalizmu do (neo) socjalizmu?, 9

10 nie są bowiem ceną pieniądza, ale ceną za zablokowaną premię własnościową. Banki są instytucjami tworzącymi kredyty poprzez nadawanie płynności tytułom majątkowym inwestorów. Dla rozwijania działalności kredytowej potrzebują kapitał własny zabezpieczający cyrkulację wygenerowanych środków płatniczych oraz możliwość transformacji aktywów w środki płynne. Poza wkładami oszczędnościowymi źródłami płynności dla aktywów bankowych jest ich sekurytyzacja, sprzedaż papierów własnych, rynek międzybankowy oraz transakcje refinansowe z bankiem centralnym. Bank centralny Bank centralny Bank centralny podobnie jak banki komercyjne tworzy pieniądz pod zastaw tytułów własności w ramach kontraktów wierzycielsko-dłużnych kredytu dyskontowego lub operacji otwartego rynku. Bank komercyjny zastawia premię własnościową swoich aktywów w banku centralnym za co uzyskuje banknoty, natomiast bank centralny blokuje na czas cyrkulacji banknotów premię własnościową swojego kapitału własnego, za co otrzymuje odsetki. Różnica w stosunku do banku komercyjnego leży w poziomie przejmowanego ryzyka. Banki centralne maksymalnie minimalizują ryzyko dopuszczając do transakcji refinansowych na ogół jedynie płynne, wierzycielskie papiery wartościowe na okres nie dłuższy niż siedem dni. 12 W ten sposób każdy banknot zabezpieczony jest potrójnie przez kapitał emitenta papieru wartościowego, kapitał banku komercyjnego przedkładającego ten papier do refinansowania w banku centralnym oraz przez kapitał własny banku centralnego.jest to tzw. pieniądz wierzycielski. Wbrew ogólnemu przekonaniu również bankowi centralnemu potrzebny jest kapitał własny, aby w wypadku gwałtownej przeceny zabezpieczeń lub 12 O tych zasadach zaczęto explicite dyskutować w chwili odejścia od nich przez główne banki centralne jak Fed, BoJ czy EBC w reakcji na kryzys. EBC zareagował np. na grożącą zapaść finansową akceptując drugorzędne zabezpieczenia, wydłużając kontrakty refinansowe oraz dokonując definitywnych zakupów papierów rządowych na rynkach pierwotnych. Wszystkie te kroki przyczyniały się do przejmowania przez bank centralny dodatkowego ryzyka dewaluacji aktywów, a tym samym braku majątkowego zabezpieczenia emitowanej waluty. 10

11 niewypłacalności banku komercyjnego nadal zachować sterowność nad emitowanymi banknotami. Prawdziwy pieniądz jest bowiem zawsze roszczeniem wobec majątku emitenta, a nie podatników. Utrata sterowności przejawia się w fakcie braku dobrowolnej akceptacji pieniądza. Drugą barierę stanowi dostępność do solidnych, płynnych, wycenionych rynkowo papierów wartościowych 13. Pracownik najemny Jest to jedyny podmiot ekonomiczny, który otrzymuje pieniądz bez obciążeń majątkowych i odsetkowych na podstawie umowy o pracę. Jego dochód nie jest bezpośrednio związany z uzyskaniem przychodu na rynku. Z drugiej strony pracownik jest najbardziej zagrożony tzw. trzecim stadium biedy: 1. brak własności pod zastaw, 2. brak własności na sprzedaż 3. brak popytu na siłę roboczą. Utrata pracy oznacza utratę ostatniej możliwości generowania środków monetarnych koniecznych do przeżycia. Z tego też względu systemy oparte na prawach własności wymagają komplementarnej polityki socjalnej. Nieruchomości przestają bowiem spełniać per se funkcję socjalną, jaką pełnią w socjaliźmie czy feudaliźmie. Inną odpowiedzią na zagrożenia socjalne było i jest upowszechnianie własności. Polityka ta stanowiła opcję pomiędzy Marksem a liberalnymi teoriami rynkowymi. Przywołać tutaj można encyklikę Leona XIII Laborem excersis, rozwój spółdzielczości i kredytu spółdzielczego, politykę New Deal Roosvelta, program Społecznej Gospodarki Rynkowej w Niemczech powojennych czy niefortunną politykę w USA od lat 1990-tych szerzenia własności wśród grup wykluczonych. 14 Wnioski dla polskiej gospodarki Z punktu widzenia gospodarki wschodzącej takiej jak Polska z powyższych rozważań teoretycznych wynikają trzy istotne aspekty: 13 Steiger, O. (2006), The Enogeneity of Money and The Eurosystem: A Contribution to the Theory of Central Banking, w: Setterfield, M. (wyd.), Complexity, Endogenous Money and Macroeconomic Theory: Essays in Honour of Basil J. Moore, Cheltheham, UK and Northampton Mass.: Edward Elgar, str Mimo krytyki rządowego systemu wspierania własności istniejącego od czasów Roosvelta nie został on zaprzestany, ale jedynie zmodyfikowany co do wymagań wobec zabezpieczeń i dochodów dłużników. 11

12 1. Procesy ekonomiczne są derywatem ładu własnościowego, a ich jakość zależy od wiążącej siły regulacji tego ładu. Transformacja ekonomiczna musi zatem polegać na stworzeniu ładu własnościowego wraz z całą do tego konieczną infrastrukturą umożliwiającą ustanawienie tytułów własności, ich obrót oraz egzekucję. Podstawową barierę dla tworzenia kapitału krajowego stanowią braki w prawnej definicji tytułów własności. Dotyczy to takich obszarów jak bloki spółdzielcze, nieuregulowane księgi wieczyste na Ziemiach Zachodnich czy brak reprywatyzacji. Również nowe regulacje często uniemożliwiają dysponowanie tytułami prawnymi. Ustanawianie prawa użytkowania wieczystego, ochrona lokatorów i dłużników przed windykacją oraz system prawny, nie gwarantujący szybkiej i taniej windykacji należności zmniejsza wartość aktywów majątkowych jako zabezpieczenia. Priorytetem winno być uwłaszczenie obywateli, firm, spółdzielni użytkujących zasoby bez tytułów własności. Konieczne jest też stworzenie funkcjonującej, dostępnej dla obywateli infrastruktury prawnej (księgi wieczyste, kataster, windykacja należności), która gwarantuje sprawny obrót tytułami własności. 2. Celem polityki finansowo-monetarnej winno być wspieranie kontraktów dłużniczowierzycielskich na bazie krajowych tytułów własności. Szczególną rolę odgrywa w tym względzie polityka monetarna banku centralnego. Poprzez wybór akceptowanych zabezpieczeń bank centralny określa pośrednio podmioty, które są predystynowane do inicjowania procesów inwestycyjnych, a tym samym tworzenia dochodu na danym obszarze walutowym. Zabezpieczeniami mogą być nabyte przez bank centralny dewizy albo złoto, co jest obecną praktyką NBP. Mogą to być również i to jest nowością oraz sekretem dynamiki systemów opartych na prawach własności krajowe papiery wartościowe, i to zarówno Skarbu Państwa jak i prywatno-prawnych emitentów. Ta ostatnia forma zabezpieczenia decyduje o tym czy procesy tworzenia dochodu i inwestycji mogą być inicjowane przez krajowych właścicieli, czy dany obszar walutowy uzależniony jest od napływu kapitału zagranicznego. Dopuszczenie papierów wartościowych do transakcji refinansowych z bankiem centralnym gwarantuje emitentom takich papierów wysoką płynność, co stabilizuje wartość tych papierów oraz wpływa na spadek kosztów finansowania. Tym samym bank centralny oddziałowuje na politykę kredytową banków komercyjnych, które z powodu mniejszego ryzyka płynności preferencyjnie traktują transakcje w oparciu o papiery mające zdolność pupilarną. Dla porównania, podstawowymi papierami 12

13 wartościowymi, na których oparta była emisja zachodnio-niemieckiej marki stanowiły zabezpieczone majątkiem weksle handlowe, szczególnie firm produkujących na eksport oraz handlujących z byłą NRD jak również listy zastawne finansujące budownictwo mieszkaniowe i wydatki komunalne. 15 Zdolność pupilarna weksli legła m.in. u podstaw rozwoju silnej finansowo grupy małych i średnich przedsiębiorstw w Niemczech. W systemie Euro dopuszczonych jest ok papierów wartościowych emitentow prywatnych i skarbowych. 16 Papiery te muszą być wysoce płynne, ogólnodostępne, a emitenci cieszyć się opinią wysoko-wypłacalnych. W rozumieniu EBC to właśnie szeroki wachlarz zabezpieczeń dopuszczonych do transakcji z bankiem centralnym gwarantuje równoprawne traktowanie podmiotów ekonomicznych. 17 Polityka odrzucenia krajowych papierów wartościowych jako podstawy emisji pieniądza praktykowana obecnie przez NBP (patrz grafika 1) - hamuje potencjał rozwojowy danego obszaru walutowego. Jest ona uzasadniona jedynie w wypadku, gdy ład prawno-własnościowy nie gwarantuje funkcjonowania zasady odpowiedzialności majątkowej. Jednak w takiej sytuacji problemem danego obszaru walutowego nie jest brak kapitału zagranicznego, ale brak praw umożliwiających generowanie kapitału krajowego. Priorytetem banku centralnego winno być oparcie emisji pieniądza na solidnych, rynkowych papierach wartościowych krajowych emitentów. Jest to podstawa suwerenności gospodarki krajowej, również w warunkach przystąpienia do strefy EURO. 15 Warto zwrócić przy tym uwagę, że listy zastawne są niemieckim wynalazkiem. Po raz pierwszy pojawiły się na Śląsku w 1769r.. Był to instrument pozwalający właścicielom ziemskim pozyskiwanie środków finansowych zabezpieczonych tytułem roszczeniowym wobec majątku. Na ziemiach polskich pierwsze towarzystwa kredytowe emitujące listy zastawnie pojawiły się na w Wielkim Księstwie Poznańskim w 1821r. oraz Królestwie Polskim w 1825r. Patrz: Olszak, A. (2004), Wybrane apekty rozwoju rynku kredytów hipotecznych w Niemczech i w Polsce, w: Materiały i Studia, Zeszyt Nr 182, Warszawa: NBP. 16 Kwestia akceptowalnych zabezpieczeń stanowiła w początkach istnienia strefy euro punkt sporny. Rozwiązano go połowicznie wprowadzając dwie kategorie zabezpieczeń: solidne powszechnie akceptowane zabezpieczenia oraz zabezpieczenia lokalne. Ta druga kategoria została zniesiona w roku. Wraz z kryzysem finansowym i groźbą niewypłacalności Grecji powrócił temat jakości akceptowanych zabezpieczeń. Banki centralne Szwajcarii i Wielkiej Brytanii np. nie akceptują obecnie papierów rządowych Portugalii czy Grecji. 17 EZB Monatsbericht (Mai 2006), Das einheitliche Verzeichnis im Sicherheitenrahmen des Eurosystems, Frankfurt am Main: EZB, str Uderza przy tym różnica w filozofii emisji pieniądza między Fed i np. Bundesbankiem. Fed opiera emisję dolara na definitywnym zakupie papierów rządowych. Tym samym gwarantuje rządowi amerykańskiemu uprzywilejowany dostęp do pieniądza. Bundesbank opierał swoją emisję po 1948r. w dużej mierze na papierach prywatno-prawnych udzielając pod nie kredyt dyskontowy lub zawierając transakcje z prawem odkupu. W ten sposób bliższy był ideałowi równoprawnego traktowania podmiotów ekonomicznych. Należy jednak zauważyć, że prywatne podmioty ekonomiczne w USA mają dzięki rozwojowi rynku kapitałowego nieporównywalne z Europą kontynentalną możliwości refinansowania aktywów. 13

14 3. Priorytetem polityki ekonomicznej winna być rozbudowa pozycji właścicielskiej w skali micro poprzez regulacje prawne likwidujące stan bez-własności oraz w skali macro wzmacniającej pozycję inwestycyjną kraju. Wiąże się to nieodłącznie ze zmianą strategii rozwoju opartego o import na strategię opartą na eksport, i to nie tylko dóbr i usług, ale również kapitału. Eksport kapitału oznacza bowiem nabywanie praw do zagranicznych tytułów własności, udzielanie kredytów kupieckich czy nabywanie praw do transferu dochodu. Transakcje te zwiększają pozycję właścicielską, służą zabezpieczeniu płynności dzięki dodatkowym rynkom zbytu i wypłacalności dzięki nabywaniu praw majątkowych. Umożliwiają tez wpływ na procesy ekonomiczne u zagranicznych kontrahentów. W związku z tym konieczna jest polityka wspierania przedsiębiorstw w podejmowaniu ryzyka inwestycji czy szukania nowych rynków zbytu poprzez stworzenie systemu gwarancji dla przedsiębiorców czy ubezpieczanie ryzyka. Na marginesie można dodać, że trudno znaleźć przykład kraju, który rozwinął się w oparciu o import kapitału bez rozbudowy pozycji inwestycyjnej. Grafika 2 ilustruje pogarszającą się pozycję inwestycyjną Polski. Dysfunkcjonalność ładu własnościowo-monetarnego w Polsce przejawia się w niskim poziomie używania aktywów do generowania kapitału inwestycyjnego. Można to odczytać porównując stopień ukredytowienia gospodarki czy wielkość emisji papierów dłużnych (patrz grafika 3). Szczególnie charakterystyczny jest niski poziom finansowania działalności przedsiębiorczej w Polsce. Małe i średnie przedsiębiorstwa funkcjonują praktycznie poza systemem kredytowym, konkurując głównie poprzez tanią siłą roboczą. Większe inwestycje technologiczne są niemożliwe ze względu na brak zabezpieczeń, lub uważane są za zbyt ryzykowne ze względu na koszty kredytu. Jednocześnie oszczędzający cierpią na chroniczny brak solidnych krajowych długoterminowych papierów wartościowych, które umożliwiłyby budowanie pozycji właścicielskich i zabezpieczenie dochodów na przyszłość. Szukając źródeł i dróg do sukcesu ekonomicznego warto przytoczyć opinię wnikliwego obserwatora systemu gospodarczego W. Bagehota: 14

15 This efficient and instantly-ready organization [Money Market] gives us an enormous advantage in competition with less advanced countries-less advanced, that is, in this particular respect of credit. In a new trade English capital is instantly at the disposal of persons capable of understanding the new opportunities and of making good use of them. In countries where there is little money to lend, and where that little is lent tardily and reluctantly, enterprising traders are long kept back, because they cannot at once borrow the capital, without which skill and knowledge are useless 18 (podkreślenie J.S.) Podsumowanie Zasadnicza różnica systemowa polega na skali i warunkach, w których możliwe jest endogeniczne aktywowanie tytułów własności w celu uzyskania środków płynnych. Brak kapitału nie stanowi przyczyny lecz symptom peryferyjności. W regionie brakuje możliwości zawierania kontraktów finansowych przez krajowych inwestorów. Wynika to z defektów w definicji i funkcjonowaniu praw własności oraz polityki pieniężnej banków centralnych opartej na refinansowaniu importu kapitału kosztem krajowych papierów wartościowych. Braki te wynikają z koncepcji, które legły u podstaw gospodarczej transformacji. Według teorii neoklasycznej kapitał należy uprzednio zaoszczędzić albo importować z krajów rozwiniętych. W tym modelu nie uwzględnia się podstawowego procesu uzyskiwania kapitału inwestycyjnego, jakim jest zaciąganie kredytów pod zastaw tytułów własności. Warunkiem inwestycji stają się wtedy prawnie zdefiniowane, egzekwowalne i solidne tytuły własności. Sposób kreowania pieniądza na danym obszarze walutowym ma również decydujące znaczenie ustrojowe. Dopiero gwarancja równoprawnego, formalnie zdefiniowanego dostępu do transakcji generowania pieniądza jest podstawą autonomicznego niezależnego od układów politycznych oraz endogenicznego niezależnego od napływu kapitału zagranicznego rozwoju ekonomii. 18 Bagehot, W, (1999), Lombard Street, A Description of the Money Market, New York et al: John Wiley & Sons, Inc. p. 13f. 15

16 O zakończeniu transformacji ustrojowej będzie można mówić wówczas, gdy znowu staną się powszechnie możliwe może na bazie innych instrumentów finansowych transakcje opisane poniżej w żartobliwy sposób w skeczu Sęk : Jest tak: Friedmann ma weksel Szapira z żyrem Glassa, rewindykator jest Barmsztajn... On daje dwadzieścia procent, franko loco towar jest u Lutmana, tylko ten towar jest zajęty przez Honigmanna z powodu weksel Reuberga. Za ten weksel Reuberga można dostać gwarancję od jego teścia Rozencwajga, tylko on jest przepisany na Rozencwajgową, a Rozencwajgowa jest chora... 16

17 Graph 1: Struktura bilansu NBP Źródło: NBP Graph 2: Pozycja monetarna Polski Źródło: NBP 17

18 Graph 3: Pozycja monetarna Polski Źródło: NBP 18