26 dziernika 20 dziernik 20 Wzrost hipotek, poprawa y Statyki z eœnia przynios³y os³abienie dynamik wzrostu wolumenów. Ponownie wzros³o zainteresowanie kredytami korporacyjnymi, zwiêkszy³a siê tak e aktywnoœæ banków w segmencie kredytów hipotecznych, przy spadku w segmencie po yk konsumpcyjnych. Dynamika depozytów by³a ni sza ni w cu. Mar e odsetkowe wykaza³y tym razem lekki wzrost. Opublikowane statyki wskazuj¹ na optymiczn¹ ocenê perspektyw sektora na najbli sze miesi¹ce. 4 3 2 WIG WIG20 WIG Banki Dynamika wolumenów We eœniu poziom lokat w sektorze wzrós³ o 0.3% (+.6% r/r, na koniec rpnia: +11. r/r). Spad³ nieznacznie poziom kredytów - w IX o 0. m/m, statyki roczne by³y gorsze ni miesi¹c wœniej (przyrost o 6.9% r/r - na koniec VIII: +9.1% r/r). Za spadek nale noœci m/m odpowiada umocnienie siê PLN. % -% Segment detaliczny. W segmencie detalicznym zaobserwowano spadek dynamiki wzrostu portfela kredytowego do poziomu 12. r/r (VIII: +15. r/r), za co w czêœci odpowiada prawie 3. umocnienie siê PLN wobec CHF. Po uwzglêdnieniu zmian cen wa szacujemy, e poziom sprzeda y kredytów hipotecznych (zmiana salda) wyniós³ 3.7 mld PLN (+43% r/r) i ukszta³towa³ siê na poziomie wy szym ni w rpniu (56% m/m). W strukturze kredytów PLN/way przewagê ¹ po yczki w PLN, roœnie jednak zainteresowanie hipotekami w waach obcych. Roczne saldo hipotek wynios³o +19.7%, wobec 24.7% r/r w VIII. Saldo kredytów konsumpcyjnych spad³o we eœniu o ok. 0.3 mld PLN, podczas gdy w rpniu wzros³o o 0.9 mld PLN - portfel tego typu nale noœci wzrós³ w ci¹gu roku zaledwie o 2.7% (koniec VIII: +4. r/r). Poziom depozytów w ub. miesi¹cu wzrós³ o 0.1% m/m (rpieñ: +0. m/m) i by³ wy szy o 9.9% r/r - w tym segmencie obserwujemy stabilizacjê dynamiki wzrostu (rpieñ: +.1% r/r). Segment korporacyjny. Dynamika wzrostu depozytów w segmencie korporacyjnym wci¹ pozostaje stosunkowo wysoka. We eœniu statyka ta wynios³a 12. r/r wobec 15.1% w rpniu (depozyty w PLN: 18. r/r wobec 15. r/r w rpniu). Dynamika nale noœci by³a ponownie ujemna - na koniec X statyka roczna wykazywa³a 3. spadek (VIII: -2.), w tym kredyty w PLN - minus 2. r/r (-3. w VIII). Saldo zmiany wartoœci kredytów (po uwzglêdnieniu efektu waowego) by³o ponownie dodatnie i wynios³o +0.7 mld PLN (+0.9 mld w VIII). Fundusze inwecyjne We eœniu zaobserwowano wzrost wartoœci aktywów w TFI. Wyniós³ on 3.6% m/m przy dobrej koniunkturze na GPW. W stosunku do koñca eœniu 20 roku wartoœæ aktywów w funduszach wzros³a o 24.1%, podczas gdy w rpniu analogiczny wskaÿnik wyniós³ 22.8%. Utrzymanie dobrej koniunktury w X 20 (WIG wzrós³ ju od pocz¹tku miesi¹ca o 1.) sprawi, e w tym okre mo emy mieæ do czynienia kolejnym wzrostem wartoœci aktywów w TFI. Saldo wp³at do funduszy we eœniu - plus 405 mln PLN - by³o gorsze ni w rpniu (479 mln PLN) i pozostaje na stosunkowo niskim poziomie. Wartoœæ nap³ywów do funduszy czysto akcyjnych we eœniu by³a ujemna (ok. -252 mln PLN wobec -2 mln PLN w VIII). Dzia³alnoœæ maklerska Po wzroœcie obrotów we eœniu (43.9% m/m, +28.1% r/r) szacujemy, e w dzierniku bêd¹ one ni sze ni w poprzednim miesi¹cu (ok. 44.3 mld PLN) o oko³o % (bez transakcji pakietowych). Statyka roczna obrotów bêdzie dodatnia i wynie oko³o +% (VIII: -14.6% r/r, IX: +28.1%% r/r). Informacje dotycz¹ce powi¹zañ Millennium DM ze spó³kami, bêd¹cymi przedmiotem niniejszego raportu oraz pozosta³e informacje, wymagane przez Rozporz¹dzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zosta³y na ostatniej stronie raportu. Niniejszy raport nie jest rekomendacj¹ w rozumieniu ww. rozporzadzenia. Zmiany kursów akcji banków 1m 3m 12m BH 1. 15. 38. ING BŒK 2. 6.1% 22.3% Bank BPH 0.3% 3.8% -21.7% BRE Bank 6.6% 4.9% -2. Getin H. 1.9% 6.9% 24. Getin Noble -1.9% -6.3% -4.7% -1. -3.9% 16. Pekao.7% 11.3%. BZ WBK -3. 8. 24.6% PKOBP -1.1% 9.9% 28. WIG 20 1.3% 5.9% 11. WIG Banki 4.6% 11. 22. Aktualne rekomendacje MDM Cena Wycena Rekomendacja BH 87.8 88.4 akumuluj ING BŒK 825.5 857.5 akumuluj BRE Bank 277.0 276.4 neutralnie Getin H..7.4 neutralnie 14.9 16.9 akumuluj Pekao 187.0 150.8 redukuj BZ WBK 2.8 216.8 akumuluj PKOBP 45.0 43.9 * ceny z dnia 25..20, * - wycena w trakcie aktualizacji Marcin Materna, CFA +22 598 26 82 cin.materna@millenniumdm.pl
Tendencje w sektorze bankowym Segment detaliczny Wzrost kredytów i depozytów - osoby fizyczne (r/r) 5 4 4 3 3 2 2 1 % Kredyty - ca³y portfel Depozyty Kredyty - PLN Wzrost portfela poszgólnych rodzajów kredytów - osoby fizyczne (r/r) 9 8 7 6 5 4 3 2 % Kredyty przed. indywid. Kredyty hipoteczne Kredyty pozosta³e Kredyty konsumpcyjne -% Jakoœæ portfela kredytowego - osoby fizyczne 1400 1200 Zmiana NPl/hipoteki Zmiana NPL % NPL hipoteczne % NPL 8.0 7.0 00 6.0 800 600 400 200 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0-200 siê 0.0-1.0-400 -2.0 ród³o: Millennium DM, raporty banków, NBP 2
Szacowana sprzeda (zmian sald) kredytów hipotecznych 4 000 3 500 Kredyty z³otowe Kredyty waowe Kredyty ³¹cznie 3 000 2 500 2 000 1 500 1 000 500 0-500 siê Miesiêczna zmiana salda kredytów Po skorygowaniu o efekt waowy 000 8 000 Przed. indywid. Pozosta³e Konsumpcyjne Hipoteczne Dla firm 6 000 4 000 2 000 0-2 000 siê -4 000-6 000 w przypadku kredytów hipotecznych - szacowana sprzeda miesiêczna, dla firm - zmiana salda oczyszczona z efektu waowego Miesiêczna zmiana salda kredytów - dynamika r/r 20 15 5-5 - -15-20 Kredyty hipoteczne - CHF/EUR Kredyty konsumpcyjne Kredyty hipoteczne ród³o: Millennium DM, raporty banków, NBP 3
Segment korporacyjny Wzrost kredytów i depozytów - przedsiêbiorstwa (r/r) 3 3 Kredyty Depozyty Kredyty PLN 2 2 1 % - -% Szacowana sprzeda kredytów dla firm Zmiana salda po uwzglêdnieniu efektu waowego 2 000 1 000 0-1 000 siê -2 000-3 000-4 000-5 000 Jakoœæ portfela kredytowego - przedbiorstwa 4000 14. 3000 Zmiana NPL % NPL 12.. 2000 8. 00 6. 0-00 siê 4. 2. 0. -2000-2. ród³o: Millennium DM, raporty banków, NBP 4
Spready Spread lokata-kredyt/wibor - osoby fizyczne 1 % 8% 6% - - Lokaty Spread lokata/kredyt konsumpcyjny Kredyt hipoteczny PLN Kredyty ROR Kredyt hipoteczny CHF Spread lokata-kredyt/wibor - przedsiêbiorstwa 3. 2. Spread lokata/kredyt Spread kredyt/wibor Spread nowy kredyt/wibor Spread lokata/wibor 2. 1. 1. 0. 0. -0. -1. Porównywalne spready na kredytach hipotecznych 9. 8. 7. 6. 5. oprocentowanie w PLN/ a 4. 3. 2. oprocentowanie w CHF/ a 1. 0. ród³o: Millennium DM, raporty banków, NBP 5
Podsumowanie Struktura kredytów i depozytów w bankach (mld PLN) Depozyty Firmy Os. fizyczne Kr. hipoteczne Kr. konsumpcyjne Kr. ROR, kartowe Kr. pozosta³e fiz. Kredyty 0 0 200 300 400 500 600 700 800 Wzrost wolumenów i wskaÿnik kredyty/depozyty w sektorze Wsp. kredyty/depozyty - prawa skala, dynamiki wolumenów - lewa skala 4 4 3 Kredyty (lewa skala) Depozyty (lewa skala) Kredyty/depozyty 14 12 3 kredyty/depozyty 2 kredyty 8 2 1 % depozyty 6 4-01 01 02 02 02 03 03 03 04 04 04 05 05 05 06 06 06 2 paz Zmiany wolumenów w PLN - m/m % 3% 8% 6% 1% -1% - - -3% - Kredyty - firmy Kredyty - ludnoœæ Depozyty - firmy Depozyty - ludnoœæ - -6% -8% ród³o: Millennium DM, raporty banków, NBP 6
Rynek TFI* Udzia³ w rynku TFI 18% 16% 1 1 % 8% 6% Pioneer BZ WBK Arka PKO TFI ING TFI BPH TFI KBC TFI Zmiana wartoœci aktywów m/m 6% Pioneer BZ WBK Arka PKO TFI ING TFI BPH TFI KBC TFI - - -6% Zmiana wartoœci aktywów r/r 5 4 Pioneer BZ WBK Arka PKO TFI ING TFI BPH TFI KBC TFI 3 2 % -% ród³o: Millennium DM, raporty banków, analizy on-line, dane szacunkowe w oparciu o œredni¹ strukturê aktywów, zmiany indeksów i przyjête stawki prowizji dla banków, rwiec 20 prognoza 7
Miesiêczna zmiana dochodów prowizyjnych (dla banku) z TFI (w stos. do poprzedniego miesi¹ca) 2.0 Pekao BZ WBK PKO BP ING BSK 1.5 1.0 0.5 0.0-0.5-1.0 Dynamika zmian dochodów z TFI r/r w ujêciu miesiêcznym 6 5 Pekao BZ WBK PKO BP ING BSK 4 3 2 % Saldo wp³at i wyp³at (mld PLN) 2.0 1.5 Saldo wp³at - ca³oœæ Saldo wp³at - akcje 1.0 0.5 0.0 - - - - - - - - - - - - -0.5 ród³o: Millennium DM, raporty banków 8
Dzia³alnoœæ maklerska Szacowane dochody prowizyjne netto (mln PLN) 16 14 12 8 6 4 2 0 paz BH PKO BP Pekao BZ WBK BRE Bank ING BSK Udzia³ w rynku - obroty akcjami 2 18% 16% 1 1 % 8% 6% BH BRE Bank ING BSK Ipopema paz Dynamika zmian dochodów z DM r/r w ujêciu miesiêcznym 25 20 15 5-5 - BH BRE Bank ING BSK Ipopema ród³o: Millennium DM, raporty banków, GPW szacunkowo na bazie sta³ych prowizji, rwiec 20 - prognoza na bazie dostepnych danych, 9
WskaŸniki banków gie³dowych Mar a odsetkowa 6% 3% 1% IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' Wspó³czynnik koszty/wnb 8 6 4 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' Wynik operacyjny 1600 1400 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 1200 00 800 600 400 200 0-200 ród³o: Millennium DM, raporty banków, dynamiki - dane r/r
Zmiana wyniku odsetkowego 12 8 6 4 2-2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' -4 Zmiana wyniku prowizyjnego 20 15 5 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' -5 Zmiana kosztów 5 4 3 2 % -% IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' -2-3 ród³o: Millennium DM, raporty banków 11
Dynamika akcji kredytowej 8 6 4 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' -2-4 Dynamika akcji depozytowej 12 8 6 4 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' -2 Wspó³czynnik kredyty/depozyty 18 16 14 12 8 6 4 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' ród³o: Millennium DM, raporty banków 12
Zmiana portfela kredytowego m/m 2 2 1 % - -% -1 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' Zmiana wartoœci depozytów m/m 3 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 2 1 % - -% -1 Œrednia dynamika wolumenów 8 6 4 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' -2 ród³o: Millennium DM, raporty banków 13
Kapita³ w³asny/portfel kredytowy 6 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 5 4 3 2 % Jakoœæ portfela kredytowego (NPL/nale noœci) 2 2 1 % IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' Odpisy na rezerwy/portfel kredytowy Wartoœci dodatnie - rozwi¹zanie rezerw 0. -1. -2. -3. -4. -5. IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' -6. ród³o: Millennium DM, raporty banków 14
WskaŸnik pokrycia NPL rezerwami 9 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 8 7 6 5 4 3 2 % Przychody/aktywa 9% IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 8% 7% 6% 3% 1% Koszty/aktywa IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 3% 3% 1% 1% ród³o: Millennium DM, raporty banków 15
Zysk netto 00 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 800 600 400 200 0-200 ROE kwartalne w stosunku rocznym 3 2 IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' 2 1 % - -% -1 Ca³kowite dochody netto a zysk netto, P/E Narastaj¹co ostatnie 4 kwarta³y 12 8 Wynik netto jako % ca³kowitych dochodów Poosta³e dochody jako % pozosta³ych dochodów P/E narastaj¹co P/E z dochodami narastaj¹co 60.0 50.0 40.0 30.0 6 4 20.0.0 0.0 2-2 BRE BZ WBK ING BSK KB BH Getin H. Pekao PKO BP -.0-20.0-30.0-40.0 ród³o: Millennium DM, raporty banków 16
WskaŸniki dla banków WskaŸniki rynkowe polskich banków Kapitalizacja (mln PLN) P/BV 20 P/BV 2011 ROE 2011 P/WO 20p P/WO 2011p P/WO 2012p P/E 20p P/E 2011p P/E 2012p Banki polskie PKO BP 56 250 2.7 2.4 17%.2 9.5 8.9 18.3 15.1 13.0 Pekao 48 939 2.4 2.3 1 13.8 12.5 11.6 19.3 16.8 15.4 BZ WBK 15 380 2.3 2.1 1 9.3 9.0 7.9 15.7 14.4 12.0 BRE Bank 11 634 1.8 1.6 1 8.5 7.6 6.9 22.5 14.0 11.6 ING BSK 740 1.9 1.7 13%.2 9.6 8.8 14.8 13.4 11.7 BH 11 472 1.8 1.7 13% 9.9 9.2 9.0 16.5 13.7 12.7 4 048 1.4 1.3 1 5.9 5.4 5.2 15.4 11.4.6 Getin Bank 7 634 1.8 1.6 11% 5.3 5.1 4.8 17.9 16.2 13.2 Œrednia 2.0 1.8 13% 9.1 8.5 7.9 17.6 14.4 12.5 ród³o prognozy Millennium DM, Bloomberg Dynamika pozycji zysków i strat w bankach IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ'p Wynik odsetkowy 4688.3 4790.9 4038.6 4054.8 4422.2 4516.5 4599.5 4823.2 4993.7 zmiana r/r -9.1% -5.7% -5.7% 13.9% 19. 12.9% Wynik prowizyjny 2175.9 2124.7 2036.5 2198.0 2380.9 2358.2 2373.9 2502.7 2524.5 zmiana r/r -1. 9. 11. 16.6% 13.9% 6. WNB 7937.6 7383.0 7257.9 7545.1 7572.4 80.1 7732.0 8252.7 8224.7 zmiana r/r -4.3% -4.6% 8. 6. 9. 8.6% Koszty 4033.3 4262.8 3991.8 3874.4 3846.6 44.8 3832.8 3953.6 47.3 zmiana r/r -4.7% -4.6% -3.9% -4. 2. 6.3% Wynik operacyjny 4137.7 3403.3 3392.7 3870.6 3987.2 3962.4 3986.9 4404.2 4230.9 zmiana r/r -0. -3.6% 16. 17. 13.8% 6.1% Rezerwy -565.2-1553.8-15.4-1617.2-1305.3-1857.2-1315.8-1535.0-1360.5 zmiana r/r 434.9% 130.9% 19. -12.8% -5.1% 4. Zysk brutto 3572.6 1848.5 1930.1 2250.6 2705.1 2145.2 2706.1 2895.7 2900.4 zmiana r/r -37.3% -24.3% 16. 40. 28.7% 7. Zysk netto 2854.4 1467.7 1497.0 1790.7 2147.6 1703.4 2169.4 2284.5 2316.3 zmiana r/r -39.6% -24.8% 16.1% 44.9% 27.6% 7.9% Dane dla Pekao, PKO BP,, BZ WBK, ING BSK, BH, KB, BRE Banku WskaŸniki sektora bankowego IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ' IVQ' IQ' IIQ' IIIQ'p Mar a odsetkowa 3.8% 3.6% 3. 2.9% 3. 3.3% 3.3% 3.3% 3.3% Koszty/dochody 52. 64. 55.7% 52. 51.1% 52. 50. 49.7% 51. Odpisy na rezerwy/portfel -0.8% -2. -2. -2.1% -1.6% -2.6% -1.7% -2. -1.6% Kredyt/depozyty 89% 97% 99% 9 9 89% 86% 88% 87% ROE 20. 6.9% 7.9%. 12.8% 8.9% 12.1% 11. 11.1% Œrednia dla banków 17
Departament Analiz Sprzeda Marcin Materna, CFA Doradca Inwecyjny +22 598 26 82 cin.materna@millenniumdm.pl Micha³ Buczyñski +22 598 26 58 michal.buczynski@millenniumdm.pl Marcin Palenik, CFA +22 598 26 71 cin.palenik@millenniumdm.pl Adam Kaptur +48 22 598 26 59 adam.kaptur@millenniumdm.pl Franciszek Wojtal +48 22 598 26 05 franciszek.wojnal@millenniumdm.pl Maciej Krefta +48 22 598 26 88 maciej.krefta@millenniumdm.pl Dyrektor banki, ubezpienia Analityk telekomunikacja, przemys³ chemiczny Analityk paliwa i surowce, przemys³ metalowy Analityk bran a spo ywcza, handel Analityk energetyka, papier i drewno Asystent Rados³aw Zawadzki +22 598 26 34 radoslaw.zawadzki@millenniumdm.pl Arkadiusz Szumilak +22 598 26 75 arkadiusz.szumilak@millenniumdm.pl Marek Przytu³a +22 598 26 68 ek.przytula@millenniumdm.pl Jaros³aw O³dakowski +22 598 26 11 jaroslaw.oldakowski@millenniumdm.pl Kamil Dadan +22 598 26 26 kamil.dadan@millenniumdm.pl Paulina Rudolf +22 598 26 90 paulina.rudolf@millenniumdm.pl Dyrektor Fax: +22 598 26 99 Tel. +22 598 26 00 Objaœnienia terminologii fachowej u ytej w raporcie EV - wycena rynkowa spó³ki + wartoœæ d³ugu odsetkowego netto EBIT - zysk operacyjny EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja WNB - wynik na dzia³alnoœci bankowej P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcjê powiêkszonego o amortyzacjê na akcjê P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcjê P/BV - stosunek ceny akcji do wartoœci ksiêgowej na 1 akcjê ROE - stopa zwrotu z kapita³ów w³asnych ROA - stopa zwrotu z aktywów EPS - zysk netto na 1 akcjê CEPS - wartoœæ zysku netto i amortyzacji na 1 akcjê BVPS - wartoœæ ksiêgowa na 1 akcjê DPS - dywidenda na 1 akcjê NPL - kredyty zagro one Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A. KUPUJ - uwa amy, e akcje spó³ki posiadaj¹ ponad 2 potencja³ wzrostu AKUMULUJ - uwa amy, e akcje spó³ki posiadaj¹ ponad % potencja³ wzrostu NEUTRALNIE - uwa amy, e cena akcji spó³ki pozostanie stabilna (+/- %) REDUKUJ - uwa amy, e akcje spó³ki s¹ przewartoœciowane o -2 SPRZEDAJ - uwa amy, e akcje spó³ki s¹ przewartoœciowane o ponad 2 Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowi¹zuj¹ 6 miesiêcy od daty wydania, o ile wœniej nie zostan¹ zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zale noœci od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka. Millennium Dom Maklerski S.A. Ul. aryna 2A, Harmony Office Center IIIp 02-593 Warszawa Polska Stosowane metody wyceny Rekomendacje Millennium DM s¹ sporz¹dzone jest w oparciu o nastêpuj¹ce metody wyceny (wybrane 2 z 3): Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniê nych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiedni¹ do wyceny przedsiêbiorstw. Wad¹ metody DCF jest wra liwoœæ otrzymanej w ten sposób wyceny na przyjête za³o enia dotycz¹ce zarówno samej firmy jak i jej otonia makroekonomicznego. Metoda porównawcza (porównanie odpowiednich wskaÿników rynkowych przy których jest notowana spó³ka z podobnymi wskaÿnikami dla innych firm z tej samej bran y b¹dÿ bran pokrewnych) - lepiej ni metoda DCF odzwierciedla postrzeganie bran y w której dzia³a spó³ka przez inwestorów. Wad¹ metody porównawj jest wra liwoœæ na dobór przyjêtej py porównawj oraz porównywanych wskaÿników a tak e wysoka zmiennoœæ wyceny w zale noœci od koniunktury na rynku. Metoda ROE-P/BV (model uzale niaj¹cy w³aœciwy wskaÿnik P/BV od rentownoœci spó³ki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiedni¹ do wyceny banków. Wad¹ tej metody jest wra liwoœæ otrzymanej w ten sposób wyceny na przyjête za³o enia dotycz¹ce zarówno samej firmy (zyskownoœæ, efektywnoœæ) jak i jej otonia makroekonomicznego. Powi¹zania Millennium Dom Maklerski S.A. ze spó³k¹ bêd¹ca przedmiotem niniejszego raportu. Millennium Dom Maklerski S.A. pe³ni funkcjê animatora emitenta dla spó³ek: Ciech, Wielton, Sygnity, Ergis-Eurofilms od których otrzyma³ wynagrodzenie z tego tytu³u. Millennium Dom Maklerski S.A. pe³ni funkcjê animatora rynku dla spó³ek: Bank Handlowy, TP SA, KGHM, PKN Orlen, Techmex, Skyline Investment, Konsorcjum Stali, Apens, Alterco. Millennium Dom Maklerski S.A. w ci¹gu ostatnich 12 miesiêcy pe³ni³ funkcjê oferuj¹cego w trakcie oferty publicznej dla akcji spó³ek: Ferro, Internet Group, Millennium od których otrzyma³ wynagrodzenie z tego tytu³u. Pomiêdzy Millennium Dom Maklerski S.A., a spó³kami bêd¹cymi przedmiotem niniejszego raportu nie wystêpuj¹ adne inne powi¹zania o których mowa w Rozporz¹dzeniu Rady Ministrów z dnia 19 dziernika 2005 roku w sprawie Informacji stanowi¹cych rekomendacje dotycz¹ce instrumentów finansowych lub ich emitentów, które by³yby znane sporz¹dzaj¹cemu niniejszy raport. Pozosta³e informacje Nadzór nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporz¹dzi³y raport, informacja o stanowiskach osób sporz¹dzaj¹cych jest zawarta w górnej czêœci ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym górnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest dat¹ sporz¹dzenia oraz dat¹ pierwszego udostêpnienia. Nie wyst¹pi³y istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotycz¹ce metod i podstaw wyceny przyjêtych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrumentów finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w raporcie chyba, e zosta³o to wyraÿnie zaznaczone w treœci analizy. Niniejsza publikacja zosta³a przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A. wy³¹cznie na potrzeby klientów Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papierów wartoœciowych, mo e byæ ona tak e dystrybuowana za pomoc¹ œrodków masowego przekazu, na podstawie ka dorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materia³u w ca³oœci lub w czêœci bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione. Niniejsza publikacja zosta³a przygotowana z dochowaniem nale ytej starannoœci i rzetelnoœci, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, e s¹ one w pe³ni dok³adne i kompletne. Podstaw¹ przygotowania publikacji by³y wszelkie informacje na temat spó³ki, jakie by³y publicznie dostêpne i znane sporz¹dzaj¹cemu do dnia jej sporz¹dzenia. Przedstawione prognozy s¹ oparte wy³¹cznie o analizê przeprowadzon¹ przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnieñ ze spó³k¹ bêd¹c¹ przedmiotem analizy ani z innymi podmiotami i opieraj¹ siê na szeregu za³o eñ, które w przysz³oœci mog¹ okazaæ siê nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela adnego zapewnienia, e podane prognozy sprawdz¹ siê. Treœæ raportu nie by³a udostêpniona spó³kom bêd¹cym przedmiotem analizy przed jej opublikowaniem. Pe³na treœæ raportów, na których oparte jest prezentowane w niniejszym rapocie rekomendacje dostêpne s¹ na stronach internetowych Millennium DM S.A. Millennium Dom Maklerski S.A. mo e œwiadczyæ us³ugi na rzecz firm, których dotycz¹ analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialnoœci za szkody poniesione w wyniku decyzji podjêtych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.