AUKCJA OBLIGACJI SKARBOWYCH W czwartek na aukcji zamiany Ministerstwo Finansów będzie odkupowało obligacje serii DS1015 i OK0116. W zamian będą emitowane papiery PS0421 i DS0726. Dr Mirosław Budzicki Starszy strateg miroslaw.budzicki@pkobp.pl t: 22 521 87 94 Oczekujemy, że Ministerstwo Finansów na czwartkowej aukcji wyemituje obligacje o łącznej wartości bliskiej 6 mld PLN (z czego 2/3 w sektorze 10-letnim). Spodziewać się można, że rentowności papierów PS0421 zostaną ustalone powyżej 2,30%, natomiast DS0726 w okolicy 2,80%. 07 października 2015 Strona 1/6
Szczegóły aukcji. Ministerstwo Finansów będzie odkupowało obligacje serii DS1015 (22,4 mld PLN) i OK0116 (25,0 mld PLN) o łącznej wartości 47,5 mld PLN. W zamian będą emitowane papiery serii PS0421 i DS0726. Ostatnia aukcja zamiany odbyła się 25 czerwca 2015 r. Wówczas Ministerstwo Finansów wyemitowało obligacje PS0420 i DS0725 za 2,08 mld PLN, z kolei popyt ukształtował się na poziomie 2,64 mld PLN. Od początku 2014 r. średnia wartość emisji obligacji na organizowanych przez MF aukcjach zamiany wynosiła 4,8 mld PLN. Warto też zwrócić uwagę, że na wrześniowej regularnej aukcji odnotowaliśmy pierwszy raz od dłuższego czasu wysoki popyt (dodatkowo skupiony na sektorze 5-letnim) przy jednoczesnej wysokiej podaży. Z danych MF wynika, że na koniec sierpnia 2015 r. inwestorzy zagraniczni posiadali bardzo wysoki udział w odkupowanych obligacjach skarbowych (odpowiednio dla DS1015 44,6% i dla OK0116 49,1%). Ten udział w przypadku banków wynosił odpowiednio: 21,1% i 17,0% i dla firm ubezpieczeniowych: 20,1% i 17,4%. Wykres 1 Rentowności obligacji serii DS (%) Wykres 2 Rentowności obligacji serii DS0726 (%) 3,20 3,25 3,00 2,80 2,60 2,40 2,20 2,00 1,80 22 mar 29 kwi 6 cze 14 lip 21 sie 28 wrz DS1020 DS1021 Źródło: Bloomberg 3,15 3,05 2,95 2,85 2,75 2,65 14 wrz 21 wrz 28 wrz 5 paź Źródło: Bloomberg Wykres 3 Wykupy hurtowych obligacji skarbowych i wypłaty odsetek (mld PLN) 35 000 30 000 25 000 20 000 15 000 10 000 5 000 0 Źródło: Bloomberg paź-15 lis-15 gru-15 sty-16 lut-16 mar-16 kwi-16 maj-16 cze-16 lip-16 sie-16 wrz-16 paź-16 lis-16 gru-16 Kapitał Odsetki Wykres 4 Popyt i podaż na aukcjach zamiany (mld PLN) 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 18 cze 18 wrz 2 paź 20 lis 4 gru 26 mar 25 cze Popyt Emisja Źródło: Ministerstwo Finansów 07 października 2015 Strona 2/6
Kluczowe determinanty wyceny obligacji. Czynniki wspierające popyt: Ryzyko poluzowania polityki pieniężnej RPP oficjalnie ogłosiła koniec cyklu obniżek stóp procentowych podczas marcowego posiedzenia. Te deklaracje zostały podtrzymane w październiku (6 X). Aktualnie rynek wycenia ryzyko obniżki stóp procentowych w I połowie 2016 r. Te spekulacje mogą wspierać opublikowane w tym miesiącu dane makroekonomiczne. Wykup obligacji skarbowych 24 października 2015 r. zapada emisja DS1015 o wartości 22,4 mld PLN. Dodatkowo też będą wypłacane odsetki od obligacji kilku serii na kwotę ok. 8 mld PLN. Łącznie daje to środki w wysokości prawie 30 mld PLN. Nawet, jeśli MF będzie plasował dużą emisję papierów pod koniec miesiąca (5-10 mld PLN), to i tak oznacza to netto napływ środków na rynek (wg harmonogramu w tym roku odbędą się jeszcze dwie aukcje zamiany). Zmiana perspektywy pieniężnej na świecie - coraz silniejsze są spekulacje, że EBC zdecyduje się na ewentualne zwiększenie QE (w zakresie: skali, zakresu aktywów, czasu obowiązywania). Presja na bank centralny wzrosła po ostatnich danych nt. inflacji w strefie euro, które pokazały nieoczekiwany spadek do minus 0,1% r/r. Ponadto w Stanach Zjednoczonych Fed wyraźnie zmienił ton komunikacji. Z dokumentów FOMC i wypowiedzi członków Komitetu wynika, że rośnie prawdopodobieństwo kolejnego przesunięcia cyklu podwyżek na 2016 r., chociaż cały czas oficjalnie powtarzana jest wersja zakładająca pierwszy wzrost stóp w tym roku. Ten scenariusz w zeszłym tygodniu wzmocniła publikacja danych z amerykańskiego rynku pracy. Czynniki osłabiające popyt: Wzrost podaży SPW po okresie niskich podaży obligacji skarbowych Ministerstwo Finansów w kolejnych miesiącach zwiększy wartość podaży. Również założenia budżetowe na 2016 r. wskazują na wzrost potrzeb pożyczkowych. Biorąc pod uwagę fakt, że MF preferuje dłuższy koniec krzywej, to oczekujemy lekkiej presji na stromienie się krzywej (wzrost discount margin dla papierów WZ). Presję na rynek zmniejsza fakt, że papiery będą oferowane głównie na aukcjach zamiany, co zmniejsza konieczność napływu nowych środków na rynek. Normalizacja polityki pieniężnej w Stanach Zjednoczonych mimo zmiany tonu komentarzy Fed cały czas utrzymuje się ryzyko odpływu kapitału z rynków wschodzących. Te obawy będą zapewne ograniczać poziom zaangażowania inwestorów zagranicznych. 07 października 2015 Strona 3/6
Oczekiwania dotyczące aukcji. Zakładamy, że Ministerstwo Finansów na czwartkowej aukcji wyemituje obligacje skarbowe serii PS0421 i DS0726 o łącznej wartości bliskiej 6 mld PLN (z czego 2/3 w sektorze 10-letnim). Spodziewać się można, że rentowności papierów PS0421 zostaną ustalone powyżej 2,30%, natomiast DS0726 w okolicy 2,80%. Ministerstwo Finansów będzie korzystało z wyjątkowo korzystnej sytuacji na rynku, mając świadomość wysokich potrzeb pożyczkowych na 2016 r. Po ostatnich spadkach rentowności na świecie spodziewać się również można wyższego popyt ze strony inwestorów, co zresztą widać już było na ostatniej regularnej aukcji organizowanej we wrześniu. MF będzie preferować dłuższy koniec krzywej dochodowości, starając się uplasować jak największą ilość papierów. Ewentualny niższy popyt będzie uzupełniany emisją papierów 5-letnich. Dlatego spodziewamy się, że w krótkim okresie po aukcji rynek może być pod presją podaży (możliwa jest krótkookresowa korekta i wzrost rentowności na dłuższym końcu krzywej). 07 października 2015 Strona 4/6
Prognozy dla rynku stopy procentowej. (prognozy i ich podstawy zostały szerzej omówione w Kwartalniku Rynkowym opublikowanym 1 października 2015 r.) Tabela 1 Zmiany notowań na rynku pieniężnym (%, stan na koniec okresu) Średnia: 2003-08 4q12 4q13 4q14 2q15 3q15 4q15P 4q16P POLONIA - 4,17 2,55 1,98 1,51 1,60 1,45 1,45 Stopa referencyjna NBP* 5,15 4,25 2,50 2,00 1,50 1,50 1,50 1,50 WIBOR3M 5,42 4,13 2,71 2,06 1,72 1,73 1,70 1,70 LIBOR3M USD 3,30 0,31 0,25 0,26 0,28 0,33 0,60 0,85 LIBOR3M EUR 3,14 0,13 0,27 0,06-0,01-0,04 0,00 0,00 *prognozy stóp procentowych banków centralnych opracował Departament Analiz Ekonomicznych PKO Banku Polskiego; P-prognozy Źródło: PKO Bank Polski, Thomson Reuters (30.09.2015) Tabela 2 Zmiany notowań na rynkach bazowych (%, stan na koniec okresu) Średnia: 2003-08 4q12 4q13 4q14 2q15 3q15 4q15P 4q16P Schatz 2Y 3,54-0,03 0,20-0,11-0,23-0,25-0,20 0,00 Bund 5Y 3,84 0,28 0,92 0,01 0,08-0,01 0,00 0,25 Bund 10Y 4,27 1,30 1,94 0,54 0,77 0,59 0,70 1,00 US Treasury 2Y 3,16 0,25 0,38 0,69 0,64 0,63 0,85 1,10 US Treasury 5Y 3,72 0,71 1,71 1,68 1,64 1,35 1,55 1,90 US Treasury 10Y 4,58 1,70 2,97 2,19 2,35 2,03 2,20 2,60 P-prognozy Źródło: PKO Bank Polski, Thomson Reuters (30.09.2015) Tabela 3 Zmiany notowań na rynku papierów skarbowych i instrumentów pochodnych (%, stan na koniec okresu) Średnia: 2003-08 4q12 4q13 4q14 2q15 3q15 4q15P 4q16P OS 1Y 5,45 3,00 2,66 1,77 1,75 1,59 1,70 1,90 OS 2Y 5,58 3,09 3,01 1,75 1,96 1,71 1,80 2,00 OS 5Y 5,78 3,20 3,62 2,13 2,73 2,36 2,50 2,65 OS 10Y 5,80 3,72 4,34 2,51 3,30 2,83 3,00 3,30 ASW 10Y (pb) 12 17 13 31 32 39 40 25 CDS 5Y PL (pb) - 79 80 71 75 79 80 60 P-prognozy Źródło: PKO Bank Polski, Thomson Reuters (30.09.2015) 07 października 2015 Strona 5/6
KWARTALNIK RYNKOWY Analizy i Strategie Rynkowe BIURO STRATEGII RYNKOWYCH PKO Bank Polski S.A. ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa t: 22 521 75 99 f: 22 521 76 00 Dyrektor Biura Mariusz Adamiak, CFA t: 22 580 32 39 mariusz.adamiak@pkobp.pl Rynek Stopy Procentowej Dr Mirosław Budzicki t: 22 521 87 94 miroslaw.budzicki@pkobp.pl Marta Dziedzicka t: 22 521 61 66 marta.dziedzicka@pkobp.pl Rynek Walutowy Joanna Bachert t: 22 521 41 16 joanna.bachert@pkobp.pl Dr Jarosław Kosaty t: 22 521 65 85 jaroslaw.kosaty@pkobp.pl Analizy ilościowe Artur Płuska t: 22 521 50 46 artur.pluska@pkobp.pl DEPARTAMENT SKARBU Instytucje finansowe: t: 22 521 76 25 t: 22 521 76 26 Zespół Klienta Strategicznego: t: 22 521 76 43 t: 22 521 76 50 Zespół Klienta Korporacyjnego: t: 22 521 76 35 t: 22 521 76 37 Zespół Klienta Detalicznego: t: 22 521 76 27 t: 22 521 76 31 Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego numer KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38, REGON: 016298263; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 PLN. 07 października 2015 Strona 6/6