Świetne dane z polskiej gospodarki, krajowy rynek finansowy podąża jednak za rynkiem globalnym.

ANALIZY MAKROEKONOMICZNE KOMENTARZ TYGODNIOWY 20 lutego 2017 Świetne dane z polskiej gospodarki, krajowy rynek finansowy podąża jednak za rynkiem globalnym. Przez większość minionego tygodnia sytuację na globalnym rynku finansowym kształtowały oczekiwania rynkowe na realizację scenariusza: ożywienie gospodarcze w USA / poluzowanie polityki fiskalnej D. Trumpa / zacieśnienie polityki monetarnej Fed, tj. scenariusza, który z krótkimi przerwami dominuje na rynkach finansowych od listopada ubiegłego roku. W rezultacie w pierwszej połowie tygodnia rosły notowania akcji, rentowności obligacji skarbowych i umocnił się kurs dolara. Koniec tygodnia przyniósł korektę większości z tych zmian rynkowych. W rezultacie jedynym trwałym rynkowym efektem minionego tygodnia był wzrost indeksów giełdowych (z kolejnym rekordami w USA). Rodzime rynki akcji i obligacji zachowywały się zbieżnie z rynkami rozwiniętymi. Z kolei, po wyraźnym umocnieniu złotego na przełomie stycznie i lutego, ubiegły tydzień przyniósł lekką korektę w kierunku osłabienia polskiej waluty. BIURO ANALIZ MAKROEKONOMICZNYCH bosbank.analizy@bosbank.pl ŁUKASZ TARNAWA Główny Ekonomista +48 696 405 159 lukasz.tarnawa@bosbank.pl ALEKSANDRA ŚWIĄTKOWSKA Ekonomista +48 515 111 698 janina.swiatkowska@bosbank.pl Przez pierwsze dni minionego tygodnia oczekiwania rynkowe na wskazany powyżej scenariusz gospodarczy stymulowany był przez wypowiedzi prezes Fed przed Kongresem USA, które zostały odebrane przez rynek jako jastrzębie. Janet Yellen stwierdziła m.in., że zbyt długie zwlekanie z normalizacją polityki monetarnej byłoby nierozsądne. Dodatkowo w minionym tygodniu nadal napływały silne dane z realnej gospodarki USA (rynek budowalny, produkcja przemysłowa, sprzedaż detaliczna) wraz z wyższym od oczekiwań odczytem inflacji CPI za styczeń. Zapewne na rynki nadal oddziaływał efekt deklaracji prezydenta Trumpa z poprzedniego tygodnia, że w perspektywie kilku tygodni przedstawione zostaną założenia reformy podatkowej w USA. Łącznie czynniki te stanowiły wsparcie dla dalszego wzrostu notowań akcji, wzrostu rentowności obligacji skarbowych na rynkach bazowych (6 8 pkt. baz.), wzrostu wartości dolara, który umocnił się w relacji do euro (osiągając wartości poniżej poziomu 1,055 USD/EUR). Pod koniec tygodnia nastąpiła korekta / osłabienie wcześniejszych tendencji rynkowych. Trudno wskazać jednoznacznie na przyczynę tej korekty. Być może rynek ostatecznie ocenił, że wypowiedź prezes Fed, choć wskazująca na potrzebę kontynuacji zacieśniania polityki monetarnej (co trudno uznać za nową informację), właściwie nie dała podstaw do wzrostu oczekiwań by podwyżka stóp Fed miała nastąpić już w marcu (co, gdyby miało miejsce, można by dopiero uznać za

prawdziwie jastrzębi sygnał). Możliwe, że tonująco na nastroje rynkowe wpłynęła też wypowiedź prezydenta Trumpa podczas konferencji prasowej w ubiegły czwartek, iż plany reformy podatkowej zostaną przedstawione w drugiej kolejności, a pierwszeństwo mają prace nad projektem reformy Obamacare, który ma zostać przedstawiony najpóźniej w połowie marca. W efekcie końcówka tygodnia przyniosła praktycznie całkowite cofnięcie wcześniejszego wzrostu rentowności obligacji na rynkach bazowych, jak i umocnienia dolara, który powrócił w powyżej poziomu 1,06 dolara za euro (tj. do okolic notowanych na początku tygodnia). Okresową korektę spadkową odnotowały także rynki akcji, jednak ten segment rynku jako jedyny odznaczył się w minionym tygodniu trwałą zmianą w skali tygodnia syntetyczny indeks globalnego rynku akcji MSCI zyskał w skali tygodnia ponad 1, zaś rynek amerykański odnotował kolejne historyczne rekordy notowań, wzrastając w skali tygodnia o 1,5. Korzystną sytuację na rynkach akcji wspierały dodatkowo kolejne korzystne publikacje wyników finansowych spółek. Na polskim rynku notowania obligacji i akcji były w minionym tygodniu zbieżne ze zmianami na rynkach rozwiniętych. Rentowności złotowych obligacji, po wyraźnym (o ponad 5 pkt. baz.) wzroście w pierwszej połowie tygodnia, pod koniec tygodnia ponownie spadły, praktycznie niwelując wcześniejszy wzrost, podobnie jak to miało miejsce na rynkach bazowych. Czynnikiem, który dał pierwszy impuls do obniżenia rentowności złotowych obligacji był korzystny przebieg czwartkowego przetargu obligacji skarbowych, następnie spadek rentowności wsparły tendencje na rynkach bazowych. W przypadku rynku akcji, po początkowym silnym wzroście końcówka tygodnia przyniosła korektę, niemniej w skali całego tygodnia WIG zyskał 1. Z kolei w minionym tygodniu kurs złotego poruszał się mniej spójnie w relacji do sytuacji globalnej, jak i sytuacji w pozostałych segmentach krajowego rynku finansowego. Po stabilizacji przez większość tygodnia, koniec tygodnia przyniósł osłabienie kursu złotego łącznie w skali tygodnia o 0,7 (wg miary kursu efektywnego). W efekcie na koniec tygodnia kurs złotego w relacji do euro wyniósł ponad 4,33 złotego za euro (vs. 4,30 PLN/EUR tydzień wcześniej), zaś w relacji do franka szwajcarskiego złoty osłabił się do poziomu 4,07 złotego za franka (wobec 4,03 PLN/CHF przed tygodniem). Trudno wskazać na konkretną przyczynę ubiegłotygodniowego osłabienia złotego, zmianę tę interpretowalibyśmy raczej jako efekt korekty po silnym umocnieniu rodzimej waluty w poprzednich tygodniach. Co ciekawe, złotemu nie pomogły ubiegłotygodniowe publikacje bardzo dobrych danych z polskiej gospodarki. 2 2017-02-20

Opublikowane w minionym tygodniu dane ze sfery realnej zaskoczyły in plus polski PKB za IV kw. 2016 r. wzrósł o 2,7 wobec 2,5 w III kw., a co więcej wzrost w ujęciu kwartalnym (po korekcie o wpływ efektów sezonowych) wzrósł o +1,7, osiągając poziom najwyższy od 2007 r. Także wyniki produkcji przemysłowej i budowlanej oraz sprzedaży detalicznej za styczeń wyraźnie przekroczyły oczekiwania. Dane te dają podstawy do oczekiwania, że po osłabieniu dynamiki wzrostu PKB w połowie 2016 r., obecnie aktywność polskiej gospodarki ponownie przyspiesza. Choć w pewnym stopniu silna poprawa miesięcznych danych w tak krótkim okresie może być efektem nadrabiania po równie zaskakującym przed kilkoma miesiącami osłabieniu aktywności w III kw. (m.in. w budownictwie), niemniej biorąc jednak pod uwagę: stabilne perspektywy eksportu, wciąż bardzo dobre perspektywy konsumpcji prywatnej, wyraźnie przyspieszające inwestycje publiczne, dynamika wzrostu PKB może już w I kw. 2017 r. wzrosnąć do ok. 3,5. Jednocześnie zgodnie z naszymi oczekiwaniami i silniej od konsensusu rynkowego wzrosła w styczniu inflacja (1,8). Publikacja ta potwierdziła oczekiwania, że okres ultra niskiej inflacji zakończył się i wskaźnik inflacji powinien w nadchodzących miesiącach pozostać powyżej poziomu 1,5, tj. dolnej granicy celu inflacyjnego NBP. Publikacje mocnych danych nt. krajowej gospodarki w ograniczonym stopniu wpłynęły na notowania krajowych aktywów finansowych. Ich wpływ ograniczył się do krótkoterminowych papierów skarbowych, których rentowności wzrosły o ponad 5 pkt. baz., co przy stabilnych w skali tygodnia rentownościach długoterminowych papierów skarbowych poskutkowało wypłaszczeniem rynkowej krzywej dochodowości. Silniejsze od oczekiwań dane ze sfery realnej polskiej gospodarki, bardziej dynamiczny, od oczekiwanego jeszcze parę miesięcy temu, powrót wskaźnika inflacji do przedziału dopuszczalnych wahań inflacji wokół celu inflacyjnego NBP rodzą pytania co do przyszłych decyzji RPP w zakresie poziomu stóp procentowych. Dotychczasowa retoryka komunikatów RPP i wypowiedzi członków Rady jednoznacznie wskazywała, że w RPP panuje konsensus, iż stopy procentowe powinny pozostać na niezmienionym poziomie do końca roku. Prezes NBP kilkakrotnie podkreślał, że przesłankami ku temu są: oczekiwanie utrzymywania się inflacji na niskim poziomie (w okolicach 1,5 lub poniżej, z bardzo nikim prawdopodobieństwem osiągnięcia celu inflacyjnego NBP na poziomie 2,5 w najbliższych kwartałach) oraz oczekiwanie, że wzrost PKB pozostanie przez najbliższe kwartały poniżej 3,5 (przy wewnętrznym konsensusie w Radzie, że dopiero trwalszy wzrost w okolicach 4 nosiłby znamiona wyraźnego ożywienia aktywności gospodarki polskiej). Silne dane z realnej sfery gospodarki polskiej z perspektywą wyraźniejszego przyspieszenia wzrostu PKB w 3 2017-02-20

najbliższych kwartałach, jak i wyższa od dotychczasowych oczekiwań RPP bieżąca i prognozowana przez nas inflacja (bliższa 2 przez większość roku niż 1,5), implikująca ujemną realna stopę referencyjną NBP w tym roku, dają przesłanki do oceny, iż presja na RPP dot. rozważenia wcześniejszego podwyższenia stóp procentowych wzrosła. Odzwierciedlają to wypowiedzi K. Zubelewicza, członka RPP, który w minionym tygodniu wskazał, że nie można całkowicie wykluczyć podwyżki stóp proc. jeszcze w 2017 r.. Na możliwość zaostrzenia retoryki niektórych członków RPP wskazywaliśmy jeszcze przed publikacją ostatniej serii danych w komentarzu po lutowym posiedzeniu RPP i taki scenariusz obecnie materializuje się. Mimo to uważamy, że nie ma jeszcze dostatecznie silnych podstaw do korekty naszego bazowego scenariusza stabilizacji stóp procentowych NBP na bieżącym poziomie przez cały 2017 rok. Sądzimy, że dla większości członków RPP przesłanką do utrzymywania parametrów polityki monetarnej bez zmian będzie oczekiwanie na trwałą poprawę dynamiki inwestycji prywatnych wobec bieżącego wyraźnego osłabienia aktywności inwestycyjnej firm oraz przekonanie, że bieżący wzrost inflacji jest efektem w dużej mierze statystycznym i nietrwałym. Uważamy, że tak się stanie, jeśli inflacja nie zbliży się trwale do celu inflacyjnego 2,5, a wzrost PKB pozostanie poniżej 4,0. Jednocześnie fakt, iż Rada w dotychczasowym kształcie ukonstytuowała się stosunkowo niedawno i większość jej członków jeszcze nie przeszła próby konfrontacji swych poglądów ze zmienną rzeczywistością gospodarczą, jak i wciąż sporo wyzwań dot. ostatecznego przebiegu ścieżki PKB i inflacji w trakcie roku sprawiają, że kolejne posiedzenia przestaną być już tak nudne jak to jeszcze niedawno wskazywał prezes NBP. W krótkim okresie ważne dla weryfikacji oczekiwań Rady co do scenariusza gospodarczego i poglądów członków RPP na perspektywy polityki monetarnej będzie marcowe posiedzenie Rady wraz z publikacją nowej projekcji makroekonomicznej NBP. W bieżącym tygodniu okresowo uwaga rynkowa skupi się zapewne na publikacji w połowie tygodnia zapisu z dyskusji podczas styczniowolutowego posiedzenia FOMC, jak i na publikacjach indeksów koniunktury ze strefy euro (wstępne wyniki PMI za luty, styczniowy indeks Ifo z Niemiec). Jednakże, dla rozwoju sytuacji rynkowej globalnie w średnim okresie niezmiennie kluczową pozostaje kwestia wyklarowania się perspektyw zmian w polityce podatkowej w USA. Do momentu uzyskania konkretnych informacji nt. harmonogramu, skali, szacowanego wpływu na sytuację finansów publicznych panować powinno raczej wyczekiwanie na rynku globalnym. Weryfikacja scenariusza fiskalnego w USA będzie 4 2017-02-20

bowiem rzutować na percepcję rynkową perspektyw wzrostu gospodarczego w USA, a także perspektywy polityki monetarnej Fed. W kontekście naszej oceny zbyt optymistycznych założeń rynkowych co do skali rozluźnienia polityki fiskalnej przez administrację Donalda Trumpa, podtrzymujemy oczekiwania korekty spadkowej długoterminowych stóp procentowych, w szczególności w USA, niemniej zapewne okres podwyższonych poziomów rentowności na rynku obligacji zapewne wydłuży się do momentu weryfikacji perspektyw polityki fiskalnej w USA. 5 2017-02-20

Dane i wydarzenia w bieżącym tygodniu Stopa bezrobocia w styczniu (23 lutego) Oczekujemy, że w styczniu stopa bezrobocia rejestrowanego wzrosła do 8,8 wobec 8,3 w grudniu 2016 r. Wzrost stopy bezrobocia wynikał wyłącznie z tytułu efektów sezonowych tj. ograniczenia zatrudnienia w chłodniejszej części roku. Historycznie, właśnie na przełomie roku skala wzrostu stopy bezrobocia z tytułu efektów sezonowych jest najsilniejsza. Dodatkowo, na przełomie 2016 i 2017 r. silniejszą zmianę wskaźnika mogły stymulować efekty atmosferyczne, tj. dość łagodna zima w grudniu i wyraźne pogorszenie pogody w styczniu. Jednocześnie pozytywne tendencje cykliczne powinny stymulować dalszy lekki (ok. 0,15 pkt. proc.) spadek stopy bezrobocia po wykluczeniu wpływu czynników sezonowych. Według szacunków MPRiPS stopa bezrobocia rejestrowanego w styczniu wyniosła 8,7. 6 2017-02-20

Kalendarz publikacji danych i wydarzeń w bieżącym tygodniu wtorek 21. lutego poprzednie dane rynkowa* 09:30 GER Indeks koniunktury PMI przemysł, luty (wst.) 56,4 pkt. 56,0 pkt. - 09:30 GER Indeks koniunktury PMI usługi, luty (wst.) 53,4 pkt. 53,7 pkt. - 10:00 EMU Indeks koniunktury PMI przemysł, luty (wst.) 55,2 pkt. 55,0 pkt. - 10:00 EMU Indeks koniunktury PMI usługi, luty (wst.) 53,7 pkt. 53,7 pkt. - środa 22. lutego poprzednie dane rynkowa* 10:00 GER Wskaźnik nastrojów gospodarczych Ifo, luty 109,8 pkt. 109,6 pkt. - 11:00 EMU Inflacja HICP, styczeń (ost.) 11:00 EMU Inflacja HICP wskaźnik bazowy, styczeń (ost.) -0,8 m/m; 1,8 (wst.) 1,7 m/m; 0,9 (wst.) -0,8 m/m; 1,8-1,6 m/m; 0,9-16:00 USA Sprzedaż domów na rynku wtórnym, styczeń 5,49 mln annual. 5,55 mln annual. - 20:00 USA Publikacja zapisu z dyskusji podczas styczniowo lutowego posiedzenia FOMC - - - czwartek 23. lutego poprzednie dane rynkowa* 08:00 GER Wzrost PKB, IV kw. 10:00 PL 14:30 USA Stopa bezrobocia rejestrowanego, styczeń Liczba nowych bezrobotnych w tygodniu kończącym się 18.02 0,4 kw/kw; 1,2 (wst.) 0,4 kw/kw; 1,2-8,3 8,7 8,8 239 tys. - - piątek 24. lutego poprzednie dane rynkowa* 16:00 USA Sprzedaż domów na rynku pierwotnym, styczeń 536 tys. (annual) 575 tys. (annual) - 16:00 USA Wskaźnik nastrojów konsumentów Uniwersytetu Michigan, luty 95,7 pkt. 96,0 pkt. - poniedziałek 27. lutego poprzednie dane rynkowa* 10:00 EMU Podaż pieniądza M3, styczeń 5,0 - - 11:00 EMU Wskaźnik nastrojów gospodarczych, luty 107,9 pkt. - - 14:30 USA Zamówienia na dobra trwałego użytku -0,5 m/m 1,9 m/m - * mediana ankiety Parkietu dla danych krajowych 7 2017-02-20

Krajowe dane i wydarzenia makroekonomiczne luty Wskaźnik za okres data poprzednie dane realizacja Indeks koniunktury PMI przemysł PL styczeń 1.02 54,3 pkt. 54,8 pkt. Posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej PL luty 7-8.02 1,50 1,50 Wskaźnik inflacji CPI PL styczeń 13.02 0,8 1,8 Saldo w obrotach bieżących PL grudzień 13.02-427 mln EUR -533 mln EUR PKB PL IV kw. 2016 14.02 2,5 2,7 Zatrudnienie w przedsiębiorstwach PL styczeń 16.02 3,1 4,5 Wynagrodzenia w przedsiębiorstwach PL styczeń 16.02 2,7 4,3 Produkcja przemysłowa PL styczeń 17.02 2,3 9,0 Produkcja budowlano-montażowa PL styczeń 17.02-8,0 2,1 Wskaźnik cen produkcji w przemyśle, PPI PL styczeń 17.02 3,0 4,1 Sprzedaż detaliczna (w cenach stałych) PL styczeń 17.02 6,1 9,6 Sprzedaż detaliczna (w cenach bieżących) PL styczeń 17.02 6,4 11,4 Stopa bezrobocia PL styczeń 23.02 8,3 8,8 PKB PL IV kw. 28.02 2,5 2,7 Najważniejsze dane i wydarzenia makroekonomiczne z zagranicy luty Wskaźnik za okres data Posiedzenie FOMC USA styczeń 31.01-01.02 poprzednie dane realizacja 0,50-0,75 0,50-0,75 rynkowa Indeks koniunktury ISM - przemysł USA styczeń 1.02 54,3 pkt. 56,0 pkt. Zmiana zatrudnienia w gospodarce USA styczeń 3.02 157 tys. 227 tys. Stopa bezrobocia USA styczeń 3.02 4,7 4,8 Indeks koniunktury ISM usługi USA styczeń 3.02 57,2 pkt. 56,5 pkt. Indeks koniunktury PMI - przemysł (wst.) EMU luty 21.02 55,2 pkt. 55,0 pkt. Indeks koniunktury PMI - usługi (wst.) EMU luty 21.02 53,7 pkt. 53,7 pkt. Wskaźnik inflacji bazowej HICP EMU luty 28.02 1,8 1,8 8 2017-02-20

Rynki finansowe Krajowe stopy procentowe 3,20 s. referencyjna NBP WIBOR 3M POLONIA (1-mies. średnia ruchoma) 2,65 Rynek FRA - oczekiwania rynkowe dot. stóp proc. 3,20 s. referencyjna NBP FRA 3x6 FRA 6x9 2,65 2,10 2,10 1,55 1,55 1,00 źródło: NBP, ThomsonReuters 1,00 źródło:nbp, ThomsonReuters Rentowności obligacji skarbowych 5,00 s. referencyjna NBP OS 2L OS 5L 4,00 OS 10L Rentowności obligacji skarbowych 4,95 USD 10L PL 10L 3,65 GER 10L 3,00 2,35 2,00 1,05 1,00 źródło: NBP, ThomsonReuters -0,25 źródło: ThomsonReuters Notowania kursu złotego Notowania kursów walut na rynku globalnym 4,50 4,38 PLN/EUR PLN/USD (P) PLN/CHF (P) 4,35 4,00 1,40 1,29 125 118 4,25 3,65 1,18 110 4,13 3,30 4,00 2,95 źródło: NBP, ThomsonReuters 1,07 103 USD/EUR CHF/EUR 0,96 JPY/USD (P) 95 źródło: ThomsonReuters Indeksy giełdowe Ceny surowców 2,6 tys. pkt. 2,4 2 tys. pkt. 18,8 125 100 USD/uncję ropa naftowa (BRENT) złoto (P) 1450 1350 2,1 17,6 16,4 75 1250 1,9 WIG-20 15,2 Dow Jones (P) 1,6 14,0 źródło: ThomsonReuters 50 1150 25 1050 źródło: ThomsonReuters 9 2017-02-20

Sfera realna Wzrost PKB za granicą 18,0 USA Niemcy Chiny strefa euro Japonia Stopy procentowe za granicą 6,0 stopa Fed SNB cel* 4,5 EBC repo 9,0 3,0 1,5-9,0 1q04 1q06 1q08 1q10 1q12 1q14 1q16 źródło: Datastream -1,5 sty 04 lut 06 mar 08 kwi 10 maj 12 cze 14 lip 16 * od 2014 r. środek przedziału źródło: ThomsonReuters Dynamika krajowego PKB i składowych 1 PKB popyt krajowy konsumpcja prywatna 7,5 inwestycje (P) 5,0 2,5 25,0 18,0 11,0 4,0-3,0 Produkcja przemysłowa i sprzedaż detaliczna 20 produkcja sprzedana przemysłu sprzedaż detaliczna (realnie) 10 0-10 -2,5 1q04 1q06 1q08 1q10 1q12 1q14 1q16 źródło: GUS -1-20 sty 04 lut 06 mar 08 kwi 10 maj 12 cze 14 lip 16 źródło: GUS Rynek pracy 14,0 10,5 7,0 zatrudnienie w sekt. przedsiębiorstw wynagrodzenie w sekt. przedsiębiorstw stopa bezrobocia (P) 22 19 16 Inflacja 5,0 2,5 3,5 13-3,5 sty 04 lut 06 mar 08 kwi 10 maj 12 cze 14 lip 16 źródło: GUS 10 7-2,5 sty 04 lut 06 mar 08 kwi 10 maj 12 cze 14 lip 16 źródło: GUS inflacja CPI inflacja bazowa netto Sytuacja fiskalna dług sektora instytucji rządowych i samorządowych (P) wynik sektora instytucji rządowych i samorządowych -8,0 56 PKB PKB -6,0 52 Równowaga zewnętrzna gospodarki dług zagraniczny długoterminowy 80 dług zagraniczny krótkoterminowy saldo rachunku obrotów bieżących (P) PKB 60-8,0 PKB -6,0-4,0 48 40-4,0-2,0 44 20-2,0 źródło: MF, Eurostat 2004 2006 2008 2010 2012 2014 40 0 1q04 1q06 1q08 1q10 1q12 1q14 1q16 źródło: NBP 10 2017-02-20

Rynek finansowy Wskaźnik sty 17 2017-02-10 2017-02-17 mar 17 kwi 17 cze 17 Stopa lombardowa NBP 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 2,50 Stopa referencyjna NBP 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 1,50 Stopa depozytowa NBP 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 WIBOR 3M 1,73 1,73 1,73 1,73 1,73 1,73 Obligacje skarbowe 2L 1,96 2,31 2,24 2,20 2,20 2,15 Obligacje skarbowe 5L 2,96 3,16 3,19 3,00 2,95 2,85 Obligacje skarbowe 10L 3,78 3,83 3,83 3,70 3,65 3,55 PLN/EUR PLN 4,33 4,30 4,33 4,35 4,35 4,35 PLN/USD PLN 4,04 4,04 4,07 4,08 4,07 4,03 PLN/CHF PLN 4,06 4,03 4,07 4,05 4,05 4,05 USD/EUR USD 1,08 1,064 1,062 1,07 1,07 1,08 Stopa Fed 0,75 0,75 0,75 0,75 0,75 1,00 Stopa repo EBC 0 0 0 0 0 0 Obligacje skarbowe USD 5L 1,93 1,90 1,91 1,80 1,75 1,65 Obligacje skarbowe USD 10L 2,48 2,42 2,43 2,30 2,20 2,00 Obligacje skarbowe GER 5L -0,41-0,45-0,48-0,45-0,40-0,30 Obligacje skarbowe GER 10L 0,43 0,32 0,29 0,35 0,30 0,30 Źródła danych historycznych: NBP, Thomson Reuters WAŻNA INFORMACJA: Niniejszy materiał ma charakter prognozy, został opracowany wyłącznie w celu informacyjnym i nie może być traktowany jako doradztwo ani porada inwestycyjna. W szczególności nie może być traktowany jako oferta lub rekomendacja do zawierania jakichkolwiek transakcji. Nie jest to forma reklamy ani oferta sprzedaży jakiejkolwiek usługi oferowanej przez. Przedstawione w niniejszej publikacji opinie i prognozy są wyrazem niezależnej oceny autorów w momencie ich wydania i mogą ulec zmianie bez zapowiedzi. Informacje, w tym dane statystyczne, zawarte w materiale pochodzą z ogólnie dostępnych, wiarygodnych źródeł, jednak nie może zagwarantować ich dokładności i pełności. nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale. Niniejszy dokument stanowi własność. Materiał może być wykorzystywany do opracowań własnych pod warunkiem powołania się na źródło. Powielanie bądź publikowanie niniejszego raportu lub jego części bez pisemnej zgody jest zabronione. Bank Ochrony Środowiska Spółka Akcyjna z siedzibą w Warszawie przy ul. Żelaznej 32, 00-832 Warszawa, zarejestrowana w Sądzie Rejonowym dla m.st. Warszawy w Warszawie, XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod nr KRS: 0000015525 NIP: 527-020-33-13; kapitał zakładowy: 628 732 450 zł wpłacony w całości. 11 2017-02-20