Wykład Zarządzanie portfelem inwestycyjnym

Wykład Zarządzanie portfelem inwestycyjnym Transakcje typu SWAP - walutowe - procentowe - kapitałowe - kredytowe 1

SWAP definicja Swap jest umową między dwoma stronami, określającą zasady okresowych, wzajemnych płatności w kwotach uzależnionych od poziomu wyznaczonych parametrów rynkowych. Swap określa wielkość i kierunek okresowych przepływów pieniądza między dwoma partnerami. W umowie określa się także daty tych przepływów oraz momenty pomiaru właściwych parametrów rynku. 2

ISDA (International Swaps and Derivatives Association) Międzynarodowe Stowarzyszenie Dealerów Swapowych. Jest to organizacja skupiająca międzynarodowych liderów na rynku swapów założona w 1985 roku i skupiająca ponad 490 członków z ponad 30 krajów. 3

Uczestnicy rynku swapów Market maker - twórcy rynku, instytucje finansowe zapewniające płynność rynkowi, poprzez dokonywanie przeciwstawnych pozycji na rynku swapów. Market makers zwykle zabezpieczają otwarte pozycje poprzez zawarcie przeciwstawnego kontraktu lub przy użycie płynnych rynków (futures i obligacje skarbowe). Pośrednicy finansowi - znajdują się pomiędzy dwiema stronami kontraktu, przejmując na siebie ryzyko kredytowe, związane z niewywiązaniem się jednej ze stron z kontraktu. Jako premią za ponoszone ryzyko pośrednik pobiera odpowiednią opłatę. Użytkownicy finalni - faktyczni klienci rynku swapów, chcący zabezpieczyć posiadane aktywa, zobowiązania, lub inwestorzy spekulujący na zmianę warunków rynkowych. 4

SWAP - fixed-to-floating rate Kupujacy swap (fixed leg) otrzymuje przepływ determinowany przez stawkę zmienną w zamian za ustaloną stawkę stałą (RECEIVE floating and PAY fixed). Oczekuje wzrostu cen. Sprzedający (floating leg) swap gdy płaci odsetki określone przez stawkę zmienną, a w zamian otrzymuje płatności determinowane przez stawkę stałą (RECEIVE fixed and PAY floating). Oczekuje spadku cen. 5

SWAP elementy kontraktu W klasycznej umowie swapowej musi być określona: pozycja każdego z partnerów względem parametru będącego przedmiotem umowy (określenie kto jest fixed leg, kto floating leg ) kwota kontraktu związanego z danym parametrem (np. kwota umownego kredytu), zwana notional principal. ustalona, stała płatność stałej nogi (np. określona wysokość stopy procentowej, kursu walut) zwana kuponem swap owym (swap coupon). notowanie rynkowe, uznawane jako bieżący parametr rynku, służący do rozliczenia (zwykle jest to LIBOR 6M, lub w Polsce WIBOR 6M dla stóp procentowych, natomiast dla walut tzw. fixing NBP w wyznaczonych datach) terminy płatności (zwykle nie są one symetryczne - stała noga płaci raz, po upływie roku, ruchoma dwa razy, po upływie półrocza) 6

SWAP cele kontraktu Swap zbliżony jest do systematycznego rolowania kontraktu forward przy tej samej cenie kontraktu. Zabezpieczający zabezpieczenie przed ryzykiem zmian wybranego parametru. Spekulacyjny gdy partner ma otwartą pozycję ruchomej nogi. Dealerzy swapowi najczęściej starają się zamknąć pozycję przez kupowanie swapu jednemu partnerowi a sprzedawanie drugiemu. 7

SWAP klasyfikacja Źródło: Tymuła I. Swapy finansowe, Warszawa 2000, s. 87. 8

SWAP klasyfikacja Do pierwszej generacji finansowych swapów należą trzy podstawowe rodzaje kontraktów: 1. swap walutowy (ang. currency swap, FX swap), 2. swap stopy procentowej (ang. interest rate swap, IRS), 3. swap walutowo- procentowy, zwany również swapem walutowym rynku kapitałowego (ang. cross currency interest rate swap, CIRS). 9

Swap stopy procentowej (interest rate swap) Swap procentowy polega na wymianie co pewien okres odsetek, obliczonych od ustalonej kwoty nominalnej swapu, przez dwie strony transakcji (X i Y). W najprostszym swapie procentowym strona X zobowiązuje się do wypłaty w określonych momentach czasu (z reguły co 6 miesięcy), z góry ustalonych stałych odsetek od kwoty nominalnej swapu w zamian za zmienne odsetki wypłacane przez stronę Y. Waluty płatności obu stron są takie same. Zwykle zmienna stopa procentowa według której strona Y wypłaca odsetki od kwoty nominalnej ustalana jest w oparciu o stopę LIBOR6M (WIBOR6M). 10

Swap stopy procentowej (interest rate swap) 11

Swap stopy procentowej (interest rate swap) 12

Cechy charakterystyczne procentowego kontraktu swap: Kwota kapitału, od jakiej są płacone i przyjmowane odsetki jest umowna i zdefiniowana przy zawarciu transakcji. Strony nie wymieniają między sobą kapitałów, dokonują natomiast okresowych płatności związanych z oprocentowaniem walut (płatność odsetek). Wymiana odsetek odbywa się najczęściej w tym samym terminie, ale nie jest to warunek konieczny. Transakcje zawierane są zwykle na okres od 2 do 15 lat, ale są też transakcje zawarte na 30 lat. Najczęściej stosowaną zmienną stopą procentową jest LIBOR (London Interbank Offer Rate) lub WIBOR. 13

Cechy charakterystyczne procentowego kontraktu swap cd. Wartości kontraktów są na ogół znaczne, mogą przekraczać nawet 100 milionów USD. Banki kwotują transakcje podając cenę kupna (bid rate), tj. cenę, po jakiej zobowiązują się płacić odsetki według stałej stopy procentowej oraz cenę sprzedaży (offer rate)- cenę, po jakiej są skłonne przyjmować odsetki według stałej stawki procentowej. Transakcja wygasa po dokonaniu ostatniej płatności odsetek. Jest możliwość skrócenia okresu za obopólną zgodą, z jednoczesnym wysłaniem płatności rekompensujących przyszłe przepływy środków. 14

SWAP przykład rozliczeń w kontrakcie stopa rynkowa kupon swapowy fixed leg I okres rozliczeniowy w. kontraktu (stopa rynkowa - kupon swap) floating leg fixed leg fixed leg II okres rozliczeniowy w. kontraktu (kupon swap -stopa rynkowa) III okres rozliczeniowy w. kontraktu (stopa rynkowa - kupon swap) floating leg floating leg 15

SWAP animacja rynku Kupuje IRS RYNEK kreator rynku IRS 5Y (5,56% : 5,59%) Sprzedaje IRS WIBOR 6M 5,56% 5,59% WIBOR 6M Sprzedaje IRS Bank pośrednik Kupuje IRS IRS 5Y (5,56% : 5,59%) Kupuje IRS BID : ASK Sprzedaje IRS WIBOR 6M 5,56% -marża 5,59% +marża WIBOR 6M Sprzedaje IRS KLIENT Kupuje IRS 16

SWAP przykład IRS Spółki A i B zaciągnęły kredyty inwestycyjne w wysokości 10 milionów USD na okres 5 lat. Kredyt firmy A jest oprocentowany według stałej stopy równej 10% w skali roku. Oprocentowanie kredytu firmy B jest zmienne, równej stopie LIBOR 6M. Z różnych względów spółki postanowiły dokonać zamiany sposobu oprocentowania kredytów zawierając kontrakt swap. SWAP KREDYT KREDYT 17

SWAP przykład IRS 2 Bank udziela kredytu firmie Alfa (10 mln PLN) oprocentowanego stopą WIBOR 6M na 3 lata. W obawie przed wzrostem stóp procentowych firma Alfa zawarła umowę IRS z firmą Beta, o nominale 10 mln PLN, wymianie odsetek co 6 miesięcy. Stała noga swapa wynosi 12%. Firma Alfa płaci na rzecz Beta stałą nogę wg wzoru: Stała kwota=nominal*stała stopa*liczba dni zgodnie z częstotliwością płatności/rok bazowy dla stałych płatności. Firma Beta płaci na rzecz Alfa zmienną nogę wg wzoru: Zmienna kwota=nominal*zmienna stopa*liczba dni zgodnie z częstotliwością płatności/rok bazowy dla zmiennych płatności. 18

SWAP IRS - wycena Wycena kontraktów IRS polega na ustaleniu wartości każdej z nóg (NPV) Wartość swapa dla dwóch stron transakcji równa się poniższej różnicy, która powinna równać się zero: Strona, która kupiła swap=pv(noga zmienna)-pv(noga stała) Strona, która sprzedała swap=pv(noga stała)-pv(noga zmienna) Σ PV(nogi stałej)=σ PV (nogi zmiennej) 19

SWAP IRS - wycena Wychodzimy ze wzoru na równość inwestycji: PV * [1+R1*(n/365)] * [1+ R1,2*(n/365)] = PV * [1+ R2*(n/365)] R2=stała noga swap?? 0t 6M 12M R1=WIBOR 6M R1,2 = FRA 6x12 20 20

SWAP korzyści Zabezpieczenie przed długoterminowym ryzykiem niekorzystnych zmian stóp procentowych; Możliwość dokładniejszej projekcji przychodów i kosztów odsetkowych przedsiębiorstwa, a co za tym idzie wyniku finansowego; Możliwość zawarcia transakcji IRS w złotych i walutach wymienialnych; Elastyczność w zakresie doboru kwot nominalnych i terminów podokresów odsetkowych transakcji IRS; Możliwość przedterminowego zamknięcia transakcji IRS; 21

Swap walutowy (FX swap) polega na zawarciu dwóch transakcji kasowej i odwrotnej do niej terminowej na rynku walutowym. W ramach transakcji swap ustala się z góry kursy, po jakich następuje wymiana waluty obecnie i w przyszłości. Firma Bank Spot Kupno PLN Sprzedaż PLN Sprzedaż waluty obcej Kupno waluty obcej Kontrakt terminowy Sprzedaż PLN Kupno PLN Kupno waluty obcej Sprzedaż waluty obcej 22

Cechy walutowych transakcji swap - Są to transakcje dwuwalutowe. - Wymiana kapitałów następuje dwukrotnie, na pierwszą datę waluty (ang. Value date) i na drugą datę waluty (ang. maturity date). - Swapy walutowe są zazwyczaj transakcjami krótkoterminowymi (o terminie zapadalności do 1 roku). - W trakcie trwania kontraktu nie ma płatności odsetek. - Kurs wymiany w transakcji terminowej swapu jest tzw. kursem swapowym i wylicza się go kalkulując najpierw wielkość marży, tj. różnicy między kursem natychmiastowym a swapowym 23

Swap walutowy (FX swap) Bank A zawarł kontrakt swap walutowego z bankiem B: Bank A kupił 1 milion euro za złote na datę waluty 29.04.2009, po 4,8285 i jednocześnie sprzedał 1 milion euro za złote, po 4,8453 z datą waluty 12.05.2009. 24

Punkty swapowe Punkty swapowe = Spot liczba dni 1 + PLN% 365 liczba dni 1 + WO% rok bazowy Spot PLN% - oprocentowanie złotych na dany okres, WO% - oprocentowanie waluty obcej na dany okres, Rok bazowy - liczba dni w roku bazowym (dla PLN i GBP 365 dni, dla walut obcych 360 dni). 25

Swap amortyzowany (ang. amortising swap) - transakcje drugiej generacji Wartość nominalna kontraktu systematycznie zmniejsza się zgodnie z tabelą amortyzacji pożyczki (zmianie ulega jedynie kwota kapitału, stawka oprocentowania pozostaje bez zmian). Przykład Firma otrzymała kredyt w wysokości 50 milionów EUR na okres 5 lat, odsetki płacone są według zmiennej stopy procentowej. Obawiając się wzrostu oprocentowania pożyczki, firma zawarła z bankiem transakcję swap. Wartość nominalną kontraktu określono na 50 milionów EUR, kwota ta będzie redukowana o 10 milionów EUR co rok (w każdym terminie rozliczeniowym), aż do wartości 0 EUR po 5 latach. Firma płaci stałe odsetki w zamian za otrzymywanie zmiennego oprocentowania, które wykorzystuje do obsługi zadłużenia. 26

Swap walutowo- procentowy (Cross Currency Interest Rate Swap, CIRS) Jest to transakcja wymiany kwot kapitału i płatności odsetkowych w różnych walutach pomiędzy dwoma partnerami. Według innej definicji swap walutowo-procentowy to wymiana wartości nominalnej pożyczki oraz jej oprocentowania w jednej walucie na wartość nominalną pożyczki wraz z oprocentowaniem w innej walucie. 27

Cross Currency Swap wymiana kapitałowa bądź bez wymiany + wymiana odsetek w różnych walutach Polska firma wzięła kredyt w banku zagranicznym w EUR w kwocie 2 mln EUR, który jest oprocentowany wg. stawki 6M LIBOR EUR. Jest to dla niej tanie finansowanie. Firma chce jednak: zamienić zobowiązanie w EUR na PLN, żeby uniknąć ryzyka kursowego z odsetek i spłaty kredytu. płacić stałe oprocentowanie w PLN zamiast zmiennego LIBOR. równolegle spłacać oprocentowanie w EUR w banku zagranicznym. W związku z powyższym firma zawarła transakcję CCS, o następujących warunkach: - CCS na 3 lata PLN do EUR 8,00/8,50 - EUR na bazie 6M LIBOR - kurs spot EUR/PLN=4,00. 28

Cross Currency Swap wymiana kapitałowa bądź bez wymiany + wymiana odsetek w różnych walutach 1/ I noga swapa wymiana kapitałów po kursie EUR/PLN=4 BANK ZAGRANICZNY KREDYT 2 mln EUR oprocent. EUR LIBOR 6M FIRMA 8 mln PLN 2 mln EUR 2/ Strony zobowiązały się do wzajemnych płatności w swapie: Przepływy finansowe w swapie: - Bank płaci firmie co 6 miesięcy 6M EUR LIBOR * 2 mln EUR, - Firma płaci każdego roku 8,5% * 8 mln PLN= 680 000 PLN, - Firma płaci co 6 miesięcy 6M EUR LIBOR * 2 mln EUR do banku zagranicznego. Wymiana odsetek. Netto firma płaci rocznie 680 000 PLN BANK ZAGRANICZNY KREDYT 6M EUR LIBOR FIRMA 6M EUR LIBOR 8,5% PLN stałe SWAP BANK SWAP BANK 29

Cross Currency Swap wymiana kapitałowa bądź bez wymiany + wymiana odsetek w różnych walutach 1/ II noga swapa wymiana kapitałów po kursie EUR/PLN=4. BANK ZAGRANICZNY 2 mln EUR FIRMA 2 mln EUR 8 mln PLN SWAP BANK KREDYT Wymiana kapitałowa nastąpiła po tym samym kursie co w I nodze, ponieważ wyrównanie w oprocentowaniu między EUR i PLN nastąpiło w wymianie odsetek 30 30

Swap walutowo- procentowy (Cross Currency Interest Rate Swap, CIRS) - przykład Amerykańska firma A zamierza rozszerzyć swą działalność w Wielkiej Brytanii, chce sfinansować to przedsięwzięcie kredytem nominowanym w funtach. Firma ma bardzo dobre źródło finansowania w Stanach Zjednoczonych, nie może jednak dostać równie dobrego kredytowania w Anglii. Angielska firma B poszukuje taniego kredytu w dolarach na sfinansowanie działalności w Stanach Zjednoczonych. Spółki te mogą zaciągnąć kredyty w ojczystych krajach, ale z różnych względów firma A zdecydowała się pożyczyć środki denominowane w GBP, a firma B w USD. Rozwiązaniem problemu jest zawarcie swapu walutowoprocentowego. 31

Podsumowanie Transakcje swap: zabezpieczenie przed ryzykiem, które powoduje rezygnację z potencjalnych korzyści symetryczne ryzyko i zobowiązania obu stron zerowa wartość wyceny kontraktów na moment zawarcia. 32

Swapy kredytowe - transakcje drugiej generacji 33

Swapy kredytowe Swapy kredytowe. Stosuje się je dla zabezpieczenia przed ryzykiem kredytowym (tj. opóźnionym lub niepełnym zwrotem wierzytelności). Najczęściej spotykanie to: Credit Default Swap gdy jedna ze stron, zwana sprzedawcą zabezpieczenia (protection seller) otrzymuje pewną prowizje od wartości kredytu. W zamian zobowiązuje się, że w razie powstania zdefiniowanego w kontrakcie zdarzenia kredytowego (credit event), (np. bankructwo kredytobiorcy), zrekompensuje drugiej stronie transakcji, tj. kupującemu zabezpieczenie (protection buyer) powstałe straty. Sposób i terminy ich pokrycia są określone w umowie swap owej 34

Credit Default Swap 35

Credit Default Swap formy rozliczenia kontraktu Sprzedający zabezpieczenie płaci na rzecz kupującego nominał zabezpieczanego długu, podczas gdy ten drugi fizycznie przekazuje aktywa sprzedającemu. Sprzedający zabezpieczenie płaci na rzecz drugiej strony kwotę odzwierciedlającą spadek wartości rynkowej zabezpieczanego długu po określonym czasie od daty wystąpienia zdarzenia kredytowego (metoda dobra w przypadku, gdy istnieje płynny rynek na zabezpieczany dług, jak również dobrze rozwinięty rynek długu "dotkniętego" zdarzeniem kredytowym). Sprzedający zabezpieczenie płaci drugiej stronie stałą, określoną w umowie kontraktu kwotę. 36

Total Return Swap Total Return Swap jest transakcją, w której jedna ze stron, kupujący zabezpieczenie, przekazuje tzw. całkowity zwrot (ang. total return) z danego aktywa obarczonego ryzykiem kredytowym (tzw. aktywo bazowe, underlying asset). W zamian za to sprzedający płaci kupującemu pewne odsetki, w wysokości opartej zazwyczaj na stopie procentowej z rynku międzybankowego (np. LIBOR) 37

Total Return Swap - przykład Załóżmy, że Bank 1 posiada w swoim portfelu obligację, której data zapadalności wypada za dwa lata, zaś odsetki są obliczane na bazie stopy stałej (8 proc. w skali roku) i płatne co kwartał. Aby zabezpieczyć się przed ryzykiem kredytowym w okresie 1 roku (a więc tylko w połowie pozostałego I okresu życia zabezpieczanej obligacji), Bank 1 zawiera na 1 rok transakcję TRS z Bankiem 2, na mocy której Bank 1 płaci Bankowi 2 total return w zamian za zwykłe płatności na bazie LIBOR-u (powiększone o ewentualną deprecjację wartości godziwej zabezpieczanej obligacji). Płatności z tytułu TRS-a są dokonywane również co kwartał. Transakcja TRS zawiera specyfikację warunków rozliczenia po wystąpieniu zdarzenia kredytowego. W wypadku niewypłacalności emitenta aktywa referencyjnego, czyli zabezpieczanej obligacji, rozliczenie następuje natychmiast. Kwota płatności, przypadająca na kolejny okres wymiany z tytułu swapa, dla sprzedawcy zabezpieczenia, jest przesuwana na moment utraty zdolności płatniczej, a całość dochodu, jaką powinna otrzymać strona nabywająca zabezpieczenie, z tytułu obligacji jest określana na podstawie aktualnej wartości rynkowej aktywa bazowego. 38

Total Return Swap - zastosowanie Stosując TRS-a bank lub inna instytucja finansowa może zredukować ekspozycję na ryzyko bez fizycznej sprzedaży zabezpieczanego aktywa. Strona otrzymująca total return może zawierać TRS-a, aby uzyskać ekspozycję na ryzyko kredytowe w danym sektorze bez potrzeby bezpośredniego kupowania aktywów. Zawierane w celu chwilowej poprawy bilansu poprzez usunięcie aktywa o niskim standingu kredytowym na czas życia derywatu (operacja np. pod zewnętrzny audyt, rating lub obliczanie wymogów kapitałowych). 39

Credit Linked Notes Credit Linked Notes jest zabezpieczeniem kredytu drogą emisji specjalnych papierów dłużnych o podwyższonym dla inwestora ryzyku. CLN zawarta jest klauzula, na mocy której bank zwolniony jest z obowiązku wypłaty całości nominału emisji, jeśli pogorszy się istotnie spłacalność długu z tego portfela np. zdolność spłaty spadnie poniżej 90% należności. 40

Credit Linked Notes - przykład Bank 1 o wysokim ratingu AA chce zabezpieczyć się przed ryzykiem kredytowym związanym z jego portfelem kredytów na kartach kredytowych. W tym celu emituje on 2-letnie noty CLN z kuponem w wysokości 4,5%, co stanowi o 200 punktów bazowych więcej niż kupon, który byłby płacony w przypadku zwykłej obligacji bez wbudowanego derywatu kredytowego. W emitowanym CLN zawarta jest klauzula, na mocy której w przypadku, gdy w okresie życia CLN więcej niż 10% długu związanego z kartami kredytowymi Banku 1 nie zostanie spłacone, to tylko 80% nominału CLN-a zostanie spłacone w dniu zapadalności. 41

Credit Linked Notes - przykład 42

Zdarzenie kredytowe zaprzestanie spłaty długu, redukcja stopy oprocentowania należności lub kwoty zapadłych narosłych odsetek, redukcja kwoty zadłużenia, spadek ratingu długu poniżej określonego progu, złożenie wniosku o upadłość lub ochronę przed wierzycielami, bankructwo, zwłoka w spłacie lub przyspieszenie spłaty długu, zmiana spreadu kredytowego wykraczająca poza określoną granicę, zaprzestanie spłaty innego długu lub przyspieszenie spłaty innego długu. 43

Nieklasyczne typy swapów Ze zmiennym notional capital (amortised s., accreting s., roller coaster s.). Stosuje się wtedy, gdy cena wykazuje naturalną tendencję wzrostu lub spadku, np. amortyzowane aktywa (spadek cen) towary sezonowe (wzrost cen ze względu na przechowywanie. Obie strony płacą i otrzymują zmienną stopę. Stosuje się, gdy każda ze stron bazuje np. a innym indeksie Z przesuniętym ustalaniem swap coupon (delayed rate setting swap). Ustala się dzień, w którym wartość określonego parametru rynkowego (ew. plus bps) stanie się kuponem bazowym. 44

Nieklasyczne typy swapów Z warunkowym określeniem długości kontaktu (non teremined maturity s.), uzależnionym od z góry określonych zdarzeń (np. spłata długu przed terminem), Z ograniczonym ryzykiem (risk limited s.), gdzie określony jest limit wypłaty poniesionej przez kupującego swap, O zmiennej pozycji. W ustalonych okresach partnerzy zmieniają pozycje względem siebie. 45

Dziękuję za uwagę rkarkowska@wz.uw.edu.pl 46