Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 2/17

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 2/17 SPIS TREŚCI portret inwestycji 1 konkurs piękności 7 kokpit inwestora 2 liczydło centusia 9 szkielet spółki 3 kalejdoskop 11 szybka wróżba 4 kulisy 12 o jamochłonie 5 mały druczek 17 PODSUMOWANIE INWESTYCYJNE ZAMET umocni swą ugruntowaną pozycję dostawcy maszyn i urządzeń. Są i będą dywidendy. Wartość jednej akcji ZAMET Industry S.A. szacujemy na 2,90 zł jako średnią wartość z wyceny metodami DCF i porównawczej wskaźnikowej dokonanych na bazie scenariusza podstawowego wyników działalności gospodarczej ZAMET Industry S.A., prognozowanego przez Mercurius Dom Maklerski. Zakładamy, że w 2013 roku ZAMET wypłaci 18 gr dywidendy na akcję zwykłą (z uwzględnieniem planowanej zaliczkowej wypłaty 5 gr w 2012 roku), w 2014 roku 18 gr, w 2015 roku 21 gr, a w 2016 roku 22 gr. Przy kursie z zamknięcia z dnia 11 lipca 2012 roku w wysokości 2,31 zł za akcję, stopa dywidendy wyniesie w kolejnych latach odpowiednio 7,8%, 7,8%, 9,1% i 9,5%. KOMENTARZ INWESTYCYJNY 80% kurs/wycena Oszacowana cena akcji w wysokości 2,90 zł jest wyższa o 25,5% od kursu akcji ZAMET Industry S.A. z dnia 11 lipca 2012 roku w wysokości 2,31 zł za akcję. ZAMET specjalizuje się w produkcji wielkogabarytowych maszyn i konstrukcji na potrzeby podwodnego przemysłu wydobycia ropy i gazu, metalurgicznego, a także urządzeń przeładunkowych. Niewiele wskazuje na to, aby światowa konsumpcja paliw miała zmaleć. Lądowe zasoby paliw są ograniczone, a potencjał podwodnego wydobycia wciąż do końca nieznany. Coraz śmielsza eksploatacja złóż na morzach i oceanach doprowadzi do wzrostu zamówień na produkty Grupy w jednym z jej dwóch podstawowych obszarów działalności. Natomiast rozwój infrastrukturalny, energetyczny, logistyczny, budowlany i przemysłowy środkowej i wschodniej Europy pozwoli utrzymać działalność w pozostałych segmentach Spółki przynajmniej na dotychczasowym poziomie. Biorąc pod uwagę wolne moce produkcyjne, których utrzymanie w pełnej sprawności jest możliwe przy inwestycjach nieprzekraczających amortyzacji, perspektywa stabilnych zysków na wyższym niż dotychczas poziomie rysuje możliwości dla regularnych wypłat atrakcyjnych dywidend. WYRÓŻNIKI INWESTYCYJNE 1. ekspozycja na rozwój podwodnego wydobycia paliw 2. konkurencyjny cenowo i godny zaufania dostawca wielkogabarytowych dóbr inwestycyjnych 3. istotna dźwignia operacyjna w przypadku wykorzystania wolnych mocy produkcyjnych PODSUMOWANIE FINANSOWE Podsumowanie wartości prognozowanych w mln zł: 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P przychody 163,8 176,4 182,4 187,6 192,8 197,3 EBITDA 34,0 40,0 41,0 41,8 42,9 43,1 EBIT 27,9 33,8 35,2 36,1 37,1 37,9 zysk netto 24,4 25,3 26,1 26,9 28,1 28,9 dług netto 3,0 4,5 12,0 20,5 27,3 34,0 P wartości prognozowane przez Mercurius DM Podsumowanie wskaźników inwestycyjnych: 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P teraz cel teraz cel teraz cel teraz cel teraz cel teraz cel P/E 9,1 11,4 8,8 11,0 8,5 10,7 8,3 10,4 7,9 9,9 7,7 9,7 EV/EBITDA 6,6 8,3 5,4 6,9 5,1 6,5 4,8 6,2 4,5 5,9 4,4 5,7 EV/EBIT 8,1 10,1 6,4 8,1 6,0 7,6 5,6 7,2 5,3 6,8 5,0 6,5 P/BV 1,8 2,3 1,7 2,1 1,6 2,0 1,5 1,9 1,4 1,8 1,3 1,7 DY 7,8% 6,2% 7,8% 6,2% 7,8% 6,2% 9,1% 7,2% 9,5% 7,6% teraz dla kursu 2,31 zł, cel dla kursu 2,90 zł, DY stopa dywidendy dla akcji zwykłych * z uwzględnieniem planowanej zaliczkowej wypłaty dywidendy w wysokości 5 gr z zysku netto 2012 roku INFORMACJE O AKCJACH W OBROCIE NA GPW liczba wszystkich akcji ZAMET: 96.300.000 Akcje ZAMET Industry S.A. dopuszczone do obrotu na GPW: liczba akcji: 96.300.000 liczba akcji u akcjonariuszy z udziałem poniżej 5%: 14.804.285 z dnia 11 lipca 2012 r. (bieżące) z Raportu Analitycznego (docelowe) kurs Akcji 2,31 zł 2,90 zł kapitalizacja Spółki 222,5 mln zł 279,2 mln zł wartość Akcji akcjonariuszy o udziale <5% 34,2 mln zł 42,9 mln zł

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 3/17 RACHUNEK ZYSKÓW I STRAT Prognozowany rachunek zysków i strat w tys. zł 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P CAGR 16r/11r przychody ze sprzedaży 163.755 176.365 182.350 187.2 192.761 197.323 3,8% 20,5% koszt własny sprzedaży 115.454 121.373 125.443 129.352 133.017 136.354 3,4% 18,1% zysk brutto na sprzedaży 48.301 54.992 56.907 58.250 59.745.969 4,8% 26,2% koszty sprzedaży 1.864 1.9 2.025 2.088 2.148 2.201 3,4% 18,1% koszty ogólnego zarządu 16.983 17.636 18.080 18.502 18.895 19.251 2,5% 13,4% zysk na sprzedaży 29.454 35.397 36.802 37.659 38.702 39.516 6,1% 34,2% pozostały wynik operacyjny 1.592 1.592 1.592 1.592 1.592 1.592 0,0% 0,0% EBITDA 34.001 40.030 41.011 41.826 42.932 43.133 4,9% 26,9% EBIT 27.862 33.805 35.210 36.067 37.110 37.924 6,4% 36,1% wynik finansowy, w tym: 4.554 1.806 2.249 1.998 1.531 1.373 n.d. 130,2% odsetki 827 1.178 756 340 84 292 n.d. 135,3% zysk brutto 32.416 31.999 32.961 34.069 35.578 36.551 2,4% 12,8% podatek i zmniejszenia 7.992 6.693 6.894 7.126 7.442 7.645 0,9% 4,3% zysk netto 24.424 25.306 26.066 26.943 28.137 28.906 3,4% 18,3% zysk netto dla Grupy 24.424 25.306 26.066 26.943 28.137 28.906 3,4% 18,3% Prognozowana rentowność rentowność brutto na sprzedaży 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P ϕ12 16 16r/11r 29,5% 31,2% 31,2% 31,0% 31,0% 30,9% 31,1% 4,8% rentowność na sprzedaży 18,0% 20,1% 20,2% 20,1% 20,1% 20,0% 20,1% 11,3% rentowność EBIT 17,0% 19,2% 19,3% 19,2% 19,3% 19,2% 19,2% 13,0% rentowność netto 14,9% 14,3% 14,3% 14,4% 14,6% 14,6% 14,5% 1,8% BILANS Prognozowany bilans aktywa [tys. zł] XII 2011 XII 2012P XII 2013P XII 2014P XII 2015P XII 2016P CAGR 16r/11r aktywa trwałe 96.845 96.891 97.165 97.414 97.661 97.888 0,2% 1,1% wartości niematerialne 15.854 15.932 16.010 16.089 16.167 16.245 0,5% 2,5% rzeczowe aktywa trwałe 75.616 75.206 75.206 75.206 75.206 75.206 0,1% 0,5% pozostałe 5.375 5.753 5.949 6.120 6.288 6.437 3,7% 19,8% aktywa obrotowe 107.044 117.667 121.706 125.185 133.085 142.221 5,8% 32,9% zapasy 7.212 8.143 8.416 8.679 8.925 9.149 4,9% 26,9% należności handlowe 72.071 79.597 82.298 84.669 86.997 89.056 4,3% 23,6% środki pieniężne 24.015 25.916 26.820 27.570 32.777 39.525 10,5% 64,6% aktywa finansowe 71 52 78 58 63 2,4% 11,2% pozostałe 3.675 3.958 4.092 4.210 4.326 4.428 3,8% 20,5% AKTYWA RAZEM 203.889 214.558 218.870 222.599 230.746 240.108 3,3% 17,8% Prognozowany bilans pasywa [tys. zł] XII 2011 XII 2012P XII 2013P XII 2014P XII 2015P XII 2016P CAGR 16r/11r kapitał własny 123.205 131.229 139.988 149.576 157.493 165.215 6,0% 34,1% kredyty i pożyczki 26.1 20.925 14.367 6.610 5.000 5.000 28,4% 81,2% leasing finansowy 422 454 470 483 497 509 3,8% 20,5% zadłużenie odsetkowe 27.023 21.379 14.837 7.094 5.497 5.509 27,2% 79,6% pozostałe zobowiązania 53.661 61.950 64.046 65.929 67.757 69.385 5,3% 29,3% handlowe 13.171 15.872 16.405 16.916 17.395 17.831 6,2% 35,4% zaliczki na dostawy 8.357 11.470 11.8 12.201 12.537 12.834 9,0% 53,6% podatkowe 6.988 7.526 7.782 8.006 8.226 8.420 3,8% 20,5% z wynagrodzeń 1.982 2.135 2.207 2.271 2.333 2.388 3,8% 20,5% rezerwy 19.365 20.856 21.564 22.185 22.795 23.335 3,8% 20,5% pasywa finansowe 0 0 0 0 0 0 n.d. n.d. inne 3.798 4.090 4.229 4.351 4.471 4.577 3,8% 20,5% PASYWA RAZEM 203.889 214.558 218.870 222.599 230.746 240.108 3,3% 17,8%

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 4/17 SZKLANA KULA NA 2012 ROK Trudna sytuacja makroekonomiczna w skali świata skłania do jeszcze większej racjonalności w działaniu gospodarczym. Z jednej strony jest to poszukiwanie konkurencyjnych cenowo dostawców. Z drugiej strony jest to unikanie niewiarygodnych dostawców, gdyż straty spowodowane awariami, przestojami, wyciekami, wypadkami itp. mogą być znacznie większe niż niewielkie oszczędności na etapie inwestycji i składania zamówienia na składnik aktywów. Jednocześnie należy pamiętać, że Grupa ZAMET z reguły sprzedaje dobra inwestycyjne, które mają służyć przez wiele lat i których jednostkowa wartość jest znacząca. WARUNEK KONIECZNY: KONKURENCYJNY CENOWO W produkcji, w której specjalizuje się Grupa ZAMET, wynagrodzenia stanowią lwią część kosztów stałych. Mimo niższej produktywności, jednostkowe koszty pracy w Polsce należą do jednych z niższych wśród krajów uprzemysłowionych (wg danych Eurostat, w 2011 roku, koszt roboczogodziny w euro w przypadku Polski wynosił 7,1 podczas gdy dla EA 17 było to 27,6). Co prawda w grę wchodzi nie tylko konkurencja europejska, ale również z całego świata (w tym z krajów z niższymi płacami niż w Polsce), niemniej jednak ostatecznie cena to nie jedyne kryterium wyboru dostawcy na rynku obsługiwanym przez ZAMET. WARUNEK WYSTARCZAJĄCY: GODNY ZAUFANIA Zaufanie po raz pierwszy kompetencje oraz możliwości Przy zamówieniach na dobra inwestycyjne o dużych wartościach, których realizacja trwa miesiącami, jakość i terminowość wykonania są kluczowe dla osiągnięcia zakładanej stopy zwrotu z inwestycji przez odbiorcę produktu. Sprawność realizacji kontraktu przez dostawcę zależy od umiejętności i wyszkolenia załogi, długoletniego doświadczenia w realizacji różnorodnych konstrukcji, specyficznych możliwości technicznych, a także od płynności finansowej. Grupa ZAMET spełnia takie wymagania. Zaufanie po raz drugi odpowiedzialność za produkt W przypadku wadliwego wykonania produktu, zamawiającemu łatwiej dochodzić swoich roszczeń od producenta o dobrej kondycji finansowej i takiego, który nie może pozwolić sobie na utratę wizerunku, wypracowanego w trakcie kilkudziesięcioletniego funkcjonowania w branży. Producent, który podjąłby się danej realizacji na zasadzie eksperymentu z danym produktem, może nie mieć wystarczającej motywacji, by rozwiązać ewentualne problemy, związane z realizacją obsługiwanego kontraktu. ZAMET nie jest przypadkowym oferentem. Zaufanie po raz trzeci przestrzeganie praw autorskich O pozycji firm organizujących i dbających o zaplecze wydobywcze na morzu czy oceanie, decyduje głównie zaawansowania technologia. Zlecając swoim dostawcom produkcję, podmioty te przekazują projekty unikalnych rozwiązań technicznych. Wśród krajów o względnie niskich kosztach pracy, różnie bywa z zachowaniem praw autorskich często dochodzi do nielegalnego powielania rozwiązań i ich późniejszego wykorzystywania na własny rachunek. W tym względzie, do producentów z Polski, podlegającym wspólnotowym regulacjom europejskim, firmy z rynku podwodnego wydobycia paliw mają zaufanie i nie obawiają się sprzeniewierzenia powierzonego know how. ZAMET Industry ZAMET Budowa Maszyn Huta Zygmunt realizacja zlecenia: wg projektu klienta wg własnego projektu szczególne warunki obecność na liście referencje uzyskania zlecenia: kwalifikowanych dostawców doświadczenie przestrzeganie praw biuro konstrukcyjne autorskich pozostałe warunki kompetencje i możliwości techniczne uzyskania zlecenia: zdolność finansowania terminowość realizacji KRYZYS O DWÓCH OBLICZACH Prognozy makroekonomiczne Obecnie oczekuje się trudnej sytuacji makroekonomicznej w świecie, a w Europie w szczególności. Taka sytuacja nie będzie sprzyjać wzrostowi zamówień na produkty i usługi, oferowane przez Grupę ZAMET. Walka o zamówienia w okolicznościach, kiedy należy spodziewać się spadku ich liczby, może prowadzić do rywalizacji cenowej. Z drugiej strony, konkurenci o słabej sytuacji finansowej mogą nie przetrwać okresu dekoniunktury. Na koniec, paradoksalnie, dla ugruntowanego gracza o solidnych fundamentach jak Grupa ZAMET, okres kryzysu może zaowocować umocnieniem pozycji rynkowej i wzrostem zamówień od partnerów ograniczających ryzyko i składających zlecenia tylko do podmiotów wiarygodnych finansowo i technologicznie. Firmy wydobywcze będą prowadzić inwestycje w pozyskiwanie paliw z nowych podwodnych złóż, o ile kryzys nie doprowadzi do istotnego spadku cen paliw, co wydaje się jednak mało prawdopodobne. Natomiast popyt na produkty Grupy ZAMET z segmentu maszyny dla przemysłu hutniczego i innych gałęzi przemysłu jest i będzie uzależniony od prognoz wzrostu gospodarczego, w pierwszej kolejności dla Polski, a dalej głównie dla CEE i WNP. Prognoza produkcji wg MFW % r/r punkty procentowe dane rzeczywiste prognozy zmiana do poprzedniej prognozy produkcja 2010 2011 2012 2013 2012 2013 świat 5,2 3,9 3,5 4,1 +0,2 +0,1 kraje rozwinięte 3,2 1,6 1,4 2,0 +0,2 +0,1 UE 2,0 1,6 0,0 1,3 +0,1 +0,1 CEE 4,5 5,3 1,9 2,9 +0,8 +0,5 WNP 4,8 4,9 4,2 4,1 +0,5 +0,3 Źródło: Międzynarodowy Fundusz Walutowy, World Economic Outlook, kwiecień 2012.

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 5/17 RYNEK 250 200 150 100 50 0 Źródło: Energyfiles Wydatki inwestycjyne oraz wydatki operacyjne na rynku offshore (mld USD) Wydatki na instalacje płytkowodne Wydatki na instalacje głębokowodne 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 OFFSHORE: dynamiczny wzrost Według EIA (Energy Information Administration) średnia cena ropy za baryłkę (WTI Crude) wzrośnie o 9,5% w 2012 roku do ponad $104 a w 2013 utrzyma się na podobnym poziomie (spadek o 0,4%). Droga ropa będzie sprzyjać koncernom wydobywczym oraz inwestycjom w eksploatację złóż. Większość nowych odkryć zasobów ropy w ostatnich latach dotyczyło obszarów morskich. Szacuje się, że w związku z już dokonanymi odkryciami, w okresie najbliższych 10 lat nastąpi istotny wzrost popytu na urządzenia do podwodnego wydobycia ropy w związku z eksploatacją tych złóż. Duże znaczenie dla tego rynku ma również perspektywa rozpoczęcia eksploatacji najbardziej obiecującego regionu z punktu widzenia zasobów ropy i gazu tj., Morza Arktycznego, gdzie jak szacuje się zlokalizowane są zasoby o potencjale wydobywczym sięgającym około 90 mld baryłek ropy oraz 50 bln m 3 gazu. Obszar ten musi zostać zbadany, co będzie wiązać się z nakładami w segmencie offshore związanymi z badaniem dna morskiego oraz próbnymi odwiertami. Natomiast eksploatacja złóż zlokalizowanych w okolicach Morza Arktycznego to perspektywa około 15-20 letnia. Obszarem szczególnej wagi dla Zamet jest rejon Morza Północnego, do którego kierowana jest większość zamówień ze spółki. Podczas gdy globalnie rynek offshore spodziewa się średniego tempa wzrostu do 2015 roku na poziomie 18%, to dla rejonu Morza Północnego do 2013 roku będzie to 37% a do 2015 roku 14%. Inne prognozy mówią o 12,5% wzroście do 2015 roku. Obiecująca przyszłość rynku offshore znajduje odzwierciedlenie w przychodach głównych uczestników tego rynku prognozowanych przez analityków. Ich łączna sprzedaż w 2012 roku, zgodnie z konsensusem rynkowym, powinna ukształtować się na poziomie o 21% wyższym niż przed rokiem. W latach 2013-2014 tempo wzrostu będzie powoli spadać i wyniesie odpowiednio 12% w 2013 roku i 9,5% w 2014 roku. Prognoza cen ropy WTI Crude ($/baryłka) 120 104 104 100 95 100 79 80 72 66 56 62 41 40 30 26 26 31 20 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012P2013P Źródło: http://research.stlouisfed.org/fred2/data/oilprice.txt, EIA 55 50 45 40 35 30 25 20 [mld $] Przychody Zamet z segmentu offshore na tle przychodów głównych uczestników rynku Spółki offshore 20 2009 2010 2011 2012 2013 2014 [mln zł] 180 1 140 120 100 80 40

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 6/17 Do 2015 r. rynek stali nierdzewnej będzie rósł rocznie średnio od 6 do 8 proc. takie prognozy przedstawił niedawno australijski producent żelazochromu Ferro Metals. Ceny stali London Metal Exchange (USD/tona) Ceny aluminium London Metal Exchange (USD/tona) Wydatki na linie kolejowe oraz drogi i autostrady [mld PLN] 30 25 20 15 10 5 0 2,5 2,6 3,0 3,0 3,2 4,1 1,3 1 0,8 0,4 0,4 0,9 1 0,9 1,4 2,4 3,2 5,5 6,6 3,6 2,5 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012P 2013P linie kolejowe Żródło: Mercurius DM, GDDKiA, Ministerstwo Transportu, Budownictwa i Gospodarki Morskiej Wydatki na realizację programu inwestycji kolejowych po 2013 roku wzrosną do 8,9 mld zł. 7,8 10,1 13,6 18,4 19,9 drogi krajowe i autostrady 26,4 3,7 24,6 8,1 16,7 8,6 HUTNICTWO: stabilne inwestycje ŚWIAT Prognozy World Steel Association (WSA) na lata 2012-2013 zakładają kolejno 3,6% i 4,5% wzrost jawnego zużycia stali. Podobna tendencja będzie towarzyszyć zapotrzebowaniu na metale nieżelazne. Przyjmując utrzymanie historycznego, 10- procentowego poziomu zapasów, oznaczałoby to produkcję stali na poziomie 1.581 Mt w 2012 oraz 1.652 Mt w 2013 r. (wzrost o 41Mt i 111Mt względem 2011r.). Mimo optymistycznych prognoz, w naszej ocenie, inwestycje powinny pozostać stabilne z uwagi na rezerwy w wykorzystaniu zdolności wytwórczych (80%). Przyjmując szczytową wartość tego wskaźnika z 2008r. w wysokości 90%, pozwoliłoby to wyprodukować ok. 1.700 Mt stali bez konieczności nowych inwestycji w kapitał trwały. Niemniej dostrzegamy pewien potencjał wzrostu inwestycji wynikający z niskich cen stali oraz metali nieżelaznych, które w przypadku wielu hut mogą kształtować się poniżej kosztów wytworzenia. Może to prowadzić do dezinwestycji nieefektywnych kosztowo wytapialni i zastępowania ich obiektami o niższych kosztach jednostkowych (np. Alcoa). Nasze przypuszczenia potwierdzają prognozy analityków dotyczące nakładów inwestycyjnych spółek metalurgicznych i z przemysłu hutniczego. POLSKA Według WSA, w 2012 r. wzrost popytu na stal wyhamuje wśród większości państw europejskich za wyjątkiem Polski, dla której WSA prognozuje 9,5% wzrost. Z kolei Hutnicza Izba Przemysłowo-Handlowa prognozuje spadek tempa wzrostu zużycia jawnego stali z 11% w 2011 do ok. 3% w 2012 roku. Prognoza ta oparta jest na rządowych planach kontynuacji inwestycji infrastrukturalnych oraz podjęcia nowych projektów w energetyce i kolejnictwie. Dotychczas popyt na stal był stymulowany przez rosnące potrzeby sektora budowlanego, zwłaszcza drogowego. Opóźnienia w realizacji niektórych projektów spowodują ich przesunięcie na lata kolejne, zaś wzrost zapotrzebowania związany z rozwojem i modernizacją infrastruktury kolejowej złagodzi skutki spadku inwestycji drogowych. W oparciu o rządowe programy: inwestycji kolejowych oraz budowy dróg krajowych szacujemy, że inwestycje infrastrukturalne w tych obszarach w 2012 roku powinny wzrosnąć o 8,6% a w 2013 roku spaść o ok. 23%. W najbliższych latach popyt na stal będzie generowany w dużym stopniu ze strony energetyki. Konsensus rynkowy zakłada wzrost inwestycji krajowych spółek energetycznych do 2016 roku w średnim tempie 12,5% rocznie. Oddanie w końcu autostrady A1 (2013), a także znacznej części drogi S3 (2014), może wyzwolić inwestycje w portach w Polsce. 150 140 130 120 110 100 90 80 70 2008 2009 2010 2011 2012 50 50 sty maj wrz sty maj wrz sty maj wrz sty maj wrz sty Wykorzystanie zdolności wytwórczych (%) Produkcja stali (Mt) Overall, apparent steel use in the EU is forecast to slide by -1.2% to 150.9 Mt in 2012, but a modest recovery of 3.3% is expected in 2013. In the CIS, apparent steel use is forecast to grow by 4.1% in 2012 and then by 5.1% in 2013. ( )by 2013, steel use in the developed world will still be at 14% below the 2007 level whereas in the emerging and developing economies, it will be 45% above. 20 zł 15 zł 10 zł 5 zł Przychody Zamet ze sprzedaży maszyn dla przemysłu hutniczego na tle inwestycji spółek tego sektora 70 50 40 30 20 10 spółki hutnicze 0 [mln zł] 2009 2010 2011 2012P 2013P Suma nakładów inwestycyjnych krajowych spółek energetycznych: Enea,PGE,Tauron 16 14 12 10 8 6 4 2 0 [mld $] 0 zł Miliardy 2007 2008 2009 2010 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 140 130 120 110 100 90 80 70

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 7/17 WYCENA SPÓŁKI METODĄ PORÓWNAWCZĄ Do wyceny metodą porównawczą wybraliśmy wskaźniki odwołujące się do wyników spółek, czyli P/E, EV/EBIT oraz EV/EBITDA, jak i odwołujący się do kapitału własnego, czyli P/BV. Dla wyników z 2011 roku przyjęliśmy wagę 30% (rynek kapitałowy w niewielkim stopniu bazuje na przeszłości, ale wyniki z 2011 roku są jeszcze odniesieniem w oczekiwaniach), z 2012 roku % (estymacja wyników bieżącego roku ma naszym zdaniem kluczowe znaczenie w bieżących wycenach spółek), a z 2013 roku 10% (ponieważ trudno jeszcze prognozować tak odległe wyniki z uwagi na złożone uwarunkowania makroekonomiczne, ograniczamy wagę przyszłego roku do jedynie 10%). Kursy akcji, przyjęte do wyliczenia wskaźników, są kursami zamknięcia z dnia 11 lipca 2012 roku. Podobnie kursy walut są wartościami ogłoszonymi przez NBP na dzień 11 lipca 2012 roku. Grupę porównawczą skonstruowaliśmy w oparciu o krajowe i zagraniczne spółki z sektora maszynowego i wydobywczego. Kluczowym kryterium w ich selekcji było podobieństwo w obszarze struktury asortymentowej lub technologii produkcji. Wybrane spółki są krótko scharakteryzowane w kolumnie po prawej stronie. Aker Solutions, to norweski dostawca usług inżynierskich oraz konstrukcyjnych, a także zintegrowanych rozwiązań technologicznych dla branży wydobycia i przetwórstwa ropy i gazu; notowana na giełdzie w Oslo FMC Technologies, jest światowym liderem w dostarczaniu rozwiązań technologicznych dla przemysłu energetycznego, oferuje szeroki zakres urządzeń i rozwiązań wspomagających poszukiwania, odwierty oraz wydobycie ropy naftowej i gazu z dna morskiego; notowana na giełdzie w Nowym Jorku Cameron International, spółka projektuje i wykonuje urządzenia oraz komponenty platform wiertniczych do obsługi złóż ropy zlokalizowanych zarówno na lądzie jak i dnie oceanu; jest notowana na giełdzie w Nowym Jorku TTS Group ASA, dostarcza urządzenia dla przemysłu stoczniowego oraz wydobycia ropy i gazu, oferuje m.in. suwnice i urządzenia przeładunkowe dla branży stoczniowej oraz rozwiązania dla platform wiertniczych eksploatujących złoża podmorskie; notowana na giełdzie w Oslo National Oilwell Varco specjalizuje się w dostarczaniu głównych elementów mechanicznych dla lądowych i morskich platform wiertniczych; notowana na GPW w Warszawie Arcelormittal, to największy na świecie producent stali; spółka notowana na giełdzie w Amsterdamie Konecranes, jest jednym z głównych producentów oferujących maszyny i urządzenia dźwigowe; notowana na giełdzie w Helsinkach Cargotec, fińskie przedsiębiorstwo produkcji maszyn, dźwigów i podnośników; notowana na parkiecie w Helsinkach FLSmidth, to duńska grupa cementowa, oferująca maszyny i usługi dla przemysłu cementowego, dostarcza również produkty i usługi dla przemysłu górniczego; notowana na giełdzie w Kopenhadze Thyssenkrupp, jest jednym z największych na świecie producentów stali; ponadto w ramach segmentu dóbr kapitałowych oferuje m.in. dźwigi, obrabiarki itp.; notowana na giełdzie we Frankfurcie Famur, największy w Polsce producent maszyn i urządzeń dla przemysłu wydobywczego: górnictwa głębinowego i odkrywkowego; notowana na GPW w Warszawie Makrum, głównym przedmiotem działalności spółki są konstrukcje stalowe i budowa specjalistycznych maszyn i urządzeń; podstawowymi produktami spółki są ciężkie konstrukcje maszyn mające zastosowanie w górnictwie morskim i urządzeniach okrętowych oraz w szeroko pojmowanym przemyśle maszynowym w tym m.in. w przemyśle wydobywczym; notowana na giełdzie w Warszawie Bumech, jest przedsiębiorstwem z branży maszynowej świadczącym usługi dla górnictwa; notowana na parkiecie w Warszawie Rafamet, jest dostawcą wielkogabarytowych obrabiarek specjalistycznych dla odbiorców w przemyśle maszynowym, energetycznym, stoczniowym, hutniczym, lotniczym oraz zbrojeniowym; spółka notowana na GPW w Warszawie Kopex, jest producentem i dostawcą maszyn i urządzeń oraz nowoczesnych technologii dla górnictwa podziemnego i odkrywkowego; notowana na GPW w Warszawie Bipromet, jest przedsiębiorstwem inżynieryjno budowlanym oferującym kompleksowe rozwiązania (projektowanie i wykonawstwo) dla ochrony środowiska i przemysłu, w tym dla hutnictwa żelaza i stali, przemysłu cementowego i energetyki oraz przemysłu maszynowego; notowana na giełdzie w Warszawie Patentus, prowadzi działalność w zakresie remontów maszyn i urządzeń górniczych, produkcji specjalistycznych urządzeń dla górnictwa, handlu wyrobami hutniczymi, wykonawstwa konstrukcji stalowych; notowana na parkiecie w Warszawie ZUK Stąporków, specjalizuje się w produkcji urządzeń dla energetyki cieplnej, energetyki zawodowej, cukrowni, cementowni, hut i odlewni oraz budownictwa; notowana na giełdzie w Warszawie P/E to iloraz ceny za akcję do wartości zysku netto na akcję; EV to wartości spółki: (liczba akcji x cena za akcję) + (zadłużenie odsetkowe środki pieniężne) + (udziały niekontrolowane) + (akcje uprzywilejowane); EBIT to wynik z działalności operacyjnej; EBITDA to EBIT + amortyzacja; EV/EBIT, EV/EBITDA to odpowiednie ilorazy; P/BV to iloraz ceny za akcję do wartości kapitału własnego na akcję

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 8/17 spółki porównawcze Profil działalności EX/PLN 2012.03.12 Kapitalizacja bieżąca (mln zł) P/E EV/EBIT EV/EBITDA P/BV 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 Aker Solutions (mln NOK) podwodne wydobycie 0,5586 12.589 14,5 10,2 8,1 15,3 8,8 6,8 10,5 6,8 5,5 2,0 1,8 1,6 FMC Techologies (mln USD) podwodne wydobycie 3,4007 32.501 23,9 18,7 14,9 17,5 13,5 10,6 14,7 11,6 9,2 6,7 5,8 4,7 Cameron International (mln USD) podwodne wydobycie 3,4007 35.270 19,9 13,0 9,6 11,7 10,8 7,7 9,5 8,8 6,6 2,2 1,9 1,6 TTS Group ASA (mln NOK) podwodne wydobycie 0,5586 808 63,1 14,0 10,6 14,0 10,8 9,2 9,9 9,3 7,6 1,7 1,5 1,3 National Oilwell Varco (mln USD) podwodne wydobycie 3,4007 95.231 14,0 11,0 9,4 8,5 6,2 4,8 7,2 5,3 4,1 1,6 1,4 1,2 Arcelormittal (mln EUR) producent stali 4,1801 78.863 8,3 7,4 4,2 7,3 9,3 6,2 4,1 4,6 3,7 0,3 0,3 0,3 Konecranes (mln EUR) urządzenia dźwigowe 4,1801 5.369 19,6 14,9 12,7 14,1 10,9 9,4 10,5 8,5 7,4 3,0 2,8 2,6 Cargotec (mln EUR) urządzenia dźwigowe 4,1801 4.149 6,7 7,0 6,5 7,0 6,8 6,0 5,5 5,3 4,8 0,8 0,8 0,7 Flsmidth & Co (mln DKK) przemysł cementowy 0,5621 9.973 12,4 10,2 9,4 8,2 6,5 5,9 6,7 5,4 4,8 2,0 1,8 1,6 Thyssenkrupp (mln EUR) producent stali 4,1801 30.883 n.d. 18,2 6,3 n.d. 11,4 5,4 10,6 4,7 3,2 0,8 0,8 0,7 Famur (mln PLN) maszyny górnicze 1,0000 2.013 16,9 15,0 13,6 14,1 11,5 10,5 8,3 7,3 6,9 3,3 2,7 2,5 Makrum (mln PLN) maszyny wielkogabarytowe 1,0000 51 n.d. 31,3 15,1 192,2 38,3 18,9 17,5 12,4 9,2 0,7 0,7 0,7 Bumech (mln PLN) maszyny górnicze 1,0000 49 7,0 5,7 5,6 8,4 7,1 6,5 4,9 4,1 3,3 1,0 0,8 0,7 Rafamet (mln PLN) maszyny wielkogabarytowe 1,0000 82 26,5 19,7 18,1 30,5 15,3 14,0 8,8 6,6 6,1 0,9 0,9 0,9 Kopex (mln PLN) maszyny górnicze 1,0000 1.282 8,4 8,1 8,0 10,6 7,8 7,5 6,7 5,3 5,0 0,5 0,5 0,5 Bipromet (mln PLN) konstrukcje stalowe 1,0000 37 8,4 10,0 8,4 3,3 4,0 2,6 2,8 3,2 2,2 0,7 0,7 0,6 Patentus (mln PLN) maszyny górnicze 1,0000 44 11,3 6,4 5,8 14,3 8,5 8,1 9,1 6,4 6,0 0,6 0,5 0,5 ZUK Stąporków (mln PLN) urządzenia wielkogabaryt. 1,0000 104 22,5 18,9 16,5 19,1 16,3 14,3 14,9 12,9 11,4 2,7 2,4 2,1 średnia wskaźników 17,7 13,3 10,2 12,7 11,3 8,6 9,0 7,1 5,9 1,8 1,6 1,4 mediana wskaźników 14,3 12,0 9,4 12,9 10,0 7,6 8,9 6,5 5,8 1,3 1,2 1,1 dane ZAMET Industry S.A. mln zł 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 2011 2012 2013 zysk netto 24.424* 25.306 26.066 EBIT 27.862 33.805 35.210 EBITDA 34.001 40.030 41.011 dług netto 3.008 4.537 11.984 3.008 4.537 11.984 kapitał własny 123.205 131.229 139.988 wycena w oparciu o mediany wagi 30% % 10% 30% % 10% 30% % 10% 30% % 10% wyceny cząstkowe 214.368 304.432 244.536 355.065 343.320 278.321 300.9 263.217 248.516 159.496 152.633 149.033 średnia ważona 271.423 340.343 272.964 154.332 średnia 259.766 liczba akcji 96.300.000 cena akcji 2,70 zł Wartość jednej akcji szacujemy na 2,70 zł na bazie scenariusza podstawowego i wyceny metodą porównawczą. * zysk netto, przyjęty do kalkulacji wyceny, został pomniejszony o jednorazowy wynik ugody dotyczącej opcji walutowych w wysokości 9,4 mln zł P/E to iloraz ceny za akcję do wartości zysku netto na akcję; EV to wartości spółki: (liczba akcji x cena za akcję) + (zadłużenie odsetkowe środki pieniężne) + (udziały niekontrolowane) + (akcje uprzywilejowane); EBIT to wynik z działalności operacyjnej; EBITDA to EBIT + amortyzacja; EV/EBIT, EV/EBITDA to odpowiednie ilorazy; P/BV to iloraz ceny za akcję do wartości kapitału własnego na akcję

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 9/17 WYCENA SPÓŁKI METODĄ DCF Wzrost sprzedaży dla offshore przy wolnych mocach produkcyjnych zaowocuje atrakcyjnymi FCF. Do wyceny Spółki metodą DCF przyjęliśmy wartości prognozowane w oparciu o omówiony scenariusz podstawowy. rok 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P EBIT 33.805 35.210 36.067 37.110 37.924 NOPAT 27.382 28.520 29.214 30.059 30.719 dofinansowanie inwestycji rozliczenie dofinansowania do inwestycji inwestycje 5.8 5.879 5.837 5.901 5.287 amortyzacja 6.225 5.801 5.759 5.823 5.209 zmiana kapitału obrotowego 451 1.013 867 863 757 FCF 27.296 27.429 28.269 29.118 29.884 zadłużenie odsetkowe / kapitał własny 19,0% 13,4% 7,6% 4,1% 3,4% koszt zadłużenia odsetkowego 6,08% 5,77% 5,41% 5,05% 4,73% stopa wolna od ryzyka 5,29% 5,29% 5,29% 5,29% 5,29% premia rynkowa 6,00% 6,00% 6,00% 6,00% 6,00% beta 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 koszt kapitału własnego 11,29% 11,29% 11,29% 11,29% 11,29% WACC 10,27% 10,51% 10,80% 11,01% 11,04% PV (FCF) 2012.01.01 24.753 22.508 20.936 19.426 17.954 W okresie prognozy, czyli w latach 2012 2016, ZAMET wygeneruje wolne przepływy pieniężne, których bieżąca wartość na dzień 1 stycznia 2012 roku wynosi łącznie 105.578 tys. zł. Po okresie prognozy zakładamy zerowe tempo wzrostu wolnych przepływów pieniężnych. rokroczny wzrost FCF 0,0% WACC 10,73% q szeregu geometrycznego 0,90 TV 278.587 PV (TV) 2012.01.01 167.377 PV (FCF+TV) 2012.01.01 272.954 PV (FCF+TV) 2012.07.16 287.824 gotówka netto z ostatniego sprawozdania Spółki 11.638 gotówka netto z modelu 10.475 udziały niekontrolowane (wartość ujemna) 0 wycena spółki 298.298 liczba akcji przyjęta do wyceny 96.300.000 cena akcji na 2012.07.16 3,10 zł Po okresie prognozy, czyli po 2016 roku, według naszych założeń, ZAMET będzie generować rokrocznie niezdyskontowane wolne przepływy pieniężne o wartości 29.884 tys. zł. Wartość tych przepływów na dzień 1 stycznia 2012 roku szacujemy na 167.377 tys. zł. Łączna wartość wolnych przepływów gotówkowych z okresu prognozy i po okresie prognozy wynosi 272.954 tys. zł na dzień 1 stycznia 2012 roku. Na dzień 16 lipca, wartość rośnie do 287.824 tys. zł. Tym samym, uwzględniając zadłużenie netto i liczbę akcji, wartość jednej akcji szacujemy na 3,10 zł na bazie scenariusza podstawowego i wyceny metodą DCF. Wycena metodą DCF zależy od założeń dotyczących działalności ZAMET (m.in. od tempa wzrostu po okresie prognozy), jak i parametrów rynkowych, takich jak wartość beta, stopy wolnej od ryzyka, wartość premii rynkowej za ryzyko, kosztu zadłużenia odsetkowego. Analizę wrażliwości wyceny metodą DCF od kluczowych parametrów decydujących o bieżącej wartości przyszłych wolnych przepływów gotówkowych prezentujemy na kolejnej stronie. NOPAT wynik z działalności operacyjnej po opodatkowaniu; FCF wolne przepływy pieniężne; PV wartość bieżąca; WACC średni ważony koszt kapitału, TV wartość rezydualna, g zmiana wolnych przepływów gotówkowych

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 10/17 Wycena akcji ZAMET metodą DCF w zależności od premii rynkowej (w pionie) i parametru beta (w poziomie) [zł, ceteris paribus] RP/beta 0,7 0,75 0,8 0,85 0,9 0,95 1,00 1,05 1,1 1,15 1,2 1,25 1,3 3,0% 4,59 4,51 4,43 4,35 4,27 4,20 4,13 4,06 4,00 3,93 3,87 3,81 3,75 3,5% 4,40 4,31 4,22 4,14 4,06 3,99 3,91 3,84 3,77 3,71 3,64 3,58 3,52 4,0% 4,22 4,13 4,04 3,95 3,87 3,79 3,72 3,64 3,57 3,50 3,44 3,38 3,32 4,5% 4,06 3,96 3,87 3,78 3,70 3,62 3,54 3,46 3,39 3,33 3,26 3,20 3,14 5,0% 3,91 3,81 3,72 3,62 3,54 3,46 3,38 3,30 3,23 3,16 3,10 3,04 2,98 5,5% 3,77 3,67 3,57 3,48 3,39 3,31 3,23 3,16 3,09 3,02 2,95 2,89 2,83 6,0% 3,64 3,54 3,44 3,35 3,26 3,18 3,10 3,02 2,95 2,88 2,82 2,76 2,70 6,5% 3,52 3,42 3,32 3,22 3,14 3,05 2,98 2,90 2,83 2,76 2,70 2,64 2,58 7,0% 3,41 3,30 3,20 3,11 3,02 2,94 2,86 2,79 2,72 2,65 2,59 2,53 2,47 7,5% 3,30 3,20 3,10 3,01 2,92 2,84 2,76 2,68 2,62 2,55 2,49 2,43 2,37 8,0% 3,20 3,10 3,00 2,91 2,82 2,74 2,66 2,59 2,52 2,46 2,39 2,34 2,28 8,5% 3,11 3,01 2,91 2,81 2,73 2,65 2,57 2,50 2,43 2,37 2,31 2,25 2,20 9,0% 3,02 2,92 2,82 2,73 2,64 2,56 2,49 2,42 2,35 2,29 2,23 2,17 2,12 Wycena akcji ZAMET metodą DCF w zależności od wartości rokrocznego wzrostu FCF po 2016 roku (g w pionie) oraz średnioważonego kosztu kapitału (WACC w poziomie) [zł, ceteris paribus] g/wacc 7,5% 8,0% 8,5% 9,0% 9,5% 10,0% 10,33% 10,5% 11,00% 11,50% 12,00% 12,50% 13,00% 3,0% 3,33 3,18 3,05 2,92 2,81 2,70 2,63 2, 2,51 2,43 2,35 2,27 2,20 2,5% 3,45 3,28 3,14 3,00 2,88 2,77 2,70 2,66 2,57 2,48 2,39 2,32 2,24 2,0% 3,57 3,39 3,23 3,09 2,96 2,84 2,76 2,73 2,62 2,53 2,44 2,36 2,28 1,5% 3,71 3,52 3,34 3,19 3,05 2,92 2,84 2,80 2,69 2,59 2,50 2,41 2,33 1,0% 3,86 3,65 3,46 3,29 3,14 3,00 2,92 2,87 2,76 2,65 2,55 2,46 2,38 0,5% 4,03 3,80 3, 3,41 3,24 3,09 3,00 2,96 2,83 2,72 2,61 2,52 2,43 0,00% 4,23 3,97 3,74 3,54 3,36 3,20 3,10 3,05 2,92 2,79 2,68 2,58 2,48 0,5% 4,45 4,16 3,91 3,69 3,49 3,31 3,20 3,15 3,01 2,87 2,75 2,64 2,54 1,0% 4,71 4,38 4,10 3,85 3,63 3,44 3,32 3,26 3,10 2,96 2,83 2,72 2,61 1,5% 5,01 4,64 4,32 4,04 3,79 3,58 3,45 3,39 3,21 3,06 2,92 2,79 2,68 2,0% 5,37 4,93 4,57 4,25 3,98 3,74 3,59 3,52 3,34 3,17 3,02 2,88 2,76 2,5% 5,80 5,28 4,86 4,49 4,18 3,91 3,76 3,68 3,47 3,29 3,12 2,97 2,84 3,0% 6,32 5,70 5,20 4,78 4,42 4,12 3,94 3,86 3,62 3,42 3,24 3,08 2,93 Wycena akcji ZAMET metodą DCF w zależności od premii rynkowej (w pionie) i stopy wolnej od ryzyka (w poziomie) [zł, ceteris paribus] RP/rf 2,5% 3,0% 3,5% 4,0% 4,5% 5,0% 5,29% 5,5% 6,0% 6,5% 7,0% 7,5% 8,0% 3,0% 6,03 5,57 5,17 4,83 4,53 4,27 4,13 4,04 3,83 3,64 3,47 3,31 3,17 3,5% 5,57 5,17 4,83 4,53 4,27 4,04 3,91 3,83 3,64 3,47 3,31 3,17 3,05 4,0% 5,17 4,83 4,53 4,27 4,04 3,83 3,72 3,64 3,47 3,31 3,17 3,05 2,93 4,5% 4,83 4,53 4,27 4,04 3,83 3,64 3,54 3,47 3,31 3,17 3,05 2,93 2,82 5,0% 4,53 4,27 4,04 3,83 3,64 3,47 3,38 3,31 3,17 3,05 2,93 2,82 2,72 5,5% 4,27 4,04 3,83 3,64 3,47 3,31 3,23 3,17 3,05 2,93 2,82 2,72 2,62 6,0% 4,04 3,83 3,64 3,47 3,31 3,17 3,10 3,05 2,93 2,82 2,72 2,62 2,54 6,5% 3,83 3,64 3,47 3,31 3,17 3,05 2,98 2,93 2,82 2,72 2,62 2,54 2,45 7,0% 3,64 3,47 3,31 3,17 3,05 2,93 2,86 2,82 2,72 2,62 2,54 2,45 2,38 7,5% 3,47 3,31 3,17 3,05 2,93 2,82 2,76 2,72 2,62 2,54 2,45 2,38 2,31 8,0% 3,31 3,17 3,05 2,93 2,82 2,72 2,66 2,62 2,54 2,45 2,38 2,31 2,24 8,5% 3,17 3,05 2,93 2,82 2,72 2,62 2,57 2,54 2,45 2,38 2,31 2,24 2,18 9,0% 3,05 2,93 2,82 2,72 2,62 2,54 2,49 2,45 2,38 2,31 2,24 2,18 2,12 NOPAT wynik z działalności operacyjnej po opodatkowaniu; FCF wolne przepływy pieniężne; PV wartość bieżąca; WACC średni ważony koszt kapitału, TV wartość rezydualna, g zmiana wolnych przepływów gotówkowych

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 11/17 MACIERZ SCENARIUSZY DLA WARTOŚCI: (1) ZYSK NETTO ZAMET INDUSTRY S.A., (2) DŁUG NETTO ZAMET INDUSTRY S.A., (3) CENA AKCJI ZAMET INDUSTRY S.A. scenariusze marżowe Przy braku większych obaw co do prognozowanych wolumenów sprzedaży, zyski ZAMET w największym stopniu będą zależeć od osiąganej rentowności brutto na sprzedaży. Do analizy scenariuszy marżowych przyjęliśmy poniższe poziomy marży handlowej. scenariusze marżowe 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P pesymistyczny 28,1% 28,1% 27,9% 27,9% 27,8% wyjściowy 31,2% 31,2% 31,0% 31,0% 30,9% optymistyczny 34,3% 34,3% 34,2% 34,1% 34,0% scenariusze dywidendowe Oczekiwana polityka regularnych wypłat dywidend przez ZAMET będzie zależna od szans na rentowne inwestycje oraz sytuacji finansowej Spółki. Do analizy scenariuszy dywidendowych przyjęliśmy poniższe wartości wskaźnika dywidendy dla zysku netto (przy pozostałych czynnikach niezmienionych, w szczególności brak uzależnienia skali inwestycji od wypłat dywidendy). scenariusze dywidendowe 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P powściągliwy 69,0% 33,3% 33,3% 50,0% 50,0% zrównoważony 69,0% 66,7% 66,7% 75,0% 75,0% hojny 69,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Scenariusz wyjściowy jest tożsamy z przedstawionym dalej scenariuszem podstawowym, na podstawie którego dokonano oszacowania wartości akcji Spółki. W scenariuszu pesymistycznym, sytuacja rynkowa prowadzi do spadku marży handlowej o 10% w stosunku do marży wynikającej ze scenariusza podstawowego dla danego roku może wystąpić np., jeśli spowolnienie gospodarcze w Europie okaże się znacznie gorsze od bieżących prognoz makroekonomicznych przyjętych przez Unię Europejską na 2012 rok (choć w takim przypadku czynnikiem łagodzącym byłoby prawdopodobnie osłabienie się złotego) lub zaostrzy się konkurencja wśród producentów, a także w wyniku znaczącego umocnienia się polskiego złotego, tj. o około 20% (choć takiemu umocnieniu najprawdopodobniej towarzyszyłaby istotna poprawa koniunktury, co byłoby korzystne dla ZAMET). W scenariuszu optymistycznym, rosnące zainteresowanie ofertą ZAMET pozwala Spółce każdego roku osiągać marże o 10% wyższe od tych ze scenariusza podstawowego może wystąpić np., jeśli więcej firm zdecyduje się na zamówienia w ZAMET lub szybciej wróci koniunktura (wtedy jednak może umocnić się polski złoty, co w pewnym stopniu ograniczyłoby korzyści z ożywienia). Taki scenariusz może spowodować także silne osłabienie się polskiego złotego tj. o około 20% (choć takiemu osłabieniu najprawdopodobniej towarzyszyłaby głębsza dekoniunktura, co byłoby niekorzystne dla ZAMET). Scenariusz zrównoważony, obejmujący stopniowy wzrost wskaźnika dywidendy z ponad 2 / 3 zysku netto za 2011 rok do 3 / 4 dla zysku netto z 2016 roku, prowadzi do wzrostu stanu gotówki w posiadaniu Spółki jednocześnie oferuje przyzwoite zastrzyki gotówkowe swoim akcjonariuszom. W scenariuszu powściągliwym, przy przyjętym programie inwestycyjnym na najbliższe lata (tj. nie podlegającym już modyfikacjom w analizie scenariuszy), właściciele Spółki, zamiast dużych dywidend, np. preferowaliby akumulowanie środków pieniężnych na potencjalne inwestycje w rozwój zewnętrzny w związku z postrzeganymi atrakcyjnymi możliwościami przejęć, które w znacznym stopniu musiałyby być płacone gotówką (nie akcjami ZAMET) lub oczekują szans na wysokie i rentowne inwestycje po 2016 roku (nie uwzględnione w wycenie). W przeciwnym razie, Spółka niepotrzebnie akumulowałaby gotówkę. W scenariuszu hojnym, akcjonariusze ZAMET czerpią korzyści z wysokich, regularnych zastrzyków gotówki, unikając nadmiernego gromadzenia gotówki w Spółce (nie oczekując szans na opłacalne transakcje przejęć prowadzących do istotnych wypływów gotówki lub nowe rentowne projekty inwestycyjne po 2016 roku wymagające zgromadzenia środków własnych). Taka polityka optymalizuje ponadto koszt kapitału i prowadzi do wzrostu wartości akcji. rentowność (w poziomie), dywidendy (w pionie) powściągliwy zrównoważony hojny 2012 2013 2014 2015 2016 2012 2013 2014 2015 2016 2012 2013 2014 2015 2016 cena akcji na 2012.07.16 wg DCF pesymistyczny wyjściowy optymistyczny pesymistyczny wyjściowy optymistyczny zysk netto 19.105 19.496 20.433 21.573 22.254 25.306 26.066 27.317 28.9 29.489 32.096 33.259 34.732 36.288 37.369 dług netto 210 11.744 24.361 34.281 44.998 4.537 20.651 38.184 52.202 66.262 9.275 30.583 52.597 70.389 88.434 2,40 3,07 3,81 zysk netto 19.105 19.496 20.177 21.146 21.790 25.306 26.066 26.943 28.137 28.906 32.096 33.259 34.403 35.744 36.649 dług netto 210 5.966 12.550 17.227 22.665 4.537 11.984 20.476 27.280 34.016 9.275 19.990 31.083 39.662 48.322 2,44 3,10 3,82 zysk netto 19.105 19.496 19.871 20.559 21.024 25.306 26.066 26.1 27.442 28.030 32.096 33.259 33.942 34.936 35.681 dług netto 210 775 1.239 1.963 2.107 4.537 4.280 3.763 3.131 3.213 9.275 9.397 8.473 8.541 8.528 2,54 3,24 3,98 Komentarz do analizy scenariuszy: Rozważane scenariusze prowadzą do zysku netto w 2016 roku od najniższej wartości 21.024 tys. zł do najwyższej wartości 37.369 tys. zł tj. w zależności od założeń zysk netto w 2016 roku waha się szacunkowo o około 30%/+30% w stosunku do scenariusza podstawowego. Abstrahując od polityki dywidendowej, zadłużenie rośnie przy malejących marżach. Niezależnie od scenariusza marżowego, wartość Spółki jest najwyższa, jeśli akcjonariusze preferują wysokie dywidendy (przy założeniu, że inwestycje oferujące atrakcyjne stopy zwrotu są z góry określone i niezależne od wartości dywidend) w wyniku optymalizacji struktury kapitału. W oderwaniu od polityki dywidendowej, wartość jednej akcji jest tym wyższa, im lepsze są marże handlowe.

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 12/17 PIERWSZE SPOJRZENIE Prognoza przychodów ze sprzedaży Grupy ZAMET bez wpływu kursu walutowego [tys. zł] Niniejszym Raportem Analitycznym rozpoczynamy analizowanie działalności ZAMET Industry S.A. Z uwagi na początek badania Spółki, przygotowany Raport Analityczny opiera się na uproszczonych założeniach i szacunkach, dotyczących zarówno działalności Spółki, jak i jej wyników. SCENARIUSZ PODSTAWOWY W scenariuszu podstawowym prezentujemy prognozę Mercurius Dom Maklerski dotyczącą rozwoju działalności gospodarczej Grupy ZAMET. Sprzedaż Grupa ZAMET specjalizuje się w produkcji wielkogabarytowych maszyn i konstrukcji na potrzeby podwodnego przemysłu wydobycia ropy i gazu, metalurgicznego, a także urządzeń przeładunkowych. Wartość sprzedaży w poszczególnych segmentach oferty ZAMET (z pominięciem wpływu kursu polskiego złotego) została oszacowana w oparciu o trzy podstawowe założenia: [mln zł] 163,8 173,8 180,6 187,1 193,3 199,0 - w segmencie urządzeń dźwigowych i wciągarek, przeładunkowych i do wydobycia ropy i gazu, w okresie prognozy przychody wzrosną o niemal 50% (na podstawie prognoz spółek z sektora podwodnego wydobycia paliw), - w segmencie maszyn dla przemysłu hutniczego i innych gałęzi przemysłu, w 2012 roku wzrost przychodów wyniesie 5% (na podstawie optymistycznych dla Polski prognoz World Steel Association), a w kolejnych latach nie ulegną zmianie (wzrost gospodarczy w Polsce i w regionie co prawda utrzyma się, ale poziom inwestycji będzie umiarkowany), - w pozostałych segmentach przychody zachowają dotychczasowy poziom. Prognoza struktury asortymentowej sprzedaży Grupy ZAMET [tys. zł] asortyment 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P I urządzenia dla górnictwa 6.521 6.521 6.521 6.521 6.521 6.521 II III urządzenia dźwigowe i wciągarki, przeładunkowe i do wydobycia ropy i gazu maszyny dla przemysłu hutniczego i innych gałęzi przemysłu 68.116 74.928 81.671 88.205 94.379 100.042 65.653 68.936 68.936 68.936 68.936 68.936 IV usługi obróbki 17.784 17.784 17.784 17.784 17.784 17.784 V pozostała działalność 5.681 5.681 5.681 5.681 5.681 5.681 razem przychody 163.755 173.849 180.593 187.126 193.301 198.964 zmiana przychodów 6,2% 3,9% 3,6% 3,3% 2,9% Ostateczna wartość przychodów ze sprzedaży wynika z przemnożenia powyższych wartości przez omówiony dalej mnożnik walutowy. 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P Źródło: sprawozdanie ZAMET Industry za 2011 rok, P - prognoza Mercurius Dom Maklerski. Tym samym, przychody ze sprzedaży Grupy ZAMET będą rosły w latach 2012 2016 z reguły o około 3% 4% rocznie. Przy takich założeniach, zagregowany wzrost przychodów w latach 2012 2016 wynosi 21,5% (teoretyczny wzrost ze wzoru na dynamikę EBIT możliwego do stosowania również dla przychodów przy niezmienności relacji przychodów i kosztów, wskazuje na wzrost przychodów w wysokości 29,4%). Przewidywania rynkowe spółek z sektora inwestycji w podwodne wydobycie paliw Grupa ZAMET, a w szczególności wchodząca w jej skład spółka ZAMET Industry S.A., jest dostawcą dóbr inwestycyjnych dla spółek tworzących infrastrukturę do podwodnego wydobycia paliw. Przychody w tym segmencie są zależne od sprzedaży realizowanej przez takie firmy. Okazuje się, że współczynnik korelacji dla regresji liniowej z okresu 2009 2011 pomiędzy przychodami Grupy ZAMET z segmentu podwodnego wydobycia paliw (oznaczony jako II), a przychodami ze sprzedaży spółek budujących podwodną infrastrukturę wydobywczą, wynosi aż 96,3% (choć miarodajność korelacji jest istotnie ograniczona z uwagi na zaledwie trzyletnią historię). Prognozowany, zakumulowany wzrost dla łącznej sprzedaży FMC Technologies, Aker Solutions, TTS Group, National Oil Varco oraz Cameron Int., dla lat 2012 2014, wynosi 47,8%, podczas gdy przyjęty w Raporcie Analitycznym analogiczny skumulowany wzrost dla Grupy ZAMET w tym segmencie sięga 29,5%. Przychody ze sprzedaży wybranych firm od infrastruktury podwodnego wydobycia paliw [mln $] 2009 2010 2011 2012P 2013P 2014P FMC Technologies 4.405 4.126 5.099 6.148 6.958 8.262 Aker Solutions 8.146 5.426 5.828 6.846 7.614 8.214 TTS Group 618 527 576 517 416 566

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 13/17 National Oilwell Varco 12.712 12.156 14.658 18.495 20.685 21.897 Cameron International 5.223 6.135 6.959 8.158 9.291 10.013 RAZEM 31.104 28.370 33.119 40.164 44.964 48.953 zmiana dla razem +21,3% +12,0% +8,9% Grupa ZAMET* 59.405 33.238 68.116 74.928 81.671 88.205 zmiana dla Grupy ZAMET +10,0% +9,0% +8,0% Źródło: www.zonebourse.com/www.4-traders.com - Thomson Reuters * prognoza z Raportu Analitycznego Mercurius Dom Maklerski dla Grupy ZAMET Przychody ZAMET z segmentu wydobycia na tle przychodów wyżej wymienionych firm z branży 55 50 45 40 35 30 25 20 [mld $] R 2 =96,3% Źródło: www.zonebourse.com/www.4-traders.com - Thomson Reuters Oczekiwane nakłady inwestycyjne przemysłu hutniczego spółki offshore (skala po lewej) 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Grupa ZAMET, a w szczególności wchodząca w jej skład spółka ZAMET Budowa Maszyn S.A., jest dostawcą dóbr inwestycyjnych dla spółek hutniczych i innych z przemysłu ciężkiego. Przychody w tym segmencie są zależne od planów inwestycyjnych takich firm. Tym razem, analogiczny współczynnik korelacji, tj. pomiędzy przychodami Grupy ZAMET z segmentu przemysłu ciężkiego (oznaczonego jako III), a inwestycjami spółek hutniczych, wynosi 88,5% (choć miarodajność korelacji jest istotnie ograniczona z uwagi na zaledwie trzyletnią historię). Prognozowane inwestycje ThyssenKrupp, ArcelorMittal, Tata Steel, Rusal, Alcoa, Norsk Hydro oraz Severstal, dla lat 2012 2014, wykazują lekką tendencję spadkową, podczas gdy w Raporcie Analitycznym dla Grupy ZAMET przyjęliśmy wzrost o 5% w 2012 roku, a następnie ustabilizowanie wartości sprzedaży. Korzystniejsze założenia (zagregowany wzrost dla ZAMET o 5,0% wobec skumulowanego spadku inwestycji branży o 2,3%) nawiązują do dobrej oceny perspektyw polskiego rynku hutniczego przez World Steel Association oraz Hutniczą Izbę Przemysłowo Handlową. Ponadto zakładamy, że ZAMET skorzysta na tym, że w trudnych czasach hutnictwo będzie mocno zainteresowane poszukiwaniem możliwie tanich dostawców, ale jednocześnie również takich, którym 180 1 140 120 100 80 40 20 [mln zł] można zaufać, w związku z czym Spółce łatwiej będzie konkurować z oferentami z krajów z jeszcze niższymi kosztami pracy niż w Polsce (branża nauczona lekcją z olbrzymich strat ThyssenKrupp w związku z wyborem bardzo taniej i niedoświadczonej firmy z Azji do budowy koksowni dla huty w Brazylii). Inwestycje wybranych firm hutniczych [mln $] 2009 2010 2011 2012P 2013P 2014P ThyssenKrupp 4.750 3.679 2.883 2.2 2.367 2.313 ArcelorMittal 2.792 3.002 4.838 4.421 4.970 4.936 Tata Steel 1.287 1.876 2.198 1.959 1.820 1.929 Rusal 239 361 8 717 788 746 Alcoa 1.617 1.015 1.287 1.568 1.470 1.435 Norsk Hydro 448 349 628 721 825 909 Severstal 698 1.012 1.610 1.673 1.338 1.255 RAZEM 11.831 11.294 14.051 13.661 13.578 13.523 zmiana dla razem 2,8% 0,6% 0,4% Grupa ZAMET* 44.521 22.831 65.653 68.936 68.936 68.936 zmiana dla Grupy ZAMET +5,0% 0,0% 0,0% Źródło: www.zonebourse.com/www.4-traders.com - Thomson Reuters * prognoza z Raportu Analitycznego Mercurius Dom Maklerski dla Grupy ZAMET Przychody ZAMET z segmentu hutnictwa na tle inwestycji wyżej wymienionych firm z branży 16 14 12 10 8 6 4 R 2 =88,5% 2 10 spółki hutnicze (skala po lewej) 0 0 2009 2010 2011 2012P 2013P 2014 [mld $] [mln zł] Źródło: www.zonebourse.com/www.4-traders.com - Thomson Reuters 70 50 40 30 20

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 14/17 Rentowność sprzedaży W okresach dużego popytu na produkty i usługi ZAMET, np. w latach 2009 i 2011, rentowność brutto na sprzedaży oscylowała wokół 30%. W 2010 roku wyniosła natomiast jedynie 22%. Świadczy to przede wszystkim o bardzo dużej zależności od stopnia wykorzystania mocy produkcyjnych Grupy ZAMET. Ponieważ Spółka wytwarza głównie wielkogabarytowe maszyny i urządzenia lub konstrukcje, a także świadczy usługi obróbki w tym samym zakresie, posiada drogie w utrzymaniu zaplecze produkcyjne, tzn. ponosi miesięcznie około 4 5 mln zł kosztów stałych. Zważywszy, że Grupa ZAMET nie wykorzystuje w pełni swych mocy produkcyjnych (szacujemy, że przy pełnym wykorzystaniu obecnego potencjału mogłaby osiągać przychody ze sprzedaży rzędu 300 mln zł przy zachowaniu bieżącej struktury asortymentowej), występuje znaczna dźwignia operacyjna. Niemniej jednak przyjęliśmy ostrożnie, że wzrostowi przychodów o 100% towarzyszy wzrost kosztów stałych o 75%. Dalej, w związku z pogorszeniem klimatu gospodarczego w 2012 roku w porównaniu do 2011 roku, założyliśmy, że rentowność brutto na sprzedaży z I kwartału 2012 roku nie utrzyma się w całym roku za cały rok będzie niższa o 2 punkty procentowe. Ostatnim uwzględnionym czynnikiem kształtującym rentowność brutto na sprzedaży jest kurs polskiego złotego, tj. im słabszy złoty, tym wyższa rentowność w momencie ofertowania (następnie na czas realizacji kontraktu taki kurs jest zabezpieczany). Szacujemy to przy uproszczeniu, że po 40% sprzedaży oraz po 8% kosztów własnych sprzedaży jest realizowane odpowiednio w euro i norweskich koronach. czynniki dla rentowności brutto na sprzedaży 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P złożony mnożnik walutowy 1,0330 1,0219 1,0057 0,9938 0,9819 proporcja dla zmiany kosztów stałych 75% 75% 75% 75% 75% W efekcie, poprawie rentowności brutto na sprzedaży z rosnącego wykorzystania mocy produkcyjnych będzie towarzyszyć obniżenie rentowności z tytułu umacniania się polskiego złotego (za wyjątkiem 2012 roku). Łącznie, w całym prognozowanym okresie, uzyskujemy rentowność brutto na sprzedaży niższą od wartości z I kwartału 2012 roku czy 2009 roku. Historyczne i prognozowane poziomy rentowności Grupy ZAMET 32,7% 14,1% 22,3% 8,6% 29,5% 32,2% 31,2% 31,2% 31,0% 31,0% 30,9% 14,9% 16,1% 14,3% 14,3% 14,4% 14,6% 14,6% 2009 2010* 2011 I III 2012 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P rentowność brutto na sprzedaży rentowność netto Źródło: Prospekt, sprawozdania finansowe Spółki, prognoza Mercurius Dom Maklerski. * na podstawie sprawozdania pro forma z pkt 20.2 części III Prospektu Rentowność brutto na sprzedaży będzie także zależeć od kształtowania się cen nabywanych blach, kształtowników, rur, prętów, odkuwek, odlewów, narzędzi do obróbki, systemów hydraulicznych, materiałów spawalniczych, czy części do pras, których ceny podlegają istotnym wahaniom wraz za zmianami cen materiałów, z których są wykonane. W przypadków kontraktów z długim okresem wykonania, ZAMET dąży do posiadania wiążących ofert od swoich dostawców w momencie kalkulowania ceny i ofertowania, by osiągać pożądaną rentowność. Pozycja Spółki jest o tyle korzystna, że dokonuje ona obróbki materiałów z wykorzystaniem specjalistycznego know how, w związku z czym nie podlega tak silnej rywalizacji cenowej, jak dostawcy prostych komponentów. Koszty Koszt własny sprzedaży wynika z szacunków opartych na podziale kosztu produkcji na koszty stałe i koszty zmienne. Koszty stałe zostały przyjęte w wysokości 4 5 mln zł miesięcznie. Koszty sprzedaży są indeksowane wprost proporcjonalnie do wielkości sprzedaży. Koszty ogólnego zarządu w 2011 roku wzrosły z związku z przejęciem rok wcześniej ZAMET Budowa Maszyn S.A. Ostrożnie zakładamy, że te koszty w kolejnych latach będą rosły o 3/4 zmiany wartości kosztów własnych sprzedaży (uzależnienie od skali prowadzonej działalności). Pozostałe przychody i koszty operacyjne W Grupie ZAMET nie występują istotne rodzaje pozostałych przychodów ani kosztów operacyjnych. Zakładamy, że wynik tych pozycji nie zmieni się w latach 2012 2016. Przychody i koszty o charakterze jednorazowym W analizie nie przewidzieliśmy przychodów ani kosztów o charakterze jednorazowym. Przychody i koszty finansowe Spółka uzyskuje odsetki depozytowe od ulokowanych środków pieniężnych, a płaci z tytułu zaciągniętych kredytów lub zawartych umów leasingu. Marżę bankową ponad stopę referencyjną dla zaciąganych kredytów uzależniamy wykładniczo od relacji kapitałów własnych do zadłużenia odsetkowego (im więcej zadłużenia odsetkowego w relacji do kapitałów własnych, tym szybciej rośnie marża żądana przez bank). Jako eksporter, ZAMET zabezpiecza swoje przyszłe wpływy ze sprzedaży w pełnej wysokości pozycji netto (przychód w walucie minus koszt w walucie). Przypomnijmy: przyjmujemy, że po 40% sprzedaży jest realizowanej w EUR i NOK, przy czym po 8% kosztów własnych sprzedaży przypada na EUR i NOK. W związku ze stosowaną polityką zabezpieczania za pomocą kontraktów terminowych, w analizie pomijamy różnice kursowe z działalności operacyjnej oraz rozliczenia kontraktów (co do zasady, powinny znosić się). Ponieważ Spółka stosuje rachunkowość zabezpieczeń, wycenę kontraktów terminowych na koniec roku ujmujemy w kapitale własnym. Przyjęliśmy także, że ZAMET utrzymuje po około 25% środków pieniężnych w EUR i NOK, które na dzień bilansowy wyceniamy w przychodach lub kosztach finansowych. Dodatkowo zakładamy, że nadwyżki gotówkowe z wyników wypracowanych w kolejnych latach będą utrzymywane w PLN (udział EUR i NOK w środkach pieniężnych maleje w kolejnych latach).

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 15/17 Podatek od zysku brutto Efektywną stopę podatkową na okres prognozy przyjęliśmy taką, jaką ZAMET wykazała w sprawozdaniu za I kwartał 2012 roku, tj. 20,9%. Prognozowane dynamiki przychodów i kosztów na tle dynamiki przychodów ze sprzedaży dynamika r/r 2011* 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P CAGR 16r/11r przychody ze sprzedaży 153,1 107,7 103,4 102,9 102,8 102,4 3,8% 20,5% koszt własny sprzedaży 138,9 105,1 103,4 103,1 102,8 102,5 3,4% 18,1% koszty sprzedaży 98,6 105,1 103,4 103,1 102,8 102,5 3,4% 18,1% koszty ogólnego zarządu 122,7 103,8 102,5 102,3 102,1 101,9 2,5% 13,4% pozostałe przychody operacyjne 31,2 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 0,0% 0,0% pozostałe koszty operacyjne 233,4 100,0 100,0 100,0 100,0 100,0 0,0% 0,0% przychody finansowe 530,6 45,3 91,5 102,3 102,1 104,3 14,7% 54,8% koszty finansowe 247,0 99,6 99,9 98,0 94,8 100,9 1,4% 6,7% podatek dochodowy 799,2 83,7 103,0 103,4 104,4 102,7 0,9% 4,3% * w relacji do wartości za 2010 rok ze sprawozdania pro forma z pkt 20.2 części III Prospektu Cykle rotacji Z uwagi na małą powtarzalność zleceń realizowanych przez ZAMET, trudno jest zakładać, jak będą kształtowały się cykle rotacji. Dlatego przyjęliśmy średnią wartość dla stanów z końca lat 2010 i 2011. cykle rotacji [dni] XII 10 XII 11 XII 12P XII 13P XII 14P XII 15P XII 16P ϕ 12 16 16r/11r zapasów 26,2 22,8 24,5 24,5 24,5 24,5 24,5 24,5 0,0% należności handlowych 168,8 1,6 164,7 164,7 164,7 164,7 164,7 164,7 0,0% zaliczki na dostawy 28,9 18,6 23,7 23,7 23,7 23,7 23,7 23,7 0,0% zobowiązań handlowych 53,8 41,6 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 0,0% gotówki 112,3 123,2 117,8 117,8 117,8 117,8 117,8 117,8 0,0% Inwestycje W ostatnich latach, ZAMET Industry przede wszystkim nabyła w 2010 roku spółkę ZAMET Budowa Maszyn S.A. wraz z Zakładem Huta Zygmunt w Bytomiu. Wartość transakcji wyniosła 53.807 tys. zł. W 2011 roku, Spółka wydała 1.2 tys. zł na wartości niematerialne i rzeczowe aktywa trwałe. Przyjęliśmy, że począwszy od 2012 roku, Grupa przystąpi do stopniowej modernizacji swojego parku produkcyjnego, wydatkując na inwestycje kwoty zbliżone do wartości amortyzacji. ZAMET nie pozyskuje dofinansowania do nakładów inwestycyjnych. Prognozowane inwestycje [tys. zł] 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P inwestycje brutto 1.2 5.8 5.879 5.837 5.901 5.287 amortyzacja 6.139 6.225 5.801 5.759 5.823 5.209 inwestycje netto 4.537 365 78 78 78 78 Źródło: prognoza Mercurius Dom Maklerski. Dywidendy W związku z: planowanymi, umiarkowanymi wydatkami inwestycyjnymi, ograniczonymi do wysokości amortyzacji, przy czynnikach znacząco poprawiających sytuację finansową Spółki, jak: systematyczny wzrost zysku netto Grupy ZAMET (w ujęciu pro forma w 2010 roku było to 9.219 tys. zł, a w 2011 roku po wyłączeniu wpływu zakończenia sporu o rozliczenie opcji walutowych było to 15.024 tys. zł), oczekiwane ustabilizowanie się w kolejnych latach zysku netto powyżej poziomu z 2011 roku, oraz o ile ZAMET nie przeprowadzi transakcji M&A prowadzących do znacznego wypływu gotówki lub nie wydłuży istotnie cyklu konwersji gotówki w stosunku do naszych założeń, spodziewamy się polityki regularnych, znacznych wypłat dywidendy możliwych dzięki ekspozycji na perspektywiczny rynek podwodnego wydobycia paliw. Zakładane przez nas wskaźniki dywidendy są wyższe od zadeklarowanych w Prospekcie (nie widzimy potrzeby utrzymywania aż tak wysokich środków pieniężnych w przypadku spełnienia się naszych prognoz dotyczących wyników Spółki). W 2012 roku ZAMET wypłaciła bowiem aż 18 gr dywidendy na akcję. Szacujemy zatem, że w latach 2012 2016 ZAMET przeznaczy na dywidendę łącznie 93,4 mln zł (średnio 18,7 mln zł rocznie). Prognozowana polityka dywidendowa ZAMET 2011 2012 2013P 2014P 2015P 2016P ϕ 2012 2016 wypłacona dywidenda w tys. zł 17.334 17.334 17.334 20.223 21.186 18.682 część zysku netto na dywidendę* 71,0% 68,5% 66,5% 75,1% 75,3% 71,4% dywidenda na akcję zwykłą w zł 0,18 0,18** 0,18 0,21 0,22 0,19 Źródło: prognoza Mercurius Dom Maklerski. * dla zysku netto z poprzedniego roku obrotowego * z uwzględnieniem planowanej zaliczkowej wypłaty dywidendy w wysokości 5 gr z zysku netto 2012 roku W Prospekcie, ZAMET deklarowała: Zarząd zamierza wnioskować do Walnego Zgromadzenia aby nie wypłacać dywidendy do czasu całkowitej spłaty kredytu inwestycyjnego zaciągniętego na współfinansowanie zakupu 100% akcji Zamet Budowa Maszyn S.A. oraz w czasie obowiązywania

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 16/17 umowy o udzielenie kredytu w formie limitu kredytowego wielocelowego, zawartych z PKO BP S.A. (umowy opisano w pkt. 22.1 Prospektu). Wymienione umowy zawierają zapisy umożliwiające bankowi ich wypowiedzenie lub ograniczenie kwoty udzielonego kredytu w przypadku, gdy w jego ocenie kwota dywidendy przeznaczona do wypłaty lub kwota faktycznie wypłacona, za każdy rok obrotowy przypadający w okresie realizacji tych umów, stanowić będzie zagrożenie terminowości spłaty zobowiązań w stosunku do PKO BP S.A. Dodatkowo Zarząd nie będzie rekomendował wypłaty dywidendy w przypadku realizacji kolejnych inwestycji kapitałowych mających na celu przejęcie innych podmiotów. W pozostałych przypadkach Zarząd planuje wnioskować o wypłatę dywidendy w wysokości odpowiadającej od 10 do 40% skonsolidowanego zysku Grupy Kapitałowej. Wspomniany powyżej kredyt inwestycyjny został spłacony z kredytu wielocelowego zaciągniętego w lipcu 2012 roku. Ponadto zawarte umowy kredytowe z bankami zawierają klauzule w stylu: jeśli kwota dywidendy przeznaczona do wypłaty lub kwota faktycznie wypłacona, za każdy rok obrotowy przypadający w okresie realizacji kredytu, stanowić będzie zagrożenie terminowości spłaty bank może obniżyć kwotę kredytu lub wypowiedzieć umowę kredytową. W naszej ocenie, do kluczowych limitów dla parametrów finansowych Spółki, które banki mogą brać pod uwagę przy decydowaniu, czy dywidenda wpłynie niekorzystnie na zdolność do obsługi zadłużenia, są obliczone w sposób uproszczony wskaźniki w poniższej tabeli, przy uwzględnieniu założonych przez nas wartościach dywidend. Wypełnianie typowych parametrów z klauzul kredytowych przy założonych wartościach dywidend parametr z klauzul kredytowych 2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P typowy limit dług/ebitda 0,79 0,53 0,36 0,17 0,13 0,13 mniej niż 2,5 kapitał własny/aktywa 0, 0,61 0,64 0,67 0,68 0,69 więcej niż 0,3 pokrycie odsetek 20,9 24,3 32,4 50,6 116,7 161,5 więcej niż 3 dług netto/ebitda 0,09 0,11 0,29 0,49 0,64 0,79 mniej niż 3,5 Źródło: ocena oraz prognoza Mercurius Dom Maklerski. Przy spełnieniu się scenariusza podstawowego, ZAMET powinna bez trudu mieścić się w limitach zwykle określonych w umowach kredytowych. Tym samym oczekujemy, że banki będą aprobowały prognozowaną przez nas politykę dywidendową. Wyższy wynik netto w 2012 roku niż w 2011 roku, hojna dywidenda z zysku netto za 2011 rok, a także powściągliwe inwestycje doprowadzą do spadku zadłużenia bankowego na koniec 2012 rok o 5.676 tys. zł w stosunku do stanu na 31 grudnia 2011 roku. W efekcie, udział finansowania dłużnego (kredyty i pożyczki oraz leasing finansowy) w strukturze pasywów spadnie z 13% do 10% na koniec 2012 roku i 2% na koniec 2016 roku. Przy dysponowaniu wolnymi mocami produkcyjnymi i tym samym braku konieczności ponoszenia istotnych nakładów inwestycyjnych, mimo sukcesywnego zwiększaniu wskaźnika dywidendy w kolejnych latach do 3 / 4 a następnie utrzymaniu takiego poziomu, na koniec 2016 roku wskaźnik ogólnego zadłużenia zmaleje do 31% (z 40% na koniec 2011 roku). Żadne z akcji Spółki nie są w żaden sposób uprzywilejowane. Zwracamy ponadto uwagę, że zgodnie z informacjami w Prospekcie, Statut Spółki nie przewiduje przyznania tytułów uczestnictwa w zysku Spółki w postaci: - imiennych świadectw założycielskich wydawanych w celu wynagradzania usług świadczonych przy powstaniu Spółki, - świadectw użytkowych wydawanych w zamian za akcje umorzone. Dług netto i emisje Do kalkulacji potrzeb kredytowych, przyjęliśmy, że ZAMET będzie utrzymywać środki pieniężne w co najmniej takiej relacji do przychodów ze sprzedaży, jak w 2011 rok. Uznaliśmy także, że Spółka będzie utrzymywać kredyty i pożyczki co najmniej o wartości 5 mln zł. W okresie prognozy nie założyliśmy emisji akcji. Rezerwy na zobowiązania Rezerwy na zobowiązania zostały oszacowane jako stały odsetek przychodów ze sprzedaży w oparciu o stosunek za 2011 rok. Krótkoterminowe aktywa i pasywa finansowe Krótkoterminowe aktywa i pasywa finansowe obejmują wycenę otwartych kontraktów terminowych. KOMENTARZ DO SCENARIUSZA PODSTAWOWEGO Grupa ZAMET ma ugruntowaną pozycję w branżach, dla których dostarcza produkty lub usługi. Jednocześnie jest w dobrej kondycji finansowej, co przy trudnych uwarunkowaniach makroekonomicznych ma duże znaczenie dla jej klientów. Dobre perspektywy dla rozwoju podwodnego wydobycia paliw pozwolą Grupie zwiększać sprzedaż, poprawiać rentowność operacyjną dzięki coraz lepszemu wykorzystaniu mocy produkcyjnych, a w efekcie wypracowywać stopniowo rosnące zyski, którymi będzie dzielić się z akcjonariuszami w postaci regularnych wypłat dywidendy. Bez bardziej zdecydowanych działań nakierowanych na zdobycie rynków eksportowych, w pozostałych segmentach ciężko będzie o wzrost sprzedaży choć w warunkach globalnego spowolnienia gospodarczego sukcesem będzie już samo utrzymanie bieżącego poziomu (pomogą w tym inwestycje w modernizację przestarzałej infrastruktury transportowej, energetyki i przemysłu ciężkiego w Polsce, jak i w regionie). ANALIZA SCENARIUSZY Rentowność zadecyduje o poziomie dywidendy. Z punktu widzenia inwestora giełdowego, dla stopy zwrotu z inwestycji w akcję ZAMET Industry S.A., najwięcej będzie zależeć od osiąganej rentowności brutto na sprzedaży, jak i wysokości wypłacanych dywidend.

Raport analityczny: ZAMET Industry S.A. 2012 07 16 ; Strona 17/17 ZASTRZEŻENIA I INFORMACJE FORMALNE Ryzyko inwestycyjne: Akcje są instrumentem finansowym, z którym wiążą się liczne uprawnienia i ograniczenia te związane z Akcjami ZAMET S.A. zostały przedstawione w części IV pkt 4.5. oraz 4.8. 4.9. Prospektu. Akcje są instrumentem finansowym wysokiego ryzyka tzn. w skrajnym przypadku wartość jednej Akcji może spaść do zera. Konieczność dokonania samodzielnej oceny prezentowanego wyniku przez inwestora: Przy sporządzaniu niniejszego Raportu Analitycznego, Mercurius Dom Maklerski działał z należytą starannością oraz rzetelnością. Mercurius Dom Maklerski ani osoby sporządzające Raport Analityczny nie ponoszą odpowiedzialności za działania zgodne z Raportem Analitycznym o ile nie występuje rażące niedbalstwo, wina umyślna lub niezachowanie należytej staranności przez Mercurius Dom Maklerski lub osoby sporządzające Raport Analityczny. Należy samodzielnie dokonać oceny, czy prezentowany wynik analizy jest odpowiedni dla inwestora zamiarem Mercurius Dom Maklerski ani osób sporządzających Raport Analityczny nie jest bowiem przekazywanie rekomendacji w oparciu o indywidualne sytuację i potrzeby inwestora (nie jest to doradztwo inwestycyjne z art. 76 ustawy z dnia 29 lipca 2005 roku o obrocie instrumentami finansowymi wraz z późniejszymi zmianami). Informacje o Raporcie Analitycznym: data sporządzenia: 16 lipca 2012 roku data pierwszego udostępnienia do dystrybucji: 16 lipca 2012 roku termin ważności Raportu Analitycznego: do publikacji przez Spółkę sprawozdania finansowego za II kwartał 2012 roku (nie dłużej jednak niż do 31 sierpnia 2012 roku) planowana częstotliwość aktualizacji Raportu Analitycznego: brak planów okres bazowy danych wykorzystanych do określenia ceny Akcji: I kwartał 2012 roku Wykaz rekomendacji dla ZAMET za ostatnie 12 miesięcy: data rekomendacji cena z rekomendacji kierunek rekomendacji termin ważności nie dotyczy nie dotyczy nie dotyczy nie dotyczy Proporcja kierunków w udzielanych rekomendacjach za ostatnie 3 miesiące: kierunek rekomendacji kupuj trzymaj sprzedaj liczba rekomendacji w tym dla emitentów objętych usługą bankowości inwestycyjnej Znaczenie rekomendowanych zachowań inwestycyjnych: inwestuj (kupuj): cena docelowa przekracza cenę bieżącą o ponad 15% trzymaj : cena docelowa nie różni się od ceny bieżącej o więcej niż 15% zamykaj (sprzedaj): cena docelowa jest niższa od ceny bieżącej o ponad 15% Konflikty interesów: Mercurius świadczy obecnie usługę oferowania instrumentów finansowych i inne usługi na rzecz Spółki (lub jej akcjonariuszy), której akcje są przedmiotem niniejszego Raportu Analitycznego. Mercurius zawarł ze Spółką (lub jej akcjonariuszami) umowę o świadczenie usług, które są w trakcie realizacji. Zgodnie z powyższą umową, wynagrodzenie Mercurius w istotnej części związane jest z powodzeniem realizacji świadczonych usług (wynagrodzenie od sukcesu). Mercurius Dom Maklerski może w przyszłości świadczyć inne usługi na rzecz Spółki. Wynagrodzenie osób sporządzających Raport Analityczny nie jest uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych przez Mercurius w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej. Niniejszy Raport Analityczny nie był przekazany Spółce przed jego dystrybucją. Informacje o sporządzającym Raport Analityczny: Mercurius Dom Maklerski spółka z ograniczoną odpowiedzialnością z siedzibą w Warszawie jest podmiotem nadzorowanym przez Komisję Nadzoru Finansowego. Siedziba Mercurius Dom Maklerski mieści się w Warszawie, przy ul. Śmiałej 26, tel. 22 327 16 70, strona internetowa: www.mercuriusdm.pl, e mail: mercuriusdm@mercuriusdm.pl. Raport Analityczny został sporządzony pod kierownictwem i zatwierdzony przez doradcę inwestycyjnego, Tomasza Dula, nr licencji 282. Silne i słabe strony zastosowanych metod wyceny: silne strony słabe strony Definicje i terminologia fachowa: metoda DCF scenariusz rozwoju działalności gospodarczej bazujący na specyfice Spółki i uwzględniający działania i plany Spółki subiektywne założenia wskaźników makroekonomicznych oraz operacyjnofinansowych dla Spółki metoda porównawcza wskaźniki przyjęte do wyceny są wartościami rynkowymi spółki porównawcze są jedynie zbliżone swym profilem działalności do specyfiki Spółki (mogą różnić się m.in. strategią i sytuacją operacyjno finansową) Mercurius, Mercurius Dom Maklerski Mercurius Dom Maklerski sp. z o.o. z siedzibą w Warszawie Prospekt, Prospekt Emisyjny prospekt emisyjny ZAMET Industry S.A., zatwierdzony przez Komisję Nadzoru Finansowego w dniu 29 czerwca 2011 roku Raport Analityczny niniejszy raport analityczny, sporządzony 16 lipca 2012 roku przez Mercurius Dom Maklerski Rozporządzenie o Rekomendacjach Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansów, ich emitentów lub wystawców Spółka, ZAMET, ZAMET Industry S.A., Grupa, Grupa ZAMET ZAMET Industry Spółka Akcyjna z siedzibą w Piotrkowie Trybunalskim Pozostałe definicje (określenia pisane wielkimi literami) i terminologia fachowa są zgodne z definicjami i wyrażeniami profesjonalnymi ujętymi w załączniku nr 6 w Prospekcie. Zastrzeżenie prawne: Rozpowszechnianie, udostępnianie lub powielanie niniejszego Raportu Analitycznego w całości lub w części bez pisemnej zgody Mercurius Dom Maklerski jest zabronione. Prognozy przedstawione w Raporcie Analitycznym są wynikiem wyłącznie analizy przeprowadzonej przez Mercurius Dom Maklerski i wywodzą się z licznych założeń, które mogą nie sprawdzić się w przyszłości. Mercurius Dom Maklerski nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się.